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1 , 格 栅, note 本 文 的 表 述 偏 乐 观, 实 际 我 对 此 可 能 更 悲 观 一 些 纯 粹 一 些 信 息 供 参 考 摘 要 : 1. YY 语 音 技 术 的 领 先 是 欢 聚 时 代 的 核 心 竞 争 优 势, 这 使 得 其 在 游 戏 广 告 音 乐 教 育 方 面 都 具 有 领 先 同 行 的 优 势, 具 有 较 强 的 用 户 黏 性 2. 在 线 游 戏 和 游 戏 广 告 得 益 于 游 戏 行 业 的 发 展,YY 语 音 在 技 术 优 势 和 多 玩 资 讯 平 台 的 领 先 地 位, 使 得 公 司 在 这 两 方 面 业 务 的 增 长 速 度 超 过 行 业 水 平 3. YY 音 乐 已 经 成 为 公 司 最 主 要 的 收 入 来 源, 其 收 入 份 额 占 比 将 继 续 扩 大 潜 在 的 庞 大 用 户 群 体 与 湖 南 卫 视 合 作 ( 未 来 可 能 与 更 多 的 电 视 媒 体 合 作 ) 业 务 的 强 吸 引 力 将 使 得 YY 音 乐 在 收 入 和 用 户 取 得 突 破 性 增 长, 但 在 娱 乐 产 业 链 新 领 域 的 拓 展 存 在 一 定 的 不 确 定 性 4. 教 育 行 业 是 极 具 希 望 的 一 个 业 务 领 域, 若 能 够 得 到 顺 利 运 作, 预 计 将 为 公 司 新 的 业 绩 增 长 点

2 目 录 1. 收 入 来 源 快 速 增 长, 新 业 务 值 得 期 待 发 展 历 史 : 业 务 领 域 不 断 拓 展, 用 户 规 模 快 速 增 长 业 务 收 入 来 源 : 用 户 和 广 告 主 ( 游 戏 厂 商 ) 未 来 : 教 育 娱 乐 产 业 链 等 新 业 务 值 得 期 待 游 戏 运 营 广 告 : 受 益 行 业 增 长, 语 音 应 用 强 化 用 户 黏 性 游 戏 主 要 玩 家 年 龄 段 的 用 户 渗 透 率 已 达 较 高 水 平 得 益 行 业 增 长 和 YY 语 音 带 来 的 用 户, 游 戏 业 务 收 入 增 长 速 度 仍 将 保 持 快 速 增 长 用 户 的 黏 性 和 行 业 的 增 长 使 得 游 戏 广 告 业 务 持 续 发 展 YY 音 乐 : 收 入 快 速 提 升, 与 电 视 媒 体 合 作 带 来 多 重 利 好 YY 音 乐 是 快 速 发 展 的 中 国 社 交 视 频 的 领 先 网 站 稳 定 生 态 圈 和 强 用 户 黏 性 促 使 YY 音 乐 业 务 快 速 发 展, 与 电 视 媒 体 的 合 作 使 得 业 务 发 展 更 上 一 层 盈 利 预 测 运 营 成 本 率 趋 于 稳 定, 利 润 率 稳 步 提 升 关 键 假 设 讨 论 风 险 分 析...24

3 图 目 录 图 1: 欢 聚 时 代 的 业 务 领 域 从 游 戏 游 戏 广 告 开 始, 已 经 拓 展 到 音 乐 会 员 等 领 域... 1 图 2: 欢 聚 时 代 各 项 业 务 收 入 增 长 迅 猛... 2 图 3: 在 线 游 戏 音 乐 会 员 服 务 的 收 入 增 长 得 益 于 付 费 用 户 数 增 长 和 ARPU 值 提 升... 3 图 4: 其 他 业 务 收 入 主 要 来 自 会 员 服 务... 4 图 5:YY 付 费 会 员 数 量 持 续 增 长... 4 图 6: 网 络 教 育 市 场 规 模 快 速 增 长... 5 图 7: 欢 聚 时 代 将 在 现 有 业 务 的 基 础 上, 逐 渐 拓 展 出 新 的 业 务 领 域... 5 图 8:10-39 岁 人 群 的 互 联 网 渗 透 率 在 80% 左 右... 6 图 9: 游 戏 视 频 是 网 民 主 要 应 用... 7 图 10: 网 络 游 戏 的 用 户 主 要 集 中 在 岁 之 间... 7 图 11: 页 游 玩 家 的 数 量 已 经 占 岁 人 口 ( 玩 家 的 主 要 年 龄 段 ) 的 80% 左 右... 8 图 12: 游 戏 行 业 主 要 的 业 务 收 入 来 自 端 游, 页 游 的 收 入 占 比 约 15% 左 右... 8 图 13: 游 戏 行 业 及 各 子 行 业 的 增 长 率... 9 图 14: 网 页 游 戏 的 数 量 虽 然 仍 在 增 加, 但 增 速 已 经 趋 于 缓 慢... 9 图 15: 网 络 游 戏 行 业 产 业 链 图 16: 中 国 网 页 游 戏 各 运 营 平 台 营 业 收 入 规 模 占 比 图 17:YY 语 音 注 册 用 户 数 快 速 增 长 图 18: 在 线 游 戏 收 入 的 同 比 增 长 率 在 80% 以 上 图 19:YY 游 戏 的 活 跃 用 户 在 持 续 增 长 图 20: 网 络 游 戏 的 广 告 投 放 额 近 半 年 来 有 较 快 增 长 图 21: 多 玩 178 腾 讯 游 戏 频 道 是 用 户 浏 览 时 长 最 长 的 3 家 游 戏 资 讯 网 站 图 22: 游 戏 广 告 业 务 收 入 近 期 的 同 比 增 长 率 在 40% 左 右 图 23: 社 交 视 频 网 站 市 场 规 模 图 24:YY 在 全 部 社 交 视 频 网 站 中 的 知 名 度 第 一, 用 户 规 模 略 次 于 六 间 房 位 居 第 二 15 图 25: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 / 软 件 月 度 用 户 规 模 ( 万 人 ) 图 26: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 用 户 性 别 图 27: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 用 户 年 龄 图 28: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 / 软 件 的 用 户 收 入 情 况 图 29: 虚 拟 礼 物 付 费 占 YY 音 乐 收 入 的 78% 图 30:YY 音 乐 的 绝 大 部 分 表 演 者 是 年 轻 的 女 性 图 31:YY 的 用 户 数 还 有 很 大 的 提 升 空 间 图 32:YY 音 乐 业 务 收 入 迅 猛 增 长 图 33:YY 音 乐 的 付 费 用 户 数 随 着 活 跃 用 户 的 增 长 呈 现 跳 跃 式 增 长 图 34:YY 的 ( 运 营 费 用 + 营 业 成 本 )/ 营 业 收 入 区 域 稳 定 图 35: 各 项 营 业 成 本 总 体 呈 现 稳 中 下 降 的 趋 势 图 36: 收 入 分 成 费 用 /YY 音 乐 收 入 的 比 例 ( 每 季 度 ) 图 37: 运 营 利 润 率 逐 步 攀 升 并 趋 于 稳 定 图 38: 净 利 润 稳 步 提 升... 23

4 表 目 录 表 1:YY 的 业 务 收 入 主 要 来 自 游 戏 YY 音 乐 会 员 服 务 游 戏 广 告... 1 表 2: 社 交 视 频 网 站 目 前 最 主 要 的 盈 利 在 于 用 户 付 费 购 买 虚 拟 物 品... 17

