P2 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 目 录 1. 中 国 最 大 的 民 营 精 神 科 医 疗 集 团 全 国 运 营 9 家 医 疗 机 构, 床 位 超 过 2000 张 经 营 模 式 : 大 专 科,

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1 公 司 研 究 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 证 券 研 究 报 告 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 康 宁 医 院 (02120.HK) 深 度 报 告 报 告 摘 要 : 港 股 市 场 持 续 低 迷, 纯 正 医 疗 服 务 稀 缺 标 的 投 资 价 值 突 显 温 州 康 宁 医 院 股 份 有 限 公 司 是 一 家 以 精 神 专 科 为 主 的 连 锁 医 院 集 团, 公 司 1996 年 2 月 成 立, 总 部 位 于 浙 江 省 温 州 市 公 司 是 中 国 最 大 的 私 营 精 神 科 医 疗 集 团, 在 中 国 私 家 精 神 科 医 疗 市 场 的 占 有 率 为 5.8%, 在 中 国 整 个 精 神 科 医 疗 市 场 排 名 第 二, 市 场 占 有 率 为 1.0% 公 司 运 营 管 理 的 精 神 科 专 科 服 务 医 疗 机 构 网 络 遍 布 中 国 多 个 地 区 公 司 在 全 国 运 营 9 家 医 疗 机 构, 其 中 旗 舰 医 院 温 州 康 宁 医 院 是 中 国 唯 一 一 家 三 级 甲 等 私 营 精 神 科 专 科 医 院, 公 司 在 全 国 范 围 内 的 医 疗 机 构 已 投 入 运 作 的 床 位 数 目 为 2,248 张 大 专 科 小 综 合 是 行 业 认 可 的 运 营 策 略 公 司 以 精 神 专 科 为 主 要 业 务 领 域, 同 时 配 备 基 础 综 合 科 室, 一 方 面 为 专 科 医 疗 服 务 提 供 配 套 服 务, 同 时 也 面 向 社 会 开 放, 提 供 基 础 临 床 医 疗 服 务 公 司 盈 利 预 测 及 投 资 评 级 公 司 是 纯 正 的 医 疗 服 务 标 的, 二 十 年 来 专 注 精 神 专 科, 目 前 以 温 州 和 几 个 经 济 发 达 省 市 为 中 心 向 周 围 拓 展, 是 国 内 唯 一 的 精 神 专 科 私 营 三 甲 医 院, 医 疗 水 平 与 国 际 接 轨, 公 司 继 续 在 精 神 专 科 领 域 深 耕, 稳 步 拓 展 我 们 预 计 公 司 2015 年 年 营 业 收 入 分 别 为 3.3 亿 元 4.4 亿 元 和 6 亿 元, 增 速 分 别 为 11.9% 32.8% 和 36.3%, 净 利 润 分 别 为 6819 万,9622 万 和 1.4 亿 元, 净 利 润 增 速 分 别 为 33.2%,41.1% 和 42.6%, 每 股 收 益 分 别 为 1.3 元,1.8 元 和 2.6 元, 对 应 市 盈 率 分 别 为 30.3 倍,21.5 倍 和 15 倍 首 次 覆 盖, 给 予 强 烈 推 荐 评 级 谭 可 2016 年 3 月 1 日 强 烈 推 荐 / 首 次 康 宁 医 院 深 度 报 告 tanke@dxzq.net.cn 执 业 证 书 编 号 : 王 昕 S wangxin101@foxmail.com 执 业 证 书 编 号 : 代 云 彬 S daiy b@dxzq.net.cn 汤 杰 tang-jie@dxzq.net.cn 交 易 数 据 52 周 股 价 区 间 ( 元 ) 周 股 价 走 势 图 财 务 指 标 预 测 E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 万 元 ) 复 合 增 长 率 32.5% 30.9% 11.9% 32.8% 36.3% 净 利 润 ( 万 元 ) 增 长 率 173.5% 41.5% 33.2% 41.10% 42.60% 每 股 收 益 市 盈 率 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 0.0% 资 料 来 源 : 东 兴 证 券 研 究 所 相 关 研 究 报 告

2 P2 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 目 录 1. 中 国 最 大 的 民 营 精 神 科 医 疗 集 团 全 国 运 营 9 家 医 疗 机 构, 床 位 超 过 2000 张 经 营 模 式 : 大 专 科, 小 综 合 公 司 管 理 层 平 均 具 有 24 年 行 业 经 验 自 建 + 托 管 + 地 区 中 心 辐 射 多 模 式 扩 张 人 才 队 伍 稳 定, 与 高 校 合 作 订 单 式 供 应 中 国 精 神 医 疗 市 场 与 中 国 公 共 医 疗 保 险 国 家 鼓 励 社 会 资 本 办 医 政 策 演 变 国 家 鼓 励 发 展 精 神 卫 生 相 关 政 策 中 国 多 数 精 神 科 医 疗 需 求 未 被 满 足 公 司 收 入 稳 定 得 益 于 医 保 支 付 精 神 卫 生 问 题 在 当 代 社 会 日 益 突 出 精 神 卫 生 问 题 涉 及 各 个 年 龄 层 精 神 卫 生 问 题 诊 断 标 准 与 方 法 逐 步 完 善 精 神 问 题 治 疗 以 躯 体 治 疗 和 精 神 治 疗 为 主 公 司 上 市 募 集 资 金 用 途 与 未 来 看 点 公 司 上 市 募 集 资 金 情 况 募 集 资 金 用 途 与 未 来 看 点 盈 利 预 测 及 评 级...20 表 格 目 录 表 1: 医 疗 机 构 网 络 与 床 位 数 明 细... 6 表 2: 公 司 发 展 大 事... 9 表 3: 精 神 专 科 与 非 精 神 科 医 疗 服 务 占 比... 9 表 4: 每 万 人 配 备 精 神 科 医 生 和 精 神 科 床 位 对 比 (2011 年 )...15 表 5: 精 神 卫 生 问 题 按 年 龄 分 类...17 表 6: 公 司 上 市 募 集 资 金 情 况...19 表 7: 公 司 超 额 配 售 权 全 部 行 使 情 况...19 表 8: 公 司 盈 利 预 测 表...20 插 图 目 录 图 1: 中 国 精 神 卫 生 医 疗 服 务 提 供 商 排 名... 4 图 2: 公 司 在 中 国 私 家 精 神 科 医 疗 市 场 占 有 率... 4 图 3: 公 司 在 中 国 精 神 科 医 疗 市 场 占 有 率... 4

3 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P3 图 4: 公 司 历 年 总 收 入... 5 图 5: 公 司 历 年 毛 利 润... 5 图 6: 公 司 历 年 整 体 毛 利 率... 5 图 7: 息 税 折 旧 及 摊 销 前 利 润 和 息 税 折 旧 及 摊 销 前 利 润 率... 5 图 8: 按 年 份 各 项 收 入 占 比... 6 图 9: 医 疗 机 构 网 络 分 布 图... 6 图 10: 旗 舰 医 院 - 温 州 康 宁 医 院 新 建 医 疗 大 楼... 7 图 11: 股 权 结 构 ( 发 行 后 ) 图 12: 以 温 州 为 中 心 的 辐 射 轴 式 网 络 结 构 图 13: 人 口 密 集 区 为 中 心 进 行 扩 张 图 14: 社 会 保 险 收 入 与 其 占 公 司 总 收 入 百 分 比...16 图 15: 上 市 募 集 资 金 用 途 分 类 占 比...19

4 P4 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 1. 中 国 最 大 的 民 营 精 神 科 医 疗 集 团 1.1 全 国 运 营 9 家 医 疗 机 构, 床 位 超 过 2000 张 温 州 康 宁 医 院 股 份 有 限 公 司 是 以 精 神 专 科 为 主 的 专 科 连 锁 医 院 集 团, 公 司 成 立 于 1996 年 2 月, 总 部 位 于 浙 江 省 温 州 市 以 2014 年 收 入 计 算, 公 司 是 中 国 排 名 第 一 的 私 营 精 神 科 医 疗 集 团, 在 中 国 私 营 精 神 科 医 疗 市 场 的 占 有 率 为 5.8%; 在 中 国 整 个 精 神 科 医 疗 市 场 排 名 第 二, 市 场 占 有 率 为 1.0% 公 司 运 营 管 理 的 精 神 科 专 科 服 务 医 疗 机 构 网 络 遍 布 中 国 多 个 地 区, 主 要 采 取 自 建 和 托 管 方 式 两 种 方 式 拓 展, 两 种 拓 展 方 式 比 例 大 概 为 1:1 图 1: 中 国 精 神 卫 生 医 疗 服 务 提 供 商 排 名 图 2: 公 司 在 中 国 私 家 精 神 科 医 疗 市 场 占 有 率 图 3: 公 司 在 中 国 精 神 科 医 疗 市 场 占 有 率

