台湾证券业商业同业公会委托专题报告

Transcription

1 中 華 民 國 證 券 商 業 同 業 公 會 委 託 專 題 研 究 海 外 人 民 幣 債 券 市 場 之 研 究 計 劃 主 持 人 : 廈 門 大 學 王 亞 南 經 濟 研 究 院 洪 永 淼 院 長 廈 門 大 學 王 亞 南 經 濟 研 究 院 鄭 鳴 教 授 2013 年 2 月 1

2 目 錄 前 言... 5 第 一 章 人 民 幣 海 外 債 券 之 營 運 模 式... 7 一 市 場 主 要 參 與 者... 7 ( 一 ) 發 行 者... 7 ( 二 ) 投 資 者 ( 三 ) 金 融 監 管 機 構 ( 四 ) 仲 介 服 務 機 構 二 募 集 資 金 流 向 ( 一 ) 募 集 資 金 的 使 用 ( 二 ) 海 外 人 民 幣 債 券 的 償 還 ( 三 ) 資 金 清 算 三 香 港 與 大 陸 人 民 幣 債 券 市 場 的 發 展 比 較 第 二 章 海 外 人 民 幣 債 券 的 發 行 與 承 銷 一 香 港 發 行 一 般 債 券 的 條 件 及 過 程 ( 一 ) 香 港 發 行 債 券 的 基 本 流 程 ( 二 ) 香 港 債 券 的 發 行 及 上 市 法 律 機 制 二 大 陸 機 構 赴 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 條 件 及 過 程 ( 一 ) 境 內 註 冊 的 公 司 在 境 外 發 行 債 券 的 一 般 實 務 ( 二 ) 境 內 金 融 機 構 赴 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 特 別 規 定 ( 三 ) 境 內 非 金 融 機 構 赴 港 發 行 人 民 幣 債 券 ( 四 ) 涉 及 大 陸 境 內 權 益 的 境 外 註 冊 公 司 在 港 發 行 人 民 幣 債 券 三 大 陸 外 的 其 他 機 構 在 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 條 件 及 過 程 四 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 承 銷 過 程 ( 一 ) 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 承 銷 流 程 ( 二 ) 債 券 承 銷 方 式 ( 三 ) 人 民 幣 債 券 承 銷 現 狀 五 海 外 人 民 幣 債 券 的 定 價 機 制

3 ( 一 ) 一 般 債 券 定 價 的 影 響 因 素 ( 二 ) 人 民 幣 債 券 定 價 影 響 因 素 六 台 灣 債 券 市 場 概 述 ( 一 ) 台 灣 債 券 市 場 的 產 品 ( 二 ) 台 灣 債 券 市 場 的 組 成 ( 三 ) 台 灣 國 際 債 券 市 場 七 台 灣 參 與 人 民 幣 債 券 市 場 的 模 式 選 擇 ( 一 ) 台 資 企 業 在 港 發 行 人 民 幣 債 券 模 式 ( 二 ) 直 接 在 台 灣 發 行 人 民 幣 債 券 模 式 第 三 章 海 外 人 民 幣 和 境 內 人 民 幣 可 兌 換 性 一 CNH CNY 及 USD-CNH 市 場 之 比 較 ( 一 ) 三 市 場 之 間 的 內 在 聯 繫 ( 二 ) CNH 進 行 人 民 幣 交 易 的 新 市 場 ( 三 ) 設 計 上 不 同 的 匯 率 二 海 外 人 民 幣 債 券 融 資 跨 境 流 動 的 兌 換 途 徑 分 析 ( 一 ) 回 流 路 徑 的 選 擇 ( 二 ) 股 東 貸 款 流 程 ( 三 ) 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 募 集 資 金 的 回 流 三 人 民 幣 國 際 化 及 CNH 市 場 發 展 展 望 ( 一 ) 人 民 幣 國 際 化 進 程 ( 二 ) CNH 市 場 展 望 四 台 灣 發 展 人 民 幣 離 岸 金 融 中 心 ( 一 ) 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心 的 必 要 條 件 ( 二 ) 台 灣 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心 的 優 劣 勢 分 析 ( 三 ) 香 港 倫 敦 新 加 坡 及 台 灣 四 地 對 比 分 析 ( 四 ) 台 灣 發 展 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心 的 利 基 ( 五 ) 台 灣 發 展 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心 的 實 施 建 議 ( 六 ) 台 灣 發 展 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心 的 最 新 進 展 第 四 章 海 外 人 民 幣 債 券 發 行 風 險 評 級 以 及 歐 債 危 機 影 響 一 海 外 人 民 幣 債 券 發 行 機 構 風 險 評 級

4 ( 一 ) 人 民 幣 海 外 債 券 評 級 的 現 狀 ( 二 ) 人 民 幣 海 外 債 券 評 級 的 必 要 性 ( 三 ) 人 民 幣 海 外 債 券 評 級 具 體 規 則 和 注 意 事 項 二 歐 債 危 機 對 海 外 人 民 幣 債 券 影 響 ( 一 ) 歐 債 危 機 產 生 機 理 分 析 ( 二 ) 信 用 評 級 和 歐 債 危 機 ( 三 ) 歐 債 危 機 對 人 民 幣 國 際 化 的 影 響 結 論 與 建 議 參 考 文 獻

5 前 言 雖 然 中 國 大 陸 已 超 過 日 本 成 為 世 界 第 二 大 經 濟 體, 但 在 國 際 貿 易 與 投 資 方 面, 仍 以 美 元 為 主 導, 致 使 企 業 過 度 承 受 了 美 元 匯 率 的 風 險, 在 經 濟 全 球 化 和 應 對 國 際 金 融 危 機 衝 擊 中, 人 民 幣 國 際 化 進 程 不 斷 加 速 跨 境 貿 易 與 投 資 的 人 民 幣 結 算 業 務 已 經 開 展 試 點, 但 目 前 中 國 大 陸 資 本 帳 戶 尚 未 完 全 開 放 和 人 民 幣 不 能 自 由 兌 換, 已 經 成 為 大 陸 人 民 幣 國 際 化 最 大 的 兩 塊 絆 腳 石, 而 利 用 發 展 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 則 是 人 民 幣 國 際 化 的 極 佳 策 略 選 擇 因 為 債 券 市 場 的 建 設 是 一 國 貨 幣 的 投 資 職 能 向 儲 蓄 職 能 轉 變 過 程 中 最 重 要 的 一 環, 人 民 幣 離 岸 中 心 的 建 設, 為 資 本 帳 戶 尚 未 全 面 開 放 的 中 國 大 陸 提 供 緩 衝 帶, 緩 解 人 民 幣 國 際 化 進 程 中 的 風 險 其 中, 海 外 人 民 幣 債 券 為 非 中 國 大 陸 機 構 投 資 境 外 人 民 幣 產 品 和 工 具 提 供 了 新 興 管 道, 台 灣 目 前 壽 險 基 金 及 機 構 投 資 人 的 資 金 皆 開 始 進 入 此 市 場 投 資, 未 來 台 灣 證 券 商 也 將 有 機 會 和 可 能 參 與 其 初 級 和 次 級 市 場 的 營 運 本 研 究 的 主 要 對 象 即 海 外 人 民 幣 債 券, 專 指 在 海 外 發 行 ( 目 前 僅 見 香 港 倫 敦 市 場 ) 的 以 人 民 幣 為 面 值 計 價 的 債 券 在 初 始 階 段, 由 於 該 類 債 券 規 模 很 小, 所 以 又 被 稱 為 點 心 債 券 (Dim Sum Bond) 2007 年 6 月, 大 陸 中 國 人 民 銀 行 與 國 家 發 改 委 正 式 批 准 國 家 開 發 銀 行 在 香 港 發 行 以 人 民 幣 計 價 的 債 券, 此 舉 是 海 外 人 民 幣 債 券 市 場 發 展 的 開 端 目 前 市 場 分 成 以 人 民 幣 為 面 值 計 價 和 結 算 的 傳 統 人 民 幣 債 券 及 以 人 民 幣 計 價 但 以 美 元 結 算 的 合 成 債 券, 前 者 佔 據 市 場 主 導 地 位, 海 外 人 民 幣 市 場 規 模 不 斷 擴 大, 海 外 人 民 幣 債 券 市 場 也 呈 現 快 速 增 長 年 點 心 債 券 總 發 行 量 為 5

6 737 億 元 人 民 幣 ( 以 下 未 標 註 貨 幣 別 均 為 人 民 幣 ), 而 2011 年 和 2012 年 發 行 量 高 達 1079 億 元 和 1111 億 元, 點 心 債 券 已 進 入 了 較 快 速 發 展 軌 道 大 陸 和 香 港 人 民 幣 貿 易 結 算 和 人 民 幣 債 券 發 行 正 迅 速 增 長, 鑒 於 目 前 在 香 港 發 行 的 人 民 幣 債 券 已 經 表 現 出 有 助 於 加 速 香 港 和 大 陸 的 經 濟 融 合 的 跡 象, 有 助 於 延 伸 香 港 金 融 價 值 鏈 和 擴 大 香 港 金 融 市 場 的 容 量 和 影 響, 增 強 抗 衡 世 界 其 他 金 融 中 心 競 爭 衝 擊 的 能 力, 而 2012 年 4 月 18 日 人 民 幣 海 外 債 券 在 倫 敦 正 式 發 行, 標 誌 著 倫 敦 邁 出 在 歐 洲 建 立 人 民 幣 國 際 交 易 中 心 的 重 要 一 步 至 此 香 港 和 倫 敦 都 已 分 得 人 民 幣 國 際 化 的 甜 頭, 而 與 大 陸 保 持 較 高 貿 易 順 差 (2012 年 達 954 億 美 元 ) 以 及 對 大 陸 直 接 投 資 排 行 前 列 的 台 灣 也 應 該 善 用 兩 岸 經 貿 往 來 已 有 優 勢 和 政 策 優 勢, 逐 步 正 視 人 民 幣 的 崛 起 2011 年 8 月 14 日, 台 灣 中 央 銀 行 發 佈 台 灣 辦 理 人 民 幣 業 務 的 說 明 說 明 稿, 首 度 表 達 發 展 人 民 幣 境 外 中 心, 可 列 為 努 力 目 標, 而 作 為 人 民 幣 國 際 化 的 典 型 代 表, 人 民 幣 海 外 債 券 無 疑 也 將 成 為 台 灣 金 融 界 的 投 資 熱 點, 本 報 告 撰 寫 的 目 的 就 是 希 望 透 過 借 鑒 人 民 幣 海 外 債 券 在 香 港 市 場 的 發 行 經 驗 和 運 營 模 式, 結 合 兩 岸 關 係 探 討 其 在 台 灣 發 展 人 民 幣 債 券 市 場 的 可 行 性 和 適 用 性 本 研 究 報 告 的 框 架 將 著 重 從 海 外 人 民 幣 債 券 營 運 模 式 海 外 人 民 幣 債 券 的 承 銷 以 及 交 易 法 律 監 管 環 境 海 外 人 民 幣 和 中 國 境 內 人 民 幣 之 可 兌 換 性 發 行 機 構 信 用 風 險 評 估 規 則 以 及 歐 債 危 機 影 響 等 四 方 面 著 手 進 行 深 入 分 析, 並 對 台 灣 如 何 參 與 和 發 展 海 外 人 民 幣 債 券 市 場 進 而 建 設 人 民 幣 離 岸 中 心 的 可 行 性 提 出 制 度 性 和 政 策 性 建 議, 以 期 為 台 灣 證 券 商 提 供 相 關 參 考 意 見 和 建 議 6

7 第 一 章 人 民 幣 海 外 債 券 之 營 運 模 式 一 市 場 主 要 參 與 者 ( 一 ) 發 行 者 根 據 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 規 定, 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 可 以 是 任 何 註 冊 於 大 陸 境 外 的 實 體 包 括 香 港 / 澳 門 和 台 灣 的 發 行 人 2007 年 是 香 港 人 民 幣 債 券 的 發 行 元 年,2007 年 6 月 27 日, 大 陸 國 家 開 發 銀 行 在 香 港 發 行 了 首 只 人 民 幣 債 券, 之 後 的 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 不 斷 發 展 首 先 是 在 發 債 規 模 上 越 來 越 大,2011 年 底, 一 共 有 84 只 人 民 幣 債 券 在 香 港 發 行, 合 計 約 1095 億 元 的 規 模,2012 年 香 港 人 民 幣 債 券 的 發 行 繼 續 保 持 增 長, 新 發 行 債 券 130 只, 發 行 規 模 為 億 元 ; 其 次 是 發 債 主 體 日 益 呈 現 出 多 元 化 趨 勢, 人 民 幣 債 券 發 行 之 初 主 要 是 由 大 陸 的 政 策 性 銀 行 及 國 有 銀 行 與 國 家 政 府 等 機 構 組 成 的, 在 2010 年 9 月 16 日 後, 麥 當 勞 在 香 港 發 行 了 2 億 元 的 人 民 幣 債 券, 成 為 了 第 一 家 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 大 型 外 國 企 業, 而 隨 後 的 10 月 21 日, 亞 洲 開 發 銀 行 在 香 港 發 行 了 12 億 元 的 人 民 幣 債 券, 是 首 家 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 國 際 金 融 機 構 可 以 總 結 出, 目 前 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 大 多 是 一 些 中 資 機 構 包 括 大 陸 財 政 部 和 大 型 國 企 等, 如 國 開 行 進 出 口 銀 行 中 銀 香 港 等, 發 行 主 體 逐 漸 多 元 化 2012 年 5 月, 大 陸 國 家 發 改 委 於 8 日 正 式 發 佈 了 關 於 境 內 非 金 融 機 構 赴 香 港 特 別 行 政 區 發 行 人 民 幣 債 券 有 關 事 項 的 通 知, 將 人 民 幣 債 券 的 發 行 主 體 進 一 步 擴 展, 推 進 內 地 企 業 赴 港 發 債 7

8 1. 大 型 的 中 資 機 構 從 2007 年 7 月 起, 大 陸 政 府 開 始 批 准 大 陸 金 融 機 構 到 香 港 發 行 人 民 幣 債 券, 包 括 政 策 性 銀 行 ( 國 開 行 與 進 出 口 銀 行 ) 大 陸 商 業 銀 行 ( 中 國 銀 行 交 通 銀 行 建 設 銀 行 ) 以 及 外 資 銀 行 的 大 陸 法 人 ( 滙 豐 銀 行 與 東 亞 銀 行 ) 在 這 之 後 發 債 主 體 越 來 越 多 元 化, 中 資 機 構 仍 然 在 發 債 主 體 佔 據 著 很 大 的 比 重 在 2011 年 上 半 年 發 行 的 800 多 億 元 的 人 民 幣 債 券 中, 有 將 近 70% 的 發 行 人 是 中 資 機 構, 主 要 是 大 陸 財 政 部 和 大 型 國 企 等 等 這 些 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 機 構 都 擁 有 著 強 勁 的 財 務 實 力 以 及 極 高 的 信 用 級 別, 因 此 即 使 在 波 動 的 經 濟 環 境 中, 外 部 宏 觀 經 濟 的 變 化 對 於 它 們 的 影 響 程 度 很 低 表 1-1 大 陸 大 型 中 資 機 構 發 債 情 況 ( 本 表 未 完 全 統 計 ) 發 債 主 體 發 債 時 點 額 度 ( 人 民 幣 ) 期 限 利 率 寶 鋼 集 團 2012 年 2 月 29 億 元 2 年 /3 年 /5 年 3.25%/3.675% /4.15% 2011 年 11 月 36 億 元 2 年 /3 年 /5 年 3.125%/3.5% /4.375% 2012 年 1 月 25 億 元 3 年 /5 年 /15 年 3.1%/3.45%/ 4.2% 2010 年 11 月 30 億 元 3 年 2.70% 國 家 開 發 銀 行 2010 年 10 月 20 億 元 3 年 SIBOR+10 個 BP 2009 年 8 月 10 億 元 2 年 SIBOR+30 個 2007 年 7 月 50 億 元 2 年 3.00% BP 8