5 1. 收 入 来 源 快 速 增 长, 新 业 务 值 得 期 待 1.1. 发 展 历 史 : 业 务 领 域 不 断 拓 展, 用 户 规 模 快 速 增 长 欢 聚 时 代 的 前 身 多 玩 于 2005 年 成 立, 早 期 业 务 为 游 戏 资 讯 ( 广 告 ) 游 戏 运 营 在 2008 年 推 出 YY 语 音, 凭 借 其 不 卡 不 掉 线 不 延 迟 等 绝 对 优 势 实 现 逆 袭, 击 败 TS UT ispeak 等 语 音 通 讯 工 具, 并 通 过 多 玩 的 游 戏 专 区, 吸 引 游 戏 玩 家 中 的 意 见 领 袖, 这 为 YY 奠 定 了 用 户 基 础 在 2011 年, 开 始 推 出 YY 音 乐 业 务 和 会 员 服 务 业 务 图 1: 欢 聚 时 代 的 业 务 领 域 从 游 戏 游 戏 广 告 开 始, 已 经 拓 展 到 音 乐 会 员 等 领 域 来 源 : 公 司 网 站 新 闻 报 道 分 析 整 理 1.2. 业 务 收 入 来 源 : 用 户 和 广 告 主 ( 游 戏 厂 商 ) 欢 聚 时 代 (YY.Inc) 目 前 主 要 通 过 经 营 的 两 个 网 站 获 取 收 入 : 多 玩 ( ) 主 营 游 戏 游 戏 广 告 ;YY( ) 主 营 音 乐 会 员 教 育 等 另 外 还 有 PC 和 手 机 客 户 端 表 1:YY 的 业 务 收 入 主 要 来 自 游 戏 YY 音 乐 会 员 服 务 游 戏 广 告 YY 的 业 务 收 入 来 源 和 业 务 模 式 收 入 业 务 业 务 模 式 收 入 关 注 点 来 源 用 户 游 戏 YY 音 乐 运 营 游 戏, 游 戏 玩 家 付 费 购 买 游 戏 的 道 具, 欢 聚 时 代 与 游 戏 厂 商 进 行 分 成 向 用 户 开 放 自 建 频 道 ( 类 似 房 间, 或 者 QQ 的 群 组 ), 频 道 所 有 者 自 己 或 者 组 织 他 人 表 演 ( 目 前 主 要 业 务 收 入 = 活 跃 用 户 数 *( 付 费 用 户 / 活 跃 用 户 ) *ARPU 值 1

6 其 他, 会 员 服 务 为 主 游 戏 游 戏 广 厂 商 告 来 源 : 分 析 整 理 是 唱 歌 ) 围 观 收 听 的 用 户, 可 以 从 YY 平 台 上 花 费 人 民 币 购 买 虚 拟 物 品 ( 比 如 鲜 花 ), 赠 送 给 表 演 者 然 后 欢 聚 时 代 与 组 织 者 ( 频 道 所 有 者 ) 表 演 者 分 成 YY 的 付 费 会 员 可 以 享 有 一 些 特 权, 如 使 用 含 有 额 外 视 频 流 量 的 内 测 频 道, 优 先 进 入 某 些 实 时 的 现 场 演 出,VIP 会 员 专 属 的 头 像 铃 声 字 体 和 表 情 等 运 营 的 多 玩 游 戏 网 是 目 前 国 内 访 问 量 最 大 的 独 立 游 戏 资 讯 网 站, 通 过 向 游 戏 厂 商 收 取 广 告 投 放 费 的 方 式 获 得 收 入 游 戏 行 业 市 场 规 模 * 广 告 投 放 比 例 * 欢 聚 时 代 的 市 场 份 额 从 各 季 度 的 业 务 收 入 数 据 看,YY 整 体 的 业 务 收 入 增 长 速 度 非 常 迅 猛, 主 要 业 务 收 入 来 自 于 YY 音 乐 和 在 线 游 戏 尤 其 是 YY 音 乐 的 业 务 收 入 后 来 居 上, 已 经 超 越 游 戏 成 为 最 最 主 要 的 收 入 来 源 图 2: 欢 聚 时 代 各 项 业 务 收 入 增 长 迅 猛 欢 聚 时 代 各 项 业 务 收 入 来 源 : 公 司 财 报 在 线 游 戏 音 乐 会 员 服 务 这 3 项 业 务 的 收 入 主 要 来 自 用 户 : APRU 值 目 前 已 经 处 于 较 高 水 平, 增 长 幅 度 明 显 放 缓 YY 音 乐 的 ARPU 值 已 经 从 2012Q4 的 312 元 下 降 到 2013Q2 的 269 元, 游 戏 用 户 的 ARPU 值 在 2012Q4 环 比 下 降, 近 期 的 增 长 主 要 是 由 于 部 分 代 理 的 游 戏 得 玩 家 的 喜 爱 会 员 服 务 业 务 则 更 多 是 按 月 付 费, 增 长 空 间 有 限 总 体 看 来, 付 费 用 户 的 ARPU 值 未 来 的 2

7 提 升 幅 度 受 到 限 制 游 戏 付 费 用 户 的 增 长 已 经 趋 缓, 而 音 乐 和 会 员 服 务 付 费 用 户 的 增 长 速 度 仍 旧 保 持 在 高 位 付 费 用 户 的 未 来 增 长 空 间, 取 决 于 两 个 因 素 : 活 跃 用 户 数 量 付 费 用 户 比 例 ( 付 费 用 户 / 活 跃 用 户 ) 截 止 到 2012Q3: 活 跃 用 户 数 :YY 的 在 线 游 戏 和 音 乐 的 活 跃 用 户 数 的 增 长 速 度 已 经 趋 于 缓 慢 付 费 用 户 比 例 : 在 线 游 戏 业 务 付 费 用 户 比 例 已 经 呈 现 下 降, 音 乐 业 务 有 所 增 加 最 新 3 个 季 度 的 付 费 用 户 数 的 增 长, 可 能 同 时 得 益 于 付 费 用 户 比 例 的 增 加 和 活 跃 用 户 数 的 增 加 图 3: 在 线 游 戏 音 乐 会 员 服 务 的 收 入 增 长 得 益 于 付 费 用 户 数 增 长 和 ARPU 值 提 升 欢 聚 时 代 的 在 线 游 戏 音 乐 会 员 服 务 业 务 收 入 拆 解 来 源 : 公 司 财 报 YY 的 其 他 业 务 收 入, 主 要 是 来 自 会 员 费 付 费 会 员 可 以 享 有 一 些 特 权, 如 使 用 含 有 额 外 视 频 流 量 的 内 测 频 道, 优 先 进 入 某 些 实 时 的 现 场 演 出,VIP 会 员 专 属 的 头 像 铃 声 字 体 和 表 情 等 YY 的 付 费 会 员 数 量 呈 现 快 速 增 长 3

8 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 欢 聚 时 代 (YY) 分 析 报 告 图 4: 其 他 业 务 收 入 主 要 来 自 会 员 服 务 YY 其 他 业 务 收 入 及 增 长 率 ( 百 万 元, 季 度 ) 图 5:YY 付 费 会 员 数 量 持 续 增 长 YY 付 费 会 员 用 户 数 ( 万 ) % % % 150% % 150% % 50% 0% % 50% 0% 来 源 : 公 司 财 报 其 他 业 务 收 入 ( 百 万 ) 同 比 增 长 率 (%, 右 轴 ) 来 源 : 公 司 财 报 付 费 会 员 数 ( 万 ) 同 比 增 长 (%, 右 轴 ) 1.3. 未 来 : 教 育 娱 乐 产 业 链 等 新 业 务 值 得 期 待 与 湖 南 卫 视 的 合 作 具 有 多 重 正 面 影 响, 娱 乐 产 业 链 打 通 值 得 期 待 2013 年 5 月, 欢 聚 时 代 与 湖 南 卫 视 达 成 合 作 协 议, 将 快 乐 男 声 引 入 YY 的 音 乐 平 台, 将 部 分 赛 事 放 在 YY 平 台 上 这 一 合 作 具 有 多 个 方 面 的 积 极 作 用 在 线 教 育 : 独 特 的 业 务 优 势, 未 来 具 有 强 大 的 爆 发 增 长 空 间 网 络 教 育 行 业 和 其 他 一 些 电 子 商 务 行 业 ( 网 上 购 物 游 戏 ) 的 差 异 在 于, 教 育 是 一 个 需 要 教 师 和 学 生 之 间 实 时 沟 通 的 服 务 业 一 般 的 网 络 教 育, 学 生 和 教 师 之 间 缺 乏 有 效 的 沟 通 和 即 时 的 反 馈, 因 而 影 响 了 教 学 质 量 YY 教 育 具 有 的 独 特 多 人 实 时 互 动 功 能, 在 教 育 培 训 的 应 用 上, 能 够 显 著 优 于 其 他 机 构 2011 年 6 月,YY 的 教 育 频 道 开 始 上 线 目 前 入 驻 的 教 育 机 构 超 过 800 家, 讲 师 达 到 2 万, 网 络 公 开 课 10 万 堂 知 名 的 教 育 机 构 如 : 新 东 方 环 球 雅 思 中 公 华 政 学 而 思 等 均 已 入 驻 目 前 欢 聚 时 代 在 YY 教 育 上 虽 还 处 于 市 场 培 育 阶 段, 但 月 活 跃 用 户 量 已 经 超 过 600 万 一 旦 形 成 大 量 的 用 户 习 惯 使 用 YY 的 时 候,YY 教 育 将 成 为 教 育 领 域 的 电 商 平 台, 其 收 入 前 景 将 非 常 可 观 YY 教 育 上 的 明 星 教 育 机 构 邢 帅 网 络 教 育, 其 收 入 从 2010 年 的 100 万 收 入 到 2012 年 的 6000 万 元 未 来 在 线 教 育 行 业 还 有 很 大 的 增 长 空 间 根 据 教 育 蓝 皮 书 : 中 国 教 育 发 展 报 告 4

