正 文 目 录 互 联 网 教 育 待 开 垦 的 大 市 场...5 我 国 教 育 市 场 总 体 规 模 巨 大...5 互 联 网 教 育 增 速 远 高 于 传 统 教 育...7 从 全 球 互 联 网 教 育 市 场 来 看...7 从 中 国 互 联 网 教 育 市 场 来 看...

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1 证 券 研 究 报 告 行 业 研 究 / 深 度 研 究 2015 年 04 月 26 日 行 业 评 级 : 计 算 机 软 硬 件 中 性 ( 维 持 ) 奔 跑 吧, 教 育 : 互 联 网 助 力 教 育 产 业 颠 覆 式 革 命 互 联 网 + 系 列 之 八 : 互 联 网 教 育 专 题 研 究 投 资 要 点 : 程 艳 执 业 证 书 编 号 :S 研 究 员 chengyan@htsc.com 高 宏 博 执 业 证 书 编 号 :S 研 究 员 gaohongbo@htsc.com 相 关 研 究 1 政 策 东 风 起, 职 业 教 育 潜 力 巨 大 职 业 教 育 行 业 跟 踪 报 告 教 育 全 年 的 大 风 口 终 于 等 到 你, 教 育 产 业 迎 新 机 遇 教 育 行 业 跟 踪 报 告 当 幸 福 来 敲 门 职 业 教 育 行 业 深 度 研 究 民 办 教 育 拟 出 三 十 条, 教 育 政 策 顶 层 设 计 的 重 大 调 整 即 将 出 台 城 门 开 : 教 育 产 业 首 次 覆 盖 报 告 行 业 走 势 图 80% 30% -20% 2014 年 4 月 28 日 计 算 机 软 硬 件 沪 深 300 我 国 教 育 市 场 总 体 规 模 巨 大, 互 联 网 教 育 增 速 远 高 于 传 统 教 育 在 未 来 几 年, 中 国 教 育 培 训 市 场 的 潜 在 规 模 将 达 亿 元, 空 间 巨 大, 并 将 保 持 着 高 速 发 展 而 2015 年 我 国 互 联 网 教 育 全 产 业 规 模 预 计 将 达 1192 亿 元, 并 在 未 来 两 年 内 保 持 21% 的 增 速, 从 整 个 市 场 千 亿 级 的 体 量 来 看, 互 联 网 教 育 行 业 将 在 未 来 迅 速 扩 容, 取 得 长 足 的 发 展 从 细 分 市 场 来 看, 到 2017 年, 高 等 在 线 教 育 市 场 规 模 将 占 全 行 业 的 56%, 占 比 最 高, 其 次 为 在 线 职 业 教 育 和 在 线 K12 教 育 盈 利 模 式 逐 步 清 晰, 并 趋 于 多 样 化 我 国 目 前 互 联 网 教 育 的 切 入 主 要 有 四 大 路 径 : 课 程 内 容 生 产 方 平 台 资 源 整 合 方 工 具 产 品 提 供 方 技 术 设 备 提 供 方, 而 其 盈 利 模 1 易 华 录 (300212): 参 设 国 家 级 互 联 网 发 展 基 式 金 尚, 较 迎 为 估 单 值 一 业, 绩 大 双 体 提 升 上 可 以 分 为 内 容 收 费 广 告 收 费 技 术 服 务 咨 询 服 务 软 件 收 费 平 台 佣 金 这 六 种 对 初 创 企 业 和 小 厂 商 而 言, 其 机 会 在 于 以 内 容 为 核 心 的 竞 争, 而 对 上 市 公 司 等 巨 头 而 言, 其 竞 争 则 是 基 于 优 质 内 容 的 平 台 搭 建 竞 争 随 着 移 动 互 联 网 大 数 据 云 计 算 等 技 术 的 发 展, 预 计 未 来, 线 上 教 育 产 业 将 完 全 进 入 基 础 知 识 免 费, 增 值 服 务 收 费 的 模 式 未 来 的 盈 利 点 在 于 通 过 互 联 网 为 用 户 提 供 真 正 个 性 化 具 有 不 可 替 代 性 的 服 务, 使 其 具 有 付 费 价 值 2 计 算 教 机 软 育 硬 资 件 产 : 上 政 市 策 限 宽 制 松 政 推 策 动 破 蓝 筹 冰 板,A 股 或 将 开 启 一 轮 教 育 类 资 产 上 市 风 潮 随 着 教 育 块, 待 计 算 机 行 业 进 一 步 调 整 后 可 逐 渐 加 资 产 上 市 限 制 政 策 破 冰, 其 登 陆 A 股 市 场 的 路 径 已 然 清 晰 我 们 认 为 新 南 洋 个 案 成 为 仓 计 算 机 行 业 周 报 过 去,A 股 将 很 快 向 教 育 培 训 行 业 开 放, 一 大 批 符 合 要 求 的 教 育 机 构 或 将 群 体 性 上 市, 3 大 焦 量 点 在 科 境 技 外 (002315): 上 市 的 中 转 国 型 教 值 育 得 概 期 念 待 股 回 归 A 股 将 是 趋 势, 教 育 很 快 会 形 成 一 个 全 新 的 高 热 度 板 块, 而 且 将 持 续 多 年 另 外, 许 多 上 市 公 司 或 将 通 过 收 购 教 育 公 司 来 实 现 战 略 转 型, 这 将 成 为 未 来 数 年 中 国 资 本 市 场 的 一 大 热 点 互 联 网 教 育 企 业 融 资 高 歌 猛 进 我 们 观 察 到 2013 年 以 来, 教 育 领 域, 特 别 是 互 联 网 教 育 领 域 成 为 股 权 投 资 最 为 热 门 的 细 分 领 域 之 一, 资 本 与 创 业 团 队 均 在 探 索 这 个 少 数 几 个 没 有 被 互 联 网 变 革 的 传 统 行 业 之 一, 预 示 着 教 育 产 业 在 资 本 的 推 力 下, 有 望 在 未 来 数 年 探 索 出 更 为 成 熟 的 商 业 模 式, 成 长 起 一 批 Pre-IPO 企 业 Who we pick: (1) 深 耕 区 域 市 场 的 线 下 公 司 ( 重 点 推 荐 新 南 洋 );(2) 线 上 线 下 资 源 有 效 结 合 的 新 兴 业 态 ( 重 点 推 荐 全 通 教 育 );(3) 有 意 推 动 教 育 资 产 并 购 整 合 的 上 市 公 司 平 台 ( 重 点 推 荐 洪 涛 股 份 ) 重 点 推 荐 EPS( 元 ) P/E 股 票 代 码 股 票 名 称 收 盘 价 ( 元 ) 投 资 评 级 2014A 2015E 2016E 2017E 2014A 2015E 2016E 2017E 新 南 洋 增 持 全 通 教 育 增 持 洪 涛 股 份 增 持 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 1 1

2 正 文 目 录 互 联 网 教 育 待 开 垦 的 大 市 场...5 我 国 教 育 市 场 总 体 规 模 巨 大...5 互 联 网 教 育 增 速 远 高 于 传 统 教 育...7 从 全 球 互 联 网 教 育 市 场 来 看...7 从 中 国 互 联 网 教 育 市 场 来 看...8 中 国 互 联 网 教 育 VS 美 国 互 联 网 教 育...9 我 国 互 联 网 教 育 将 迎 来 爆 发 式 增 长 互 联 网 教 育 切 入 的 四 大 路 径 课 程 内 容 生 产 方, 积 累 是 关 键 案 例 分 析 : 凭 借 高 质 量 的 课 程, 正 保 远 程 教 育 成 为 行 业 领 跑 者 平 台 资 源 整 合 方, 取 胜 看 流 量 案 例 分 析 : 整 合 多 方 教 育 资 源,YY 教 育 让 你 想 学 就 学 工 具 产 品 提 供 方, 形 态 分 散 案 例 分 析 : 以 考 试 为 导 向, 猿 题 库 一 对 一 智 能 出 题 技 术 设 备 提 供 方, 改 造 和 提 升 教 育 质 量 案 例 分 析 : 借 助 语 音 技 术 优 势, 科 大 讯 飞 全 力 抢 占 教 育 入 口 互 联 网 教 育 盈 利 模 式 趋 于 多 样 化 国 内 互 联 网 教 育 公 司 的 盈 利 模 式 较 为 单 一 国 外 互 联 网 教 育 盈 利 模 式 多 样 化 互 联 网 教 育 行 业 发 展 趋 势 盈 利 模 式 逐 步 清 晰, 并 趋 于 多 样 化 内 容 为 王, 服 务 性 为 先 移 动 端 引 领 在 线 学 习 潮 流 游 戏 化 社 交 化 重 构 学 习 行 为 大 数 据 实 现 因 材 施 教 教 育 资 产 上 市 限 制 政 策 破 冰,A 股 或 将 开 启 一 轮 教 育 类 资 产 上 市 风 潮 政 策 障 碍 使 得 教 育 企 业 多 年 来 无 缘 A 股 年 相 关 政 策 破 冰 终 于 等 到 你,A 股 或 将 开 启 一 轮 教 育 类 资 产 上 市 风 潮 互 联 网 教 育 企 业 融 资 高 歌 猛 进 全 球 互 联 网 教 育 风 险 投 资 快 速 爆 发 国 内 互 联 网 教 育 企 业 融 资 高 歌 猛 进 Who we pick 线 索 一 : 深 耕 区 域 市 场 的 线 下 公 司 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 2 2