9 首 鋼 2011 年 11 月 10 億 元 2 年 4.87 工 銀 亞 洲 2011 年 10 月 15 億 元 3 年 6% 中 國 石 油 2011 年 10 月 30 億 元 2 年 /3 年 2.6%/3% 中 國 外 運 2011 年 10 月 26 億 元 3 年 3.30% 2011 年 8 月 200 億 元 2 年 ( 散 戶 )/3 年 /5 年 /7 年 /10 年 1.6%/0.6%/ 1.4%/1.94%/ 2.36% 大 陸 財 政 部 2011 年 5 月 30 億 元 3 年 1.85% 2010 年 12 月 30 億 元 ( 零 售 ) 2 年 1.60% 2010 年 11 月 50 億 元 ( 機 構 ) 3 年 /5 年 /1 年 1.0%/1.8%/ 2.48% 2009 年 10 月 60 億 元 2 年 /3 年 /5 年 2.25%/2.7%/ 3.3% 中 國 平 安 2011 年 6 月 20 億 元 3 年 2.08% 招 商 局 國 際 2011 年 6 月 30 億 元 3 年 /5 年 3%/5% 中 化 香 港 2011 年 1 月 35 億 元 3 年 1.80% 中 國 電 力 國 際 2010 年 12 月 8 億 元 5 年 3.20% 2010 年 11 月 50 億 元 2 年 /3 年 1.95%/2.65% 進 出 口 銀 行 2008 年 8 月 30 億 元 3 年 3.40% 2007 年 8 月 20 億 元 2 年 /3 年 3.05%/3.2% 中 國 重 汽 2010 年 10 月 27 億 元 2 年 2.95% 從 表 1-1 可 以 看 出, 大 型 的 中 資 企 業 發 債 規 模 都 相 對 比 較 大, 利 率 期 限 也 呈 9

10 現 出 多 樣 化, 普 遍 都 是 2 年 3 年 5 年 由 於 這 些 企 業 信 用 風 險 比 較 小, 投 資 者 對 其 人 民 幣 債 券 的 需 求 較 多, 所 以 這 些 企 業 的 發 債 比 較 活 躍, 這 些 模 式 可 以 為 台 資 大 型 機 構 發 行 人 民 幣 債 券 提 供 參 照 2. 外 資 企 業 和 國 際 金 融 機 構 自 從 2010 年 2 月 開 始, 大 陸 開 始 允 許 境 外 公 司 發 行 人 民 幣 債 券, 之 後 的 8 月 份 和 11 月 份, 麥 當 勞 和 卡 特 彼 勒 公 司 就 在 香 港 市 場 上 發 行 了 人 民 幣 債 券, 成 為 了 首 批 在 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 海 外 非 金 融 企 業, 而 俄 羅 斯 外 貿 銀 行 在 2010 年 12 月 也 成 為 了 亞 洲 以 外 的 新 興 市 場 上 首 個 人 民 幣 債 券 的 發 行 人 這 些 都 是 人 民 幣 不 斷 走 向 國 際 化 的 一 個 開 端 儘 管 越 來 越 多 的 外 資 企 業 和 金 融 機 構 到 香 港 發 行 人 民 幣 債 券, 但 是 外 資 企 業 和 國 際 金 融 機 構 在 人 民 幣 債 券 的 發 債 主 體 中 所 占 的 比 例 仍 然 比 較 小 表 1-2 外 資 企 業 發 債 情 況 ( 本 表 未 完 全 統 計 ) 發 債 企 業 發 債 時 點 額 度 ( 人 民 幣 ) 期 限 利 率 2012 年 3 月 12.6 億 元 2 年 2.90% 卡 特 波 特 2011 年 7 月 23 億 元 2 年 1.35% 2010 年 11 月 10 億 元 2 年 2.00% Chailease Finance(BVI) 2012 年 3 月 7.5 億 元 3 年 5% 福 特 汽 車 2012 年 3 月 10 億 元 3 年 4.88% 法 國 阿 爾 斯 通 2012 年 3 月 5 億 元 3 年 4.25% 三 菱 日 聯 租 賃 2012 年 2 月 3 億 元 3 年 3.60% 10

11 三 井 物 產 2012 年 2 月 5 億 元 5 年 4.25% 樂 天 購 物 2012 年 2 月 7.5 億 元 3 年 4% 2012 年 2 月 5 億 元 3 年 3.95%/4.2% 德 國 朗 盛 ( 票 面 收 益 率 ) America Movil 2012 年 2 月 10 億 元 3 年 3.50% 印 度 IDBI 銀 行 2011 年 11 月 6.5 億 元 3 年 4.50% BMW Australia Finance 2011 年 11 月 4 億 元 1 年 2% 拉 法 基 里 安 水 泥 2011 年 11 月 15 億 元 3 年 9% 韓 國 進 出 口 銀 行 2011 年 11 月 4 億 元 1 年 2% 台 灣 日 月 光 法 國 液 化 空 氣 集 2011 年 9 月 6.5 億 元 3 年 /5 年 3.125%/ 4.25% 2011 年 9 月 26 億 元 5 年 /7 年 3%/3.5% 團 BP 2011 年 9 月 7 億 元 3 年 1.70% 博 西 家 用 電 器 2011 年 9 月 20 億 元 3 年 /5 年 /7 年 2.375%/ 3.37%/4% 樂 購 2011 年 8 月 7.25 億 元 3 年 1.75% 港 鐵 公 司 2011 年 6 月 10 億 元 2 年 0.63% Value Success International 普 洛 斯 ( 新 加 坡 政 2011 年 6 月 20 億 元 3 年 2.08% 2011 年 5 月 30 億 元 5 年 /7 年 3.375%/4.0% 府 控 股 企 業 ) 11

12 太 平 洋 恩 利 資 源 2011 年 5 月 6 億 元 3 年 6.50% 發 展 德 國 大 眾 汽 車 2011 年 5 月 15 億 元 5 年 2.15% 新 濠 博 亞 娛 樂 2011 年 4 月 23 億 元 2 年 2.70% 日 本 東 瑞 盛 世 利 2011 年 4 月 2 億 元 3 年 2.70% 融 資 租 賃 聯 合 利 華 2011 年 3 月 3 億 元 3 年 1.15% 歐 力 士 2011 年 3 月 3 億 元 3 年 1.15% 塞 維 太 陽 能 2011 年 2 月 12 億 元 3 年 10% 世 界 銀 行 2011 年 1 月 5 億 元 2 年 0.95% Galaxy 2010 年 12 月 13.5 億 元 2 年 4.60% 麥 當 勞 2010 年 8 月 2 億 元 2 年 3.00% 海 外 發 行 人 成 為 2011 年 點 心 債 券 初 級 市 場 的 主 力, 新 發 行 的 墨 西 哥 電 信 以 及 樂 天 購 物 債 券 的 票 面 利 率 位 於 指 導 區 間 下 限, 且 發 行 後 出 現 了 一 定 幅 度 的 溢 價 與 大 陸 發 行 人 相 比, 海 外 發 行 人 的 優 勢 在 於 信 用 評 級 認 可 度 較 高, 且 人 民 幣 債 券 收 益 率 仍 高 於 其 發 行 的 美 元 債 券 收 益 率 但 是, 外 資 企 業 明 顯 沒 有 大 陸 大 型 中 資 企 業 或 者 是 政 府 機 構 財 力 雄 厚, 而 且 投 資 人 對 其 公 司 實 力 財 務 狀 況 信 用 風 險 等 都 不 是 很 瞭 解, 在 不 需 要 強 制 進 行 風 險 評 級 的 情 況 下, 由 於 投 資 者 的 風 險 偏 好, 它 們 的 發 行 額 度 相 對 小 些, 但 海 外 發 行 人 的 參 與 這 對 於 海 外 人 民 幣 債 券 的 繁 榮 和 健 康 發 展 是 至 關 重 要 的 12

13 3. 民 營 企 業 目 前 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 民 營 企 業 ( 透 過 海 外 公 司 ) 還 相 對 較 少,2011 年 1 月 恒 大 地 產 同 時 發 行 了 兩 只 合 成 式 人 民 幣 債 券, 募 集 的 資 金 高 達 92.5 億 元, 票 面 利 率 分 別 達 到 了 7.5% 和 9.25%; 另 外 佳 兆 業 也 在 2011 年 的 3 月 份 發 行 了 20 億 元 的 合 成 式 人 民 幣 債 券, 票 面 利 率 達 到 了 8.5% 可 以 看 出 合 成 式 人 民 幣 債 券 都 是 高 息 債, 基 本 上 要 超 出 純 人 民 幣 債 券 2-4 個 百 分 點 的 票 面 利 率 但 是 即 便 票 面 利 率 比 較 高, 在 大 陸 內 地 融 資 成 本 居 高 不 下 的 情 況 下, 合 成 式 的 點 心 債 券 仍 然 受 到 民 營 企 業, 尤 其 是 房 地 產 企 業 的 青 睞 表 1-3 民 營 企 業 發 債 情 況 ( 本 表 未 完 全 統 計 ) 發 債 企 業 發 債 時 點 額 度 ( 人 民 幣 ) 期 限 利 率 新 世 界 中 國 2012 年 4 月 億 元 3 年 /5 年 3.73%/5% 海 南 航 空 ( 香 港 ) 2012 年 1 月 5 億 元 3 年 5.25% 2011 年 9 月 10 億 元 3 年 6% 中 國 電 力 新 能 源 2012 年 1 月 8 億 元 3 年 5.25% 遠 東 宏 信 2011 年 12 月 7.5 億 元 5 年 6.95% 龍 源 電 力 2011 年 12 月 9.5 億 元 2 年 /3 年 4.54%/4.75% 津 聯 集 團 2011 年 11 月 13 億 元 3 年 5.75% 北 控 水 務 2011 年 9 月 5 億 元 3 年 /5 年 3.75%/5% 亞 洲 水 泥 ( 大 陸 ) 2011 年 9 月 5.86 億 元 3 年 2.95% 陽 光 能 源 2011 年 8 月 3 億 元 3 年 4.75% 13

14 銀 泰 百 貨 2011 年 7 月 10 億 元 3 年 4.65% 山 水 水 泥 2011 年 7 月 15 億 元 3 年 6.50% 新 創 建 集 團 2011 年 7 月 10 億 元 3 年 4.65% 中 信 泰 富 2011 年 7 月 10 億 元 5 年 2.70% 中 策 橡 膠 2011 年 7 月 9 億 元 3 年 2% 港 鐵 公 司 2011 年 6 月 10 億 元 2 年 0.63% 香 港 航 空 2011 年 6 月 6 億 元 3 年 6.50% 雲 頂 香 港 2011 年 6 月 13.8 億 元 3 年 3.95% 正 信 ( 香 港 ) 2011 年 5 月 30 億 元 3 年 1.85% 中 國 誠 通 發 展 集 團 2011 年 5 月 6 億 元 3 年 4.50% 廣 州 富 力 2011 年 4 月 29 日 26.1 億 元 3 年 7% 比 亞 迪 香 港 2011 年 4 月 28 日 10 億 元 3 年 4.50% 亞 洲 聯 合 財 務 2011 年 4 月 27 日 5 億 元 3 年 4% 中 升 集 團 2011 年 4 月 21 日 12.5 億 元 3 年 4.75% 晨 鳴 紙 業 2011 年 4 月 13 日 5 億 元 3 年 2.95% 中 國 風 電 集 團 2011 年 4 月 4 日 7.5 億 元 3 年 6.38% 勝 獅 貨 櫃 2011 年 4 月 13.8 億 元 3 年 4.75% 中 華 煤 氣 2011 年 4 月 10 億 元 5 年 1.40% 冠 捷 科 技 2011 年 3 月 21 日 5 億 元 3 年 4.25% 佳 兆 業 ( 合 成 式 ) 2011 年 3 月 20 億 元 3 年 8.50% 路 勁 基 建 2011 年 2 月 25 日 13 億 元 3 年 6% 永 豐 餘 ( 開 曼 ) 公 司 2011 年 2 月 10 日 3 億 元 3 年 3.10% 14

15 春 天 百 貨 2011 年 2 月 1 日 7.5 億 元 3 年 5.25% 恒 大 地 產 ( 合 成 式 ) 2011 年 1 月 92.5 億 元 ( 兩 次 ) 3 年 /5 年 7.5%/9.25% 中 駿 置 業 ( 合 成 式 ) 2011 年 1 月 20 億 元 5 年 10.50% 銀 河 娛 樂 2010 年 12 月 26 日 13.8 億 元 2 年 4.63% 里 安 房 地 產 2010 年 12 月 30 億 元 3 年 6.88% ( 合 成 式 ) 對 於 民 營 企 業 來 說, 資 金 相 對 而 言 更 是 緊 缺, 特 別 是 近 年 來 受 宏 觀 調 控 影 響 的 大 陸 房 地 產 企 業, 目 前 在 港 發 行 的 人 民 幣 債 券 還 沒 有 形 成 回 流 機 制, 這 使 得 企 業 募 集 的 資 金 不 能 回 流 到 大 陸 內 地, 無 法 解 決 資 金 緊 缺 的 問 題 但 是 合 成 式 人 民 幣 債 券 的 創 新 上 市 使 得 這 一 問 題 得 到 了 解 決 所 謂 的 合 成 式 人 民 幣 債 券 是 指 以 人 民 幣 計 價, 但 是 以 美 元 作 為 結 算 單 位 的 人 民 幣 債 券, 與 大 陸 境 內 人 民 幣 債 券 市 場 相 比, 人 民 幣 海 外 債 券 發 行 人 可 以 獲 取 仍 具 有 競 爭 力 的 融 資 成 本 因 此, 對 於 現 在 的 一 些 台 灣 企 業 而 言, 當 面 臨 資 金 緊 張 的 情 況 下, 尤 其 是 對 於 人 民 幣 有 需 求, 且 受 台 灣 對 大 陸 投 資 限 制 的 台 企, 透 過 發 行 人 民 幣 債 券 來 籌 集 資 金 不 失 為 良 好 的 融 資 途 徑 15

