[Table_OtherInfo] [Table_Industry] 模 型 更 新 时 间 : 股 票 研 究 信 息 技 术 电 信 运 营 [Table_Stock] [Table_Target] 评 级 : 上 次 评 级 : 增 持 增 持 目 标 价 格 : 47.6

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1 股 票 研 究 公 司 深 度 研 究 证 券 研 究 报 告 [Table_MainInfo] [Table_Title] 光 迅 不 仅 是 4G 股, 还 是 芯 片 股 和 云 计 算 股 牟 其 峥 ( 分 析 师 ) 周 明 ( 研 究 助 理 ) mouqizheng@gtjas.com 证 书 编 号 S 本 报 告 导 读 : zhouming@gtjas.com S 光 迅 的 4G 投 资 价 值 已 经 逐 步 被 市 场 认 识 到, 现 在 我 们 推 荐 光 迅 的 芯 片 和 云 计 算 价 值, 并 上 调 目 标 价 到 47.6 元 投 资 要 点 :,[Table_Summary] 才 上 能 调 吃 目 多 标 了 价 至 47.6 元, 维 持 增 持 评 级 : 光 迅 的 4G 投 资 价 值 目 前 已 被 市 场 逐 渐 认 识 到 ; 现 在 我 们 推 荐 光 迅 另 外 两 个 被 严 重 低 估 的 价 值 -1 芯 片 价 值, 催 化 剂 是 40G\100G 高 端 光 芯 片 的 研 发 成 功,2 云 计 算 价 值, 催 化 剂 是 国 内 云 计 算 数 据 中 心 大 量 新 建 由 于 芯 片 和 云 计 算 受 益 时 间 有 一 定 不 确 定 性, 因 此 我 们 维 持 2014 和 2015 年 盈 利 预 测, 但 参 照 芯 片 板 块 和 云 计 算 板 块 估 值, 给 予 光 迅 2014 年 35 倍 估 值, 并 上 调 目 标 价 至 47.6 元, 维 持 增 持 评 级 4G 价 值 开 始 被 市 场 认 识 : 目 前 市 场 已 经 开 始 逐 渐 认 识 光 迅 4G 投 资 价 值, 这 里 我 们 重 申 4G 投 资 对 于 6G\10G 光 模 块 的 拉 动 是 最 大 的 超 市 场 预 期 点, 将 带 动 整 体 业 绩 超 市 场 预 期 芯 片 价 值 被 严 重 低 估 : 目 前 市 场 过 于 关 注 电 芯 片 而 忽 视 了 光 芯 片 的 巨 大 价 值, 光 芯 片 是 光 模 块 的 核 心, 占 中 端 和 高 端 光 模 块 的 成 本 比 重 达 到 了 50% 和 70%, 年 中 端 和 高 端 光 模 块 的 复 合 增 长 率 高 达 67% 和 217%, 毛 利 率 分 别 为 30% 和 70%, 光 迅 已 经 拥 有 了 中 低 端 光 芯 片 的 设 计 和 制 造 能 力, 并 拟 募 资 6 个 亿 研 发 高 端 光 芯 片, 预 计 最 快 2014 年 下 半 年 商 用, 从 而 开 创 出 新 的 蓝 海 云 计 算 价 值 被 严 重 低 估 : 光 模 块 是 云 计 算 数 据 中 心 的 核 心 器 件, 美 国 最 大 光 器 件 公 司 Finisar 收 入 的 70% 来 自 云 计 算, 而 光 迅 的 云 计 算 收 入 比 重 不 到 10%, 未 来 空 间 巨 大,4G 有 望 将 国 内 云 计 算 市 场 的 腾 飞 时 间 提 前 到 年, 从 而 为 光 迅 开 创 出 新 的 蓝 海 风 险 提 示 : 芯 片 研 发 进 度 延 迟 或 失 败 ; 国 内 云 计 算 市 场 迟 迟 未 启 动 [Table_Finance] 财 务 摘 要 ( 百 万 元 ) 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营 业 收 入 1,107 2,104 2,272 3,213 4,133 (+/-)% 21.1% 90.0% 8.0% 41.4% 28.6% 经 营 利 润 (EBIT) (+/-)% -15.3% 18.0% 9.9% 46.9% 34.5% 净 利 润 (+/-)% -11.9% 43.5% 11.2% 42.4% 25.4% 每 股 净 收 益 ( 元 ) 每 股 股 利 ( 元 ) [Table_Profit] 利 润 率 和 估 值 指 标 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 经 营 利 润 率 (%) 9.3% 5.8% 5.9% 6.1% 6.4% 净 资 产 收 益 率 (%) 10.0% 10.8% 11.0% 13.9% 15.4% 投 入 资 本 回 报 率 (%) 11.4% 9.3% 14.2% 14.5% 15.1% EV/EBITDA 市 盈 率 股 息 率 (%) 0.9% 0.9% 1.0% 1.4% 1.7% 渐 飞 研 究 报 告 - [Table_Invest] 评 级 : 上 次 评 级 : 增 持 增 持 目 标 价 格 : 上 次 预 测 : 当 前 价 格 : [Table_Market] 交 易 数 据 周 内 股 价 区 间 ( 元 ) 总 市 值 ( 百 万 元 ) 6,570 总 股 本 / 流 通 A 股 ( 百 万 股 ) 186/160 流 通 B 股 /H 股 ( 百 万 股 ) 0/0 流 通 股 比 例 86% 日 均 成 交 量 ( 百 万 股 ) 0.02 日 均 成 交 值 ( 百 万 元 ) [Table_Balance] 资 产 负 债 表 摘 要 股 东 权 益 ( 百 万 元 ) 1,650 每 股 净 资 产 8.86 市 净 率 4.0 净 负 债 率 % [Table_Eps] EPS( 元 ) 2012A 2013E Q Q Q Q 全 年 [Table_PicQuote] 52 周 内 股 价 走 势 图 121% 95% 69% 43% 17% 光 迅 科 技 -9% 2012/ /3 2013/6 2013/9 深 证 成 指 [Table_Trend] 升 幅 (%) 1M 3M 12M 绝 对 升 幅 30% 16% 127% 相 对 指 数 27% 13% 123% [Table_Report] 相 关 报 告 电 信 运 营 / 信 息 技 术 4G 发 牌 在 即, 看 好 2014 年 高 增 长 G 投 资 需 求 拉 动 在 下 半 年 将 突 出 显 现 G 建 设 光 模 块 需 求 激 增, 重 塑 光 迅 成 长 价 值 竞 争 激 烈 导 致 规 模 与 利 润 双 降 整 合 催 生 光 器 件 巨 头, 利 润 率 有 望 逐 步 改 善 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分

