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1 wwwww1 [table_research] 公 司 点 评 纺 织 服 装 2016 年 03 月 29 日 [table_main] 鲁 泰 A 年 报 点 评 : 棉 价 低 位 企 稳 下 业 绩 降 幅 收 窄 海 外 产 能 布 局 稳 步 进 行 年 报 点 评 : 一 事 件 : 公 司 披 露 2015 年 年 报 2015 年 公 司 实 现 主 营 业 务 收 入 亿 元, 同 比 增 长 0.06%; 毛 利 率 29.68%, 同 比 下 降 1.68pp; 归 母 净 利 润 7.12 亿 元, 同 比 下 降 25.71%. 从 四 季 度 来 看, 公 司 实 现 主 营 业 务 收 入 亿 元, 同 比 上 升 4.12%; 毛 利 率 34.22%, 同 比 上 升 1.92pp; 归 母 净 利 润 1.63 亿 元, 同 比 下 降 34.30% 2015 年 公 司 每 10 股 派 发 5.0 元 现 金 股 利, 利 润 分 配 率 达 到 66.67%, 股 息 率 4.5% 二 我 们 的 观 点 1 棉 价 低 位 企 稳, 公 司 下 半 年 收 入 恢 复 增 长, 内 外 棉 价 差 缩 窄 影 响 毛 利 率 : 棉 价 对 于 公 司 的 收 入 增 长 和 毛 利 率 有 四 方 面 影 响, 一 是 影 响 订 单 价 格, 订 单 价 格 是 根 据 现 货 价 格 来 确 定 ; 二 是 棉 价 下 行 周 期 下 游 企 业 不 愿 意 放 长 单 或 者 干 脆 不 愿 意 放 订 单, 影 响 订 单 量 和 排 产 ; 三 是 在 棉 价 的 下 行 周 期 中, 公 司 的 订 单 价 格 根 据 现 货 来 确 定, 生 产 用 的 是 高 价 库 存, 影 响 毛 利 率 ; 四 是 鲁 泰 使 用 配 额 棉 比 例 较 大, 内 外 棉 价 差 缩 窄 对 公 司 毛 利 率 有 负 面 影 响 ( 去 年 外 棉 占 1/2, 今 年 主 动 下 调 使 用 比 例, 占 1/3) 因 此 棉 价 低 位 企 稳 后, 公 司 的 销 售 收 入 也 止 住 了 下 滑 趋 势, 重 新 恢 复 增 长 公 司 前 三 季 度 毛 利 率 受 内 外 棉 差 缩 窄 影 响 下 滑 3.03pp, 受 此 拖 累 全 年 毛 利 率 下 滑 1.68pp, 但 四 季 度 单 季 毛 利 率 较 去 年 同 期 提 升 1.92pp 至 34.22%, 表 明 在 棉 价 跌 势 企 稳 背 景 下 公 司 产 品 价 格 趋 于 稳 定, 同 时 高 价 库 存 结 转 告 一 段 落, 使 得 毛 利 率 回 升 分 地 区 来 看, 受 长 绒 棉 内 外 价 差 波 动 影 响,15 下 半 年 外 销 毛 利 率 改 善, 内 销 毛 利 率 同 比 下 降 : 外 销 毛 利 率 改 善 主 要 由 于 :1 收 入 端, 下 半 年 长 绒 棉 外 棉 现 货 价 格 相 较 于 内 棉 上 升, 导 致 订 单 价 格 上 升 ;2 成 本 端, 鲁 泰 存 货 周 转 周 期 在 5 个 月 左 右, 因 此 在 15 年 上 半 年 内 外 长 绒 棉 价 差 上 升 背 景 下, 低 价 外 棉 成 本 结 转 至 下 半 年, 使 得 公 司 毛 利 率 改 善 内 销 毛 利 率 同 比 下 降 原 因 主 要 在 于 收 入 端, 国 内 长 绒 棉 价 格 持 续 下 降, 导 致 订 单 价 下 行 压 力 不 断 加 大 公 司 点 评 报 告 模 板 鲁 泰 A( SZ) 推 荐 维 持 评 级 分 析 师 马 莉 :(8610) :mali_yj@chinastock.com.cn 执 业 证 书 编 号 :S 特 此 鸣 谢 陈 腾 曦 (8621) (chentengxi@chinastock.com.cn) 林 骥 川 (8621) (linjichuan@chinastock.com.cn) 对 本 报 告 的 编 制 提 供 信 息 le_marketdata] 市 场 数 据 时 间 A 股 收 盘 价 ( 元 ) A 股 一 年 内 最 高 价 ( 元 ) A 股 一 年 内 最 低 价 ( 元 ) 9.42 深 证 成 指 10, 总 股 本 ( 万 股 ) 95, 实 际 流 通 A 股 ( 万 股 ) 56, 限 售 的 流 通 A 股 ( 万 股 ) 流 通 A 股 市 值 ( 亿 元 ) 相 对 指 数 表 现 图 [table_stktrend] 资 料 来 源 :wind 中 国 银 河 证 券 研 究 部 证 券 研 究 报 告 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明