3 重 点 推 荐 : 新 南 洋 线 索 二 : 线 上 线 下 资 源 有 效 结 合 的 新 兴 业 态 重 点 推 荐 : 全 通 教 育 线 索 三 : 有 意 推 动 教 育 资 产 并 购 整 合 的 上 市 公 司 平 台 重 点 推 荐 : 洪 涛 股 份 图 表 目 录 图 1: 中 美 家 庭 教 育 占 收 入 比 重...5 图 2: 2000~2015 年 中 国 教 育 培 训 市 场 规 模...5 图 3: 中 国 教 育 市 场 概 览...6 图 4: 中 国 0-14 岁 年 龄 组 人 口 占 比 统 计 预 测 ( 年 )...6 图 5: 全 球 在 线 教 育 分 类 市 场 规 模 ( 单 位 : 亿 美 元 )...7 图 6: 中 国 互 联 网 教 育 市 场 规 模...8 图 7: 2017 年 中 国 互 联 网 教 育 分 类 市 场 规 模 占 比...8 图 8: 中 国 互 联 网 K12 教 育 市 场 规 模...9 图 9: 中 国 互 联 网 职 业 教 育 市 场 规 模...9 图 10: 2013 年 中 美 两 国 互 联 网 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 图 11: 2013 年 美 国 互 联 网 教 育 所 用 渠 道 图 12: 中 国 互 联 网 教 育 用 户 学 习 形 式 图 13: 中 国 互 联 网 教 育 用 户 学 习 设 备 图 14: 互 联 网 教 育 切 入 的 四 大 路 径 图 15: 正 保 品 牌 图 16: 2007 年 ~2014 年 正 保 营 业 收 入 增 长 情 况 图 17: 2006 年 ~2014 年 正 保 缴 费 学 员 增 长 情 况 图 18: YY 平 台 课 程 内 容 图 19: 工 具 产 品 提 供 方 类 型 图 20: 猿 题 库 图 21: 粉 笔 网 VS 猿 题 库 图 22: 猿 题 库 的 竞 争 优 势 图 23: 科 大 讯 飞 在 线 教 育 的 产 品 & 方 案 图 24: 科 大 讯 飞 教 育 教 学 收 入 图 25: 我 国 互 联 网 教 育 盈 利 模 式 图 26: BAT 巨 头 教 育 平 台 部 分 入 驻 机 构 图 27: 2017 年 预 计 全 球 互 联 网 教 育 市 场 规 模 中 美 国 占 比 图 28: MOOC 产 业 价 值 链 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 3 3

4 图 29: 互 联 网 教 育 产 业 发 展 的 四 个 阶 段 图 30: 用 户 互 联 网 教 育 产 品 选 择 动 因 图 31: 用 户 认 为 的 互 联 网 教 育 产 品 优 势 图 32: 2014 年 1-12 月 中 国 移 动 教 育 行 业 用 户 规 模 及 增 长 率 图 33: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 ( 年 度 ) 图 34: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 ( 半 年 度 ) 图 35: 2013 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 图 36: 2014 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 图 37: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 变 化 图 38: 2014 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 配 套 服 务 领 域 图 39: 2014 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 技 能 教 育 领 域 图 40: 2014 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 基 础 教 育 领 域 表 1: 教 育 行 业 入 学 发 展 主 要 目 标...6 表 2: 全 球 教 育 市 场 及 在 线 教 育 市 场 规 模...7 表 3: 美 国 互 联 网 教 育 市 场 规 模 表 4: 课 程 内 容 生 产 方 的 主 要 模 式 表 5: 平 台 资 源 整 合 方 模 式 表 6: 猿 题 库 融 资 情 况 表 7: 2014 年 科 大 讯 飞 分 行 业 营 业 收 入 表 8: 全 球 及 美 国 教 育 市 场 规 模 表 9: 凤 凰 城 大 学 2015 财 年 净 收 入 表 10: K12 国 际 教 育 主 营 业 务 收 入 表 11: 全 球 教 育 游 戏 产 业 市 场 规 模 表 12: 近 年 获 得 大 额 融 资 的 教 育 公 司 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 4 4

5 互 联 网 教 育 待 开 垦 的 大 市 场 我 国 教 育 市 场 总 体 规 模 巨 大 据 2012 中 国 家 庭 教 育 消 费 白 皮 书 调 查 显 示, 教 育 消 费 作 为 家 庭 消 费 的 重 头, 占 中 国 社 会 中 坚 阶 层 家 庭 收 入 的 1/7, 并 且 该 比 例 预 期 还 将 持 续 增 长 图 1: 中 美 家 庭 教 育 占 收 入 比 重 16% 14% 14.3% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 1.6% 美 国 中 国 资 料 来 源 : 2012 年 中 国 家 庭 教 育 消 费 白 皮 书, 华 泰 证 券 研 究 所 与 家 庭 教 育 支 出 情 况 相 对 应, 中 国 教 育 培 训 市 场 规 模 也 在 不 断 扩 大 据 2014 中 国 教 育 市 场 发 展 报 告 调 查, 有 超 过 半 数 家 庭 2013 年 教 育 消 费 超 过 5000 元, 其 中 29% 的 受 访 者 表 示 家 庭 教 育 培 训 消 费 超 过 元 由 此 保 守 估 计, 在 未 来 几 年, 中 国 教 育 培 训 市 场 的 潜 在 市 场 规 模 将 达 亿 元, 并 保 持 着 高 速 发 展 图 2: 2000~2015 年 中 国 教 育 培 训 市 场 规 模 单 位 : 亿 元 资 料 来 源 : 2014 中 国 教 育 市 场 发 展 报 告, 华 泰 证 券 研 究 所 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 5 5

6 图 3: 中 国 教 育 市 场 概 览 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 另 一 角 度, 我 们 考 察 中 国 人 口 结 构 动 态 演 进 趋 势, 虽 然 依 据 相 关 预 测, 中 国 适 龄 入 学 人 口 基 数 将 逐 年 缓 步 滑 落, 但 考 虑 到 获 取 教 育 资 源 人 数 比 例 的 逐 年 提 升 ( 背 后 是 我 国 人 均 收 入 持 续 增 长 及 公 共 财 政 教 育 支 出 持 续 增 长 的 支 撑 ), 各 类 教 育 消 费 领 域 的 人 口 基 数 将 会 保 持 增 长 ( 参 见 表 格 1 预 测 数 据 ) 图 4: 中 国 0-14 岁 年 龄 组 人 口 占 比 统 计 预 测 ( 年 ) 16 亿 人 总 人 口 0-14 岁 占 比 30% % 20% 15% 10% 5% E 2019E 2022E 2025E 2028E 0% 资 料 来 源 : 国 家 统 计 局, 田 雪 原 中 国 人 口 预 测 结 果, 华 泰 证 券 研 究 所 表 1: 教 育 行 业 入 学 发 展 主 要 目 标 2009 年 2015 年 2020 年 学 前 教 育 幼 儿 在 园 人 数 ( 万 人 ) 学 前 一 年 毛 入 园 率 (%) 学 前 两 年 毛 入 园 率 (%) 学 前 三 年 毛 入 园 率 (%) 九 年 义 务 教 育 在 校 生 ( 万 人 ) 毛 入 学 率 (%) 职 业 教 育 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 6 6

7 中 等 职 业 教 育 在 校 生 ( 万 人 ) 高 等 职 业 教 育 在 校 生 ( 万 人 ) 高 等 教 育 在 学 总 规 模 ( 万 人 ) 在 校 生 ( 万 人 ) 其 中 : 研 究 生 ( 万 人 ) 毛 入 学 率 (%) 继 续 教 育 从 业 人 员 继 续 教 育 ( 万 人 次 ) 资 料 来 源 : 国 家 中 长 期 教 育 改 革 和 发 展 规 划 纲 要, 华 泰 证 券 研 究 所 互 联 网 教 育 增 速 远 高 于 传 统 教 育 从 全 球 互 联 网 教 育 市 场 来 看 据 GSV 发 布 的 教 育 产 业 报 告 预 计,2015 年 和 2017 年 全 球 教 育 市 场 规 模 将 分 别 达 到 亿 美 元 和 亿 美 元, 而 届 时 全 球 在 线 教 育 市 场 规 模 将 分 别 达 到 1665 亿 美 元 和 2555 亿 美 元 从 年 均 复 合 增 长 率 来 看, 年 全 球 教 育 市 场 增 速 为 7.37%, 而 在 线 教 育 市 场 的 这 一 指 标 则 达 到 了 22.35% 可 以 说, 互 联 网 教 育 市 场 的 增 速 已 经 远 超 传 统 教 育 表 2: 全 球 教 育 市 场 及 在 线 教 育 市 场 规 模 2015 年 年 单 位 : 亿 美 元 2012 年 2017 年 年 CAGR CAGR 全 球 教 育 市 场 规 模 % 7.55% 在 线 教 育 市 场 规 模 % 23.88% 资 料 来 源 :GSV Education Sector Factbook 2012, 华 泰 证 券 研 究 所 从 公 司 培 训 高 等 教 育 K12 教 育 三 个 细 分 市 场 来 看,GSV 预 计 年 全 球 公 司 培 训 高 等 教 育 K12 教 育 市 场 规 模 的 年 均 符 合 增 长 率 分 别 为 8.08% 24.97% 和 33.01% 可 以 看 出, 在 线 教 育 领 域 中 K12 教 育 和 高 等 教 育 增 速 迅 猛, 在 未 来 将 成 为 互 联 网 教 育 板 块 中 投 资 与 创 业 的 热 点 图 5: 全 球 在 线 教 育 分 类 市 场 规 模 ( 单 位 : 亿 美 元 ) 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 7 7

8 E 2017E 公 司 培 训 高 等 教 育 K-12 教 育 注 : 该 报 告 在 在 线 教 育 市 场 规 模 中 仅 统 计 了 K-12 教 育 高 等 教 育 和 公 司 培 训 三 项 资 料 来 源 :GSV Education Sector Factbook 2012, 华 泰 证 券 研 究 所 从 中 国 互 联 网 教 育 市 场 来 看 纵 观 中 国 互 联 网 教 育 市 场, 据 艾 瑞 咨 询 估 计,2015 年 全 产 业 规 模 将 达 亿 元, 并 在 未 来 两 年 内 保 持 20.6% 的 行 业 增 速 从 整 个 市 场 千 亿 级 的 体 量 来 看, 互 联 网 教 育 行 业 在 未 来 将 迅 速 扩 容, 取 得 长 足 的 发 展 从 细 分 市 场 来 看, 到 2017 年 高 等 教 育 市 场 规 模 将 占 全 行 业 的 55.71%, 其 次 为 职 业 教 育 和 K12 教 育 图 6: 中 国 互 联 网 教 育 市 场 规 模 市 场 规 模 ( 亿 ) 增 长 率 (%) E 2016E 2017E 资 料 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 华 泰 证 券 研 究 所 图 7: 2017 年 中 国 互 联 网 教 育 分 类 市 场 规 模 占 比 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 8 8