2 [Table_OtherInfo] [Table_Industry] 模 型 更 新 时 间 : 股 票 研 究 信 息 技 术 电 信 运 营 [Table_Stock] [Table_Target] 评 级 : 上 次 评 级 : 增 持 增 持 目 标 价 格 : 上 次 预 测 : 当 前 价 格 : [Table_Website] 公 司 网 址 [Table_Company] 公 司 简 介 公 司 是 中 国 最 大 光 通 信 器 件 供 货 商, 是 目 前 中 国 唯 一 一 家 有 能 力 对 光 电 子 器 件 进 行 系 统 性, 战 略 性 研 究 开 发 的 高 科 技 企 业, 是 中 国 光 电 子 器 件 行 业 最 具 影 响 的 实 体 之 一 国 家 高 技 术 研 究 发 展 计 划 成 果 产 业 基 地 武 汉 光 通 信 与 光 传 感 材 料 及 器 件 成 果 产 业 化 基 地 的 主 要 建 设 单 位 之 一, 并 被 国 家 科 学 技 术 部 火 炬 高 技 术 产 业 开 发 中 心 认 定 为 国 家 火 炬 计 划 重 点 高 新 技 术 企 业, 主 要 从 事 光 通 信 领 域 内 光 电 子 器 件 的 研 究 开 发 制 造 和 技 术 服 务 [Table_PicTrend] 绝 对 价 格 回 报 (%) 1m 3m 12m 0% 25% 51% 76% 101% 127% 财 务 预 测 ( 单 位 : 百 万 元 ) [Table_Forcast] 损 益 表 2008A 2009A 2010A 2011A 2012A 2013E 2014E 2015E 营 业 收 入 , , , , ,133.1 营 业 成 本 , , , ,277.9 税 金 及 附 加 营 业 费 用 管 理 费 用 EBIT 公 允 价 值 变 动 收 益 投 资 收 益 财 务 费 用 营 业 利 润 所 得 税 少 数 股 东 损 益 净 利 润 资 产 负 债 表 货 币 资 金 交 易 性 金 融 资 产 其 他 流 动 资 产 , , , ,394.9 长 期 投 资 固 定 资 产 合 计 无 形 及 其 他 资 产 资 产 合 计 , , , , , , ,206.8 流 动 负 债 , ,012.9 长 期 负 债 股 东 权 益 , , , , , ,066.5 投 入 资 本 (IC) , , ,577.8 现 金 流 量 表 NOPLAT 折 旧 与 摊 销 流 动 资 金 增 量 资 本 支 出 自 由 现 金 流 经 营 现 金 流 投 资 现 金 流 融 资 现 金 流 现 金 流 净 增 加 额 财 务 指 标 成 长 性 收 入 增 长 率 34.1% 11.7% 25.2% 21.1% 90.0% 8.0% 41.4% 28.6% EBIT 增 长 率 47.5% 38.7% -3.1% -15.3% 18.0% 9.9% 46.9% 34.5% 净 利 润 增 长 率 11.8% 37.1% 21.7% -11.9% 43.5% 11.2% 42.4% 25.4% 利 润 率 毛 利 率 27.6% 31.6% 28.3% 25.0% 20.8% 21.3% 20.9% 20.7% EBIT 率 13.8% 17.2% 13.3% 9.3% 5.8% 5.9% 6.1% 6.4% 净 利 润 率 11.6% 14.3% 13.9% 10.1% 7.6% 7.8% 7.9% 7.7% 收 益 率 净 资 产 收 益 率 (ROE) 29.2% 11.0% 12.3% 10.0% 10.8% 11.0% 13.9% 15.4% 总 资 产 收 益 率 (ROA) 13.9% 8.0% 8.7% 6.9% 6.4% 6.9% 7.6% 7.6% 投 入 资 本 回 报 率 (ROIC) 27.6% 27.8% 18.9% 11.4% 9.3% 14.2% 14.5% 15.1% 运 营 能 力 存 货 周 转 天 数 应 收 账 款 周 转 天 数 总 资 产 周 转 周 转 天 数 净 利 润 现 金 含 量 资 本 支 出 / 收 入 4% 3% 17% 17% 11% 0% 11% 9% 偿 债 能 力 资 产 负 债 率 52.5% 27.1% 28.7% 31.2% 41.0% 37.7% 45.4% 50.9% 净 负 债 率 5.7% -61.6% -45.2% -28.5% -23.1% -51.5% -37.5% -29.3% 估 值 比 率 PE PB EV/EBITDA P/S 股 息 率 0.0% 0.9% 0.9% 0.9% 0.9% 1.0% 1.4% 1.7% [Table_Range] 52 周 价 格 范 围 市 值 ( 百 万 ) 6, % 98% 73% 48% 23% 股 票 绝 对 涨 幅 和 相 对 涨 幅 -2% 2012/ /3 2013/6 2013/9 光 迅 科 技 价 格 涨 幅 光 迅 科 技 相 对 指 数 涨 幅 121% 97% 72% 48% 23% -1% 90% 72% 54% 36% 18% 利 润 率 趋 势 0% 08A 09A 10A 11A 12A 13E 14E 15E 收 入 增 长 率 (%) EBIT/ 销 售 收 入 (%) 29% 23% 18% 12% 6% 0% 回 报 率 趋 势 08A 09A 10A 11A 12A 13E 14E 15E 净 资 产 收 益 率 (%) 投 入 资 本 回 报 率 (%) 净 资 产 ( 现 金 )/ 净 负 债 08A09A10A11A12A13E 14E 15E 净 负 债 ( 现 金 )(RMB) 净 负 债 / 净 资 产 (%) 6% -8% -21% -35% -48% -62% 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 2 of 16

