增长这段时期内中央综合运用多种积极的财政政策和货币政策, 包括加强基建鼓励出口增发国债扩大赤字等这一时期 M1 的同比增速基本保持在 15~24% 的区间内, 并在 2 年 6

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死郝
7 years ago
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1 债市一周点评一债券市场分析修复前期超跌债市小幅震荡整理 ( 一 ) 经济数据方面 : 政府居民加杠杆带动 M1 增速上升地产投资增速仍有回升可能 3 月我国 M1 同比增速高达 22.1%, 而同期 M2 的同比增速为 13.5% 近期市场逐步开始关注 M1 增速高企的现象, 我们就 M1-M2 剪刀差做如下讨论我国货币供应量划分为 M M1 M2 M3 层次, 其中 : M: 流通中现金 ( 央行现金货币发行 - 银行库存现金 ) M1:M+ 企事业单位活期存款 M2:M1+ 居民储蓄存款 + 单位定期存款 + 单位其他存款 + 证券公司客户保证金 M3:M2+ 金融债券 + 商业票据 + 大额可转让定期存单等其中,M1 为狭义货币,M2 为广义货币,M2-M1 为准货币一般而言,M 的变动与消费变动密切相关, 而 M1 主要反映居民和企业资金松紧变化, 而 M2 主要反映社会总需求的变化以及未来的通胀压力状况 M3 主要是出于金融创新不断出现的考虑而设, 目前暂不编制这一层次的货币供应量, 官方也不披露在厘清我国货币层次的基础上观察我国 M1 与 M2 的历史走势可以发现, 自 1996 年中国人民银行作为中央银行的地位确立以来, 我国一共出现了四次 M1 增速远超 M2 的阶段, 分别是 1999 年 1 月至 21 年 6 月,26 年 12 月至 28 年 4 月,29 年 9 月至 21 年 12 月以及 215 年 1 月至今 M1-M2( 右 ) M1: 同比 M2: 同比图年以来我国 M1 与 M2 同比增速的历史走势第一阶段 :1999 年 1 月至 21 年 6 月这一时期的背景是经济景气度低迷通缩去产能政府稳增长 1999 年三季度是 1992 年以来我国 GDP 增速最低的一个季度,1999 年我国刚刚从金融危机及特大洪涝灾害的冲击中恢复, 国内的国企正通过兼并破产改组联合债转股和加强管理等改革措施努力实现脱困当时国内面临较大的通缩压力,CPI 同比增速基本在 -1.~1.7% 的区间内在基本面不景气的背景下, 政府通过鼓励投资消费出口等方式稳 1

5% 近期市场逐步开始关注 M1 增速高企的现象, 我们就 M1-M2 剪刀差做如下讨论我国货币供应量划分为 M M1 M2 M3 层次, 其中 : M: 流通中现金 ( 央行现金货币发行 - 银行库存现金 ) M1:M+ 企事业单位活期存款 M2:M1+ 居民储蓄存