9 (2012) 中 披 露,2012 年 中 国 教 育 培 训 市 场 规 模 高 达 9600 亿 元, 在 线 教 育 的 比 重 为 7.3% YY 若 在 网 络 教 育 领 域 开 始 进 行 收 费, 未 来 将 有 望 超 越 游 戏 业 务 的 收 入 规 模 图 6: 网 络 教 育 市 场 规 模 快 速 增 长 数 据 来 源 : 尚 普 资 讯 YY 语 音, 领 先 的 在 线 交 流 技 术 YY 语 音 的 领 先 技 术 是 核 心 的 竞 争 能 力 之 一 YY 凭 借 其 语 音 在 技 术 方 面 的 领 先, 在 游 戏 业 务 领 域 实 现 逆 袭 超 越 ispeak TS 等 也 造 就 了 YY 在 游 戏 业 务 的 快 速 发 展 YY 开 展 的 几 项 业 务, 游 戏 YY 音 乐 YY 教 育, 这 几 项 业 务 的 一 个 竞 争 基 础 都 是 做 到 实 时 的 多 人 语 音 交 流 YY 内 部 人 士 在 雪 球 上 对 质 疑 的 公 开 回 复 表 示,YY 语 音 能 做 到 全 国 任 意 两 个 点 之 间 低 于 30 毫 秒 的 传 输, 一 对 一 语 音 控 制 在 100ms 以 下, 多 人 语 音 控 制 在 秒 以 下, 视 频 控 制 在 秒 级 延 迟 百 度 想 追 上 这 个 直 播 体 验 起 码 需 要 2 年, 优 酷 想 追 上 需 要 5 年 这 说 明 YY 在 多 人 实 时 语 音 交 流 的 技 术 上 是 处 于 领 先 其 他 机 构 较 多 的 位 置 图 7: 欢 聚 时 代 将 在 现 有 业 务 的 基 础 上, 逐 渐 拓 展 出 新 的 业 务 领 域 来 源 : 分 析 整 理 5

10 07 年 12 月 08 年 6 月 08 年 12 月 09 年 6 月 09 年 12 月 10 年 6 月 10 年 12 月 11 年 6 月 11 年 12 月 12 年 6 月 12 年 12 月 13 年 6 月 欢 聚 时 代 (YY) 分 析 报 告 目 前,YY 语 音 的 多 人 实 时 互 动, 已 经 赢 得 了 众 多 使 用 者 的 亲 睐 YY 语 音 是 一 种 有 着 网 络 效 应 的 应 用 工 具, 一 旦 该 应 用 突 破 用 户 临 界 点, 就 会 导 致 用 户 数 量 呈 几 何 级 的 增 长 多 人 实 时 语 音 视 频, 有 着 广 阔 的 应 用 领 域 : 在 线 教 育 多 人 在 线 会 议 一 旦 YY 语 音 在 手 机 客 户 端 大 范 围 使 用, 未 来 可 能 成 为 语 音 通 讯 的 必 备 应 用 工 具 2. 游 戏 运 营 广 告 : 受 益 行 业 增 长, 语 音 应 用 强 化 用 户 黏 性 欢 聚 时 代 在 游 戏 业 务 方 面, 主 要 收 入 来 源 有 :(1) 作 为 网 络 游 戏 ( 主 要 是 页 游 ) 的 运 营 商 通 过 代 理 游 戏 的 分 成 获 利 ;(2) 作 为 游 戏 资 讯 网 站, 获 取 游 戏 厂 商 的 广 告 投 放 2.1. 游 戏 主 要 玩 家 年 龄 段 的 用 户 渗 透 率 已 达 较 高 水 平 岁 人 群 的 互 联 网 渗 透 率 在 80% 左 右, 网 民 未 来 增 长 空 间 有 限 中 国 互 联 网 的 快 速 发 展, 根 据 CNNIC 的 调 研 报 告, 截 止 2013 年 6 月, 中 国 互 联 网 用 户 已 经 达 到 5.9 亿, 网 民 渗 透 率 达 到 了 44.1% 综 合 国 家 统 计 局 分 年 龄 段 人 口 数 据 及 网 民 各 年 龄 段 人 口 占 比 来 看, 在 岁 之 间 年 龄 段 人 群 的 互 联 网 渗 透 率 在 80% 左 右, 这 部 分 人 群 的 渗 透 率 已 经 接 近 饱 和, 未 来 提 升 空 间 不 大 图 8:10-39 岁 人 群 的 互 联 网 渗 透 率 在 80% 左 右 中 国 各 年 龄 段 网 民 的 渗 透 率 90.0% 80.0% 70.0% 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% 岁 岁 岁 全 部 人 群 岁 岁 60 岁 及 以 上 10 岁 以 下 数 据 来 源 : 国 家 统 计 局,CNNIC 从 网 民 的 对 网 络 应 用 的 使 用 习 惯 上 看, 网 络 视 频 网 络 游 戏 已 经 成 为 网 民 的 主 要 应 用 业 务 6

11 图 9: 游 戏 视 频 是 网 民 主 要 应 用 各 类 应 用 对 网 民 的 渗 透 率 数 据 来 源 : CNNIC 从 网 络 游 戏 的 用 户 结 构 看, 主 要 集 中 在 岁 之 间 的 用 户 ( 占 比 近 90%), 特 别 是 岁 的 用 户 之 间 ( 占 比 约 75%) 图 10: 网 络 游 戏 的 用 户 主 要 集 中 在 岁 之 间 网 络 游 戏 不 同 年 龄 段 用 户 占 比 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 岁 及 以 上 岁 岁 岁 岁 岁 岁 12 岁 及 以 下 数 据 来 源 :GPC&IDC&CNG 页 游 玩 家 的 数 量 已 经 占 岁 人 口 ( 玩 家 的 主 要 年 龄 段 ) 的 80% 左 右, 未 来 的 用 户 渗 透 率 提 升 空 间 比 较 有 限 到 2012 年, 网 页 游 戏 的 用 户 数 量 已 经 达 到 2.71 亿 人, 成 为 中 国 网 络 游 戏 市 场 中 用 户 规 模 最 大 的 细 分 市 场 从 最 近 五 年 的 发 展 状 况 来 看, 网 页 游 戏 用 户 数 量 正 在 从 高 速 增 长 走 向 逐 渐 放 缓, 表 现 出 接 近 饱 和 的 状 态 7