2 wwwww2 [table_research] 表 1: 鲁 泰 主 要 市 场 毛 利 率 同 比 变 化 情 况 15H1 14H1 毛 利 率 变 动 15H2 14H2 毛 利 率 变 动 东 南 亚 27.59% 33.26% -5.67% 31.15% 26.40% 4.75% 欧 美 27.88% 32.53% -4.65% 30.79% 30.58% 0.21% 内 销 26.92% 27.37% -0.45% 32.18% 37.05% -4.87% 图 1: 内 外 棉 价 差 变 动 情 况 : 2 管 理 优 秀 控 费 得 当, 套 保 亏 损 影 响 当 期 业 绩 :2015 年 销 售 费 用 同 比 上 涨 7.66%, 管 理 费 用 同 比 上 升 5.70%, 财 务 费 用 同 比 上 升 6.59%, 三 费 占 总 收 入 比 重 14.24%, 较 去 年 同 期 微 升 0.82pp, 费 用 控 制 良 好 受 汇 率 波 动 影 响, 本 期 套 保 对 于 业 绩 增 长 造 成 较 大 压 力, 累 计 亏 损 近 3000 万 元 ( 衍 生 金 融 资 产 公 允 价 值 变 动 损 失 6069 万 元 投 资 收 益 3154 万 元, 抵 消 后 约 2915 万 元 ) 3 盈 利 质 量 仍 较 好, 回 购 顺 利 进 行 中 : 公 司 期 内 经 营 性 现 金 流 为 亿 元, 远 高 于 7.12 亿 元 的 净 利 润 水 平, 仍 保 持 较 好 的 盈 利 质 量 ; 公 司 股 份 回 购 顺 利 进 行 中, 截 至 目 前 回 购 B 股 万 股, 占 总 股 本 1.46% ( 回 购 总 额 不 超 10 亿 元,B 股 最 高 回 购 价 11.8 港 元,A 股 最 高 回 购 价 15 元 ) 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明 2

3 wwwww3 股 份 回 购 情 况 : 回 购 方 案 : 拟 以 集 中 竞 价 方 式 回 购 公 司 部 分 A B 股 股 份, 用 于 回 购 资 金 总 额 不 超 过 10 亿 人 民 币, 回 购 期 自 2015 年 8 月 5 日 起, 至 2016 年 8 月 4 日 止 回 购 方 案 A 股 B 股 回 购 价 格 ( 不 高 于 ) 元 / 股 港 元 / 股 最 大 回 购 股 份 数 ( 万 股 ) ( 若 10 亿 元 人 民 币 均 用 于 回 购 ) 6, , 最 新 回 购 进 展 (2016 年 3 月 2 日 公 告 ) 截 至 2016/2/29 A 股 B 股 回 购 数 量 ( 万 股 ) - 1, 占 总 股 本 比 例 % 支 付 金 额 ( 万 元 / 万 港 币 ) - 14, 回 购 最 高 价 ( 元 / 股 港 元 / 股 ) 回 购 最 低 价 ( 元 / 股 港 元 / 股 ) 回 购 均 价 ( 元 / 股 港 元 / 股 ) 海 外 投 资 布 局 稳 步 进 行, 产 能 持 续 扩 张 : 公 司 本 期 柬 埔 寨 项 目 二 期 缅 甸 项 目 顺 利 投 产, 同 时 越 南 6 万 锭 纺 纱 一 期 项 目 已 投 入 运 营, 3000 万 色 织 面 料 项 目 正 在 按 计 划 进 行 建 设, 越 南 年 产 600 万 件 衬 衫 制 衣 工 厂 也 处 于 前 期 准 备 筹 建 阶 段 在 产 能 持 续 扩 张 背 景 下, 公 司 面 料 产 量 上 升 1.06% 至 2.55 亿 米, 衬 衫 产 量 上 升 6.17% 至 1859 万 件, 销 售 量 上 升 4.45% 至 万 件 表 2:2010 年 以 来 海 外 产 能 布 局 公 告 日 期 投 资 项 目 投 资 金 额 涉 及 产 能 扩 张 种 类 产 能 扩 张 地 点 2015/11/25 ( 越 南 ) 鲁 安 成 衣 有 限 公 司 3000 万 美 元 年 产 600 万 件 衬 衫 越 南 2015/03/07 全 资 子 公 司 鲁 泰 ( 香 港 ) 有 限 公 司 设 立 鲁 泰 ( 越 南 ) 有 限 公 司 15,000 万 美 元 色 织 布 棉 纱 (6 万 锭 纺 纱 及 年 产 3000 万 米 色 织 面 料 生 产 线 ) 越 南 2014/07/09 投 资 设 立 鲁 泰 ( 缅 甸 ) 有 限 公 司 1000 万 美 元 衬 衫 加 工 ( 年 加 工 300 万 件 ) 缅 甸 2014/03/27 向 全 资 子 公 司 鲁 泰 ( 柬 埔 寨 ) 有 限 公 司 追 加 投 资 1200 万 美 元 服 装 加 工 柬 埔 寨 2013/12/03 投 资 设 立 鲁 泰 ( 柬 埔 寨 ) 有 限 公 司 800 万 美 元 合 计 : 21,000 万 美 元 三 投 资 建 议 公 司 仍 保 持 了 管 理 优 秀 的 行 业 龙 头 稳 健 经 营 的 风 格 由 于 14 年 Q4 棉 价 开 始 大 幅 下 跌 导 致 订 单 量 减 少,15 年 Q4 公 司 的 单 季 收 入 比 去 年 同 期 有 所 增 长, 经 过 一 年 的 高 价 库 存 消 化 后, 公 司 四 季 度 度 毛 利 有 所 改 善 ( 但 仍 受 内 外 棉 价 差 缩 窄 影 响 ), 公 司 现 有 市 值 96 亿 元, 对 应 市 盈 率 为 倍, 考 虑 到 10 亿 元 回 购 继 续 进 行, 业 绩 将 得 到 进 一 步 增 厚, 在 无 风 险 利 率 下 行 的 环 境 下, 对 于 这 样 估 值 水 平 的 行 业 优 质 龙 头, 我 们 仍 维 持 推 荐 评 级 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明 3

