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1 上 证 联 合 研 究 计 划 第 25 期 课 题 报 告 资 本 市 场 宏 观 运 行 环 境 研 究 上 海 证 券 交 易 所 北 京 大 学 经 济 学 院 联 合 课 题 组 课 题 主 持 人 : 冯 科 曾 刚

2 内 容 摘 要 当 前 我 国 正 处 于 经 济 转 型 和 产 业 结 构 调 整 的 关 键 时 期, 对 金 融 体 系 的 功 能 和 作 用 都 提 出 了 新 的 要 求 本 课 题 在 分 析 中 国 当 前 金 融 结 构 现 状 的 基 础 上, 揭 示 中 国 金 融 结 构 失 衡 银 行 体 系 挤 兑 资 本 市 场 的 事 实 ; 然 后, 通 过 分 析 美 国 资 本 市 场 金 融 监 管 体 系 发 展 的 历 史 以 及 随 着 监 管 政 策 变 化 金 融 结 构 体 系 的 变 动 情 况, 得 出 我 国 金 融 市 场 监 管 现 状 及 金 融 体 制 环 境 现 状, 并 以 债 券 市 场 为 例, 分 析 监 管 竞 争 在 我 国 金 融 发 展 过 程 中 起 到 的 作 用 ; 最 后, 从 资 本 市 场 内 部 出 发, 着 重 分 析 了 资 本 市 场 的 信 用 股 票 发 行 制 度 改 革 信 息 披 露 制 度 违 法 违 规 行 为 的 处 罚 股 票 退 市 改 革 等 问 题 从 资 本 市 场 的 外 部 来 说, 既 需 要 限 制 银 行 对 资 本 市 场 发 展 的 挤 兑 作 用, 也 需 要 在 宏 观 上 制 定 有 利 于 资 本 市 场 发 展 的 监 管 政 策 ; 从 资 本 市 场 的 内 部 来 说, 需 要 解 决 由 于 历 史 遗 留 下 来 的 体 制 机 制 性 问 题, 加 快 资 本 市 场 的 市 场 化 改 革 通 过 本 课 题 对 我 国 资 本 市 场 各 个 方 面 的 研 究 的 分 析, 得 出 对 我 国 银 行 和 证 券 业 监 管 的 可 行 性 建 议 本 课 题 的 研 究 还 从 监 管 竞 争 的 角 度, 以 我 国 的 债 券 市 场 为 例, 分 析 了 我 国 金 融 结 构 失 衡 的 问 题 本 课 题 也 从 资 本 市 场 内 部 出 发, 通 过 探 究 其 中 存 在 问 题 的 原 因, 提 出 对 资 本 市 场 发 展 的 合 理 建 议 还 对 证 券 交 易 所 公 司 化 改 革 进 行 了 探 讨, 这 一 举 措 对 改 善 我 国 证 券 市 场 的 相 关 问 题 很 有 意 义, 由 此 研 究 提 出 了 一 些 针 对 公 司 化 改 造 的 制 度 安 排 深 化 资 本 市 场 改 革, 推 动 资 本 市 场 进 一 步 发 展, 对 于 我 国 之 后 的 实 体 经 济 发 展 和 经 济 转 型 具 有 重 大 意 义

3 目 录 第 1 章 导 论 研 究 背 景 及 意 义 研 究 目 标 主 要 研 究 内 容 第 2 章 中 国 的 金 融 结 构 环 境 中 国 的 金 融 结 构 现 状 中 国 的 金 融 机 构 结 构 中 国 的 金 融 市 场 结 构 中 国 的 金 融 资 产 结 构 中 国 的 社 会 融 资 结 构 中 国 的 金 融 腐 败 问 题 中 国 金 融 结 构 存 在 的 问 题 与 经 济 结 构 不 匹 配, 导 致 部 分 主 体 融 资 需 求 无 法 满 足 金 融 市 场 占 比 偏 低, 导 致 金 融 系 统 创 新 支 持 能 力 不 足 金 融 结 构 失 衡, 存 在 一 系 列 风 险 隐 患 第 3 章 中 国 资 本 市 场 的 监 管 政 策 环 境 银 行 与 资 本 市 场 的 博 弈 : 美 国 的 经 验 美 国 资 本 市 场 监 管 政 策 发 展 历 史 监 管 竞 争 与 金 融 结 构 失 衡 : 以 债 券 市 场 为 例 监 管 竞 争 理 论 概 述 债 券 市 场 结 构 失 衡 的 现 状 构 建 我 国 统 一 债 券 市 场 的 政 策 建 议 第 4 章 中 国 资 本 市 场 的 体 制 环 境 中 国 资 本 市 场 不 同 主 体 的 信 用 问 题 上 市 公 司 的 信 用 问 题 资 本 市 场 中 介 的 信 用 问 题 机 构 投 资 者 的 信 用 问 题 股 票 发 行 制 度 : 改 革 的 重 点 新 股 发 行 的 乱 象 制 度 分 析 与 政 策 建 议 资 本 市 场 的 信 息 披 露 问 题 会 计 信 息 失 真 的 定 义 与 分 类 会 计 信 息 失 真 的 原 因 及 危 害 会 计 信 息 失 真 的 危 害 违 法 违 规 行 为 处 罚 不 力 证 券 违 法 行 为 的 处 罚 现 状 证 券 违 法 违 规 行 为 不 利 的 原 因 对 证 券 违 法 行 为 处 罚 的 完 善 对 策 股 票 退 市 机 制 需 要 优 化 中 外 股 票 市 场 退 市 机 制 比 较

4 4.5.2 退 市 难 的 原 因 强 化 退 市 机 制 的 意 义 对 股 票 市 场 退 市 改 革 的 建 议 证 券 交 易 所 公 司 化 改 革 关 于 中 国 证 券 交 易 所 组 织 形 态 的 分 析 会 员 制 不 适 合 我 国 证 券 交 易 所 的 发 展 方 向 我 国 交 易 所 公 司 化 改 造 的 优 势 和 意 义 我 国 交 易 所 公 司 化 改 造 的 必 要 性 和 可 行 性 第 5 章 资 本 市 场 服 务 实 体 经 济 及 经 济 转 型 资 本 市 场 推 动 实 体 经 济 发 展 及 经 济 转 型 资 本 市 场 有 效 推 动 实 体 经 济 发 展 资 本 市 场 有 效 推 动 经 济 转 型 资 本 市 场 服 务 实 体 经 济 中 存 在 的 问 题 及 原 因 资 本 市 场 服 务 实 体 经 济 存 在 的 问 题 资 本 市 场 服 务 实 体 经 济 存 在 问 题 的 原 因 支 持 实 体 经 济, 推 动 多 层 次 资 本 市 场 发 展 大 力 发 展 资 本 市 场 发 展 健 全 资 本 市 场, 扩 内 需 稳 增 长 深 化 证 券 市 场 改 革, 健 全 资 本 市 场 第 6 章 中 国 资 本 市 场 改 革 与 发 展 展 望 注 册 制 改 革 投 资 者 保 护 投 资 者 保 护 制 度 中 国 投 资 者 保 护 制 度 的 建 设 促 进 中 介 机 构 创 新 发 展 扩 大 资 本 市 场 开 放 参 考 文 献

5 第 1 章 导 论 1.1 研 究 背 景 及 意 义 近 年 来, 中 国 金 融 业 取 得 了 快 速 发 展, 为 中 国 经 济 的 快 速 发 展 注 入 了 大 规 模 的 资 金 和 活 力, 促 进 了 中 国 经 济 的 快 速 发 展 随 着 中 国 金 融 业 的 发 展, 中 国 金 融 结 构 已 经 逐 步 从 从 单 一 型 集 权 式 转 向 多 元 化 分 散 式, 并 在 总 体 上 形 成 了 以 银 行 为 主 体 非 银 行 金 融 机 构 并 存, 兼 具 管 理 性 商 业 性 和 政 策 性 金 融 机 构 建 设 以 及 内 外 资 金 融 机 构 配 合 的 结 构 特 色 同 时, 我 国 金 融 业 也 在 实 体 经 济 发 展 中 承 担 着 重 要 的 角 色 为 我 国 上 市 公 司 提 供 更 广 阔 的 平 台, 解 决 中 小 微 企 业 融 资 难 问 题 以 及 成 为 解 决 养 老 金 缺 口 的 重 要 渠 道 不 仅 如 此, 我 国 金 融 业 也 成 为 我 国 经 济 成 功 转 型 的 关 键 因 素, 也 是 促 进 中 国 金 融 体 系 改 革 的 重 要 支 撑 总 体 来 看, 金 融 业 已 经 在 我 国 经 济 发 展 中 占 据 了 举 足 轻 重 的 作 用, 是 我 国 经 济 新 鲜 血 液 的 重 要 来 源 尽 管 我 国 金 融 业 在 过 去 一 段 时 间 的 发 展 取 得 了 巨 大 的 成 就, 但 是 与 许 多 发 达 国 家 相 比, 我 国 金 融 业 发 展 仍 存 在 巨 大 的 差 距 然 而, 在 中 国 金 融 业 的 快 速 发 展 进 程 中, 产 生 了 一 系 列 急 需 解 决 的 问 题 例 如 : 中 国 整 个 金 融 体 系 发 展 不 均 衡, 银 行 业 在 整 个 金 融 体 系 中 占 据 绝 对 的 支 配 地 位, 资 本 市 场 的 发 展 较 为 不 成 熟 ; 中 国 资 本 市 场 制 度 不 健 全 监 管 效 果 不 佳, 并 且 存 在 着 与 经 济 结 构 不 匹 配 支 持 创 新 能 力 不 足 资 源 配 置 效 率 不 高 金 融 功 能 发 挥 不 充 分 等 缺 陷, 成 为 我 国 经 济 进 一 步 发 展 的 阻 碍 资 本 市 场 存 在 的 诸 多 缺 陷 阻 碍 了 其 进 一 步 发 展, 同 时 导 致 了 中 国 金 融 体 系 集 聚 较 高 的 系 统 性 风 险 另 外, 我 国 正 处 于 发 展 方 式 转 变 的 关 键 时 期, 经 济 转 型 和 产 业 结 构 调 整 均 对 金 融 体 系 的 功 能 和 作 用 提 出 了 新 的 要 求, 这 需 要 我 国 金 融 市 场 自 身 不 断 的 完 善, 发 挥 好 金 融 产 业 的 引 领 作 用, 提 高 其 对 于 资 源 配 置 的 效 率 和 水 平 而 对 于 我 国 资 本 市 场 存 在 的 问 题 以 及 形 势 对 金 融 市 场 提 出 的 新 要 求, 需 要 加 快 探 索 我 国 资 本 市 场 改 革 创 新, 不 断 优 化 我 国 资 本 市 场 结 构, 使 资 本 市 场 对 实 体 经 济 发 挥 最 大 的 作 用, 从 而 推 动 我 国 经 济 的 快 速 发 展 1.2 研 究 目 标 本 课 题 研 究 主 要 着 眼 我 国 资 本 市 场 发 展 的 现 状, 及 存 在 的 一 系 列 问 题, 从 而 探 索 中 国 金 融 体 系 改 革 创 新 方 向 通 过 从 中 国 金 融 结 构 环 境 中 国 资 本 市 场 监 管 政 策 环 境 中 国 资 本 市 - 1 -

6 场 的 体 制 环 境 等 现 状 入 手, 分 析 我 国 金 融 体 系 中 存 在 的 问 题 : 银 行 在 金 融 体 系 中 占 绝 对 主 导 地 位, 对 证 券 市 场 产 生 挤 压 效 应 ; 金 融 结 构 失 衡 银 行 体 系 挤 兑 资 本 市 场, 金 融 体 系 集 聚 了 一 系 列 风 险 隐 患 ; 我 国 资 本 市 场 的 信 用 问 题 信 息 披 露 问 题 违 法 行 为 出 发 不 力 等 问 题 等 而 在 这 些 分 析 基 础 上, 进 一 步 对 美 国 等 发 达 国 家 金 融 市 场 发 展 历 史 进 行 对 比 研 究, 从 而 提 出 对 我 国 金 融 市 场 改 革 发 展 有 用 的 对 策 建 议, 改 善 我 国 金 融 市 场 发 展 制 度 环 境, 推 动 我 国 金 融 业 发 展 的 同 时, 带 动 我 国 经 济 的 迅 速 发 展 经 过 研 究, 本 课 题 最 终 研 究 目 的 是 在 分 析 我 国 资 本 市 场 产 生 的 问 题 和 发 展 方 向 的 基 础 上, 通 过 与 美 国 等 发 达 国 家 资 本 市 场 的 发 展 历 史 对 比 中, 得 出 我 国 资 本 市 场 的 改 革 方 向 和 建 议, 从 而 为 我 国 经 济 发 展 奠 定 基 础 1.3 主 要 研 究 内 容 本 课 题 通 过 比 较 和 分 析, 探 讨 在 当 前 的 金 融 结 构 体 系 下, 改 善 金 融 结 构 并 促 进 资 本 市 场 发 展 的 具 体 措 施 本 课 题 主 要 分 为 六 章, 各 章 节 的 主 要 内 容 总 结 如 下 : 第 一 章 为 导 论 部 分, 主 要 从 课 题 研 究 背 景 及 意 义 研 究 目 标 以 及 主 要 研 究 内 容 三 方 面 进 行 分 析 第 二 章 主 要 撰 写 中 国 的 金 融 结 构 环 境, 该 章 主 要 从 中 国 的 金 融 机 构 结 构 金 融 市 场 结 构 金 融 资 产 结 构 社 会 融 资 结 构 以 及 金 融 腐 败 问 题 等 五 个 方 面 对 我 国 金 融 结 构 环 境 现 状 进 行 了 深 入 分 析, 揭 示 了 中 国 金 融 结 构 失 衡 银 行 体 系 挤 兑 资 本 市 场 的 现 实, 并 在 此 基 础 上, 分 析 我 国 当 前 的 金 融 结 构 改 革 中 存 在 的 问 题, 如 与 经 济 结 构 不 匹 配 金 融 体 系 对 创 新 支 持 不 足 金 融 结 构 失 衡 带 来 的 一 系 列 风 险 等 第 三 章 主 要 内 容 为 中 国 资 本 市 场 的 监 管 政 策 环 境, 该 部 分 主 要 对 美 国 资 本 市 场 金 融 监 管 体 系 发 展 的 历 史 进 行 了 梳 理 分 析, 结 合 监 管 政 策 变 化 以 及 金 融 结 构 体 系 的 变 动 情 况, 得 出 对 我 国 银 行 和 证 券 业 监 管 的 可 行 性 建 议 同 时 从 监 管 竞 争 与 金 融 结 构 失 衡 的 角 度, 以 我 国 的 债 券 市 场 为 例, 分 析 了 我 国 我 国 债 券 市 场 结 构 失 衡 的 现 状, 提 出 了 建 立 我 国 同 一 债 券 市 场 的 相 关 政 策 建 议 第 四 章 对 中 国 资 本 市 场 的 体 制 环 境 进 行 研 究, 本 部 分 主 要 从 资 本 市 场 内 部 出 发, 着 重 分 析 了 资 本 市 场 的 信 用 股 票 发 行 制 度 改 革 信 息 披 露 制 度 违 法 违 规 行 为 的 处 罚 股 票 退 市 改 革 等 问 题, 通 过 探 究 这 些 问 题 产 生 的 原 因, 提 出 对 资 本 市 场 发 展 的 合 理 建 议 此 外, 研 究 也 对 证 券 交 易 所 公 司 化 改 革 进 行 了 探 讨, 这 一 改 革 对 改 善 我 国 证 券 市 场 的 相 关 问 题 意 义 重 大, 由 此 研 究 提 出 了 针 对 公 司 化 改 革 的 一 系 列 制 度 安 排 深 化 资 本 市 场 改 革, 推 动 资 本 市 场 - 2 -