12 图 11: 页 游 玩 家 的 数 量 已 经 占 岁 人 口 ( 玩 家 的 主 要 年 龄 段 ) 的 80% 左 右 各 类 游 戏 的 玩 家 数 量 及 不 同 年 龄 段 的 人 口 数 量 ( 百 万 人 ) 手 游 玩 家 数 量 端 游 玩 家 数 量 页 游 玩 家 数 量 岁 人 口 数 数 据 来 源 :GPC&IDC&CNG, 国 家 统 计 局 2.2. 得 益 行 业 增 长 和 YY 语 音 带 来 的 用 户, 游 戏 业 务 收 入 增 长 速 度 仍 将 保 持 快 速 增 长 网 络 游 戏 的 整 体 增 长 速 度 有 所 放 缓, 网 页 游 戏 近 期 仍 持 续 较 高 增 长 网 络 游 戏 主 要 包 括 客 户 端 网 游 网 页 游 戏 社 交 游 戏, 而 又 以 客 户 端 网 游 为 主 要 收 入 来 源 在 业 务 模 式 上, 目 前 各 类 游 戏 普 遍 采 用 免 费 玩, 但 是 道 具 需 要 收 费 购 买 的 模 式 2012 年, 整 个 游 戏 行 业 的 销 售 收 入 603 亿, 而 来 自 客 户 端 网 游 的 销 售 收 入 达 到 451 亿, 占 比 达 75% 来 自 端 游 的 收 入 81 亿, 占 比 13% 图 12: 游 戏 行 业 主 要 的 业 务 收 入 来 自 端 游, 页 游 的 收 入 占 比 约 15% 左 右 游 戏 行 业 及 各 子 行 业 销 售 收 入 规 模 ( 亿 元 ) 1,400 1,200 1, 单 机 游 戏 手 游 社 交 游 戏 页 游 端 游 数 据 来 源 :GPC&IDC&CNG ,204 1,352 1, '08 '09 '10 '11 '12 '13e '14e '15e '16e '17e 8

13 根 据 GPC&IDC&CNG 的 研 究, 页 游 的 增 长 率 将 从 2012 年 的 45% 逐 步 下 降 到 2017 年 的 15% 左 右 整 个 网 络 游 戏 的 增 长 率 将 从 2012 年 的 35% 下 降 到 2017 年 的 15% 左 右 图 13: 游 戏 行 业 及 各 子 行 业 的 增 长 率 数 据 来 源 :GPC&IDC&CNG 网 络 游 戏 数 量 增 长 速 度 趋 缓 从 2007 年 到 2012 年 的 网 页 游 戏 产 品 数 量 变 化 来 看, 网 页 游 戏 产 品 总 数 增 加 趋 势 已 经 放 缓, 游 戏 企 业 已 经 不 再 盲 目 地 追 赶 着 向 市 场 投 放 产 品, 开 始 更 加 关 注 产 品 的 质 量 问 题 图 14: 网 页 游 戏 的 数 量 虽 然 仍 在 增 加, 但 增 速 已 经 趋 于 缓 慢 网 页 游 戏 市 场 有 过 开 服 记 录 的 产 品 数 量 ( 个 ) Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 数 据 来 源 :CNG 目 前, 各 网 页 游 戏 产 品 上 线 即 开 始 展 开 各 种 促 销 活 动 不 仅 过 去 少 有 的 促 销 活 动 方 式 出 现, 而 且 有 加 速 发 展 趋 势 网 页 游 戏 的 促 销 活 动 以 吸 引 用 户 充 值 为 主 促 销 活 动 类 9

14 型 包 括 开 服 活 动 节 日 祝 贺 VIP 预 充 值 等 同 时, 用 户 与 网 页 游 戏 运 营 商 之 间 也 开 始 形 成 了 近 似 于 促 销 博 弈 的 关 系, 表 现 出 几 乎 无 活 动 不 消 费 的 特 征 这 一 现 象 说 明, 网 页 游 戏 的 快 速 发 展 期 已 经 过 去, 开 始 进 入 稳 步 发 展 阶 段 YY 在 网 页 游 戏 运 营 的 市 场 占 有 率 在 提 高 在 网 页 游 戏 方 面, 游 戏 研 发 商 和 游 戏 运 营 商 通 过 分 成 方 式 获 得 收 益, 不 同 的 研 发 商 和 运 营 商 的 分 成 比 例 不 一 一 般 而 言, 游 戏 研 发 商 : 游 戏 运 营 商 的 游 戏 收 入 分 成 比 例 为 3:7 图 15: 网 络 游 戏 行 业 产 业 链 资 料 来 源 : 收 集 整 理 目 前 网 页 游 戏 的 主 要 运 营 平 台 有 : 腾 讯 游 戏 趣 游 游 戏 37WAN YY 游 戏 91WAN 昆 仑 在 线 从 市 场 占 有 率 看,YY 游 戏 的 市 场 占 有 率 有 所 上 升, 腾 讯 游 戏 的 市 场 占 有 率 不 断 提 高 图 16: 中 国 网 页 游 戏 各 运 营 平 台 营 业 收 入 规 模 占 比 数 据 来 源 : 易 观 10

15 10Q1 10Q3 11Q1 11Q3 12Q1 12Q3 13Q1 10Q1 10Q3 11Q1 11Q3 12Q1 12Q3 13Q1 欢 聚 时 代 (YY) 分 析 报 告 得 益 于 网 页 游 戏 行 业 的 快 速 增 长 和 YY 语 音 的 领 先 技 术,YY 游 戏 业 务 将 保 持 快 速 发 展 YY 语 音 是 YY 的 核 心 竞 争 优 势 之 一, 凭 借 流 畅 高 清 晰 的 音 质,YY 语 音 成 为 了 游 戏 玩 家 的 首 选 语 音 工 具, 目 前 国 内 90% 以 上 的 游 戏 用 户 都 在 使 用 YY 语 音 这 是 YY 相 对 于 其 他 游 戏 运 营 平 台 有 着 独 特 的 优 势 图 17:YY 语 音 注 册 用 户 数 快 速 增 长 YY 语 音 的 注 册 用 户 数 ( 百 万 人 ) 来 源 : 公 司 财 报 公 司 网 站 根 据 GPC&IDC&CNG 的 研 究, 页 游 的 增 长 率 将 从 2012 年 的 45% 逐 步 下 降 到 2017 年 的 15% 左 右 得 益 于 网 页 游 戏 行 业 的 快 速 增 长 和 YY 语 音 的 领 先 技 术, 欢 聚 时 代 的 游 戏 活 跃 用 户 和 付 费 用 户 都 在 持 续 增 长, 这 使 得 游 戏 业 务 的 收 入 在 以 往 保 持 较 快 的 增 长 速 度, 同 比 增 长 率 大 多 在 80% 以 上 预 计 欢 聚 时 代 游 戏 业 务 收 入 在 年 将 实 现 80%, 60%,40% 的 增 长 率 图 18: 在 线 游 戏 收 入 的 同 比 增 长 率 在 80% 以 上 YY 在 线 游 戏 的 业 务 收 入 ( 百 万 元, 季 度 ) 图 19:YY 游 戏 的 活 跃 用 户 在 持 续 增 长 YY 游 戏 的 付 费 用 户 数 和 活 跃 用 户 数 % 50 5, % 40 4, % ,000 2, % 10 1, % 0 0 来 源 : 公 司 财 报 在 线 游 戏 ( 百 万 元 ) 同 比 (%, 右 轴 ) 来 源 : 公 司 财 报 付 费 用 户 数 ( 万 ) 活 跃 用 户 数 ( 万 ) 11

16 2.3. 用 户 的 黏 性 和 行 业 的 增 长 使 得 游 戏 广 告 业 务 持 续 发 展 从 最 近 数 据 看, 网 络 游 戏 广 告 的 投 放 金 额 最 近 半 年 在 有 着 较 快 的 增 长, 但 随 着 整 个 游 戏 行 业 增 长 速 度 的 放 缓, 游 戏 广 告 行 业 的 投 放 额 度 增 长 也 将 趋 于 缓 慢 图 20: 网 络 游 戏 的 广 告 投 放 额 近 半 年 来 有 较 快 增 长 中 国 网 络 游 戏 广 告 每 季 度 投 放 金 额 和 同 比 增 长 率 % 80% 60% 40% 20% 0% 数 据 来 源 : 艾 瑞 广 告 投 放 金 额 ( 亿 元 ) 同 比 (%, 右 轴 ) 根 据 GPC 的 研 究, 整 个 网 游 行 业 的 增 长 率 将 从 2013 年 的 25% 逐 步 下 降 到 2017 年 的 15% 左 右 在 广 告 投 放 方 面, 目 前 主 要 的 竞 争 对 手 是 com 腾 讯 游 戏 频 道 等 多 玩 的 优 势 在 于, 用 户 对 YY 语 音 有 很 好 的 黏 性, 这 使 得 欢 聚 时 代 的 用 户 访 问 比 例 有 能 力 维 持 在 现 有 水 平 多 玩 178 腾 讯 游 戏 频 道 是 用 户 浏 览 时 长 最 长 的 3 家 游 戏 资 讯 网 站, 这 3 家 网 站 的 用 户 浏 览 时 长 虽 有 所 波 动, 但 总 体 各 网 站 的 排 名 稳 定 这 预 示 着 对 各 个 网 站 的 广 告 投 放 也 会 比 较 稳 定 对 单 个 游 戏 资 讯 网 站 的 广 告 投 放 量 增 长 率 将 会 趋 于 整 体 游 戏 行 业 营 业 收 入 的 增 长 率 12