3 目 录 1. 重 申 光 迅 是 4G 的 主 要 受 益 标 的 G/10G 光 模 块 是 4G 通 信 网 的 最 核 心 器 件 G/10G 光 模 块 的 市 场 空 间 和 利 润 将 超 市 场 预 期 光 迅 在 6G\10G 光 模 块 的 市 场 地 位 和 竞 争 力 显 著 年 主 营 利 润 有 望 超 市 场 预 期 美 国 光 器 件 公 司 的 4G 弹 性 明 显 高 于 设 备 商 光 迅 是 国 内 最 强 的 光 芯 片 公 司 光 芯 片 的 地 位 和 前 景 被 低 估 光 迅 是 国 内 光 芯 片 产 业 的 龙 头 企 业 光 迅 是 典 型 的 云 计 算 标 的 光 模 块 在 云 计 算 数 据 中 心 里 的 重 要 地 位 被 忽 视 光 迅 在 云 计 算 上 的 巨 大 价 值 被 低 估...14 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 3 of 16

4 投 资 建 议 1) 推 荐 光 迅 科 技 的 理 由 : 第 一, 光 迅 是 4G 设 备 里 弹 性 最 大 的 股 票, 第 二, 光 迅 是 正 宗 的 光 芯 片 股, 是 国 内 最 大 的 光 芯 片 公 司, 第 三, 光 迅 是 正 宗 的 云 计 算 股, 将 最 受 益 国 内 的 云 计 算 数 据 中 心 建 设 2) 与 众 不 同 的 观 点 : 第 一,4G 拉 动 光 迅 6G/10G 光 模 块 的 增 长 是 光 迅 4G 最 大 的 超 市 场 预 期 点, 第 二, 光 迅 不 仅 仅 是 市 场 理 解 的 光 器 件 公 司, 而 且 是 国 内 最 大 的 光 芯 片 公 司, 第 三, 光 迅 的 光 模 块 不 仅 仅 是 市 场 了 解 的 电 信 运 营 商 网 络 的 最 核 心 器 件, 而 且 还 是 云 计 算 数 据 中 心 的 最 核 心 器 件 3) 估 值 理 由 : 光 迅 目 前 仅 被 市 场 看 作 是 通 信 股, 但 其 实 它 同 时 还 是 芯 片 股 和 云 计 算 股, 参 照 芯 片 板 块 和 云 计 算 板 块 估 值, 我 们 认 为 2014 年 给 予 35 倍 估 值 是 合 理 的 表 1 市 场 给 予 电 芯 片 公 司 高 估 值 电 芯 片 公 司 名 主 营 业 务 PE 同 方 国 芯 母 公 司 业 务 为 低 端 电 子 元 器 件 制 造, 主 要 58 集 中 于 振 荡 器, 电 容 器 等 基 础 元 件 收 购 同 方 微 电 子 和 国 微 电 子 后, 拓 展 到 了 IC 芯 片 领 域, 主 要 是 与 国 家 金 卡 工 程 相 关 的 系 列 智 能 卡 芯 片 北 京 君 正 生 产 可 用 于 平 板 电 脑 和 智 能 手 机, 以 及 智 91 能 手 表 的 DSP 芯 片 国 民 技 术 智 能 卡 芯 片, 射 频 功 放 芯 片 和 USBKey 芯 片 ( 也 是 智 能 卡 的 一 种 ) 138 数 据 来 源 :WIND 表 2 市 场 给 予 云 计 算 公 司 高 估 值 云 计 算 公 司 名 主 营 业 务 PE 浪 潮 软 件 主 营 软 件 与 系 统 集 成 计 算 机 及 应 用 产 263 品 公 司 积 极 开 发 面 向 行 业 的 云 应 用 系 统 和 解 决 方 案, 不 断 提 高 整 体 产 品 竞 争 力 网 宿 科 技 互 联 网 业 务 平 台 提 供 商, 自 主 研 发 了 企 业 互 联 平 台 系 统 快 速 海 量 文 件 传 输 软 件 分 布 式 海 量 存 储 软 件 服 务 质 量 监 测 软 件 69 数 据 来 源 :WIND 1. 重 申 光 迅 是 4G 的 主 要 受 益 标 的 我 们 8 月 份 通 过 行 业 深 度 分 析 第 一 个 发 现 了 光 迅 是 4G 投 资 主 要 受 益 标 的 并 持 续 向 市 场 推 荐, 目 前 市 场 已 经 开 始 逐 渐 认 识 光 迅 4G 投 资 价 值, 我 们 认 为 市 场 仍 然 还 需 要 一 段 时 间 才 能 充 分 认 识 到 这 里 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 4 of 16