16 4. 發 行 者 的 利 基 圖 1-1 香 港 人 民 幣 債 券 利 息 率 單 位 :% 2011 年, 香 港 人 民 幣 債 券 平 均 利 息 率 從 5 月 底 的 3.65% 升 至 6 月 28 日 的 4.39%, 大 幅 上 揚 75 個 基 點 在 香 港 人 民 幣 流 動 性 並 未 抽 緊, 資 金 環 境 依 舊 比 較 寬 鬆, 海 外 人 民 幣 利 息 率 的 變 化 明 顯 受 到 了 大 陸 因 素 的 影 響 由 於 大 陸 人 民 銀 行 2011 年 連 續 提 高 存 款 準 備 金 率, 內 地 資 金 市 場 流 動 性 緊 絀, 內 地 各 類 債 券 利 息 率 曲 線 全 面 上 揚, 同 時 也 提 高 了 香 港 人 民 幣 債 券 的 利 息 率 受 2011 年 以 來 大 陸 人 民 銀 行 貨 幣 政 策 持 續 緊 縮 影 響, 大 陸 企 業 尤 其 是 中 小 型 民 營 企 業, 不 僅 很 難 在 銀 行 間 進 行 貸 款, 而 且 在 大 陸 內 地 發 債 融 資 也 變 得 越 來 越 困 難, 發 債 成 本 的 不 斷 增 加 讓 民 營 企 業 不 堪 重 負, 而 離 岸 人 民 幣 債 券 的 發 行 大 大 降 低 了 發 債 成 本, 發 行 手 續 也 相 對 大 陸 內 地 簡 便, 金 融 管 制 相 對 寬 鬆 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 主 要 採 用 的 是 註 冊 制 而 不 是 在 大 陸 的 核 准 制, 降 低 了 發 債 的 難 度, 更 為 重 要 的 是 合 成 式 人 民 幣 債 券 的 推 出 使 得 發 行 人 可 以 利 用 現 有 的 政 策 規 範 和 流 程, 將 發 行 人 民 幣 債 券 所 融 通 的 資 金 回 流, 既 可 以 降 低 融 資 成 本, 又 可 以 合 法 規 避 人 民 幣 債 券 融 資 匯 回 內 地 所 需 的 審 批 限 制 大 陸 從 財 政 部 到 政 府 性 銀 行 到 企 業 等 各 種 發 債 主 體 之 所 以 選 擇 香 港, 除 了 在 香 港 這 個 金 融 中 心, 投 資 者 更 加 多 元 化, 還 由 於 香 港 實 行 的 是 聯 繫 匯 率, 由 於 美 16

17 聯 儲 承 諾 在 2014 年 下 半 年 會 一 直 維 持 超 低 利 率, 使 得 港 元 利 率 在 未 來 24 個 月 都 會 持 續 長 時 間 在 接 近 歷 史 低 位 徘 徊, 加 上 香 港 人 民 幣 國 債 收 益 率 曲 線 較 低, 另 外 加 上 人 民 幣 的 升 值 預 期, 使 得 赴 港 發 債 可 以 以 較 低 的 成 本 完 成 香 港 離 岸 人 民 幣 債 券 國 債 收 益 率 全 線 低 於 大 陸 內 地 銀 行 間 固 定 利 率 國 債 收 益 率 曲 線 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 可 以 同 時 提 供 利 率 和 匯 率 的 雙 重 回 報, 因 此 即 使 離 岸 人 民 幣 債 券 發 行 利 率 相 對 於 大 陸 較 低, 香 港 人 民 幣 債 券 仍 然 受 到 各 個 發 行 主 體 的 青 睞 對 於 台 資 企 業 而 言, 利 用 香 港 離 岸 市 場 進 行 人 民 幣 債 券 融 資 是 個 很 好 的 融 資 選 擇 之 一, 現 在 很 多 的 台 資 企 業 在 大 陸 內 地 都 設 有 辦 事 處 或 者 是 子 公 司, 可 以 在 香 港 做 滾 動 和 迴 圈 發 債, 香 港 人 民 幣 債 券 屬 於 特 殊 商 品, 目 前 發 債 主 體 都 是 一 些 信 用 級 別 較 高 的 機 構, 風 險 較 低, 而 且 標 準 普 爾 等 全 球 主 要 評 級 公 司 仍 然 擁 有 人 民 幣 債 券 市 場 的 評 級 主 導 權, 該 類 信 用 評 級 相 對 於 大 陸 內 地 其 他 企 業 的 信 用 評 級 來 說 比 較 高 對 於 很 多 在 大 陸 有 經 營 事 業 的 台 資 企 業 而 言, 人 民 幣 間 接 融 資 成 本 比 較 高, 所 以 利 用 在 香 港 發 債 這 樣 一 種 直 接 融 資 的 方 式 可 以 降 低 一 定 的 成 本 而 且 以 全 球 人 民 幣 升 值 預 期 而 言, 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 是 供 不 應 求, 香 港 人 民 幣 存 款 從 2009 年 的 627 億 元 提 升 到 了 2011 年 的 5885 億 元, 而 同 期 的 人 民 幣 債 券 的 發 行 量 僅 為 1439 億 元,2012 年 12 月 底 香 港 人 民 幣 的 存 款 上 升 到 6030 億 元, 當 年 發 債 量 也 僅 為 1111 億 元, 存 款 的 增 量 明 顯 遠 遠 大 於 人 民 幣 債 券 的 增 量, 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 是 供 不 應 求 的, 可 見 香 港 人 民 幣 債 券 的 發 行 者 處 於 賣 方 市 場 地 位 再 加 上 大 陸 經 濟 持 續 增 長 國 際 地 位 不 斷 提 升 也 促 使 人 民 幣 籌 資 相 對 比 較 容 易, 若 台 灣 有 機 會 成 為 繼 香 港 的 第 二 個 離 岸 人 民 幣 市 場, 加 強 發 行 人 及 其 承 銷 商 等 協 發 機 構 與 大 陸 相 關 金 融 行 業 部 門 的 交 流 往 來, 都 有 助 於 推 進 兩 岸 金 融 合 作 的 實 質 性 進 程 17

18 ( 二 ) 投 資 者 隨 著 離 岸 人 民 幣 債 券 的 不 斷 發 展, 投 資 主 體 趨 於 多 元 化 了 以 往 發 行 70% 都 是 由 批 發 銀 行 認 購, 但 隨 著 政 策 的 不 斷 鬆 綁, 基 金 保 險 公 司 以 及 證 券 經 紀 人 逐 漸 參 與 進 來, 並 且 認 購 比 例 逐 漸 上 升, 批 發 銀 行 的 認 購 比 例 在 不 斷 下 降 中 值 得 注 意 的 是, 國 外 的 中 央 銀 行 ( 如 馬 來 西 亞 中 央 銀 行 ) 也 可 以 認 購 人 民 幣 債 券 作 為 外 匯 儲 備 圖 年 離 岸 人 民 幣 債 券 投 資 者 結 構 分 析 圖 16% 4% 44% 36% 批 發 銀 行 基 金 其 他 零 售 銀 行 資 料 來 源 : 香 港 金 管 局 彭 博 標 準 普 爾 表 1-4 投 資 者 按 照 資 金 規 模 由 大 到 小 排 列 主 要 資 金 來 源 描 述 包 括 一 些 亞 洲 銀 行 的 子 公 司 / 分 行 在 內, 香 港 有 超 過 10 家 主 要 香 港 商 業 銀 行 資 金 部 商 業 銀 行 這 些 銀 行 很 可 能 將 一 部 分 債 券 放 在 其 資 金 帳 戶 上, 將 另 一 部 分 出 售 給 他 們 的 零 售 客 戶 18

19 零 售 客 戶 並 不 包 括 那 些 不 符 合 合 格 機 構 投 資 者 的 純 零 售 投 資 者 透 過 純 零 售 網 路 銷 售 則 需 要 為 機 構 投 資 者 部 分 出 具 單 獨 的 文 檔 這 類 投 資 者 將 包 含 家 族 企 業 和 富 豪 香 港 私 人 銀 行 對 於 新 發 行 的 債 券 的 參 與 在 近 年 間 迅 速 提 升 私 人 銀 行 其 中 大 多 數 銀 行 持 有 人 民 幣 是 為 了 境 內 項 目 投 資, 他 們 會 關 注 於 香 港 企 業, 大 陸 紅 籌 企 業 以 及 國 有 企 業 德 銀 的 私 人 財 富 管 理 部 已 看 到 強 勁 的 投 資 者 需 求 擁 有 人 民 幣 的 外 國 共 同 基 金 香 港 的 保 險 公 司 和 基 金 經 理 很 可 共 同 基 金 能 成 為 主 要 參 與 者 一 些 缺 乏 足 夠 人 民 幣 的 基 金 也 可 能 透 過 基 於 無 本 金 交 割 遠 期 的 合 成 機 構 參 與 認 購 海 外 人 民 幣 債 券 的 投 資 者 主 要 是 大 型 機 構 認 購 的, 少 部 分 是 由 散 戶 投 資 以 大 陸 財 政 部 為 例,2009 年 10 月, 財 政 部 到 香 港 首 次 發 行 60 億 元 人 民 幣 國 債, 認 購 金 額 高 達 180 億 元, 國 債 獲 得 了 3 倍 的 超 額 認 購, 個 人 投 資 者 每 人 至 少 一 手, 認 購 申 請 達 份 2010 年 11 月 30 日, 財 政 部 在 香 港 發 行 了 80 億 元 的 人 民 幣 國 債, 其 中 面 向 機 構 發 行 的 50 億 元 人 民 幣 國 債 兩 個 小 時 內 總 認 購 金 額 達 到 近 人 民 幣 500 億 元, 約 為 發 行 額 的 10 倍 其 中 來 自 香 港 歐 洲 東 南 亞 以 及 新 加 坡 的 機 構 投 資 者 透 過 香 港 金 融 管 理 局 旗 下 債 務 工 具 中 央 結 算 系 統 (CMU) 的 銀 行 會 員 參 與 投 標 其 中 三 年 期 的 人 民 幣 國 債 最 受 追 捧, 發 債 額 為 20 億 元 的 3 年 19

20 期 人 民 幣 國 債, 認 購 超 過 了 290 億 元, 超 額 認 購 近 15 倍 20 億 元 的 5 年 期 人 民 幣 國 債 也 獲 得 認 購 140 多 億 元, 超 額 7 倍,10 億 元 的 10 年 期 的 人 民 幣 國 債 獲 得 50 億 元 的 認 購, 超 額 5 倍 2011 年 8 月 27 日, 財 政 部 發 行 的 第 三 次 人 民 幣 國 債 中, 規 模 達 到 了 破 紀 錄 的 200 億 元, 發 行 期 限 也 更 加 豐 富, 整 體 機 構 投 資 者 發 行 額 為 150 億 元, 認 購 額 高 達 690 億 元, 而 散 戶 認 購 的 兩 年 期 共 50 億 元, 其 票 面 利 率 定 在 1.6% 機 構 的 踴 躍 投 標, 反 映 了 國 際 市 場 對 人 民 幣 計 價 資 產 的 青 睞 表 1-5 離 岸 人 民 幣 債 券 投 資 認 購 ( 本 表 未 完 全 統 計 ) 發 債 主 體 發 債 時 點 發 債 金 額 ( 人 民 幣 ) 認 購 額 ( 人 民 幣 ) 2009 年 10 月 60 億 元 180 億 元 大 陸 財 政 部 2010 年 11 月 80 億 元 720 億 元 2011 年 8 月 200 億 元 896 億 元 2007 年 9 月 30 億 元 52.8 億 元 中 國 銀 行 2008 年 9 月 30 億 元 億 元 2010 年 9 月 50 億 元 273 億 元 麥 當 勞 2010 年 8 月 2 億 元 7.5 億 元 國 際 開 發 銀 行 2007 年 6 月 50 億 元 140 億 元 寶 鋼 集 團 2011 年 11 月 36 億 元 70 億 元 東 亞 銀 行 2009 年 6 月 40 億 元 63 億 元 滙 豐 銀 行 ( 大 陸 ) 有 限 2009 年 9 月 20 億 元 44 億 元 公 司 20

21 進 出 口 銀 行 2007 年 8 月 20 億 元 53 億 元 國 家 開 發 銀 行 2012 年 1 月 25 億 元 30 億 元 2010 年 的 離 岸 人 民 幣 債 券 二 級 市 場 只 是 一 個 方 向, 就 是 人 人 都 想 買 越 來 越 多 的 機 構 投 資 者 參 與 配 售, 出 現 需 求 火 爆 " 僧 多 粥 少 " 的 情 況 2010 年 7 月, 香 港 金 管 局 和 大 陸 人 民 銀 行 簽 署 修 訂 人 民 幣 清 算 協 定, 其 不 再 限 制 個 人 和 企 業 於 不 同 帳 戶 之 間 的 人 民 幣 資 金 轉 撥, 亦 不 再 限 制 企 業 兌 換 人 民 幣 的 額 度 隨 著 跨 境 貿 易 人 民 幣 結 算 試 點 的 擴 大, 香 港 人 民 幣 市 場 的 資 金 量 和 交 易 活 動 開 始 出 現 明 顯 增 長 人 民 幣 清 算 協 議 修 訂 以 來, 面 向 機 構 投 資 者 配 售 的 人 民 幣 公 司 債 券 逐 步 增 加 發 行 2010 年 10 月 29 日, 首 個 紅 籌 國 企 中 國 重 汽 即 透 過 中 金 香 港 在 港 發 行 2 年 期 人 民 幣 債 券, 籌 集 資 金 27 億 元, 發 行 利 率 2.95%, 這 是 相 對 來 說 規 模 較 大 的 非 金 融 機 構 香 港 人 民 幣 公 司 債 券 2012 年 8 月 31 日, 兩 岸 貨 幣 管 理 機 構 正 式 簽 署 了 海 峽 兩 岸 貨 幣 清 算 合 作 備 忘 錄, 標 誌 著 兩 岸 金 融 合 作 取 得 有 里 程 碑 意 義 的 重 要 進 展, 並 且 此 舉 被 普 遍 認 為 是 人 民 幣 國 際 化 進 程 中 的 重 要 一 步 人 民 幣 債 券 市 場 需 求 強 勁, 市 場 反 應 熱 烈, 而 大 陸 債 券 市 場 仍 基 本 不 對 境 外 投 資 者 開 放, 大 陸 監 管 部 門 只 允 許 取 得 QFII 資 格 的 機 構 進 入, 但 是 大 多 數 QFII 更 熱 衷 於 投 資 於 大 陸 股 市, 所 以 離 岸 人 民 幣 債 券 為 投 資 者 提 供 了 一 個 比 較 寬 鬆 的 准 入 門 檻, 且 能 獲 得 較 高 的 收 益 再 加 上 人 民 幣 離 岸 債 券 市 場 上 有 兩 種 債 券 : 點 心 債 券 和 合 成 債 券 而 合 成 債 券 將 會 受 到 台 灣 的 投 資 者 追 捧, 主 要 是 由 於 合 成 債 券 無 需 持 有 人 民 幣 資 金 開 設 人 民 幣 帳 戶, 使 得 在 最 初 新 台 幣 和 人 民 幣 的 清 算 機 制 還 沒 建 立 的 情 況 下, 允 許 讓 更 多 的 投 資 者 參 與 到 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 上, 而 且 對 於 初 始 債 券 投 資 者 而 言, 初 始 投 資 者 支 付 合 成 式 人 民 幣 債 券 的 價 格 是 按 照 定 價 日 21