9 3.98% 0.28% 15.31% 24.72% 55.71% 高 等 教 育 职 业 教 育 中 小 学 教 育 企 业 培 训 学 前 教 育 资 料 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 华 泰 证 券 研 究 所 2010 年 至 今, 国 内 K12 在 线 教 育 领 域 持 续 发 力, 始 终 保 持 32% 以 上 的 增 速, 且 预 计 未 来 两 年 增 速 将 超 过 38% K12 领 域 作 为 初 创 企 业 最 渴 望 争 夺 的 在 线 教 育 细 分 市 场, 拥 有 极 大 的 市 场 潜 力 互 联 网 职 业 教 育 近 年 来 始 终 保 持 16% 以 上 的 增 速, 预 计 2015 年 市 场 规 模 将 超 过 300 亿 从 主 要 受 众 来 看, 具 备 较 强 职 业 能 力 提 升 需 求 的 白 领 和 K12 教 育 下 的 学 习 仍 然 是 各 方 最 为 关 注 并 试 图 争 抢 的 主 流 群 体 图 8: 中 国 互 联 网 K12 教 育 市 场 规 模 图 9: 中 国 互 联 网 职 业 教 育 市 场 规 模 市 场 规 模 ( 亿 ) 增 速 (%) E 2016E 2017E 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 市 场 规 模 ( 亿 ) 增 速 (%) E 2016E 2017E 25% 20% 15% 10% 5% 0% 资 料 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 华 泰 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 华 泰 证 券 研 究 所 中 国 互 联 网 教 育 VS 美 国 互 联 网 教 育 美 国 从 年 代 开 始 教 育 信 息 化 进 程 从 大 批 的 教 学 软 件 学 生 信 息 系 统 公 司 出 现, 到 今 日 涌 现 出 的 大 量 的 学 习 管 理 平 台 纯 网 络 在 线 课 程 和 移 动 APP, 这 场 革 命 在 美 国 已 经 进 行 近 二 十 年 而 中 国 从 2010 年 首 次 提 出 教 育 信 息 化 之 后, 经 过 2011 年 和 2012 年 的 具 体 落 实, 政 策 对 于 信 息 化 的 强 调 在 2013 年 和 2014 年 越 发 明 显 总 体 而 言, 目 前 中 国 教 育 政 策 整 体 上 还 处 于 1996 年 美 国 推 动 学 校 教 育 信 息 化 基 础 设 施 建 设 的 阶 段, 更 强 调 网 络 等 硬 件 投 入 和 基 础 的 管 理 软 件 系 统 的 运 用 因 此, 美 国 的 互 联 网 教 育 已 经 形 成 相 当 规 模 产 业 链 条 完 善 的 成 熟 产 业 而 在 中 国, 教 育 领 域 数 字 化 和 在 线 化 的 变 革 才 刚 刚 开 启 ( 1) 市 场 规 模 相 对 较 小, 但 成 长 空 间 巨 大 比 起 美 国 互 联 网 教 育 市 场, 中 国 市 场 规 模 相 对 小, 但 是 成 长 空 间 巨 大 2014 年 中 国 互 联 网 教 育 市 场 规 模 达 到 了 998 亿 元, 根 据 艾 瑞 咨 询 预 测, 到 2017 年 全 产 业 规 模 将 达 到 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 9 9

10 亿 元, 年 增 速 水 平 维 持 在 18-20% 对 于 初 具 雏 形 亟 待 蓬 勃 发 展 的 中 国 互 联 网 教 育 产 业, 这 是 一 个 相 当 可 观 的 增 速 根 据 GSV 教 育 行 业 报 告, 到 2017 年, 美 国 互 联 网 教 育 产 业 规 模 将 达 到 656 亿 美 元, 按 当 前 汇 率 约 为 中 国 市 场 的 2.35 倍 再 对 比 两 国 人 口, 显 然 中 国 互 联 网 教 育 市 场 的 渗 透 率 相 形 见 绌 表 3: 美 国 互 联 网 教 育 市 场 规 模 单 位 : 亿 美 元 2012 年 预 计 2015 年 预 计 2017 年 年 均 复 合 增 长 率 美 国 互 联 网 教 育 市 场 % K12 教 育 % 高 等 教 育 % 公 司 培 训 % 资 料 来 源 :GSV Education Sector Factbook 2012, 华 泰 证 券 研 究 所 ( 2) 细 分 领 域 侧 重 不 同 通 过 对 比 中 美 两 国 互 联 网 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 的 项 目 数 量, 可 以 发 现 中 美 两 国 互 联 网 教 育 市 场 在 行 业 细 分 领 域 有 很 大 的 不 同 : 首 先, 综 合 教 育 平 台 在 中 国 以 应 试 教 育 为 主, 美 国 则 以 教 育 资 源 共 享 和 教 学 平 台 为 主 ; 其 次, 中 国 高 等 教 育 领 域 内 的 风 险 投 资, 多 流 向 出 国 留 学 培 训 考 试 和 相 关 服 务 在 美 国, 高 等 教 育 风 险 投 资 则 更 多 青 睐 开 放 式 教 学 平 台 在 线 学 位 教 育 和 免 费 课 程 等 ; 中 美 互 联 网 教 育 投 资 最 大 的 差 异 体 现 在 教 育 配 套 服 务 ( 在 线 教 育 技 术 平 台 教 学 评 估 工 具 等 ) 的 投 资 数 量 上 2013 年, 有 3 家 中 国 此 类 机 构 获 得 投 资 ( 主 要 聚 焦 于 教 学 设 备 和 在 线 教 学 平 台 搭 建 ), 而 美 国 市 场 的 投 资 数 量 是 中 国 的 10 倍 随 着 全 球 创 新 浪 潮 的 冲 击, 以 及 教 育 体 制 的 改 革, 中 国 庞 大 的 传 统 及 线 下 教 育 机 构 所 蕴 藏 的 进 化 力 量 不 可 小 觑 不 管 是 基 础 教 育 还 是 高 等 教 育 的 互 联 网 进 化 都 值 得 期 待 此 外 值 得 关 注 的 是, 目 前 中 国 在 线 教 育 的 技 术 与 配 套 服 务 水 平 虽 与 发 达 国 家 市 场 存 在 差 距, 但 随 着 在 线 教 育 市 场 的 发 展, 与 之 相 关 的 平 台 搭 建 数 据 分 析 教 学 评 估 等 技 术 与 配 套 服 务 也 将 随 之 爆 发 图 10: 2013 年 中 美 两 国 互 联 网 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 美 国 中 国 技 能 教 育 基 础 教 育 综 合 教 育 高 等 教 育 7 5 配 套 服 务 30 3 职 业 教 育 % 20% 40% 60% 80% 100% 资 料 来 源 : 资 本 实 验 室, 华 泰 证 券 研 究 所 ( 3) 教 育 资 源 获 取 渠 道 存 在 差 异 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 10 10

11 经 过 多 年 的 发 展, 美 国 互 联 网 教 育 市 场 的 教 育 资 源 获 取 渠 道 已 经 形 成 完 善 且 多 样 化 的 格 局 根 据 Training 杂 志 2013 年 的 年 度 报 告, 美 国 互 联 网 教 育 用 户 更 倾 向 于 使 用 虚 拟 课 堂 网 络 广 播 视 频 广 播 快 速 在 线 学 习 工 具 等 进 行 在 线 学 习, 而 中 国 互 联 网 教 育 用 户 则 更 倾 向 于 使 用 网 络 视 频 点 播 课 间 和 手 机 APP 进 行 在 线 学 习 可 以 发 现,2013 年, 中 国 用 户 通 过 移 动 终 端 学 习 的 比 例 已 经 超 过 美 国 原 来 的 互 联 网 教 育 绝 大 多 数 依 赖 于 PC 端, 互 联 网 时 代 已 经 完 全 进 入 移 动 互 联 时 代, 有 了 平 板 电 脑 和 智 能 手 机 之 后, 在 线 教 育 从 相 对 集 中 的 学 习 转 变 成 碎 片 化 学 习 的 状 态, 这 就 需 要 在 线 教 育 产 品 形 态 的 转 变 图 11: 2013 年 美 国 互 联 网 教 育 所 用 渠 道 使 用 不 使 用 不 确 定 播 客 在 线 辅 导 / 知 识 管 理 系 统 快 速 在 线 学 习 工 具 (PPT) 仿 真 工 具 应 用 虚 拟 课 堂 / 网 络 广 播 / 视 频 广 播 学 习 内 容 管 理 系 统 (LCMS) 学 习 管 理 系 统 (LMS) 移 动 设 备 % 20% 40% 60% 80% 100% 资 料 来 源 :Trainingmag.com and BMO Capital Markets,, 华 泰 证 券 研 究 所 图 12: 中 国 互 联 网 教 育 用 户 学 习 形 式 13.3% 1.7% 图 13: 中 国 互 联 网 教 育 用 户 学 习 设 备 19.2% 0.3% 29.7% 15.6% 视 频 点 播 课 件 手 机 APP 1 对 多 直 播 1 对 1 直 播 其 他 51.7% PC 智 能 手 机 平 板 电 脑 其 他 28.8% 18.8% 20.9% 资 料 来 源 : 中 国 互 联 网 教 育 用 户 行 为 分 析 报 告, , 华 泰 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 中 国 互 联 网 教 育 用 户 行 为 分 析 报 告, , 华 泰 证 券 研 究 所 我 国 互 联 网 教 育 将 迎 来 爆 发 式 增 长 政 府 积 极 鼓 励 支 持 2010 年 我 国 正 式 发 布 国 家 中 长 期 教 育 改 革 和 发 展 规 划 纲 要 ( 年 ), 积 极 推 进 国 家 开 发 大 学 的 建 设, 并 通 过 了 国 家 开 放 大 学 章 程 的 制 定 与 此 同 时, 教 育 部 也 在 积 极 推 进 MOOC 课 程 内 容 建 设 该 纲 要 也 进 一 步 明 确 提 出 教 育 信 息 网 络 化 的 概 念, 进 而 从 政 策 上 支 持 教 育 信 息 网 络 化 终 端 电 子 书 包 的 加 速 发 展 关 于 促 进 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 11 11