5 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P5 公 司 收 入 2012 年 至 2014 年 分 别 为 人 民 币 1.7 亿 元 2.3 亿 元 和 3.1 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 31.7% 公 司 净 利 润 2012 年 至 2014 年 分 别 为 1320 万 元, 人 民 币 3620 万 元 和 人 民 币 5120 万 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 96.9% 2014 年 和 2015 年 半 年 净 利 润 分 别 为 2390 万 元 和 人 民 币 2740 万 元, 同 比 增 长 14.6% 图 4: 公 司 历 年 总 收 入 图 5: 公 司 历 年 毛 利 润 图 6: 公 司 历 年 整 体 毛 利 率 图 7: 息 税 折 旧 及 摊 销 前 利 润 和 息 税 折 旧 及 摊 销 前 利 润 率 公 司 大 部 分 收 入 来 自 治 疗 和 一 般 医 疗 服 务,2012 年 2013 年 及 2014 年 收 入 分 别 为 人 民 币 1.1 亿 元 1.5 亿 元 2.1 亿 元, 分 别 占 同 期 总 收 入 的 63.8% 66.3% 69.8% 2014 年 和 2015 年 半 年 收 入 分 别 为 9600 万 元 和 人 民 币 1.1 亿 元, 分 别 占 同 期 总 收 入 的 69.9% 及 69.6% 精 神 科 的 康 复 手 段, 一 般 需 要 治 疗 + 药 物 复 合 手 段, 同 时 需 要 较 长 的 住 院 时 间,

6 P6 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 因 此 治 疗 和 一 般 医 疗 服 务 占 收 入 的 大 部 分, 并 将 继 续 作 为 公 司 业 务 运 营 的 核 心 部 分 图 8: 按 年 份 各 项 收 入 占 比 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 截 止 到 2015 年 6 月 30 日, 公 司 在 全 国 运 营 9 家 医 疗 机 构, 其 中 旗 舰 医 院 温 州 康 宁 医 院 是 中 国 唯 一 一 家 三 级 甲 等 私 营 精 神 科 专 科 医 院, 公 司 网 络 内 已 投 入 运 作 的 床 位 数 目 为 2,248 张 图 9: 医 疗 机 构 网 络 分 布 图 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 表 1: 医 疗 机 构 网 络 与 床 位 数 明 细

7 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P7 医 院 名 称 运 营 模 式 运 营 能 力 温 州 医 院 自 建 1,025 床 位 青 田 医 院 自 建 155 床 位 苍 南 医 院 自 建 365 床 位 永 嘉 医 院 自 建 208 床 位 乐 清 医 院 自 建 160 床 位 燕 郊 辅 仁 医 院 托 管 100 床 位 平 阳 精 神 科 室 托 管 160 床 位 成 都 仁 一 精 神 科 室 托 管 37 床 位 北 京 怡 宁 医 院 合 资 38 床 位 合 计 2,248 床 位 温 州 康 宁 医 院 ( 旗 舰 医 院 ) 成 立 于 1996 年, 是 一 所 集 医 疗 教 学 科 研 防 治 康 复 保 健 等 各 项 功 能 为 一 体 以 精 神 心 理 卫 生 专 科 为 主 的 " 大 专 科 小 综 合 " 股 份 制 民 营 医 院, 是 温 州 医 科 大 学 附 属 医 院, 卫 生 部 国 家 临 床 重 点 精 神 专 科 建 设 项 目, 浙 江 省 三 级 甲 等 精 神 专 科 医 院, 浙 江 省 临 床 心 理 特 色 学 科, 温 州 市 重 点 骨 干 医 院 医 院 康 宁 医 院 目 前 是 中 国 唯 一 的 三 级 甲 等 民 营 精 神 卫 生 专 科 医 院, 同 时 也 是 温 州 唯 一 的 民 营 精 神 卫 生 专 科 医 院 目 前 温 州 康 宁 已 投 入 运 营 的 床 位 有 1,050 张, 医 务 人 员 458 人 ; 同 时, 温 州 康 宁 目 前 正 在 进 行 改 扩 建 项 目, 正 在 新 建 的 医 疗 大 楼 于 2013 年 动 工, 预 计 2017 年 开 始 投 入 运 作, 床 位 数 计 划 达 到 1,400 张, 高 端 病 床 设 计 比 例 也 较 目 前 有 所 提 升 ; 此 外, 温 州 康 宁 还 在 扩 建 娄 桥 医 疗 区, 预 计 于 2016 年 开 始 投 入 使 用, 主 要 提 供 老 年 精 神 科 服 务, 这 将 为 温 州 康 宁 医 院 的 整 体 运 营 能 力 再 增 加 150 张 病 床 医 院 曾 于 2011 年 被 评 为 国 家 临 床 重 点 专 科 建 设 单 位 ( 精 神 科 ),2013 和 2015 年 两 次 被 评 为 浙 江 省 非 公 立 医 疗 机 构 临 床 特 色 学 科 建 设 单 位, 同 时 还 于 2014 和 2015 年 通 过 了 德 国 TÜVSÜD 认 证 ( 注 :TÜVSÜD 认 证 标 识 的 发 放 证 明 产 品 满 足 国 际 标 准 或 TÜV 南 德 的 要 求 TÜVSÜD 认 证 与 CE GS 认 证 为 同 级 别 ) 图 10: 旗 舰 医 院 - 温 州 康 宁 医 院 新 建 医 疗 大 楼

8 P8 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 青 田 康 宁 医 院, 位 于 浙 江 丽 水 市 青 田 县,2011 年 4 月 成 立, 距 离 温 州 康 宁 医 院 约 为 50 公 里, 目 前 是 青 田 县 唯 一 的 精 神 卫 生 专 科 医 院 ; 青 田 康 宁 目 前 有 160 张 床 位 在 运 营, 并 有 27 名 医 务 人 员 ;2014 年, 青 田 康 宁 实 现 收 入 1,390 万 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 35.4%, 青 田 康 宁 最 多 可 开 放 250 张 病 床 苍 南 康 宁 医 院, 位 于 浙 江 省 温 州 市 苍 南 县,2012 年 6 月 成 立, 目 前 拥 有 380 张 床 位 在 运 营, 并 有 46 名 医 务 人 员 ;2014 年, 苍 南 康 宁 实 现 收 入 3,104 万 元, 收 入 年 增 长 率 为 50.3%, 苍 南 最 多 可 开 放 400 张 病 床 永 嘉 康 宁 医 院, 位 于 浙 江 省 温 州 市 永 嘉 县,2012 年 12 月 成 立, 永 嘉 康 宁 目 前 拥 有 208 张 床 位 在 运 营, 并 有 26 名 医 务 人 员 2014 年 实 现 收 入 1,819 万 元, 收 入 年 增 长 率 为 65.1% 永 嘉 最 多 可 开 放 220 张 病 床 乐 清 康 宁 医 院, 位 于 浙 江 省 温 州 市 乐 清 时,2013 年 9 月 成 立, 乐 清 康 宁 目 前 拥 有 160 张 床 位 在 运 营, 并 有 36 名 医 务 人 员 2014 年 实 现 收 入 697 万 元, 乐 清 康 宁 最 多 可 开 放 300 张 病 床 燕 郊 辅 仁 医 院, 位 于 河 北 省 廊 坊 市 三 河 市 燕 郊, 毗 邻 北 京 市 边 界, 是 第 三 方 拥 有 的 非 营 利 医 院 康 宁 2015 年 4 月 开 始 管 理 燕 郊 辅 仁, 合 同 期 限 为 19 年 医 院 目 前 拥 有 100 张 床 位, 最 大 设 计 规 模 500 张 床 位 燕 郊 辅 仁 医 院 还 提 供 综 合 医 疗 服 务 平 阳 县 长 庚 医 院 的 精 神 科, 位 于 温 州 市 平 阳 县, 康 宁 2010 年 9 月 开 始 管 理 该 科 室, 合 同 期 限 为 10 年 科 室 目 前 拥 有 160 张 运 营 中 床 位, 并 有 34 名 全 职 员 工, 包 括 20 名 医 务 人 员 成 都 仁 一 医 院 的 精 神 科, 位 于 四 川 省 成 都 市 成 都 市 是 中 国 西 南 地 区 的 中 心 人 口 重 镇, 康 宁 2014 年 9 月 开 始 管 理 该 科 室, 合 同 期 限 为 10 年 科 室 目 前 拥 有 37 张 运 营 中 床 位, 预 计 2017 年 将 增 至 80 张