7 进 一 步 发 展, 为 我 国 未 来 实 体 经 济 发 展 和 经 济 转 型 打 下 坚 实 基 础 第 五 章 主 要 内 容 为 资 本 市 场 服 务 实 体 经 济 及 经 济 转 型 本 章 从 资 本 市 场 对 我 国 中 小 企 业 融 资 解 决 养 老 金 缺 口 等 实 体 经 济 发 展 的 作 用 和 在 我 国 经 济 转 型 中 扮 演 的 重 要 角 色 出 发, 对 资 本 市 场 服 务 实 体 经 济 中 存 在 的 问 题 进 行 分 析, 同 时 研 究 导 致 问 题 的 原 因, 提 出 健 全 和 发 展 我 国 资 本 市 场 的 相 关 建 议 第 六 章 为 中 国 资 本 市 场 的 改 革 探 索, 本 部 分 主 要 是 立 足 于 上 述 章 节 的 研 究, 从 内 外 两 个 方 面 提 出 促 进 资 本 市 场 发 展 的 建 议 从 资 本 市 场 的 外 部 来 说, 既 需 要 限 制 银 行 对 资 本 市 场 发 展 的 挤 压, 也 需 要 在 宏 观 上 制 定 有 利 于 资 本 市 场 发 展 的 监 管 政 策 ; 从 资 本 市 场 的 内 部 来 说, 需 要 解 决 由 于 历 史 遗 留 下 来 的 体 制 机 制 性 问 题, 加 快 资 本 市 场 的 市 场 化 改 革, 推 动 我 国 经 济 快 速 发 展 - 3 -

8 第 2 章 中 国 的 金 融 结 构 环 境 近 些 年 来, 中 国 金 融 行 业 取 得 了 长 足 发 展, 在 经 济 发 展 中 的 作 用 日 益 重 要 不 过, 我 们 也 要 看 到, 由 于 在 整 个 金 融 体 系 中 占 据 绝 对 的 统 治 地 位, 银 行 业 挤 兑 资 本 市 场 的 现 象 十 分 严 重 随 着 改 革 的 深 入 和 经 济 的 发 展, 这 种 金 融 结 构 存 在 与 经 济 结 构 不 匹 配 创 新 支 持 能 力 不 足 资 源 配 置 效 率 不 高 存 在 潜 在 风 险 隐 患 等 缺 陷, 已 经 不 再 适 应 当 前 经 济 发 展 的 需 要 调 整 和 优 化 金 融 结 构 迫 在 眉 睫, 需 要 引 起 我 们 足 够 的 重 视 本 章 主 要 分 为 两 个 部 分, 我 们 首 先 将 通 过 多 方 面 的 数 据 描 述 中 国 的 金 融 结 构 现 状, 揭 示 银 行 业 对 资 本 市 场 的 挤 兑 现 象 ; 其 次, 我 们 将 从 三 个 方 面 着 重 分 析 当 前 金 融 结 构 存 在 的 缺 陷 2.1 中 国 的 金 融 结 构 现 状 改 革 开 放 以 来, 中 国 的 金 融 行 业 取 得 了 长 足 发 展, 中 国 的 金 融 结 构 已 经 从 单 一 型 集 权 式 转 向 多 元 化 分 散 式, 金 融 结 构 的 层 次 大 幅 度 上 升 与 世 界 经 济 水 平 相 当 的 国 家 相 比, 金 融 结 构 的 高 度 化 已 经 处 于 较 高 水 平 金 融 机 构 金 融 工 具 金 融 市 场 的 种 类 和 形 式 繁 多, 同 时 各 类 金 融 机 构 金 融 市 场 各 司 其 职, 金 融 服 务 较 为 丰 富 但 是, 我 们 也 要 看 到, 中 国 的 金 融 体 系 是 以 银 行 为 主 导 发 展 起 来 的, 银 行 业 在 整 个 金 融 体 系 中 占 据 过 于 庞 大 的 地 位, 资 本 市 场 发 展 不 充 分, 金 融 体 系 失 衡, 近 年 来 已 经 暴 露 出 很 多 问 题 中 国 的 金 融 机 构 结 构 金 融 机 构 是 一 国 金 融 结 构 体 系 的 主 要 构 成 要 素, 更 是 中 国 金 融 体 系 的 主 体 中 国 金 融 机 构 结 构 最 能 反 映 中 国 金 融 结 构 的 现 状 和 特 征 截 至 2013 年 底, 中 国 金 融 机 构 总 体 形 成 了 以 银 行 为 主 体 非 银 行 金 融 机 构 并 存, 兼 具 管 理 性 商 业 性 和 政 策 性 金 融 机 构 建 设 以 及 内 外 资 金 融 机 构 配 合 的 结 构 特 色 其 中, 管 理 性 金 融 机 构 4 家, 分 别 是 中 国 人 民 银 行 中 国 银 行 业 监 督 管 理 委 员 会 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 和 中 国 保 险 监 督 管 理 委 员 会, 称 为 一 行 三 会, 突 出 分 业 监 管 的 结 构 特 色 政 策 性 金 融 机 构 包 括 3 家 政 策 性 银 行, 即 国 家 开 发 银 行 中 国 农 业 发 展 银 行 和 中 国 进 出 口 银 行 商 业 性 金 融 机 构 中 的 商 业 银 行 比 重 最 大, 包 括 5 家 大 型 商 业 银 行 ( 中 国 工 商 银 行 中 国 农 业 银 行 中 国 银 行 中 国 建 设 银 行 和 交 通 银 行 ),12 家 股 份 制 商 业 银 行 和 145 家 城 市 行 业 银 行 此 外, 还 包 括 农 业 商 业 银 行, 农 村 合 作 银 行, 农 村 信 用 - 4 -

9 社 和 邮 政 储 蓄 银 行 等 机 构 非 银 行 金 融 机 构 主 要 有 证 券 公 司 基 金 管 理 公 司 保 险 公 司 信 托 公 司 财 务 公 司 金 融 租 赁 公 司 等 其 他 金 融 机 构 同 时, 外 资 金 融 机 构 也 有 一 定 发 展 2013 年 底, 中 国 金 融 机 构 的 总 体 情 况 如 表 2-1 所 示 表 年 底 中 国 金 融 机 构 概 览 类 别 名 称 数 量 金 融 资 产 ( 亿 元 ) 占 金 融 机 构 总 资 产 比 例 (%) 管 理 性 机 构 央 行 银 监 会 证 监 会 保 监 会 4 政 策 性 金 融 机 构 商 业 性 金 融 机 构 银 行 业 金 融 机 构 非 银 行 金 融 机 构 政 策 性 银 行 3 125, 大 型 商 业 银 行 5 656, 股 份 制 银 行 , 城 市 商 业 银 行 , 农 村 商 业 银 行 , 农 村 合 作 银 行 , 农 村 信 用 社 1,803 85, 邮 政 储 蓄 银 行 和 新 型 农 村 金 融 机 构 3,948 62, 外 资 银 行 42 25, 合 计 1,348, 证 券 公 司 , 基 金 管 理 公 司 89 30, 期 货 公 司 保 险 公 司 , 财 务 公 司 176 信 托 公 司 68 2 其 他 非 银 行 金 融 机 构 39, 合 计 173, 合 计 1,522, 从 上 表 即 可 看 出, 在 我 国 的 金 融 产 业 结 构 中, 无 论 是 从 资 产 总 量 还 是 金 融 机 构 的 数 量 来 说, 银 行 业 都 处 于 绝 对 主 体 地 位, 金 融 中 介 主 导 型 金 融 体 系 结 构 明 显 截 至 2013 年 底, 银 行 机 构 金 融 资 产 达 到 万 亿 元, 占 整 个 金 融 资 产 总 量 的 88.57%, 这 表 明 整 个 金 融 体 系 结 构 是 典 型 的 银 行 主 导 型 结 构 此 外, 我 们 还 可 以 明 显 看 出, 国 有 金 融 机 构 处 于 寡 头 垄 断 地 位 这 也 是 中 国 金 融 结 构 的 鲜 明 特 色 在 我 国 的 金 融 机 构 中, 国 有 商 业 银 行 国 家 政 策 性 银 行 和 国 家 控 股 的 保 险 公 司 占 有 绝 对 主 导 地 位, 无 论 是 从 资 产 结 构 还 是 机 构 网 点 及 人 员 构 成 看, 均 是 如 此 像 这 样 金 融 所 有 权 结 构 单 一 的 情 况, 风 险 集 中 由 国 家 承 担, 也 形 成 了 我 国 金 融 风 险 结 构 单 一 的 特 点 1 2 数 据 来 源 :Wind, 中 国 人 民 银 行 2013 年 年 报, 银 监 会 2013 年 年 报, 证 监 会 2013 年 年 报 其 他 非 银 行 机 构 包 括 金 融 租 赁 公 司 汽 车 金 融 公 司 消 费 金 融 公 司 等 机 构 - 5 -

10 从 历 史 来 看, 银 行 业 机 构 的 各 项 指 标 均 明 显 优 于 资 本 市 场 的 主 要 机 构 以 银 行 和 证 券 公 司 的 为 例, 图 2-1 图 2-2 和 图 2-3 展 示 了 它 们 在 总 资 产 净 资 产 和 净 利 润 等 指 标 方 面 的 对 比 结 果 从 图 中 可 以 看 出, 在 总 资 产 净 资 产 和 净 利 润 这 三 个 指 标 上, 自 2008 ~ 2013 年 间, 银 行 业 的 规 模 远 远 超 过 证 券 公 司 此 外, 就 这 三 个 指 标 的 增 长 率 来 说, 银 行 业 的 平 均 增 长 率 也 要 高 于 证 券 公 司, 而 且 银 行 业 的 增 长 率 比 较 稳 定 数 据 说 明 银 行 业 一 直 处 于 稳 步 增 长 的 状 态, 受 经 济 周 期 和 金 融 危 机 的 影 响 很 小 而 证 券 公 司 则 受 经 济 周 期 的 影 响 很 大, 增 长 率 指 标 波 动 幅 度 比 较 大, 在 某 些 年 度 甚 至 出 现 负 增 长 的 情 况 图 ~2013 年 银 行 和 证 券 公 司 总 资 产 对 比 - 6 -

11 图 ~2013 年银行和证券公司净资产对比 中国的金融市场结构 金融市场是我国金融结构体系的重要组成部分 截至 2013 年 12 月 中国金融市场总体 上形成了货币市场 资本市场 外汇市场 保险市场和黄金市场并存的结构体系 2013 年 各个市场的规模如表 2-2 所示 3 表 年中国金融市场结构概览 单位 万亿元人民币 货币市场 交易额 债券市场 同业拆 借 银行间债 券回购 商业承 兑汇票 金融机 构贴现 发行额 不含 央票 股票市场 期末 余额 年末市 场总值 交易额 外汇市 场 交 易额 保险市 场 保费 收入 黄金市 场 交易 额 从上表中我们可以看出 在我国当前的金融市场结构中 货币市场在全部金融市场中所 占比重最大 资本市场次之 而在货币市场中 银行间债券市场占据了主导地位 债券回购 市场和票据市场也得到了较快发展 资本市场的发展落后于货币市场 虽然增速较快 但总 资产规模有限 保险市场 外汇市场和黄金市场等发展缓慢 规模很小 3 资料来源 中国人民银行 2013 年年报 外汇市场的交易额是指银行间外汇市场 按 2013 年末人民币对 美元汇率中间价 元/美元换算 黄金市场的交易额包括黄金现货交易和期货交易 -7-

12 在 我 国 的 货 币 市 场 中, 主 要 的 参 与 机 构 是 各 类 银 行 业 金 融 机 构 比 如 在 银 行 间 债 券 市 场, 根 据 统 计,2013 年 各 类 机 构 的 债 券 交 割 量 中, 银 行 类 机 构 ( 包 括 国 有 银 行 股 份 制 银 行 城 商 行 农 商 行 农 村 合 作 银 行 信 用 社 和 外 资 银 行 ) 占 所 有 机 构 总 债 券 交 割 量 的 80.28%, 如 图 2-4 所 示 实 际 上, 中 国 的 金 融 市 场 完 全 由 银 行 主 导, 包 括 证 券 公 司 在 内 的 其 他 金 融 机 构 在 资 本 市 场 发 挥 作 用 十 分 有 限 图 年 各 类 金 融 机 构 债 券 交 割 排 行 榜 以 银 行 间 债 券 市 场 和 股 票 市 场 为 例, 我 们 从 各 市 场 中 金 融 产 品 存 量 筹 资 额 和 交 易 额 三 个 指 标 进 行 对 比 分 析 由 图 2-5 可 以 看 出, 当 前 银 行 间 债 券 市 场 债 券 的 总 余 额 已 接 近 整 个 股 票 市 场 的 总 市 值, 甚 至 一 度 在 2013 年 超 过 股 票 市 场 的 总 市 值, 这 也 表 明 当 前 我 国 金 融 体 系 的 杠 杆 率 已 达 到 了 相 当 高 的 程 度, 整 个 金 融 体 系 积 累 了 很 高 的 系 统 系 风 险 图 2-6 显 示 : 企 业 通 过 银 行 间 债 券 市 场 发 行 债 券 融 资 的 总 量 远 远 超 过 股 票 市 场 的 融 资 额, 这 表 明 我 国 当 前 企 业 融 资 的 主 要 来 源 仍 为 银 行, 企 业 对 银 行 的 依 赖 程 度 非 常 高 通 过 图 2-7 可 以 看 出, 在 我 国 股 票 市 场 换 手 率 比 较 高 的 基 础 上, 我 国 银 行 间 债 券 市 场 的 成 交 额 与 股 票 市 场 的 成 交 额 基 本 持 平, 在 2010 ~ 2012 年 间 甚 至 偶 有 超 过 股 票 交 易 的 现 象 - 8 -

13 图 2-4 银行间债券市场和股票市场证券存量 图 2-5 银行间债券市场和股票市场筹资额 图 2-6 银行间债券市场和股票市场成交额 由以上的数据我们可以看出 银行在整个金融市场中发挥了绝对的主导作用 相比发达 -9-