12 信 息 消 费 扩 大 内 需 的 若 干 意 见 以 及 国 务 院 关 于 印 发 宽 带 中 国 战 略 及 实 施 方 案 的 通 知 的 出 台, 也 进 一 步 显 示 出 政 府 支 持 信 息 产 业 发 展 的 决 心, 更 加 增 强 了 互 联 网 教 育 市 场 的 发 展 热 度 多 方 布 局 抢 滩 互 联 网 教 育 市 场 除 互 联 网 教 育 领 域 的 初 创 企 业 大 量 涌 现 外, 互 联 网 巨 头 BAT 也 纷 纷 涉 足 教 育 领 域 其 在 搭 建 平 台 方 面 具 有 得 天 独 厚 的 优 势, 用 户 和 流 量 都 得 到 了 保 障 此 外, 阿 里 巴 巴 在 线 上 支 付 的 优 势 腾 讯 在 社 交 网 络 方 面 的 优 势 都 助 力 其 在 互 联 网 教 育 领 域 的 布 局 而 传 统 教 育 机 构 拥 有 强 大 的 师 资 丰 富 的 教 学 资 源 和 客 户 渠 道, 商 机 无 限 的 同 时 也 面 临 着 转 型 的 压 力 需 求 拉 动 型 的 终 身 消 费 体 验 与 传 统 教 育 培 训 行 业 相 比, 在 线 教 育 有 着 : 突 破 时 空 限 制, 获 取 方 式 便 捷 的 优 势 ; 随 着 移 动 互 联 网 的 发 展, 能 够 碎 片 化 便 携 性 学 习 的 优 势 ; 内 容 丰 富 和 多 样 化 的 优 势, 涵 盖 K12 教 育 高 等 教 育 学 前 教 育 职 业 教 育 等 细 分 领 域 未 来, 我 国 各 年 龄 阶 段 对 于 在 线 教 育 的 需 求 是 巨 大 的, 而 需 求 必 将 拉 动 整 个 产 业 的 发 展 互 联 网 教 育 切 入 的 四 大 路 径 中 国 在 线 教 育 市 场 发 展 迅 速, 各 家 机 构 和 创 业 团 队 都 从 自 身 的 优 势 出 发, 选 择 不 同 角 度 切 入, 整 个 产 业 链 模 式 初 步 形 成 我 们 认 为 主 要 有 四 种 方 式 切 入 : 课 程 内 容 生 产 方 平 台 资 源 整 合 方 工 具 产 品 提 供 方 技 术 设 备 提 供 方 图 14: 互 联 网 教 育 切 入 的 四 大 路 径 课 程 内 容 生 产 方 平 台 资 源 整 合 方 技 术 设 备 提 供 方 工 具 产 品 提 供 方 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 课 程 内 容 生 产 方, 积 累 是 关 键 内 容 生 产 方 主 要 包 括 教 学 资 源 的 研 发 教 学 过 程 的 实 施 以 及 教 学 效 果 的 控 制 内 容 业 态 的 取 胜 点 是 产 品 质 量 用 户 体 验 以 及 以 此 积 累 起 来 的 品 牌 口 碑, 这 些 美 誉 因 素 需 要 一 定 时 间 长 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 12 12

13 度 实 现 沉 淀 课 程 内 容 生 产 方 通 常 具 有 较 好 的 盈 利 能 力 表 4: 内 容 模 式 课 程 内 容 生 产 方 的 主 要 模 式 代 表 产 品 传 统 网 校 / 远 程 教 育 学 而 思 网 校 正 保 远 程 教 育 华 图 网 校 101 网 校 中 大 网 校 尚 德 嗨 学 网 新 东 方 在 线 等 文 档 内 容 泛 学 习 内 容 国 内 有 百 度 文 库 豆 丁 网 等, 国 外 有 slideshare 等 问 答 网 站 ( 百 度 知 道 知 乎 ) 百 科 网 站 ( 百 度 百 科 维 基 百 科 ) 等 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 案 例 分 析 : 凭 借 高 质 量 的 课 程, 正 保 远 程 教 育 成 为 行 业 领 跑 者 正 保 远 程 教 育 是 国 内 办 学 时 间 比 较 长 的 课 程 内 容 生 产 方, 自 2000 年 成 立 以 来, 一 直 致 力 于 提 供 高 质 量 的 在 线 课 程, 多 年 的 积 累 让 公 司 成 为 远 程 教 育 的 行 业 领 跑 者 从 中 华 会 计 网 校 起 步, 目 前 拥 有 16 个 品 牌 网 站, 包 括 中 华 会 计 网 校 医 学 教 育 网 法 律 教 育 网 建 设 工 程 教 育 网 等, 开 设 200 多 个 辅 导 类 别, 覆 盖 了 会 计 医 药 卫 生 建 设 工 程 法 律 创 业 实 训 中 小 学 自 考 成 人 高 考 考 研 外 语 等 13 个 不 同 行 业 图 15: 正 保 品 牌 资 料 来 源 : 公 司 官 网, 华 泰 证 券 研 究 所 正 保 已 累 计 拥 有 3000 多 万 注 册 学 员,2014 年 全 年 缴 费 学 员 总 数 达 320 万 人 次, 比 2013 财 年 的 270 万 人 次 增 长 了 19.9%; 净 收 入 为 9720 万 美 元, 比 去 年 同 期 的 7140 万 美 元 增 长 了 36.2%, 超 出 公 司 之 前 的 收 入 预 期 ; 净 利 润 为 2340 万 美 元, 比 2013 财 年 的 1360 万 美 元 增 长 了 72.6%, 已 连 续 两 年 净 利 润 增 长 在 70% 左 右 图 16: 2007 年 ~2014 年 正 保 营 业 收 入 增 长 情 况 图 17: 2006 年 ~2014 年 正 保 缴 费 学 员 增 长 情 况 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 13 13

14 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 泰 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 华 泰 证 券 研 究 所 权 威 名 师 教 学 + 专 职 辅 导 团 队 = 高 质 量 课 程 内 容 正 保 旗 下 教 育 网 站 名 师 云 集, 目 前 有 300 多 位 授 课 教 师, 其 中 90% 为 兼 职 教 师 授 课 团 队 的 专 业 理 论 知 识 扎 实 对 专 业 考 试 命 题 规 律 了 如 指 掌 讲 课 精 辟 透 彻, 针 对 性 有 效 性 实 用 性 极 强, 所 授 课 程 获 得 学 员 的 一 致 好 评 正 保 远 程 教 育 为 保 证 服 务 质 量, 建 立 了 一 支 300 人 左 右 的 教 辅 团 队 一 方 面 提 供 专 业 化 教 学 管 理, 对 学 员 全 程 跟 踪 督 促 学 习 并 提 出 学 习 建 议, 另 一 方 面 全 天 候 在 线 答 疑, 学 员 提 交 到 答 疑 板 上 的 问 题 最 快 将 在 4 小 时 内 即 可 得 到 答 复 同 时 借 助 于 正 保 自 身 海 量 题 库, 教 辅 团 队 帮 助 学 员 完 成 全 方 位 练 习 测 试 目 前 已 有 部 分 助 教 转 型 为 讲 课 教 师, 作 为 正 保 远 程 教 育 内 部 培 养 出 来 的 讲 课 教 师, 有 更 高 的 员 工 忠 诚 度, 通 过 不 断 扩 大 自 建 教 师 比 例, 相 信 正 保 教 师 的 留 存 率 和 稳 定 性 将 进 一 步 提 高, 更 可 加 强 正 保 对 教 学 内 容 的 控 制 以 提 高 质 量 稳 步 前 行 我 们 认 为, 公 司 的 众 多 权 威 名 师 和 专 职 辅 导 团 队 保 障 了 课 程 的 高 质 量, 因 为 师 资 力 量 是 决 定 课 程 生 产 方 实 力 的 关 键 因 素 公 司 历 经 多 年 的 积 累, 不 仅 是 名 师 数 量 的 积 累, 更 重 要 的 是 他 们 的 教 学 经 验 和 课 程 内 容 的 积 累, 这 就 为 公 司 储 备 了 大 量 的 高 质 量 课 程 还 有 学 员 的 积 累, 正 保 缴 费 学 员 逐 年 增 加, 不 仅 为 公 司 创 造 了 营 业 收 入, 学 员 的 需 求 和 建 议 也 可 以 帮 助 老 师 们 完 善 课 程 内 容, 不 断 提 高 教 学 质 量, 继 而 吸 引 更 多 学 员, 形 成 一 种 良 性 循 环 平 台 资 源 整 合 方, 取 胜 看 流 量 在 线 教 育 平 台 资 源 整 合 方 指 为 教 与 学 提 供 中 介 的 平 台, 实 质 是 面 向 全 国 的 资 源 共 享 零 距 离 的 一 种 全 新 的 交 流 方 式, 主 要 包 括 教 育 资 源 库 网 络 课 堂 考 试 系 统 讨 论 组 四 个 大 的 模 块, 多 为 具 有 互 联 网 思 维 的 线 上 机 构 主 导 平 台 型 公 司 的 取 胜 点 是 流 量, 在 线 教 育 平 台 体 现 出 明 显 的 流 量 为 王 的 特 性 表 5: 平 台 资 源 整 合 方 模 式 平 台 模 式 特 点 代 表 产 品 C2C 模 式 个 人 对 个 人 的 交 易 平 台, 比 较 难 做, 教 学 质 量 无 法 保 证 就 聚 不 到 优 秀 的 老 师, 学 员 无 兴 趣 则 无 法 形 成 付 费 意 愿, 容 易 形 成 恶 性 循 环 多 贝 网 几 分 钟 网 B2C 模 式 品 牌 商 直 接 生 产 内 容, 直 接 到 用 户, 目 前 国 内 探 索 多 为 语 言 沪 江 网 校 51talk 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 14 14