9 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P9 北 京 怡 宁 医 院 是 面 向 高 端 人 群 的 心 理 与 精 神 医 疗 机 构, 位 于 北 京 市 海 淀 区 医 院 所 有 房 间 均 按 高 级 酒 店 标 准 配 臵 2015 年 8 月 开 始 运 营, 目 前 拥 有 38 张 床 位, 温 州 康 宁 拥 有 该 分 院 49% 的 股 权 表 2: 公 司 发 展 大 事 时 间 里 程 碑 1996 管 伟 立 先 生 于 温 州 创 立 公 司, 初 始 运 营 50 张 床 位 2006 获 认 定 为 三 级 乙 等 精 神 卫 生 专 科 医 院 2011 获 评 国 家 临 床 重 点 专 科 建 设 单 位 ; 平 阳 长 庚 科 室 和 青 田 康 宁 开 业 运 营 2012 苍 南 康 宁 与 永 嘉 康 宁 开 始 运 营, 集 团 运 营 床 位 数 达 到 1,360 张 2013 获 升 级 为 三 级 甲 等 精 神 卫 生 专 科 医 院 ; 乐 清 康 宁 开 始 运 营 2014 首 家 浙 江 省 外 机 构, 成 都 仁 一 精 神 科 室, 签 订 托 管 协 议 2015 燕 郊 辅 仁 医 院 和 北 京 怡 宁 医 院 开 业 ; 集 团 运 营 床 位 数 达 2,481 张 1.2 经 营 模 式 : 大 专 科, 小 综 合 公 司 以 精 神 专 科 为 主 要 业 务 领 域, 同 时 配 备 基 础 综 合 科 室, 一 方 面 为 专 科 医 疗 服 务 提 供 配 套, 同 时 也 面 向 社 会 开 放, 提 供 临 床 综 合 医 疗 服 务, 方 便 医 院 周 边 需 要 基 础 医 疗 服 务 的 群 体 表 3: 精 神 专 科 与 非 精 神 科 医 疗 服 务 占 比 大 专 科 小 综 合 精 神 科 服 务 占 总 收 入 比 重 82.40% 85.40% 86.90% 非 精 神 科 医 疗 服 务 占 总 收 入 比 重 17.60% 14.60% 13.10% 在 医 院 运 营 领 域, 大 专 科 小 综 合 模 式 是 指 在 一 定 综 合 的 基 础 上, 医 院 中 的 一 个 或 几 个 学 科 形 成 专 科 特 色, 形 成 拳 头 产 品, 在 当 地 医 疗 市 场 内 具 有 较 高 的 社 会 知 名 度 较 高 的 品 牌 效 应, 并 以 此 为 龙 头, 带 动 医 院 的 发 展 大 专 科 的 业 务 收 人 一 般 应 占 全 院 同 类 收 入 的 20%-80% 大 专 科, 小 综 合 的 发 展 模 式 优 势 : 从 社 会 效 益 方 面, 该 模 式 有 利 于 更 好 地 服 务 病 人, 以 更 优 质 的 服 务 解 除 病 人 的 痛 苦 ; 有 利 于 医 院 品 牌 的 形 成 和 医 院 的 长 远 发 展 ; 有 利 于 占 领 医 疗 服 务 市 场 和 适 应 医 疗 服 务 市 场 该 模 式 是 当 前 国 内 私 营 医 院 发 展 最 适 合 的 模 式 以 专 科 专 业 为 主 导, 提 供 在 专 科 方 面 优 于 公 立 综 合 医 院 的 医 疗 服 务, 可 以 分 流 公 立 医 院 病 人, 在 一 定 程 度 上 形 成 错 位 竞

10 P10 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 争, 降 低 已 经 输 在 起 跑 线 上 的 劣 势, 该 模 式 同 时 可 以 填 补 公 立 医 院 在 三 四 线 城 市 没 有 覆 盖 的 空 白 科 室, 有 利 于 当 地 医 疗 服 务 水 平 的 整 体 提 升, 目 前 国 内 一 些 优 秀 的 私 营 医 院 同 样 采 取 大 专 科 小 综 合 模 式, 如 爱 尔 眼 科 ( SZ) 和 美 医 疗 (01509.HK) 等 1.3 公 司 管 理 层 平 均 具 有 24 年 行 业 经 验 公 司 管 理 层 核 心 成 员 持 续 运 营 已 经 超 过 10 年, 管 理 层 核 心 成 员 在 中 国 精 神 科 医 疗 领 域 均 具 有 丰 富 经 验, 平 均 具 有 24 年 行 业 经 验, 管 理 层 的 多 名 成 员 为 资 深 精 神 科 医 生, 具 有 丰 富 的 临 床 和 管 理 经 验 董 事 长 兼 创 办 人 之 一 的 管 伟 立 先 生 是 中 国 杰 出 的 医 院 运 营 者, 在 精 神 科 医 疗 领 域 拥 有 约 25 年 的 管 理 及 运 营 经 验, 并 荣 获 多 项 国 家 级 表 彰 管 伟 立 董 事 长 1996 年 创 办 温 州 康 宁 医 院, 历 任 温 州 康 宁 医 院 执 行 董 事 兼 院 长 康 宁 医 疗 集 团 总 经 理 目 前 担 任 集 团 董 事 长, 负 责 集 团 的 整 体 业 务 运 营 及 战 略 规 划 1987 年 至 1993 年 在 温 州 市 精 神 病 院 担 任 临 床 医 生 ;1994 年 至 1996 年 负 责 自 行 创 办 的 一 家 小 型 精 神 科 诊 所 的 运 营 1987 年 毕 业 于 温 州 卫 生 学 校,2007 年 获 授 予 高 级 经 营 师 资 格 王 莲 月 执 行 董 事 兼 总 经 理 1998 年 加 入 康 宁 医 疗 集 团, 历 任 温 州 康 宁 医 院 执 行 院 长, 目 前 担 任 集 团 执 行 董 事 兼 总 经 理, 负 责 集 团 的 日 常 运 营 1988 年 至 1997 年 在 温 州 市 精 神 病 院 担 任 护 士 2006 年 毕 业 于 上 海 中 欧 国 际 工 商 学 院, 获 行 政 人 员 工 商 管 理 硕 士 学 位,2004 年 获 授 予 二 级 心 理 咨 询 师 资 格 王 红 月 执 行 董 事 及 财 务 总 监 1996 年 加 入 康 宁 医 疗 集 团, 历 任 温 州 康 宁 医 院 财 务 科 科 长, 目 前 担 任 集 团 执 行 董 事 兼 财 务 总 监, 负 责 集 团 的 财 务 管 理 工 作 1994 年 至 1995 年 在 温 州 市 龙 湾 区 康 宁 医 药 批 发 公 司 的 财 务 部 工 作 2007 年 毕 业 于 西 安 交 通 大 学 网 络 教 育 学 院, 通 过 远 程 教 育 获 会 计 学 学 士 学 位 王 谦 副 总 经 理 2014 年 加 入 康 宁 医 疗 集 团, 历 任 温 州 康 宁 医 院 执 行 院 长, 目 前 担 任 集 团 常 务 副 总 经 理 兼 温 州 康 宁 医 院 执 行 院 长, 负 责 管 理 集 团 医 疗 服 务 及 信 息 化 工 作 1990 年 至 2014 年 在 温 州 市 人 民 医 院 工 作, 历 任 儿 科 医 师 血 液 科 主 治 医 生 内 科 主 任 和 副 院 长 ;1987 年 至 1990 年 担 任 泰 顺 县 人 民 医 院 的 内 儿 科 医 师 1987 年 毕 业 于 温 州 医 学 院, 获 医 学 学 士 学 位,2004 年 获 授 予 内 科 副 主 任 医 师 资 格 周 朝 毅 副 总 经 理 2005 年 加 入 康 宁 医 疗 集 团, 历 任 温 州 康 宁 医 院 副 院 长, 目 前 担 任 集 团 副 总 经 理, 负 责 人 力 资 源 和 基 建 工 作 1995 年 至 2004 年 担 任 温 州 心 血 管 医 院 副 院 长 ;1990 年 至 1995 年 担 任 温 州 市 中 医 院 院 长 助 理 及 人 保 科 长 ;1986 年 至 1990 年 担 任 温 州 市 气 功 疗 养 院 的 人 事 干 部 及 团 支 部 书 记 ;1981 年 至 1985 年 担 任 军 队 卫 生 员 2014 年 完 成 浙 江 大 学 高 级 研 修 班 ( 现 代 卫 生 管 理 ) 学 习, 取 得 放 射 科 医 士 及 临 床 执 业 助 理 医 师 资 格 叶 敏 捷 副 总 经 理 2013 年 加 入 康 宁 医 疗 集 团, 历 任 温 州 康 宁 医 院 副 院 长, 目 前 担 任 集 团 副 总 经 理, 负 责 科 研 及 教 学 工 作 1994 年 至 2013 年 在 温 州 市 精 神 病 院 工 作,