17 10Q1 10Q2 10Q3 10Q4 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 欢 聚 时 代 (YY) 分 析 报 告 图 21: 多 玩 178 腾 讯 游 戏 频 道 是 用 户 浏 览 时 长 最 长 的 3 家 游 戏 资 讯 网 站 中 国 游 戏 资 讯 网 站 家 庭 及 办 公 用 户 月 浏 览 时 长 Top 10( 万 小 时 ) 1200 多 玩 游 戏 游 戏 网 腾 讯 游 戏 频 道 太 平 洋 游 戏 网 爱 拍 游 戏 游 久 网 游 民 星 空 游 戏 网 畅 游 电 玩 巴 士 逗 游 网 数 据 来 源 : 艾 瑞 欢 聚 时 代 的 游 戏 业 务 和 持 续 保 持 较 高 增 长 速 度 整 个 游 戏 广 告 的 投 放 额 与 游 戏 行 业 的 发 展 有 着 密 切 的 关 系, 随 着 市 场 的 日 趋 成 熟, 各 游 戏 厂 商 的 宣 传 力 度 在 加 大 根 据 GPC 的 研 究, 2007 年, 企 业 投 入 约 1000 万 至 1500 万 元 的 推 广 费 用 大 概 可 以 获 取 约 十 万 活 跃 用 户 2012 年, 企 业 须 投 入 5000 万 元 的 推 广 费 用 才 能 获 取 约 十 万 或 十 万 以 上 的 活 跃 用 户 图 22: 游 戏 广 告 业 务 收 入 近 期 的 同 比 增 长 率 在 40% 左 右 YY 游 戏 广 告 的 营 业 收 入 ( 百 万 元, 季 度 ) % 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 游 戏 广 告 ( 百 万 元 ) 同 比 (%, 右 轴 ) 数 据 来 源 : 公 司 财 报 13

18 由 于 欢 聚 时 代 的 强 竞 争 能 力, 欢 聚 时 代 在 游 戏 广 告 的 业 务 收 入 会 高 于 网 游 整 体 的 行 业 增 长 ; 随 着 游 戏 行 业 竞 争 的 加 剧, 游 戏 厂 商 对 广 告 投 放 力 度 将 加 大 预 计 欢 聚 时 代 的 游 戏 广 告 业 务 在 年 分 别 实 现 同 比 增 长 40%,30%,20% 3. YY 音 乐 : 收 入 快 速 提 升, 与 电 视 媒 体 合 作 带 来 多 重 利 好 3.1. YY 音 乐 是 快 速 发 展 的 中 国 社 交 视 频 的 领 先 网 站 中 国 社 交 视 频 行 业 市 场 规 模 在 2010 年 和 2011 年 呈 现 爆 发 式 增 长,2012 年 中 国 社 交 视 频 行 业 市 场 规 模 约 为 22 亿 元, 较 2011 年 同 比 增 长 44.1% 预 计 未 来 几 年 整 个 社 交 视 频 行 业 仍 旧 保 持 较 高 的 增 长 率 中 国 社 交 视 频 企 业 的 不 断 成 熟 是 的 企 业 的 媒 体 和 商 业 价 值 愈 发 凸 显, 网 络 广 告 收 入 比 例 会 逐 渐 增 大 图 23: 社 交 视 频 网 站 市 场 规 模 % % % % % - 0% '09 '10 '11 '12 '13e '14e '15e '16e 社 交 视 频 市 场 规 模 ( 亿 元 ) 同 比 增 长 率 (%, 右 轴 ) 来 源 : 艾 瑞 中 国 社 交 视 频 行 业 仍 旧 处 于 起 步 阶 段, 但 比 起 以 广 告 模 式 为 主 的 传 统 视 频 网 站, 社 交 视 频 行 业 的 盈 利 模 式 更 加 细 分 化 多 样 化, 虚 拟 礼 物 道 具 会 员 身 份 等 都 成 为 其 新 的 盈 利 增 长 点, 未 来 几 年 随 着 用 户 规 模 的 不 断 扩 大, 社 交 视 频 产 品 的 不 断 更 新 与 完 善, 中 国 社 交 视 频 行 业 发 展 模 式 会 更 加 成 熟, 但 竞 争 也 会 日 趋 激 烈 YY 是 社 交 视 频 行 业 的 领 先 者 之 一 六 间 房 和 YY 是 主 要 的 社 交 视 频 网 站, 六 间 房 的 用 户 规 模 占 比 以 39.3% 位 居 第 一, 而 YY 在 知 名 度 方 面 略 超 六 间 房 14

19 图 24:YY 在 全 部 社 交 视 频 网 站 中 的 知 名 度 第 一, 用 户 规 模 略 次 于 六 间 房 位 居 第 二 2013 年 主 要 社 交 视 频 网 站 / 软 件 用 户 占 社 交 视 频 总 用 户 规 模 的 比 例 品 牌 知 名 度 用 户 规 模 / 总 的 社 交 视 频 用 户 规 模 知 名 度 六 间 房 YY 第 九 视 频 10.2% 39.3% 36.3% 35.1% 56.2% 62.4% 我 秀 9.6% 43.3% 呱 呱 酷 狗 繁 星 网 5.6% 2.3% 34.7% 49.5% 9158 新 浪 秀 2.1% 2.0% 31.9% 49.0% 酷 我 秀 场 1.0% 45.4% 51 秀 场 0.9% 46.6% 我 播 0.5% 28.7% 来 源 : 艾 瑞 在 用 户 使 用 规 模 上, 根 据 艾 瑞 的 调 查,YY 和 六 间 房 的 月 度 用 户 规 模 在 万 左 右, 远 超 过 其 他 社 交 视 频 网 站 的 用 户 规 模 图 25: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 / 软 件 月 度 用 户 规 模 ( 万 人 ) 数 据 来 源 : 艾 瑞 岁 的 男 性 是 社 交 视 频 最 主 要 的 用 户 群 体 在 性 别 分 布 上, 中 国 社 交 视 频 网 站 / 软 件 主 要 以 男 性 为 主 在 年 龄 分 布 上, 不 同 社 交 视 频 网 站 / 软 件 的 差 异 较 大 15

20 图 26: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 用 户 性 别 图 27: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 用 户 年 龄 44.0% 56.0% 33.6% 33.3% 66.4% 66.7% 24.9% 75.1% 13% 14% 14% 19% 25% 8% 7% 10% 21% 43% 28% 14% 13% 20% 10% 12% 14% 18% 37% 40 岁 以 上 岁 岁 岁 岁 六 间 房 YY 呱 呱 9158 男 女 来 源 : 艾 瑞 20% 16% 11% 5% 10% 六 间 房 YY 呱 呱 9158 来 源 : 艾 瑞 18 岁 及 以 下 从 用 户 收 入 情 况 看, 相 比 而 言, 六 间 房 呱 呱 的 用 户 收 入 更 高,YY 的 用 户 群 体 收 入 更 低 而 随 着 与 湖 南 卫 视 的 合 作,YY 的 品 牌 形 象 得 到 提 升, 有 助 于 吸 引 更 多 高 收 入 者 使 用 YY 图 28: 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 / 软 件 的 用 户 收 入 情 况 14% 22% 17% 15% 14% 13% 17% 21% 22% 23% 20% 26% 22% 22% 15% 19% 10% 11% 17% 10% 16% 17% 8% 11% 六 间 房 YY 呱 呱 元 以 上 元 元 元 1000 元 以 下 无 收 入 来 源 : 艾 瑞 3.2. 稳 定 生 态 圈 和 强 用 户 黏 性 促 使 YY 音 乐 业 务 快 速 发 展, 与 电 视 媒 体 的 合 作 使 得 业 务 发 展 更 上 一 层 YY 音 乐 归 属 于 社 交 视 频 行 业, 它 是 依 托 于 网 页 技 术 或 客 户 端 技 术, 以 群 组 为 单 位 观, 通 过 人 与 人 的 实 时 互 动 为 主 要 社 区 行 为 的 在 线 视 频 中 国 社 交 视 频 行 业 盈 利 模 式 主 要 是 用 户 付 费 和 网 络 广 告, 其 中 用 户 付 费 是 目 前 最 主 要 的 盈 利 模 式 16