4 wwwww4 附 表 : 鲁 泰 历 史 业 绩 回 顾 : 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 收 入 1, , , , , , , , YOY 1.54% 1.96% -7.53% % -6.32% -4.79% 7.55% 4.12% 毛 利 率 30.53% 32.14% 30.37% 32.30% 26.91% 28.05% 28.98% 34.22% 销 售 费 用 YOY 16.48% 11.35% 3.30% 1.41% 13.41% -3.34% 15.01% 7.07% 管 理 费 用 YOY 14.21% 12.09% 14.07% 4.06% 9.59% 1.96% -0.61% 11.57% 公 允 价 值 变 动 净 收 益 投 资 净 收 益 归 母 净 利 润 YOY 11.02% 17.66% % % % % % % 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明 4

5 wwwww5 评 级 标 准 银 河 证 券 行 业 评 级 体 系 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 超 越 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 20% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 谨 慎 推 荐 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 超 越 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 该 评 级 由 分 析 师 给 出 中 性 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 与 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 相 当 该 评 级 由 分 析 师 给 出 回 避 : 行 业 指 数 ( 或 分 析 师 团 队 所 覆 盖 公 司 组 成 的 行 业 指 数 ) 低 于 交 易 所 指 数 ( 或 市 场 中 主 要 的 指 数 ) 平 均 回 报 10% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 银 河 证 券 公 司 评 级 体 系 : 推 荐 谨 慎 推 荐 中 性 回 避 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 超 越 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 20% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 谨 慎 推 荐 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 超 越 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 10%-20% 该 评 级 由 分 析 师 给 出 中 性 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 与 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 相 当 该 评 级 由 分 析 师 给 出 回 避 : 是 指 未 来 6-12 个 月, 公 司 股 价 低 于 分 析 师 ( 或 分 析 师 团 队 ) 所 覆 盖 股 票 平 均 回 报 10% 及 以 上 该 评 级 由 分 析 师 给 出 马 莉 纺 织 服 装 行 业 证 券 分 析 师 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 本 人 承 诺, 以 勤 勉 的 职 业 态 度, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 本 人 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 受 到 任 何 形 式 的 补 偿 覆 盖 股 票 范 围 : 雅 戈 尔 ( sh) 美 邦 服 饰 ( sz) 鲁 泰 A( sz) 七 匹 狼 ( sz) 伟 星 股 份 ( sz) 报 喜 鸟 ( sz) 罗 莱 家 纺 ( sz) 富 安 娜 ( sz) 潮 宏 基 ( sz) 探 路 者 ( sz) 星 期 六 ( sz) 梦 洁 家 纺 ( sz) 森 马 服 饰 ( sz) 搜 于 特 ( sz) 华 斯 股 份 ( sz) 希 努 尔 ( sz) 红 豆 股 份 ( sh) 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明 5

