215 年 2 月 4 日晚间, 中国人民银行公告, 决定自 215 年 2 月 5 日起下调金融机构人民币存款准备金率.5 个百分点我们自 214 年 11 月 21 日央行公告降息当晚, 发出了深度报告

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1 房地产行业 Tabl e_title 该来的终究会来 Table_Grade 行业评级前次评级证券研究报告买入买入报告日期 Table_Summary 核心观点 : 地产板块投资逻辑继续得以强化 215 年 2 月 4 日晚间, 央行决定降准.5 个百分点我们认为, 地产板块的投资逻辑从 214 年 1 月以来没有发生变化一是底线思维背景下地产政策持续友好二是销售回暖具备可持续性, 我们监控的全国 44 城市成交指数 214 年 12 月为 426, 环比升 22%, 同比增 28%, 复苏趋势不改, 215 年 1 月成交指数为 286, 同比增超 9% 需求方面, 历史上看, 降准后按揭贷款环境改善有利需求, 供给方面, 开发商在进入三月份会后会加大推盘力度, 信贷持续放松, 需求会在未来加速入市, 成交回暖的趋势具备可持续性三是房价整体不存在系统性上涨风险, 因为目前绝对库存依旧高企, 去化压力依然较大淡化绝对估值, 注重相对估值我们在降息深度报告中, 重点分析了在降息的环境中, 地产板块的绝对收益和超额收益, 当前我们更加重视地产板块的估值作为周期性板块, 对地产板块的估值分析不应该局限于 PE 的绝对水平, 相对估值的情况更加有借鉴意义我们的结论是, 只要前述的投资逻辑继续成立, 基本面持续恢复, 那么地产板块的相对估值会持续上升, 具备获得持续超额收益的基础自 26 年以来, 基本面恢复与板块相对 PE 估值的恢复在方向上基本是一致的不过需要注意的是, 两者方向虽然一致, 但幅度上并不存在简单的线性关系从逻辑上讲, 基本面的恢复必然受益于货币政策宽松, 同时也取决于供需关系的短期平衡情况从目前的情况来看, 主流地产股的相对估值与 28 年和 212 年周期的峰值相比, 仍处于低位推荐标的我们认为在降准降息的大背景下, 销售弹性大小与杠杆率高低仍然是我们筛选标的的主要标准, 指标选取则包括存货 / 经营性现金流流入 ( 反映销售弹性大小 ) 净负债率 ( 反映杠杆高低, 即财务成本改善幅度 ), 同时考察存货 / 总市值 ( 反映相对估值的情况 ) 基于上述指标筛选, 我们继续推荐万科 A 保利地产金丰投资 ( 绿地集团 ) 招商地产阳光城中南建设泰禾集团再者, 在地产进入复苏期之后, 特别是复苏明显的一二线城市, 市场将会亲睐资源丰富且质量较高的公司, 重点推荐泛海控股新湖中宝, 它们除了土地资源丰富以外, 大金融方面的资源也较为亮眼, 未来将受益于整体市场好转风险提示基本面恢复情况不及预期 Tabl e_chart 相对市场表现 64% 36% 8% Table_Aut hor 分析师 : 分析师 : Table_Report 相关研究 : 乐加栋 S lejiadong@gf.com.cn 郭镇 S guoz@gf.com.cn 房地产行业 : 推盘有所加大, 成交环比止跌回升房地产行业 : 整体环比降幅持续收窄, 一线城市实现回升房地产行业 : 新开工投资遇寒, 等待春来房地产沪深 3-2% Table_Contacter 联系人 : 金山 jinshan@gf.com.cn / 9

势不改, 215 年 1 月成交指数为 286, 同比增超 9% 需求方面, 历史上看, 降准后按揭贷款环境改善有利需求, 供给方面, 开发商在进入三月份会后会加大推盘力度, 信贷持续放松, 需求会在未来加速入市, 成交回暖的趋势具备可持续性三