5 重 申 我 们 8 月 份 在 市 场 中 率 先 提 出 的 观 点 :4G 投 资 对 于 6G\10G 光 模 块 的 拉 动 是 最 大 的 超 市 场 预 期 点, 将 带 动 整 体 业 绩 超 市 场 预 期 说 明 :4G 投 资 里 的 G 是 英 文 generation 的 首 字 母,4G 的 整 体 含 义 是 第 四 代 移 动 通 信 ; 而 6G\10G 光 模 块 里 的 G 是 英 文 giga 的 首 字 母, 代 表 传 输 速 率,1G=1000M ( 相 当 于 普 通 电 脑 网 卡 传 输 速 率 的 10 倍 ) G/10G 光 模 块 是 4G 通 信 网 的 最 核 心 器 件 市 场 一 般 认 为 光 模 块 工 作 在 家 庭 宽 带 光 纤 接 入 网 上, 与 4G 投 资 关 系 很 小, 但 实 际 上, 工 作 在 家 庭 宽 带 光 纤 接 入 网 上 的 1G\2.5G 低 速 光 模 块 仅 仅 是 光 模 块 家 族 中 的 一 部 分 而 已, 而 6G\10G 中 速 光 模 块 是 4G 基 站 和 4G 传 输 设 备 中 最 核 心 的 部 件 (4G 基 站 和 4G 传 输 设 备 总 投 资 将 占 4G 总 投 资 的 90% 以 上 ) 表 3 6G\10G 光 模 块 是 光 模 块 家 族 的 重 要 成 员 光 模 块 名 称 主 要 用 途 1G 家 庭 宽 带 光 纤 接 入 网 和 移 动 回 传 接 入 网 2.5G 家 庭 宽 带 光 纤 接 入 网 6G 基 站 内 部 BBU 和 RRU 连 接 10G 基 站 内 部 BBU 和 RRU 连 接 ; 移 动 回 传 接 入 网 和 汇 聚 网 40G 骨 干 网 ; 移 动 回 传 核 心 网 100G 骨 干 网 数 据 来 源 : 国 泰 君 安 证 券 研 究 基 站 大 脑 和 触 角 的 连 接 全 部 依 靠 6G\10G 光 模 块 BBU 是 基 站 的 大 脑, 负 责 计 算 和 存 储,RRU 是 基 站 的 触 角, 负 责 信 号 的 发 送 和 收 集, 它 们 之 间 的 连 接 全 部 依 靠 光 模 块 和 光 纤 图 1 基 站 内 部 连 接 依 赖 光 模 块 和 光 纤 数 据 来 源 : 通 信 世 界 网, 国 泰 君 安 证 券 研 究 10G 光 模 块 将 成 为 移 动 回 传 接 入 网 的 核 心 器 件 根 据 著 名 的 吉 尔 德 定 律, 即 在 未 来 25 年, 主 干 网 的 带 宽 每 6 个 月 增 加 一 倍 4G 的 到 来 使 得 现 有 的 移 动 回 传 网 络 将 出 现 一 轮 新 的 设 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 5 of 16

6 备 升 级 换 代, 而 光 模 块 作 为 最 核 心 器 件 是 升 级 换 代 的 重 点,10G 光 模 块 将 成 为 移 动 回 传 接 入 网 的 核 心 器 件 图 2 10G 光 模 块 将 成 为 移 动 回 传 接 入 网 的 核 心 器 件 数 据 来 源 :FID 世 界 网, 国 泰 君 安 证 券 研 究 G/10G 光 模 块 的 市 场 空 间 和 利 润 将 超 市 场 预 期 根 据 我 们 最 新 调 研,2013 年 国 内 实 际 新 建 的 4G 基 站 数 量 为 16 万 站,2014 年 新 建 的 4G 基 站 数 量 预 计 在 66 万 站, 比 2013 年 增 长 313%, 远 超 市 场 预 期,( 市 场 普 遍 认 为 2013 年 20 万 站,2014 年 30 万 站, 仅 增 长 50%), 主 要 原 因 有 移 动 2013 年 计 划 完 成 的 一 期 22 万 站 由 于 招 标 结 果 拖 延 导 致 2013 年 实 际 只 能 完 成 一 半 移 动 2013 年 一 期 设 备 实 际 采 购 价 远 低 于 预 算 使 得 多 出 的 钱 可 追 加 到 2014 年 二 期 投 资 以 及 电 信 在 竞 争 压 力 和 自 身 战 略 诉 求 驱 使 下 大 幅 增 加 4G 投 资 2014 年 基 站 用 6G/10G 光 模 块 的 空 间 预 计 为 21 亿, 加 上 2014 年 传 输 用 10G 光 模 块 的 空 间 预 计 为 8 亿, 则 2014 年 6G\10G 光 模 块 的 市 场 总 空 间 预 计 为 29 亿, 对 于 拥 有 6G\10G 自 研 芯 片 的 厂 商, 毛 利 率 能 够 达 到 将 近 30%, 远 高 于 1G\2.5G 低 速 光 模 块 10% 左 右 的 毛 利 率, 远 超 市 场 预 期 ( 市 场 基 本 忽 视 了 6G\10G 光 模 块 这 个 细 分 市 场 的 巨 大 空 间, 同 时 认 为 6G\10G 光 模 块 的 毛 利 率 和 1G\2.5G 光 模 块 的 毛 利 率 相 当, 也 只 有 10% 左 右 ) 1.3. 光 迅 在 6G\10G 光 模 块 的 市 场 地 位 和 竞 争 力 显 著 受 益 于 WTD( 武 汉 器 件 公 司,2012 年 被 光 迅 并 购 ) 前 几 年 在 6G\10G 自 研 芯 片 上 的 技 术 积 累, 光 迅 目 前 在 国 内 6G\10G 光 模 块 市 场 处 于 领 导 地 位, 市 场 份 额 50% 左 右 市 场 普 遍 缺 乏 光 迅 在 这 个 细 分 市 场 领 导 地 位 的 认 知 年 主 营 利 润 有 望 超 市 场 预 期 在 4G 投 资 拉 动 下,6G\10G 光 模 块 是 最 大 亮 点 和 超 市 场 预 期 点, 将 带 动 整 体 光 模 块 利 润 高 速 增 长, 另 外, 无 源 器 件 利 润 在 经 历 连 续 三 年 ( ) 的 快 速 下 跌 后 有 望 从 2014 年 开 始 止 跌 反 弹, 整 体 业 绩 有 望 超 市 场 预 期 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 6 of 16