11 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P11 离 职 前 担 任 科 教 科 长 1994 年 毕 业 于 温 州 医 学 院, 获 临 床 医 学 学 士 学 位 ;2010 年 毕 业 于 新 乡 医 学 院, 获 精 神 病 与 精 神 卫 生 学 硕 士 学 位 ;2014 年 获 授 予 精 神 病 学 主 任 医 师 资 格 图 11: 股 权 结 构 ( 发 行 后 ) 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 1.4 自 建 + 托 管 + 地 区 中 心 辐 射 多 模 式 扩 张 公 司 主 要 以 自 建 + 托 管 的 策 略 进 行 扩 张, 同 时 兼 顾 控 制 成 本 和 获 取 新 地 区 市 场 份 额 的 目 标 公 司 主 要 采 取 自 建 新 医 院 的 内 生 增 长 方 式 拓 展 医 疗 机 构 运 营 网 络, 同 时 通 过 签 订 管 理 协 议, 托 管 第 三 方 医 院 ( 可 能 非 控 股 ) 或 精 神 科 及 或 以 股 权 投 资 设 立 联 营 精 神 科 医 疗 机 构 公 司 多 模 式 扩 张 模 式 使 其 能 够 兼 顾 多 方 面 因 素, 有 利 于 合 理 控 制 前 期 的 资 本 投 资 降 低 风 险 并 缩 短 新 医 疗 机 构 获 取 盈 利 期 限 以 及 开 发 期 限, 从 而 有 效 加 快 扩 张 计 划 根 据 该 等 扩 张 模 式 所 成 立 的 医 疗 机 构 一 般 在 开 始 开 发 后 的 一 年 内 即 可 投 入 运 营 公 司 在 扩 张 医 疗 机 构 网 络 时 同 时 遵 循 地 区 中 心 辐 射 的 方 式 扩 展 在 新 地 区 的 业 务, 即 在 目 标 地 区 选 取 适 当 的 中 心 设 立 医 疗 机 构, 对 新 地 区 较 为 熟 悉 后, 以 地 区 中 心 向 周 围 辐 射, 从 而 稳 健 地 扩 展 在 新 地 区 的 业 务 图 12: 以 温 州 为 中 心 的 辐 射 轴 式 网 络 结 构 图 13: 人 口 密 集 区 为 中 心 进 行 扩 张

12 P12 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 公 司 利 用 其 在 中 国 精 神 科 医 疗 行 业 的 丰 富 经 验 持 续 扩 大 全 中 国 的 医 疗 机 构 网 络, 为 了 达 到 布 局 全 国 的 目 标, 已 优 先 在 能 满 足 经 济 发 达 和 人 口 聚 集 的 地 区 和 中 心 扩 张 网 络 目 前 已 经 在 北 京 渤 海 经 济 圈 和 成 都 开 始 运 营 精 神 科 医 疗 机 构, 并 在 珠 三 角 经 济 区 和 长 三 角 经 济 区 规 划 开 设 医 疗 机 构 这 些 医 疗 机 构 将 最 终 成 为 医 疗 机 构 网 络 的 区 域 中 心, 以 轴 辐 式 结 构 从 各 个 区 域 中 心 向 外 进 一 步 扩 张, 正 如 公 司 首 先 以 温 州 康 宁 医 院 为 枢 纽, 其 后 于 浙 江 省 发 展 自 身 网 络, 从 而 巩 固 覆 盖 区 域 市 场 份 额, 该 扩 张 模 式 经 过 过 年 运 营 检 验, 能 够 很 好 的 锁 定 新 拓 展 地 区 的 市 场 份 额 1.5 人 才 队 伍 稳 定, 与 高 校 合 作 订 单 式 供 应 康 宁 自 建 院 以 来 至 今 积 累 的 多 名 骨 干 人 才, 管 理 团 队 和 医 疗 技 术 团 队 人 数 保 持 稳 定 增 长, 队 伍 的 稳 定 性 主 要 由 于 地 处 三 四 线 城 市, 人 才 流 动 性 较 低, 且 医 院 能 够 提 供 正 常 的 专 业 资 格 晋 升 通 道, 同 时 薪 资 高 于 普 通 公 立 医 院 精 神 科 在 多 数 公 立 医 院 并 不 属 于 热 门 科 室, 精 神 科 从 业 人 员 在 综 合 医 院 处 于 弱 势 地 位, 而 加 盟 类 似 康 宁 的 专 科 三 甲 医 院 在 薪 资 和 专 业 资 格 晋 升 方 面 均 有 保 障, 因 而 现 有 医 疗 队 伍 稳 定 性 较 好 同 时 康 宁 为 实 现 网 络 持 续 增 长 及 扩 张, 不 断 招 揽 经 验 丰 富 的 医 生 及 应 届 毕 业 生, 康 宁 与 温 州 医 科 大 学 合 作 开 办 新 精 神 科 医 疗 预 科 班, 以 保 证 新 医 疗 专 业 人 员 的 供 应 公 司 于 2016 年 1 月 22 日 与 温 州 医 科 大 学 订 立 框 架 协 议, 拟 设 立 和 开 办 温 州 医 科 大 学 精 神 医 学 学 院, 根 据 框 架 协 议, 双 方 同 意 合 作 举 办 精 神 医 学 学 院, 隶 属 温 州 医 科 大 学, 为 温 州 医 科 大 学 的 组 成 部 分, 根 据 双 方 的 协 议 : 公 司 将 向 精 神 医 学 学 院 无 偿 提 供 其 科 学 研 究 及 教 学 所 需 要 的 场 地 房 屋 设 施 设 备 等 固 定 资 产, 温 州 医 科 大 学 向 精 神 医 学 学 院 提 供 基 本 教 学 经 费, 不 足 的 部 分 由 公 司 承 担 ; 温 州 医 科 大 学 分 配 合 适 师 资 提 供 精 神 医 学 学 院 的 课 程, 公 司 将 提 供 额 外 的 精 神 医 学 师 资 ; 精 神 医 学 学 院 引 进 国 内 外 一 流 专 家 教 授 到 精 神 医 学 学 院 从 事 专 职 或 兼 职 教 学 科 研

13 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P13 学 术 等 活 动 的 相 关 费 用 由 公 司 承 担 ; 公 司 承 担 精 神 医 学 学 院 学 生 临 床 教 学 任 务, 精 神 医 学 学 院 的 招 生 工 作 由 温 州 医 科 大 学 负 责 框 架 协 议 的 有 效 期 为 自 签 订 之 日 起 二 十 年 上 述 合 作 一 方 面 有 利 于 公 司 借 助 温 州 医 科 大 学 的 师 资 力 量 为 公 司 发 展 储 备 供 应 医 学 人 才, 另 一 方 面 可 以 与 温 州 医 科 大 学 开 展 研 究 合 作, 提 升 科 研 水 平 公 司 对 管 理 层 实 施 内 部 轮 换 制 度, 为 医 疗 机 构 行 政 人 员 提 供 多 元 化 发 展 公 司 同 时 为 核 心 医 务 人 员 和 管 理 人 员 制 定 了 股 权 激 励 措 施, 进 一 步 增 强 管 理 人 员 和 医 务 人 员 队 伍 的 稳 定 性 2. 中 国 精 神 医 疗 市 场 与 中 国 公 共 医 疗 保 险 2.1 国 家 鼓 励 社 会 资 本 办 医 政 策 演 变 非 公 立 医 疗 机 构 是 中 国 医 疗 卫 生 服 务 体 系 不 可 或 缺 的 重 要 组 成 部 分 改 革 开 放 以 来, 非 公 立 医 疗 机 构 伴 随 中 国 经 济 发 展 人 口 增 加 和 社 会 对 于 医 疗 服 务 的 需 求 增 加 不 断 发 展 壮 大 根 据 统 计,2009 年, 私 营 医 疗 机 构 数 占 医 疗 机 构 总 数 的 36.06%, 但 床 位 数 仅 占 床 位 总 数 的 5.19%, 而 且 多 数 非 公 立 医 疗 机 构 规 模 仍 然 比 较 小 社 会 资 本 办 医 普 遍 面 临 准 入 门 槛 高 经 营 压 力 大 发 展 空 间 小 技 术 人 才 缺 乏 监 管 机 制 不 健 全 社 会 氛 围 不 佳 等 困 难 和 问 题 从 2009 年 开 始 国 家 开 始 从 政 策 层 面 大 力 支 持 社 会 办 医, 鼓 励 和 引 导 社 会 资 本 发 展 医 疗 卫 生 事 业, 形 成 投 资 主 体 多 元 化 投 资 方 式 多 样 化 的 办 医 体 制, 有 利 于 增 加 医 疗 卫 生 服 务 资 源, 扩 大 服 务 供 给, 满 足 多 元 化 的 医 疗 服 务 需 求, 补 充 完 善 医 疗 服 务 体 系, 形 成 公 立 医 疗 机 构 和 非 公 立 医 疗 机 构 相 互 促 进 共 同 发 展 的 格 局 政 府 在 鼓 励 社 会 办 医 的 方 便 颁 布 了 如 下 鼓 励 政 策 : 2009 年 3 月, 中 共 中 央 国 务 院 颁 布 关 于 深 化 医 药 卫 生 体 制 改 革 的 意 见, 提 出 建 立 覆 盖 城 乡 居 民 的 基 本 医 疗 卫 生 制 度 2010 年 11 月, 国 务 院 办 公 厅 转 发 关 于 进 一 步 鼓 励 和 引 导 社 会 资 本 举 办 医 疗 机 构 意 见, 放 宽 社 会 资 本 举 办 医 疗 机 构 的 准 入 范 围, 较 为 全 面 的 鼓 励 政 策 2013 年 9 月, 国 务 院 颁 布 关 于 促 进 健 康 服 务 业 发 展 的 若 干 意 见 2015 年 3 月, 国 务 院 办 公 厅 印 发 全 国 医 疗 卫 生 服 务 体 系 规 划 纲 要 ( 年 ), 要 求 到 2020 年, 按 照 每 千 常 住 人 口 不 低 于 1.5 张 床 位 为 社 会 办 医 预 留 规 划 空 间 2015 年 6 月, 国 务 院 办 公 厅 印 发 关 于 促 进 社 会 办 医 加 快 发 展 的 若 干 政 策 措 施, 进 一 步 放 宽 准 入, 控 制 公 立 医 院 规 模, 拓 展 社 会 办 医 发 展 空 间, 鼓 励 具 备 医 疗 机 构 管 理 经 验 的 医 院 集 团 参 与 公 立 医 院 管 理

