投 资 案 件 投 资 评 级 与 估 值 拉 莫 三 嗪 的 成 功 意 味 着 华 海 规 范 市 场 制 剂 出 口 业 务 模 式 可 行,214 年 获 得 帕 罗 西 汀 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 制 剂 批 件, 完 成 赖 诺 普 利 左 乙 拉 西 坦 罗 匹 尼 罗 等 制

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1 / 本 公 司 不 持 有 或 交 易 股 票 及 其 衍 生 品, 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 为 或 争 取 为 本 报 告 提 到 的 公 司 提 供 财 务 顾 问 服 务 ; 本 公 司 关 联 机 构 在 法 律 许 可 情 况 下 可 能 持 有 或 交 易 本 报 告 提 到 的 上 市 公 司 所 发 行 的 证 券 或 投 资 标 的, 持 有 比 例 可 能 超 过 已 发 行 股 份 的 1%, 还 可 能 为 或 争 取 为 这 些 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 信 息 披 露 栏 目 查 询 客 户 应 全 面 理 解 本 报 告 结 尾 处 的 " 法 律 声 明 " 上 市 公 司 公 司 研 究 深 度 研 究 证 券 研 究 报 告 医 药 生 物 215 年 3 月 23 日 报 告 原 因 : 上 市 公 司 调 研 买 入 维 持 市 场 数 据 : 215 年 3 月 2 日 收 盘 价 ( 元 ) 一 年 内 最 高 / 最 低 ( 元 ) 17.7/9.78 上 证 指 数 / 深 证 成 指 3617/12545 市 净 率 4.1 息 率 ( 分 红 / 股 价 ) - 流 通 A 股 市 值 ( 百 万 元 ) 注 : 息 率 以 最 近 一 年 已 公 布 分 红 计 算 基 础 数 据 : 214 年 9 月 3 日 每 股 净 资 产 ( 元 ) 4.2 资 产 负 债 率 % 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 ) 786/782 流 通 B 股 /H 股 ( 百 万 ) -/- 一 年 内 股 价 与 大 盘 对 比 走 势 : 相 关 研 究 华 海 药 业 (6521) 点 评 报 告 赖 诺 普 利 片 原 料 药 供 应 商 获 准 变 更 为 华 海 药 业, 制 剂 出 口 业 务 又 添 一 大 品 种 214/11/9 华 海 药 业 (6521) 三 季 报 点 评 预 计 四 季 度 主 业 仍 将 继 续 好 转, 看 好 制 剂 业 务 中 长 期 发 展 前 景 214/1/15 证 券 分 析 师 罗 佳 荣 A 联 系 人 周 子 露 (8621) 地 址 : 上 海 市 南 京 东 路 99 号 电 话 :(8621) 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 ( 隶 属 于 申 万 宏 源 证 券 有 限 公 司 ) 华 海 药 业 ( 6521) 渐 飞 研 究 报 告 年 迈 过 经 营 最 低 点, 制 剂 业 务 将 迎 来 高 增 长 投 资 要 点 : 首 个 实 现 制 剂 规 范 市 场 规 模 化 出 口 企 业, 海 外 业 务 有 望 再 上 台 阶 华 海 拥 有 成 熟 的 固 体 制 剂 仿 制 药 研 发 申 报 体 系, 有 竞 争 力 的 美 国 市 场 开 拓 销 售 平 台, 通 过 整 合 国 内 原 料 药 生 产 资 源, 未 来 有 望 成 长 为 中 国 制 剂 规 范 市 场 出 口 平 台 型 企 业 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 帕 罗 西 汀 片 214 年 正 式 获 批, 赖 诺 普 利 左 乙 拉 西 坦 罗 匹 尼 罗 变 更 原 料 药 供 应 商, 推 动 215 年 制 剂 出 口 业 务 收 入 增 长 加 速 我 们 预 计 缬 沙 坦 片 安 非 他 酮 缓 释 片 左 乙 拉 西 坦 缓 释 片 等 有 望 于 215 年 获 批, 市 场 规 模 更 大, 技 术 壁 垒 更 高, 收 益 有 望 更 为 丰 厚 华 海 多 年 坚 持 研 发 投 入,Avastin Humira 等 重 磅 生 物 仿 制 药 欧 美 临 床 持 续 推 进, 缓 控 释 制 剂 挑 战 专 利 制 剂 逐 步 申 报, 共 同 推 动 海 外 业 务 再 上 台 阶 质 量 优 势 逐 步 转 变 为 市 场 优 势, 国 内 制 剂 面 临 重 大 发 展 拐 点 华 海 是 国 内 首 个 按 照 FDA 标 准 生 产 高 质 量 仿 制 药 的 企 业, 我 们 认 为 华 海 制 剂 质 量 优 势 逐 步 转 变 为 市 场 优 势, 未 来 有 望 对 原 研 药 形 成 明 显 的 进 口 替 代 华 海 国 内 制 剂 面 临 重 大 发 展 拐 点 :1)21 年 起 华 海 加 大 了 制 剂 研 发 投 入, 制 剂 产 品 申 报 数 量 大 大 增 加, 即 使 不 考 虑 对 高 品 质 仿 制 药 的 优 先 审 评 政 策,215 年 国 内 制 剂 上 市 也 将 加 速 ;2) 国 务 院 发 文 支 持 通 过 规 范 市 场 认 证 制 剂 在 招 标 中 享 有 优 惠 政 策, 新 一 轮 全 国 范 围 招 标 即 将 启 动, 华 海 有 望 成 为 最 大 赢 家 ;3)214 年 公 司 对 于 制 剂 销 售 渠 道 进 行 了 集 中 调 整, 机 制 理 顺 后 也 将 推 动 215 年 制 剂 销 售 更 快 增 长 原 料 药 告 别 经 营 最 低 谷,215 年 盈 利 能 力 稳 步 恢 复 214 年 初, 公 司 所 在 园 区 环 保 问 题 对 正 常 生 产 带 来 重 大 影 响, 原 料 药 业 务 盈 利 能 力 大 幅 下 降 我 们 认 为, 公 司 215 年 原 料 药 盈 利 能 力 稳 步 恢 复 :1 园 区 环 保 问 题 彻 底 解 决 后, 公 司 目 前 原 料 药 订 单 饱 满, 满 负 荷 生 产, 盈 利 能 力 提 升 ;2 普 瑞 巴 林 左 乙 拉 西 坦 原 料 药 均 是 大 品 种,215 年 销 售 将 放 量, 有 望 实 现 合 计 1.5 亿 收 入 ;3 214 年 罗 匹 尼 罗 赖 诺 普 利 等 海 外 制 剂 完 成 原 料 供 应 商 变 更, 拉 动 制 剂 对 自 产 原 料 药 需 求 215 年 业 绩 恢 复 高 增 长 可 期, 维 持 买 入 评 级 拉 莫 三 嗪 的 成 功 意 味 着 华 海 规 范 市 场 制 剂 出 口 业 务 模 式 可 行, 年 海 外 业 务 有 望 再 上 台 阶 国 内 制 剂 质 量 优 势 逐 步 转 变 为 市 场 优 势, 享 受 庞 大 进 口 替 代 市 场 空 间 原 料 药 业 务 告 别 经 营 最 低 谷,215 年 盈 利 能 力 将 稳 步 恢 复 考 虑 214 年 园 区 环 保 影 响, 我 们 下 调 214 年 每 股 收 益 预 测 至.34 元 ( 原 预 测.41 元 ), 下 滑 25%, 维 持 年 每 股 收 益 预 测.51 元.66 元, 同 比 增 长 5% 28%, 对 应 预 测 市 盈 率 分 别 为 44 倍 29 倍 23 倍, 考 虑 公 司 业 绩 拐 点 确 定, 制 剂 业 务 突 破 在 即, 给 予 216 年 34 倍 估 值,12 个 月 目 标 价 22.4 元, 有 37.6% 的 上 涨 空 间, 维 持 买 入 评 级 财 务 数 据 及 盈 利 预 测 Q E 215E 216E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2,296 1,86 2, 同 比 增 长 率 (%) 净 利 润 ( 百 万 元 ) 同 比 增 长 率 (%) 每 股 收 益 ( 元 / 股 ) 毛 利 率 (%) ROE(%) 市 盈 率 注 : 市 盈 率 是 指 目 前 股 价 除 以 各 年 业 绩 ; 净 资 产 收 益 率 是 指 摊 薄 后 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 ROE