15 B2B2C 模 式 C2C+O2O 模 式 B2C+O2O 模 式 学 习 类 产 品, 运 营 好 的 前 提 需 要 保 证 B 端 的 教 学 质 量 和 品 牌 这 种 模 式 最 有 希 望 拓 展 至 K12 领 域 幼 教 领 域 高 等 教 育 领 域 职 业 教 育 领 域 供 应 商 到 品 牌 商, 品 牌 商 再 到 用 户, 难 点 在 于 怎 样 笼 络 到 一 系 列 优 质 的 供 应 商 个 人 对 个 人, 线 上 到 线 下, 一 方 面 存 在 着 C2C 优 质 师 资 缺 乏 的 问 题, 一 方 面 也 面 临 着 线 下 教 学 场 地 组 织 成 本 等 问 题 机 构 到 个 人, 线 上 到 线 下, 依 靠 B 端 的 品 牌 优 势 和 优 质 师 资 力 量, 再 依 托 线 上 线 下 相 结 合 的 运 营 模 式, 解 决 了 互 动 与 社 交 环 节 的 问 题 优 才 网 YY 教 育 能 力 天 空 传 课 网 天 下 网 校 第 九 课 堂 和 君 商 学 院 在 线 班 资 料 来 源 : 虎 嗅 网, 华 泰 证 券 研 究 所 案 例 分 析 : 整 合 多 方 教 育 资 源,YY 教 育 让 你 想 学 就 学 YY 教 育 作 为 平 台 资 源 整 合 方, 聚 集 国 内 外 知 名 教 学 机 构 和 著 名 讲 师, 目 前 主 要 提 供 语 言 类 IT 培 训 类 中 小 学 教 育 类 考 试 类 营 销 投 资 类 和 兴 趣 爱 好 类 课 程 其 通 过 网 站 提 供 讲 师 机 构 和 课 程 的 分 类 展 示 和 介 绍, 以 及 往 期 课 程 视 频 录 音 课 件 和 讲 义 等 相 关 文 件 共 享 下 载, 使 学 员 可 打 破 时 空 和 地 域 界 限, 想 学 就 学 图 18: YY 平 台 课 程 内 容 语 言 类 IT 培 训 类 中 小 学 教 育 类 考 试 类 营 销 投 资 类 兴 趣 爱 好 类 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 15 15

16 工 具 产 品 提 供 方 行 业 研 究 / 深 度 研 究 2015 年 04 月 资 料 来 源 :YY 教 育 官 网, 华 泰 证 券 研 究 所 我 们 认 为, 对 于 平 台 资 源 整 合 方 而 言, 必 须 做 好 以 下 三 点 : 一 是 流 量 的 获 取, 保 证 平 台 有 稳 定 的 访 问 量 ; 二 是 平 台 自 身 服 务 变 现 的 能 力, 即 在 线 平 台 是 否 可 以 实 现 盈 利 ; 三 是 产 品 的 研 发, 平 台 的 产 品 主 要 是 由 课 程 内 容 生 产 方 提 供 的, 这 取 决 于 平 台 商 与 供 应 商 之 间 的 合 作 YY 教 育 正 是 从 以 上 三 个 角 度 出 发, 全 方 位 打 造 的 一 个 在 线 教 育 平 台, 因 此 在 行 业 中 处 于 领 先 地 位 ( 1) 借 助 YY 语 音 的 客 户 资 源, 实 现 教 育 平 台 的 流 量 保 障 广 州 多 玩 网 络 科 技 公 司 成 立 于 2005 年 4 月, 旗 下 的 YY 语 音 是 国 内 第 一 大 游 戏 语 音 通 讯 平 台, 注 册 用 户 达 亿,YY 所 有 娱 乐 频 道 晚 上 黄 金 时 间 频 道 同 时 在 线 人 数 综 合 统 计 可 达 到 千 万 以 上 这 样 可 以 为 YY 教 育 提 供 大 量 的 客 户 来 源, 提 高 其 知 名 度, 从 而 使 得 平 台 能 够 保 持 稳 定 的 流 量 ( 2) 探 索 中 前 行, 佣 金 和 收 费 课 程 是 长 远 的 盈 利 模 式 从 用 户 端 来 看,YY 教 育 官 网 上 的 课 程 分 为 收 费 和 免 费 两 种, 收 费 以 学 点 计 算, 一 个 学 点 价 值 一 元 而 YY 教 育 在 免 费 教 育 上 布 局 更 为 长 远,YY 旗 下 的 100 教 育 去 年 就 做 了 一 个 重 要 的 决 定 : 两 年 投 入 超 过 10 亿 元, 以 免 费 模 式 来 吸 引 培 养 用 户 YY 教 育 还 对 入 驻 的 老 师 收 取 佣 金, 但 是 这 种 盈 利 模 式 必 须 保 证 教 师 的 质 量 和 用 户 的 规 模, 才 能 长 期 地 生 存 所 以 综 合 来 看,YY 教 育 目 前 的 发 展 阶 段 还 是 初 期, 最 主 要 的 目 标 是 用 户 数 的 积 累, 当 具 有 一 定 规 模 之 后, 我 们 认 为 佣 金 和 收 费 课 程 将 会 成 为 平 台 重 要 的 盈 利 模 式 ( 3) 多 方 合 作, 师 资 力 量 雄 厚 对 于 在 线 教 育 平 台 来 说, 只 有 优 质 的 课 程 才 能 吸 引 更 多 的 用 户, 而 其 本 身 并 不 是 内 容 生 产 方, 所 以 必 须 依 赖 与 内 容 生 产 方 的 合 作 关 系, 与 相 关 领 域 中 的 优 秀 企 业 进 行 合 作 来 提 供 好 的 课 程 YY 教 育 自 成 立 以 来 就 不 断 寻 找 合 作 方, 在 英 语 培 训 上, 与 新 东 方 环 球 雅 思 等 优 秀 的 培 训 机 构 合 作 ; 在 公 务 员 培 训 上, 与 华 图 中 公 等 龙 头 型 的 机 构 合 作 ; 在 考 研 K12 教 育 等 方 面 也 都 选 择 行 业 中 的 佼 佼 者 作 为 合 作 方, 从 而 保 证 平 台 课 程 的 质 量 工 具 产 品 提 供 方, 形 态 分 散 工 具 产 品 提 供 方 是 针 对 提 高 学 习 效 率 记 忆 力 查 漏 补 缺 等 学 习 过 程 提 供 辅 助 类 学 习 工 具 产 品 的 机 构 这 类 产 品 形 态 多 样, 代 表 性 产 品 包 括 背 单 词 型 产 品 题 库 型 产 品 笔 记 型 产 品 早 教 类 产 品 评 测 与 资 讯 工 具 图 19: 工 具 产 品 提 供 方 类 型 背 单 词 : 拓 词 网 扇 贝 网 题 库 型 : 猿 题 库 笔 记 型 : 印 象 云 笔 记 有 道 云 笔 记 早 教 类 : 悟 空 识 字 熊 猫 识 字 评 测 与 咨 询 : 决 胜 网 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 16 16

17 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 案 例 分 析 : 以 考 试 为 导 向, 猿 题 库 一 对 一 智 能 出 题 猿 题 库 于 2013 年 2 月 18 日 正 式 上 线, 目 前 已 经 覆 盖 初 高 中 公 务 员 考 试 司 法 考 试 等 多 个 职 业 类 考 试 以 及 K12 领 域 高 考 题 库 猿 题 库 为 学 生 提 供 在 手 机 上 练 习 做 题 与 知 识 点 测 评 的 服 务, 通 过 智 能 算 法 对 学 生 数 据 进 行 分 析 和 挖 掘, 能 够 准 确 评 估 每 一 位 学 生 的 能 力, 并 根 据 能 力 一 对 一 智 能 出 题, 满 足 学 生 课 堂 之 外 的 个 性 化 学 习 需 求 图 20: 猿 题 库 资 料 来 源 : 猿 题 库 官 网, 华 泰 证 券 研 究 所 猿 题 库 的 创 始 人 李 勇 在 之 前 还 创 建 了 粉 笔 网, 通 过 两 者 的 对 比 可 以 发 现, 猿 题 库 专 注 于 试 题 练 习, 这 种 模 式 更 容 易 被 用 户 接 受, 在 盈 利 方 面 也 具 有 较 好 的 前 景 图 21: 粉 笔 网 VS 猿 题 库 粉 笔 网 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 17 17

18 经 验 授 课 粉 笔 网 公 开 课 试 题 猿 题 库 问 答 交 流 公 考 司 法 考 研 会 计 CPA 资 料 来 源 :iheima, 华 泰 证 券 研 究 所 猿 题 库 在 上 线 几 个 月 之 后 就 取 得 盈 利, 这 是 在 线 教 育 中 比 较 少 见 的, 因 此 也 获 得 很 多 投 资 方 的 青 睐 猿 题 库 日 前 宣 布, 已 完 成 6000 万 美 元 的 D 轮 融 资, 估 值 3.6 亿 美 元 本 轮 投 资 由 华 人 文 化 产 业 投 资 基 金 (CMC Capital Partners) 领 投, 新 天 域 资 本 (New Horizon Capital) IDG 资 本 和 经 纬 中 国 参 与 了 本 轮 投 资 表 6: 猿 题 库 融 资 情 况 年 份 轮 次 投 资 方 金 额 2012 年 A 轮 融 资 IDG 资 本 220 万 美 元 2013 年 B 轮 融 资 经 纬 中 国 领 投 IDG 资 本 跟 投 700 万 美 元 2014 年 C 轮 融 资 经 纬 中 国 和 IDG 资 本 1500 万 美 元 2015 年 D 轮 融 资 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 华 人 文 化 产 业 投 资 基 金 领 投, 新 天 域 资 本 IDG 资 本 和 经 纬 中 国 参 与 6000 万 美 元 我 们 认 为, 猿 题 库 的 快 速 发 展 得 益 于 对 应 试 教 育 体 制 的 把 握, 针 对 性 的 试 题 练 习 正 是 用 户 的 最 大 需 求, 其 目 前 已 拥 有 1300 万 中 学 生 用 户 通 过 用 户 做 一 些 固 定 题 目 之 后, 针 对 用 户 个 人 情 况, 同 时 借 助 大 数 据 支 持 IRT 项 目 反 应 理 论 作 为 数 据 模 型 的 基 础 来 反 映 用 户 真 实 水 平, 从 而 实 现 一 对 一 出 题, 帮 助 他 们 针 对 性 地 进 行 提 高 对 题 库 的 智 能 化 处 理, 除 了 运 营 和 技 术 团 队, 整 团 队 中 还 有 一 群 秘 密 武 器 审 校 团 队, 他 们 专 门 做 题, 并 且 给 出 最 详 尽 和 准 确 的 解 析 而 且 在 产 品 定 价 上, 相 对 线 下 有 一 定 优 势, 让 用 户 更 容 易 接 受 所 以 猿 题 库 能 够 获 得 众 多 用 户 的 青 睐, 而 其 实 用 性 强 也 使 得 用 户 粘 性 较 高 图 22: 猿 题 库 的 竞 争 优 势 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 18 18