14 P14 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 2.2 国 家 鼓 励 发 展 精 神 卫 生 相 关 政 策 精 神 卫 生 是 影 响 经 济 社 会 发 展 的 重 大 公 共 卫 生 问 题 和 社 会 问 题 政 府 高 度 重 视 精 神 卫 生 工 作, 采 取 一 系 列 政 策 措 施 推 动 精 神 卫 生 事 业 发 展 特 别 是 十 二 五 期 间, 精 神 卫 生 工 作 作 为 保 障 和 改 善 民 生 以 及 加 强 和 创 新 社 会 管 理 的 重 要 举 措, 被 列 入 国 民 经 济 和 社 会 发 展 总 体 规 划, 围 绕 中 华 人 民 共 和 国 精 神 卫 生 法 的 贯 彻 落 实, 组 织 实 施 精 神 卫 生 防 治 体 系 建 设 与 发 展 规 划, 安 排 资 金 改 扩 建 精 神 卫 生 专 业 机 构, 改 善 精 神 障 碍 患 者 就 医 条 件, 通 过 基 本 公 共 卫 生 服 务 项 目 和 重 大 公 共 卫 生 专 项 支 持 各 地 开 展 严 重 精 神 障 碍 患 者 管 理 服 务, 将 严 重 精 神 障 碍 纳 入 城 乡 居 民 大 病 保 险 重 大 疾 病 保 障 及 城 乡 医 疗 救 助 制 度 范 围, 依 法 依 规 对 不 负 刑 事 责 任 的 精 神 障 碍 患 者 实 施 强 制 医 疗, 积 极 开 展 复 员 退 伍 军 人 流 浪 乞 讨 人 员 三 无 ( 无 劳 动 能 力 无 生 活 来 源 且 无 法 定 赡 养 抚 养 扶 养 义 务 人, 或 者 其 法 定 赡 养 抚 养 扶 养 义 务 人 无 赡 养 抚 养 扶 养 能 力 ) 人 员 中 精 神 障 碍 患 者 救 治 救 助 截 至 2014 年 底, 全 国 已 登 记 在 册 严 重 精 神 障 碍 患 者 430 万 人, 其 中 73.2% 的 患 者 接 受 了 基 层 医 疗 卫 生 机 构 提 供 的 随 访 管 理 及 康 复 指 导 服 务 目 前, 我 国 精 神 卫 生 服 务 资 源 十 分 短 缺 且 分 布 不 均, 全 国 共 有 精 神 卫 生 专 业 机 构 1650 家, 精 神 科 床 位 22.8 万 张, 精 神 科 医 师 2 万 多 名, 主 要 分 布 在 省 级 和 地 市 级, 精 神 障 碍 社 区 康 复 体 系 尚 未 建 立 公 众 对 焦 虑 症 抑 郁 症 等 常 见 精 神 障 碍 和 心 理 行 为 问 题 认 知 率 低, 社 会 偏 见 和 歧 视 广 泛 存 在, 讳 疾 忌 医 多, 科 学 就 诊 少 总 体 上 看, 现 有 精 神 卫 生 服 务 能 力 和 水 平 远 不 能 满 足 人 民 群 众 的 健 康 需 求 及 国 家 经 济 建 设 和 社 会 管 理 的 需 要 近 期, 国 务 院 办 公 厅 转 发 了 卫 生 计 生 委 等 部 门 全 国 精 神 卫 生 工 作 规 划 ( 年 ) ( 以 下 简 称 规 划 ) 规 划 要 求,2020 年, 全 国 精 神 科 执 业 ( 助 理 ) 医 师 数 量 增 加 到 4 万 名 并 且 要 掌 握 严 重 精 神 障 碍 患 者 数 量, 登 记 在 册 的 严 重 精 神 障 碍 患 者 管 理 率 达 到 80% 以 上, 精 神 分 裂 症 治 疗 率 达 到 80% 以 上, 符 合 条 件 的 贫 困 严 重 精 神 障 碍 患 者 全 部 纳 入 医 疗 救 助 2013 年 5 月, 中 国 首 部 精 神 卫 生 法 实 施, 加 强 了 对 精 神 病 人 权 利 的 保 护 该 法 规 定 精 神 障 碍 患 者 的 医 疗 费 用 按 照 国 家 有 关 社 会 保 险 的 规 定 有 基 本 医 疗 保 险 金 支 付, 仍 有 困 难 的, 民 政 部 门 应 当 优 先 给 予 医 疗 救 助 该 法 要 求 县 级 以 上 地 方 人 民 政 府 应 当 采 取 措 施, 鼓 励 和 支 持 社 会 力 量 举 办 从 事 精 神 障 碍 诊 断 治 疗 的 医 疗 机 构 和 精 神 障 碍 患 者 康 复 机 构 2015 年 6 月, 国 务 院 发 布 全 国 精 神 卫 生 工 作 规 划 ( 年 ), 提 出 以 下 发 展 目 标 : (1) 精 神 卫 生 服 务 体 系 和 网 络 基 本 健 全, 积 极 探 索 通 过 政 府 购 买 服 务 方 式 鼓 励 社 会 力 量 参 与 服 务 体 系 建 设 (2) 精 神 卫 生 专 业 人 员 紧 缺 状 况 得 到 初 步 缓 解