14 的 资 本 市 场 来 说, 我 国 的 证 券 公 司 等 非 银 行 金 融 机 构 在 整 个 金 融 市 场 中 发 挥 的 作 用 仍 然 十 分 有 限, 资 本 市 场 无 法 发 挥 其 应 有 的 作 用 中 国 的 金 融 资 产 结 构 随 着 金 融 机 构 和 金 融 市 场 的 发 展, 中 国 金 融 工 具 也 在 不 断 创 新, 种 类 不 断 增 加, 金 融 资 产 日 趋 多 样 化 表 2-3 和 图 2-8 展 示 了 2004 ~ 2014 年 中 国 居 民 所 有 的 金 融 资 产 的 变 化 情 况 我 国 居 民 金 融 资 产 主 要 包 括 : 通 货 ( 流 动 中 货 币 为 主 ) 存 款 债 券 股 票 证 券 投 资 基 金 保 险 准 备 金 和 其 它 资 产 ( 证 券 账 户 保 证 金 等 ), 近 年 又 增 加 了 理 财 产 品 这 一 配 置 我 们 选 取 2004 ~ 2014 年 4 月 我 国 居 民 金 融 资 产 配 置 数 据 进 行 分 析, 其 中 2004~2011 年 为 社 科 院 统 计 版,2012 ~ 2014 年 为 采 用 变 量 替 代 得 出 的 估 算 值 以 2014 年 6 月 我 国 居 民 金 融 资 产 的 配 置 数 据 为 例, 采 用 如 下 方 法 估 算 : (1) 居 民 存 款 规 模 : 由 于 储 蓄 存 款 余 额 与 居 民 持 有 存 款 的 数 额 基 本 一 致,2012 ~ 2014 年 的 居 民 存 款 以 储 蓄 存 款 来 替 代, 具 体 数 据 来 自 于 央 行 金 融 机 构 信 贷 收 支 统 计 表 中 的 住 户 存 款,2014 年 6 月 居 民 存 款 规 模 已 达 万 亿 元 (2) 居 民 持 有 理 财 产 品 : 假 设 理 财 产 品 中 75% 为 居 民 持 有 (2010 年 和 2011 年 该 占 比 约 为 65% 和 89%), 由 于 2014 年 6 月 理 财 总 体 余 额 规 模 已 达 到 万 亿 元, 则 2014 年 6 月 居 民 持 有 理 财 约 9.5 万 亿 元 (3) 居 民 持 有 债 券 规 模 : 用 中 债 登 公 布 的 个 人 投 资 者 债 券 托 管 量 来 代 替,2014 年 6 月 债 券 持 有 规 模 约 0.52 万 亿 元 (4) 居 民 持 有 股 票 规 模 : 按 照 个 人 投 资 者 占 沪 深 两 市 流 通 股 总 市 值 的 比 例 估 算 根 据 中 国 金 融 稳 定 报 告 2014,12~13 年 个 人 投 资 者 占 流 通 股 市 值 比 例 均 接 近 30% 故 假 设 2012 ~ 2014 年 该 比 例 为 30% 由 于 2014 年 6 月 两 市 流 通 股 市 值 万 亿 元, 则 2014 年 6 月 居 民 股 票 持 有 规 模 约 为 7.26 万 亿 元 (5) 居 民 持 有 基 金 规 模 : 假 设 居 民 持 有 比 例 为 40%(2011 年 该 比 例 为 37%) 2014 年 6 月 公 募 基 金 总 规 模 3.61 万 亿 元, 则 2014 年 6 月 居 民 基 金 持 有 规 模 约 1.44 万 亿 元 (6) 居 民 持 有 的 通 货 按 照 过 往 居 民 持 有 通 货 与 M0 的 比 例 可 以 算 出, 这 一 比 例 约 为 90%, 则 2014 年 6 月 居 民 持 有 的 通 货 为 5.6 万 亿 元 (7) 保 险 准 备 金 我 们 根 据 2007 ~ 2011 年 的 增 长 趋 势 而 假 设 为 7.84 万 亿 元, 其 他 金 融 资 产 按 过 往 增 长 趋 势 约 为 4.75 万 亿 元

15 由 此 我 们 可 以 得 到 2004 ~ 2014 年 间 中 国 居 民 所 有 的 金 融 资 产 的 变 化 情 况 可 以 看 出, 我 国 金 融 资 产 在 总 体 规 模 不 断 扩 大 的 同 时, 其 内 部 构 成 要 素 也 日 益 多 样 化, 但 各 类 资 产 的 相 对 规 模 和 增 长 速 度 并 不 均 衡 改 革 开 放 初 期, 我 国 的 金 融 资 产 基 本 上 为 银 行 资 产, 具 有 绝 对 银 行 化 的 特 征 ; 随 着 经 济 金 融 的 不 断 发 展, 我 国 的 金 融 资 产 构 成 实 现 了 向 相 对 银 行 化 的 转 变, 即 以 银 行 资 产 为 主 证 券 资 产 为 辅 图 2-9 展 示 了 截 止 到 2014 年 6 月, 我 国 居 民 的 金 融 资 产 配 置 的 基 本 情 况 由 于 是 估 算 值, 存 在 偏 差, 但 仍 能 反 映 基 本 情 况 中 在 我 国 居 民 的 金 融 资 产 配 置 中, 占 比 最 大 的 是 存 款 和 理 财 产 品, 分 别 为 60.78% 和 11.40%, 主 要 还 是 银 行 相 关 的 金 融 产 品 ; 而 与 资 本 市 场 直 接 相 关 的 投 资 基 金 债 券 的 持 有 量 偏 少, 分 别 为 1.74% 和 0.63%, 股 票 持 有 占 比 为 8.73%, 保 险 资 金 占 比 9.42% 总 的 来 说, 我 国 金 融 资 产 结 构 总 体 上 较 单 一, 金 融 风 险 高 度 集 中 于 商 业 银 行, 特 别 是 大 型 国 有 商 业 银 行, 对 我 国 经 济 的 长 期 健 康 发 展 构 成 了 潜 在 隐 患 表 ~ 2014 年 中 国 居 民 金 融 资 产 结 构 概 览 ( 单 位 : 亿 元 ) 年 份 通 货 存 款 债 券 股 票 证 券 投 保 险 准 理 财 产 其 他 金 金 融 资 资 基 金 备 金 品 融 资 产 产 总 额 , ,575 6,293 8,897 1,905 14,113 1, , , ,551 6,534 7,865 2,449 18,315 3, , , ,737 6,944 17,001 5,618 22,680 5, , , ,840 6,707 51,604 29,716 27,097 13, , , ,478 4,981 20,157 17,011 37,831 5, , , ,650 2,623 47,374 8,383 46,226 5, , , ,642 2,692 56,477 7,346 52,667 18,063 4, , , ,332 1,898 59,755 7,952 59,084 40,754 2, , , ,201 3,036 54,043 11,465 65,508 53,250 6, , , ,436 4,866 59,408 12,008 71,933 76,575 4, , , ,674 5,242 72,622 14,447 78,357 94,875 4, ,984 4 数 据 来 源 :Wind 资 讯

16 图 ~ 2014 年中国居民金融资产结构概览 图 年 6 月中国居民金融资产结构图 中国的社会融资结构 改革开放以来 我国的融资结构发生了重大变化 打破了由单一国家银行提供外源融 资的局面 逐渐形成了以间接融资为主 直接融资为辅的融资结构 5 表 ~ 2013 年社会融资规模概览 时期 年 单位 亿元 2011 年 数据来源 中国人民银行 2013 年第四季度 货币政策执行报告 年 2013 年

17 人民币贷款 外币贷款 折合人民币 委托贷款 信托贷款 未贴现的银行承兑汇票 企业债券 非金融企业境内股票融资 社会融资规模合计 图 ~ 2013 年社会融资规模概览 图 年社会融资规模结构 从表 2-4 可以看出 我国的社会融资机构具有以下特点 第一 在融资结构中 间接融资占主导地位 直接融资占比较小 2013 年 国内非金 融机构部门 包括住户 企业和政府部门 以贷款 股票 国债和企业债四种方式 共融资 万亿元 其中通过银行类金融机构贷款融资占比在 85%左右 证券类融资额仅约占约

18 15% 第 二, 企 业 部 门 是 最 主 要 的 资 金 融 入 部 门 国 有 企 业 是 外 源 融 资 的 主 体, 其 中 又 以 银 行 贷 款 形 式 的 间 接 融 资 为 主 ; 在 直 接 融 资 方 式 中, 债 权 融 资 的 比 例 要 高 于 股 权 融 资 相 对 而 言, 民 营 企 业 获 得 融 资 支 持 较 国 有 企 业 困 难, 因 而 以 内 源 融 资 方 式 为 主 实 际 上, 我 国 不 同 类 别 金 融 结 构 之 间 的 特 征 是 彼 此 关 联 的 如 金 融 产 业 结 构 以 银 行 业 为 主 体, 必 然 导 致 企 业 以 间 接 融 资 为 主 要 融 资 方 式, 而 金 融 资 产 结 构 中 货 币 性 金 融 资 产 也 必 然 占 据 主 导 地 位 第 三, 居 民 部 门 是 我 国 最 主 要 的 资 金 融 出 部 门 相 对 于 证 券 投 资 保 险 费 用 支 出 和 购 买 银 行 理 财 产 品 的 规 模 而 言, 储 蓄 存 款 依 然 是 居 民 最 主 要 的 理 财 方 式, 也 是 居 民 提 供 资 金 融 出 的 主 要 渠 道 由 此 可 见, 改 革 开 放 以 来, 企 业 部 门 是 主 要 的 投 资 者, 居 民 部 门 是 主 要 的 储 蓄 者, 实 现 了 由 计 划 经 济 体 制 下 投 资 者 和 储 蓄 者 高 度 统 一 向 市 场 经 济 体 制 下 互 相 分 离 的 转 变 中 国 的 金 融 腐 败 问 题 自 改 革 开 放 以 来, 中 国 逐 步 由 计 划 经 济 体 制 过 渡 到 市 场 经 济 体 制, 整 个 社 会 的 方 方 面 面 都 发 生 了 巨 大 的 变 化, 金 融 领 域 也 是 如 此 与 之 相 应 的 是, 金 融 监 管 体 系 也 逐 渐 细 化, 目 前 形 成 了 一 行 三 会 的 金 融 监 管 体 系 随 着 改 革 的 推 进, 资 源 配 置 权 力 逐 渐 下 放 到 市 场 中 去, 但 由 于 制 度 不 够 完 善, 金 融 腐 败 的 问 题 非 常 严 重 2000 年, 中 国 人 民 银 行 开 展 了 金 融 腐 败 指 数 的 课 题 研 究 研 究 显 示, 中 国 金 融 业 的 腐 败 指 数 为 5.42( 越 接 近 10 腐 败 程 度 越 高 ); 其 中 证 券 业 的 腐 败 指 数 最 高, 为 7.26 该 课 题 调 查 报 告 在 大 量 的 数 据 和 分 析 基 础 上, 得 出 了 这 样 一 个 判 断 中 国 20 年 的 经 济 体 制 改 革 打 破 了 传 统 的 计 划 体 制, 引 进 了 市 场 交 易, 但 是 也 造 就 了 中 间 过 程 利 益 集 团 这 个 利 益 集 团 的 特 征 是 : 他 们 不 喜 欢 传 统 计 划 体 制, 因 为 计 划 体 制 不 能 赋 予 他 们 寻 租 的 机 会 ; 他 们 也 不 喜 欢 真 正 的 市 场 体 制, 因 为 市 场 体 制 剥 夺 了 他 们 寻 租 赖 以 存 在 的 权 力 ; 同 时 他 们 还 不 喜 欢 透 明 度, 因 为 在 光 天 化 日 之 下, 腐 败 很 难 进 行 因 此, 他 们 喜 欢 中 间 状 态, 喜 欢 长 时 间 的 转 轨, 喜 欢 所 谓 中 国 特 色, 喜 欢 用 神 秘 的 国 家 金 融 机 密 剥 夺 存 款 人 与 纳 税 人 的 知 情 权, 掩 盖 自 己 的 私 人 利 益 实 际 上, 当 前 金 融 领 域 腐 败 的 问 题 仍 然 十 分 严 重 2002 年, 证 监 会 发 布 关 于 在 上 市 公 司 建 立 独 立 董 事 制 度 的 指 导 意 见, 一 时 间, 独 董 成 为 各 大 高 管 学 者 退 休 官 员 青 睐 的 美 差, 各 大 上 市 公 司 为 独 董 开 出 的 年 薪 也 是 节 节 上 涨, 表 2-5 展 示 了 2013 年 上 市 银 行 独 董 的 年 薪 情 况 其 中, 民 生 银 行 2013 年 年 报 显 示, 现 任 国 务 院 发 展 研 究 中 心 金 融 研 究 所 副 所

19 长 的 知 名 学 者 巴 曙 松 出 任 独 立 董 事 期 间, 年 薪 为 万 元 人 民 币, 为 2013 上 市 银 行 独 董 第 一 高 薪 表 年 上 市 银 行 独 董 年 薪 排 行 榜 排 名 银 行 姓 名 年 薪 ( 万 元 ) 排 名 银 行 姓 名 年 薪 ( 万 元 ) 1 民 生 银 行 巴 曙 松 北 京 银 行 李 健 民 生 银 行 郑 海 泉 华 夏 银 行 卢 建 平 民 生 银 行 韩 建 旻 华 夏 银 行 曾 湘 泉 民 生 银 行 王 立 华 华 夏 银 行 于 长 春 工 商 银 行 黄 钢 城 华 夏 银 行 裴 长 洪 中 国 银 行 周 文 耀 光 大 银 行 张 新 泽 20 7 农 业 银 行 邱 东 光 大 银 行 乔 志 敏 20 8 工 商 银 行 钟 嘉 年 光 大 银 行 谢 荣 20 9 农 业 银 行 胡 定 旭 中 国 银 行 陆 正 飞 工 商 银 行 M.C. 麦 卡 锡 南 京 银 行 颜 延 建 设 银 行 赵 锡 军 南 京 银 行 范 卿 午 中 国 银 行 Nout Wellnk 南 京 银 行 张 援 朝 建 设 银 行 伊 琳 若 诗 南 京 银 行 范 从 来 中 国 银 行 戴 国 良 南 京 银 行 朱 增 进 宁 波 银 行 谢 庆 健 工 商 银 行 洪 永 淼 平 安 银 行 刘 南 园 中 国 银 行 梁 卓 恩 平 安 银 行 夏 冬 林 兴 业 银 行 邓 瑞 林 平 安 银 行 储 一 昀 兴 业 银 行 Paul M.Theil 平 安 银 行 卢 迈 建 设 银 行 钟 瑞 民 平 安 银 行 段 用 宽 兴 业 银 行 张 杰 7 21 农 业 银 行 温 铁 军 建 设 银 行 维 姆 科 克 6 22 平 安 银 行 刘 雪 樵 中 信 银 行 刘 淑 兰 5 23 农 业 银 行 马 时 亨 中 信 银 行 吴 小 庆 5 24 平 安 银 行 陈 瑛 明 中 信 银 行 王 联 章 5 25 平 安 银 行 马 林 建 设 银 行 莫 里 洪 恩 招 商 银 行 黄 桂 林 建 设 银 行 梁 美 高 懿 招 商 银 行 潘 承 伟 北 京 银 行 李 晓 慧 招 商 银 行 潘 英 丽 工 商 银 行 许 善 达 0 29 招 商 银 行 郭 雪 萌 农 业 银 行 袁 天 凡 0 30 兴 业 银 行 李 若 山 建 设 银 行 张 龙 0 31 兴 业 银 行 周 勤 业 交 通 银 行 王 为 强 0 32 中 信 银 行 李 哲 平 交 通 银 行 刘 廷 焕 0 33 交 通 银 行 彼 得 诺 兰 交 通 银 行 于 用 顺 0 34 交 通 银 行 陈 指 武 招 商 银 行 许 善 达 0 35 交 通 银 行 蔡 耀 君 招 商 银 行 肖 玉 淮 0 36 工 商 银 行 柯 清 辉 浦 发 银 行 陈 学 彬 0 37 中 信 银 行 刑 天 才 浦 发 银 行 赵 久 苏 0 38 宁 波 银 行 蔡 来 兴 浦 发 银 行 张 维 迎