2 增长这段时期内中央综合运用多种积极的财政政策和货币政策, 包括加强基建鼓励出口增发国债扩大赤字等这一时期 M1 的同比增速基本保持在 15~24% 的区间内, 并在 2 年 6 月达到 23.7% 的最高值, 而同期 M2 的增速仅有 13~15% 第二阶段 :26 年 12 月至 28 年 4 月这一时期的背景是经济高增长高投资高通胀高贸易顺差 26 年 12 月至 28 年 4 月间, 我国 GDP 同比增速保持在 1% 以上, 固定资产投资同比增速保持在 23~27% 的区间内,CPI 同比增速为 2.2~8.7%, 这一时期, 我国进出口总额突破 2 万亿美元, 从世界第六位上升至第三位当时国内面临的主要问题是经济过热, 政策当局通过控制信贷上调利率和存款准备金率取消出口退税等政策抑制经济过快增长这段时间内中央实施稳健的财政政策和货币政策, 减少财政赤字和国债发行, 同时控制货币供应量和信贷过快增长这一时期 M1 的同比增速基本保持在 17~23% 的区间内,27 年 8 月达到 22.8% 的最高值, 同期的 M2 增速在 16~19% 的区间内第三阶段 :29 年 9 月至 21 年 12 月这一时期的背景是四万亿计划刺激下的经济快速回升, 通胀压力逐步增加 29 年 9 月至 21 年 12 月间, 我国 GDP 同比增速保持在 1% 以上的高速增长区间内, 在四万亿一揽子计划下, 固定资产投资增速高达 24~34%,CPI 同比增速也由 29 年 9 月初的 -.8% 回升至 4~5% 的高通胀区间内这一时期国内经济已经得到较好的恢复, 但政策当局认为发达经济增长乏力, 一些国家主权债务危机隐患尚未消除, 新兴市场资产泡沫和通胀压力较大, 不稳定不确定因素仍然较多, 因此仍然实施了积极的财政政策, 同时考虑到通胀压力, 实施了较为稳健的货币政策这一时期内 M1 的同比增速基本保持在 2~39% 的区间内,21 年 1 月达到 38.96% 的最高值, 同期的 M2 增速在 17~3% 的区间内第四阶段 :215 年 1 月至今这一时期的背景与第一阶段类似, 同样是经济景气度低迷通缩去产能政府稳增长 215 年二季度以来, 我国 GDP 同比增速已跌破 7%,216 年 1 季度 GDP 同比增速仅为 6.7%,CPI 同比增速基本徘徊在 1.~2.% 的区间内目前我国面临着经济增速下行压力增加国内深层次矛盾凸显国际金融市场震荡加剧三期叠加的局面, 而由于 15 年一整年连续的降准降息使得年底时资产价格膨胀通胀压力增加, 政策当局决定实施积极的财政政策和稳健的货币政策这一时期内 M1 的同比增速在 14~22% 的区间内,26 年 3 月达到最高值 22.1%, 同期的 M2 增速在 13~14% 的区间内观察上述四个阶段可以发现, 虽然 M1 高于 M2 增速时面临的经济政策背景各有不同, 但基本都集中于经济增速放缓和经济过热两类较为特殊的时期而 215 年 1 月至今所面临的经济政策背景与 1999 年 19 月至 21 年 6 月这一阶段更为类似通过对 M1 与 M2 的增速进行拆分, 我们可以发现,215 年 9 月至今的这一轮 M1 增速的快速上升主要是由企事业单位活期存款的增加推动的, 流通中现金 (M) 以及单位定期存款增速并没有明显增加企事业单位活期存款大幅增加有两个可能的原因 : 一是企事业单位的原有定期存款转化为活期, 二是企事业单位的活期和定期存款均大幅增加从图 3 反映的情况来看,215 年下半年以来, 无论是非金融企业的活期存款还是定期存款同比增速均有所回升, 而活期存款同比增速相对更大, 这表明存款活期化并非 M1 上升的主因, M1 大幅增长的背后主要是企事业单位存款整体增长较快 2

3 债市一周点评 M: 同比 M1: 单位活期存款 : 同比准货币 : 单位定期存款 : 同比非金融企业存款 : 同比非金融企业存款 : 活期存款 : 同比 8 非金融企业存款 : 定期及其他存款 : 同比图 2 M1 中单位活期存款同比增速最快图 3 近期我国非金融企业活期及定期存款增速均有加快企事业单位存款增长源于政府和居民加杠杆自 215 年 11 月以后, 可以发现金融机构财政存款余额同比增速显著下降, 表明政府加大了基建等投资力度, 使得财政存款迅速下降而进入 216 年 1 月以后, 财政存款增速明显回升, 但是居民的储蓄存款余额同比增速显著下降, 这主要是由于房地产销售火热, 居民将原有的储蓄存款用来购房, 这部分的储蓄存款就转化为了房地产开发企业的存款金融机构 : 企业存款余额 : 同比金融机构 : 财政存款余额 : 同比 M1-M2 房地产开发投资完成额 : 累计同比金融机构 : 储蓄存款余额 : 同比图年年底政府和居民加杠杆, 财政存款与居民储蓄相应减少图 5 M1-M2 增速与房地产开发投资增速呈现较强的同步关系从上述 M1-M2 增速高企的四个阶段来看,M1-M2 增速上升至对应的 GDP CPI 固定资产投资增速各不相同, 但 M1-M2 与房地产开发投资完成额表现出了较强的同步趋势,M1 的每次增长高峰都对应着房地产投资的回升从图 5 可见,M1-M2 与房地产开发投资完成额同比增速呈现正相关关系, 其中 M1-M2 与滞后 6 阶的房地产开发投资完成额同比增速的相关系数达到 63.1% 进入 214 年以后,M1-M2 与房地产投资回升的周期明显拉长, 这是由于人口结构等长周期的因素影响了房地产投资复苏的进程, 但 216 年以后仍然可以观察到房地产开发投资完成额累计同比有明显回升近期在一线城市房地产调控政策出台后, 房地产销售火热的态势正逐步向二线城市蔓延, 从 M1-M2 增速回升的角度来看, 未来二三线城市房地产投资企稳回升仍有可能, 不可盲目看空周末海关总署公布了我国 4 月的进出口数据数据显示, 无论是以人民币还是以美元计价, 我国进出口增速都出现较为明显的下降中国 4 月进口同比 ( 按美元计 )-1.9%, 预期 -4%, 前值 -7.6% 中国 4 月出口同比 ( 按美元计 )-1.8%, 预期 -.5%, 前值 11.5% 中国 4 月贸易顺差亿美元, 预期 4 亿美元, 前值亿美元中国 1-4 月累计贸易顺差 1712 亿美元 3

215-6 215-12 债市一周点评 216-5-9 M: 同比 M1: 单位活期存款 : 同比准货币 : 单位定期存款 : 同比非金融企业存款 : 同比非金融企业存款 : 活期存款 : 同比 8 非金融企业存款 : 定期及其他存款 : 同比 6 8. 6. 4 4. 2 2.. -2.