21 表 2: 社 交 视 频 网 站 目 前 最 主 要 的 盈 利 在 于 用 户 付 费 购 买 虚 拟 物 品 社 交 视 频 网 站 的 盈 利 模 式 盈 利 模 式 应 用 服 务 收 入 模 式 及 评 价 用 户 付 费, 目 前 最 主 要 的 收 费 形 式 网 络 广 告 虚 拟 物 品 付 费 增 值 服 务 ( 会 员 ) 付 费 活 动 参 与 付 费 品 牌 广 告 植 入 活 动 广 告 精 准 营 销 广 告 来 源 : 艾 瑞, 收 集 整 理 最 主 要 盈 利 模 式, 通 过 提 供 用 户 感 兴 趣 的 虚 拟 物 品, 激 发 用 户 产 生 付 费 意 愿 虚 拟 物 品 付 费 包 括 三 方 面 : 用 户 通 过 购 买 虚 拟 礼 物, 购 买 目 的 主 要 是 以 向 主 播 或 其 他 用 户 赠 送 礼 物 的 方 式 表 达 情 感, 如 购 买 鲜 花 砖 头 抱 抱 等 ; 用 户 通 过 付 费 购 买 虚 拟 道 具, 购 买 目 的 主 要 是 显 示 自 己 的 与 众 不 同, 如 购 买 靓 号 座 驾 守 护 等 ; 用 户 通 过 付 费 购 买 娱 乐 工 具, 购 买 的 目 的 主 要 是 用 于 实 现 更 丰 富 的 互 动, 如 购 买 贴 条 购 买 喇 叭 等 虚 拟 物 品 的 购 买 一 方 面 满 足 用 户 在 社 交 视 频 中 身 份 感 的 确 立, 另 一 方 面 充 当 用 户 在 社 交 视 频 中 与 他 人 交 流 的 重 要 手 段, 满 足 互 动 交 流 的 需 求 未 来 很 长 的 一 段 时 间 内, 虚 拟 物 品 付 费 仍 将 是 社 交 视 频 行 业 盈 利 的 主 要 模 式 用 户 通 过 付 费 成 为 会 员, 享 受 专 属 权 利, 满 足 更 对 的 应 用 需 求, 拓 展 适 用 社 交 视 频 服 务 的 范 围 比 如 排 名 靠 前 防 止 被 禁 言 可 以 进 入 满 员 房 间 隐 身 进 入 房 间 可 以 使 用 点 歌 服 务 教 育 类 培 训 服 务 等 用 户 通 过 付 费 可 以 参 与 社 交 视 频 网 站 / 软 件 举 办 的 相 关 线 上 或 线 下 活 动, 获 得 参 与 资 格 当 用 户 形 成 观 看 习 惯, 媒 体 属 性 会 变 得 更 加 强 大, 目 前 网 络 广 告 只 占 据 很 小 的 份 额, 但 随 着 行 业 的 不 断 扩 大, 内 容 的 吸 引 力 不 断 加 强, 未 来 网 络 广 告 也 将 是 社 交 视 频 盈 利 不 可 忽 视 的 部 分 未 来 社 交 视 频 媒 体 的 网 络 广 告 形 式 会 继 承 一 些 传 统 的 网 络 广 告 形 式, 新 的 网 络 广 告 表 现 形 式 也 会 逐 渐 凸 显, 如 新 的 品 牌 植 入 形 式, 不 仅 可 以 在 视 频 中 植 入, 在 用 户 购 买 的 虚 拟 道 具 中 植 入 广 告 也 不 失 为 一 种 有 效 的 方 式, 而 具 体 的 网 络 广 告 表 现 新 形 式 尚 处 于 探 索 之 中 在 社 交 视 频 用 户 付 费 内 容 中, 虚 拟 礼 物 付 费 是 最 主 要 的 内 容, 平 均 占 比 达 到 75% 以 上 YY 音 乐 收 入 来 源 主 要 来 自 于 虚 拟 物 品 付 费, 根 据 艾 瑞 的 调 查, 拟 礼 物 付 费 占 YY 音 乐 收 入 的 78% 17

22 图 29: 虚 拟 礼 物 付 费 占 YY 音 乐 收 入 的 78% 中 国 主 要 社 交 视 频 网 站 / 软 件 的 用 户 消 费 内 容 来 源 : 艾 瑞 YY 已 经 形 成 稳 定 的 生 态 圈 YY 音 乐 向 用 户 开 放 自 建 频 道, 频 道 所 有 者 自 己 或 组 织 他 人 表 演 ( 目 前 主 要 是 唱 歌 ) 围 观 收 听 的 用 户, 可 以 从 YY 平 台 上 花 费 人 民 币 购 买 虚 拟 物 品 ( 比 如 鲜 花 ), 赠 送 给 表 演 者, 然 后 YY 与 组 织 者 ( 频 道 所 有 者 ) 表 演 者 分 成, 目 前 YY 的 分 成 比 例 为 65% YY 音 乐 上 的 几 个 群 体 包 括 YY 公 会 主 播 用 户 公 会 是 YY 平 台 上 的 一 类 组 织, 他 们 手 中 已 经 掌 握 了 大 部 分 的 主 播, 可 以 将 公 会 认 为 是 草 根 经 纪 人 主 播 离 开 公 会, 实 际 上 已 经 很 难 发 展 虽 然 存 在 竞 争 者, 但 YY 已 经 形 成 了 一 个 稳 定 的 生 态 圈, 且 目 前 此 业 务 需 求 远 未 到 市 场 饱 和 的 状 态 目 前,YY 上 有 签 约 歌 手 的 音 乐 公 会 总 数 超 过 20 万, 有 近 700 万 名 歌 手 其 中, 签 约 歌 手 数 量 超 过 60 万 美 女 经 济 是 长 盛 不 衰 的 业 务 这 一 业 务 主 要 的 盈 利 基 础 是 美 女 经 济,YY 在 整 个 内 容 的 把 握 上 还 是 比 较 好, 没 有 触 碰 红 线, 其 后 台 也 有 比 较 严 密 的 监 控 体 系 虽 然 存 在 竞 争, 但 整 个 市 场 并 没 有 达 到 饱 和, 此 类 需 求 会 一 直 存 在, 未 来 还 会 有 增 长 空 间 18