2 投 资 案 件 投 资 评 级 与 估 值 拉 莫 三 嗪 的 成 功 意 味 着 华 海 规 范 市 场 制 剂 出 口 业 务 模 式 可 行,214 年 获 得 帕 罗 西 汀 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 制 剂 批 件, 完 成 赖 诺 普 利 左 乙 拉 西 坦 罗 匹 尼 罗 等 制 剂 原 料 药 供 应 商 变 更,215 年 将 有 缬 沙 坦 安 非 他 酮 缓 释 片 等 产 品 获 批, 制 剂 出 口 业 务 增 长 将 加 速 国 内 制 剂 业 务 受 益 于 政 府 对 于 高 品 质 国 产 仿 制 药 扶 持 政 策, 招 标 中 优 势 明 显, 新 产 品 批 件 215 年 下 半 年 加 速 获 批, 享 受 庞 大 进 口 替 代 市 场 空 间 原 料 药 业 务 经 过 214 年 的 低 谷,215 年 盈 利 能 力 将 获 得 恢 复 我 们 下 调 214 年 每 股 收 益 预 测 至.34 元 ( 原 预 测.41 元 ), 下 滑 25%, 维 持 年 每 股 收 益 预 测.51 元.66 元, 同 比 增 长 5% 28%, 对 应 预 测 市 盈 率 分 别 为 44 倍 29 倍 23 倍, 考 虑 公 司 业 绩 拐 点 确 定, 制 剂 业 务 突 破 在 即, 给 予 216 年 34 倍 估 值,12 个 月 目 标 价 22.4 元, 有 37.6% 的 上 涨 空 间, 维 持 买 入 评 级 关 键 假 设 点 原 料 药 业 务 年 收 入 分 别 增 长 -6.8% 2.1% 12.%, 毛 利 率 为 3.1% 32.2% 32.2%,215 年 原 料 药 面 临 拐 点, 主 要 是 环 保 问 题 彻 底 解 决, 左 乙 拉 西 坦 等 新 品 种 放 量 ; 国 内 制 剂 年 收 入 分 别 增 长 25% 3% 3%, 不 考 虑 即 将 获 批 新 品 的 收 入 及 利 润 贡 献, 毛 利 率 同 比 基 本 持 平 ; 制 剂 出 口 年 收 入 分 别 增 长 25% 3% 3%, 毛 利 率 同 比 基 本 持 平 有 别 于 大 众 的 认 识 市 场 可 能 认 为 公 司 核 心 盈 利 来 自 于 原 料 药, 业 绩 波 动 风 险 过 大 我 们 认 为, 经 过 近 几 年 发 展, 公 司 制 剂 利 润 占 比 已 经 过 半, 原 料 药 业 务 214 年 触 底, 业 绩 超 预 期 概 率 较 大 ; 市 场 可 能 对 于 公 司 海 外 制 剂 出 口 业 务 缺 乏 信 心 我 们 认 为, 公 司 是 首 家 制 剂 出 口 规 范 市 场 的 中 国 企 业, 中 国 拥 有 非 常 突 出 的 原 料 药 生 产 优 势, 华 海 有 机 会 成 为 中 国 制 剂 出 口 平 台 型 企 业 股 价 表 现 的 催 化 剂 1)215 年 一 季 报 全 年 经 营 业 绩 超 预 期 ; 2) 海 外 制 剂 出 口 业 务 拓 展 超 预 期 ; 3) 国 内 制 剂 销 售 超 预 期 核 心 假 设 风 险 1 原 料 药 价 格 波 动 风 险 : 公 司 原 料 药 业 务 主 要 销 往 规 范 市 场, 价 格 体 系 基 本 稳 定, 但 原 料 药 价 格 受 供 需 格 局 影 响 较 大, 不 排 除 出 现 供 给 过 剩 导 致 价 格 超 预 期 下 降 的 可 能 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 2 诚 信 进 取 共 享

3 目 录 1. 华 海 发 展 史 : 从 原 料 药 转 型 制 剂, 从 国 内 走 向 海 外 制 剂 出 口 : 业 务 模 式 成 熟,15 年 加 速 增 长 出 口 业 务 十 年 磨 一 剑,213 年 取 得 重 大 突 破 国 内 制 剂 : 受 益 FDA 认 证, 新 品 加 速 上 市 国 内 制 剂 重 点 围 绕 降 压 药 精 神 用 药 布 局 华 海 国 内 制 剂 样 本 医 院 收 入 加 速 增 长 年 起, 华 海 国 内 制 剂 上 市 速 度 将 加 速 年 原 料 药 业 务 盈 利 能 力 恢 复 年 上 半 年 是 华 海 原 料 药 业 务 最 艰 难 的 时 间 公 司 普 利 原 料 药 已 经 进 入 成 熟 期 沙 坦 原 料 药 量 增 价 跌, 整 体 保 持 平 稳 环 保 问 题 解 决, 预 计 215 年 盈 利 能 力 逐 步 恢 复 盈 利 预 测 与 评 级 关 键 假 设 盈 利 预 测 及 评 级 核 心 假 定 的 风 险 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 3 诚 信 进 取 共 享

4 图 表 目 录 图 1: 华 海 发 展 史 : 从 原 料 药 转 型 制 剂, 从 国 内 走 向 海 外... 5 图 2:1H214 制 剂 业 务 收 入 与 毛 利 占 比 分 别 为 38.8% 56.5%... 6 图 3: 华 海 制 剂 出 口 业 务 十 年 磨 一 剑,213 年 取 得 重 大 突 破... 7 图 4: 海 外 制 剂 出 口 产 业 布 局 清 晰, 未 来 可 能 分 拆 上 市... 7 图 5: 华 海 美 国 主 要 客 户 涵 盖 95% 的 美 国 仿 制 药 市 场 份 额... 8 图 6: 华 海 美 国 近 五 年 制 剂 销 售 高 速 增 长... 8 图 7: 华 海 美 国 多 数 制 剂 产 品 占 有 市 场 主 导 地 位... 8 图 8: 着 力 将 华 海 美 国 打 造 为 中 国 制 剂 出 口 平 台... 1 图 9: 华 海 药 业 重 点 城 市 医 院 用 药 数 据 加 速 增 长 图 1: 帕 罗 西 汀, 氯 沙 坦 14 年 收 入 占 比 合 计 为 75% 图 11: 华 海 药 业 年 申 请 临 床 及 申 请 上 市 数 量 图 12: 华 海 药 业 原 料 药 业 务 成 长 路 径 图 13: 公 司 普 利 原 料 药 已 经 进 入 成 熟 期 图 14: 沙 坦 原 料 药 量 增 价 跌, 整 体 保 持 平 稳 图 15: 华 海 药 业 国 内 原 料 药 收 入 结 构 15 图 16: 华 海 药 业 国 内 原 料 药 毛 利 结 构 表 1: 华 海 美 国 拥 有 批 量 化 的 ANDA 产 品... 9 表 2: 目 前 华 海 已 经 申 报 的 ANDA, 申 报 质 量 逐 步 提 高... 9 表 3: 华 海 药 业 国 内 原 料 与 制 剂 批 文 分 析 表 4: 华 海 药 业 国 内 申 报 制 剂 列 表 表 5: 华 海 药 业 国 内 申 报 制 剂 列 表 ( 续 ) 表 6: 公 司 盈 利 预 测 表 表 7: 华 海 药 业 可 比 公 司 估 值 分 析 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 4 诚 信 进 取 共 享