19 万 里 挑 一, 一 对 一 出 题 IRT 项 目 了 解 用 户 真 实 情 况 审 校 团 队, 正 确 率 的 保 障 用 户 粘 性 强 价 格 适 中 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 技 术 设 备 提 供 方, 改 造 和 提 升 教 育 质 量 技 术 设 备 提 供 方 提 供 在 线 教 育 产 业 链 中 基 础 的 硬 件 设 备 及 技 术 解 决 方 案, 如 教 学 应 用 设 备 电 子 书 包 翻 转 课 堂 设 备 同 步 教 学 服 务 云 存 储 服 务 考 试 服 务 等, 例 如 科 大 讯 飞 方 直 科 技 该 类 技 术 提 供 商 虽 然 本 身 不 输 出 教 育 相 关 的 内 容, 但 其 技 术 支 持 也 是 整 套 解 决 方 案 中 不 可 或 缺 的 案 例 分 析 : 借 助 语 音 技 术 优 势, 科 大 讯 飞 全 力 抢 占 教 育 入 口 科 大 讯 飞 借 助 自 身 语 音 技 术 的 优 势, 建 立 从 考 试 到 评 价 到 课 堂 教 学 到 资 源 平 台 云 端 以 及 面 向 个 人 学 习 的 完 整 体 系, 即 云 + 端 的 模 式 云 : 全 面 部 署 应 用 的 教 育 云, 科 大 讯 飞 的 教 育 云 平 台 正 处 于 全 面 部 署 应 用 时, 公 司 提 供 的 安 徽 省 级 教 育 信 息 化 解 决 方 案 已 经 被 教 育 部 上 报 国 务 院, 作 为 全 国 样 板 案 例 端 : 从 教 学 考 评 到 应 用 门 户, 当 前 在 智 慧 教 育 领 域, 公 司 语 音 测 评 与 教 学 产 品 主 要 分 为 语 音 测 评 和 畅 言 语 音 教 学 系 统 公 司 把 超 过 三 分 之 一 的 人 力 投 入 在 线 教 育, 公 司 在 教 育 领 域 的 战 略 首 先 是 抢 占 考 试 业 务 制 高 点, 然 后 是 在 教 育 行 业 积 极 开 展 教 学 产 品 推 广, 最 后 再 向 学 生 家 庭 学 习 依 次 推 进 公 司 在 教 育 上 的 主 要 产 品 则 是 口 语 评 测 多 媒 体 教 学 系 统 以 及 教 育 门 户 公 司 研 发 的 国 家 普 通 话 水 平 考 试 智 能 测 试 系 统 目 前 应 用 省 份 已 经 达 到 了 31 个, 累 积 参 与 测 试 的 考 生 达 800 万 人 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 19 19

20 图 23: 科 大 讯 飞 在 线 教 育 的 产 品 & 方 案 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 图 24: 科 大 讯 飞 教 育 教 学 收 入 单 位 : 万 元 年 2013 年 2014 年 收 入 成 本 毛 利 率 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% 资 料 来 源 :WIND, 华 泰 证 券 研 究 所 科 大 讯 飞 作 为 教 育 设 备 提 供 商, 采 用 云 + 端 的 布 局 方 式, 在 其 所 涉 及 领 域 已 经 具 有 明 显 的 竞 争 优 势 公 司 作 为 语 音 行 业 的 龙 头 企 业, 语 音 技 术 全 国 领 先, 使 得 其 在 口 语 测 评 等 考 试 系 统 中 处 于 领 先 地 位, 而 在 以 考 试 为 导 向 的 教 育 体 系 中, 抓 住 考 试 端 则 可 以 帮 助 其 占 领 课 堂 教 育 和 学 习 产 品 的 市 场, 进 而 实 现 整 个 教 育 体 系 的 布 局 放 眼 未 来, 科 大 讯 飞 看 到 智 慧 教 育 更 广 阔 的 市 场, 已 经 提 前 进 入 布 局 公 司 的 讯 飞 超 脑 计 划 致 力 于 人 工 智 能 技 术 的 研 究, 该 计 划 的 目 标 之 一 是 在 在 未 来 的 3-5 年 内 让 类 人 答 题 机 器 人 考 上 一 本, 这 对 公 司 教 育 业 务 的 发 展 非 常 有 帮 助 公 司 可 以 借 助 这 一 技 术 实 现 机 器 教 学, 让 人 工 智 能 系 统 根 据 学 生 的 特 征 进 行 分 析, 并 且 为 其 制 定 专 业 化 的 学 习 方 案, 还 能 实 时 地 根 据 学 生 学 习 状 况 进 行 调 整, 这 将 是 对 目 前 教 学 方 式 的 一 种 颠 覆 互 联 网 教 育 盈 利 模 式 趋 于 多 样 化 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 20 20

21 近 年 来, 国 内 互 联 网 + 领 域 中, 互 联 网 教 育 行 业 的 发 展 势 头 日 益 高 涨 在 市 场 呼 声 渐 高 初 创 企 业 如 雨 后 春 笋 涌 现 的 同 时, 其 变 现 的 商 业 模 式 也 成 为 行 业 重 点 关 注 的 问 题 众 所 周 知, 一 个 行 业 只 有 拥 有 强 劲 的 变 现 能 力 并 找 到 合 适 的 变 现 模 式, 才 能 够 实 现 可 持 续 的 常 态 化 发 展 目 前, 发 力 在 线 教 育 的 公 司 大 多 业 绩 平 平, 甚 至 还 没 有 实 现 扭 亏 为 盈 就 盈 利 模 式 而 言, 在 线 教 育 不 同 细 分 领 域 的 发 展 进 度 并 不 一 致 : 如 学 前 教 育 处 于 探 索 期, 大 量 厂 商 及 投 资 方 涌 入, 厂 商 提 供 的 产 品 和 服 务 严 重 同 质 化, 市 场 竞 争 激 烈, 商 业 模 式 不 清 晰 ;K12 教 育 处 于 启 动 期, 市 场 规 模 巨 大 并 且 还 在 逐 步 增 加, 产 品 的 标 准 化 程 度 较 高, 大 多 以 网 校 为 平 台, 盈 利 模 式 基 本 都 是 付 费 购 买 的 模 式 如 果 单 是 靠 付 费 教 育 视 频 来 盈 利, 以 当 前 在 线 教 育 公 司 所 积 累 的 客 户 资 源 来 看, 恐 怕 很 难 支 撑 起 成 本 投 入, 但 目 前 除 此 以 外 也 没 有 发 现 更 好 的 盈 利 模 式 出 现 国 内 互 联 网 教 育 公 司 的 盈 利 模 式 较 为 单 一 总 的 来 看, 国 内 互 联 网 教 育 公 司 的 盈 利 模 式 较 为 单 一, 以 较 为 直 接 的 方 式 面 对 付 费 用 户 大 体 上 可 以 分 为 内 容 收 费 广 告 收 费 技 术 服 务 咨 询 服 务 软 件 收 费 平 台 佣 金 这 六 种, 其 中 按 内 容 收 费 和 对 广 告 收 费 这 两 种 盈 利 模 式 相 对 传 统, 但 盈 利 性 尚 可 图 25: 我 国 互 联 网 教 育 盈 利 模 式 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 整 理 1) 内 容 收 费 : 教 育 内 容 作 为 教 育 行 业 的 核 心 竞 争 力, 其 质 量 优 劣 将 对 能 否 直 击 用 户 痛 点 培 养 消 费 者 粘 性 起 到 决 定 性 的 作 用 作 为 在 线 教 育 最 传 统 的 收 费 模 式, 按 内 容 收 费 在 最 早 期 的 网 校 培 训 课 程 中 已 经 被 利 用 其 内 容 类 型 包 括 学 习 视 频 学 习 工 具 文 档 资 料 等, 以 新 东 方 好 未 来 正 保 远 程 教 育 等 为 代 表 企 业 然 而 随 着 基 础 内 容 全 部 免 费 的 趋 势 逐 渐 明 显, 在 未 来, 内 容 提 供 商 的 盈 利 点 或 将 转 向 大 数 据 下 的 更 具 个 性 化 的 专 项 内 容 提 供 2) 广 告 收 费 : 按 广 告 收 费 也 是 传 统 的 盈 利 模 式 之 一 目 前 比 较 普 遍 的 是 按 点 击 次 数 收 费, 其 形 式 具 有 多 样 性, 从 网 络 横 幅 图 表 广 告 再 到 多 媒 体 动 画 等 几 乎 所 有 的 教 育 类 网 站 都 会 提 供 一 定 数 量 的 广 告 位, 但 是 能 够 单 独 依 靠 广 告 来 盈 利 的 还 只 是 少 数 具 备 品 牌 优 势 能 带 来 大 流 量 以 及 高 点 击 量 的 网 站 该 模 式 只 能 作 为 已 经 初 步 接 受 市 场 认 可 的 互 联 网 教 育 公 司 的 附 属 盈 利 点, 且 难 有 创 造 性 的 增 长, 初 创 企 业 仅 靠 广 告 弥 补 巨 额 投 入 将 难 以 为 继 3) 技 术 服 务 : 是 指 将 互 联 网 技 术 更 好 地 应 用 于 教 学 的 全 过 程, 进 而 提 升 互 联 网 教 育 的 用 户 体 验 行 业 内 的 技 术 提 供 商 包 括 拓 维 信 息 启 明 科 技 科 大 讯 飞 方 直 科 技 等, 作 为 教 育 产 业 链 内 的 重 要 一 环, 这 些 公 司 分 别 专 注 家 校 互 动 学 习 信 息 化 建 设 提 供 语 音 视 频 工 具 提 供 高 速 网 络 及 终 端 等 方 面 的 技 术 支 持 以 语 音 技 术 应 用 覆 盖 各 领 域 的 龙 头 企 业 科 大 讯 飞 为 例, 在 教 育 业 务 领 域, 公 司 积 极 推 广 教 育 云 平 台 课 堂 教 学 软 件 评 价 系 统 等 产 品 在 内 的 区 域 教 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 21 21