22 的 美 元 與 人 民 幣 的 匯 率 計 算 的, 而 之 後 的 投 資 者 持 有 合 成 債 所 獲 得 的 利 息 及 最 終 的 本 金 都 是 按 照 定 價 日 的 匯 率 獲 得 美 元 的, 這 樣 對 投 資 者 來 說 可 以 完 全 獲 得 人 民 幣 升 值 的 收 益, 這 對 投 資 者 來 說 無 疑 是 很 具 有 吸 引 力 的 對 於 台 灣 專 業 的 金 融 票 券 公 司 等 機 構 投 資 者, 可 以 同 時 發 揮 初 級 市 場 和 次 級 市 場 的 功 能, 根 據 台 灣 金 融 票 券 公 司 統 計 的 資 料,2012 年 台 灣 初 級 市 場 業 務 量 達 到 了 新 台 幣 8.2 兆 元, 次 級 市 場 買 賣 合 計 達 新 台 幣 59.4 兆 元, 從 台 灣 金 融 票 券 的 發 展 可 以 看 出 未 來 台 灣 人 民 幣 債 券 市 場 的 潛 力, 不 過 要 在 台 灣 建 立 人 民 幣 的 離 岸 市 場 是 需 要 很 多 的 前 提 做 鋪 墊 的, 如 人 民 幣 資 金 來 源 兩 岸 貨 幣 清 算 機 制 的 逐 步 完 善, 以 及 透 過 上 櫃 交 易 或 上 市 公 開 掛 牌 交 易 發 展 人 民 幣 債 券 次 級 市 場 等 關 於 債 券 次 級 市 場 投 資 人 所 面 對 的 風 險, 從 香 港 人 民 幣 債 券 次 級 市 場 價 格 波 動 情 況 來 看, 投 資 收 益 率 受 信 用 風 險 海 外 市 場 的 穩 定 性 主 要 經 濟 體 宏 觀 經 濟 基 本 面 人 民 幣 升 值 流 動 性 等 因 素 的 影 響 許 多 購 買 點 心 債 券 的 投 資 者 都 是 爲 了 人 民 幣 升 值 預 期 來 的, 短 時 間 內 市 場 對 人 民 幣 的 升 值 預 期 比 較 濃 厚, 因 此 發 行 期 限 1-3 年 的 點 心 債 券 更 受 歡 迎 與 此 同 時, 由 於 市 場 規 模 小, 流 動 性 不 足 讓 發 行 人 和 投 資 者 有 所 擔 憂, 香 港 人 民 幣 資 金 池 仍 然 比 較 小, 這 使 得 人 民 幣 債 券 的 流 動 性 不 盡 如 人 意, 點 心 債 券 之 利 差 ( 買 賣 價 差 ) 雖 然 比 市 場 發 展 初 期 有 所 擴 大, 但 是 仍 不 夠 理 想 ( 三 ) 金 融 監 管 機 構 1. 香 港 和 大 陸 金 融 監 管 機 構 對 於 人 民 幣 債 券 的 審 批 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 對 許 多 企 業 是 很 具 有 吸 引 力 的, 但 過 去 大 陸 金 融 機 構 赴 港 發 債 是 有 政 策 可 依 的, 而 大 陸 企 業 赴 港 發 債 一 直 處 在 個 案 審 批 階 段, 大 陸 企 業 22

23 赴 港 發 債 必 須 利 用 一 定 的 路 徑 才 能 得 以 實 現 之 前 為 了 迴 避 這 一 障 礙, 一 些 境 內 非 金 融 機 構 選 擇 利 用 其 在 境 外 設 立 的 子 公 司 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 如 中 國 重 汽 與 晨 鳴 紙 業, 都 是 以 其 在 香 港 的 紅 籌 公 司 或 在 港 的 全 資 子 公 司 作 為 發 債 主 體 而 就 在 2012 年 5 月, 這 一 障 礙 得 以 緩 解, 大 陸 發 改 委 於 5 月 8 日 正 式 發 佈 了 關 於 境 內 非 金 融 機 構 赴 香 港 特 別 行 政 區 發 行 人 民 幣 債 券 有 關 事 項 的 通 知, 將 人 民 幣 債 券 的 發 行 主 體 進 一 步 擴 展, 推 進 大 陸 內 地 企 業 赴 港 發 債 無 論 是 外 資 企 業 還 是 有 中 資 背 景 的 境 外 企 業, 在 港 發 債 就 必 須 遵 守 香 港 市 場 的 規 則 香 港 金 融 管 理 局 2010 年 撰 文 說 明 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 發 行 主 體 發 行 規 模 及 方 式 投 資 者 主 體 等 均 可 按 照 香 港 的 法 規 和 市 場 因 素 來 決 定 如 若 一 家 境 外 公 司 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券, 發 行 主 體 只 要 符 合 香 港 金 管 局 的 若 干 監 管 原 則, 其 在 市 場 的 發 行 情 況 完 全 取 決 於 債 券 供 求 雙 方 的 約 定 例 如, 卡 特 彼 勒 金 融 服 務 公 司 聯 合 利 華 德 國 大 眾 等 企 業 在 港 僅 發 債 本 身 並 不 牽 涉 大 陸 境 內 但 是 一 旦 發 債 收 益 回 流 境 內 機 構 提 供 融 資 擔 保 等 情 況 則 需 要 大 陸 相 關 監 管 機 構 ( 主 要 是 國 家 或 省 級 發 改 委 ) 的 核 准 或 備 案, 發 行 人 民 幣 債 券 形 成 的 外 債, 按 現 行 大 陸 外 債 管 理 規 定 辦 理 外 債 登 記 還 本 付 息 等 手 續 2010 年 2 月 11 日, 香 港 金 融 管 理 局 發 佈 了 香 港 人 民 幣 業 務 的 監 管 原 則 及 操 作 安 排 的 詮 釋, 首 次 從 香 港 監 管 機 構 角 度 對 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 相 關 事 宜 做 出 了 解 釋 而 在 此 之 前, 大 陸 境 內 監 管 機 構 已 就 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 出 臺 了 相 關 法 規 和 政 策, 並 且 已 有 多 家 大 陸 金 融 機 構 在 香 港 發 行 了 人 民 幣 債 券 雖 然 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 涉 及 香 港 監 管 機 構 的 監 管, 但 在 詮 釋 出 臺 之 前, 香 港 監 管 機 構 卻 一 直 未 曾 就 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 問 題 發 佈 過 明 確 的 政 策 或 規 定 而 詮 釋 則 分 別 從 監 管 原 則 和 具 體 操 作 安 排 兩 個 層 面, 就 在 香 港 發 23

24 行 人 民 幣 債 券 的 監 管 政 策 進 行 了 澄 清 和 解 釋 表 1-6 香 港 人 民 幣 債 券 審 批 流 程 香 港 政 府 金 管 局 或 證 監 局 大 陸 政 府 不 需 要 募 集 資 金 留 在 大 陸 境 外 不 需 要 募 集 資 金 匯 入 大 陸 境 內 經 常 帳 戶 不 需 要 資 本 帳 戶 需 要 表 1-7 大 陸 監 管 部 門 對 大 陸 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 主 要 監 管 職 能 監 管 部 門 大 陸 中 國 人 民 銀 行 國 家 發 展 和 改 革 委 員 會 國 家 外 匯 管 理 局 ( 國 家 局 ) 主 要 職 能 審 核 發 債 資 格 批 復 外 債 規 模 對 所 籌 資 金 進 行 統 計 監 測 國 家 外 匯 管 理 局 ( 地 方 分 局 ) 辦 理 債 券 資 金 登 記, 對 發 行 人 兌 付 債 券 本 息 進 行 核 准 香 港 證 監 會 香 港 公 司 註 冊 處 招 募 章 程 的 批 准 招 募 章 程 的 註 冊 對 於 大 多 數 企 業 來 說, 赴 港 發 行 人 民 幣 債 券 獲 得 的 資 金 在 香 港 使 用 的 空 間 是 比 較 有 限 的, 只 有 把 資 金 調 回 大 陸 境 內 那 才 是 有 意 義 的 之 前 在 港 發 行 人 民 幣 債 24

25 券 的 企 業, 其 資 金 回 流 主 要 有 兩 種 方 式 : 一 種 是 股 東 借 款, 也 就 是 利 用 投 注 差 ( 指 外 商 投 資 企 業 投 資 總 額 與 註 冊 資 本 的 差 額 ), 向 大 陸 境 內 控 股 或 註 冊 的 公 司 提 供 貸 款 根 據 規 定, 股 東 借 款 以 及 擔 保 數 額 不 能 超 過 投 注 差 第 二 種 就 是 進 行 資 本 直 接 注 入, 但 是 目 前 並 無 國 外 投 資 者 利 用 人 民 幣 進 行 直 接 投 資 的 操 作 法 規, 僅 有 大 陸 境 內 公 司 在 港 上 市 融 資 為 目 的 設 立 的 特 殊 公 司 例 外, 也 就 是 通 常 所 說 的 紅 籌 公 司 無 論 是 股 東 借 款 還 是 資 本 直 接 注 入, 企 業 都 必 須 到 大 陸 中 國 人 民 銀 行 申 報 而 且 需 要 指 出 的 是, 申 請 回 流 是 需 要 詳 細 說 明 資 金 回 流 後 的 具 體 用 途, 並 且 對 於 該 用 途 已 經 獲 得 了 相 關 監 管 機 構 ( 大 陸 商 務 部 發 改 委 ) 的 項 目 批 文 ; 待 上 述 條 件 齊 備 後, 大 陸 中 國 人 民 銀 行 方 受 理 回 流 申 報 因 此 在 相 關 部 門 審 批 通 過 之 前, 一 般 不 建 議 企 業 貿 然 發 債 另 外, 股 東 借 款 方 式 回 流 資 金 是 按 現 行 的 外 債 管 理 政 策 來 管 理, 相 關 企 業 必 須 請 當 地 外 匯 管 理 部 門 備 案 登 記 2011 年 10 月 12 日 和 13 日, 大 陸 商 務 部 和 人 民 銀 行 分 別 發 佈 了 關 於 跨 境 人 民 幣 直 接 投 資 有 關 問 題 的 通 知 ( 下 稱 通 知 ) 和 外 商 直 接 投 資 人 民 幣 結 算 業 務 管 理 辦 法 ( 下 稱 辦 法 ), 允 許 境 外 投 資 者 以 其 合 法 持 有 的 人 民 幣 在 中 國 內 地 開 展 直 接 投 資 活 動 並 辦 理 相 關 人 民 幣 結 算 業 務, 為 發 債 募 集 人 民 幣 資 金 流 入 內 地 提 供 了 較 為 明 確 的 指 引 外 商 直 接 投 資 人 民 幣 結 算 業 務 ( 簡 稱 人 民 幣 FDI ) 已 進 入 試 點 階 段 這 項 政 策 的 推 出, 意 味 著 外 資 企 業 可 申 請 將 在 離 岸 市 場 募 集 的 人 民 幣 資 金 以 人 民 幣 FDI 形 式 回 流 至 內 地, 增 添 人 民 幣 回 流 新 的 通 道, 代 表 著 人 民 幣 國 際 化 邁 出 了 重 要 的 一 大 步 通 知 就 跨 境 人 民 幣 結 算 及 人 民 幣 境 外 直 接 投 資 作 出 了 詳 細 規 範, 包 括 要 求 大 陸 境 內 結 算 行 及 港 澳 清 算 行 之 間 要 利 用 大 額 支 付 系 統 辦 理 跨 境 資 金 周 轉, 而 大 陸 境 內 企 業 進 口 支 付 的 人 民 幣 不 得 在 香 25

26 港 等 境 外 直 接 購 匯 後 支 付 給 境 外 出 口 商 等 按 照 通 知, 申 請 人 需 先 獲 得 大 陸 商 務 部 門 批 准 證 書, 再 由 大 陸 人 民 銀 行 總 行 進 行 個 案 審 議 會 議, 審 議 通 過 後, 申 請 人 可 憑 備 案 通 知 書 在 結 算 銀 行 開 立 帳 戶, 而 無 需 再 從 大 陸 外 管 局 走 外 匯 帳 戶 審 批 流 程 需 要 注 意 的 是, 辦 法 並 未 免 除 外 商 投 資 企 業 根 據 外 管 局 現 有 規 定 進 行 外 債 登 記 的 義 務, 因 此 國 家 外 管 局 也 可 能 另 行 發 文 對 此 予 以 明 確 在 審 批 層 級 上, 通 知 規 定, 跨 境 人 民 幣 直 接 投 資 可 以 由 大 陸 各 級 商 務 主 管 部 門 依 據 現 行 外 商 投 資 審 批 管 理 規 定 和 許 可 權 進 行 審 批, 而 不 必 像 原 有 的 人 民 幣 投 資 試 點 管 理 辦 法 一 樣, 要 求 人 民 幣 直 接 投 資 項 目 取 得 商 務 部 外 資 司 的 復 函 同 意, 因 此 降 低 了 審 批 層 級 上 的 要 求 在 帳 戶 監 管 上, 辦 法 允 許 境 外 投 資 者 根 據 交 易 的 不 同 類 型, 開 立 不 同 類 型 的 交 易 帳 戶, 如 人 民 幣 前 期 費 用 專 用 存 款 帳 戶 人 民 幣 再 投 資 專 用 帳 戶 人 民 幣 資 本 金 專 用 存 款 帳 戶 等, 所 採 用 的 帳 戶 監 管 方 法 與 外 管 局 目 前 的 外 匯 帳 戶 監 管 方 法 存 在 很 大 相 似 性 此 外, 辦 法 廢 止 了 原 有 的 境 外 人 民 幣 內 地 直 接 投 資 需 要 人 民 銀 行 預 先 核 准 的 程 式, 改 為 要 求 外 商 投 資 企 業 在 領 取 營 業 執 照 之 後, 到 註 冊 地 人 民 銀 行 分 支 機 構 申 請 辦 理 企 業 資 訊 登 記 整 體 而 言, 通 知 和 辦 法 並 沒 有 完 全 解 決 發 債 募 集 人 民 幣 資 金 回 流 內 地 所 涉 及 的 所 有 問 題, 但 相 對 於 原 有 的 人 民 幣 資 金 回 流 試 點 管 理 辦 法 而 言, 通 知 和 辦 法 提 供 了 更 為 明 確 的 人 民 幣 資 金 回 流 途 徑 以 及 審 批 程 式, 有 利 於 吸 引 更 多 的 企 業 和 機 構 赴 港 發 債 融 資, 促 進 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 的 發 展 26

27 2. 台 灣 金 融 監 管 制 度 台 灣 金 融 業 允 許 混 業 經 營 模 式, 其 金 融 監 管 採 取 一 元 化 機 制, 即 利 用 金 融 監 管 委 員 會 進 行 金 融 市 場 統 一 管 制 在 金 融 控 股 公 司 的 監 管 方 面, 台 灣 借 鑒 了 美 國 和 日 本 對 金 控 公 司 立 法 的 經 驗, 於 2001 年 6 月 通 過 了 金 融 控 股 公 司 法, 於 同 年 11 月 正 式 實 施,2004 年 7 月, 台 灣 公 佈 了 金 融 監 督 管 理 委 員 會 組 織 法, 其 中 金 管 會 為 最 高 監 管 機 構, 並 以 銀 行 局 證 券 期 貨 局 保 險 局 以 及 檢 查 局 等 四 大 單 位 實 施 對 應 監 管, 體 現 了 形 式 監 管 和 功 能 監 管 的 結 合, 另 設 處 室 辦 理 相 關 業 務 也 就 是 將 原 來 台 灣 這 種 監 管 模 式 避 免 了 資 金 資 訊 的 不 合 理 流 動, 切 斷 了 風 險 的 傳 遞 以 保 證 集 團 整 體 的 安 全 穩 定, 同 時 利 用 股 東 資 格 審 查 大 額 風 險 申 報 等 方 式 促 進 金 融 控 股 公 司 持 股 結 構 合 法 化 表 1-8 台 灣 金 管 會 組 織 架 構 金 融 監 督 管 理 委 員 會 委 員 會 會 議 主 任 委 員 副 主 任 委 員 副 主 任 委 員 政 風 處 會 計 處 人 事 處 秘 書 處 資 訊 管 法 律 事 國 際 業 綜 合 規 銀 行 局 證 期 局 保 險 局 檢 查 局 理 務 務 劃 處 處 處 處 為 活 絡 台 灣 債 券 市 場 的 交 易, 並 提 高 國 際 化 的 程 度, 證 券 櫃 檯 買 賣 中 心 於 2006 年 11 月 正 式 推 出 債 券 市 場 國 際 板, 允 許 國 內 外 機 構 在 台 灣 發 行 以 外 幣 計 價 27