5 1. 华 海 发 展 史 : 从 原 料 药 转 型 制 剂, 从 国 内 走 向 海 外 华 海 药 业 前 身 为 1989 年 成 立 的 临 海 市 汛 桥 合 成 化 工 厂,2 年 公 司 原 料 药 生 产 基 地 通 过 国 家 GMP 认 证, 顺 利 从 化 工 向 医 药 转 型 2 年 起 公 司 积 极 投 入 制 剂 生 产 与 研 发,23 年 取 得 帕 罗 西 汀 首 仿 和 厄 贝 沙 坦 批 件, 从 原 料 药 转 型 制 剂 27 年 中 国 首 条 制 剂 生 产 线 通 过 美 国 FDA 认 证,213 年 拉 莫 三 嗪 控 释 片 出 口 美 国, 实 现 国 内 市 场 向 海 外 扩 张 图 1: 华 海 发 展 史 : 从 原 料 药 转 型 制 剂, 从 国 内 走 向 海 外 1989 年 公 司 前 身 临 海 市 汛 桥 合 成 化 工 厂 成 立 1998 年 临 海 市 华 南 化 工 有 限 公 司 在 临 海 市 国 家 级 原 料 药 生 产 基 地 成 立 2 年 22 年 23 年 24 年 27 年 29 年 21 年 213 年 214 年 原 料 药 通 过 国 家 GMP 认 证, 实 现 医 药 化 工 向 药 业 转 型 第 一 个 固 体 制 剂 车 间 ( 片 剂 胶 囊 剂 ) 通 过 国 家 GMP 认 证, 且 于 次 年 获 得 第 一 个 制 剂 批 件 厄 贝 沙 坦 片 华 海 药 业 在 上 交 所 上 市 ; 取 得 帕 罗 西 汀 片 首 仿 批 件 在 上 海 张 江 高 科 设 立 上 海 双 华 上 海 奥 博 研 发 公 司, 在 美 国 新 泽 西 州 设 立 华 海 ( 美 国 ) 国 际 有 限 公 司, 在 杭 州 设 立 浙 江 华 海 医 药 销 售 有 限 公 司 公 司 制 剂 生 产 线 通 过 美 国 FDA 认 证, 成 为 国 内 首 家 制 剂 通 过 认 证 的 制 药 企 业 ; 设 立 临 海 市 华 海 制 药 设 备 有 限 公 司 华 海 ( 美 国 ) 国 际 有 限 公 司 上 海 研 发 中 心 正 式 投 入 运 营 ; 入 选 首 批 浙 江 重 点 企 业 技 术 创 新 团 队, 成 为 首 批 浙 江 省 重 点 企 业 原 料 药 和 制 剂 研 发 创 新 团 队 1 亿 片 出 口 制 剂 项 目 获 中 央 预 算 内 投 资 补 助 ; 设 立 国 家 级 博 士 后 科 研 工 作 站 ; 次 年 多 个 原 料 药 和 制 剂 产 品 通 过 美 国 FDA 认 证 拉 莫 三 嗪 控 释 片 获 得 FDA 批 准, 当 年 实 现 盈 利 超 过 1 个 亿, 华 海 美 国 制 剂 业 务 取 得 重 点 突 破 ; 完 成 公 开 增 发 FDA 审 评 加 快, 多 个 重 点 制 剂 产 品 取 得 FDA 认 证, 海 外 制 剂 业 务 进 入 新 的 发 展 阶 段 经 过 近 年 海 外 与 国 内 制 剂 的 快 速 发 展, 公 司 制 剂 业 务 收 入 与 毛 利 占 比 逐 年 提 升, 214 年 上 半 年 公 司 制 剂 收 入 占 比 达 到 38.8%, 毛 利 占 比 56.5%, 制 剂 毛 利 贡 献 已 经 超 过 原 料 药, 我 们 认 为, 从 公 司 盈 利 结 构 来 判 断, 公 司 已 经 迈 过 原 料 药 向 制 剂 转 型 关 键 期, 是 一 家 以 欧 美 制 剂 出 口 为 特 色, 国 内 制 剂 快 速 发 展, 特 色 原 料 药 为 支 撑 的 专 业 化 药 企 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 5 诚 信 进 取 共 享

6 图 2:1H214 制 剂 业 务 收 入 与 毛 利 占 比 分 别 为 38.8% 56.5% 1% 8% 年 上 半 年 华 海 制 剂 业 务 收 入 占 比 提 升 至 38.8% % 4% 2% ,39 1,561 1, % -2% H214 原 料 药 及 中 间 体 制 剂 其 他 1% 8% 6% 214 年 上 半 年 华 海 制 剂 业 务 毛 利 占 比 提 升 至 56.5% % % % H214 原 料 药 及 中 间 体 制 剂 其 他 2. 制 剂 出 口 : 业 务 模 式 成 熟,15 年 加 速 增 长 2.1 出 口 业 务 十 年 磨 一 剑,213 年 取 得 重 大 突 破 早 在 24 年 公 司 即 在 美 国 新 泽 西 建 立 美 国 公 司,26 年 美 国 公 司 在 上 海 建 立 研 发 中 心,26 年 向 美 国 FDA 提 交 第 一 个 制 剂 产 品 申 请,27 年 以 零 缺 陷 通 过 FDA 审 查, 从 而 实 现 了 中 国 药 企 海 外 规 范 市 场 认 证 的 突 破 27 年 以 后, 公 司 一 方 面 加 大 了 新 产 品 的 申 报 力 度, 一 方 面 完 善 海 外 制 剂 销 售 渠 道,212 年 小 成 本 收 购 美 国 寿 科 健 康 公 司 打 通 了 美 国 市 场 的 销 售 通 路, 与 美 国 PAR 公 司 合 作 申 报 的 拉 莫 三 嗪 213 年 市 场 取 得 莫 大 成 功, 公 司 出 口 业 务 十 年 磨 一 剑, 213 年 拉 莫 三 嗪 上 市 后 终 于 第 一 次 获 得 了 满 意 回 报 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 6 诚 信 进 取 共 享

7 图 3: 华 海 制 剂 出 口 业 务 十 年 磨 一 剑,213 年 取 得 重 大 突 破 24 年 在 新 泽 西 Cranbury 建 立 美 国 公 司 27 年 收 到 第 一 个 ANDA 临 时 批 准 ; 制 剂 零 缺 陷 通 过 第 一 次 FDA 检 查 29 年 建 立 普 林 斯 顿 制 药 公 司 212 年 发 布 4 个 新 仿 制 药 产 品, 收 购 寿 科 健 康 公 司 26 年 申 请 第 一 个 ANDA; 建 立 上 海 研 发 中 心 28 年 在 美 国 销 售 第 1 个 仿 制 药 产 品 苯 那 普 利 211 年 发 布 3 个 新 仿 制 药 产 品 213 年 发 布 第 1 个 缓 控 释 产 品 - 拉 莫 三 嗪 公 司 海 外 制 剂 出 口 产 业 布 局 清 晰, 华 海 母 公 司 负 责 原 料 药 和 制 剂 生 产, 普 林 强 生 是 公 司 美 国 业 务 的 平 台 公 司, 华 海 美 国 持 有 普 林 强 生 79.9% 股 权, 杜 军 及 其 他 核 心 成 员 其 他 战 略 投 资 人 持 有 2.91% 股 权, 从 公 司 股 权 架 构 分 析, 未 来 海 外 制 剂 出 口 平 台 公 司 存 在 海 外 单 独 上 市 可 能 性 图 4: 海 外 制 剂 出 口 产 业 布 局 清 晰, 未 来 可 能 分 拆 上 市 原 料 药 及 制 剂 生 产 华 海 药 业 1% 华 海 美 国 杜 军 及 其 他 核 心 成 员, 其 他 战 略 投 资 人 79.9% 2.91% 普 霖 强 生 1% 北 美 仿 制 药 业 务 注 册 申 报 普 霖 斯 通 1% 美 国 商 业 公 司 泰 科 健 康 1% 上 海 研 发 中 心 普 霖 贝 利 未 来 海 外 业 务 分 拆 上 市 主 体 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 7 诚 信 进 取 共 享