23 图 30:YY 音 乐 的 绝 大 部 分 表 演 者 是 年 轻 的 女 性 YY 音 乐 上 的 表 演 来 源 : 公 司 网 站 从 艾 瑞 的 调 查 看, 中 国 社 交 视 频 网 站 的 用 户 忠 诚 度 处 于 较 高 的 水 平, 用 户 粘 性 较 好, 有 78.2% 的 被 调 研 者 表 示 会 继 续 使 用 现 有 的 社 交 视 频 网 站, 有 74.2% 的 被 调 研 者 表 示 会 将 使 用 的 网 站 推 荐 给 他 人 欢 聚 时 代 与 湖 南 卫 视 的 合 作, 带 来 多 重 利 好, 用 户 数 很 有 很 大 的 提 升 空 间 2013 年 5 月, 欢 聚 时 代 宣 布 与 湖 南 卫 视 的 快 乐 男 声 合 作 部 分 快 乐 男 声 的 比 赛 在 YY 上 进 行 YY 在 首 页 上, 拿 出 最 大 的 篇 幅 对 快 乐 男 声 进 行 宣 传 和 推 广 此 次 与 湖 南 卫 视 的 合 作, 对 欢 聚 时 代 有 着 多 重 利 好 : (1) 欢 聚 时 代 第 一 次 在 传 统 主 流 媒 体 的 大 范 围 曝 光, 大 幅 提 升 公 司 的 品 牌 形 象 (2) 通 过 主 流 媒 体 的 宣 传,YY 由 此 从 小 众 用 户 的 应 用 走 向 大 众 群 体 YY 音 乐 的 活 跃 用 户 数 和 付 费 用 户 数 将 进 一 步 得 到 提 升 (3) 进 一 步 巩 固 正 在 使 用 和 享 受 YY 娱 乐 的 用 户 黏 性, 与 其 他 类 似 平 台 拉 开 心 理 差 距 (4) YY 的 主 播 们 会 更 愿 意 在 该 平 台 上 表 演, 他 们 未 来 可 能 具 有 上 升 渠 道, 跳 脱 出 在 自 己 房 间 面 对 镜 头 散 兵 游 勇 的 表 演 模 式, 跳 脱 出 一 个 频 道 的 小 圈 子, 成 为 传 说 中 的 公 众 人 物, 成 为 真 正 的 明 星 (5) YY 通 过 此 次 合 作, 将 积 累 更 丰 富 的 跨 媒 体 运 作 经 验 未 来 YY 有 可 能 打 造 出 大 明 星 团 队 此 次 与 湖 南 卫 视 的 合 作, 未 来 将 可 能 与 更 多 的 电 视 媒 体 合 作 随 着 欢 聚 时 代 对 电 视 媒 体 及 其 他 环 节 的 熟 悉, 在 已 经 具 备 了 大 量 忠 实 的 用 户, 独 有 的 丰 富 发 行 渠 道, 未 来 将 能 够 形 成 新 的 可 持 续 性 的 盈 利 模 式,YY 大 明 星 团 队 的 电 影 音 乐 脱 口 秀 和 现 场 演 出 未 来 都 能 够 找 到 变 现 的 方 式 由 于 存 在 一 个 用 户 有 多 个 账 号 的 情 形, 因 此 YY 的 实 际 活 跃 用 户 数 将 小 于 现 有 统 计 口 径 的 活 跃 用 户 数 而 即 便 假 设 不 存 在 一 个 用 户 多 个 账 号 的 情 形,YY 音 乐 的 活 跃 用 户 数 和 潜 在 用 户 群 体 还 有 很 大 的 差 距, 未 来 仍 有 巨 大 的 增 长 空 间 19

24 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 欢 聚 时 代 (YY) 分 析 报 告 图 31:YY 的 用 户 数 还 有 很 大 的 提 升 空 间 YY 的 音 乐 用 户 数 和 主 要 用 户 年 龄 段 的 人 口 数 比 较 50,000 40,000 44,339 30,000 20,000 10, ,653 4,500 YY 活 跃 用 户 数,2012Q3 YY 活 跃 用 户 数,2013Q 岁 人 口 数 来 源 : 公 司 财 报, 艾 瑞, 国 家 统 计 局 (2013 年 Q2 活 跃 用 户 数 为 艾 瑞 预 测 值 ) YY 音 乐 业 务 呈 现 快 速 发 展 的 态 势 欢 聚 时 代 自 2010 年 推 出 YY 音 乐 业 务, 从 2011 年 开 始,YY 音 乐 的 业 务 收 入 呈 现 迅 猛 增 长 的 态 势 图 32:YY 音 乐 业 务 收 入 迅 猛 增 长 YY 音 乐 的 业 务 收 入 ( 百 万 元, 季 度 ) 图 33:YY 音 乐 的 付 费 用 户 数 随 着 活 跃 用 户 的 增 长 呈 现 跳 跃 式 增 长 YY 音 乐 的 付 费 用 户 和 活 跃 用 户 数 % 500% 400% 300% 200% 100% ,000 2,500 2,000 1,500 1, % 0 0 YY 音 乐 ( 百 万 元 ) 收 入 的 环 比 增 长 (%, 右 轴 ) 付 费 用 户 数 ( 万 ) 活 跃 用 户 数 ( 万, 右 轴 ) 来 源 : 公 司 财 报 来 源 : 公 司 财 报 潜 在 的 庞 大 用 户 群 体 与 湖 南 卫 视 合 作 ( 未 来 可 能 与 更 多 的 电 视 媒 体 合 作 ) 业 务 的 强 吸 引 力, 预 计 YY 音 乐 业 务 仍 将 保 持 高 速 增 长 的 态 势, 年 将 实 现 220%, 150%,100% 的 增 长 率 20

25 4. 盈 利 预 测 4.1. 运 营 成 本 率 趋 于 稳 定, 利 润 率 稳 步 提 升 运 营 成 本 及 营 业 费 用 占 营 业 收 入 的 比 例 自 12 年 1 季 度 已 经 比 较 趋 于 稳 定, 约 为 80% 左 右 若 不 考 虑 股 票 奖 励 费 用, 则 各 项 支 出 占 总 收 入 的 比 例 在 11 年 3 季 度 开 始 就 比 较 稳 定 股 票 奖 励 费 用 的 支 出 占 总 收 入 的 比 例, 也 已 经 趋 于 稳 定 图 34:YY 的 ( 运 营 费 用 + 营 业 成 本 )/ 营 业 收 入 区 域 稳 定 YY 运 营 费 用 及 营 业 成 本 占 比 来 源 : 公 司 财 报 计 算 股 票 奖 励 费 用 基 于 YY 音 乐 的 收 入 分 享 费 用 之 外 的 营 业 与 总 营 业 收 入 的 比 例, 如 下 图 所 示 除 宽 带 费 用 支 出 在 逐 渐 下 降 外, 其 他 费 用 占 总 收 入 的 比 例 很 稳 定 图 35: 各 项 营 业 成 本 总 体 呈 现 稳 中 下 降 的 趋 势 YY 各 项 成 本 占 收 入 的 比 例 ( 季 度 ) 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 宽 带 费 薪 资 及 福 利 营 业 税 金 折 旧 和 摊 销 经 办 费 用 其 他 来 源 : 公 司 财 报 21

26 基 于 YY 音 乐 的 收 入 分 享 费 用, 欢 聚 时 代 CFO 介 绍 说 主 播 的 分 成 比 例 为 35%, 由 于 在 收 入 确 认 上 存 在 延 迟, 而 在 支 付 给 主 播 的 费 用 上, 需 要 立 即 支 付 因 此, 假 定 所 有 的 递 延 收 入 为 来 自 于 YY 音 乐, 进 行 调 整 后 发 现 其 比 例 变 化 更 缓 慢 因 而, 可 以 认 为 在 主 播 的 分 成 比 例 为 35% 而 2013 年, 由 于 2 季 度 开 始 与 湖 南 卫 视 合 作, 且 CFO 介 绍 说 小 部 分 费 用 计 入 到 2 季 度 的 收 入 分 享 费 用, 大 部 分 将 计 入 到 3 季 度 因 此, 预 计 3 季 度 该 部 分 占 比 将 会 有 较 大 增 加 图 36: 收 入 分 成 费 用 /YY 音 乐 收 入 的 比 例 ( 每 季 度 ) 50.0% 45.0% 40.0% 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 收 入 分 享 费 用 收 入 分 享 费 用 ( 递 延 收 入 调 整 ) 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 来 源 : 公 司 财 报 CFO 在 2 季 度 的 交 流 会 上 表 示, 考 虑 到 宽 带 费 用 的 减 少 与 湖 南 卫 视 合 作 带 来 的 成 本 增 加 的 共 同 作 用, 预 计 3 季 度 的 费 用 成 本 占 比 会 受 到 一 定 的 压 力 关 于 Share-Based Compensation: 这 项 成 本 支 出 会 采 用 向 员 工 授 予 股 权 ( 计 入 股 东 权 益 ) 和 支 付 现 金 ( 计 入 负 债 ) 的 方 式, 但 无 论 采 用 何 种 方 式, 对 common share 持 有 者 而 言, 都 相 当 于 EPS 在 减 少 差 异 在 于 采 用 股 权 的 方 式, 其 成 本 受 到 股 价 及 行 权 期 限 的 影 响, 而 采 用 现 金 的 方 式, 支 付 的 成 本 不 受 股 价 影 响 这 一 部 分 成 本, 可 以 认 为 是 公 司 必 须 支 付 给 关 键 岗 位 和 其 他 人 员 的 必 须 成 本 开 支 的 一 部 分, 若 无 这 部 分 股 权 奖 励 费 用 的 支 出, 将 会 影 响 公 司 关 键 岗 位 及 其 他 人 员 的 稳 定 性, 从 而 影 响 公 司 的 收 入 由 于 此 部 分 费 用 的 难 以 预 测, 一 开 始 公 司 的 业 务 收 入 不 高, 因 而 此 部 分 费 用 占 总 收 入 的 比 例 会 很 高 之 前 分 析 的 数 据 显 示 股 票 奖 励 费 用 的 支 出 占 总 收 入 的 比 例 已 经 趋 于 稳 定, 目 前 约 占 总 收 入 的 9% 左 右 因 此, 对 于 未 来 这 部 分 的 费 用 支 出, 采 用 占 总 收 入 的 比 例 的 方 式 进 行 预 测 欢 聚 时 代 的 运 营 利 润 率 已 经 比 较 趋 于 稳 定 净 利 润 率 的 波 动 变 化, 主 要 是 由 于 汇 率 波 动 和 利 息 收 入 的 影 响, 这 两 部 分 从 长 期 来 看, 对 总 利 润 的 影 响 将 逐 渐 减 弱 22