28 的 國 際 債 券, 又 稱 福 爾 摩 沙 債 券 (Formosa Bond), 並 在 國 際 板 掛 牌 交 易 證 券 櫃 檯 買 賣 中 心 亦 於 2006 年 開 放 台 灣 公 開 發 行 公 司 發 行 的 海 外 可 轉 換 公 司 債 (ECB) 及 附 認 股 權 公 司 債 (EWB), 可 在 海 外 發 行 滿 1 個 月 後, 以 外 幣 計 價 的 方 式 回 台 掛 牌 交 易 除 國 際 債 券 採 用 私 募 的 方 式 發 行, 基 本 上 任 何 投 資 人 均 能 參 與 國 際 債 券 的 投 資 其 發 行 審 批 等 主 要 參 照 證 券 櫃 檯 買 賣 中 心 外 幣 計 價 國 際 債 券 管 理 規 則 台 灣 目 前 對 於 債 券 市 場 專 門 法 律 和 相 關 規 定 分 散 於 公 司 法 證 券 交 易 法 金 融 資 產 證 券 化 條 例 不 動 產 證 券 化 條 例 等 法 律 法 規 中 根 據 不 同 的 種 類 度, 所 參 照 的 法 律 法 規 不 同, 雖 然 台 灣 企 業 海 外 發 行 以 及 發 行 國 際 債 券 經 驗 豐 富, 但 是 對 於 在 台 灣 發 行 人 民 幣 債 券 存 在 很 多 的 未 知 性, 所 以 如 若 要 在 台 灣 發 行, 與 之 相 匹 配 的 法 律 法 規 需 要 加 強 和 完 善 台 灣 監 管 相 對 於 香 港 離 岸 市 場 來 說 更 為 嚴 格 和 複 雜, 台 資 企 業 為 了 籌 集 人 民 幣 資 金 可 以 考 慮 到 香 港 離 岸 市 場 發 行 人 民 幣 債 券, 這 樣 可 以 減 少 很 多 的 限 制, 獲 得 比 較 低 的 准 入 門 檻, 特 別 是 對 於 在 大 陸 擁 有 實 業 經 營 和 貿 易 往 來 的 台 商 而 言, 能 夠 更 好 的 解 決 融 資 難 的 問 題, 但 是 目 前 就 是 還 存 在 人 民 幣 回 流 機 制 的 問 題, 隨 著 人 民 幣 與 新 台 幣 之 間 的 兌 換 和 清 算 問 題 的 解 決, 將 為 台 資 企 業 發 行 人 民 幣 債 券 創 造 了 前 提 條 件, 未 來 的 發 展 方 向 是 在 台 灣 建 立 人 民 幣 債 券 市 場 和 發 展 具 有 兩 岸 特 色 的 人 民 幣 離 岸 中 心 ( 四 ) 仲 介 服 務 機 構 1. 承 銷 機 構 作 為 在 債 券 發 行 過 程 中 最 為 重 要 的 一 個 仲 介 服 務 機 構, 在 人 民 幣 債 券 市 場 上 發 揮 著 重 大 的 作 用, 是 連 接 發 行 者 和 投 資 者 的 樞 紐 承 銷 商 一 般 是 由 證 券 公 司 充 28

29 當 的, 在 國 外 被 叫 做 是 投 資 銀 行 或 者 是 商 業 銀 行, 近 年 來 香 港 點 心 債 券 的 承 銷 商 主 要 由 大 型 商 業 銀 行 擔 任 表 年 以 來 承 銷 點 心 債 券 的 各 家 銀 行 排 名 排 帳 簿 管 理 人 募 集 資 金 債 券 數 量 名 ( 百 萬 元 人 民 幣 ) ( 只 ) 1 滙 豐 金 控 渣 打 中 國 銀 行 巴 克 萊 資 本 英 格 蘭 皇 家 銀 行 信 用 評 級 機 構 雖 然 說 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 的 起 步 相 對 於 其 他 的 海 外 債 券 市 場 比 較 晚, 初 始 的 發 債 規 模 也 相 對 較 小, 但 是 隨 著 大 陸 經 濟 不 斷 發 展, 歐 債 危 機 等 國 際 金 融 危 機 的 爆 發 以 及 大 陸 境 內 的 中 小 企 業 面 臨 的 融 資 管 道 較 少, 融 資 困 難 的 問 題 越 來 越 突 出 的 情 況 下, 人 民 幣 債 券 的 發 展 呈 現 出 的 是 一 種 爆 炸 式 的 增 長 由 於 之 前 的 發 債 主 體 都 是 信 用 評 級 很 高 的 大 陸 大 型 國 企 政 府 機 構 國 內 外 金 融 機 構 以 及 跨 國 公 司 等, 因 此 對 於 投 資 者 來 說, 投 資 於 人 民 幣 債 券 的 風 險 相 對 來 說 是 比 較 小 的 但 是 隨 著 人 民 幣 債 券 發 債 主 體 不 斷 多 元 化, 發 行 人 數 量 逐 漸 增 加, 人 民 幣 債 券 市 場 多 蘊 含 的 風 險 是 不 言 而 喻 的, 因 此 對 人 民 幣 債 券 進 行 評 級 就 顯 得 十 分 重 要, 這 對 於 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 的 健 康 發 展 是 密 不 可 分 的 隨 著 大 陸 經 濟 的 快 速 發 展, 境 內 機 構 發 行 的 外 幣 債 券 受 到 越 來 越 多 的 國 際 機 29

30 構 投 資 者 的 認 可 評 級 是 發 行 長 期 債 券, 降 低 融 資 成 本 的 前 提 鑒 於 境 內 的 評 級 機 構 還 不 夠 成 熟, 無 法 達 到 國 際 評 級 機 構 的 評 級 水 準 目 前 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 中 資 機 構 中 包 括 大 陸 財 政 部 和 大 型 國 企 等 通 常 能 達 到 國 家 主 權 信 用 評 級 (AAA 級 ), 但 是 大 陸 其 他 的 很 多 國 有 企 業 都 無 法 達 到 這 個 評 級 面 對 這 種 情 況, 大 陸 不 僅 要 努 力 發 展 經 濟, 提 升 資 信 狀 況, 還 要 努 力 建 設 信 用 評 級 體 系, 並 積 極 參 與 國 際 評 級 2003 年 12 月, 上 海 遠 東 資 信 評 估 有 限 公 司 作 為 境 內 唯 一 的 評 級 機 構 受 邀 加 入 亞 洲 資 信 評 級 協 會, 大 陸 評 級 業 開 始 在 國 際 市 場 上 發 出 自 己 的 聲 音, 這 有 助 於 提 高 大 陸 在 即 將 大 力 發 展 的 亞 洲 債 券 市 場 的 地 位 因 此 評 級 機 構 需 要 在 結 合 大 陸 實 際 情 況 的 基 礎 上, 借 鑒 國 際 先 進 的 模 型, 按 照 國 際 通 行 慣 例 對 其 進 行 評 級 為 促 進 證 券 市 場 資 信 評 級 業 務 規 範 發 展, 提 高 證 券 市 場 的 效 率 和 透 明 度, 保 護 投 資 者 的 合 法 利 益 和 社 會 公 眾 利 益,2007 年 8 月 發 佈 的 證 券 市 場 資 信 評 級 業 務 管 理 暫 行 辦 法 對 資 信 評 級 機 構 從 事 證 券 資 信 評 級 業 務 應 當 遵 守 的 業 務 規 範 監 督 管 理 和 法 律 責 任 做 出 了 具 體 的 規 定 二 募 集 資 金 流 向 ( 一 ) 募 集 資 金 的 使 用 目 前 對 人 民 幣 債 券 資 金 用 途 限 制 比 較 多, 募 集 資 金 用 途 方 面, 主 要 包 括 發 債 資 金 投 向 概 況, 所 有 的 用 途 必 須 要 在 符 合 法 律 的 前 提 下 進 行, 主 要 是 業 務 擴 張, 補 充 營 運 資 金 等 對 於 企 業 發 行 根 據 大 陸 企 業 債 券 管 理 條 例 第 二 十 條 規 定, 企 業 發 行 企 業 債 券 所 籌 資 金 應 該 按 照 審 批 機 構 批 准 的 用 途 用 於 本 企 業 的 生 產 經 營 企 業 發 行 企 業 債 券 所 籌 資 金 不 得 用 於 房 地 產 買 賣, 股 票 買 賣 和 期 貨 交 易 等 與 本 企 業 經 營 無 關 的 風 險 性 投 資 大 陸 證 券 法 第 十 六 條 規 定, 公 開 發 行 的 公 司 30

31 債 券 必 須 用 於 核 准 的 用 途, 不 得 用 於 彌 補 虧 損 和 非 生 產 性 支 出 根 據 大 陸 國 家 發 改 委 關 於 推 進 企 業 債 券 市 場 發 展 簡 化 發 行 核 准 程 式 有 關 事 項 的 通 知, 企 業 債 券 籌 集 的 資 金 可 以 用 於 固 定 資 產 的 投 資 項 目 收 購 產 權 ( 股 權 ) 調 整 債 務 結 構 和 補 充 營 運 資 金 表 1-10 企 業 發 行 人 民 幣 海 外 債 券 資 金 用 途 例 舉 發 行 日 期 發 行 人 總 規 模 ( 億 元 人 民 幣 ) 募 集 資 金 用 途 2011 年 8 月 12 日 新 焦 點 汽 車 技 術 控 股 有 限 公 司 2.0 用 於 補 充 營 運 資 本, 以 及 一 般 的 企 業 用 途 2011 年 7 月 合 和 公 路 建 設 13.8 一 般 融 資 需 求, 含 業 務 擴 張 支 出 2010 年 9 月 16 日 麥 當 勞 公 司 2.0 一 般 融 資 需 求, 含 債 務 再 融 資 資 本 支 出 股 利 支 出 股 票 回 購 等 2010 年 10 月 中 國 重 汽 27.0 補 充 營 運 資 金 2010 年 11 月 華 潤 電 力 10.0 投 資 新 建 和 擴 建 電 力 項 目, 以 及 補 充 營 運 資 金 用 於 發 展 和 開 拓 業 務, 並 為 招 商 局 集 2010 年 11 月 招 商 局 國 際 7.0 團 ( 香 港 ) 及 其 附 屬 公 司 和 關 聯 公 司 提 供 一 般 融 資 用 途 2010 年 11 月 卡 特 彼 勒 公 司 10.0 卡 特 彼 勒 已 經 獲 得 了 大 陸 人 民 銀 行 外 管 局 的 批 准, 將 債 券 銷 售 所 籌 集 的 資 31

32 金 轉 移 至 大 陸 大 陸, 利 用 其 大 陸 子 公 司 - 卡 特 彼 勒 ( 大 陸 ) 融 資 租 賃 有 限 公 司, 來 支 援 其 客 戶 購 買 業 務 用 於 普 通 業 務 運 營, 為 亞 行 在 大 陸 的 2009 年 亞 洲 開 發 銀 行 10.0 項 目 提 供 融 資 且 可 將 該 債 券 所 募 集 的 資 金 根 據 大 陸 適 用 法 律 用 於 投 資 ( 二 ) 海 外 人 民 幣 債 券 的 償 還 人 民 幣 債 券 本 息 的 兌 付 應 當 以 人 民 幣 資 金 支 付 大 陸 境 內 金 融 機 構 兌 付 人 民 幣 債 券 本 息, 應 當 提 前 5 個 工 作 日 向 所 在 地 國 家 外 匯 管 理 局 分 局 申 請 銀 行 應 當 憑 所 在 地 國 家 外 匯 管 理 局 分 局 核 發 的 核 准 件 為 境 內 金 融 機 構 辦 理 兌 付 人 民 幣 債 券 本 息 的 對 外 支 付 手 續 大 陸 境 內 金 融 機 構 發 行 人 民 幣 債 券 所 募 集 的 資 金 及 後 續 資 金 的 本 息 支 付 按 照 大 陸 金 融 機 構 對 境 外 資 產 負 債 及 損 益 申 報 業 務 操 作 流 程 進 行 國 際 收 支 統 計 彙 報 其 中 發 行 的 人 民 幣 債 券 的 利 息 和 本 金 可 以 由 發 行 人 或 以 發 行 人 的 名 義 支 付 給 託 管 人 託 管 人 應 該 按 照 債 券 發 行 募 集 說 明 書 中 的 規 定 將 利 息 和 本 金 劃 轉 到 債 券 持 有 人 在 託 管 人 處 設 立 的 證 券 帳 戶 託 管 人 應 向 於 登 記 日 記 錄 在 託 管 人 保 管 的 託 管 名 冊 上 的 債 券 持 有 人 支 付 利 息 和 本 金 託 管 人 的 記 錄 將 成 為 證 明 債 券 持 有 人 身 份 以 及 持 有 債 券 金 額 的 證 據 發 行 人 或 以 發 行 人 的 名 義 的 託 管 機 構 有 義 務 向 債 券 持 有 人 在 規 定 的 日 期 支 付 本 金 和 利 息 除 非 是 人 民 幣 債 券 被 發 行 人 回 購 或 者 是 註 銷, 人 民 幣 債 券 會 在 到 期 日 以 面 值 兌 付 本 金 的 方 式 被 贖 回, 在 到 期 日 之 前 不 會 32

33 被 贖 回 按 照 債 券 的 性 質 規 定 可 以 是 一 次 全 部 付 息 或 者 分 期 付 息 在 到 期 日 之 後 停 止 付 息 對 於 人 民 幣 債 券 的 償 還, 任 何 位 於 大 陸 試 點 計 畫 規 定 的 20 個 省 市 ( 包 括 北 京 天 津 上 海 江 蘇 浙 江 福 建 等 ) 的 外 資 企 業 都 可 以 將 人 民 幣 分 紅 匯 出 中 國 大 陸 至 其 外 國 股 東 ; 人 民 幣 結 算 試 點 計 畫 規 定 下 收 到 的 人 民 幣 債 券 結 算 款 都 可 以 用 於 人 民 幣 海 外 債 券 的 償 付 ( 三 ) 資 金 清 算 人 民 幣 債 券 的 發 行 和 於 發 行 日 的 交 割 在 託 管 人 的 系 統 外 進 行 在 人 民 幣 債 券 發 行 日 之 後, 人 民 幣 債 券 將 根 據 託 管 人 的 規 則 和 規 定 以 及 與 託 管 人 簽 訂 的 服 務 協 定 的 條 款 由 託 管 人 託 管 並 在 發 行 日 之 後 利 用 託 管 人 運 行 的 中 央 債 券 簿 記 系 統 結 算 一 般 來 說 託 管 人 是 由 資 信 良 好 可 以 負 責 在 大 陸 銀 行 間 債 券 市 場 的 託 管 和 結 算 的 國 有 機 構 一 般 是 利 用 香 港 金 管 局 的 債 務 工 具 中 央 結 算 系 統 (CMU), 從 2010 年 9 月 開 始, 亞 洲 銀 行 票 據 交 換 所 和 明 訊 銀 行 系 統 也 可 以 獲 准 進 入 計 算 人 民 幣 債 券 的 清 算 系 統 2012 年 1 月 16 日, 香 港 金 管 局 以 及 英 國 財 政 部 共 同 宣 佈, 將 成 立 一 個 由 私 營 機 構 代 表 組 成 的 合 作 小 組, 以 進 一 步 推 動 香 港 與 倫 敦 在 離 岸 人 民 幣 業 務 發 展 方 面 的 合 作 將 重 點 推 動 香 港 和 倫 敦 在 支 付 結 算 系 統 促 進 人 民 幣 市 場 流 動 性 以 及 人 民 幣 計 價 金 融 產 品 開 發 等 多 方 面 的 進 展, 以 提 高 兩 個 市 場 的 協 同 效 應 全 球 各 地 的 銀 行 透 過 與 香 港 離 岸 人 民 幣 業 務 平 臺 建 立 適 當 的 聯 繫, 可 提 供 全 面 的 人 民 幣 銀 行 及 金 融 服 務, 滿 足 客 戶 快 速 增 長 的 需 求 香 港 與 倫 敦 各 具 發 展 離 岸 人 民 幣 業 務 的 優 越 條 件, 而 兩 個 金 融 中 心 更 緊 密 地 合 作, 將 會 達 致 互 利 雙 贏 的 結 果 這 將 更 33