2 215 年 2 月 4 日晚间, 中国人民银行公告, 决定自 215 年 2 月 5 日起下调金融机构人民币存款准备金率.5 个百分点我们自 214 年 11 月 21 日央行公告降息当晚, 发出了深度报告陌上花开, 可缓缓归矣, 回顾了历史上两轮货币宽松周期中, 地产板块的整体表现以及对应标的的投资逻辑自降息以来的两个多月的时间内, 申万房地产板块涨幅超过 3% 站在当前时点, 本篇报告将重点分析过去两轮周期的时间比较基本面恢复幅度与地产绝对与相对估值的恢复幅度以及在降准背景下的选股策略地产板块投资逻辑继续得以强化地产板块的投资逻辑实际上从 214 年 1 月以来就没有发生重大的变化逻辑主要是来自于三个方面, 一是底线思维背景下地产政策持续友好并没有变化 214 年全年房地产投资增速降至历史低点, 名义增速仅有 1.5%, 新开工面积和土地成交面积较 213 年也出现了大幅度的回调图 1: 全国 GDP 及其增速图 2: 全国房地产投资及其增速 % 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % % 3% 25% 2% 15% 1% 5% % GDP( 万亿元 ) 增速房地产开发投资 ( 万亿元 ) 增速图 3: 全国房地产新开工面积及其增速图 4:3 城市土地成交情况 % 4% 3% 2% 1% % -1% -2% 新开工面积 ( 亿平米 ) 增速出让土地建面 ( 亿平米 ) 土地出让金 ( 千亿元 ) 2 / 9

幅超过 3% 站在当前时点, 本篇报告将重点分析过去两轮周期的时间比较基本面恢复幅度与地产绝对与相对估值的恢复幅度以及在降准背景下的选股策略地产板块投资逻辑继续得以强化地产板块的投资逻辑实际上从 214 年 1 月以来

3 我们认为, 投资增速的下行, 核心原因还是开发商对于销售和回款的谨慎预期使得多数房企在拿地与开工都保持谨慎目前地产行业处于复苏前期, 房地产的行业政策环境在未来一段时间将大概率保持友好, 降息以来, 地方层面的行业支持政策一直在跟进表 1: 行业政策环境整体持续友好时间地区 / 部门简概政策内容 215/1/28 住建部 / 财政部 / 央行住房优惠职工连续足额缴存满三月, 本人及配偶在缴存城市无自有住房且租房的, 可提取双方住房公积金支付房租 ; 租住公租房, 可按照实际房租支出全额提取 ; 租住商品房, 各地根据当地租金水平和住房面积确定提取额度 215/1/2 南京首套房贷款优惠南京首套房贷款普遍 95 折, 房贷市场将向宽松方向发展 215/1/19 绍兴房贷补贴绍兴楼市新政, 将于 215 年 2 月 15 日起实施购房补贴提高公积金贷款额度等购房优惠政策, 购房者将获得房屋成交计税价格.8% 的补贴, 有效期至 215 年 12 月 31 日 215/1/16 证监会再融资放宽上市公司再融资并购重组涉及房地产业务的, 国土资源部不再进行事前审查 215/1/15 厦门限购取消 215/1/14 北京银行利率优惠 1 月 16 日起, 厦门思明区湖里区 144 平方米以下商品住房取消限购措施, 厦门已全面取消商品住房限购措施 214 年北京房贷平均利率破 9.4 折, 全国最低,12 月提供优惠利率的银行数量 19 家, 居全国首位北京共有 5 家银行调整房贷利率, 平均利率相比 14 年 12 月略有下降, 上海 6 家银行调整首套 215/1/13 北上广深信贷环境改善房贷款利率,4 降 2 升, 广州和深圳分别有 1 家银行下调首套房贷款利率, 信贷环境总体延续 214 年底宽松态势 215/1/5 北京银行利率优惠农业银行中国银行和花旗银行针对北京地区的购房人给出了最低 88 折的房贷利率优惠 214/12/31 北京上调首套房贷款额度 215 年 1 月 1 日起, 借款申请人购买政策性住房或建筑面积 9 平方米 ( 含 ) 以下的首套自住住房, 个人贷款最高额度调整为 12 万元, 其他类型最高额度仍为 8 万元 214/12/28 深圳公积金跨行住房公积金提取业务可跨行办理, 不收取任何费用 214/12/23 北京银行利率优惠北京房贷市场显现出放松机箱, 九折优惠渐渐成为主流, 已经触及银行底线 214/12/19 武汉长沙合肥南昌公积金互提互贷武汉长沙合肥南昌 4 个中部城市推出新政, 从下月起在全国率先实现公积金互提互贷, 住房公积金将可以异地使用和转移接续 214/12/17 深圳银行下调首套房贷款利率深圳 9 家银行集中下调首套房贷款利率, 其中 7 家一致降为 9.3 折, 取代 9.5 折成为深圳优惠利率主流 214/12/4 北京二手房贷利率下调北京二手房房贷利率现松动, 农行现 8.8 折优惠数据来源 : 互联网, 广发证券发展研究中心第二个方面是销售回暖具备可持续性我们监控的全国 44 城市成交指数在 214 年 12 月的数据为 426, 环比 214 年 11 月继续上升 22%, 同比数据来看, 在 214 年 11 月实现同比首次转正后 ( 同比上升 5%),12 月同比增幅大幅扩大至 28% 总体来看, 214 年 12 月成交复苏趋势不改, 单月成交指数均创 5 年来新高, 年末市场升温明显尽管在 215 年 1 月的头几天里, 成交同比和环比都有一定幅度下滑, 但我们认为这主要源自季节性因素和基数因素的共同影响根据最新的成交数据, 我们监控的 44 城市成交指数在 215 年 1 月的值为 286, 相比 214 年 1 月的 262, 同比增幅超过 9% 3 / 9