20 39 宁 波 银 行 唐 思 宁 浦 发 银 行 郭 为 0 40 宁 波 银 行 李 蕴 祺 浦 发 银 行 华 仁 长 0 41 宁 波 银 行 朱 建 弟 浦 发 银 行 周 勤 业 0 42 宁 波 银 行 杨 小 萍 浦 发 银 行 孙 持 平 0 43 北 京 银 行 于 宁 民 生 银 行 秦 荣 生 0 44 华 夏 银 行 盛 杰 明 民 生 银 行 尤 兰 田 0 45 华 夏 银 行 骆 小 元 光 大 银 行 周 道 炯 0 46 华 夏 银 行 萧 伟 强 光 大 银 行 霍 霭 玲 0 47 北 京 银 行 王 瑞 祥 北 京 银 行 郑 新 立 0 领 着 如 此 数 目 不 菲 的 工 资, 想 必 众 独 董 一 定 为 各 大 银 行 的 发 展 做 出 了 重 要 贡 献, 但 是 我 们 看 到 的 似 乎 只 是 独 董 每 年 参 加 了 几 次 会 议, 至 于 是 否 给 银 行 做 出 重 要 贡 献, 是 否 发 挥 了 对 银 行 的 内 部 经 营 情 况 等 的 有 效 监 督 等, 这 些 情 况 我 们 无 法 确 定 更 有 甚 者, 有 的 独 董 在 公 司 危 机 之 前 毫 无 预 警, 反 而 在 公 司 危 机 之 时 拿 着 高 额 薪 酬 弃 之 而 去, 引 发 阵 阵 质 疑 事 实 上, 学 者 退 休 官 员 之 所 以 担 任 银 行 独 董, 高 额 的 薪 水 必 然 是 一 部 分 原 因 众 所 周 知, 银 行 业 是 我 国 当 前 的 暴 利 行 业, 上 文 众 多 数 据 已 经 充 分 论 证 了 这 一 点 还 有 一 个 原 因 就 是, 学 者 退 休 官 员 出 任 银 行 董 事, 可 以 在 国 家 制 定 金 融 行 业 的 发 展 政 策 时, 游 说 监 管 机 构 制 定 利 于 银 行 的 政 策 如 此 这 般 循 环 下 去, 银 行 必 然 成 为 金 融 市 场 中 越 来 越 强 大 的 力 量, 而 这 将 会 阻 碍 我 国 资 本 市 场 的 发 展 和 完 善

21 2.2 中 国 金 融 结 构 存 在 的 问 题 当 前 我 国 正 处 于 发 展 方 式 转 变 的 关 键 时 期, 经 济 转 型 和 产 业 结 构 调 整 对 金 融 体 系 的 功 能 和 作 用 都 提 出 了 新 的 要 求, 我 国 金 融 结 构 必 须 顺 应 实 体 经 济 的 发 展 需 要, 发 挥 好 金 融 产 业 的 引 领 作 用, 不 断 提 高 资 源 配 置 的 效 率 和 水 平 改 革 开 放 以 来, 我 国 金 融 体 系 与 时 俱 进, 在 特 定 历 史 阶 段 下 发 挥 了 积 极 的 作 用, 有 力 地 支 持 了 我 国 向 市 场 经 济 体 制 的 过 渡 和 经 济 的 快 速 增 长 但 随 着 改 革 的 深 入 和 经 济 的 发 展, 这 一 金 融 结 构 已 经 不 再 适 应 当 前 的 发 展 需 要, 存 在 着 与 经 济 结 构 不 匹 配 创 新 支 持 能 力 不 足 资 源 配 置 效 率 不 高 金 融 功 能 发 挥 不 充 分 和 隐 含 潜 在 金 融 风 险 等 缺 陷, 已 成 为 服 务 产 业 结 构 调 整 和 升 级 的 短 板, 应 当 引 起 高 度 重 视 与 经 济 结 构 不 匹 配, 导 致 部 分 主 体 融 资 需 求 无 法 满 足 金 融 与 经 济 的 基 本 关 系 是, 经 济 决 定 金 融, 而 金 融 服 务 于 经 济 金 融 结 构 与 经 济 结 构 相 匹 配, 是 金 融 服 务 经 济 发 展 的 前 提 和 基 础, 否 则 金 融 功 能 的 发 挥 必 然 受 到 制 约 改 革 开 放 30 多 年 来, 我 国 的 经 济 结 构 有 了 很 大 调 整, 金 融 结 构 调 整 却 相 对 滞 后, 金 融 机 构 改 革 步 伐 相 对 较 慢 ; 同 时 金 融 结 构 演 进 过 程 中, 以 国 家 政 策 为 主 的 强 制 性 变 迁 起 着 主 导 作 用, 从 而 导 致 金 融 结 构 与 经 济 结 构 并 不 对 称 造 成 这 种 现 象 的 主 要 原 因 是 我 国 金 融 结 构 的 形 成 和 演 变 是 由 政 府 主 导 的, 而 不 是 由 各 经 济 主 体 的 市 场 需 求 决 定 的 改 革 开 放 以 来, 我 国 逐 步 建 立 和 完 善 了 社 会 主 义 市 场 经 济 体 制, 在 此 期 间, 非 公 有 制 经 济 取 得 了 迅 猛 发 展, 在 国 民 经 济 总 量 中 的 占 比 大 幅 提 高, 经 济 结 构 发 生 了 很 大 变 化 非 公 有 制 经 济 的 持 续 发 展 壮 大, 在 培 育 我 国 的 市 场 经 济 体 系 倒 逼 国 有 企 业 改 革 完 善 社 会 主 义 市 场 经 济 体 制 等 方 面 发 挥 了 重 要 的 推 动 作 用 与 此 同 时, 民 营 经 济 的 中 小 企 业 已 经 成 为 国 民 经 济 和 社 会 发 展 的 重 要 基 础, 其 范 围 涵 盖 了 国 民 经 济 的 主 要 行 业, 与 就 业 经 济 增 长 和 社 会 稳 定 息 息 相 关 ; 同 时 作 为 国 民 经 济 中 最 具 活 力 和 创 造 力 的 成 分, 在 推 动 经 济 转 型 技 术 进 步 和 产 业 升 级 中 发 挥 着 重 要 作 用 当 前, 非 公 有 制 经 济 已 经 成 为 我 国 经 济 发 展 科 技 创 新 改 革 开 放 的 生 力 军 和 扩 大 就 业 的 主 渠 道 在 我 国 的 经 济 结 构 发 生 重 大 调 整 的 同 时, 我 国 的 金 融 结 构 却 没 有 同 步 进 行 相 应 的 演 变 对 以 民 营 经 济 为 代 表 的 非 公 有 制 经 济 而 言, 内 源 融 资 更 适 合 其 发 展 初 期, 但 当 其 发 展 进 入 资

22 本 密 集 型 的 阶 段 之 后, 内 源 融 资 显 然 己 难 以 满 足 其 发 展 所 需 的 资 金 支 持, 迫 切 需 要 新 的 融 资 渠 道 金 融 需 求 越 来 越 多 地 产 生 于 非 公 有 制 经 济 和 市 场, 但 我 国 的 金 融 结 构 调 整 步 伐 相 对 较 慢 金 融 结 构 改 革 滞 后, 金 融 工 具 和 金 融 供 给 仍 主 要 由 国 有 部 门 垄 断 在 现 有 结 构 下, 金 融 机 构 和 金 融 市 场 仍 主 要 面 向 国 有 大 中 型 企 业 和 传 统 行 业 提 供 金 融 服 务, 广 大 中 小 企 业 获 得 的 金 融 资 源 严 重 不 足, 与 其 在 国 民 经 济 中 地 位 和 比 例 极 不 相 称 具 体 来 说, 主 要 体 现 在 以 下 两 个 方 面 ( 一 ) 金 融 机 构 方 面 在 我 国 当 前 的 金 融 结 构 中, 银 行 在 金 融 机 构 里 处 于 绝 对 主 导 地 位 但 我 国 现 行 的 银 行 体 系 还 不 能 满 足 中 小 企 业 等 在 内 的 多 层 次 市 场 主 体 的 金 融 服 务 需 求 首 先, 国 有 大 型 商 业 银 行 占 比 过 高 即 使 在 银 行 业 金 融 机 构 内 部, 各 类 银 行 机 构 的 资 产 份 额 也 明 显 失 衡, 五 大 国 有 商 业 银 行 占 比 过 高 虽 然 近 年 来 我 国 国 有 商 业 银 行 的 份 额 在 逐 渐 下 降, 中 小 商 业 银 行 开 始 兴 起, 并 有 不 断 扩 张 的 趋 势, 但 截 至 2013 年 底, 五 大 国 有 银 行 的 总 资 产 占 银 行 业 资 产 总 额 比 例 仍 高 达 43.09% 在 国 家 的 金 融 纵 向 控 制 下, 国 有 商 业 银 行 缺 乏 项 目 选 择 的 自 主 性, 并 且 具 有 大 城 市 大 企 业 和 大 项 目 的 三 大 偏 好, 倾 向 于 将 绝 大 部 分 贷 款 投 向 国 有 企 业 因 此 信 贷 分 配 主 要 根 据 企 业 的 所 有 制 结 构 以 及 规 模 标 准, 而 不 完 全 根 据 企 业 业 绩 的 优 劣 为 标 准 这 就 弱 化 了 金 融 中 介 机 构 融 通 资 金 的 能 力, 使 银 行 不 能 充 分 发 挥 资 金 的 优 化 配 置 功 能, 降 低 社 会 资 金 的 利 用 效 率 其 次, 中 小 金 融 机 构 发 展 不 足 随 着 改 革 的 推 进 和 深 化, 公 有 制 经 济 在 保 持 主 体 地 位 的 同 时, 其 在 国 民 经 济 中 所 占 比 重 适 当 下 降 ; 非 公 有 制 经 济 和 中 小 企 业 则 取 得 了 较 大 发 展, 催 生 了 大 量 的 金 融 服 务 需 求, 客 观 上 要 求 金 融 系 统 内 具 有 相 当 数 量 的 中 小 型 金 融 机 构 但 在 当 前 的 金 融 结 构 中, 仍 以 大 型 国 有 金 融 机 构 为 主, 其 占 比 和 市 场 集 中 度 均 偏 高 ; 而 中 小 型 金 融 机 构 发 展 缓 慢, 有 限 的 数 量 与 庞 大 的 中 小 企 业 极 不 协 调, 进 而 导 致 中 小 企 业 融 资 困 难, 资 金 需 求 缺 口 较 大 ; 与 此 同 时, 为 中 小 企 业 贷 款 进 行 担 保 和 保 险 的 机 构 也 严 重 不 足, 这 也 限 制 了 中 小 企 业 的 融 资 渠 道 的 拓 展 和 融 资 能 力 的 提 升 第 三, 民 间 金 融 发 展 受 限 我 国 对 金 融 行 业 实 行 严 格 的 准 入 限 制, 对 于 民 间 资 本 而 言, 进 入 壁 垒 较 高, 开 放 程 度 不 足 因 此, 虽 然 民 间 金 融 与 中 小 企 业 最 为 契 合, 但 只 能 长 期 处 于 地 下 运 作 状 态, 游 走 于 法 律 和 监 管 边 缘 的 灰 色 地 带 虽 然 近 年 来 我 国 大 力 发 展 新 型 农 村 金 融 机 构 和 小 额 信 贷 公 司, 将 一 部 分 地 下 民 间 金 融 纳 入 正 规 金 融 监 管 的 轨 道, 但 数 量 和 规 模 均 较 为 有 限, 难 以 满 足 广 大 中 小 企 业 的 融 资 需 求 综 上 所 述, 从 金 融 机 构 特 别 是 银 行 机 构 的 角 度 来 看, 我 国 高 度 集 中 的 银 行 体 系 和 高 度 分

23 散的企业体系之间存在着严重的结构不匹配 银行信贷资源分配的重点依然是国有经济和国 有大型企业 非公有制经济得到的金融支持与其地位和贡献并不相称 特别是中小企业融资 难已成为制约我国经济健康发展的重要因素 二 金融市场方面 与银行业金融机构类似 我国当前的资本市场结构同样也难以满足中小企业的融资需 求 市场准入门槛较高 中小企业融资受到诸多限制 第一 股票市场融资结构不合理 我国股票市场成立之初 一个重要功能就是为国有企 业的改革和发展筹集资金 因此早期的上市公司大多为国营企业改制而来 并且市场的行政 干预色彩浓厚 如在股票发行中 区域切块管理和配额限制长期存在 这一历史因素决定了 我国股票市场的主板市场融资对象以国有企业为主 虽然之后陆续开办了中小板和创业板市 场 专门为中小企业提供支持 但其规模与主板相比极为有限 截至 2013 年底 主板市值 占比高达 78.15% 中小板和创业板市值占比分别仅为 15.54%和 6.31% 图 ~ 2013 年主板 中小板和创业板的市值 图 年底主板 中小板和创业板的市值占比