7 图 3 光 迅 主 营 利 润 ( ) 单 位 : 亿 元 RMB 数 据 来 源 : 光 迅 财 报, 国 泰 君 安 证 券 研 究 1.5. 美 国 光 器 件 公 司 的 4G 弹 性 明 显 高 于 设 备 商 美 国 2009 年 启 动 4G 投 资,2010 年 4G 投 资 增 速 达 到 了 最 高 点 200%, 2010 年 美 国 最 大 的 光 器 件 公 司 FINISAR 和 JDSU 的 收 入 增 速 分 别 创 下 了 历 史 高 点 :52% 和 34%,2011 年 初 股 价 同 比 上 涨 幅 度 也 创 下 了 历 史 高 点 :300% 和 200%; 而 同 期 CISCO 收 入 增 速 仅 20%, 股 价 2010 年 4 月 高 点 同 比 仅 上 涨 了 50% 图 是 美 国 4G 投 资 增 速 最 高 峰 年 数 据 来 源 :Infonetics 图 年 FINISAR 和 JDSU 收 入 增 速 高 于 CISCO 数 据 来 源 :WIKINVEST\ 公 司 财 报 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 7 of 16

8 图 6 FINISAR 和 JDSU 股 价 涨 幅 大 于 CISCO 数 据 来 源 :GOOGLE FINANCE 风 险 提 示 1) 运 营 商 的 2014 年 投 资 计 划 有 可 能 因 为 4G 用 户 发 展 缓 慢 或 者 自 身 财 务 压 力 大 而 减 小 投 资 规 模 或 者 延 期 投 资, 从 而 使 得 光 迅 的 实 际 业 绩 不 达 预 期 2) 光 迅 有 可 能 因 为 自 身 产 能 不 足 或 者 产 品 指 标 不 达 标 而 丢 失 现 有 的 市 场 份 额, 从 而 使 得 光 迅 的 实 际 业 绩 不 达 预 期 3) 光 迅 每 年 的 政 府 项 目 补 贴 数 额 不 是 固 定 的, 依 赖 于 国 家 政 策 和 公 司 申 请 项 目 的 结 果, 有 可 能 因 为 政 策 变 化 或 者 申 请 成 功 的 项 目 减 少 而 使 得 光 迅 总 利 润 低 于 预 期 2. 光 迅 是 国 内 最 强 的 光 芯 片 公 司 2.1. 光 芯 片 的 地 位 和 前 景 被 低 估 市 场 过 于 关 注 电 芯 片 而 忽 视 了 光 芯 片 目 前 市 场 非 常 关 注 终 端 类 电 芯 片 厂 商, 例 如 同 方 国 芯 北 京 君 正 和 国 民 技 术, 但 却 忽 视 了 光 芯 片 未 来 的 广 泛 应 用 和 巨 大 价 值, 这 里 面 一 个 重 要 原 因 就 在 于 终 端 ( 例 如 手 机 和 智 能 卡 ) 往 往 为 普 通 大 众 所 熟 知, 但 是 光 芯 片 所 在 的 通 信 网 络 设 备 对 普 通 大 众 来 说 却 陌 生 得 多 但 是 作 为 投 资 者, 我 们 应 该 看 到 光 芯 片 未 来 的 应 用 前 景 十 分 广 泛, 将 从 网 络 端 不 断 向 终 端 和 云 端 延 伸, 开 辟 新 的 蓝 海 市 场 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 8 of 16

9 图 7 光 芯 片 应 用 正 向 云 端 和 终 端 延 伸 数 据 来 源 : 浪 潮 官 网 成 都 双 信 电 子, 国 泰 君 安 证 券 研 究 光 模 块 的 核 心 其 实 就 是 光 芯 片 市 场 知 道 光 模 块 这 块 业 务, 但 是 未 充 分 认 识 到 光 模 块 的 核 心 其 实 是 光 芯 片, 光 芯 片 的 成 本 占 到 低 端 光 模 块 10% 以 上, 中 端 光 模 块 50% 以 上, 高 端 光 模 块 70% 以 上, 谁 拥 有 了 光 芯 片 的 设 计 制 造 能 力 谁 就 能 拥 有 更 高 的 产 品 毛 利 率 和 更 大 的 市 场 份 额, 比 如 光 迅 现 在 拥 有 6G 和 10G 中 速 光 模 块 的 芯 片 设 计 制 造 能 力, 就 能 获 得 接 近 30% 的 产 品 毛 利 率 和 50% 的 市 场 份 额, 远 高 于 国 内 同 行 业 其 他 竞 争 对 手, 而 美 国 的 光 器 件 龙 头 企 业 Finisar 和 Oclaro 拥 有 40G 和 100G 高 速 光 模 块 的 芯 片 设 计 制 造 能 力, 就 能 获 得 超 过 70% 的 产 品 毛 利 率 和 全 球 垄 断 的 市 场 地 位 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 9 of 16