15 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P15 (3) 加 强 精 神 卫 生 宣 传, 提 高 心 理 健 康 知 识 知 晓 率 和 民 众 就 诊 意 识 2.3 中 国 多 数 精 神 科 医 疗 需 求 未 被 满 足 根 据 Frost & Sullivan 统 计, 中 国 有 1.8 亿 多 人 患 有 各 种 类 型 的 精 神 疾 病, 其 中 大 部 份 的 需 求 没 有 得 到 满 足 中 国 每 人 平 均 精 神 科 医 生 数 目 及 精 神 科 床 位 数 目 均 大 幅 低 于 G7 国 家 的 平 均 水 平, 且 人 均 医 疗 开 支 及 医 疗 开 支 占 国 内 生 产 总 值 的 百 分 比 明 显 较 低 根 据 签 署 各 项 促 进 政 策, 政 府 正 在 大 力 推 进 医 疗 基 础 设 施 建 设, 并 扩 大 公 共 医 疗 保 险 的 保 障 范 围 因 此, 在 未 来 几 年, 中 国 精 神 科 医 疗 市 场 将 有 庞 大 的 增 长 空 间 根 据 Frost & Sullivan 统 计, 中 国 私 家 精 神 科 医 疗 市 场 规 模 由 2010 年 的 人 民 币 22 亿 元 增 长 至 2014 年 的 人 民 币 51 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 23.8%, 预 计 市 场 规 模 将 由 2015 年 的 人 民 币 62 亿 元 增 至 2019 年 的 人 民 币 136 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 21.8% 中 国 精 神 科 医 疗 市 场 正 在 快 速 发 展, 精 神 疾 病 诊 疗 需 求 强 劲 随 着 中 国 对 于 精 神 疾 病 认 知 的 提 高 和 诊 断 与 治 疗 方 法 的 不 断 增 加, 将 大 幅 推 动 对 精 神 病 的 需 求 根 据 Frost & Sullivan 统 计,2011 年 全 国 平 均 每 10,000 人 配 备 的 精 神 科 医 生 及 精 神 科 床 位 分 别 为 0.15 名 及 1.47 张 而 G7 国 家 同 年 每 10,000 人 配 备 的 精 神 科 医 生 及 精 神 科 床 位 的 中 位 数 分 别 为 1.2 名 及 7.4 张 表 4: 每 万 人 配 备 精 神 科 医 生 和 精 神 科 床 位 对 比 (2011 年 ) G7 国 家 中 国 精 神 科 医 生 精 神 科 床 位 就 私 营 医 院 运 营 者 而 言, 中 国 精 神 科 医 疗 行 业 具 有 重 大 商 机 及 重 大 社 会 需 求 : 根 据 Frost & Sullivan 统 计 中 国 私 家 精 神 科 医 疗 机 构 的 整 体 市 场 由 2010 年 的 人 民 币 22 亿 元 增 至 2014 年 的 人 民 币 51 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 23.8%, 预 计 2015 年 的 估 算 人 民 币 62 亿 元 增 至 2019 年 的 人 民 币 136 亿 元, 年 均 复 合 增 长 率 为 21.8%, 明 显 高 于 公 立 精 神 科 医 疗 机 构 同 期 的 年 均 复 合 增 长 率 精 神 科 医 疗 市 场 的 全 年 住 院 人 数 由 2010 年 的 117 万 人 增 至 2014 年 的 207 万 人, 年 均 复 合 增 长 率 为 15.3%, 预 期 于 2015 年 至 2019 年 期 间 将 继 续 按 16.7% 的 年 均 复 合 增 长 率 增 加, 并 于 2019 年 达 到 450 万 名 住 院 病 人 居 民 可 支 配 收 入 和 对 高 质 量 医 疗 服 务 的 需 求 双 双 增 加 中 国 更 多 的 患 者 愿 意 购 买 优 质 医 疗 服 务, 中 国 政 府 鼓 励 该 等 服 务 由 私 家 精 神 科 医 疗 机 构 提 供 根 据 Frost & Sullivan 统 计, 虽 然 私 家 精 神 科 医 院 床 位 数 于 2014 年 仅 占 中 国 精 神 科 医 疗 市 场 医 院 床 位 约 十 分 之 一, 但 收 入 占 该 市 场 总 收 入 近 五 分 之 一 2.4 公 司 收 入 稳 定 得 益 于 医 保 支 付 公 司 主 要 通 过 社 会 保 险 计 划 所 提 供 的 公 共 医 疗 保 险, 从 中 国 政 府 收 取 医 疗 账 单 款 项

16 P16 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 根 据 卫 计 委 统 计,2011 年, 城 乡 居 民 参 加 职 工 医 保 城 镇 居 民 医 保 新 农 合 人 数 超 过 13 亿, 覆 盖 率 达 到 95% 以 上, 中 国 建 立 起 世 界 上 最 大 的 医 疗 保 障 网, 农 村 居 民 而 设 的 公 共 医 疗 保 险 保 障 范 围 则 覆 盖 总 农 村 户 籍 人 口 约 98% 患 者 仅 须 向 医 院 预 先 支 付 一 部 分 医 疗 费 用, 剩 余 部 分 政 府 向 医 院 支 付 公 司 从 公 共 医 疗 保 险 所 得 的 医 疗 账 单 款 项 持 续 提 升, 在 总 收 入 中 占 比 持 续 提 高, 这 与 政 府 对 公 共 医 疗 保 险 拨 款 不 断 增 加 的 情 况 是 一 致 的 2012 年 2013 年 及 2014 年 分 别 为 5330 万 元 人 民 币 8150 万 元 和 人 民 币 1.3 亿 元, 分 别 占 公 司 同 期 款 项 总 额 的 31.5% 42.1% 51.0% 图 14: 社 会 保 险 收 入 与 其 占 公 司 总 收 入 百 分 比 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 医 保 支 付 存 在 一 定 滞 后 性 根 据 公 司 资 料, 公 司 会 于 开 票 日 期 后 1-6 个 月 收 到 医 保 支 付 政 府 为 低 收 入 患 者 而 设 的 补 充 医 疗 基 金 在 公 司 总 收 入 中 占 比 较 少, 该 基 金 需 要 1-2 年 时 间 才 能 全 部 支 付 因 此, 公 司 2012 年 2013 年 及 2014 年 就 收 回 贸 易 应 收 款 项 平 均 周 转 日 数 分 别 为 101 日 93 日 和 91 日 而 同 时 期 内 的 存 货 平 均 周 转 日 数 分 别 为 25 天 19 天 和 15 天, 而 贸 易 应 付 款 项 平 均 周 转 日 数 分 别 为 73 日 69 日 和 49 日 贸 易 应 收 款 项 周 期 可 能 会 令 公 司 面 临 现 金 流 量 紧 张 或 运 营 方 面 的 流 动 资 金 出 现 缺 口, 因 而 需 要 外 部 借 贷 等 其 他 资 金 来 源 取 得 运 营 资 金 3. 精 神 卫 生 问 题 在 当 代 社 会 日 益 突 出 3.1 精 神 卫 生 问 题 涉 及 各 个 年 龄 层 狭 义 的 精 神 卫 生, 是 指 研 究 精 神 疾 病 的 预 防 医 疗 和 康 复 即 预 防 精 神 疾 病 的 发 生 ; 早 期 发 现 早 期 治 疗 ; 促 使 慢 性 精 神 病 者 的 康 复, 重 归 社 会

17 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P17 广 义 精 神 卫 生, 是 指 研 究 健 康 者 增 进 和 提 高 精 神 健 康 精 神 医 学 的 咨 询 精 神 疾 病 者 的 预 防 医 疗 和 康 复, 一 方 面 是 健 康 者 的 提 高 和 维 护 精 神 健 康 和 精 神 医 学 咨 询 世 界 卫 生 组 织 对 健 康 提 出 的 含 义, 包 括 躯 体 的, 心 理 的 和 社 会 三 方 面 完 全 安 宁 幸 福 状 态 精 神 卫 生 活 动 领 域 和 对 象, 一 般 可 归 纳 以 下 几 种 : 表 5: 精 神 卫 生 问 题 按 年 龄 分 类 年 龄 段 精 神 卫 生 问 题 儿 童 期 儿 童 期 是 正 常 心 理 开 始 成 长 和 发 育 阶 段, 正 处 于 正 常 发 育 时 期 在 父 母 教 师 正 确 教 育 和 引 导 有 规 律 的 健 康 发 展 不 可 违 反 正 常 心 理 发 育 规 律 此 期 儿 童 可 有 说 谎 逃 学 斗 殴 甚 至 吸 烟 盗 窃 等 行 为 和 异 常 行 为, 且 易 患 儿 童 期 精 神 疾 病, 这 个 时 期 可 能 由 于 儿 童 心 理 活 动 开 始 发 育 和 精 神 状 态 还 未 达 到 成 熟 阶 段, 往 往 缺 乏 控 制 自 己 的 行 为 和 情 绪 的 能 力 容 易 受 外 界 环 境 的 影 响, 且 对 各 种 事 物 过 于 敏 感 因 此 急 需 父 母 教 师 等 进 行 心 理 道 德 品 质 和 行 为 的 引 导 和 教 育 父 母 对 子 女 不 可 过 于 溺 爱, 但 也 不 要 使 其 压 抑 粗 暴 过 于 严 苛 更 不 可 挫 伤 其 自 尊 心 对 于 精 神 发 育 迟 滞 儿 童 多 动 综 合 征 神 经 症 要 进 行 特 殊 教 育 训 练 和 治 疗 青 少 年 期 青 少 年 的 心 理 活 动 是 活 跃 而 波 动 的 阶 段, 是 精 神 卫 生 保 健 最 关 键 时 刻 由 于 青 少 年 期 处 于 发 育 前 后 时 期, 内 分 泌 生 理 改 变 突 出 植 物 神 经 不 稳 定 情 绪 易 波 动 这 个 时 期 易 受 家 庭 学 校 和 社 会 不 良 环 境 的 影 响, 可 出 现 放 荡 出 走 流 浪 饮 酒 吸 烟 斗 殴 行 凶 欺 骗 和 色 情 行 为 等 也 易 患 精 神 分 裂 症 神 经 症 等 疾 病 在 这 关 键 时 期 父 母 教 师 要 进 一 步 加 强 注 视 其 行 为 和 政 治 思 想 教 育 道 德 品 质 指 导 心 理 卫 生 保 健 和 性 的 教 导 等 在 方 法 上 应 以 诱 导 劝 解 说 服 疏 通 纠 正 等 耐 心 教 育 不 可 歧 视 和 用 粗 暴 手 段 管 教 中 年 期 中 年 期 的 心 理 活 动 和 生 理 发 育 是 稳 定 的 阶 段 正 处 于 脑 力 和 体 力 充 沛 心 理 活 动 活 跃 和 思 维 丰 富 较 多 的 时 期 日 常 工 作 思 考 问 题 和 生 活 处 于 紧 张 兴 奋 状 态 在 家 庭 夫 妻 子 女 父 母 工 作 学 习 经 济 和 人 际 关 系 诸 问 题 上, 易 发 生 矛 盾 和 冲 击, 这 时 在 心 理 上 或 思 想 上 可 出 现 紧 张 或 焦 虑 抑 郁 恐 惧 兴 奋 等 状 态 可 有 的 诱 发 抑 郁 症 心 身 疾 病 神 经 症 和 其 他 精 神 病 可 能 会 有 饮 酒 离 婚 药 物 依 赖 或 有 消 极 厌 世 甚 至 自 杀 企 图 如 发 生 上 述 各 种 异 常 行 为 或 精 神 病 态, 急 需 进 行 心 理 卫 生 保 健 工 作, 如 心 理 咨 询 个 别 心 理 治 疗 等 以 防 止 精 神 疾 病 的 发 生 更 年 期 更 年 期 由 于 机 体 生 理 机 能, 特 别 是 内 分 泌 系 统 机 能 变 动, 心 理 活 动 不 稳 定 情 绪 易 脆 弱 易 伤 感 易 于 敏 感 激 动 等, 如 有 子 女 婆 媳 经 济 生 活 配 偶 死 亡 和 其 他 意 外 事 故 等 生 活 事 件, 最 易 表 现 出 焦 虑 消 极 抑 郁 哭 泣 紧 张 惊 恐 等 情 感 甚 至 可 有 妄 想 自 伤 等 行 为 有 的 可 患 更 年 期 综 合 征 忧 郁 症 偏 执 症 和 心 身 疾 病 等 这 些 表 现 都 需 要 在 不 同 的 症 状 要 早 期 进 行 精 神 卫 生 保 健 工 作 防 止 各 类 精 神 疾 病 的 发 生 发 展 如 早 期 心 理 咨 询 早 期 心 理 医 疗 等 老 年 期 老 龄 期 躯 体 的 生 理 衰 老 内 分 泌 系 统 机 能 衰 退, 随 着 心 理 活 动 也 逐 步 减 弱 或 改 变, 如 遇 某 些 生 活 事 件 时, 如 家 庭 成 员 分 居, 经 济 困 难 配 偶 疾 病 或 死 亡 和 子 女 诸 问 题 等, 常 感 孤 独 寂 寞 悲 观 失 望 消 极 或 表 现 为 沉 默 少 动 怪 僻 空 想 等 智 力 也 可 逐 渐 下 降, 近 事 遗 忘 思 考 贫 乏 等 容 易 产 生 老 年 精 神 障 碍 如 老 年 性 偏 执 症, 老 年 期 忧 郁 症, 脑 动 脉 硬 化 症 精 神 障 碍 和 阿 尔 采 末 病 现 在 欧 美 日 本 和 我 国 人 口 结 构 出 现 了 高 龄 社 会 化 因 此, 老 年 期 精 神 卫 生 是 当 前 重 大 问 题 之 一 因 而 精 神 卫 生 保 健 措 施 需 要 加 强 要 从 预 防 着 手, 减 少 发 病 率, 也 要 增 设 老 年 精 神 卫 生 机 构 资 料 来 源 : 百 度 百 科 东 兴 证 券 研 究 所 3.2 精 神 卫 生 问 题 诊 断 标 准 与 方 法 逐 步 完 善 精 神 疾 病 标 准 的 诊 断 系 统 不 断 完 善, 主 要 包 括 如 下 标 准 :