; 租住公租房, 可按照实际房租支出全额提取 ; 租住商品房, 各地根据当地租金水平和住房面积确定提取额度 215/1/2 南京首套房贷款优惠南京首套房贷款普遍 95 折, 房贷市场将向宽松方向发展 215/1/19 绍兴房贷补贴绍兴楼市新

4 图 5:44 城市商品房成交指数城市成交指数从需求方面看, 回顾历史我们发现, 在降准之后通常伴随按揭贷款利率下行, 同时, 个人按揭贷款金额在货币宽松的时间段内也是逐月提高, 这两点在 28 年和 212 年的货币宽松周期中都得到了十分明显的体现, 利率下行带动按揭贷款成本降低, 准备金率下行使得银行的信贷额度更为宽松, 配合成交的持续复苏回暖, 就体现为个人按揭贷款规模的持续上升图 6: 个人住房贷款加权平均利率 8% 7% 6% 5% 4% 个人住房贷款加权平均利率图 7: 个人按揭贷款累计同比个人按揭贷款当月值 ( 亿元 ) 数据来源 : 中国人民银行, 广发证券发展研究中心从供给方面看, 我们认为, 开发商在未来特别是进入三月份之后推盘将加大从我们跟踪的周度数据看, 推盘指数在 215 年 1 月的下半月开始持续回升叠加房价整体仍然处于下降通道 ( 除部分一线城市出现环比微升, 部分开发商也有主动地以价换量 ), 以及信贷的持续放松 ( 央行 93 政策降息降准公积金额度调升等 ), 需求会在未来加速入市因此, 我们判断成交回暖的趋势具备可持续性 4 / 9

现, 利率下行带动按揭贷款成本降低, 准备金率下行使得银行的信贷额度更为宽松, 配合成交的持续复苏回暖, 就体现为个人按揭贷款规模的持续上升图 6: 个人住房贷款加权平均利率 8% 7% 6% 5% 4% 28-12 29-4 29-8 29-12 21-4

5 图 8:12 个重点城市推盘量指数个城市新推盘量 ( 指数 ) 第三是房价整体不存在系统性上涨风险百城住宅价格指数自 214 年 5 月开始连续 8 个月环比下降,215 年 1 月的数据也仅仅是止跌统计局的数据也显示房价调整尚未结束, 除了深圳环比微升, 其余 69 个城市房价仍是环比下降我们认为, 库存仍处高位是房价环比下降的重要原因从目前来看, 整体的库存指数仍处于绝对高位, 并且去化周期仍长达 1 个月以上, 与 213 年相比仍然较高, 房价不存在系统性的上涨动力房价保持平稳, 市场整体在未来一个季度呈现量升价稳, 从这个角度也同样可以说明, 未来一段时间的行业政策环境将呈现持续友好的状态图 9: 库存指数和去化周期图 1:7 个大中城市新建住宅价格指数环比 (%) 年 1 月 211 年 3 月 211 年 5 月 211 年 7 月 211 年 9 月 211 年 11 月 212 年 1 月 212 年 3 月 212 年 5 月 212 年 7 月 212 年 9 月 212 年 11 月 213 年 1 月 213 年 3 月 213 年 5 月 213 年 7 月 213 年 9 月 213 年 11 月 214 年 1 月 214 年 3 月 214 年 5 月 214 年 7 月 214 年 9 月 214 年 11 月 (.5) (1.) (1.5) 库存面积 ( 亿平米 ) 去化周期 ( 月 ) 一线城市二线城市三线城市淡化绝对估值, 注重相对估值我们在降息深度报告中, 重点回顾并分析了在降息的环境中, 地产板块的绝对收益和超额收益站在目前的时间点上, 我们更加重视地产板块地产股的估值作为周期性板块, 对地产板块的估值分析不应该局限于 PE 的绝对水平, 相对估值的情况更加有借鉴意义我们的结论是, 只要前述的投资逻辑继续成立, 基本面持续恢复, 那么地产板块的相对估值会持续上升, 具备获得持续超额收益的基础 5 / 9