22 育 信 息 化 整 体 解 决 方 案 2014 年, 凭 借 一 流 的 语 音 技 术, 公 司 口 语 评 测 各 项 指 标 在 教 育 评 测 领 域 大 幅 领 先 虽 然 公 司 在 教 育 教 学 领 域 的 营 业 收 入 占 比 较 小, 但 该 部 分 业 务 的 毛 利 营 收 增 速 及 毛 利 增 速 都 十 分 可 观 表 7: 2014 年 科 大 讯 飞 分 行 业 营 业 收 入 营 业 收 入 ( 万 元 ) 毛 利 率 营 业 收 入 同 比 增 速 毛 利 率 同 比 增 减 软 件 和 信 息 技 术 服 务 业 % 40.41% 2.76% 教 育 教 学 % 83.62% 5.15% 资 料 来 源 : 科 大 讯 飞 2014 年 报, 华 泰 证 券 研 究 所 4) 咨 询 服 务 : 主 要 形 式 为 在 线 对 用 户 在 学 习 过 程 中 的 疑 难 问 题 对 出 国 留 学 职 业 发 展 或 考 证 等 领 域 的 困 惑 进 行 一 对 一 的 个 性 化 服 务 该 模 式 具 有 高 互 动 性 针 对 性 的 特 点, 由 于 大 多 数 在 线 咨 询 业 务 的 服 务 时 间 为 24 小 时, 因 此 在 线 咨 询 摆 脱 了 传 统 教 育 机 构 面 对 面 咨 询 的 时 间 与 地 点 的 束 缚, 为 用 户 提 供 了 巨 大 的 便 利 以 立 思 辰 为 例, 其 控 股 子 公 司 乐 易 考 科 技 有 限 公 司 拟 于 本 月 下 旬 推 出 大 学 生 就 业 领 域 的 APP, 旨 在 为 大 学 生 提 供 就 业 咨 询 等 各 项 具 有 群 体 和 内 容 针 对 性 的 服 务 咨 询 结 合 移 动 互 联 网 的 形 式, 迎 合 了 当 下 4G 与 智 能 手 机 普 及 大 学 生 就 业 难 的 局 面, 或 将 成 为 立 思 辰 新 的 业 务 增 长 板 块 5) 软 件 收 费 : 是 指 为 终 端 进 行 付 费 软 件 的 安 装 行 业 内 的 收 费 软 件 提 供 商 包 括 方 直 科 技 歌 华 有 线 立 思 辰 数 码 视 讯 等 以 方 直 科 技 为 例, 公 司 主 要 产 品 即 是 金 太 阳 教 育 软 件, 包 括 学 生 教 材 配 套 软 件 教 师 用 书 配 套 软 件 6) 平 台 佣 金 : 该 模 式 是 指 对 进 驻 平 台 的 教 育 机 构 收 取 佣 金, 进 而 允 许 教 育 机 构 在 平 台 上 提 供 视 频 课 程 和 学 习 资 料, 在 为 平 台 带 来 优 质 教 学 内 容 进 而 吸 引 用 户 的 同 时, 实 现 了 与 缺 乏 网 络 资 源 但 教 学 资 源 丰 富 的 教 育 机 构 的 互 利 共 赢 对 于 互 联 网 巨 头 旗 下 的 教 育 品 牌 而 言, 平 台 分 成 是 一 种 非 常 理 想 的 模 式 以 淘 宝 同 学 为 例, 该 平 台 现 有 开 课 吧 中 公 教 育 优 米 华 图 网 校 等 74 个 入 驻 机 构, 大 大 充 实 了 平 台 在 K-12 职 场 培 训 兴 趣 爱 好 等 领 域 的 教 学 资 源, 进 而 将 淘 宝 同 学 打 造 成 一 个 深 耕 教 育 领 域 颇 具 延 伸 度 的 综 合 性 平 台 图 26: BAT 巨 头 教 育 平 台 部 分 入 驻 机 构 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 整 理 国 外 互 联 网 教 育 盈 利 模 式 多 样 化 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 22 22

23 在 我 国 互 联 网 + 概 念 引 发 各 行 业 高 度 关 注 前, 美 国 韩 国 欧 洲 等 国 家 地 区 就 已 经 率 先 进 行 了 互 联 网 交 叉 全 行 业 的 变 革 在 互 联 网 教 育 这 场 竞 赛 角 逐 中, 美 国 可 以 说 是 领 跑 全 球 的 玩 家 据 2012 年 GSV 关 于 教 育 行 业 的 报 告 指 出,2017 年 美 国 教 育 市 场 总 规 模 将 达 亿 美 元, 占 全 球 市 场 的 28.33%, 其 中 在 互 联 网 教 育 领 域, 美 国 市 场 占 到 了 25.68%, 其 全 球 行 业 领 先 地 位 不 言 而 喻 下 文 中 我 们 以 美 国 为 代 表 来 分 析 国 外 互 联 网 教 育 的 盈 利 模 式 表 8: 全 球 及 美 国 教 育 市 场 规 模 单 位 : 亿 美 元 2012 年 2015 年 预 计 2017 年 年 均 复 合 增 长 率 全 球 教 育 市 场 % 全 球 互 联 网 教 育 市 场 % 美 国 教 育 市 场 % 美 国 互 联 网 教 育 市 场 % 资 料 来 源 :GSV Education Sector Factbook 2012, 华 泰 证 券 研 究 所 图 27: 2017 年 预 计 全 球 互 联 网 教 育 市 场 规 模 中 美 国 占 比 25.68% 美 国 其 他 国 家 74.32% 资 料 来 源 :GSV Education Sector Factbook 2012, 华 泰 证 券 研 究 所 1) MOOC: 即 Massive Open Online Courses, 大 规 模 开 发 在 线 课 程 自 2012 年 至 今 取 得 了 飞 速 的 发 展, 代 表 性 平 台 包 括 Coursera UdaCity edx 及 Lynda 下 图 展 示 了 目 前 MOOC 的 全 产 业 价 值 链, 其 盈 利 模 式 主 要 分 为 向 用 户 收 费 和 向 其 他 组 织 或 个 人 收 费 向 用 户 收 费 包 括 对 用 户 的 认 证 收 费 ( 如 Coursera 的 Signature Track 认 证 ) 付 费 考 试 ( 如 UdaCity edx 的 监 考 考 试 ) 高 级 专 业 培 训 课 程 的 学 费 等 向 其 他 组 织 或 个 人 收 费 包 括 向 招 聘 企 业 收 费 ( 如 招 聘 公 司 付 费 访 问 学 生 选 课 结 果, 确 定 是 否 存 在 潜 在 的 员 工 ) 与 合 作 企 业 的 利 润 分 成 在 利 润 分 成 模 式 的 实 践 探 索 中,Coursera UdaCity 以 及 edx 都 和 全 球 最 大 的 聚 会 网 站 meetup 合 作 为 线 上 的 课 程 参 与 者 提 供 线 下 交 流 机 会 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 23 23

24 图 28: MOOC 产 业 价 值 链 资 料 来 源 : 华 泰 证 券 研 究 所 整 理 2) 高 等 教 育 : 美 国 互 联 网 高 等 教 育 的 发 展 得 益 于 其 开 发 的 教 育 体 制 所 提 供 的 巨 大 创 新 空 间 其 盈 利 模 式 与 传 统 高 等 教 育 类 似, 按 照 学 分 收 费, 学 生 按 照 规 定 修 满 一 定 学 分 后 可 以 获 得 相 应 学 历, 范 围 涵 盖 了 从 大 学 预 科 到 博 士 的 多 个 专 业 学 位, 包 括 MBA 学 位 在 Google 发 布 的 2014 年 全 球 大 学 热 搜 排 行 榜 中, 排 名 第 一 和 第 三 均 为 网 络 大 学, 其 中 第 一 名 为 美 国 凤 凰 城 大 学 作 为 美 国 最 为 成 功 的 网 络 大 学, 在 2015 财 年 第 二 季 度, 凤 凰 城 大 学 净 收 入 达 到 了 4.88 亿 美 元, 其 中 通 过 学 位 授 予 向 学 生 收 费 所 得 净 收 入 达 4.78 亿 美 元, 占 到 了 97.99%, 所 以 可 以 说 学 费 收 入 几 乎 是 网 络 大 学 的 唯 一 收 入 来 源 凤 凰 城 大 学 在 第 二 季 度 的 净 收 入 占 到 了 集 团 总 收 入 的 84.31%, 而 在 2002 年, 这 一 比 例 仅 为 三 分 之 一, 由 此 可 见 网 络 大 学 模 式 在 美 国 的 高 渗 透 率 和 高 接 受 度 表 9: 凤 凰 城 大 学 2015 财 年 净 收 入 单 位 : 千 美 元 截 止 2 月 28 日 的 近 三 个 月 截 止 2 月 28 日 的 近 六 个 月 2015 年 2014 年 2015 年 2014 年 凤 凰 城 大 学 净 收 入 487, ,081 1,080,622 1,338,944 学 位 授 予 477, ,858 1,059,352 1,320,037 其 他 收 入 9,789 9,223 21,270 18,907 学 位 授 予 占 凤 凰 城 大 学 净 收 入 比 重 97.99% 98.45% 98.03% 98.59% 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 24 24