8 华 海 拥 有 成 熟 的 美 国 仿 制 药 销 售 渠 道, 主 要 客 户 涵 盖 了 95% 的 美 国 仿 制 药 市 场 份 额, 凭 借 华 海 美 国 领 先 的 销 售 渠 道, 经 过 充 分 整 合 国 内 原 料 药 生 产 资 源, 具 备 成 为 中 国 制 剂 规 范 市 场 出 口 平 台 型 企 业 潜 力 图 5: 华 海 美 国 主 要 客 户 涵 盖 95% 的 美 国 仿 制 药 市 场 份 额 华 海 现 有 客 户 潜 在 客 户 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 华 海 美 国 近 五 年 销 售 收 入 快 速 增 长, 拉 莫 三 嗪 罗 匹 尼 罗 等 产 品 均 处 于 市 场 主 导 状 态, 说 明 公 司 海 外 制 剂 业 务 模 式 成 熟, 海 外 制 剂 销 售 渠 道 卓 有 成 效 图 6: 华 海 美 国 近 五 年 制 剂 销 售 高 速 增 长 图 7: 华 海 美 国 多 数 制 剂 产 品 占 有 市 场 主 导 地 位 华 海 美 国 公 司 近 五 年 销 售 情 况 (IMS 数 据 口 径 ) 百 万 美 金 E 产 品 美 国 市 场 份 额 市 场 状 态 拉 莫 三 嗪 6% 市 场 主 导 状 态 罗 匹 尼 罗 片 4% 市 场 主 导 状 态 多 奈 哌 齐 65% 市 场 主 导 状 态 卡 维 地 洛 18% 市 场 主 导 状 态 氯 沙 坦 17% 市 场 主 导 状 态 苯 甲 二 氮 卓 片 21% 第 二 大 供 应 商 华 海 美 国 目 前 拥 有 15 个 ANDA 批 件, 是 国 内 美 国 ANDA 批 件 最 多 的 企 业, 其 中 : 帕 罗 西 汀 片 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 214 年 新 获 批, 是 215 年 制 剂 销 售 的 主 要 增 量 公 司 214 年 将 赖 诺 普 利 左 乙 拉 西 坦 罗 匹 尼 罗 等 变 更 原 料 药 供 应 商, 凭 借 华 海 赖 诺 普 利 左 乙 拉 西 坦 原 料 药 生 产 优 势, 将 大 幅 提 升 制 剂 竞 争 能 力 和 盈 利 水 平 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 8 诚 信 进 取 共 享

9 表 1: 华 海 美 国 拥 有 批 量 化 的 ANDA 产 品 序 号 产 品 英 文 名 称 药 品 通 用 名 称 药 品 文 号 批 准 机 构 证 书 持 有 者 1 Paroxetine 帕 罗 西 汀 ANDA23854 FDA 普 霖 斯 通 2 Irbesartan and hydrochlorothiazide 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 ANDA2372 FDA 普 霖 斯 通 3 Benazepril hydrochloride 盐 酸 苯 那 普 利 片 ANDA76118 FDA 普 霖 斯 通 4 NEVIRAPINE 奈 韦 拉 平 片 ANDA78644 FDA 普 霖 斯 通 5 Losartan potassium 氯 沙 坦 钾 片 ANDA91497 FDA 普 霖 斯 通 6 Donepezil hydrochloride 盐 酸 多 奈 哌 齐 片 ANDA2292 FDA 普 霖 斯 通 7 Ropinirole hydrochloride 盐 酸 罗 匹 尼 罗 片 ANDA7811 FDA 普 霖 斯 通 8 Lisinopril 赖 诺 普 利 片 ANDA76164 FDA 普 霖 斯 通 9 Lisinopril 赖 诺 普 利 片 ANDA7618 FDA 普 霖 斯 通 1 Lisinopril and Hydrochlorothiazide 赖 诺 普 利 氢 氯 噻 嗪 片 ANDA7623 FDA 普 霖 斯 通 11 Captopril 卡 托 普 利 片 ANDA74477 FDA 普 霖 斯 通 12 Risperidone 利 培 酮 ANDA77493 FDA 普 霖 斯 通 13 Irbesartan 厄 贝 沙 坦 片 ANDA2371 FDA 普 霖 斯 通 14 Levetiracetam IR 左 乙 拉 西 坦 速 释 片 ANDA78-16 FDA 寿 科 健 康 15 Methocarbamol 美 索 巴 莫 (75 mg) ANDA FDA 寿 科 健 康 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 我 们 预 计 缬 沙 坦 片 安 非 他 酮 缓 释 片 左 乙 拉 西 坦 缓 释 片 罗 匹 尼 罗 控 释 片 等 有 望 于 215 年 获 得 ANDA, 是 216 年 华 海 美 国 业 务 的 重 要 增 量 我 们 认 为, 随 着 华 海 研 发 投 入 不 断 加 大, 公 司 申 报 美 国 ANDA 质 量 越 来 越 高, 目 前 Humira Avastin 欧 美 临 床 试 验 正 在 持 续 推 荐, 后 期 将 有 更 多 缓 控 释 剂 型 挑 战 专 利 产 品 浮 出 水 面, 推 动 制 剂 出 口 业 务 再 上 台 阶 表 2: 目 前 华 海 已 经 申 报 的 ANDA, 申 报 质 量 逐 步 提 高 序 号 产 品 英 文 名 称 药 品 通 用 名 称 药 品 申 请 文 号 待 批 准 机 构 申 请 人 申 请 时 间 1 Levetiracetam ER 左 乙 拉 西 坦 缓 释 片 FDA 普 霖 斯 通 Irbesartan-HCTZ 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 2372 FDA 普 霖 斯 通 Paroxetine IR 帕 罗 西 汀 片 FDA 普 霖 斯 通 Bupropion 盐 酸 安 非 他 酮 缓 释 片 2234 FDA 普 霖 斯 通 Ropinirole ER 罗 匹 尼 罗 控 释 片 FDA 普 霖 斯 通 Valsartan 缬 沙 坦 片 FDA 普 霖 斯 通 Losartan-HCTZ 氯 沙 坦 钾 氢 氯 噻 嗪 片 2491 FDA 普 霖 斯 通 Escitalopram 草 酸 S- 西 酞 普 兰 片 7832 FDA 普 霖 斯 通 -- 9 Donepezil ODT 盐 酸 多 奈 哌 齐 口 崩 片 7889 FDA 普 霖 斯 通 -- 1 Mycophenolate Mofetil Capsule 吗 替 麦 考 酚 酯 胶 囊 FDA 寿 科 健 康 -- 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 9 诚 信 进 取 共 享

10 中 国 是 原 料 药 大 国, 也 是 原 料 药 出 口 大 国, 在 非 常 多 的 原 料 药 品 种 上 具 备 绝 对 竞 争 优 势, 为 了 充 分 整 合 国 内 原 料 药 生 产 资 源, 着 力 将 华 海 打 造 为 中 国 制 剂 规 范 市 场 出 口 平 台 企 业, 公 司 陆 续 与 天 士 力 天 药 集 团 等 签 订 制 剂 出 口 合 作 协 议 图 8: 着 力 将 华 海 美 国 打 造 为 中 国 制 剂 出 口 平 台 拥 有 优 质 原 料 药 的 内 资 企 业 天 津 市 医 药 集 团 有 限 公 司 天 士 力 制 药 集 团 股 份 有 限 公 司 国 内 企 业 1 合 作 研 发 注 册 申 报 华 海 药 业 华 海 美 国 销 售 渠 道 美 国 仿 制 药 国 内 企 业 2 国 内 企 业 n 3. 国 内 制 剂 : 受 益 FDA 认 证, 新 品 加 速 上 市 3.1 国 内 制 剂 重 点 围 绕 降 压 药 精 神 用 药 布 局 公 司 国 内 制 剂 重 点 围 绕 降 压 药 精 神 用 药 布 局, 其 中 :23 年 获 批 的 帕 罗 西 汀 片 和 厄 贝 沙 坦 片 27 年 获 批 的 氯 沙 坦 钾 片 是 公 司 主 要 的 制 剂 品 种 利 培 酮 分 散 片 213 年 获 批, 市 场 定 价 更 高, 竞 争 较 为 缓 和, 我 们 预 计 将 受 益 于 下 一 轮 招 标, 对 利 培 酮 片 形 成 明 显 替 代 依 非 韦 伦 片 是 默 克 的 代 工 品 种, 我 们 预 计 215 年 起 将 逐 步 产 生 利 润 贡 献 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 1 诚 信 进 取 共 享