34 好 利 用 香 港 人 民 幣 即 時 支 付 結 算 系 統 延 長 運 作 時 間 的 安 排, 並 擴 大 香 港 與 倫 敦 之 間 的 跨 市 場 銀 行 同 業 融 資 活 動 這 有 助 提 高 離 岸 人 民 幣 市 場 的 流 動 性 及 促 進 人 民 幣 資 金 在 香 港 倫 敦 及 全 球 其 它 市 場 流 轉, 從 而 可 確 保 資 金 池 的 連 貫 性 香 港 金 管 局 的 債 務 工 具 中 央 結 算 系 統 摩 根 大 通 及 Euroclear 正 在 發 展 跨 境 抵 押 品 管 理 安 排, 這 項 金 融 基 建 設 施 的 功 能 包 括 為 利 用 更 多 不 同 國 際 證 券 進 行 的 人 民 幣 回 購 交 易 提 供 有 效 的 支 援 2012 年 4 月 19 日, 滙 豐 銀 行 在 倫 敦 發 行 了 首 批 人 民 幣 債 券, 倫 敦 隨 即 有 望 成 為 繼 香 港 之 後 第 二 個 人 民 幣 債 券 市 場 如 果 台 灣 擬 成 為 繼 香 港 之 後 第 二 個 離 岸 人 民 幣 中 心, 台 灣 與 大 陸 有 著 得 天 獨 厚 的 政 策 優 勢, 兩 岸 和 平 發 展 已 經 成 為 兩 岸 共 識, 後 ECFA 時 代 台 灣 和 大 陸 之 間 的 貿 易 往 來 日 益 密 切, 隨 著 兩 岸 ECFA 後 續 協 議 的 商 定 兩 岸 投 保 協 議 的 簽 署 及 兩 岸 貨 幣 清 算 機 制 等 建 立, 可 以 認 為 台 灣 具 有 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心 的 獨 特 優 勢 和 可 能,2012 年 大 陸 與 台 灣 的 貿 易 額 達 到 了 億 美 元, 但 是 兩 岸 的 貿 易 利 用 美 元 或 者 是 港 元 結 算 帶 來 了 兩 次 匯 兌 風 險 和 手 續 費 的 損 失 隨 著 兩 岸 貨 幣 清 算 機 制 的 建 立 和 完 善, 台 灣 成 為 人 民 幣 離 岸 中 心, 人 民 幣 不 但 可 以 流 出 大 陸, 也 可 以 回 流 大 陸, 形 成 良 性 迴 圈, 兩 岸 廠 商 可 以 避 免 美 元 幣 值 變 動 風 險, 對 兩 岸 經 濟 互 利 雙 贏, 同 時 兩 岸 以 人 民 幣 計 價 結 算 的 投 資 品 種, 包 括 人 民 幣 債 券, 逐 步 建 立 起 其 初 級 市 場 和 次 級 市 場 2012 年 以 來, 兩 岸 清 算 機 制 的 發 展 更 為 快 速 年 初 台 灣 永 豐 金 子 公 司 永 豐 銀 行 取 得 大 陸 人 民 銀 行 批 准, 成 為 首 家 可 進 行 大 陸 債 券 市 場 交 易 的 台 資 銀 行, 大 陸 工 商 銀 行 即 擔 任 結 算 代 理 行, 同 時 雙 方 於 輔 導 企 業 發 行 人 民 幣 債 券 兩 岸 美 元 匯 款 項 目 等, 均 進 行 相 互 合 作, 大 幅 增 強 企 業 資 金 運 用 效 能 4 月 19 日, 台 北 富 邦 銀 行 與 廈 門 銀 行 正 式 簽 署 了 人 民 幣 清 算 結 算 協 議 書, 並 在 廈 門 銀 行 開 立 人 民 34

35 幣 同 業 往 來 帳 戶 該 帳 戶 是 台 灣 銀 行 業 金 融 機 構 在 福 建 省 金 融 機 構 中 開 立 的 第 一 個 人 民 幣 同 業 往 來 帳 戶 帳 戶 的 開 立 結 束 了 福 建 和 台 灣 人 民 幣 繞 道 香 港 上 海 等 地 代 理 清 算 的 歷 史, 實 現 了 閩 台 兩 地 人 民 幣 直 接 清 算 機 制 這 無 疑 是 兩 岸 清 算 上 的 一 個 里 程 碑 的 事 件, 對 於 促 進 兩 岸 清 算 機 制 的 建 立 有 著 重 大 的 意 義 就 在 同 一 天, 中 國 信 託 商 業 銀 行 與 中 國 銀 聯 簽 訂 合 作 備 忘 錄 (MOU), 雙 方 將 在 IC 卡 產 品 持 卡 人 權 益 線 上 支 付 跨 境 匯 款 及 商 店 收 單 業 務 等 領 域 合 作 雙 方 將 在 符 合 兩 岸 法 規 前 提 下, 針 對 兩 岸 髮 卡 與 支 付 相 關 業 務 進 行 合 作 發 展, 希 望 藉 由 雙 方 於 支 付 領 域 之 專 業 基 礎, 共 同 研 究 國 際 各 類 新 型 支 付 業 務 型 態, 以 提 供 兩 岸 三 地 乃 至 國 際 創 新 跨 境 支 付 服 務, 提 供 客 戶 更 迅 速 安 全 與 便 捷 的 支 付 環 境 和 服 務, 兩 岸 貨 幣 清 算 得 到 了 進 一 步 的 發 展 繼 台 灣 中 央 銀 行 指 定 大 陸 新 台 幣 清 算 行 之 後, 中 國 人 民 銀 行 於 2012 年 12 月 11 日 公 告, 決 定 授 權 中 國 銀 行 台 北 分 行 擔 任 台 灣 人 民 幣 業 務 清 算 行, 中 國 大 陸 與 台 灣 兩 岸 貨 幣 清 算 合 作 再 有 新 進 展 此 舉 意 味 著, 台 灣 離 岸 人 民 幣 市 場 正 式 啟 動 未 來, 兩 岸 民 眾 及 企 業 兌 換 人 民 幣 台 幣, 將 無 需 通 過 美 元 轉 換, 可 有 效 節 省 換 匯 成 本 同 時, 兩 岸 人 民 幣 結 算 額 及 台 灣 的 人 民 幣 存 款 均 有 望 大 幅 增 長 三 香 港 與 大 陸 人 民 幣 債 券 市 場 的 發 展 比 較 2011 年 的 香 港 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 取 得 了 突 破 性 的 發 展 無 論 是 在 發 行 量 還 是 餘 額 方 面 都 創 下 新 高 根 據 香 港 金 管 局 的 統 計, 全 年 人 民 幣 債 券 的 發 行 量 達 到 1079 億 元, 創 下 新 高 之 餘 還 較 2010 年 的 發 行 量 358 億 元 翻 了 兩 番, 至 年 底 時 債 市 規 模 擴 大 至 1428 億 元 2011 年 香 港 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 上, 人 民 幣 國 債 的 發 行 量 上 了 一 個 新 的 臺 階, 大 陸 財 政 部 2011 年 在 香 港 發 行 了 200 億 元 的 人 民 幣 債 券, 且 35

36 發 行 年 份 也 是 歷 年 最 多 的 企 業 債 券 增 長 最 快, 尤 其 是 點 心 債 券, 而 且 在 有 關 債 券 的 評 級 方 面, 獲 得 評 級 的 人 民 幣 債 券 所 占 的 比 重 在 2011 年 增 到 60% 了, 評 級 從 BB- 到 AAA 都 有 相 比 之 下, 大 陸 人 民 幣 債 券 市 場 在 2011 年 發 展 較 緩 慢 2011 年, 大 陸 不 僅 出 1 現 資 金 流 入 放 緩, 甚 至 出 現 了 資 金 外 流, 外 匯 占 款 和 外 匯 儲 備 減 少 的 情 況 不 過 在 市 場 規 模 上 香 港 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 與 大 陸 離 岸 市 場 的 差 距 太 大 了, 只 是 龐 大 的 在 岸 人 民 幣 債 券 市 場 的 一 個 零 頭 大 陸 人 民 幣 債 市 在 2011 年 的 發 展 當 中 與 香 港 市 場 的 相 似 之 處 在 於 企 業 債 券 的 發 行 也 得 到 提 升 在 大 陸 經 濟 發 展 所 需 要 的 融 資 基 本 上 都 是 由 銀 行 的 間 接 融 資 來 滿 足 的, 因 此 債 券 融 資 所 占 比 例 還 是 比 較 小, 再 加 上 目 前 美 元 歐 元 日 元 都 出 現 了 各 自 的 政 府 債 務 問 題, 尤 其 是 最 近 歐 債 危 機 進 一 步 加 深, 使 得 舉 債 融 資 更 為 艱 難 而 香 港 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 不 管 是 從 債 市 結 構 發 行 主 體 還 是 投 資 者 方 面 都 更 為 合 理 和 多 元 但 是 要 維 持 離 岸 人 民 幣 市 場 的 高 速 擴 張, 必 須 要 保 證 香 港 的 人 民 幣 存 款 因 為 只 有 保 證 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 夠 大 的 資 金 池 和 良 好 的 流 動 性, 才 能 有 可 能 保 證 它 的 持 續 快 速 發 展 大 陸 人 民 幣 債 券 的 代 表 性 品 種 就 是 熊 貓 債 券 了 熊 貓 債 是 指 外 資 機 構 以 人 民 幣 為 面 值 在 大 陸 發 行, 並 在 華 出 售 的 人 民 幣 債, 屬 於 外 國 債 券 大 陸 的 熊 貓 債 始 發 於 2005 年, 儘 管 熊 貓 債 市 場 發 展 的 時 間 比 較 早, 但 是 目 前 的 市 場 規 模 還 是 比 較 小 的 目 前 僅 有 世 界 銀 行 和 亞 洲 發 展 銀 行 發 行 了 總 額 40 億 元 的 熊 貓 債 1 外 匯 占 款 (Funds outstanding for foreign exchange) 是 指 銀 行 收 購 外 匯 資 產 而 相 應 投 放 的 本 國 貨 幣 36

37 表 1-11 熊 貓 債 券 市 場 與 離 岸 人 民 幣 債 券 市 場 差 異 比 較 分 析 熊 貓 債 券 點 心 債 券 種 類 IDO 債 券 金 融 債 金 融 債 非 金 融 債 國 際 開 發 機 全 國 銀 行 間 境 內 金 融 機 香 港 金 管 局 構 人 民 幣 債 券 債 券 市 場 金 融 構 赴 香 港 特 別 關 於 人 民 幣 監 管 條 文 發 行 管 理 暫 行 債 券 發 行 管 理 行 政 區 發 行 人 業 務 在 港 監 督 辦 法 辦 法 民 幣 債 券 管 理 原 則 和 業 務 安 暫 行 辦 法 排 詮 釋 大 陸 人 民 銀 大 陸 人 民 銀 行 大 陸 人 民 銀 香 港 金 融 監 管 監 管 部 門 行 財 政 部 發 改 委 證 監 行 發 改 委 局 會 需 大 陸 人 民 銀 需 大 陸 人 民 銀 需 大 陸 人 民 銀 不 需 要 審 批, 行 財 政 部 行 審 批 行 發 改 委 審 不 對 大 陸 企 業 發 改 委 證 監 批, 同 時 發 行 開 放 發 行 審 批 會 審 批 額 度 由 發 改 委 審 定, 且 需 要 向 大 陸 外 匯 管 理 局 登 記 一 級 市 場 大 陸 內 地 大 陸 內 地 香 港 香 港 二 級 市 場 大 陸 銀 行 間 債 券 市 場 大 陸 銀 行 間 債 券 市 場 沒 有 限 制 沒 有 限 制 37

38 2005 年 前 只 能 沒 有 明 確 的 要 強 制 性 回 流 到 若 要 回 流 到 在 募 集 資 金 使 用 情 況 在 境 內 使 用, 2010 年 經 審 批 後 可 以 匯 轉 到 求 大 陸 在 岸 市 場 岸 市 場 需 要 經 過 審 批 機 構 的 審 批 離 岸 市 場 人 民 幣 債 券 信 所 有 的 境 內 金 境 內 政 策 性 銀 沒 有 具 體 的 要 用 級 別 在 AA 融 機 構 ( 包 括 行 商 業 銀 行, 求 級, 且 已 經 是 外 資 銀 行 中 國 同 時 滿 足 核 心 發 行 主 體 大 陸 境 內 的 項 目 或 者 是 企 業 分 支 機 構 ) 並 且 要 滿 足 核 心 資 本 率 大 於 4%, 且 最 近 三 提 供 的 貸 款 和 資 本 率 要 大 於 年 連 續 盈 利 股 本 資 金 在 10 10% 且 最 近 三 億 美 元 以 上 年 連 續 盈 利 在 岸 機 構 投 資 在 岸 機 構 投 資 沒 有 限 制 沒 有 限 制 投 資 者 的 要 求 者 : 商 業 銀 行 基 金 保 險 公 司 公 者 : 商 業 銀 行 基 金 保 險 公 司 公 司 或 證 券 公 司 司 或 證 券 公 司 熊 貓 債 券 市 場 的 發 行 方 式 比 較 單 一, 發 債 主 體 範 圍 和 規 模 較 小, 債 券 的 收 益 始 終 都 受 到 限 制 2010 年 對 相 關 條 款 進 行 了 修 改 之 後, 審 批 機 關 對 原 IDO 的 定 義 範 圍 有 所 擴 大 了, 因 此 也 就 相 對 放 寬 了 發 債 主 體 的 准 入 條 件 了, 同 時 也 允 許 熊 38