以上, 与 213 年相比仍然较高, 房价不存在系统性的上涨动力房价保持平稳, 市场整体在未来一个季度呈现量升价稳, 从这个角度也同样可以说明, 未来一段时间的行业政策环境将呈现持续友好的状态图 9: 库存指数和去化周期图 1:7

6 首先是货币政策环境变化与板块相对 PE 估值变化的关系, 这里相对 PE 估值 = 申万房地产板块 PE TTM / 全部 A 股 PE TTM 从历史的两轮货币宽松周期看,28 年周期中, 首次宽松是在 28 年 9 月 16 日, 板块相对 PE 约为 1.3, 最后一次宽松是在约 3 个月后的 28 年 12 月 25 日, 板块相对 PE 约为 1.29, 而在再之后的 6 个月内, 板块相对 PE 约为 1.85, 达到此轮周期的高点 212 年周期略有不同, 首次宽松是在 211 年 12 月 5 日, 板块相对 PE 约为 1.5, 最后一次宽松是在约 7 个月后的 212 年 7 月 6 日, 板块相对 PE 约为 1.25, 已经是此轮周期的高点图 11: 地产板块相对 PE 估值年宽松周期 212 年宽松周期图 12:28 年宽松周期中地产板块相对 PE 估值图 13:212 年宽松周期中地产板块相对 PE 估值数据来源 : 广发证券发展研究中心数据来源 : 广发证券发展研究中心其次是基本面变化与板块相对 PE 估值变化的关系我们的研究显示, 自 26 年以来, 基本面恢复与板块相对 PE 估值的恢复在方向上基本是一致的不过需要注意的是, 两者方向虽然一致, 但幅度上并不存在简单的线性关系从逻辑上讲, 基本面的恢复必然受益于货币政策宽松, 同时也取决于供需关系的短期平衡情况 6 / 9

5, 最后一次宽松是在约 7 个月后的 212 年 7 月 6 日, 板块相对 PE 约为 1.25, 已经是此轮周期的高点图 11: 地产板块相对 PE 估值 2.2 2. 1.8 1.6 1.4 1.2 1.

7 基于上述讨论, 我们最后回顾一下主流地产股估值变化情况 ( 高点和低点 ), 选取的公司包括万科 A 保利地产华侨城 A 金地集团和招商地产上述 5 家地产公司是市值和规模靠前的以住宅开发为主的地产公司, 更加具备研究的代表性从目前的情况来看, 主流地产股的相对估值与 28 年和 212 年周期的峰值相比, 仍处于低位图 14: 基本面与地产板块相对 PE 的关系全国商品房单月同比重点城市成交单月同比板块相对 PE 数据来源 : 广发证券发展研究中心图 15: 主流 A 股地产公司相对估值情况 ( 公司 PE TTM / 全部 A 股 PE TTM) 万科 A 保利地产华侨城 A 招商地产金地集团 28 周期高点 212 周期高点 215/2/3 推荐标的我们认为在降准降息的大背景下, 销售弹性大小与杠杆率高低仍然是我们筛选标的的主要标准, 指标选取则包括存货 / 经营性现金流流入 ( 反映销售弹性大小 ) 净负债率 ( 反映杠杆高低, 即财务成本改善幅度 ), 同时考察存货 / 总市值 ( 反映相对估值的情况 ) 基于上述指标筛选, 我们继续推荐万科 A 保利地产金丰投资 ( 绿地集团 ) 招商地产阳光城中南建设泰禾集团 7 / 9

8 6-1 6-4 6-7 6-1 7-1 7-4 7-7 7-1 8-1 8-4 8-7 8-1 9-1 9-4 9-7 9-1 1-1 1-4 1-7 1-1 11-1 11-4 11-7 11-1 12-1 12-4 12-7 12-1 13-1 13-4 13-7 13-1 14-1 14-4 14-7 14-1 2.2 2. 1.8 1.6 1.4 1.2 1..8.6.4.2 全国商品房单月同比重点城市成交单月同比板块相对 PE 数据来源 : 广发证券发展研究中心图 15: 主流 A 股地产公司相对估值情况 ( 公司 PE TTM / 全部 A 股 PE TTM) 1.