10 图 8 国 内 厂 商 未 掌 握 芯 片 技 术 的 高 端 光 模 块 价 格 利 润 非 常 高 数 据 来 源 : 光 迅 科 技, 国 泰 君 安 证 券 研 究 40G 和 100G 高 端 光 芯 片 钱 景 诱 人 由 于 40G 和 100G 高 端 光 模 块 价 格 非 常 高, 所 以 虽 然 数 量 远 少 于 10G 光 模 块, 但 是 投 资 额 却 更 高, 而 且 利 润 也 要 高 的 多 在 未 来 网 络 带 宽 呈 几 何 级 数 增 长 的 情 况 下,40G 和 100G 光 模 块 将 会 得 到 更 广 泛 的 应 用, 可 以 说 谁 掌 握 了 40G 和 100G 光 芯 片 的 设 计 制 造 能 力, 谁 就 能 拥 有 一 座 储 藏 了 未 来 5-10 年 粮 食 的 大 粮 仓 图 9 40G 和 100G 光 模 块 市 场 空 间 更 大 单 位 : 十 亿 RMB 数 据 来 源 :Frost&Sullivan, 国 泰 君 安 证 券 研 究 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 10 of 16

11 光 芯 片 还 具 有 重 要 的 国 防 安 全 地 位 通 信 网 络 的 核 心 是 光 通 信 网, 光 通 信 网 的 核 心 是 光 模 块, 光 模 块 的 核 心 是 光 芯 片, 一 旦 光 芯 片 接 收 到 来 自 于 外 部 网 络 的 攻 击 指 令, 那 么 整 个 通 信 网 络 可 能 会 瞬 间 瘫 痪, 导 致 电 话 电 视 上 网 全 部 失 灵 尤 其 是 40G\100G 光 芯 片, 工 作 在 网 络 的 骨 干 层 和 城 域 核 心 层, 一 旦 出 问 题, 所 造 成 的 负 面 影 响 远 比 工 作 在 接 入 层 的 10G 光 芯 片 要 大 得 多, 因 此 光 芯 片 尤 其 是 40G\100G 高 端 光 芯 片 的 国 产 化 速 度 需 要 加 快 2.2. 光 迅 是 国 内 光 芯 片 产 业 的 龙 头 企 业 光 迅 连 续 7 年 荣 登 国 内 光 器 件 厂 商 排 名 榜 首 光 迅 在 全 球 光 器 件 厂 商 中 排 名 第 七, 是 国 内 唯 一 一 家 长 期 位 居 全 球 前 十 名 的 厂 商 表 4 全 球 光 器 件 与 辅 助 设 备 最 具 竞 争 力 企 业 10 强 数 据 来 源 : 讯 石 光 通 讯 咨 询 网 光 迅 连 续 7 年 位 居 国 内 光 器 件 行 业 榜 首, 值 得 一 提 的 是,2012 和 2011 年 排 名 第 二 的 武 汉 电 信 器 件 公 司 (WTD)2012 年 被 光 迅 并 购, 可 谓 是 强 强 联 合 ( 老 光 迅 擅 长 无 源 器 件 ( 例 如 波 分 器 放 大 器 ) 和 芯 片, WTD 擅 长 有 源 器 件 ( 光 模 块 ) 和 芯 片 ) 表 5 中 国 光 器 件 与 辅 助 设 备 最 具 竞 争 力 企 业 10 强 数 据 来 源 : 讯 石 光 通 讯 咨 询 网 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 11 of 16

12 被 光 迅 并 购 的 WTD 的 价 值 被 低 估 市 场 对 于 光 迅 的 印 象 还 主 要 停 留 在 未 并 购 WTD 之 前 的 老 光 迅 上, 同 时 对 于 WTD 的 巨 大 价 值 认 识 不 深, 但 实 际 上,2012 年 被 光 迅 并 购 的 武 汉 电 信 器 件 公 司 (WTD) 是 国 内 光 模 块 市 场 的 领 导 者, 拥 有 1G\2.5G\6G\10G 光 模 块 的 芯 片 设 计 和 生 产 能 力, 因 为 不 是 上 市 公 司, 所 以 一 直 未 进 入 公 众 视 野 WTD 在 2012 年 产 生 的 实 际 利 润 高 达 6000 万 元,2013 年 有 望 达 到 9000 万 元,2014 年 可 望 达 到 1.4 亿 元, 但 是 由 于 是 同 一 实 际 控 制 人 下 的 并 购,2012 年 的 并 购 价 才 6 亿 元, 价 值 被 严 重 低 估, 市 场 也 没 有 认 识 到 未 来 随 着 带 宽 不 断 提 速, 光 模 块 更 新 换 代 的 速 度 也 会 加 快, 给 了 WTD 无 限 发 展 的 空 间 图 10 单 位 : 亿 元 WTD 贡 献 利 润 增 速 快 于 老 光 迅 数 据 来 源 : 光 迅 财 报, 国 泰 君 安 证 券 研 究 光 迅 研 发 的 40G 和 100G 芯 片 将 为 公 司 开 创 新 的 蓝 海 芯 片 的 研 发 是 人 才 技 术 资 金 时 间 交 织 的 产 物, 缺 一 不 可, 虽 然 前 期 投 入 大, 但 是 一 旦 成 功, 则 树 立 起 了 很 高 的 竞 争 壁 垒, 因 而 能 够 享 受 高 份 额 和 高 利 润 光 迅 科 技 坐 落 在 全 国 光 产 业 链 最 为 发 达 的 武 汉 光 谷, 是 光 技 术 研 究 全 国 领 先 的 武 汉 邮 电 科 学 技 术 研 究 院 的 下 属 企 业, 有 着 多 名 丰 富 工 作 经 验 的 科 学 家 和 工 程 师, 人 才 流 失 率 仅 仅 0.4%, 远 低 于 华 为 中 兴, 并 坚 持 把 每 年 10% 左 右 的 销 售 收 入 投 入 到 研 发 中, 远 高 于 全 国 2-3% 的 平 均 水 平, 是 一 家 典 型 的 科 技 型 公 司 光 迅 在 6G/10G 光 模 块 上 受 益 最 大 源 于 WTD 前 几 年 在 6G\10G 光 芯 片 上 持 续 不 断 的 投 入, 光 迅 科 技 认 识 到, 要 想 在 未 来 5-10 年 的 光 模 块 市 场 上 继 续 保 持 领 导 地 位, 现 在 就 得 大 力 投 入 40G 和 100G 芯 片 的 研 发 光 迅 公 告 定 增 6 个 亿 开 发 40G\100G 高 端 光 芯 片, 值 得 期 待 光 迅 已 于 12/8 日 公 告 了 募 资 方 案, 拟 非 公 开 发 行 股 票 募 集 资 金 总 额 不 超 过 63,000 万 元, 在 扣 除 发 行 费 用 后 实 际 募 集 资 金 净 额 60,963 万 元, 用 于 宽 带 网 络 核 心 光 电 子 芯 片 与 器 件 产 业 化 项 目 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 12 of 16