39 貓 債 券 的 收 益 投 入 離 岸 市 場 而 點 心 債 券 的 發 債 條 件 相 對 比 較 寬 鬆, 而 且 是 在 香 港 離 岸 市 場, 監 管 方 面 也 不 會 像 大 陸 那 樣 那 麼 嚴 格 這 兩 類 債 券 都 是 推 進 人 民 幣 國 際 化 的 重 要 法 寶 儘 管 點 心 債 市 場 規 模 潛 力 巨 大 並 且 發 展 迅 猛, 並 且 離 岸 人 民 幣 債 券 與 在 岸 債 券 在 定 價 利 率 方 面 有 不 少 差 異, 但 是 實 際 上 兩 地 的 債 券 估 值 缺 口 正 在 彌 合, 並 且 趨 勢 會 進 一 步 明 顯 並 且 隨 著 投 資 者 預 期 中 國 在 未 來 進 一 步 放 鬆 信 貸, 大 陸 公 司 利 息 率 會 下 降 並 且 中 國 大 陸 增 加 了 人 民 幣 的 回 流 通 道, 有 助 於 令 兩 地 市 場 上 的 產 品 價 格 趨 同 此 外, 對 比 美 元 債 券, 點 心 債 券 對 市 場 吸 引 力 有 待 加 強, 存 在 一 定 差 距, 首 先 從 債 券 期 限 來 看, 美 元 債 券 包 括 了 5 年 10 年 30 年 等 不 同 期 限, 而 點 心 債 的 期 限 一 般 在 3 年 以 內 ; 而 從 發 行 利 率 來 看, 中 國 企 業 發 行 的 5 年 期 美 元 債 利 率 區 間 為 2.75%-4.461%, 整 體 水 準 低 於 3 年 期 點 心 債 而 與 大 陸 市 場 相 比, 更 高 的 條 款 約 束 資 訊 披 露 和 評 級 要 求, 以 及 發 行 完 畢 後 匯 款 回 大 陸 的 不 確 定 性 都 使 得 點 心 債 的 吸 引 力 有 所 下 降, 不 過 點 心 債 正 在 與 成 熟 的 美 元 債 市 場 趨 同, 對 於 大 部 分 企 業 而 言, 利 率 只 是 選 擇 發 行 點 心 債 券 的 一 個 原 因, 更 重 要 的 是 看 重 未 來 人 民 幣 市 場 空 間 巨 大, 以 便 於 將 來 在 這 一 領 域 搶 佔 先 機 與 日 元 債 券 相 比, 日 元 債 券 的 發 行 不 需 經 過 層 層 機 構 的 審 批, 只 需 得 到 日 本 大 藏 省 的 批 准 發 行 日 元 歐 洲 債 券 不 必 準 備 大 量 的 檔, 發 行 費 用 也 較 低 而 且 債 券 發 行 額 較 大, 一 般 每 只 發 行 額 都 在 200 億 日 元 以 上 大 多 與 互 換 業 務 相 結 合, 籌 資 者 首 先 發 行 利 率 較 低 的 日 元 債 券, 然 後 將 其 調 換 成 美 元 浮 動 利 率 債 券, 從 而 以 較 低 的 利 率 獲 得 美 元 資 金 日 元 債 券 一 直 發 展 較 快, 日 本 經 濟 實 力 強 日 本 國 際 貿 易 大 量 順 差 投 資 日 元 債 券 可 獲 利, 而 且 日 本 政 府 為 了 使 日 元 國 際 化, 使 日 39

40 元 在 國 際 結 算 和 國 際 融 資 方 面 放 寬 了 很 多 的 限 制 因 此 這 對 點 心 債 券 來 說 無 疑 是 個 很 大 的 挑 戰 總 體 來 看, 儘 管 目 前 離 岸 人 民 幣 債 市 的 發 展 仍 有 許 多 不 足 之 處, 並 且 短 期 記 憶 體 在 的 一 定 的 市 場 風 險, 包 括 投 資 者 對 中 國 經 濟 下 行 風 險 預 期 的 加 大, 尤 其 是 地 方 政 府 債 務 和 民 間 借 貸 等 負 面 因 素 的 影 響, 以 及 離 岸 人 民 幣 投 資 的 信 用 保 護 需 求 攀 升 此 外 點 心 債 信 用 保 護 機 制 缺 失, 債 務 融 資 流 動 性 不 足, 融 資 成 本 高 企, 點 心 債 市 場 的 制 度 安 排 已 經 不 能 適 應 企 業 的 投 融 資 需 求, 弊 端 開 始 顯 現 同 時, 點 心 債 市 場 的 功 能 性 缺 陷, 對 大 陸 金 融 市 場 創 新 形 成 了 倒 逼 態 勢 滯 後 的 金 融 市 場, 導 致 離 岸 人 民 幣 市 場 逐 漸 產 生 了 投 融 資 的 分 化 趨 勢 不 過 我 們 應 該 以 動 態 的 視 角 看 待 其 發 展, 畢 竟 離 岸 人 民 幣 債 市 剛 起 步, 同 時 包 括 香 港 倫 敦 以 及 本 報 告 考 察 的 台 灣 市 場, 作 為 目 前 炙 手 可 熱 的 離 岸 人 民 幣 資 金 池, 其 廣 闊 前 景 依 然 能 夠 期 許 40

41 第 二 章 海 外 人 民 幣 債 券 的 發 行 與 承 銷 海 外 人 民 幣 債 券 發 行 始 於 2007 年 6 月 的 香 港, 因 此 瞭 解 海 外 人 民 幣 債 券 的 發 行 與 承 銷 需 從 香 港 開 始, 以 為 台 灣 的 運 營 提 供 參 考 當 時 大 陸 國 家 開 發 銀 行 在 香 港 發 行 約 50 億 人 民 幣 債 券, 開 大 陸 金 融 機 構 在 境 外 發 行 人 民 幣 債 券 之 先 河 隨 後, 在 2007 年 9 月, 中 國 銀 行 成 為 大 陸 第 一 家 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 商 業 銀 行, 發 售 30 億 元 2010 年 香 港 人 民 幣 債 券 市 場 發 行 量 達 到 360 億 元,2011 年 發 行 量 高 達 1079 億 元, 比 2010 年 增 長 近 3 倍, 進 入 快 速 增 長 階 段 發 行 主 體 從 早 開 始 的 境 內 金 融 機 構 財 政 部 為 主, 擴 展 到 境 外 非 金 融 機 構 境 外 金 融 機 構 2011 年 11 月 25 日, 經 大 陸 國 務 院 特 批, 寶 鋼 集 團 首 只 人 民 幣 債 券 在 香 港 發 行, 成 為 境 內 首 家 非 金 融 機 構 直 接 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 雖 然 經 大 陸 國 務 院 特 批, 但 這 種 非 金 融 機 構 在 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 寶 鋼 模 式 已 得 到 眾 多 境 內 企 業 的 追 捧 和 市 場 的 青 睞 無 論 是 外 資 企 業 還 是 有 中 資 背 景 的 境 外 企 業, 在 港 發 債 就 必 須 遵 守 香 港 市 場 的 規 則 2010 年 2 月 11 日, 香 港 金 融 管 理 局 發 佈 了 香 港 人 民 幣 業 務 的 監 管 原 則 及 操 作 安 排 的 詮 釋 ( 下 稱 詮 釋 ), 而 在 此 之 前, 境 內 監 管 機 構 已 就 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 出 臺 了 相 關 法 規 和 政 策, 詮 釋 首 次 從 香 港 監 管 機 構 角 度 對 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 發 行 主 體 發 行 規 模 及 方 式 投 資 者 主 體 等 方 面 做 了 詮 釋, 詮 釋 規 定 : 在 發 債 主 體 範 圍 發 行 規 模 及 方 式 投 資 者 主 體 等 方 面, 均 可 按 照 香 港 的 法 規 和 市 場 因 素 來 決 定 參 加 行 亦 可 按 照 香 港 現 行 的 常 用 規 則 為 客 戶 提 供 開 戶 買 賣 託 管 和 融 資 等 服 務 大 陸 主 體 到 香 港 發 行 人 民 幣 41

42 債 券, 還 須 遵 守 大 陸 有 關 法 規 和 要 求 2012 年 香 港 人 民 幣 債 券 發 債 合 計 億 元, 按 發 債 機 構 類 別 分 類 具 體 情 況 如 下 : 企 業 發 行 數 量 54 只, 發 債 額 億 元 ; 銀 行 發 債 70 只, 發 債 額 億 元 ; 政 府 發 行 數 量 6 只, 發 債 額 210 億 元 一 香 港 發 行 一 般 債 券 的 條 件 及 過 程 在 香 港 發 行 債 券 ( 非 上 市 債 券 ) 所 涉 及 的 香 港 法 規 主 要 為 公 司 條 例 ( 包 括 附 屬 法 例 ) 及 證 券 及 期 貨 條 例 ( 包 括 附 屬 法 例 ), 某 些 情 況 下 也 會 涉 及 保 障 投 資 者 條 例 證 券 條 例 證 券 ( 披 露 權 益 ) 條 例 以 及 銀 行 條 例 等 根 據 公 司 條 例 的 相 關 規 定, 債 券 的 發 行 人 應 在 公 佈 債 券 的 招 募 章 程 之 前, 將 招 募 章 程 報 香 港 證 券 及 期 貨 事 務 監 察 委 員 會 ( 下 稱 香 港 證 監 會 ) 批 准, 並 由 香 港 公 司 註 冊 處 處 長 註 冊 證 券 及 期 貨 條 例 合 併 及 更 新 了 香 港 過 去 10 條 規 管 證 券 期 貨 市 場 的 法 例, 該 條 例 及 其 附 屬 法 例 在 2003 年 4 月 1 日 生 效, 為 香 港 建 立 公 平 高 效 率 及 高 透 明 度 的 市 場, 提 供 了 清 晰 的 監 管 框 架 該 條 例 及 其 附 屬 法 例 對 申 請 註 冊 發 行 債 券 的 發 行 人 資 格 條 件 發 行 人 操 守 準 則 發 行 人 資 金 來 源 發 行 人 管 理 及 監 督 以 及 發 行 人 內 部 監 控 等 作 了 具 體 規 定 ( 一 ) 香 港 發 行 債 券 的 基 本 流 程 1. 取 得 發 行 者 資 格 (1) 發 行 人 或 ( 如 屬 擔 保 發 行 人 ) 擔 保 人 必 須 按 照 其 註 冊 或 成 立 地 方 的 法 例 正 式 註 冊 或 成 立 並 遵 守 其 法 例 和 公 司 章 程 大 綱 及 細 則 或 同 等 文 件 的 規 定 ; (2) 如 發 行 人 為 一 間 香 港 公 司, 則 不 得 為 公 司 條 例 第 二 十 九 條 所 指 的 私 人 公 司 ; (3) 發 行 人 或 ( 如 屬 擔 保 發 行 人 ) 擔 保 人 的 股 份 並 未 上 市, 則 發 行 人 及 ( 如 42

43 屬 擔 保 發 行 ) 擔 保 人 及 兩 者 的 個 別 業 務, 必 須 屬 於 香 港 聯 交 所 所 認 為 的 適 合 發 行 者 ; 另 外, 發 行 者 還 要 取 得 信 用 評 級, 評 級 是 根 據 企 業 的 實 力 經 營 狀 況 償 還 能 力 等 綜 合 評 定 評 級 好, 說 明 企 業 資 信 好, 可 以 發 行 的 量 就 大, 取 得 好 的 發 行 條 件 ; 評 級 不 好, 說 明 資 信 不 好, 發 行 數 量 受 到 限 制, 不 易 取 得 好 的 發 行 條 件 2. 選 擇 發 行 仲 介 機 構 發 行 債 券 一 般 採 用 間 接 發 行 的 辦 法, 發 行 人 委 託 證 券 公 司 為 承 銷 商, 承 銷 商 一 般 負 責 債 券 發 行 的 主 要 工 作, 如 牽 頭 準 備 發 行 申 請 檔 進 行 債 券 市 場 調 查 設 計 債 券 發 行 方 案 策 劃 債 券 宣 傳 方 案 及 安 排 路 演 推 介 會 等 工 作 此 外, 發 行 人 還 要 尋 找 信 用 評 級 機 構 會 計 師 事 務 所 律 師 事 務 所 等 仲 介 機 構 3. 商 定 發 行 條 件 發 行 條 件 的 商 定 一 般 是 由 發 行 人 和 承 銷 商 協 商 確 定, 如 債 券 總 額 和 債 券 的 票 面 金 額 債 券 的 利 率 還 本 付 息 的 期 限 和 方 式 債 券 發 行 的 起 止 日 期 等, 此 外, 還 有 一 個 需 要 確 定 的 是 費 用 4. 債 券 發 行 過 程 圖 2-1 在 香 港 發 行 債 券 的 發 行 過 程 資 料 製 作 核 准 發 行 簿 記 與 定 價 發 行 交 易 選 定 承 銷 商 ; 向 香 港 證 監 會 簿 記 管 理 人 進 完 成 登 記 託 管 ; 安 排 信 用 評 級 ; 提 交 申 請 資 料 ; 行 預 路 演, 確 定 完 成 債 券 銷 售 ; 安 排 擔 保 事 宜 ; 符 合 公 司 條 申 購 價 格 區 間 ; 劃 撥 募 集 資 金 ; 安 排 律 師 工 作 ; 例 證 券 及 期 路 演 階 段, 與 投 發 行 總 結 準 備 發 行 修 改 貨 條 例 等 相 關 資 者 深 入 溝 通, 資 料 法 律 即 可 發 行 接 收 申 購 訂 單 ; 根 據 價 格 需 求 曲 線, 確 定 最 終 的 發 行 價 格 43

44 香 港 債 券 發 行 過 程 如 圖 2-1 所 示, 大 體 上 主 要 包 含 以 下 四 個 步 驟 : 一 是 文 件 準 備 若 面 向 公 眾 發 行, 需 向 金 管 局 報 批, 過 程 相 對 複 雜 若 只 向 機 構 投 資 者 發 行, 過 程 簡 單, 只 需 準 備 相 關 協 議 募 集 說 明 書 律 師 意 見 書 會 計 師 安 慰 函 受 託 人 協 議 等 發 行 人 和 承 銷 商 按 照 市 場 管 理 要 求 製 備 檔 ; 承 銷 商 法 律 顧 問 發 行 人 和 審 計 人 協 同 工 作, 完 成 文 件 需 要 特 別 注 意 的 是, 作 為 約 束 各 方 權 利 義 務 的 主 要 依 據, 發 行 文 件 的 準 確 性 和 完 整 性 十 分 重 要 因 此, 各 家 機 構 對 文 件 質 量 慎 之 又 慎 二 是 投 資 者 說 明 會 (Roadshow) 面 向 公 眾 發 行, 發 行 人 需 承 擔 高 額 推 廣 成 本 ; 面 向 機 構 發 行, 只 需 安 排 投 資 人 一 對 一 見 面 商 談 說 明 會 的 目 的 是 將 發 行 人 的 資 質 和 資 信 優 勢 推 介 給 投 資 者 三 是 簿 記 和 定 價 承 銷 商 在 發 行 前 與 發 行 人 敲 定 基 本 信 用 利 差 區 間, 在 基 準 利 率 變 化 時 作 相 應 調 整, 避 免 利 率 波 動 對 發 行 價 格 的 影 響 簿 記 過 程 十 分 便 捷, 一 般 只 需 幾 個 小 時 簿 記 建 檔 制 度 是 一 種 在 國 際 上 比 較 流 行 的 股 票 債 券 等 證 券 的 發 行 方 式, 簿 記 過 程 是 公 司 財 務 顧 問 ( 真 正 捍 衛 公 司 利 益 的 人 ) 承 銷 團 成 員 基 金 經 理 機 構 投 資 者 反 復 溝 通 的 過 程, 該 過 程 圍 繞 著 機 構 投 資 者 能 夠 承 受 的 價 格 區 間 並 且 能 實 現 投 資 者 和 公 司 的 雙 贏 目 標 而 展 開 透 過 以 上 認 購 投 資 者 和 簿 記 人 可 以 瞭 解 投 資 者 需 求, 然 後 將 所 有 投 資 者 投 標 收 集 後, 一 般 情 況 應 該 由 公 司 和 主 承 銷 商 根 據 對 所 收 集 到 的 認 購 單 進 行 分 析, 最 後 決 定 融 資 額 及 定 價 四 是 發 行 後 的 造 市 與 交 易 承 銷 商 在 債 券 上 市 後 一 段 時 間 內 提 供 交 易 安 排, 在 長 期 提 供 造 市 安 排 ( 二 ) 香 港 債 券 的 發 行 及 上 市 法 律 機 制 在 香 港 聯 合 交 易 所 上 市 的 債 券 以 及 發 行 面 額 5 萬 港 元 或 以 上 債 券, 均 須 要 符 合 公 司 條 例 及 保 障 投 資 者 條 例 的 登 記 及 發 售 章 程 規 定, 經 證 券 及 期 貨 事 44