11 表 3: 华 海 药 业 国 内 原 料 与 制 剂 批 文 分 析 分 类 / 时 间 原 料 药 厄 贝 沙 坦 卡 托 普 利 赖 诺 普 利 盐 酸 帕 罗 西 汀 氯 沙 坦 钾 福 辛 普 利 钠 富 马 酸 酮 替 芬 硫 酸 茚 地 那 韦 奈 韦 拉 平 抗 高 血 压 药 物 厄 贝 沙 坦 片 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 福 辛 普 利 钠 片 氯 沙 坦 钾 片 利 培 酮 抗 病 毒 药 物 奈 韦 拉 平 片 硫 酸 茚 地 那 韦 片 精 神 障 碍 治 疗 药 物 盐 酸 帕 罗 西 汀 片 利 培 酮 片 降 血 糖 药 物 盐 酸 二 甲 双 胍 缓 释 片 分 类 / 时 间 截 止 当 前 原 料 药 抗 高 血 压 药 物 抗 病 毒 药 物 盐 酸 舍 曲 林 片 精 神 障 碍 治 疗 药 物 抗 过 敏 药 物 降 血 糖 药 物 盐 酸 舍 曲 林 雷 米 普 利 氢 氯 噻 嗪 托 拉 塞 米 富 马 酸 喹 硫 平 坎 地 沙 奥 坦 氮 酯 平 盐 酸 非 索 非 那 定 缬 沙 坦 草 酸 艾 司 西 酞 普 兰 拉 地 莫 氯 三 雷 嗪 他 定 赖 诺 普 利 片 赖 诺 普 利 片 资 料 来 源 : 药 监 局, 申 万 宏 源 研 究 盐 酸 非 索 非 那 定 胶 囊 依 非 韦 伦 片 利 培 酮 分 散 片 利 培 酮 分 散 片 氯 沙 坦 钾 片 依 非 韦 伦 片 依 非 韦 伦 片 3.2 华 海 国 内 制 剂 样 本 医 院 收 入 加 速 增 长 213 年 华 海 国 内 制 剂 收 入 3 个 多 亿, 体 现 在 销 售 公 司 利 润 5144 万,214 年 国 内 制 剂 样 本 医 院 口 径 收 入 同 比 增 长 超 过 3%, 并 呈 现 逐 年 加 速 态 势, 报 表 口 径 会 远 弱 于 终 端 口 径, 主 要 公 司 214 年 对 渠 道 进 行 了 重 点 调 整 华 海 帕 罗 西 汀 片 在 浙 江 省 等 重 点 地 区 是 自 营 队 伍 推 广 的, 其 他 品 种 用 的 是 代 理, 代 理 会 是 未 来 主 要 的 销 售 模 式 华 海 国 内 制 剂 的 核 心 优 势 :1)FDA 标 准 的 高 质 量 ;2) 从 212 年 起, 不 少 省 份 对 FDA 认 证 品 种 市 场 优 势 ;3) 欧 美 认 证 品 种 招 标 中 优 势 明 显, 享 受 进 口 替 代 空 间 图 9: 华 海 药 业 重 点 城 市 医 院 用 药 数 据 加 速 增 长 图 1: 帕 罗 西 汀, 氯 沙 坦 14 年 收 入 占 比 合 计 为 75% 7, 单 位 : 万 元 华 海 药 业 重 点 城 市 医 院 用 药 销 售 额 稳 步 增 长 6,387 6% 帕 罗 西 汀 氯 沙 坦 214 年 收 入 占 比 合 计 为 75% 6, 5, 4, 3, 2, 1, 674 1,28 1,427 2,6 2,521 3,92 3,516 3,963 4,767 5% 4% 3% 2% 1% 16% 4% 2% 6% 3% 59% 11% 销 售 额 ( 万 元 ) 增 长 率 % 利 培 酮 厄 贝 沙 坦 厄 贝 沙 坦 + 氢 氯 噻 嗪, 复 方 帕 罗 西 汀 氯 沙 坦 福 辛 普 利 舍 曲 林 资 料 来 源 :PDB 申 万 宏 源 研 究 资 料 来 源 :PDB 申 万 宏 源 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 11 诚 信 进 取 共 享

12 年 起, 华 海 国 内 制 剂 上 市 速 度 将 加 速 华 海 21 年 后 加 大 了 制 剂 研 发 力 度, 申 报 数 量 明 显 增 加, 根 据 213 年 药 监 局 申 报 上 市 品 种 平 均 审 评 用 时 为 4 个 月, 预 计 215 年 起 华 海 国 内 制 剂 上 市 速 度 将 加 速 图 11: 华 海 药 业 年 申 请 临 床 及 申 请 上 市 数 量 14 华 海 药 业 年 申 请 临 床 及 申 请 上 市 数 量 申 请 临 床 申 请 上 市 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 表 4: 华 海 药 业 国 内 申 报 制 剂 列 表 药 品 名 称 受 理 号 码 申 请 类 型 注 册 分 类 承 办 日 期 企 业 名 称 办 理 状 态 状 态 开 始 日 期 硫 酸 氢 氯 吡 格 雷 阿 司 匹 林 片 CXHL 浙 新 药 /1/31 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/29 缬 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 CYHS14975 仿 制 6 214/1/29 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 21/11/24 替 米 沙 坦 氨 氯 地 平 片 CXHL1412 浙 新 药 /1/2 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/16 利 伐 沙 班 片 CYHS14424 浙 仿 制 6 214/8/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/8/5 依 非 韦 伦 JYHB14198 国 补 充 申 请 214/8/6 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/8/5 盐 酸 度 洛 西 汀 肠 溶 胶 囊 CYHS13275 浙 仿 制 6 214/7/9 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/7/8 罗 库 溴 铵 注 射 液 CYHS1424 浙 仿 制 6 214/5/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/5/5 依 折 麦 布 片 CYHS1317 浙 仿 制 6 214/4/28 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/4/25 托 吡 酯 片 CYHS 浙 仿 制 6 214/4/23 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/4/21 拉 莫 三 嗪 控 释 片 CXHL13147 浙 新 药 5 214/4/17 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/4/15 依 折 麦 布 辛 伐 他 汀 片 CYHS 浙 仿 制 6 214/4/17 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/4/15 安 立 生 坦 片 CYHS13218 浙 仿 制 6 214/3/28 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/3/27 盐 酸 羟 哌 吡 酮 片 CXHL14156 军 新 药 /3/25 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/3/19 米 格 列 奈 钙 片 CXHS13378 浙 新 药 /3/8 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/3/5 缬 沙 坦 片 CYHS1492 仿 制 6 214/2/28 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 21/12/27 奥 氮 平 氟 西 汀 胶 囊 CXHL13164 浙 新 药 /1/15 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/14 富 马 酸 喹 硫 平 缓 释 片 CXHL13889 浙 新 药 5 214/1/15 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/14 他 达 拉 非 CXHS13234 浙 新 药 /1/1 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/9 罗 库 溴 铵 注 射 液 CYHS 浙 仿 制 6 214/1/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/6 他 达 拉 非 片 CYHS 浙 仿 制 6 214/1/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/6 盐 酸 吡 格 列 酮 片 CYHS13162 浙 仿 制 6 214/1/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 214/1/6 罗 库 溴 铵 CYHS13671 浙 仿 制 6 213/11/2 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/11/18 坎 地 沙 坦 酯 片 CYHS1396 仿 制 6 213/1/8 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 21/7/6 雷 奈 酸 锶 干 混 悬 剂 CYHS13311 浙 仿 制 6 213/7/11 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/7/1 普 瑞 巴 林 CXHS1336 浙 新 药 /7/11 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/7/9 普 瑞 巴 林 胶 囊 CYHS1328 浙 仿 制 6 213/6/27 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/6/25 盐 酸 吡 格 列 酮 CYHS 浙 仿 制 6 213/6/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/6/17 盐 酸 多 奈 哌 齐 CYHS 浙 仿 制 6 213/6/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/6/17 恩 替 卡 韦 片 CYHS 浙 仿 制 6 213/5/2 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/4/28 盐 酸 多 奈 哌 齐 片 CYHS 浙 仿 制 6 213/4/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/4/2 坎 地 沙 坦 酯 氢 氯 噻 嗪 片 CXHS12383 浙 新 药 /3/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/3/15 伊 潘 立 酮 片 CXHL12857 浙 新 药 /3/7 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 213/3/5 阿 立 哌 唑 口 腔 崩 解 片 CYHS12966 浙 仿 制 6 212/11/29 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/11/27 坎 地 沙 坦 酯 氨 氯 地 平 片 CXHL12525 浙 新 药 /1/1 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/1/8 资 料 来 源 : 药 监 局, 申 万 宏 源 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 12 诚 信 进 取 共 享