13 公 司 将 以 光 电 子 芯 片 技 术 为 龙 头, 针 对 数 个 市 场 急 需 的 目 标 产 品 进 行 产 业 化, 本 次 募 投 项 目 的 目 标 产 能 为 年 产 万 只 10G 发 射 器 件 年 产 万 只 10G 接 收 器 件 年 产 4.80 万 只 25G 发 射 器 件 年 产 0.96 万 只 40G 接 收 器 件 建 设 期 为 2 年 全 部 达 产 后 预 计 新 增 产 品 年 销 售 收 入 76, 万 元, 年 新 增 利 润 总 额 13, 万 元, 预 计 投 资 回 收 期 ( 税 后 )6.45 年 ( 含 建 设 期 2 年 ), 内 部 收 益 率 ( 税 后 ) 为 16.65%, 具 有 较 好 的 经 济 效 益 需 要 澄 清 一 点 的 是,100G 光 芯 片 是 光 迅 本 次 募 资 开 发 的 重 点 芯 片, 但 公 告 里 没 有 提 及 100G, 而 是 提 到 了 25G, 这 是 因 为 目 前 主 流 的 100G 光 芯 片 不 是 用 一 个 100G 光 芯 片 实 现 的, 而 是 用 4 个 25G 光 芯 片 拼 接 的, 行 业 术 语 叫 100G 粗 波 分 风 险 提 示 1) 40G\100G 芯 片 技 术 难 度 很 高, 光 迅 有 可 能 研 发 失 败 或 者 研 发 进 度 严 重 滞 后, 导 致 错 失 市 场 机 会, 从 而 使 得 业 绩 不 达 预 期 2) 40G\100G 芯 片 工 作 在 网 络 的 骨 干 层 和 核 心 层, 网 络 地 位 十 分 重 要, 光 迅 的 40G\100G 产 品 有 可 能 因 为 客 户 担 心 质 量 问 题 而 在 研 发 成 功 后 的 3 年 内 甚 至 更 长 时 间 处 于 测 试 阶 段 或 者 小 批 量 商 用 阶 段, 从 而 使 得 业 绩 不 达 预 期 3. 光 迅 是 典 型 的 云 计 算 标 的 3.1. 光 模 块 在 云 计 算 数 据 中 心 里 的 重 要 地 位 被 忽 视 云 计 算 数 据 中 心 内 不 同 的 存 储 设 备 和 服 务 器 之 间 需 要 有 线 网 络 进 行 连 接 交 换 大 数 据, 数 据 中 心 的 增 加 必 然 带 来 连 接 设 备 需 求 的 快 速 上 升 数 据 中 心 以 前 采 用 铜 缆 传 输 信 号, 但 是, 铜 缆 价 格 高 容 量 小 安 装 麻 烦 占 地 大 能 耗 高 的 问 题 严 重 束 缚 了 云 计 算 数 据 中 心 的 发 展 图 11 数 据 中 心 以 前 采 用 铜 缆 传 输 信 号 电 信 号 云 端 数 据 中 心 铜 缆 数 据 来 源 :canstockphoto,leoni, 国 泰 君 安 证 券 研 究 数 据 中 心 现 在 普 遍 采 用 光 缆 传 输 信 号, 优 点 非 常 明 显 : 数 据 传 输 量 大, 光 缆 价 格 低, 占 地 小, 同 时 大 大 减 少 能 耗 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 13 of 16