6 wwwww6 免 责 声 明 [table_avow] 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 银 河 证 券, 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 ) 向 其 机 构 或 个 人 客 户 ( 以 下 简 称 客 户 ) 提 供, 无 意 针 对 或 打 算 违 反 任 何 地 区 国 家 城 市 或 其 它 法 律 管 辖 区 域 内 的 法 律 法 规 除 非 另 有 说 明, 所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 未 经 银 河 证 券 事 先 书 面 授 权 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 发 送 传 播 或 复 印 本 报 告 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用, 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 建 议, 并 非 作 为 买 卖 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具 的 邀 请 或 保 证 银 河 证 券 认 为 本 报 告 所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正, 但 不 担 保 其 内 容 的 准 确 性 或 完 整 性 客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断, 银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告, 但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 银 河 证 券 不 对 因 客 户 使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 银 河 证 券 不 需 要 采 取 任 何 行 动 以 确 保 本 报 告 涉 及 的 内 容 适 合 于 客 户 银 河 证 券 建 议 客 户 如 有 任 何 疑 问 应 当 咨 询 证 券 投 资 顾 问 并 独 自 进 行 投 资 判 断 本 报 告 并 不 构 成 投 资 法 律 会 计 或 税 务 建 议 或 担 保 任 何 内 容 适 合 客 户, 本 报 告 不 构 成 给 予 客 户 个 人 咨 询 建 议 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接, 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接, 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 本 报 告 提 供 这 些 地 址 或 超 级 链 接 的 目 的 纯 粹 是 为 了 客 户 使 用 方 便, 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 份, 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易, 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供 包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系, 并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后 通 知 客 户 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 发 送 给 银 河 证 券 客 户 的, 属 于 机 密 材 料, 只 有 银 河 证 券 客 户 才 能 参 考 或 使 用, 如 接 收 人 并 非 银 河 证 券 客 户, 请 及 时 退 回 并 删 除 所 有 在 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记, 除 非 另 有 说 明, 均 为 银 河 证 券 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 银 河 证 券 版 权 所 有 并 保 留 一 切 权 利 联 系 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 研 究 部 机 构 请 致 电 : [table_contact] 北 京 市 西 城 区 金 融 街 35 号 国 际 企 业 大 厦 C 座 北 京 地 区 : 王 婷 wangting@chinastock.com.cn 上 海 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 15 楼 深 圳 市 福 田 区 福 华 一 路 中 心 商 务 大 厦 26 层 上 海 地 区 : 何 婷 婷 yumiao_jg@chinastock.com.cn 深 广 地 区 : 詹 璐 zhanlu@chinastock.com.cn 北 京 市 西 城 区 金 融 街 35 号 国 际 企 业 大 厦 C 座 海 外 机 构 : 刘 思 瑶 liusiyao@chinastock.com.cn 公 司 网 址 : 请 务 必 阅 读 正 文 最 后 的 中 国 银 河 证 券 股 份 公 司 免 责 声 明 6