45 務 監 察 委 員 會 進 行 有 關 發 售 章 程 的 核 准 流 程, 經 公 司 註 冊 處 辦 理 登 記 流 程 該 發 行 流 程 相 對 較 繁 瑣, 香 港 有 關 部 門 也 多 次 成 立 專 門 工 作 小 組 對 現 行 的 法 例 及 規 則 進 行 研 究, 來 簡 化 有 關 檔 的 要 求 及 上 市 流 程 因 此, 在 香 港 發 行 債 券 及 上 市, 其 規 則 和 流 程 都 相 對 比 較 簡 單 和 簡 化 從 邏 輯 上 來 說, 人 民 幣 債 券 不 是 不 可 在 香 港 上 市 交 易, 但 目 前 為 止, 還 沒 有 一 只 人 民 幣 債 券 在 香 港 聯 合 交 易 所 上 市 大 陸 相 關 部 門 也 曾 具 體 研 究 過 人 民 幣 債 券 在 港 交 所 上 市 的 問 題, 但 2010 年 10 月, 大 陸 財 政 部 因 技 術 操 作 與 風 險 管 理 等 問 題 尚 未 妥 善 解 決, 暫 時 擱 置 了 研 究 其 在 香 港 發 行 的 人 民 幣 債 券 在 香 港 上 市 的 問 題 人 民 幣 債 券 雖 在 香 港 已 有 幾 年 的 發 展 時 間, 但 發 行 量 還 是 相 對 較 少, 從 二 級 市 場 的 交 易 來 看, 人 民 幣 債 券 的 供 給 還 是 無 法 滿 足 投 資 者 的 需 求, 再 加 上 投 資 者 對 人 民 幣 升 值 的 預 期 等 因 素, 這 種 供 求 失 衡 會 被 放 大, 如 若 現 在 上 市 交 易, 極 易 形 成 被 操 控 風 險 隨 著 時 間 的 推 移, 人 民 幣 債 券 的 存 量 必 然 會 繼 續 增 大, 其 被 操 控 的 風 險 也 會 降 低, 人 民 幣 債 券 的 市 場 化 程 度 會 進 一 步 增 強, 那 時 必 須 會 推 出 人 民 幣 債 券 的 上 市 機 制 二 大 陸 機 構 赴 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 條 件 及 過 程 目 前 為 止, 已 有 多 家 境 內 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 境 內 機 構 在 香 港 發 行 的 人 民 幣 債 券 相 對 是 一 種 境 外 發 行 債 券, 本 部 分 討 論 境 外 發 行 債 券 的 情 形, 包 括 在 大 陸 境 內 註 冊 的 公 司 在 境 外 發 行 債 券, 以 及 在 境 外 註 冊 的 公 司 在 境 外 發 行 債 券 但 涉 及 相 關 大 陸 境 內 權 益 ( 如 紅 籌 公 司 在 境 外 發 行 債 券 ) 下 文 將 就 不 同 情 況 敘 述 相 關 操 作 實 務 45

46 ( 一 ) 境 內 註 冊 的 公 司 在 境 外 發 行 債 券 的 一 般 實 務 按 照 目 前 大 陸 法 律 法 規 規 定, 大 陸 境 內 註 冊 的 公 司 在 境 外 發 行 債 券 履 行 的 審 批 備 案 流 程 相 對 較 為 繁 雜 目 前 此 方 面 的 規 定 主 要 包 括 證 券 法 大 陸 計 委 人 民 銀 行 關 於 進 一 步 加 強 對 外 發 債 管 理 的 意 見 大 陸 人 民 銀 行 關 於 對 外 發 行 外 幣 債 券 由 中 國 人 民 銀 行 歸 口 管 理 的 通 知 國 有 和 國 有 控 股 企 業 外 債 風 險 管 理 及 結 構 調 整 指 導 意 見 具 體 事 宜 如 下 : (1) 發 債 資 格 的 認 定 對 外 發 債 實 行 資 格 審 核 批 准 制 境 內 機 構 ( 大 陸 財 政 部 除 外 ) 對 外 發 債 資 格, 由 大 陸 發 改 委 會 同 大 陸 人 民 銀 行 和 有 關 主 管 部 門, 借 鑒 國 際 慣 例 進 行 評 審 後 報 大 陸 國 務 院 批 准, 發 債 資 格 每 兩 年 評 審 一 次 (2) 對 外 發 債 的 審 批 境 內 機 構 ( 大 陸 財 政 部 除 外 ) 對 外 發 債, 經 大 陸 發 改 委 審 核 並 會 簽 外 匯 管 理 局 後 報 大 陸 國 務 院 審 批 大 陸 國 務 院 批 准 後, 市 場 選 擇 入 市 時 機 等 由 大 陸 外 匯 管 理 局 審 批 地 方 政 府 不 得 對 外 舉 債 境 內 機 構 發 行 商 業 票 據 由 大 陸 外 匯 局 審 批, 並 佔 用 大 陸 外 匯 管 理 局 核 定 該 機 構 的 短 期 對 外 借 款 餘 額 指 標 ; 發 行 前 設 定 滾 動 連 續 發 行 的, 由 大 陸 外 匯 管 理 局 會 簽 大 陸 發 展 和 改 革 委 員 會 後 審 批 境 內 機 構 為 其 海 外 分 支 機 構 境 外 發 債 進 行 融 資 擔 保, 發 債 所 籌 資 金 不 調 入 境 內 使 用 由 大 陸 外 匯 管 理 局 按 現 行 有 關 規 定 ( 主 要 指 對 外 擔 保 規 定 ) 審 批 已 上 市 外 資 股 公 司 對 外 發 行 可 轉 換 債 券, 不 實 行 資 格 審 核 批 准 制 大 陸 發 展 和 改 革 委 員 會 會 同 大 陸 證 監 會 根 據 外 資 股 公 司 境 外 融 資 需 求 及 市 場 46

47 條 件, 確 定 境 外 可 轉 換 債 券 年 度 發 行 規 模, 並 納 入 當 年 利 用 外 資 計 畫 在 年 度 規 模 內, 按 境 內 機 構 對 外 發 債 的 審 批 流 程 辦 理, 發 債 說 明 書 報 大 陸 證 監 會 備 案 境 內 機 構 對 外 發 債 後, 要 按 照 大 陸 外 匯 管 理 局 的 規 定 辦 理 外 債 登 記 (3) 申 請 對 外 發 債 需 報 送 的 資 料 境 內 機 構 申 請 對 外 發 債 應 向 主 管 機 關 報 送 以 下 資 料 : 最 近 3 年 的 經 營 業 績 財 務 狀 況 及 相 關 財 務 報 表 發 債 所 籌 資 金 的 投 向 用 途 ; 有 關 部 門 批 復 的 項 目 可 行 性 研 究 報 告 或 利 用 外 資 方 案, 以 及 納 入 大 陸 利 用 外 資 計 畫 的 證 明 檔 ; 主 管 部 要 求 的 其 他 文 檔 ( 二 ) 境 內 金 融 機 構 赴 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 特 別 規 定 目 前, 大 陸 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 相 關 的 境 內 法 規 及 其 他 規 範 性 文 檔 主 要 為 中 國 人 民 銀 行 公 告 [2007] 第 3 號 ( 下 稱 3 號 公 告 ) 和 境 內 金 融 機 構 赴 香 港 特 別 行 政 區 發 行 人 民 幣 債 券 管 理 暫 行 辦 法 ( 下 稱 暫 行 辦 法 ) 2007 年 1 月 14 日, 大 陸 人 民 銀 行 發 佈 了 中 國 人 民 銀 行 公 告 [2007] 第 3 號, 首 次 規 定 境 內 金 融 機 構 經 批 准 可 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 暫 行 辦 法 是 大 陸 中 國 人 民 銀 行 與 發 展 和 改 革 委 員 會 於 2007 年 6 月 8 日 聯 合 發 佈 的, 暫 行 辦 法 從 發 行 主 體 發 行 條 件 監 管 部 門 以 及 募 集 資 金 調 回 等 方 面 對 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 做 出 了 具 體 規 定 此 外,2008 年 12 月 8 日, 國 務 院 辦 公 廳 發 佈 了 關 於 當 前 金 融 促 進 經 濟 發 展 的 若 干 意 見 ( 下 稱 金 融 三 十 條 ), 明 確 指 出 47

48 允 許 在 大 陸 有 較 多 業 務 的 香 港 企 業 或 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 按 照 暫 行 辦 法 規 定, 大 陸 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 監 管 機 構 為 大 陸 人 民 銀 行 大 陸 發 改 委 和 大 陸 外 匯 管 理 局 其 流 程 如 下 : 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 應 向 大 陸 中 國 人 民 銀 行 遞 交 申 請 資 料, 並 抄 報 大 陸 發 展 和 改 革 委 員 會 大 陸 中 國 人 民 銀 行 會 同 大 陸 發 展 和 改 革 委 員 會 依 法 對 境 內 金 融 機 構 赴 香 港 特 別 行 政 區 發 行 人 民 幣 債 券 的 資 格 和 規 模 進 行 審 核, 並 報 大 陸 國 務 院 大 陸 外 匯 管 理 局 依 法 對 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 所 籌 的 資 金 進 行 登 記 和 統 計 監 測, 並 對 境 內 金 融 機 構 兌 付 債 券 本 息 進 行 核 准 大 陸 各 監 管 部 門 對 境 內 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 主 要 監 管 職 能 見 表 2-1: 表 2-1 大 陸 各 監 管 部 門 的 監 管 職 能 監 管 部 門 中 國 人 民 銀 行 國 家 發 展 和 改 革 委 員 會 主 要 職 能 審 核 發 債 資 格 批 復 外 債 規 模 外 匯 管 理 局 總 局 對 所 籌 資 金 進 行 統 計 監 測 地 方 分 局 辦 理 債 券 資 金 登 記, 對 發 行 人 兌 付 債 券 本 息 進 行 核 准 1 商 業 銀 行 赴 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 應 具 備 以 下 條 件 : 具 有 良 好 的 公 司 治 理 機 制 ; 核 心 資 本 充 足 率 不 低 於 4%; 最 近 3 年 連 續 盈 利 ; 貸 款 損 失 準 備 計 提 充 足 ; 48

49 風 險 監 管 指 標 符 合 監 管 機 構 的 有 關 規 定 ; 最 近 3 年 沒 有 重 大 違 法 違 規 行 為 ; 人 民 銀 行 規 定 的 其 他 條 件 2 金 融 機 構 發 行 人 民 幣 債 券 的 申 請 資 料 主 要 包 括 : 發 行 人 民 幣 債 券 的 申 請 報 告 ; 董 事 會 同 意 發 行 人 民 幣 債 券 的 決 議 或 具 有 相 同 法 律 效 力 的 檔 ; 擬 發 債 規 模 及 期 限 ; 人 民 幣 債 券 募 集 說 明 書 ( 附 發 行 方 案 ); 經 註 冊 會 計 師 審 計 的 境 內 金 融 機 構 近 3 個 會 計 年 度 的 財 務 報 告 及 審 計 意 見 全 文 ; 律 師 出 具 的 法 律 意 見 書 ; 企 業 法 人 營 業 執 照 ( 副 本 ) 影 本, 金 融 許 可 證 ( 副 本 ) 影 本 人 民 銀 行 要 求 提 供 大 的 其 他 文 檔 大 陸 境 內 金 融 機 構 在 大 陸 中 國 人 民 銀 行 核 准 其 債 券 發 行 之 日 起 60 個 工 作 日 內 開 始 在 香 港 特 別 行 政 區 發 行 人 民 幣 債 券, 並 應 在 規 定 期 限 內 完 成 發 行 未 能 在 規 定 期 限 內 完 成 發 行 的, 其 發 行 人 民 幣 債 券 的 核 准 文 檔 將 自 動 失 效, 且 不 得 繼 續 發 行 本 期 債 券 ; 如 仍 需 發 行 的, 應 依 據 暫 行 辦 法 另 行 申 請 規 定 期 限 內 完 成 發 行 的 標 準 按 照 香 港 金 融 市 場 管 理 有 關 規 定 執 行 另 外, 人 民 幣 債 券 發 行 利 率 或 發 行 價 格 由 境 內 金 融 機 構 和 承 銷 機 構 協 商 確 定 人 民 幣 債 券 在 香 港 特 別 行 政 區 的 發 售 交 易 登 記 託 管 結 算 以 及 資 訊 披 露 等 事 宜 按 照 香 港 特 別 行 政 區 的 有 關 規 定 執 行 大 陸 境 內 金 融 機 構 應 當 在 人 民 幣 債 券 發 行 工 作 結 束 後 10 個 工 作 日 內, 將 人 49

50 民 幣 債 券 發 行 情 況 書 面 報 告 大 陸 人 民 銀 行 大 陸 發 展 和 改 革 委 員 會 和 大 陸 外 匯 管 理 局, 並 按 有 關 規 定 向 所 在 地 大 陸 外 匯 管 理 局 分 局 申 請 辦 理 債 券 資 金 登 記 ( 三 ) 境 內 非 金 融 機 構 赴 港 發 行 人 民 幣 債 券 就 大 陸 境 內 非 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 而 言, 根 據 詮 釋 的 規 定, 大 陸 主 體 到 香 港 發 行 人 民 幣 債 券, 除 須 遵 守 香 港 有 關 債 券 發 行 的 監 管 規 則 外, 還 須 遵 守 大 陸 的 相 關 法 規 而 根 據 3 號 公 告 和 暫 行 辦 法, 目 前 可 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 主 體 僅 限 於 經 批 准 的 境 內 金 融 機 構 境 內 非 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 尚 待 境 內 監 管 部 門 出 臺 相 關 法 規 和 政 策 以 明 確 賦 予 其 相 關 資 格 但 作 為 試 點, 經 大 陸 國 務 院 特 批,2011 年 11 月 25 日, 寶 鋼 集 團 首 只 人 民 幣 債 券 在 香 港 發 行, 募 集 36 億 元, 二 三 和 五 年 期 利 息 率 分 別 為 3.125% 3.50% 和 4.375% 暫 行 辦 法 作 為 境 內 金 融 機 構 赴 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 的 主 要 法 規 依 據, 在 人 民 幣 債 券 的 發 行 審 核 和 資 金 調 回 境 內 等 方 面 的 規 定, 對 日 後 境 內 非 金 融 機 構 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 可 以 提 供 一 定 的 借 鑒 和 參 考 大 陸 發 改 委 於 2012 年 5 月 8 日 正 式 發 佈 了 關 於 境 內 非 金 融 機 構 赴 香 港 特 別 行 政 區 發 行 人 民 幣 債 券 有 關 事 項 的 通 知, 將 人 民 幣 債 券 的 發 行 主 體 進 一 步 擴 展, 推 進 大 陸 企 業 赴 港 發 債 之 前, 為 了 回 避 這 些 法 律 法 規 上 的 障 礙, 一 些 境 內 非 金 融 機 構 選 擇 透 過 其 在 境 外 設 立 的 子 公 司 在 香 港 發 行 人 民 幣 債 券 如 中 國 重 汽 與 晨 鳴 紙 業, 都 是 以 其 在 香 港 的 紅 籌 公 司 或 在 港 的 全 資 子 公 司 作 為 發 債 主 體 ( 四 ) 涉 及 大 陸 境 內 權 益 的 境 外 註 冊 公 司 在 港 發 行 人 民 幣 債 券 2008 年 12 月 8 日, 大 陸 國 務 院 辦 公 廳 發 佈 了 金 融 三 十 條, 其 中 明 確 規 50