8 表 2: 存货规模不低于 25 亿元的地产股筛选指标 ( 销售弹性杠杆率相对估值 ) 净负债率存货 / 经营性现金流流入存货 / 总市值 1 泰禾集团 546% 1 华发股份华发股份阳光城 454% 2 中华企业中南建设嘉凯城 278% 3 泛海控股嘉凯城泛海控股 264% 4 信达地产滨江集团中天城投 238% 5 北京城建首开股份中华企业 231% 6 滨江集团金科股份华发股份 221% 7 首开股份保利地产金科股份 26% 8 中粮地产万科 A 首开股份 2% 9 泰禾集团中华企业信达地产 197% 1 新湖中宝中粮地产中南建设 159% 11 金融街信达地产荣盛发展 147% 12 金科股份金地集团新湖中宝 139% 13 嘉凯城泰禾集团中粮地产 134% 14 中南建设金融街保利地产 13% 15 世茂股份世茂股份金融街 124% 16 保利地产荣盛发展华夏幸福 89% 17 中天城投阳光城滨江集团 89% 18 金地集团招商地产金地集团 65% 19 招商地产中天城投华侨城 A 62% 2 万科 A 华夏幸福北京城建 62% 21 荣盛发展北京城建世茂股份 51% 22 阳光城华侨城 A 招商地产 35% 23 华侨城 A 新湖中宝万科 A 26% 24 华夏幸福泛海控股.59 数据来源 : 互联网, 广发证券发展研究中心注 : 财务数据来自 214 年三季报, 总市值为 215 年 2 月 4 日计算再者, 在地产进入复苏期之后, 特别是复苏明显的一二线城市, 市场将会亲睐资源丰富且质量较高的公司, 重点推荐泛海控股新湖中宝, 它们除了土地资源丰富以外, 大金融方面的资源也较为亮眼, 未来将受益于整体市场好转风险提示基本面恢复情况不及预期 8 / 9

78 7 华发股份 221% 7 首开股份 4.28 7 保利地产 2.55 8 金科股份 26% 8 中粮地产 4.1 8 万科 A 2.46 9 首开股份 2% 9 泰禾集团 3.77 9 中华企业 2.43 1 信达地产 197% 1 新湖中宝 3.11 1 中粮地产 2.

9 Table_Research 广发房地产行业研究小组乐加栋 : 首席分析师, 复旦大学经济学硕士, 五年房地产研究经验,213 年进入广发证券发展研究中心郭镇 : 分析师, 清华大学工学硕士, 两年房地产研究经验,213 年加入广发证券发展研究中心金山 : 研究助理, 复旦大学经济学硕士,213 年进入广发证券发展研究中心 Table_RatingIndustry 广发证券行业投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 1% 以上持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -1%~+1% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 1% 以上 Table_RatingCompany 广发证券公司投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上 Table_Address 联系我们地址广州市深圳市北京市上海市广州市天河北路 183 号大都会广场 5 楼深圳市福田区金田路 418 号安联大厦 15 楼 A 座 3-4 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18 层上海市浦东新区富城路 99 号震旦大厦 18 楼邮政编码客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线 Table_Disclaimer 免责声明广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证报告内容仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法, 并不代表广发证券或其附属机构的立场报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担 9 / 9

幅度介于 -1%~+1% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 1% 以上 Table_RatingCompany 广发证券公司投资评级说明买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘

ETF、分级基金规模、份额变化统计20130816

ETF、分级基金规模、份额变化统计20130816 ETF 分级基金规模份额变化统计截至上周末, 全市场股票型 ETF 规模约 1451 亿, 份额约 1215 亿,ETF 总份额及规模的周变动值分别为 -23-44 亿, 份额与规模均下降 ; 分级基金规模约 438 亿, 份额 572 亿, 总份额及规模的周变动值分别为

215 年 2 月 4 日 晚 间, 中 国 人 民 银 行 公 告, 决 定 自 215 年 2 月 5 日 起 下 调 金 融 机 构 人 民 币 存 款 准 备 金 率.5 个 百 分 点 我 们 自 214 年 11 月 21 日 央 行 公 告 降 息 当 晚, 发 出 了 深 度 报 告

215 年 2 月 4 日晚间, 中国人民银行公告, 决定自 215 年 2 月 5 日起下调金融机构人民币存款准备金率.5 个百分点我们自 214 年 11 月 21 日央行公告降息当晚, 发出了深度报告