27 图 37: 运 营 利 润 率 逐 步 攀 升 并 趋 于 稳 定 YY 运 营 利 润 率 ( 每 季 度 ) 40% 20% 0% -20% -40% 图 38: 净 利 润 稳 步 提 升 YY 净 利 润 率 ( 每 季 度 ) 40% 20% 0% -20% -40% -60% -80% -100% OPM(GAAP) OPM(non-GAAP) -60% -80% -100% Net Margin(GAAP) Net Margin(non-GAAP) 来 源 : 公 司 财 报 来 源 : 公 司 财 报 4.2. 关 键 假 设 讨 论 方 面 欢 聚 时 代 未 来 的 收 入 包 括 确 定 性 比 较 高 的 现 有 业 务 和 存 在 不 确 定 性 的 潜 在 业 务 两 确 定 性 业 务 的 增 长 : 1. 在 线 游 戏 : 网 页 游 戏 行 业 的 增 长 率 在 将 达 到 40%,38%,21% 由 于 用 户 黏 性 和 目 前 较 小 的 基 数, 预 计 在 线 游 戏 的 收 入 在 年 将 实 现 80%, 60%,40% 的 同 比 增 长 率 2. 游 戏 广 告 : 网 络 游 戏 行 业 的 增 长 率 在 将 达 到 25%,20%,16%, 由 于 保 持 较 好 的 竞 争 优 势 和 广 告 上 对 广 告 投 入 力 度 的 加 大, 预 计 游 戏 广 告 业 务 在 年 将 分 别 实 现 40%,30%,20% 的 同 比 增 长 率 3. YY 音 乐 : 潜 在 的 庞 大 用 户 群 体 与 湖 南 卫 视 合 作 ( 未 来 可 能 与 更 多 的 电 视 媒 体 合 作 ) 业 务 的 强 吸 引 力 是 我 们 看 好 该 业 务 未 来 快 速 增 长 的 原 因, 预 计 YY 音 乐 业 务 仍 将 保 持 高 速 增 长 的 态 势, 年 将 实 现 220%,150%,100% 的 增 长 率 4. 其 他 ( 主 要 是 会 员 服 务 ): 该 业 务 受 益 于 游 戏 和 YY 音 乐 业 务, 由 于 音 乐 业 务 和 游 戏 业 务 的 增 长, 预 计 会 员 服 务 业 务 在 年 将 实 现 150%,100%,70% 的 增 长 率 潜 在 业 务 的 空 间 : 1. 教 育 : 目 前 入 驻 YY 教 育 的 教 育 机 构 超 过 800 家, 讲 师 达 到 2 万, 网 络 公 开 课 10 万 堂, 月 活 跃 用 户 量 已 经 超 过 600 万 Alexa 数 据 显 示,YY 教 育 的 访 问 量 已 23

28 经 达 到 YY.com 访 问 量 的 7.5% 2012 年 网 络 教 育 已 经 有 着 723 亿 的 规 模, 超 过 网 络 游 戏 行 业 的 规 模 YY 与 其 他 在 线 教 育 平 台 相 比, 有 一 个 显 著 的 优 势 就 是 在 线 实 时 互 动 功 能 YY 教 育 上 的 明 星 教 育 机 构 邢 帅 网 络 教 育, 其 收 入 从 2010 年 的 100 万 收 入 到 2012 年 的 6000 万 元 一 旦 形 成 大 量 的 用 户 习 惯 使 用 YY 的 时 候,YY 教 育 将 成 为 教 育 领 域 的 电 商 平 台, 其 收 入 前 景 将 非 常 可 观 YY 教 育 的 收 入 将 可 能 超 越 游 戏 业 务 2. 娱 乐 产 业 链 : 目 前, 公 司 还 没 有 在 这 方 面 上 形 成 有 效 的 业 务 模 式 虽 然 有 可 能 成 为 娱 乐 明 星 制 造 的 第 一 环 节, 但 是 否 能 够 在 未 来 的 娱 乐 产 业 链 上 获 得 话 语 权 并 进 而 成 功 实 现 盈 利, 还 有 待 观 察 对 成 本 的 预 测 假 设 : 1. 基 于 YY 音 乐 的 收 入 分 享 费 用 按 照 YY 音 乐 业 务 收 入 的 35% 进 行 估 计 2. 除 收 入 分 享 费 用 之 外 的 ( 营 业 成 本 + 营 业 费 用 )/ 营 业 收 入 已 经 趋 于 稳 定, 按 照 目 前 的 水 平 对 未 来 进 行 预 测 对 欢 聚 时 代 各 项 业 务 收 入 的 长 期 增 长 率 预 测 如 下 : 业 务 增 长 率 在 线 游 戏 80% 60% 40% 28% 19% 13% 12% 10% 3% YY 音 乐 220% 150% 100% 68% 44% 28% 24% 20% 3% 其 他 150% 100% 70% 48% 32% 21% 18% 15% 3% 广 告 40% 30% 20% 18% 17% 16% 15% 15% 3% 由 于 新 业 务 发 展 存 在 的 不 确 定 性, 因 此 预 测 估 值 暂 未 考 虑 新 业 务 带 来 的 收 入 增 加 5. 风 险 分 析 1. 核 心 技 术 人 员 大 规 模 流 失 :YY 语 音 业 务 有 较 高 的 技 术 门 槛, 未 来 在 新 的 应 用 上 仍 有 待 技 术 的 不 断 革 新, 若 出 现 大 规 模 核 心 技 术 人 员 流 失, 将 使 得 公 司 的 创 新 能 力 受 到 挑 战 鉴 于 公 司 的 激 励 制 度, 预 计 此 种 的 可 能 性 较 小 2. 业 务 风 险 : 现 有 业 务 的 增 长 受 到 用 户 需 求 和 竞 争 的 影 响, 用 户 可 能 因 其 他 娱 乐 产 品 或 应 用 而 减 少 对 欢 聚 时 代 业 务 的 使 用 未 来 在 手 机 等 的 应 用 上, 公 司 可 能 缺 乏 有 效 的 方 式 吸 引 用 户 并 获 得 目 前 的 收 益 水 平 3. 政 策 风 险 :YY 音 乐 业 务 存 在 着 一 定 的 政 策 风 险, 虽 然 公 司 在 后 台 有 比 较 严 密 的 监 控 体 系, 但 不 排 除 出 现 违 规 业 务 的 受 到 监 管 机 构 处 罚 甚 至 责 令 停 业 整 顿 的 风 险 4. 市 场 风 险 : 目 前 公 司 估 值 维 持 高 位, 如 果 市 场 出 现 极 度 悲 观 情 绪 或 者 中 概 股 受 到 怀 疑, 公 司 股 价 可 能 向 下 调 整 24