13 表 5: 华 海 药 业 国 内 申 报 制 剂 列 表 ( 续 ) 药 品 名 称 受 理 号 码 申 请 类 型 注 册 分 类 承 办 日 期 企 业 名 称 办 理 状 态 状 态 开 始 日 期 氨 氯 地 平 缬 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 CXHL1247 浙 新 药 /9/1 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/9/6 替 米 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 CYHS12564 浙 仿 制 6 212/8/24 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/8/22 氢 溴 酸 西 酞 普 兰 CYHS11171 浙 仿 制 6 212/7/3 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/6/28 盐 酸 度 洛 西 汀 CYHS 浙 仿 制 6 212/6/21 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/6/2 盐 酸 贝 那 普 利 片 CYHS 浙 仿 制 6 212/5/17 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/5/16 奥 氮 平 口 崩 片 CYHS 浙 仿 制 6 212/4/26 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/4/24 富 马 酸 喹 硫 平 片 CYHS11164 浙 仿 制 6 212/4/16 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/4/12 伏 立 康 唑 片 CYHS11129 浙 仿 制 6 211/11/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 211/11/16 阿 立 哌 唑 片 CYHS1196 浙 仿 制 6 211/1/1 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 212/4/1 缬 沙 坦 氨 氯 地 平 片 CYHS11518 浙 仿 制 6 211/8/17 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 211/8/15 替 米 沙 坦 CYHS11191 浙 仿 制 6 211/6/24 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 211/6/23 硫 酸 氢 氯 吡 格 雷 CYHS11278 浙 仿 制 6 211/5/19 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 211/5/18 硫 酸 氢 氯 吡 格 雷 片 CYHS11279 浙 仿 制 6 211/5/1 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 211/5/9 地 氯 雷 他 定 片 CYHS1167 浙 仿 制 6 211/3/31 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 在 审 评 211/3/3 替 米 沙 坦 片 CYHS11193 浙 仿 制 6 211/2/25 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 214/7/1 浙 江 省 ************* 重 酒 石 酸 卡 巴 拉 汀 胶 囊 CYHS1757 浙 仿 制 6 211/2/21 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 214/9/3 浙 江 省 ************* 缬 沙 坦 片 CYHS1549 浙 仿 制 6 21/12/28 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 213/7/9 浙 江 省 ************* 盐 酸 多 奈 哌 齐 片 CYHS1655 浙 仿 制 6 21/12/28 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/3/1 浙 江 省 ES*********CS 左 乙 拉 西 坦 CXHS124 浙 新 药 /12/28 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 214/7/2 浙 江 省 ************* 缬 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 片 CYHS1652 浙 仿 制 6 21/11/25 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 213/4/23 浙 江 省 ************* 左 乙 拉 西 坦 片 CYHS1798 浙 仿 制 6 21/11/25 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 214/7/2 浙 江 省 ************* 双 丙 戊 酸 钠 CXHL1415 浙 新 药 /1/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 213/7/9 浙 江 省 ************* 双 丙 戊 酸 钠 缓 释 片 CXHL1417 浙 新 药 /1/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 213/7/9 浙 江 省 ************* 重 酒 石 酸 卡 巴 拉 汀 CXHS1197 浙 新 药 /1/18 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 214/9/9 浙 江 省 ************* 布 南 色 林 片 CXHL1312 沪 新 药 /7/29 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/11/13 浙 江 省 EW*********CS 托 拉 塞 米 CYHS134 浙 仿 制 6 21/7/16 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/12/19 浙 江 省 EW*********CS 草 酸 艾 司 西 酞 普 兰 片 CYHS118 浙 仿 制 6 21/5/21 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 211/12/13 浙 江 省 EQ*********CS 盐 酸 多 奈 哌 齐 CYHS91157 浙 仿 制 6 21/5/17 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 211/12/13 浙 江 省 EQ*********CS 赖 诺 普 利 氢 氯 噻 嗪 片 CXHS9324 浙 新 药 /4/3 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 审 批 完 毕 - 待 制 证 214/1/27 盐 酸 罗 匹 尼 罗 CXHL1131 浙 新 药 /4/3 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/1/16 浙 江 省 ER*********CS 盐 酸 罗 匹 尼 罗 片 CXHL1135 浙 新 药 /4/3 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/1/16 浙 江 省 ER*********CS 盐 酸 罗 匹 尼 罗 片 CXHL1132 浙 新 药 /4/3 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/1/16 浙 江 省 ER*********CS 缬 沙 坦 CYHS998 浙 仿 制 6 21/3/29 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 212/7/3 浙 江 省 ET*********CS 利 培 酮 分 散 片 CXHS9267 浙 新 药 5 21/1/25 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 213/6/8 浙 江 省 ************* 利 培 酮 分 散 片 CXHS9268 浙 新 药 5 21/1/25 浙 江 华 海 药 业 股 份 有 限 公 司 制 证 完 毕 - 已 发 批 件 213/6/8 浙 江 省 ************* 资 料 来 源 : 药 监 局, 申 万 宏 源 研 究 年 原 料 药 业 务 盈 利 能 力 恢 复 年 上 半 年 是 华 海 原 料 药 业 务 最 艰 难 的 时 间 华 海 上 市 以 来, 原 料 药 收 入 保 持 稳 定 增 长 :24~25 年 普 利 放 量,27~28 年 抗 艾 滋 和 精 神 类 原 料,211~212 年 沙 坦 放 量 214 年 上 半 年 华 海 所 在 园 区 环 保 改 造, 公 司 投 入 1 个 多 亿 资 金 进 行 改 造, 生 产 受 到 比 较 大 影 响, 是 原 料 药 业 务 最 艰 难 时 间 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 13 诚 信 进 取 共 享

14 图 12: 华 海 药 业 原 料 药 业 务 成 长 路 径 百 万 元 年 华 海 药 业 原 料 药 收 入 稳 定 增 长 沙 坦 放 量 6% 55% 收 入 毛 利 率 普 利 放 量 抗 艾 滋 和 精 神 类 环 保 改 造 生 产 受 限 5% 45% 4% 35% 4 3% 2 25% 23A 24A 25A 26A 27A 28A 29A 21A 211A 212A 213A 1H214 2% 资 料 来 源 : 公 司 年 报, 申 万 宏 源 研 究 4.2 公 司 普 利 原 料 药 已 经 进 入 成 熟 期 公 司 普 利 原 料 药 已 经 进 入 成 熟 期, 我 们 预 计 未 来 每 年 收 入 和 毛 利 率 将 保 持 基 本 平 稳,214 年 公 司 完 成 了 赖 诺 普 利 美 国 原 料 药 供 应 商 变 更, 或 将 拉 动 普 利 原 料 药 市 场 需 求 图 13: 公 司 普 利 原 料 药 已 经 进 入 成 熟 期 年 华 海 药 业 普 利 原 料 药 收 入 已 经 进 入 成 熟 期 百 万 元 收 入 毛 利 率 23A 24A 25A 26A 27A 28A 29A 21A 211A 212A 213A 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 14 诚 信 进 取 共 享

15 4.3 沙 坦 原 料 药 量 增 价 跌, 整 体 保 持 平 稳 沙 坦 原 料 药 211 年 开 始 急 剧 放 量, 我 们 预 计 未 来 沙 坦 原 料 药 量 增 价 跌, 整 体 保 持 平 稳 213 年 下 半 年 受 环 保 影 响 较 大, 预 计 214 年 四 季 度 起 稳 步 恢 复 图 14: 沙 坦 原 料 药 量 增 价 跌, 整 体 保 持 平 稳 年 华 海 药 业 沙 坦 原 料 药 量 增 价 跌, 预 计 整 体 稳 定 百 万 元 收 入 毛 利 率 23A 24A 25A 26A 27A 28A 29A 21A 211A 212A 213A 5% 45% 4% 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 申 万 宏 源 研 究 4.4 环 保 问 题 解 决, 预 计 215 年 盈 利 能 力 逐 步 恢 复 我 们 预 计 215 年 华 海 原 料 药 业 务 盈 利 将 逐 步 恢 复 :1 环 保 问 题 解 决 后, 订 单 饱 满, 生 产 满 负 荷 ;2 215 年 普 瑞 巴 林 左 乙 拉 西 坦 原 料 药 将 放 量, 有 望 实 现 合 计 1.5 亿 收 入 图 15: 华 海 药 业 国 内 原 料 药 收 入 结 构 图 16: 华 海 药 业 国 内 原 料 药 毛 利 结 构 213 年 华 海 原 料 药 业 务 收 入 结 构 213 年 华 海 原 料 药 业 务 毛 利 结 构 8% 24% 7% 2% 2% 2% 48% 普 利 类 产 品 抗 艾 类 产 品 等 沙 坦 类 产 品 其 他 普 利 类 产 品 53% 资 料 来 源 : 药 监 局, 申 万 宏 源 研 究 资 料 来 源 : 药 监 局, 申 万 宏 源 研 究 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 15 诚 信 进 取 共 享