24 第 二, 债 券 市 场 融 资 结 构 不 合 理 在 当 前 我 国 的 债 券 市 场 中, 国 债 政 策 性 金 融 债 和 中 央 银 行 票 据 占 据 了 市 场 较 大 比 重, 公 司 债 和 企 业 债 等 占 比 较 低, 且 大 部 分 发 行 对 象 为 国 有 大 中 型 企 业, 非 公 有 制 经 济 的 中 小 企 业 在 债 券 市 场 获 得 的 融 资 支 持 极 为 有 限 从 上 述 分 析 可 以 看 出, 由 于 我 国 金 融 结 构 的 调 整 滞 后, 已 经 与 经 济 结 构 现 实 不 相 适 应, 造 成 了 金 融 资 源 的 结 构 性 错 配, 大 量 高 效 的 经 济 活 动 得 不 到 融 资 支 持, 降 低 了 金 融 系 统 的 资 源 配 置 效 率 广 大 的 中 小 企 业 是 第 三 产 业 的 主 力 军, 在 创 造 就 业 提 高 居 民 收 入 和 向 消 费 经 济 转 型 中 发 挥 着 重 要 作 用 ; 同 时, 由 于 其 机 制 灵 活 对 市 场 反 映 灵 敏, 又 是 进 行 技 术 创 新 促 进 产 业 升 级 的 生 力 军 中 小 企 业 作 为 我 国 经 济 的 基 本 细 胞, 如 其 融 资 需 求 得 不 到 充 分 满 足, 经 常 处 于 缺 血 状 态, 将 严 重 制 约 我 国 经 济 转 型 和 产 业 结 构 调 整 的 进 程 金 融 市 场 占 比 偏 低, 导 致 金 融 系 统 创 新 支 持 能 力 不 足 我 国 经 济 转 型 和 产 业 结 构 调 整 的 一 个 重 要 方 面, 就 是 不 断 推 进 产 业 结 构 的 高 级 化, 培 育 和 发 展 高 技 术 含 量 高 附 加 值 的 高 新 技 术 产 业 和 战 略 新 兴 产 业, 通 过 优 化 产 业 结 构 技 术 构 成 提 升 产 业 结 构 技 术 层 次 不 断 创 造 新 的 比 较 优 势, 占 据 产 业 链 上 游 这 也 是 我 国 转 变 经 济 发 展 方 式, 实 现 由 外 需 驱 动 转 向 内 需 驱 动 由 投 资 主 导 转 向 创 新 主 导 的 重 要 抓 手 这 一 发 展 需 要 决 定 了 我 国 的 金 融 体 系 必 须 具 备 强 大 的 创 新 支 持 能 力, 能 够 为 产 业 结 构 的 高 级 化 调 整 提 供 有 效 的 金 融 服 务 而 当 前 我 国 以 银 行 为 主 导 的 的 金 融 结 构, 以 及 金 融 市 场 特 别 是 资 本 市 场 不 发 达 风 险 投 资 发 展 滞 后 的 现 实, 决 定 了 整 个 金 融 系 统 稳 健 有 余 进 取 不 足, 难 以 满 足 产 业 结 构 高 级 化 调 整 的 迫 切 需 求 ( 一 ) 商 业 银 行 支 持 技 术 创 新 存 在 一 定 局 限 性 我 国 以 商 业 银 行 为 主 体 的 金 融 结 构 体 系, 以 及 国 有 商 业 银 行 居 于 寡 头 垄 断 地 位 的 现 实, 决 定 了 现 有 金 融 体 系 对 于 企 业 技 术 创 新 的 支 持 能 力 不 足, 服 务 模 式 还 有 待 于 探 索 和 完 善 主 要 原 因 在 于 : 首 先, 国 内 大 型 商 业 银 行 传 统 上 以 大 中 型 国 企 和 大 型 基 础 设 施 建 设 项 目 为 主 要 服 务 对 象, 客 户 一 般 具 有 规 范 的 财 务 报 表 稳 定 的 发 展 前 景 和 现 金 流, 以 及 易 于 被 认 可 和 接 受 的 抵 质 押 物, 融 资 额 大, 单 位 成 本 较 低 而 科 技 型 小 微 企 业 一 般 具 有 轻 资 产 重 技 术 的 特 点, 成 立 时 间 较 短, 规 范 的 财 务 与 内 控 制 度 尚 未 健 全, 资 金 需 求 具 有 短 小 频 急 的 特 点, 较 难 得 到 传 统 商 业 银 行 的 认 可 和 资 金 支 持 其 次, 商 业 银 行 的 资 金 来 源 主 要 为 居 民 储 蓄, 低 风 险 资 金 来 源 决 定 了 商 业 银 行 稳 健 的 资

25 产 配 置 风 险 偏 好 而 一 项 技 术 在 没 有 进 入 商 业 推 广 应 用 成 熟 期 之 前, 其 未 来 发 展 不 确 定 性 较 大, 风 险 相 比 传 统 产 业 较 高, 融 资 还 款 现 金 流 的 稳 定 性 难 于 保 证, 导 致 商 业 银 行 难 以 提 供 融 资 支 持 第 三, 我 国 国 有 企 业 的 改 革 尚 未 完 全 结 束, 由 于 对 民 间 资 本 存 在 大 量 行 业 准 入 限 制 和 壁 垒, 大 型 国 有 企 业 在 许 多 一 般 竞 争 性 领 域 仍 处 于 垄 断 地 位, 能 够 稳 定 地 获 取 超 额 利 润, 市 场 竞 争 动 力 不 足, 技 术 创 新 意 识 薄 弱 而 脱 胎 于 计 划 经 济 体 制 的 国 有 银 行 和 国 有 企 业 之 间 存 在 着 千 丝 万 缕 的 联 系, 大 量 国 有 商 业 银 行 的 信 贷 资 源 配 置 于 国 有 企 业, 其 中 用 于 技 术 研 发 的 比 例 有 限, 也 是 制 约 当 前 我 国 商 业 银 行 支 持 技 术 创 新 和 进 步 推 动 经 济 转 型 和 产 业 结 构 升 级 的 局 限 因 素 之 一 相 对 而 言, 金 融 市 场 特 别 是 资 本 市 场 因 其 风 险 共 担 利 益 共 享 的 特 点, 容 易 组 织 动 员 资 源 从 事 创 新 创 业 活 动, 天 然 具 有 推 动 高 新 技 术 产 业 和 战 略 新 兴 产 业 发 展 的 优 势 从 全 球 范 围 来 看, 过 去 30 多 年 来, 计 算 机 互 联 网 通 讯 技 术 和 生 物 制 药 这 四 大 新 兴 产 业, 都 是 依 靠 资 本 市 场 的 培 育 和 推 动 迅 速 成 长 起 来 的 发 达 国 家 的 经 验 表 明, 资 本 市 场 在 推 动 国 家 经 济 转 型 和 战 略 新 兴 产 业 发 展 中, 起 到 了 不 可 替 代 的 关 键 性 作 用 以 美 国 为 例, 经 过 了 二 战 之 后 30 多 年 的 持 续 经 济 增 长, 其 经 济 陷 入 了 高 通 胀 和 增 长 乏 力 并 存 的 滞 胀 状 态, 传 统 的 经 济 政 策 手 段 均 对 其 束 手 无 策 但 在 之 后 的 80 年 代, 美 国 通 过 资 本 市 场 和 高 新 技 术 的 紧 密 结 合, 推 动 经 济 一 举 走 出 低 谷, 开 始 了 又 一 轮 的 持 续 增 长 直 至 今 日, 这 一 作 用 机 制 仍 在 有 效 地 发 挥 作 用, 并 成 功 地 孕 育 出 了 新 经 济, 培 育 了 一 批 如 微 软 和 谷 歌 这 样 的 世 界 级 企 业 而 资 本 市 场 与 高 科 技 的 紧 密 结 合, 正 是 支 撑 其 科 技 创 新 不 断 取 得 进 步 的 关 键 因 素 之 一 反 观 日 本 和 欧 洲, 其 经 济 基 础 和 技 术 发 展 水 平 均 具 有 较 好 基 础, 与 美 国 差 距 不 大, 但 在 新 兴 产 业 的 培 育 方 面 严 重 滞 后 于 美 国, 在 全 球 化 的 今 天 日 益 缺 乏 竞 争 力, 这 与 其 资 本 市 场 发 展 滞 后 有 着 很 大 的 关 系 通 过 对 美 国 欧 洲 和 日 本 这 三 大 经 济 体 经 济 转 型 和 产 业 调 整 的 成 败 对 比, 可 以 发 现 : 成 熟 有 效 的 金 融 市 场 体 系 对 于 市 场 化 的 高 效 资 源 配 置 方 式 具 有 极 其 重 要 的 影 响 次 贷 危 机 之 后, 出 于 经 济 复 苏 和 长 远 发 展 的 需 要, 全 球 战 略 性 新 兴 产 业 的 竞 争 进 入 了 一 个 全 新 阶 段, 成 为 国 与 国 之 间 争 夺 未 来 发 展 制 高 点 以 及 提 升 国 际 竞 争 力 的 焦 点 这 些 都 对 我 国 金 融 市 场, 特 别 是 资 本 市 场 的 发 展 提 出 了 新 的 更 高 的 要 求 我 国 亟 需 在 金 融 结 构 的 优 化 过 程 中, 大 力 促 进 金 融 市 场 的 发 展, 完 善 资 本 和 科 学 技 术 的 对 接 机 制, 充 分 发 挥 金 融 市 场 培 育 和 推 动 新 兴 产 业 成 长 的 作 用 ( 二 ) 我 国 金 融 市 场 在 支 持 技 术 创 新 方 面 存 在 的 不 足

26 我 国 金 融 市 场 在 支 持 技 术 创 新 方 面 存 在 严 重 的 不 足, 这 主 要 体 现 在 以 下 三 个 方 面 : (1) 金 融 结 构 不 均 衡, 金 融 市 场 占 比 偏 低 我 国 是 典 型 的 银 行 主 导 型 金 融 结 构 体 系, 导 致 在 金 融 整 体 结 构 上, 金 融 市 场 的 发 展 远 远 落 后 于 金 融 机 构, 间 接 融 资 和 直 接 融 资 发 展 不 平 衡, 间 接 融 资 比 重 较 高 近 年 来, 虽 然 直 接 融 资 和 间 接 融 资 在 存 量 和 增 量 上 已 经 基 本 达 到 均 衡, 但 政 府 债 券 和 金 融 机 构 在 直 接 融 资 中 的 比 重 较 高, 银 行 信 贷 仍 是 普 通 企 业 主 要 的 融 资 方 式 金 融 机 构 与 金 融 市 场 发 展 不 均 衡, 不 仅 导 致 金 融 风 险 高 度 集 中 于 商 业 银 行, 特 别 是 国 有 大 型 商 业 银 行, 从 而 增 加 了 整 个 金 融 体 系 的 脆 弱 性 ; 同 时 也 无 法 充 分 发 挥 资 本 市 场 在 优 化 资 源 配 置 促 进 技 术 创 新 和 应 用 推 动 产 业 重 组 与 转 型 升 级 等 方 面 的 积 极 作 用, 使 金 融 体 系 的 功 能 出 现 短 板, 无 法 适 应 经 济 转 型 时 期 我 国 实 体 经 济 发 展 的 需 要 (2) 资 本 市 场 支 持 产 业 调 整 的 作 用 发 挥 不 理 想 产 业 结 构 的 调 整 和 升 级 需 要 在 存 量 和 增 量 两 方 面 同 时 进 行 : 存 量 整 合 方 面, 需 要 对 钢 铁 化 工 和 汽 车 等 产 业 通 过 并 购 重 组 等 方 式 予 以 整 合 ; 增 量 调 整 方 面, 需 要 建 立 和 完 善 资 金 与 科 技 的 对 接 机 制, 培 育 和 推 动 战 略 性 新 兴 产 业 的 发 展 这 两 方 面 都 需 要 充 分 发 挥 强 大 高 效 的 资 本 市 场 的 作 用 与 美 国 等 发 达 国 家 相 比, 我 国 的 资 本 市 场 与 整 个 经 济 金 融 的 发 展 一 样, 还 不 够 成 熟, 上 市 公 司 的 行 业 结 构 也 不 够 合 理 到 目 前 为 止, 我 国 资 本 市 场 开 设 创 业 板, 支 持 了 一 大 批 高 新 技 术 企 业 发 行 上 市, 但 这 些 公 司 大 多 是 较 成 熟 的 企 业, 而 大 量 真 正 初 创 新 兴 业 态 新 商 业 模 式 的 企 业, 还 没 得 到 资 本 市 场 的 服 务, 说 明 科 技 创 新 与 资 本 市 场 的 对 接 机 制 还 不 够 理 想 创 业 板 被 戏 称 为 创 业 成 功 才 能 上 市 的 板 块, 明 显 违 背 了 板 块 设 置 的 本 意 (3) 风 险 投 资 不 够 发 达 我 国 风 险 投 资 的 发 展 起 步 于 上 个 世 纪 80 年 代,1985 年 成 立 的 中 国 新 技 术 创 业 投 资 公 司 是 我 国 第 一 家 具 有 官 方 性 质 的 风 险 投 资 公 司, 其 为 高 新 技 术 企 业 发 展 提 供 支 持 的 方 式 主 要 是 投 资 贷 款 租 赁 和 财 务 担 保 等 经 过 多 年 的 发 展, 我 国 的 风 险 投 资 业 于 2007 年 开 始 出 现 爆 发 式 增 长, 政 府 和 民 间 资 本 同 时 大 举 进 入, 合 伙 企 业 成 为 主 流 趋 势 据 贝 恩 公 司 与 中 国 欧 盟 商 会 发 布 私 募 股 权 基 金 对 中 国 经 济 和 社 会 的 影 响 2012 年 调 研 报 告 中 可 以 看 到, 中 国 的 私 募 股 权 投 资 从 2006 年 开 始 起 步, 与 当 年 达 到 73 亿 美 元 的 规 模 2009 年 经 历 金 融 危 机 带 来 低 潮 后 仅 达 到 86 亿, 而 通 过 2010 年 的 恢 复, 至 2011 年 创 出 新 高 实 现 投 资 161 亿 美 元 这 6 年 私 募 股 权 基 金 一 共 为 中 国 企 业 带 来 投 资 725 亿 美 元 经 过 多 年 的 持 续 发 展, 我 国 的 风 险 投 资 已 初 具 规 模, 并 培 育 和 扶 植 了 如 联 想 方 正 和 四

27 通 等 一 批 大 型 高 技 术 企 业 但 必 须 意 识 到, 我 国 的 风 险 投 资 还 处 于 发 展 的 初 期 阶 段, 没 有 在 真 正 意 义 上 形 成 一 个 产 业, 与 美 国 等 发 达 国 家 相 比, 还 没 有 成 为 高 新 技 术 企 业 发 展 的 主 要 融 资 渠 道, 发 展 和 完 善 的 空 间 依 然 很 大, 在 风 险 投 资 的 整 体 规 模 和 风 险 投 资 规 范 化 程 度 方 面 仍 有 待 提 升 金 融 结 构 失 衡, 存 在 一 系 列 风 险 隐 患 客 观 来 看, 我 国 当 前 高 度 集 中 于 国 有 商 业 银 行 的 金 融 结 构 是 一 种 较 为 脆 弱 的 金 融 结 构, 金 融 结 构 的 失 衡 导 致 金 融 系 统 存 在 一 系 列 风 险 隐 患, 如 果 不 及 时 通 过 金 融 结 构 的 优 化 加 以 防 范 和 化 解, 不 仅 不 能 发 挥 支 持 产 业 结 构 调 整 的 作 用, 反 而 会 因 金 融 风 险 的 爆 发 而 打 断 产 业 结 构 调 整 的 进 程, 甚 至 引 发 系 统 性 经 济 风 险 这 些 潜 在 的 风 险 隐 患 主 要 是 : ( 一 ) 金 融 系 统 集 中 度 风 险 过 高 我 国 是 典 型 的 银 行 主 导 型 金 融 结 构, 并 且 国 有 商 业 银 行 在 银 行 业 中 居 于 绝 对 主 导 地 位, 金 融 业 务 高 度 集 中 于 国 有 大 型 金 融 机 构, 地 方 性 中 小 金 融 机 构 比 例 上 升 缓 慢, 非 银 行 金 融 机 构 有 待 进 一 步 发 展, 这 与 过 去 高 度 集 中 的 计 划 经 济 有 关 我 国 金 融 体 系 集 中 度 很 高, 尤 其 是 银 行 体 系, 无 论 从 机 构 数 量 还 是 资 产 规 模 来 说 都 占 据 绝 对 的 主 导 地 位 银 行 间 市 场 也 是 我 国 金 融 产 品 交 易 的 主 要 平 台, 同 时 也 是 我 国 社 会 融 资 的 主 要 平 台 银 行 在 金 融 体 系 中 的 垄 断 地 位, 决 定 了 我 国 金 融 风 险 的 过 度 集 中, 从 而 导 致 金 融 体 系 存 在 较 大 的 系 统 性 风 险, 增 加 了 金 融 体 系 的 脆 弱 性 在 现 代 市 场 经 济 中, 金 融 体 系 处 于 资 源 配 置 中 枢, 涉 及 面 广, 具 有 系 统 性 和 全 局 性 影 响 金 融 结 构 的 失 衡, 不 仅 会 影 响 金 融 体 系 功 能 的 充 分 发 挥 和 资 源 配 置 效 率 的 提 高, 还 会 产 生 一 系 列 金 融 风 险 隐 患 因 此 必 须 对 金 融 结 构 风 险 过 度 集 中 导 致 的 金 融 风 险 高 度 重 视, 在 金 融 结 构 优 化 的 方 案 设 计 中 予 以 充 分 考 虑 ( 二 ) 存 在 金 融 风 险 财 政 化 隐 患 金 融 资 源 过 度 集 中 于 银 行 业 和 国 有 商 业 银 行 居 于 垄 断 地 位 的 现 实, 加 上 金 融 风 险 极 易 扩 散 至 整 个 经 济 体 系, 具 有 公 共 风 险 的 属 性, 导 致 我 国 潜 在 及 现 实 的 金 融 风 险 高 度 倾 向 于 由 政 府 财 政 买 单 进 行 化 解 这 在 我 国 经 济 体 制 由 计 划 经 济 向 市 场 经 济 转 轨 过 程 中 具 有 一 定 的 客 观 必 然 性, 但 随 着 社 会 主 义 市 场 经 济 体 制 的 逐 步 完 善, 其 负 面 影 响 不 容 小 觑, 亟 需 引 起 高 度 重 视 我 国 银 行 主 导 型 的 金 融 结 构 体 系 和 国 有 商 业 银 行 占 比 居 高 不 下, 再 加 上 转 轨 时 期 的 特 殊