4 ( 二 ) 资金面 : 流动性冲击频现上周央行公开市场操作净回笼 4 亿元, 其中, 央行共进行 7D 逆回购操作 36 亿元, 利率持平在 2.25%, 上周共有 4 亿元逆回购到期上周市场资金面保持宽松态势, 各期限资金利率均有回落隔夜 1W 2W 3M R1 R7 R 图 6 各期限 Shibor 利率历史走势图 7 银行间各期限质押式回购加权利率走势二债券市场走势 : 债市小幅震荡整理上周债券市场呈现震荡整理的态势, 现券市场收益率涨跌互现利率债方面, 上周国债收益率整体小幅上行 1-5BP 左右, 其中 5Y 期和 7Y 期收益率小幅下行 1BP 左右政策性金融债收益率前期上行幅度较大, 上周呈现一定的回调态势, 国开债收益率整体下行 2-1BP 不等, 其中短端收益率的下行幅度明显超过长端信用债方面, 上周短融中票收益率整体下行 1-1BP 不等, 个别期限收益率出现小幅上行目前市场的风险偏好仍然较低, 上周超 AAA 评级的现券是市场追捧的一类品种, 收益率下行幅度最大, 而 AA 及以下较低评级现券收益率下行幅度相对较小城投债等级分化也较明显,AA 评级城投收益率大幅下行 5-7BP 不等, 而 AA- 评级城投收益率整体小幅上行信用利差方面, 上周短融中票市场信用利差普遍收缩 1-12BP 左右债市正逐步从前期厌恶风险的情绪中缓慢恢复, 债市小幅震荡整理表 1 关键品种收益率水平与上周变动情况期限 1 年 2 年 3 年 4 年 5 年 7 年 1 年 3 年国债政策性金融债 ( 国开 ) 利率 (%) 变化情况 (BP) (.39) (1.99) 利率 (%) 变化情况 (BP) (1.39) (8.79) (6.37) (5.18) (2.86) (4.26) (3.23).92 国开非国开点差点差 (BP) (6.22) (5.49) (4.56) (2.4) (2.57) (4.39) (19.4) (2.53) 超 AAA AAA 利率 (%) 变化情况 (BP) (1.18) (4.5) (5.12) (1.3) (3.61) 利率 (%) 变化情况 (BP).2 (6.57) (9.66) (3.92) (1.95) AA+ 利率 (%)

5 变化情况 (BP).2 (6.57) (9.66) (1.92) (1.95) AA AA- A+ AA 城投 AA- 城投利率 (%) 变化情况 (BP).2 (6.57) (9.66) (1.92) (1.95) 利率 (%) 变化情况 (BP) 2.2 (2.57) (5.66).8 (.95) 利率 (%) 变化情况 (BP) 2.2 (2.57) (5.66).8 (.95) 利率 (%) 变化情况 (BP) (5.1) (6.34) (7.26) (7.16) (6.23) 利率 (%) 变化情况 (BP) (4.4) 表 2 关键品种信用利差及其变化情况期限 1 年 2 年 3 年 4 年 5 年超 AAA AAA AA+ AA AA- 信用利差 (BP) 变化情况 (BP) (4.51) (9.41) (5.72) (1.81) (3.22) 信用利差 (BP) 变化情况 (BP) (3.13) (11.93) (1.26) (4.43) (1.56) 信用利差 (BP) 变化情况 (BP) (3.13) (11.93) (1.26) (2.43) (1.56) 信用利差 (BP) 变化情况 (BP) (3.13) (11.93) (1.26) (2.43) (1.56) 信用利差 (BP) 变化情况 (BP) (1.13) (7.93) (6.26) (.43) (.56) 上周十年期国债期货主力合约 T166 收于 , 较前一周上涨.37%, 全周成交量为 2.88 万手, 较前一周减少 3.72 万手, 全周持仓量为 1.75 万手, 较前一周减少.44 万手上周债市情绪略微有所好转, 现券市场收益率小幅震荡整理, 期货市场也相应呈现小幅震荡走高的态势图 8 十年期国债期货 T166( ) 走势 5

3 变化情况 (BP).21.7 1.12.84 (4.4) 表 2 关键品种信用利差及其变化情况期限 1 年 2 年 3 年 4 年 5 年超 AAA AAA AA+ AA AA- 信用利差 (BP) 56.75 7.33 78.99 88.96 83.5 变化情况 (BP) (4.51) (9.41) (5.72) (1.81) (3.