18 P18 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 美 国 精 神 病 学 会 于 1952 年 出 版 了 精 神 疾 病 诊 断 和 统 计 手 册 (DSM-Ⅰ), 最 近 新 版 是 1994 年 出 版 的 DSM-Ⅳ 此 分 类 是 根 据 症 状 ( 即 由 病 人 所 说 和 所 做 来 反 映 其 思 维 和 感 受 ) 和 病 程 把 精 神 疾 病 进 行 归 类 国 际 疾 病 分 类 ( 临 床 用 ) 第 9 版 (ICD-9-CM), 由 世 界 卫 生 组 织 出 版, 其 中 精 神 疾 病 诊 断 标 准 与 DSM-Ⅳ 相 似, 并 且 在 世 界 各 国 都 很 一 致 诊 断 方 法 上 也 取 得 新 的 进 展, 新 的 脑 影 像 学 技 术 得 到 应 用, 如 计 算 机 体 层 摄 影 (CT) 磁 共 振 成 像 (MRI) 正 电 子 发 射 体 层 摄 影 (PET), 后 者 可 以 测 量 特 定 脑 区 的 血 流 量 这 些 影 像 技 术 已 被 用 来 衡 量 正 常 或 异 常 的 脑 结 构 和 功 能, 方 便 深 入 了 解 精 神 病 病 人 和 正 常 人 的 脑 功 能 状 况 3.3 精 神 问 题 治 疗 以 躯 体 治 疗 和 精 神 治 疗 为 主 精 神 疾 病 治 疗 基 本 上 可 以 分 为 躯 体 治 疗 和 精 神 治 疗 : 躯 体 治 疗 主 要 有 药 物 治 疗 和 电 休 克 治 疗, 而 精 神 治 疗 则 包 括 心 理 治 疗, 行 为 治 疗 ( 如 放 松 训 练 ) 以 及 催 眠 治 疗 许 多 精 神 障 碍 都 需 要 药 物 治 疗 和 心 理 治 疗 的 联 合 使 用 药 物 治 疗 近 40 年 来, 有 大 量 精 神 药 物 问 世, 这 些 药 物 疗 效 肯 定, 已 广 泛 被 精 神 科 和 其 他 科 医 生 接 受 精 神 药 物 常 是 根 据 其 所 治 疗 精 神 疾 病 的 性 质 进 行 分 类 的 例 如, 抗 抑 郁 药, 包 括 丙 咪 嗪 氟 西 汀 丁 螺 环 酮 等, 常 用 来 治 疗 抑 郁 症 ; 抗 精 神 病 药, 如 氯 丙 嗪 氟 哌 啶 醇 氨 砜 噻 吨, 可 以 用 来 治 疗 精 神 分 裂 症 等 精 神 障 碍 新 型 抗 精 神 病 药 氯 氮 平 和 利 培 酮, 对 那 些 用 其 他 药 物 治 疗 无 效 的 病 人 可 能 奏 效 ; 抗 焦 虑 药, 如 氯 硝 西 泮 和 安 定 可 以 治 疗 惊 恐 障 碍 和 恐 怖 症 ; 心 境 稳 定 剂, 如 锂 盐, 卡 马 西 平 治 疗 躁 狂 抑 郁 性 疾 病 有 效 电 抽 搐 治 疗 电 抽 搐 治 疗 是 用 电 极 贴 紧 头 部, 使 病 人 颅 部 接 受 短 暂 电 休 克 而 造 成 抽 搐 发 作 这 种 治 疗 对 严 重 抑 郁 症 有 非 常 好 的 效 果 和 普 通 人 群 理 解 的 相 反, 电 抽 搐 治 疗 是 安 全 的, 很 少 引 起 严 重 的 并 发 症 现 代 改 良 电 抽 搐 治 疗 使 用 麻 醉 剂 和 肌 肉 松 弛 剂, 更 很 少 对 病 人 造 成 危 险 心 理 治 疗 心 理 治 疗 领 域 已 有 了 很 大 的 发 展, 心 理 治 疗 是 治 疗 家 运 用 心 理 技 术 并 与 患 者 建 立 稳 定 的 医 患 关 系 的 过 程 在 精 神 卫 生 服 务 领 域, 不 仅 精 神 科 医 生, 还 有 临 床 心 理 学 家 社 会 工 作 者 护 士 以 及 很 多 相 关 专 业 的 工 作 者 均 参 与 了 心 理 治 疗 的 实 践, 但 只 有 精 神 科 医 生 可 以 开 出 处 方 和 对 患 者 进 行 药 物 治 疗 催 眠 术 和 催 眠 治 疗 催 眠 术 和 催 眠 治 疗 正 越 来 越 广 泛 地 被 用 来 处 理 疼 痛 和 治 疗 伴 有 心 理 因 素 的 躯 体 疾 病 这 种 治 疗 技 术 可 以 通 过 放 松 来 降 低 焦 虑 缓 解 紧 张 例 如, 催 眠 术 和 催 眠 治 疗 可 以 帮 助 癌 症 病 人 减 轻 焦 虑 或 抑 郁 以 及 疼 痛 等 4. 公 司 上 市 募 集 资 金 用 途 与 未 来 看 点 4.1 公 司 上 市 募 集 资 金 情 况 公 司 于 2015 年 11 月 20 日 上 市, 累 计 募 集 6.11 亿 港 元, 于 2015 年 12 月 4 日 行 使 全