28 政 策 安 排, 是 金 融 风 险 财 政 化 风 险 产 生 的 根 本 原 因 在 我 国 由 传 统 的 计 划 经 济 体 制 向 市 场 经 济 体 制 转 轨 期 间, 政 府 实 行 了 大 幅 度 的 减 税 让 利 措 施, 财 政 收 入 急 剧 下 降 但 与 此 同 时, 改 革 的 推 进 经 济 社 会 的 发 展 又 需 要 大 量 的 资 金 投 入, 并 提 供 稳 定 的 财 力 支 持 在 这 一 特 殊 背 景 下, 为 了 保 证 改 革 的 稳 步 推 进, 我 国 实 行 了 金 融 约 束 和 信 贷 资 金 财 政 化 的 策 略 一 方 面, 政 府 通 过 限 制 金 融 行 业 准 入 控 制 存 贷 款 利 率 水 平 等 措 施, 确 保 国 有 银 行 在 金 融 系 统 内 部 的 垄 断 和 主 导 地 位, 使 其 保 持 较 高 的 社 会 资 金 汲 取 能 力 ; 另 一 方 面, 国 有 商 业 银 行 根 据 政 府 的 安 排, 将 大 量 的 信 贷 资 金 依 据 改 革 和 发 展 的 需 要 投 向 了 指 定 的 领 域 和 对 象, 在 一 定 程 度 上 将 有 偿 性 质 的 信 贷 资 金 当 作 公 共 资 金 予 以 支 配, 金 融 资 源 实 际 上 承 担 了 相 当 一 部 分 财 政 资 金 的 职 能, 并 为 此 承 担 了 一 定 的 体 制 转 轨 成 本 据 统 计, 仅 自 上 世 纪 90 年 代 以 来, 国 有 银 行 发 放 的 指 令 性 贷 款 即 占 其 信 贷 总 额 约 1/3, 而 这 些 贷 款 的 利 用 效 率 和 偿 还 率 均 较 低, 并 在 最 终 形 成 了 大 量 的 不 良 资 产 应 当 说, 这 一 制 度 安 排 在 当 时 具 有 一 定 的 客 观 必 然 性 与 合 理 性, 为 转 轨 期 间 我 国 的 改 革 发 展 和 稳 定 做 出 了 应 有 的 贡 献, 也 是 我 国 渐 进 式 改 革 得 以 顺 利 推 进 的 一 个 重 要 保 证 但 由 此 导 致 的 金 融 功 能 和 信 贷 资 金 的 财 政 化 使 商 业 银 行 产 生 了 大 量 坏 账, 在 金 融 体 系 内 累 积 了 巨 大 的 风 险 为 了 避 免 金 融 风 险 的 爆 发 影 响 整 体 经 济 的 正 常 运 行, 财 政 最 终 不 得 不 介 入 对 金 融 系 统 不 良 资 产 的 处 置 和 对 问 题 机 构 的 救 援, 实 际 上 承 担 了 最 终 的 责 任 和 风 险, 并 在 支 付 巨 额 援 助 成 本 的 同 时, 加 剧 了 财 政 体 系 自 身 的 脆 弱 性 这 样, 金 融 功 能 的 财 政 化 反 过 来 又 导 致 了 金 融 风 险 的 财 政 化 此 外, 由 于 转 轨 期 间 市 场 机 制 还 不 完 善, 政 府 和 市 场 的 职 能 边 界 还 不 清 晰, 国 有 商 业 银 行 因 而 具 有 预 算 软 约 束 风 险 职 责 模 糊 逆 向 选 择 和 道 德 风 险 等 一 系 列 国 有 企 业 的 通 病, 客 观 上 滋 生 了 微 观 主 体 金 融 风 险 的 土 壤 ; 并 且 由 于 其 在 金 融 体 系 内 的 垄 断 地 位 又 具 有 了 宏 观 金 融 风 险 的 性 质, 最 终 不 得 不 由 财 政 介 入 化 解 改 革 开 放 以 来, 我 国 政 府 采 取 的 金 融 风 险 财 政 化 的 主 要 途 径 有 以 下 几 种 首 先, 中 央 财 政 直 接 对 国 有 商 业 银 行 风 险 化 解 提 供 大 量 资 金 支 持, 比 如 冲 销 国 有 商 业 银 行 的 呆 账, 发 行 债 券 补 充 银 行 资 本 金 等 其 次, 中 央 财 政 对 金 融 资 产 管 理 公 司 的 支 持 1999 年 起, 我 国 由 中 央 财 政 出 资, 先 后 成 立 了 信 达 华 融 长 城 和 东 方 四 家 资 产 管 理 公 司, 专 门 负 责 收 购 四 大 国 国 有 商 业 银 行 剥 离 的 不 良 资 产 第 三, 中 央 财 政 支 付 了 大 量 问 题 金 融 机 构 的 重 组 成 本 从 实 际 情 况 来 看, 在 我 国 市 场 经 济 体 制 逐 步 建 立 和 完 善 的 过 程 中, 绝 大 多 数 问 题 金 融 机 构 的 重 组 成 本 是 由 财 政 来 支 付 的 第 四, 中 央 财 政 提 供 各 种 直 接 或 间 接 的 补 偿, 比 如 一 些 被 关 闭 的 金 融 机 构, 其 所 承 担 的 外 债 多 作 为 主 权 债 务, 由 中 央 财 政 负 责 代 为 偿 还 第 五, 财 政 支 付 中 央 银 行 再 贷 款 的 最 终 损 失 在 问 题 金 融 机 构 的 危 机 化 解 和 重 组 过 程 中, 中 国 人 民 银 行 作 为 中

29 央 银 行 常 常 会 提 供 再 贷 款 支 持, 而 这 些 再 贷 款 资 金 的 最 终 损 失, 一 般 均 由 中 央 财 政 进 行 买 单 金 融 风 险 财 政 化 虽 然 暂 时 解 决 了 我 国 经 济 发 展 过 程 中 遇 到 的 很 多 问 题, 但 也 由 此 引 发 了 一 系 列 的 隐 患, 主 要 有 以 下 几 点 : 第 一, 提 高 了 财 政 系 统 的 风 险 和 脆 弱 性 由 于 政 府 的 潜 在 债 务 是 客 观 存 在 的, 因 而 内 生 了 财 政 系 统 本 身 的 脆 弱 性 如 果 各 种 预 期 之 外 的 因 素 导 致 政 府 收 支 严 重 失 衡, 就 会 引 起 财 政 状 况 恶 化, 提 高 财 政 系 统 的 脆 弱 性, 并 酿 成 财 政 风 险, 导 致 政 府 的 财 政 政 策 目 标 难 以 实 现 由 于 我 国 金 融 资 源 过 度 集 中 于 银 行 业, 而 国 有 商 业 银 行 又 居 于 垄 断 地 位, 因 此 金 融 风 险 容 易 导 致 各 种 隐 性 和 潜 在 的 债 务 转 移 至 财 政 承 担, 进 而 打 破 财 政 预 算 平 衡, 导 致 政 府 财 政 收 支 状 况 恶 化 第 二, 道 德 风 险 难 以 根 除 政 府 和 国 有 银 行 之 间 事 实 上 是 一 种 委 托 代 理 关 系, 但 由 于 委 托 代 理 的 链 条 过 长, 双 方 信 息 不 对 称, 再 加 上 考 核 和 监 督 机 制 还 不 尽 完 善, 容 易 导 致 国 有 金 融 机 构 的 管 理 人 员 为 追 求 自 身 利 益 而 牺 牲 国 家 利 益 的 行 为 同 时 问 题 金 融 机 构 多 由 中 央 财 政 或 地 方 财 政 进 行 救 助 以 至 兜 底, 一 定 程 度 上 也 助 长 了 部 分 金 融 机 构 人 员 的 负 面 预 期, 成 为 其 败 德 行 为 滋 生 的 土 壤 第 三, 侵 蚀 全 社 会 成 员 的 福 利 因 金 融 风 险 财 政 化 导 致 的 财 政 支 出 属 于 预 算 外 的 额 外 支 出, 当 该 金 融 风 险 属 人 为 因 素 造 成 时, 由 于 财 政 支 出 成 本 大 部 分 来 源 于 全 体 社 会 成 员 的 税 收, 对 于 绝 大 多 数 的 非 责 任 人 来 说, 不 仅 带 来 不 必 要 的 福 利 损 失, 而 且 显 失 公 平 ; 即 使 金 融 风 险 因 体 制 因 素 或 市 场 因 素 而 产 生, 由 于 金 融 结 构 的 不 合 理 导 致 财 政 支 付 了 过 度 的 救 助 成 本, 也 额 外 侵 蚀 了 社 会 成 员 应 有 的 福 利 ( 三 ) 影 子 银 行 规 模 膨 胀 影 子 银 行 的 概 念 最 早 在 2007 年 提 出, 是 指 那 些 有 银 行 之 实 却 无 银 行 之 名 的 非 银 行 机 构, 该 类 机 构 具 有 如 下 基 本 特 征 : 一 是 资 金 来 源 受 市 场 流 动 性 影 响 较 大 ; 二 是 由 于 其 负 债 不 是 存 款, 不 受 针 对 存 款 货 币 机 构 的 严 格 监 管 ; 三 是 由 于 其 受 监 管 较 少, 杠 杆 率 较 高 因 此, 影 子 银 行 具 有 和 商 业 银 行 类 似 的 融 资 贷 款 中 介 功 能, 却 游 离 于 货 币 当 局 的 传 统 货 币 政 策 监 管 之 外 欧 美 发 达 国 家 的 影 子 银 行 一 般 指 在 银 行 体 系 外 从 事 放 款 接 受 抵 押 通 过 杠 杆 操 作 持 有 大 量 证 券 等 活 动 的 非 银 行 机 构, 包 括 投 资 银 行 对 冲 基 金 结 构 性 投 资 工 具 等 其 本 质 是 以 信 贷 资 产 证 券 化 开 发 复 杂 金 融 衍 生 工 具 等 多 种 方 式 行 使 传 统 银 行 的 功 能, 采 用 与 传 统 银 行 不 同 的 组 织 形 式 资 金 来 源 和 运 作 模 式 来 解 决 社 会 资 金 供 求 之 间 的 不 平 衡, 主 要 服 务 于 虚 拟 经 济, 解 决 的 是 虚 拟 经 济 金 融 供 给 效 率

30 与 国 外 有 所 不 同, 我 国 的 影 子 银 行 通 常 采 用 与 传 统 银 行 类 似 的 组 织 形 式 资 金 来 源 和 运 作 模 式 来 实 现 其 融 资 功 能, 对 应 的 商 业 银 行 的 融 资 和 股 权 资 本 融 资 职 能, 主 要 服 务 于 实 体 经 济, 解 决 实 体 经 济 金 融 供 给 效 率 问 题 目 前 国 内 的 影 子 银 行 主 要 分 为 两 块 : 一 是 商 业 银 行 销 售 的 理 财 产 品 以 及 各 类 非 银 行 金 融 机 构 销 售 的 类 信 贷 类 产 品, 如 信 托 公 司 销 售 的 信 托 产 品 二 是 以 民 间 高 利 贷 为 代 表 的 民 间 金 融 体 系, 根 据 其 存 在 方 式 及 风 险 性 质 又 可 大 体 分 为 直 接 型 民 间 金 融 活 动 和 中 介 型 民 间 金 融 活 动 两 类 (1) 影 子 银 行 产 生 的 原 因 影 子 银 行 的 产 生 有 深 刻 的 经 济 原 因, 从 金 融 结 构 角 度 分 析, 主 要 有 两 点 : 第 一, 以 国 有 银 行 主 导 的 金 融 结 构 与 社 会 多 元 化 的 资 金 需 求 不 相 适 应 改 革 开 放 以 来, 我 国 的 企 业 体 系 高 度 分 散, 中 小 企 业 占 全 国 企 业 的 90% 以 上, 而 我 国 的 金 融 体 系 却 高 度 集 中, 国 有 大 中 型 银 行 配 置 了 大 部 分 信 贷 资 源 由 于 大 型 国 有 企 业 有 国 家 信 用 作 为 后 盾, 在 正 规 金 融 借 贷 领 域 拥 有 天 然 优 势 根 据 2011 年 国 家 统 计 局 抽 样 调 查 的 3.8 万 家 小 型 微 型 工 业 企 业 经 营 状 况 显 示, 仅 有 15.5% 的 小 型 微 型 企 业 能 够 获 得 银 行 贷 款 金 融 体 系 与 企 业 体 系 的 不 匹 配 使 大 量 银 行 存 款 和 民 间 资 本 不 能 进 入 实 体 经 济, 不 能 惠 及 中 小 企 业 正 规 金 融 体 系 难 以 满 足 市 场 资 金 需 求 金 融 监 管 和 准 入 门 槛 过 高 等 因 素 导 致 了 影 子 银 行 的 产 生 和 兴 起 第 二, 金 融 约 束 战 略 下 的 利 率 管 制 非 市 场 化 的 利 率 形 成 机 制 扭 曲 了 金 融 资 产 的 价 格, 导 致 实 际 利 率 偏 低 由 于 通 货 膨 胀 水 平 较 高, 投 资 渠 道 有 限, 负 利 率 对 银 行 存 款 产 生 挤 出 效 应, 部 分 潜 在 的 资 金 供 给 者 寻 求 投 资 渠 道 谋 求 资 产 保 值, 从 而 刺 激 企 业 或 个 人 将 资 金 投 入 到 民 间 借 贷 市 场 (2) 影 子 银 行 导 致 的 金 融 风 险 客 观 地 说, 我 国 的 影 子 银 行 体 系 在 一 定 程 度 上 对 正 规 金 融 体 系 形 成 了 有 益 的 补 充, 对 于 缓 解 中 小 企 业 融 资 难 问 题 起 到 了 一 定 作 用, 支 持 了 中 小 企 业 经 济 的 发 展 但 巨 大 体 量 的 信 贷 规 模 游 离 于 金 融 监 管 之 外, 除 了 规 避 调 控 政 策, 使 宏 观 调 控 效 果 大 打 折 扣 之 外, 还 易 引 发 如 下 风 险 : 第 一, 系 统 性 风 险 影 子 银 行 擅 长 高 杠 杆 操 作, 不 需 要 留 存 准 备 金, 可 以 使 用 很 高 的 杠 杆 率 一 旦 出 现 流 动 性 紧 缩, 去 杠 杆 化 的 过 程 就 会 将 影 子 银 行 拖 下 深 渊, 放 大 系 统 风 险 而 影 子 银 行 体 系 本 身 对 信 息 流 动 性 需 求 和 资 产 价 格 波 动 的 敏 感 性 更 强 且 不 透 明, 因 此 金 融 市 场 发 生 危 机 时, 影 子 银 行 体 系 会 首 先 受 到 冲 击 由 于 影 子 银 行 内 生 脆 弱 性, 更 加 容 易 形 成 系 统 性 风 险 特 别 是 规 模 庞 大 的 民 间 借 贷, 容 易 陷 入 借 新 还 旧 越 滚 越 大 的 恶 性 循 环, 一 旦 资 金 链 断 裂, 就 会 面 临 巨 额 资 金 无 法 收 回 的 局 面 在 高 民 间 利 率 的 情 况 下, 民 间 借 贷 市 场 极 易