6 ( 三 ) 本周市场展望把握短期波动长期配置机会仍需等待在经历了前期的暴跌之后, 债市情绪连续两周出现小幅回暖, 其中政经债收益率的下行幅度最大, 可看做是对前期超跌的修复, 信用债方面市场风险偏好仍然偏低, 低评级现券的收益率仍面临上行压力目前债市情绪正缓慢修复, 但我们认为债市由此大幅好转的可能性并不大, 从中长期来看, 债市面临的风险因素并未完全消除基本面方面, 我们研究了 M1-M2 回升的四个历史阶段, 虽然 M1 高于 M2 增速时面临的经济政策背景各有不同, 但基本都集中于经济增速放缓和经济过热两类较为特殊的时期 215 年 1 月以来的这一波 M1 增速回升主要源于政府和居民加杠杆后企事业单位存款整体增长较快, 存款活期化并非 M1 上升的主因从历史经验来看,M1-M2 增速与房地产开发投资呈现较强的正相关关系,M1 增速高企意味着后续房地产开发投资仍有回升的可能, 不可盲目看空地产投资周末海关总署公布了我国 4 月的进出口数据数据显示, 无论是以人民币还是以美元计价, 我国进出口增速都出现较为明显的下降本周将迎来 4 月份经济数据的密集公布期, 从目前的预测情况来看, 市场认为短期经济仍有震荡反复的可能通胀方面,4 月气温回暖, 鲜菜价格大跌, 但是猪价仍创新高, 油价上调推动非食品价格上涨, 预计 4 月份将小幅回升至 2.4% 4 月份油价上调, 煤价钢价保持强势, 预计 PPI 继续改善的概率较大财政政策方面, 人民日报发表开局首季问大势专访, 权威人士称要坚持实施积极的财政政策和文件的货币政策目前经济企稳基础不牢, 预期财政政策的刺激力度不会减弱货币政策方面, 上周央行宣布从 5 月份开始每月发放 PSL 补充长期流动性, 整体来看货币政策维持平稳略偏谨慎外围方面, 美联储 4 月 FOMC 讲话使得市场对降息的预期进一步延后, 人民币贬值压力减轻, 从 4 月份的外汇储备数据来看, 短期资金流出的压力不大供给方面,4 月份国债政策性金融债及地方债的净融资额为亿元, 二季度利率债供给压力仍较大综合来看, 我们认为债市短期面临的风险因素有所缓和, 经济数据公布后, 预计债市将小幅震荡回升策略方面, 建议把握短期波段, 但中长期配置机会仍需等待 6

的经济政策背景各有不同, 但基本都集中于经济增速放缓和经济过热两类较为特殊的时期 215 年 1 月以来的这一波 M1 增速回升主要源于政府和居民加杠杆后企事业单位存款整体增长较快, 存款活期化并非 M1 上升的主因从历史经验

7 免责声明 : 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证在任何情况下, 报告中的信息或所表达的意见并不构成证券买卖的出价或询价在任何情况下, 我公司不就报告中的任何投资做出任何形式的担保本报告内容和意见不构成投资建议, 仅供参考, 使用前务请核实, 风险自负本报告版权归鑫元基金管理有限公司所有, 未获得鑫元基金管理有限公司事先书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形式的发布复制 7

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黄金原油总持仓增长, 同比增幅分别为 4.2% 和 4.1% 而铜白银以及玉米则出现减持, 减持同比减少分别为 9.4%,9.4% 以及 6.5% 大豆, 豆粕结束连续 4 周总持仓量增长, 出现小幅

黄金原油总持仓增长, 同比增幅分别为 4.2% 和 4.1% 而铜白银以及玉米则出现减持, 减持同比减少分别为 9.4%,9.4% 以及 6.5% 大豆, 豆粕结束连续 4 周总持仓量增长, 出现小幅小麦净多持仓增加, 豆油豆粕净多持仓减少美国 CFTC 持仓报告部门 : 市场研究与开发部类型 : 量化策略周报日期 :212 年 5 月 7 日电话 :592-5678753 网址 :www.jinyouqh.com 主要内容 : 根据美国 CFTC 公布的数据, 本报告中的 11 个

增 长 这 段 时 期 内 中 央 综 合 运 用 多 种 积 极 的 财 政 政 策 和 货 币 政 策, 包 括 加 强 基 建 鼓 励 出 口 增 发 国 债 扩 大 赤 字 等 这 一 时 期 M1 的 同 比 增 速 基 本 保 持 在 15~24% 的 区 间 内, 并 在 2 年 6

增长这段时期内中央综合运用多种积极的财政政策和货币政策, 包括加强基建鼓励出口增发国债扩大赤字等这一时期 M1 的同比增速基本保持在 15~24% 的区间内, 并在 2 年 6