14 数 据 中 心 使 用 到 的 产 品 类 型 主 要 有 两 种 : 光 模 块 和 有 源 光 缆 (Active Optical Fibre), 有 源 光 缆 是 集 成 了 光 模 块 和 光 缆 的 产 品, 方 便 安 装 使 用, 目 前 已 成 为 在 建 数 据 中 心 连 接 方 案 的 首 选 图 12 数 据 中 心 现 在 普 遍 采 用 光 缆 传 输 信 号 光 信 号 电 信 号 光 收 发 器 光 缆 光 收 发 器 电 信 号 有 源 光 缆 云 端 数 据 中 心 光 缆 数 据 来 源 :canstockphoto,leoni, 国 泰 君 安 证 券 研 究 3.2. 光 迅 在 云 计 算 上 的 巨 大 价 值 被 低 估 美 国 最 大 光 器 件 公 司 Finisar 收 入 的 70% 来 自 于 云 计 算 Finisar 来 自 于 电 信 的 季 度 收 入 在 2010Q4 达 到 了 顶 峰, 随 后 开 始 下 滑, 这 吻 合 了 美 国 4G 投 资 的 节 奏 年 是 4G 投 资 增 速 最 高 高 年,2011 年 增 速 下 滑 ; 但 是 我 们 看 到 Finisar 来 自 于 云 计 算 的 季 度 收 入 却 持 续 逐 年 增 加, 并 从 2011 年 开 始 取 代 电 信 成 为 收 入 大 头, 占 比 持 续 攀 升, 目 前 已 经 达 到 了 70% 图 13 FINISAR 数 据 业 务 收 入 近 几 年 持 续 增 长 数 据 来 源 :FINISAR 财 报 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 14 of 16

15 中 国 最 大 光 器 件 公 司 光 迅 仅 不 到 10% 的 收 入 来 自 云 计 算, 未 来 空 间 巨 大 光 迅 云 计 算 收 入 比 重 低 的 主 要 原 因 在 于 国 内 的 云 计 算 市 场 还 处 在 初 级 阶 段,2012 年 全 球 云 计 算 市 场 的 规 模 达 到 了 1072 亿 美 元, 而 2012 年 中 国 公 共 云 服 务 市 场 的 规 模 仅 有 35 亿 元 人 民 币, 相 比 欧 美 等 发 达 国 家 甚 远, 市 场 空 间 非 常 广 阔 光 迅 已 经 在 云 计 算 数 据 中 心 光 模 块 和 有 源 光 缆 上 进 行 了 技 术 和 产 品 的 储 备, 并 已 经 同 谷 歌 百 度 腾 讯 鹏 博 士 等 进 行 了 商 业 合 作 和 试 验 方 案 合 作 风 险 提 示 1) 国 内 云 计 算 市 场 爆 发 时 间 有 可 能 因 为 政 策 技 术 人 才 资 金 等 原 因 严 重 滞 后, 从 而 使 得 光 迅 的 受 益 时 间 低 于 预 期 2) 光 迅 的 云 计 算 产 品 和 技 术 有 可 能 因 为 缺 乏 竞 争 力 而 丧 失 市 场 机 会 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 15 of 16

16 本 公 司 具 有 中 国 证 监 会 核 准 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 或 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 力 求 独 立 客 观 和 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响, 特 此 声 明 免 责 声 明 本 报 告 仅 供 国 泰 君 安 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 仅 在 相 关 法 律 许 可 的 情 况 下 发 放, 并 仅 为 提 供 信 息 而 发 放, 概 不 构 成 任 何 广 告 本 报 告 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 该 等 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 升 可 跌 过 往 表 现 不 应 作 为 日 后 的 表 现 依 据 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 本 报 告 中 所 指 的 投 资 及 服 务 可 能 不 适 合 个 别 客 户, 不 构 成 客 户 私 人 咨 询 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 不 承 诺 投 资 者 一 定 获 利, 不 与 投 资 者 分 享 投 资 收 益, 也 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 本 公 司 利 用 信 息 隔 离 墙 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域 部 门 或 关 联 机 构 之 间 的 信 息 流 动 因 此, 投 资 者 应 注 意, 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 的 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 决 策 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 或 引 用 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 国 泰 君 安 证 券 研 究, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 若 本 公 司 以 外 的 其 他 机 构 ( 以 下 简 称 该 机 构 ) 发 送 本 报 告, 则 由 该 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 通 过 此 途 径 获 得 本 报 告 的 投 资 者 应 自 行 联 系 该 机 构 以 要 求 获 悉 更 详 细 信 息 或 进 而 交 易 本 报 告 中 提 及 的 证 券 本 报 告 不 构 成 本 公 司 向 该 机 构 之 客 户 提 供 的 投 资 建 议, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 亦 不 为 该 机 构 之 客 户 因 使 用 本 报 告 或 报 告 所 载 内 容 引 起 的 任 何 损 失 承 担 任 何 责 任 评 级 说 明 1. 投 资 建 议 的 比 较 标 准 投 资 评 级 分 为 股 票 评 级 和 行 业 评 级 以 报 告 发 布 后 的 12 个 月 内 的 市 场 表 现 为 比 较 标 准, 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 涨 跌 幅 为 基 准 股 票 投 资 评 级 评 级 增 持 谨 慎 增 持 中 性 减 持 说 明 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 15% 以 上 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 5%~15% 之 间 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -5%~5% 相 对 沪 深 300 指 数 下 跌 5% 以 上 2. 投 资 建 议 的 评 级 标 准 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 的 公 司 股 价 ( 或 行 业 指 数 ) 的 涨 跌 幅 相 对 同 期 的 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 行 业 投 资 评 级 增 持 中 性 减 持 明 显 强 于 沪 深 300 指 数 基 本 与 沪 深 300 指 数 持 平 明 显 弱 于 沪 深 300 指 数 国 泰 君 安 证 券 研 究 上 海 深 圳 北 京 地 址 上 海 市 浦 东 新 区 银 城 中 路 168 号 上 海 银 行 大 厦 29 层 深 圳 市 福 田 区 益 田 路 6009 号 新 世 界 商 务 中 心 34 层 北 京 市 西 城 区 金 融 大 街 28 号 盈 泰 中 心 2 号 楼 10 层 邮 编 电 话 (021) (0755) (010) gtjaresearch@gtjas.com 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分 16 of 16