19 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P19 表 6: 公 司 上 市 募 集 资 金 情 况 部 超 额 配 售 权, 累 计 募 集 9830 万 港 元 全 部 行 使 超 额 配 售 权 后 公 司 总 计 募 集 7.09 亿 港 元 上 市 日 期 全 球 发 售 股 份 数 目 H 股 香 港 发 售 股 份 数 国 际 发 售 股 份 数 最 高 发 售 价 : 面 值 : 募 集 总 额 : 2015 年 11 月 20 日 17,600,000 股 8,800,000 股 8,800,000 股 每 股 H 股 38.7 港 元 人 民 币 1.00 元 6.11 亿 港 元 表 7: 公 司 超 额 配 售 权 全 部 行 使 情 况 日 期 超 额 配 售 股 数 超 额 配 售 价 格 募 集 金 额 2015 年 12 月 4 日 2,640,000 股 额 外 H 股 每 股 港 元 9830 万 港 元 4.2 募 集 资 金 用 途 与 未 来 看 点 根 据 公 司 招 股 书 提 供 的 数 据, 以 及 我 们 对 公 司 负 责 运 营 和 业 务 的 高 管 访 谈 和 对 总 部 的 实 地 调 研 病 访 谈 相 关 工 作 人 员, 公 司 上 市 募 集 资 金 将 主 要 用 于 外 延 扩 展, 其 次 是 对 于 旗 舰 医 院 温 州 康 宁 医 院 的 改 造 约 50% 用 于 提 升 现 有 医 疗 机 构 水 平, 并 扩 张 医 疗 机 构 网 络 约 25% 将 用 于 温 州 康 宁 医 院 的 改 造 及 升 级 项 目, 以 扩 张 运 营 规 模 及 高 端 医 疗 服 务 能 力 ; 约 10% 将 用 于 科 研 教 学 及 人 员 培 训 用 途, 包 括 国 内 外 精 神 科 医 疗 机 构 及 大 学 的 合 作 ; 约 8% 将 用 于 发 展 移 动 和 在 线 医 疗 咨 询 平 台, 并 改 进 信 息 科 技 基 础 设 施 ; 约 7% 将 用 作 运 营 资 金 及 其 他 一 般 企 业 用 途 剩 余 款 项 以 短 期 活 期 存 款 形 式 存 入 中 国 商 业 银 行 图 15: 上 市 募 集 资 金 用 途 分 类 占 比

20 P20 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所 我 们 认 为 公 司 已 经 在 全 国 完 成 了 医 疗 机 构 网 络 的 初 步 构 建 布 局, 在 经 济 发 达 地 区 都 已 经 形 成 区 域 中 心, 具 备 从 区 域 中 心 向 周 边 扩 张 的 实 际 拓 展 能 力 在 软 实 力 方 面, 预 计 公 司 必 将 会 继 续 进 一 步 巩 固 在 中 国 精 神 科 医 疗 市 场 的 领 先 地 位, 专 注 并 深 耕 历 经 20 年 打 造 的 精 神 科 医 疗 服 务 网 络, 并 进 一 步 提 升 医 疗 服 务 水 平 和 科 研 能 力 我 们 认 为 公 司 将 在 如 下 三 个 方 向 发 力 : 在 全 国 范 围 内 拓 展 医 疗 机 构 网 络, 增 加 市 场 份 额 ; 升 级 改 造 现 有 医 疗 机 构 设 施, 并 提 升 高 端 服 务 能 力, 同 时 顺 应 行 业 发 展 趋 势, 加 强 信 息 化 建 设 ; 培 养 及 激 励 人 才 支 持 网 络 扩 张, 提 升 科 研 及 培 训 计 划, 进 一 步 提 高 服 务 水 平 鉴 于 公 司 目 前 处 于 外 延 扩 张 的 重 要 阶 段, 可 能 会 通 过 自 建 或 托 管 等 合 适 的 形 式 迅 速 扩 展 网 络, 网 络 中 新 增 的 医 疗 机 构 可 能 出 现 当 年 盈 利 或 历 经 1-3 年 盈 利 不 等 的 不 确 定 情 况, 因 此 估 算 以 能 够 实 际 投 入 运 营 的 总 床 位 计 算 未 来 收 入 较 为 确 定, 根 据 参 照 历 史 数 据 进 行 保 守 估 计, 预 计 2015,2016 和 2017 年 投 入 使 用 的 床 位 数 量 为 分 别 为 和 3318 张, 投 入 运 营 的 总 床 位 数 增 长 率 分 别 为 25.7%,16.90%,18.80% 5. 盈 利 预 测 及 评 级 我 们 预 计 公 司 2015 年 年 营 业 收 入 分 别 为 3.3 亿 元 4.4 亿 元 和 6 亿 元, 增 速 分 别 为 11.9% 32.8% 和 36.3%, 净 利 润 分 别 为 6819 万,9622 万 和 1.4 亿 元, 净 利 润 增 速 分 别 为 33.2%,41.1% 和 42.6%, 每 股 收 益 分 别 为 1.3 元,1.8 元 和 2.6 元, 对 应 市 盈 率 分 别 为 30.3 倍,21.5 倍 和 15 倍 首 次 覆 盖, 给 予 强 烈 推 荐 评 级 表 8: 公 司 盈 利 预 测 表

21 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 万 元 ) 复 合 增 长 率 32.5% 30.9% 11.9% 32.8% 36.3% 净 利 润 ( 万 元 ) 增 长 率 173.5% 41.5% 33.2% 41.10% 42.60% 每 股 收 益 市 盈 率 资 料 来 源 : 公 司 资 料 东 兴 证 券 研 究 所

22 P22 康 宁 医 院 (02120): 民 营 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 分 析 师 简 介 谭 可 海 外 研 究 组 组 长,2007 年 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 曾 外 派 香 港 研 究 港 股 市 场 王 昕 经 济 学 硕 士,2009 年 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 年 从 事 农 林 牧 渔 行 业 研 究, 目 前 从 事 海 外 研 究 曾 获 2012 年 度 2013 年 度 天 眼 中 国 最 佳 证 券 分 析 师 评 选 最 佳 选 股 分 析 师 ( 农 林 牧 渔 行 业 ) 第 二 名 联 系 人 简 介 代 云 彬 硕 士,2014 年 加 入 东 兴 证 券 研 究 所, 曾 在 港 就 职 于 国 际 组 织 汤 杰 中 山 大 学 经 济 学 ( 金 融 方 向 ) 学 士, 美 国 金 融 硕 士, 曾 就 职 于 美 国 研 究 机 构 JG-Capital, 从 事 中 概 TMT 行 业 研 究 2014 年 初 加 盟 东 兴 证 券 研 究 所, 现 专 注 于 互 联 网 行 业 研 究 分 析 师 承 诺 负 责 本 研 究 报 告 全 部 或 部 分 内 容 的 每 一 位 证 券 分 析 师, 在 此 申 明, 本 报 告 的 观 点 逻 辑 和 论 据 均 为 分 析 师 本 人 研 究 成 果, 引 用 的 相 关 信 息 和 文 字 均 已 注 明 出 处 本 报 告 依 据 公 开 的 信 息 来 源, 力 求 清 晰 准 确 地 反 映 分 析 师 本 人 的 研 究 观 点 本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不 曾 与 现 在 不 与, 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关

23 康 宁 医 院 (02120): 私 立 精 神 科 三 甲 医 院 第 一 股 P23 免 责 声 明 本 研 究 报 告 由 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 所 撰 写, 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 是 具 有 合 法 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 机 构 本 研 究 报 告 中 所 引 用 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 我 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 的 信 息 和 建 议 不 会 发 生 任 何 变 更 我 们 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 我 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 本 报 告 版 权 仅 为 我 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发, 需 注 明 出 处 为 东 兴 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 本 研 究 报 告 仅 供 东 兴 证 券 股 份 有 限 公 司 客 户 和 经 本 公 司 授 权 刊 载 机 构 的 客 户 使 用, 未 经 授 权 私 自 刊 载 研 究 报 告 的 机 构 以 及 其 阅 读 和 使 用 者 应 慎 重 使 用 报 告 防 止 被 误 导, 本 公 司 不 承 担 由 于 非 授 权 机 构 私 自 刊 发 和 非 授 权 客 户 使 用 该 报 告 所 产 生 的 相 关 风 险 和 责 任 行 业 评 级 体 系 公 司 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 公 司 股 价 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 强 烈 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 15% 以 上 ; 推 荐 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5%~15% 之 间 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 回 避 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 行 业 投 资 评 级 ( 以 沪 深 300 指 数 为 基 准 指 数 ): 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 指 数 相 对 于 同 期 市 场 基 准 指 数 的 表 现 为 标 准 定 义 : 看 好 : 相 对 强 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上 ; 中 性 : 相 对 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 介 于 -5%~+5% 之 间 ; 看 淡 : 相 对 弱 于 市 场 基 准 指 数 收 益 率 5% 以 上