16 5. 盈 利 预 测 与 评 级 5.1 关 键 假 设 原 料 药 业 务 年 收 入 分 别 增 长 -6.8% 2.1% 12.%, 毛 利 率 为 3.1% 32.2% 32.2%,215 年 原 料 药 面 临 拐 点, 主 要 是 环 保 问 题 彻 底 解 决, 左 乙 拉 西 坦 等 新 品 种 放 量 ; 国 内 制 剂 年 收 入 分 别 增 长 25% 3% 3%, 不 考 虑 即 将 获 批 新 品 的 收 入 及 利 润 贡 献, 毛 利 率 同 比 基 本 持 平 ; 制 剂 出 口 年 收 入 分 别 增 长 25% 3% 3%, 毛 利 率 同 比 基 本 持 平 ; 由 于 制 剂 收 入 占 比 提 升, 年 销 售 费 用 率 分 别 为 6.6% 6.8% 7.%, 销 售 费 用 率 小 幅 走 高 ; 管 理 费 用 率 分 别 为 2% 19% 19%,214 年 研 发 费 用 率 有 所 提 高, 年 保 持 平 稳 ; 年 有 效 税 率 假 设 为 15% 15% 15% 5.2 盈 利 预 测 及 评 级 拉 莫 三 嗪 的 成 功 意 味 着 华 海 规 范 市 场 制 剂 出 口 业 务 模 式 可 行,214 年 获 得 帕 罗 西 汀 厄 贝 沙 坦 氢 氯 噻 嗪 制 剂 批 件, 完 成 赖 诺 普 利 左 乙 拉 西 坦 罗 匹 尼 罗 等 制 剂 原 料 药 供 应 商 变 更,215 年 将 有 缬 沙 坦 安 非 他 酮 缓 释 片 等 产 品 获 批, 制 剂 出 口 业 务 增 长 将 加 速 国 内 制 剂 业 务 受 益 于 政 府 对 于 高 品 质 国 产 仿 制 药 扶 持 政 策, 招 标 中 优 势 明 显, 新 产 品 批 件 215 年 下 半 年 加 速 获 批, 享 受 庞 大 进 口 替 代 市 场 空 间 原 料 药 业 务 经 过 214 年 的 低 谷,215 年 盈 利 能 力 将 获 得 恢 复 我 们 下 调 214 年 每 股 收 益 预 测 至.34 元 ( 原 预 测.41 元 ), 下 滑 25%, 维 持 年 每 股 收 益 预 测.51 元.66 元, 同 比 增 长 5% 28%, 对 应 预 测 市 盈 率 分 别 为 44 倍 29 倍 23 倍, 考 虑 公 司 业 绩 拐 点 确 定, 制 剂 业 务 突 破 在 即, 给 予 216 年 34 倍 估 值,12 个 月 目 标 价 22.4 元, 有 37.6% 的 上 涨 空 间, 维 持 买 入 评 级 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 16 诚 信 进 取 共 享

17 表 6: 公 司 盈 利 预 测 表 百 万 元 21A 211A 212A 213A 214E 215E 216E 主 营 业 务 收 入 3,744 4,55 5,435 6,23 7,59 9,977 12,351 (+/-%) 23.6% 21.5% 19.4% 14.1% 21.1% 32.9% 23.8% 原 料 药 及 中 间 体 872 1,29 1,56 1,447 1,349 1,621 1,814 (+/-%) 6.1% 47.9% 2.9% -7.2% -6.8% 2.1% 11.9% 毛 利 率 35.1% 37.2% 37.6% 34.1% 3.1% 32.2% 32.2% 普 利 类 原 料 药 (+/-%) -7.8% 8.7% -1.5% -7.8% -1.% 1.% 1.% 沙 坦 类 原 料 药 (+/-%) 29.% 115.% 4.9% -17.6% -15.% 1.% 1.% 抗 艾 滋 病 及 精 神 类 药 (+/-%) 35.% 3.% 24.% 2.% 1.% 15.% 15.% 其 他 (+/-%) 62.31% 3.% 25.% 15.61% 1.% 1.% 15.% 制 剂 ,31 1,34 1,742 (+/-%) 51.56% 37.57% % 96.33% 25.% 3.% 3.% 毛 利 率 82.13% 59.74% 47.88% 6.67% 57.86% 57.86% 57.86% 国 内 制 剂 (+/-%) 51.2% 1.% 91.4% 35.% 25.% 3.% 3.% 制 剂 出 口 ,57 (+/-%).% 36.% 126.% % % % % 房 地 产 229 (+/-%).%.%.%.%.%.%.% 毛 利 率.% 33.%.%.%.%.%.% 其 他 业 务 (+/-%).% 2.% 6.6% -28.3% 1.% 1.% 1.% 毛 利 率 42.2% 38.8% 4.3% 43.9% 42.2% 43.9% 44.8% 营 业 费 率 4.2% 2.7% 4.1% 6.6% 6.6% 6.8% 7.% 管 理 费 率 17.9% 26.2% 17.2% 16.% 18.4% 2.% 19.% 净 利 润 (+/-%) -43.3% 131.8% 57.3% 5.3% -25.% 49.7% 28.2% EPS 表 7: 华 海 药 业 可 比 公 司 估 值 分 析 公 司 简 称 证 券 代 码 收 盘 价 (3-2) 总 市 值 EPS PE 百 万 元 12A 13A 14E 15E 12A 13A 14E 15E 投 资 评 级 恒 瑞 医 药 买 入 海 正 药 业 增 持 人 福 医 药 买 入 华 润 双 鹤 买 入 仙 琚 制 药 增 持 华 海 药 业 买 入 均 值 增 持 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 17 诚 信 进 取 共 享

18 6. 核 心 假 定 的 风 险 原 料 药 价 格 波 动 风 险 : 公 司 原 料 药 业 务 主 要 销 往 规 范 市 场, 价 格 体 系 基 本 稳 定, 但 原 料 药 价 格 受 供 需 格 局 影 响 较 大, 不 排 除 出 现 供 给 过 剩 导 致 价 格 超 预 期 下 降 的 可 能 ; 海 外 制 剂 注 册 市 场 开 拓 风 险 : 公 司 海 外 制 剂 未 来 两 年 有 望 再 上 台 阶, 但 规 范 市 场 制 剂 注 册 和 市 场 开 拓 存 在 不 确 定 性, 存 在 注 册 市 场 开 拓 不 达 预 期 可 能 ; 药 品 安 全 性 风 险 : 公 司 执 行 FDA 质 量 标 准, 生 产 的 是 被 临 床 充 分 验 证 的 仿 制 药, 但 是 药 三 分 毒, 存 在 一 定 药 品 安 全 性 风 险 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 18 诚 信 进 取 共 享

19 合 并 损 益 表 关 键 假 设 百 万 元 E 215E 216E E 215E 216E 营 业 收 入 2,14 2,296 2,47 2,991 3,589 原 料 药 及 中 间 体 增 -7% 速 -7% 2% 12% 原 料 药 及 中 间 体 1,56 1,447 1,349 1,621 1,814 国 内 制 剂 增 速 35% 25% 3% 3% 国 内 制 剂 出 口 制 剂 增 速 178% 25% 3% 3% 出 口 制 剂 ,57 销 售 费 用 率 7% 7% 7% 7% 营 业 总 成 本 1,663 1,928 2,96 2,524 2,992 营 业 成 本 1,23 1,289 1,391 1,679 1,981 原 料 药 及 中 间 体 ,99 1,23 国 内 制 剂 出 口 制 剂 收 入 结 构 管 理 费 用 率 18% 2% 19% 19% 有 效 税 率 13% 13% 13% 13% 213 年 收 入 结 构 营 业 税 金 及 附 加 销 售 费 用 管 理 费 用 财 务 费 用 资 产 减 值 损 失 公 允 价 值 变 动 损 益 () 1 投 资 收 益 5 22 营 业 利 润 营 业 外 收 支 利 润 总 额 所 得 税 净 利 润 成 本 结 构 少 数 股 东 损 益 (3) 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 出 口 制 剂 22% 国 内 制 剂 14% 出 口 制 剂 18% 213 年 成 本 结 构 原 料 药 及 中 间 体 64% 合 并 现 金 流 量 表 百 万 元 E 215E 216E 净 利 润 加 : 折 旧 摊 销 减 值 财 务 费 用 非 经 营 损 失 (7) (37) 营 运 资 本 变 动 (252) (27) (5) (29) (216) 其 它 经 营 活 动 现 金 流 资 本 开 支 与 经 营 活 动 现 金 流 资 本 开 支 其 它 投 资 现 金 流 投 资 活 动 现 金 流 (444) (1,127) 16 吸 收 投 资 负 债 净 变 化 (84) 支 付 股 利 利 息 其 它 融 资 现 金 流 融 资 活 动 现 金 流 净 现 金 流 (111) 国 内 制 剂 7% 原 料 药 及 中 间 体 75% E 215E 216E 经 营 活 动 现 金 流 资 本 开 支 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 19 诚 信 进 取 共 享