31 形 成 泡 沫, 只 有 在 利 率 不 断 上 升 的 预 期 下 才 能 保 持 平 衡, 而 一 旦 平 衡 被 打 破, 民 间 信 贷 风 险 随 即 爆 发 第 二, 资 产 负 债 双 重 表 外 化 风 险 贷 款 业 务 及 票 据 业 务 均 属 于 资 产 业 务, 借 助 委 托 贷 款 银 信 利 差 等 途 径, 可 使 银 行 资 产 实 现 表 外 化 ; 而 存 款 出 逃 到 理 财, 是 银 行 负 债 的 表 外 化 双 重 表 外 业 务 的 扩 张, 脱 离 了 监 管 者 的 监 管 范 围, 一 旦 表 外 贷 款 无 法 偿 还, 银 行 为 避 免 声 誉 上 的 损 失, 只 能 动 用 表 内 贷 款 偿 还 理 财 资 金, 表 外 风 险 可 能 转 嫁 到 表 内 通 过 上 述 分 析 可 以 看 出, 当 前 我 国 金 融 结 构 的 失 衡 导 致 了 一 系 列 金 融 风 险 和 隐 患, 必 须 采 取 有 针 对 性 的 措 施, 通 过 金 融 结 构 的 优 化 来 防 范 和 化 解 这 些 金 融 风 险 这 是 金 融 体 系 稳 健 运 行 和 金 融 功 能 充 分 发 挥 的 前 提, 也 是 金 融 支 持 产 业 结 构 调 整 服 务 发 展 方 式 转 型 的 基 础 在 接 下 来 的 章 节 中, 我 们 将 从 银 行 业 和 资 本 市 场 两 个 角 度 出 发, 针 对 我 国 金 融 结 构 出 现 的 问 题, 通 过 对 当 前 具 体 形 势 的 分 析, 提 出 针 对 性 的 建 议 第 3 章 中 国 资 本 市 场 的 监 管 政 策 环 境 近 年 来, 随 着 金 融 国 际 化 自 由 化 的 发 展, 美 国 废 除 格 拉 斯 斯 蒂 格 尔 法 案 并 通 过 了 金 融 服 务 现 代 化 法 案 根 据 这 两 个 事 件 的 背 景 理 由 和 主 要 内 容, 本 节 分 析 了 其 背 后 蕴 含 的 监 管 逻 辑 和 实 质 上 发 挥 影 响 的 方 面, 同 时 也 对 我 国 资 本 市 场 的 发 展 提 供 一 定 的 经 验 教 训 我 国 资 本 市 场 由 于 建 立 时 间 较 晚, 许 多 方 面 存 在 制 度 不 健 全 监 管 效 果 不 佳 的 问 题, 突 出 表 现 在 银 行 和 资 本 市 场 的 相 互 竞 争 关 系 上, 该 问 题 是 当 前 我 国 资 本 市 场 和 银 行 业 金 融 业 发 展 必 须 要 面 对 的 环 节 本 章 接 下 来 以 债 券 市 场 为 例, 分 析 了 我 国 债 券 市 场 存 在 的 监 管 竞 争 现 象, 并 就 进 一 步 发 展 债 券 市 场 提 出 了 合 理 的 政 策 性 建 议 3.1 银 行 与 资 本 市 场 的 博 弈 : 美 国 的 经 验 美 国 资 本 市 场 监 管 政 策 发 展 历 史 ( 一 ) 美 国 早 期 的 投 资 银 行 业 (1925 年 之 前 ) 投 资 银 行 承 销 业 务 的 核 心 是 扮 演 发 行 人 和 投 资 人 之 间 的 中 介, 使 发 行 人 能 获 得 资 本, 同

32 时 投 资 者 可 以 实 现 保 值 增 值 承 销 业 务 对 于 美 国 的 建 立 和 发 展 至 关 重 要, 并 且 在 美 国 革 命 后 的 那 段 时 间 里 迅 速 发 展 现 代 投 资 银 行 的 前 身 被 称 为 贷 款 合 约 商, 其 任 务 就 是 保 证 发 行 人 的 证 券 能 够 成 功 发 行, 并 将 其 出 售 给 投 资 者, 以 期 获 得 利 润 在 美 国 建 国 初 期 的 工 业 大 扩 张 中, 以 投 资 银 行 为 主 导 的 证 券 发 行 与 承 销 业 务, 为 新 技 术 的 大 规 模 使 用 供 给 了 源 源 不 断 的 资 金, 满 足 了 大 型 工 业 建 设 巨 大 的 资 金 需 求, 为 需 要 资 本 的 企 业 和 想 要 创 造 财 富 的 个 人 之 间 搭 起 桥 梁 工 业 的 发 展 催 生 了 一 批 实 业 家 和 银 行 家 在 此 期 间, 证 券 发 行 和 承 销 业 务 处 于 监 管 的 真 空 地 带, 并 且 可 以 自 由 地 改 变 市 场 力 量 1879 ~ 1893 年, 美 国 铁 路 里 程 翻 了 3 倍, 铁 路 债 券 和 股 票 的 融 资 规 模 从 48 亿 美 元 上 升 到 99 亿 美 元 与 此 同 时, 其 他 工 业 的 发 展 也 使 得 拥 有 有 限 资 源 的 家 族 企 业 通 过 合 作 来 获 取 更 多 资 本, 这 促 进 了 投 资 银 行 业 务 数 量 的 持 续 增 长 投 资 银 行 业 在 1890 ~ 1925 年 进 一 步 扩 张 当 时, 美 国 并 没 有 要 求 商 业 银 行 与 投 资 银 行 业 务 分 离 在 此 期 间, 传 统 银 行 业 务 和 投 资 银 行 业 务 基 本 由 JP 摩 根 库 恩 - 洛 布 布 朗 兄 弟 和 基 德 - 皮 博 迪 等 几 个 银 行 业 的 寡 头 垄 断 1926 ~ 1929 年, 越 来 越 多 的 企 业 喜 欢 权 益 融 资 而 非 债 务 融 资, 股 票 市 场 快 速 发 展, 股 票 发 行 额 从 6 亿 美 元 剧 增 到 44 亿 美 元, 而 债 券 发 行 有 所 减 少 在 建 国 初 期 大 型 工 业 化 建 设 蓬 勃 发 展 的 时 期, 产 业 对 巨 额 资 本 的 需 求 是 以 存 贷 款 为 主 的 传 统 银 行 业 务 所 远 不 能 满 足 的, 此 时 以 权 益 融 资 为 代 表 的 资 本 市 场 基 本 上 承 担 了 经 济 发 展 中 的 大 部 分 重 要 角 色, 尽 最 大 可 能 将 社 会 闲 置 资 金 聚 集 起 来, 方 便 进 行 高 风 险 的 投 资 活 动 这 确 保 了 美 国 经 济 在 这 一 时 期 的 高 速 增 长 ( 二 )1929 年 大 崩 盘 和 随 之 而 来 的 经 济 萧 条 ( 年 ) 20 世 纪 前 30 年 的 资 本 市 场 环 境 可 以 描 述 为 : 监 管 缺 乏 证 券 需 求 旺 盛 竞 争 激 烈, 这 种 环 境 导 致 银 行 内 部 控 制 薄 弱 为 了 保 持 交 易 量 账 面 数 字 以 及 身 为 品 牌 银 行 的 声 誉, 综 合 性 大 银 行 大 量 将 低 风 险 筹 集 来 的 存 款 用 于 购 买 投 资 银 行 部 刚 发 行 出 来 的 证 券, 以 保 证 承 销 业 务 这 种 做 法 表 面 上 看 是 投 行 业 务 和 存 贷 款 业 务 混 合 经 营 带 来 的 便 利 性, 资 金 与 项 目 的 匹 配 发 生 在 机 构 内 部, 大 大 提 高 了 效 率, 也 在 最 大 的 范 围 内 撮 合 了 交 易 但 是 当 市 场 出 现 不 稳 定 因 素 时, 银 行 将 面 临 证 券 贬 值 和 存 款 挤 兑 的 双 重 压 力, 而 这 种 叠 加 的 压 力 会 使 得 在 脆 弱 的 存 款 准 备 金 制 度 下 放 松 警 惕 的 大 批 银 行 迅 速 倒 闭 而 这 正 是 伴 随 着 1929 年 股 市 大 崩 盘 而 发 生 的 银 行 业 的 毁 灭 性 事 件 的 描 述 1929 年 之 前 的 二 十 年, 美 国 见 证 了 工 业 化 建 设 驱 动 下 倚 靠 资 本 市 场 实 现 的 经 济 飞 速 发 展 的 奇 迹, 这 在 历 史 上 被 称 为 咆 哮 的 二 十 年 代 在 繁 荣 的 股 票 市 场 教 育 下, 人 们 已 经 完 全 忘 记 了 资 本 市 场 可 能 伴 随 的 风 险, 以 及 制 度 和 监 管 上 明 显 的 松 弛 和 漏 洞, 人 们 已 经 普 遍 不 理

33 会 投 机 买 卖 的 风 险 1929 年 10 月 末, 从 股 票 市 场 价 格 狂 泄 开 始, 美 国 经 济 进 入 了 30 年 代 大 危 机 大 批 企 业 破 产, 银 行 倒 闭, 工 业 生 产 持 续 3 年 下 降 到 1932 年, 全 国 工 业 生 产 指 数 比 危 机 前 的 1929 年 下 降 了 47. 3%, 工 业 生 产 下 降 了 55.6% 其 中 钢 铁 生 产 下 降 了 近 80%, 汽 车 业 下 降 95%, 破 产 的 企 业 达 13 万 多 家 国 民 生 产 总 值 从 1929 年 的 1038 亿 美 元 下 降 至 1933 年 的 558 亿 美 元, 同 期 国 民 收 入 从 874 亿 美 元 下 降 至 396 亿 美 元, 降 幅 达 54.7% 1933 年 全 国 失 业 人 数 1280 万 人, 占 当 时 美 国 劳 动 总 人 口 的 24.8% 工 业 建 筑 投 资 在 危 机 的 头 三 年 中 从 9.49 亿 美 元 降 为 0.74 亿 美 元 由 于 公 众 已 对 银 行 失 去 了 信 任, 挤 兑 风 潮 席 卷 全 国 1932 年 间, 由 于 付 不 出 现 金 而 倒 闭 的 银 行 已 超 过 1400 家 进 入 1933 年 后, 情 况 变 得 更 糟 从 2 月 中 旬 开 始, 密 歇 根 路 易 斯 安 娜 马 里 兰 纽 约 宾 夕 法 尼 亚 新 泽 西 马 萨 诸 塞 伊 利 诺 伊 等 州 相 继 宣 布 银 行 休 假 或 关 闭, 印 地 安 纳 阿 肯 色 俄 亥 俄 等 州 则 立 法 限 制 资 金 的 抽 逃, 还 有 一 些 州 则 允 许 银 行 在 不 接 受 破 产 管 理 的 情 况 下 自 行 调 整 银 行 的 负 债 到 3 月 4 日, 除 哥 伦 比 亚 特 区 外, 全 国 有 23 个 州 停 止 了 银 行 的 支 付 或 仅 允 许 银 行 在 特 殊 的 管 理 下 进 行 营 业 ( 三 ) 格 拉 斯 - 斯 蒂 格 尔 法 案 (1933 年 ) 在 该 法 案 之 前, 对 于 银 行 的 业 务 安 排, 并 没 有 要 求 承 销 投 资 和 储 蓄 业 务 分 离 银 行 可 以 通 过 ( 也 的 确 是 这 么 做 的 ) 活 期 存 款 账 户 获 得 资 金, 投 资 于 其 承 销 的 证 券 在 这 种 情 况 下, 储 蓄 者 的 资 产 安 全 受 到 质 疑, 尤 其 是 在 没 有 联 邦 存 款 保 险 的 情 况 下 正 因 为 这 种 极 大 削 弱 银 行 抗 风 险 能 力 的 普 遍 做 法 存 在, 才 导 致 在 1929 年 股 市 崩 盘 时, 整 个 银 行 业 受 到 牵 连, 超 过 家 银 行 倒 闭 或 者 合 并,1929 年 存 在 的 银 行 有 1/4 到 了 1934 年 已 不 复 存 在 法 案 的 影 响 主 要 体 现 在 以 下 四 个 方 面 : (1) 商 业 银 行 和 投 资 银 行 的 分 离 在 此 之 前, 商 业 银 行 和 私 人 银 行 类 似, 都 接 受 存 款, 且 从 事 投 资 银 行 业 务 格 拉 斯 - 斯 蒂 格 尔 法 案 通 过 之 后, 商 业 银 行 可 以 从 事 的 投 资 银 行 业 务 减 少 了, 承 销 能 力 也 受 到 严 格 限 制 商 业 银 行 只 允 许 承 销 债 券 和 代 理 市 州 联 邦 政 府 的 证 券 发 行 那 些 选 择 商 业 银 行 业 务 的 机 构 要 分 离 投 资 银 行 业 务 或 大 幅 裁 员 ( 例 如,JP 摩 根 1935 年 决 定 从 事 商 业 银 行 业 务, 并 将 其 投 资 银 行 业 务 分 离 成 立 类 摩 根 士 坦 利 ) 另 外, 商 业 银 行 在 证 券 交 易 方 面 的 利 润 被 限 制 在 10% 以 内, 但 不 包 括 承 销 政 府 债 券 的 利 润 该 法 案 对 投 资 银 行 业 有 重 要 影 响, 要 求 投 资 改 变 业 务 操 作 和 结 构, 改 变 分 销 和 承 销 证 券 过 程, 切 断 承 销 新 证 券 的 关 键 资 金 来 源 (2) 私 人 银 行 分 离 为 储 蓄 和 投 资 银 行