20 合 并 资 产 负 债 表 百 万 元 E 215E 216E 经 营 利 润 率 (%) 流 动 资 产 1,655 2,599 3,26 3,663 4,421 现 金 及 等 价 物 ,28 1,638 应 收 款 项 ,84 存 货 净 额 ,27 1,213 其 他 流 动 资 产 长 期 投 资 固 定 资 产 1,26 1,498 1,427 1,357 1,287 无 形 资 产 及 其 他 资 产 资 产 总 计 3,217 4,466 4,823 5,39 6,77 流 动 负 债 1,222 1,36 1,41 1,517 1,638 短 期 借 款 应 付 款 项 其 它 流 动 负 债 投 资 回 报 率 趋 势 (%) 非 流 动 负 债 负 债 合 计 1,268 1,447 1,531 1,69 1,855 股 本 资 本 公 积 盈 余 公 积 未 分 配 利 润 972 1,185 1,427 1,789 2,253 少 数 股 东 权 益 股 东 权 益 1,949 3,19 3,292 3,7 4,223 负 债 和 股 东 权 益 合 计 3,217 4,466 4,823 5,39 6, E 215E 216E EBIT Margin EBITDA Margin 毛 利 率 E 215E 216E ROIC ROE 重 要 财 务 指 标 收 入 与 利 润 增 长 趋 势 (%) E 215E 216E 7 每 股 指 标 ( 元 ) 6 每 股 收 益 每 股 经 营 现 金 流 每 股 红 利 每 股 净 资 产 关 键 运 营 指 标 (%) 1 ROIC (1) E 215E 216E ROE (2) 毛 利 率 (3) EBITDA Margin 收 入 同 比 增 长 净 利 润 同 比 增 长 EBIT Margin 收 入 同 比 增 长 相 对 估 值 ( 倍 ) 净 利 润 同 比 增 长 (25.) 资 产 负 债 率 净 资 产 周 转 率 总 资 产 周 转 率 有 效 税 率 股 息 率 估 值 指 标 ( 倍 ) P/E P/B EV/Sale E 215E 216E EV/EBITDA P/E EV/EBITDA 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 2 诚 信 进 取 共 享

21 信 息 披 露 证 券 分 析 师 承 诺 本 报 告 署 名 分 析 师 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 以 勤 勉 的 职 业 态 度 专 业 审 慎 的 研 究 方 法, 使 用 合 法 合 规 的 信 息, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告, 并 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 收 到 任 何 形 式 的 补 偿 与 公 司 有 关 的 信 息 披 露 本 公 司 隶 属 于 申 万 宏 源 证 券 有 限 公 司 本 公 司 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可, 资 格 证 书 编 号 为 :ZX65 发 布 证 券 研 究 报 告, 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 本 公 司 可 以 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 本 公 司 的 客 户 发 布 本 公 司 在 知 晓 范 围 内 履 行 披 露 义 务 客 户 可 通 过 索 取 有 关 披 露 资 料 或 登 录 信 息 披 露 栏 目 查 询 从 业 人 员 资 质 情 况 静 默 期 安 排 及 关 联 公 司 持 股 情 况 股 票 投 资 评 级 说 明 证 券 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 证 券 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 买 入 (Buy) : 相 对 强 于 市 场 表 现 2% 以 上 ; 增 持 (Outperform) : 相 对 强 于 市 场 表 现 5%~2%; 中 性 (Neutral) : 相 对 市 场 表 现 在 -5%~+5% 之 间 波 动 ; 减 持 (Underperform) : 相 对 弱 于 市 场 表 现 5% 以 下 行 业 的 投 资 评 级 : 以 报 告 日 后 的 6 个 月 内, 行 业 相 对 于 市 场 基 准 指 数 的 涨 跌 幅 为 标 准, 定 义 如 下 : 看 好 (Overweight) : 行 业 超 越 整 体 市 场 表 现 ; 中 性 (Neutral) : 行 业 与 整 体 市 场 表 现 基 本 持 平 ; 看 淡 (Underweight) : 行 业 弱 于 整 体 市 场 表 现 我 们 在 此 提 醒 您, 不 同 证 券 研 究 机 构 采 用 不 同 的 评 级 术 语 及 评 级 标 准 我 们 采 用 的 是 相 对 评 级 体 系, 表 示 投 资 的 相 对 比 重 建 议 ; 投 资 者 买 入 或 者 卖 出 证 券 的 决 定 取 决 于 个 人 的 实 际 情 况, 比 如 当 前 的 持 仓 结 构 以 及 其 他 需 要 考 虑 的 因 素 投 资 者 应 阅 读 整 篇 报 告, 以 获 取 比 较 完 整 的 观 点 与 信 息, 不 应 仅 仅 依 靠 投 资 评 级 来 推 断 结 论 申 银 万 国 使 用 自 己 的 行 业 分 类 体 系, 如 果 您 对 我 们 的 行 业 分 类 有 兴 趣, 可 以 向 我 们 的 销 售 员 索 取 本 报 告 采 用 的 基 准 指 数 : 沪 深 3 指 数 法 律 声 明 本 报 告 仅 供 上 海 申 银 万 国 证 券 研 究 所 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 基 于 已 公 开 信 息 撰 写, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 工 具 意 见 及 推 测 只 提 供 给 客 户 作 参 考 之 用, 并 非 作 为 或 被 视 为 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 的 邀 请 或 向 人 作 出 邀 请 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 能 会 波 动 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 报 告 首 页 列 示 的 联 系 人, 除 非 另 有 说 明, 仅 作 为 本 公 司 就 本 报 告 与 客 户 的 联 络 人, 承 担 联 络 工 作, 不 从 事 任 何 证 券 投 资 咨 询 服 务 业 务 客 户 应 当 认 识 到 有 关 本 报 告 的 短 信 提 示 电 话 推 荐 等 只 是 研 究 观 点 的 简 要 沟 通, 需 以 本 公 司 网 站 刊 载 的 完 整 报 告 为 准, 本 公 司 并 接 受 客 户 的 后 续 问 询 客 户 应 当 考 虑 到 本 公 司 可 能 存 在 可 能 影 响 本 报 告 客 观 性 的 利 益 冲 突, 不 应 视 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 因 素 客 户 应 自 主 作 出 投 资 决 策 并 自 行 承 担 投 资 风 险 本 公 司 特 别 提 示, 本 公 司 不 会 与 任 何 客 户 以 任 何 形 式 分 享 证 券 投 资 收 益 或 分 担 证 券 投 资 损 失, 任 何 形 式 的 分 享 证 券 投 资 收 益 或 者 分 担 证 券 投 资 损 失 的 书 面 或 口 头 承 诺 均 为 无 效 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 若 本 报 告 的 接 收 人 非 本 公 司 的 客 户, 应 在 基 于 本 报 告 作 出 任 何 投 资 决 定 或 就 本 报 告 要 求 任 何 解 释 前 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 报 告 的 版 权 归 本 公 司 所 有, 属 于 非 公 开 资 料 本 公 司 对 本 报 告 保 留 一 切 权 利 除 非 另 有 书 面 显 示, 否 则 本 报 告 中 的 所 有 材 料 的 版 权 均 属 本 公 司 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权, 本 报 告 的 任 何 部 分 均 不 得 以 任 何 方 式 制 作 任 何 形 式 的 拷 贝 复 印 件 或 复 制 品, 或 再 次 分 发 给 任 何 其 他 人, 或 以 任 何 侵 犯 本 公 司 版 权 的 其 他 方 式 使 用 所 有 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 记 及 标 记 请 参 阅 最 后 一 页 的 信 息 披 露 和 法 律 声 明 1 诚 信 进 取 共 享

213 年 8 月 点 评 报 告 财 务 摘 要 213 214 215 合 并 损 益 表 关 键 假 设 百 万 元 212 213E 214E 215E 营 业 收 入 1,473 1,792 2,113 2,613 3,268 石 化 毛 利 率 24% 24% 24% 24% 石 化 设

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