34 在 法 案 之 前, 私 人 银 行 既 可 以 接 受 存 款, 又 可 以 从 事 投 资 银 行 业 务 这 个 法 案 要 求 私 人 银 行 只 能 选 择 成 为 私 人 储 蓄 银 行 或 投 资 银 行 的 一 种 (3) 联 邦 存 款 保 险 公 司 为 确 保 在 银 行 违 约 时 存 款 人 的 资 产 不 受 损 失, 将 保 险 金 的 额 度 从 2500 美 元 提 高 到 美 元, 并 因 此 而 成 立 了 联 邦 存 款 保 险 公 司 (4) 证 券 机 构 与 商 业 银 行 的 董 事 和 高 管 分 离 法 案 规 定, 证 券 投 资 相 关 机 构 的 合 伙 人 和 高 管 不 能 担 任 商 业 银 行 的 董 事 和 高 管 ( 四 )20 世 纪 30 年 代 至 20 世 纪 80 年 代 这 一 段 时 期 的 银 行 业 和 证 券 业 的 竞 争 业 态 逐 渐 呈 现 以 下 四 个 特 征 : (1) 通 货 膨 胀 导 致 了 存 款 机 构 的 资 金 脱 媒 危 机 美 国 经 济 经 历 了 战 后 较 长 一 段 时 期 的 高 速 增 长 后, 在 70 年 代 末 逐 渐 陷 入 了 滞 胀 的 泥 潭 1970 年 至 1979 年 美 国 消 费 物 价 指 数 上 涨 了 90.2%, 年 均 上 涨 率 为 7.4%, 其 中 在 1974 年 和 1979 年 还 曾 经 分 别 达 到 了 10.96% 和 13.3%, 这 是 自 二 次 大 战 后 从 未 创 下 地 新 高 长 期 的 高 通 货 膨 胀 率 刺 激 了 市 场 利 率 的 攀 升, 并 且 拉 大 了 它 与 受 到 管 制 的 存 款 机 构 利 率 之 间 的 差 距 于 是 削 弱 了 银 行 等 存 款 机 构 吸 收 存 款 的 能 力, 导 致 了 新 形 式 的 货 币 信 用 危 机 资 金 脱 媒 危 机 所 谓 资 金 脱 媒 是 指 当 市 场 利 率 明 显 高 于 银 行 存 款 利 率 最 高 限 时, 存 款 者 发 现 直 接 购 买 国 库 券 商 业 票 据 或 公 司 债 券 等 能 获 得 更 高 的 收 益, 于 是 从 银 行 等 机 构 把 受 存 款 利 率 限 制 的 存 款 提 走, 转 而 投 向 证 券 市 场 购 买 不 受 管 制 利 率 限 制 的 票 据 或 证 券, 从 而 使 存 款 机 构 的 存 款 大 量 流 失 信 用 收 缩 亏 损, 甚 至 倒 闭 的 现 象 (2) 金 融 机 构 之 间 的 竞 争 逐 渐 突 破 了 传 统 的 分 业 经 营 限 制 一 方 面 是 商 业 银 行 为 逃 避 利 率 管 制 增 强 吸 收 存 款 能 力 不 得 不 进 行 金 融 创 新, 最 为 突 出 的 是 1961 年 美 国 花 旗 银 行 创 造 的 可 转 让 大 额 定 期 存 款 单 (CDs) CDs 实 际 上 是 一 种 货 币 市 场 工 具, 它 可 以 避 开 利 率 管 制 的 约 束 它 的 发 行 既 满 足 了 存 款 人 对 资 金 流 动 性 的 要 求, 又 使 存 款 人 获 得 了 高 于 管 制 利 率 的 市 场 利 率, 同 时 也 满 足 了 银 行 稳 定 资 金 来 源 的 需 要 CDs 的 推 出 意 味 着 商 业 银 行 已 经 开 始 向 证 券 市 场 业 务 领 域 渗 透, 随 后 CDs 又 经 历 了 一 系 列 的 完 善 和 创 新, 很 快 风 行 西 方 各 国 金 融 市 场 此 外, 商 业 银 行 还 采 取 了 其 它 一 些 方 法 积 极 进 行 竞 争 比 如 利 用 银 行 持 股 公 司 发 行 商 业 票 据 回 购 协 议 发 展 欧 洲 美 元 存 款 业 务 采 用 新 的 债 务 安 排 策 略 等 另 一 方 面 是 证 券 公 司 等 机 构 也 不 断 开 拓 业 务 领 域, 向 传 统 的 银 行 业 务 渗 透 比 如 在 70 年 代 美 林 等 证 券 公 司 提 供 的 货 币 市 场 共 同 基 金, 它 可 以 是 一 个 金 融 机 构 的 受 托 资 金 账 户,

35 不 但 支 付 利 息, 而 且 能 够 开 支 票, 于 是 抢 走 了 许 多 银 行 业 务 它 还 可 以 是 一 个 独 立 的 机 构, 以 入 股 的 方 式 吸 收 小 额 存 款 者 的 资 金, 再 把 汇 集 的 资 金 投 向 货 币 市 场 上 的 各 类 短 期 金 融 工 具, 如 政 府 债 券 商 业 票 据 和 CDs 等 货 币 市 场 共 同 基 金 的 推 出, 实 际 上 是 打 破 了 非 银 行 金 融 机 构 禁 止 吸 收 存 款 的 禁 令 (3) 国 际 金 融 市 场 一 体 化 形 成 的 巨 大 冲 击 进 入 70 年 代 以 后, 生 产 和 资 本 的 国 际 化 趋 势 得 到 了 空 前 的 发 展 国 际 贸 易 的 迅 速 增 长 和 跨 国 公 司 的 发 展, 使 国 际 间 资 金 交 易 量 猛 增, 国 际 资 本 流 动 更 加 频 繁, 国 际 金 融 市 场 一 体 化 将 成 为 历 史 的 必 然 这 与 各 国 对 金 融 市 场 的 多 种 限 制 形 成 尖 锐 的 矛 盾 跨 国 公 司 在 全 球 范 围 核 定 生 产 成 本 与 收 益, 促 进 了 跨 国 银 行 和 各 类 跨 国 金 融 机 构 的 发 展 为 了 获 取 更 多 的 利 润, 它 们 希 望 扩 大 经 营 场 所, 增 加 业 务 种 类, 减 少 政 府 管 制, 提 高 竞 争 能 力, 自 由 地 开 展 业 务 跨 国 公 司 的 投 资 和 融 资 方 式 的 多 样 化, 要 求 金 融 机 构 全 能 化, 即 可 以 提 供 全 方 位 的 金 融 服 务, 这 是 迫 使 政 府 放 松 金 融 管 制 的 重 要 力 量 另 外, 资 本 的 国 际 化 和 国 际 金 融 市 场 的 发 展, 以 及 跨 国 银 行 规 避 管 制 的 需 求, 促 进 了 欧 洲 货 币 市 场 的 发 展, 于 是 境 外 不 受 管 制 的 货 币 数 量 不 断 增 加 这 使 跨 国 银 行 等 金 融 机 构 可 以 越 过 本 国 政 府 的 管 制, 到 境 外 去 发 展, 从 事 多 种 业 务, 但 这 造 成 各 国 政 府 金 融 管 制 实 际 作 用 的 降 低 同 时, 资 本 国 际 化 和 国 际 金 融 市 场 一 体 化 的 发 展 还 使 各 主 要 西 方 国 家 金 融 市 场 之 间 形 成 了 激 烈 的 竞 争, 管 制 最 严 的 国 家, 其 金 融 机 构 的 竞 争 实 力 受 到 削 弱, 管 制 最 严 的 金 融 市 场 发 展 得 势 必 缓 慢 (4) 电 子 和 信 息 技 术 革 命 要 求 管 制 方 式 和 金 融 体 制 相 应 变 革 近 几 十 年 来, 电 子 信 息 技 术 和 网 络 的 发 展, 以 及 广 泛 应 用 于 金 融 和 通 讯 领 域, 使 资 金 在 全 球 范 围 的 快 速 划 拨 成 为 可 能, 国 际 金 融 市 场 事 实 上 越 来 越 一 体 化 电 子 信 息 技 术 也 使 金 融 机 构 的 业 务 处 理 能 力 大 大 增 强, 新 技 术 提 高 了 信 息 传 递 速 度, 降 低 了 金 融 机 构 的 经 营 成 本, 从 而 提 高 了 金 融 工 具 应 用 的 效 率 于 是 银 行 等 金 融 机 构 不 再 满 足 于 原 有 狭 窄 的 经 营 范 围, 希 望 向 业 务 综 合 化 方 向 发 展 另 外, 信 息 处 理 和 网 络 手 段 的 广 泛 应 用 促 使 金 融 创 新 层 出 不 穷, 促 进 了 金 融 工 程 技 术 的 发 展 和 应 用 新 金 融 工 具 和 交 易 手 段 的 出 现, 不 断 突 破 原 有 的 管 制 法 规, 并 使 传 统 金 融 管 制 体 系 逐 渐 失 去 功 能 综 上 所 述, 战 后 以 来, 特 别 是 近 20 年 来, 美 国 和 世 界 经 济 环 境 都 发 生 了 巨 大 的 变 化, 使 30 年 代 格 拉 斯 - 斯 蒂 格 尔 法 所 建 立 的 传 统 分 业 经 营 的 金 融 管 制 体 系 早 已 不 能 适 应 变 化 的 环 境 所 以 在 过 去 的 20 多 年 中, 在 经 济 学 家 的 倡 导 下, 各 大 银 行 势 力 集 团 试 图 翻 案 的 动 作 频 频, 从 而 推 动 了 金 融 放 松 管 制 的 进 程, 许 多 30 年 代 立 法 设 专 置 的 分 业 经 营 等 障 碍 不 断

36 被 削 弱, 一 些 银 行 机 构 事 实 上 已 经 回 到 华 尔 街 重 操 证 券 旧 业 1980 年 的 存 款 机 构 解 除 管 制 和 金 融 控 制 法 案, 取 消 了 对 银 行 支 付 存 款 利 息 的 限 制, 并 使 银 行 能 够 提 供 生 息 的 支 票 帐 户 1990 年,J P 摩 根 银 行 成 为 美 国 第 一 家 获 得 联 邦 储 备 委 员 会 批 准 可 以 承 销 证 券 的 银 行 1994 年 颁 布 的 瑞 格 尼 尔 州 际 银 行 经 营 和 设 立 分 行 效 率 法 案 取 消 了 1927 年 禁 止 商 业 银 行 跨 州 设 立 分 行 和 经 营 的 麦 克 法 登 法 案 的 许 多 规 定, 准 许 商 业 银 行 跨 州 设 立 分 行 从 事 经 营 1998 年, 著 名 的 旅 行 者 集 团 (Travelers Group) 和 花 旗 银 行 集 团 (Citigroup) 获 准 宣 布 合 并, 成 立 总 价 值 达 700 亿 美 元 的 全 球 最 大 的 金 融 服 务 财 团 但 是 当 时 这 项 合 并 计 划 是 冒 了 很 大 的 风 险, 因 为 在 技 术 上 仍 然 违 反 分 业 经 营 的 法 律 规 定, 所 以 必 须 等 待 两 年 内 修 改 格 拉 斯 斯 蒂 格 尔 法, 有 关 当 局 才 能 给 予 完 全 批 准 如 果 金 融 管 制 法 案 没 有 改 革 成 功, 合 并 后 的 金 融 财 团 将 被 禁 止 经 营 保 险 等 业 务 可 见 自 80 年 代 末 以 来, 美 国 的 银 行 法 已 经 进 行 了 一 系 列 的 放 松 管 制 改 革,30 年 代 建 立 的 金 融 管 制 体 系 的 基 石 已 经 被 动 摇 但 是 在 1999 年 末 通 过 的 金 融 服 务 现 代 化 法 案 之 前, 格 拉 斯 斯 蒂 格 尔 法 设 定 的 主 要 规 则, 仍 然 是 美 国 金 融 机 构 发 展 为 全 面 的 金 融 超 级 市 场 的 基 本 障 碍 ( 五 ) 格 雷 姆 - 里 奇 - 比 利 雷 法 案 (1999 年 ) 1999 年 11 月 12 日, 美 国 国 会 通 过 了 格 雷 姆 - 里 奇 - 比 利 雷 法 案, 推 翻 了 格 拉 斯 - 斯 蒂 格 尔 法 案 要 求 投 资 银 行 与 商 业 银 行 分 业 的 规 定, 该 法 案 又 称 为 金 融 服 务 现 代 化 法 案 此 前 之 所 以 要 求 投 资 银 行 与 商 业 银 行 分 业, 是 由 于 银 行 将 存 款 大 量 用 于 风 险 较 高 的 投 资 银 行 业 务 支 持 二 者 合 一 的 观 点 认 为, 两 者 合 起 来 会 产 生 与 经 济 环 境 无 关 的 更 为 稳 定 的 盈 利 模 式 当 经 济 不 景 气 时, 人 们 倾 向 于 储 蓄, 商 业 银 行 方 面 的 业 务 利 润 增 加, 对 证 券 发 行 的 低 迷 起 到 一 定 的 平 衡 作 用 ; 当 经 济 繁 荣 时, 储 蓄 下 降, 而 证 券 发 行 业 务 兴 起 另 一 个 支 持 投 资 银 行 与 商 业 银 行 合 一 的 观 点 认 为, 总 部 不 在 美 国 的 全 球 银 行 如 德 意 志 银 行 瑞 银 瑞 信 等 都 不 受 格 拉 斯 - 斯 蒂 格 尔 法 案 的 约 束 这 些 银 行 相 比 总 部 在 美 国 的 商 业 银 行 如 花 旗 集 团 摩 根 大 通 美 国 银 行 和 独 立 的 投 资 银 行 如 高 盛 摩 根 士 坦 利, 有 更 多 的 优 势, 因 为 它 们 既 可 以 从 事 商 业 银 行 业 务, 又 可 以 从 事 投 资 银 行 业 务 商 业 银 行 与 投 资 银 行 的 分 业 随 着 时 间 推 移 已 逐 渐 弱 化, 格 雷 姆 - 里 奇 - 比 利 雷 法 案 只 是 这 个 过 程 的 最 后 一 步 早 在 1986 年, 美 联 储 允 许 银 行 控 股 公 司 承 销 公 司 债 券, 而 之 前 只 允 许 承 销 政 府 债 券 美 联 储 对 非 政 府 债 券 承 销 业 务 收 入 在 总 收 入 中 占 比 的 上 限 规 定 从 10% 上 升 到 1996 年 的 25% 相 对 与 1933 年 的 格 拉 斯 - 斯 蒂 格 尔 法 案,1999 年 的 金 融 服 务 现 代 化 法 案 主 要 有

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