25 阿 波 罗 集 团 净 收 入 578, ,754 1,297,624 1,520,902 凤 凰 城 大 学 占 阿 波 罗 集 团 净 收 入 比 重 84.31% 88.31% 83.28% 88.04% 资 料 来 源 :Apollo Education Group, Inc. Reports Second Quarter Fiscal Year 2015, 华 泰 证 券 研 究 所 3)K12 教 育 : 美 国 K12 互 联 网 教 育 在 整 体 上 可 以 分 为 两 种 类 型 : 一 是 补 充 实 体 学 校 教 育 的 混 合 型 网 络 教 育, 二 是 能 够 支 持 学 生 完 全 在 线 完 成 学 业 并 确 保 学 生 能 够 通 过 州 教 育 部 门 执 行 的 测 试 达 到 法 定 学 分 要 求 的 全 日 制 网 络 学 校 围 绕 这 两 种 教 育 类 型, 出 版 商 软 件 公 司 互 联 网 公 司 等 跨 行 业 的 内 容 技 术 平 台 提 供 商 纷 纷 参 与 其 中 在 美 国 互 联 网 教 育 市 场 中, 一 个 成 熟 的 公 司 兼 具 了 内 容 技 术 平 台 提 供 商 的 角 色, 成 为 综 合 性 全 方 位 的 行 业 领 导 者,K12 国 际 教 育 就 是 其 中 的 典 型 代 表 公 司 大 部 分 收 入 来 自 于 与 虚 拟 公 立 学 校 和 混 合 公 立 学 校 的 长 期 服 务 协 议 除 了 综 合 性 的 课 程 目 录, 包 括 书 本 实 体 材 料 学 生 电 脑, 公 司 也 为 学 校 提 供 多 样 化 的 以 课 程 管 理 技 术 学 术 支 持 教 师 培 训 等 资 源 为 一 体 的 整 体 解 决 方 案, 而 这 种 类 型 的 业 务 常 常 是 以 连 续 多 年 的 协 议 形 式 进 行 2012 年 至 今, 公 司 在 该 业 务 领 域 的 收 入 的 占 比 始 终 保 持 在 84% 以 上, 且 呈 逐 年 递 增 趋 势 公 司 自 2012 年 的 客 户 俄 亥 俄 州 虚 拟 学 院 和 位 于 宾 夕 法 尼 亚 州 的 阿 格 拉 网 络 特 许 学 校 在 2014 年 给 公 司 分 别 带 来 了 14% 和 11% 的 营 收 表 10: K12 国 际 教 育 主 营 业 务 收 入 单 位 : 千 美 元 2012 年 2013 年 2014 年 年 均 复 合 增 长 率 主 营 业 务 总 收 入 708, , , % 虚 拟 和 混 合 公 立 学 校 整 体 解 决 方 案 595, , , % 整 体 解 决 方 案 营 收 占 比 84% 86% 88% 2.35% 其 他 产 品 和 服 务 113, , , % 资 料 来 源 :K12 lnc. Annual Report 2014, 华 泰 证 券 研 究 所 互 联 网 教 育 行 业 发 展 趋 势 盈 利 模 式 逐 步 清 晰, 并 趋 于 多 样 化 中 国 互 联 网 教 育 产 业 同 其 他 传 统 产 业 一 样, 也 有 着 探 索 期 市 场 启 动 期 高 速 发 展 期 和 应 用 成 熟 期 四 个 时 期 而 这 四 个 时 期 大 致 存 在 着 8 个 时 间 节 点 : 在 探 索 期 的 初 期, 商 业 模 式 或 者 应 用 出 现 的 同 时 有 厂 商 出 现, 并 有 资 本 进 入 在 初 期 用 户 积 累 到 一 定 规 模 时, 引 爆 用 户 的 快 速 增 长, 此 后 由 于 盈 利 模 式 没 有 受 到 市 场 认 可 ( 在 中 国 互 联 网 用 户 习 惯 了 免 费 的 教 育 资 源, 知 识 产 权 的 意 识 也 并 不 强 烈 ), 厂 商 纷 纷 退 出, 市 场 整 合 开 始 接 下 来, 互 联 网 教 育 进 入 市 场 启 动 期, 市 场 整 合 完 成, 少 数 厂 商 坚 持 探 索 商 业 模 式 在 本 期 结 束 时, 经 过 长 期 探 索, 厂 商 找 到 可 以 被 用 户 付 费 认 可 的 服 务 方 式 和 合 理 的 盈 利 模 式,IPO 开 始 进 入 高 速 发 展 期 后, IPO 热 点 逐 渐 转 移, 厂 商 收 入 增 加, 实 现 盈 利 最 后, 市 场 进 入 应 用 成 熟 期, 应 用 步 入 成 熟 阶 段, 此 后 原 有 应 用 退 出, 新 的 应 用 进 入, 不 断 进 行 优 胜 劣 汰 的 转 型 升 级 图 29: 互 联 网 教 育 产 业 发 展 的 四 个 阶 段 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 25 25

26 资 料 来 源 : 易 观 智 库, 华 泰 证 券 研 究 所 我 国 互 联 网 教 育 产 业 目 前 仍 在 探 索 期 的 中 期, 厂 商 们 吸 引 用 户 的 同 时 不 断 探 索 盈 利 模 式, 试 图 在 竞 争 激 烈 的 产 业 格 局 中 谋 求 生 存 目 前, 中 国 互 联 网 教 育 产 业 的 商 业 模 式 主 要 有 内 容 收 费 技 术 服 务 软 件 收 费 平 台 分 成 广 告 模 式 等 其 中, 以 传 统 内 容 收 费 和 广 告 收 费 相 对 落 后, 平 台 分 层 的 模 式 相 对 较 优 但 是 门 槛 较 高 对 初 创 企 业 和 小 厂 商 而 言, 其 机 会 在 于 以 内 容 为 核 心 的 竞 争, 而 对 上 市 公 司 等 巨 头 而 言, 其 竞 争 则 是 基 于 优 质 内 容 的 平 台 搭 建 竞 争 随 着 移 动 互 联 网 大 数 据 云 计 算 等 技 术 的 发 展, 预 计 未 来, 线 上 教 育 产 业 将 完 全 进 入 基 础 知 识 免 费, 增 值 服 务 收 费 的 模 式 未 来 的 盈 利 点 在 于 通 过 互 联 网 为 用 户 提 供 真 正 个 性 化 具 有 不 可 替 代 性 的 服 务, 使 其 具 有 付 费 价 值 内 容 为 王, 服 务 性 为 先 我 国 教 育 行 业 一 直 以 来 面 临 的 一 个 困 境 就 是 原 创 高 质 量 内 容 的 匮 乏 由 于 政 府 制 定 了 统 一 的 考 试 标 准 以 及 长 期 以 来 国 内 对 知 识 产 权 的 保 护 和 重 视 不 足, 中 国 教 育 公 司 的 内 容 基 本 上 是 基 于 考 试 教 材 研 究 和 以 国 外 引 进 为 主, 缺 乏 规 模 化 的 独 立 开 发 内 容 的 能 力 这 也 使 得 线 上 教 育 出 现 后, 虽 然 硬 件 工 具 能 够 快 速 进 步, 但 是 软 内 容 却 迟 迟 难 以 跟 上 根 据 沪 江 网 于 2014 年 1 月 进 行 的 互 联 网 教 育 用 户 行 为 分 析 调 查, 用 户 选 择 在 线 教 育 的 主 要 原 因 是 其 价 格 优 势, 其 次 就 是 教 学 质 量 内 容 制 作 等 与 内 容 相 关 的 原 因 尤 其 是 在 K12 教 育 中, 因 为 青 少 年 成 长 的 不 可 逆 性, 家 长 为 孩 子 选 择 校 外 培 训 班 时, 价 格 因 素 不 再 成 为 第 一 因 素, 内 容 师 资 等 影 响 教 育 质 量 的 因 素 会 被 首 先 考 虑 图 30: 用 户 互 联 网 教 育 产 品 选 择 动 因 20% 15% 18.4% 16.3% 14.5% 13.8% 12.3% 12.0% 12.7% 10% 5% 0% 价 格 教 学 质 量 师 资 口 碑 内 容 制 作 讲 义 可 下 载 其 他 资 料 来 源 : 沪 江 网 中 国 互 联 网 教 育 用 户 行 为 分 析 报 告 ( ), 华 泰 证 券 研 究 所 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 26 26

27 在 中 国 互 联 网 教 育 市 场, 大 致 存 在 着 三 类 相 对 成 熟 的 厂 商 : 一 是 教 育 平 台 厂 商, 二 是 互 联 网 企 业, 还 有 则 是 传 统 教 育 机 构 比 起 创 业 企 业, 传 统 机 构 掌 握 着 雄 厚 的 资 源 渠 道 ; 比 起 互 联 网 企 业, 如 BAT 等 巨 头, 传 统 机 构 拥 有 更 加 丰 富 和 优 质 的 教 学 内 容 资 源 但 是 目 前, 拥 有 内 容 武 器 的 传 统 机 构 却 在 线 上 试 水 时 面 临 着 与 线 下 拓 展 互 博 的 局 面 以 及 不 懂 技 术 的 窘 境 互 联 网 企 业 以 及 专 注 教 育 的 平 台 厂 商 经 过 长 期 积 累, 有 着 显 著 的 流 量 优 势 及 规 模 效 应 目 前 来 看, 这 三 类 厂 商 孰 强 孰 弱 还 未 可 知, 而 在 未 来, 三 者 之 间 的 合 作 与 整 合 值 得 期 待, 这 意 味 着 互 联 网 教 育 行 业 将 诞 生 精 细 于 内 容 的 同 时, 广 阔 于 平 台 的 厂 商, 也 只 有 这 样 的 厂 商 才 能 够 步 入 到 产 业 的 高 速 发 展 期 移 动 端 引 领 在 线 学 习 潮 流 伴 随 着 互 联 网 与 智 能 手 机 的 普 及, 移 动 互 联 网 相 关 工 具 及 网 络 环 境 均 获 得 了 极 大 的 改 善 与 提 升 3 月 17 日, 工 信 部 公 布 了 2015 年 2 月 份 通 信 业 经 济 运 行 情 况 截 止 2015 年 2 月, 我 国 移 动 用 户 总 数 达 12.9 亿 户 其 中,4G 增 长 快 速,2 月 净 增 万 户, 总 数 达 1.38 亿 户, 在 移 动 电 话 用 户 中 占 比 10.7% 飞 速 发 展 的 移 动 互 联 网 及 其 巨 大 的 用 户 基 数 将 成 为 未 来 移 动 互 联 网 产 业 呈 现 移 动 产 品 用 户 爆 发 式 增 长 的 温 床 现 代 人 快 速 的 生 活 节 奏 决 定 了 人 们 很 难 有 整 块 的 学 习 时 间, 碎 片 化 高 效 化 的 学 习 将 超 过 PC 端, 成 为 未 来 最 主 要 的 学 习 方 式 根 据 沪 江 网 于 2014 年 1 月 进 行 的 互 联 网 教 育 用 户 行 为 分 析 调 查, 用 户 认 为 互 联 网 教 育 产 品 的 前 两 大 优 势 即 是 时 间 自 由 和 地 点 自 由 而 在 移 动 终 端 进 行 的 学 习 正 满 足 了 这 两 大 优 势 无 论 何 时 何 地 都 可 以 进 行 在 线 学 习, 获 取 优 质 的 教 学 资 源 图 31: 40% 用 户 认 为 的 互 联 网 教 育 产 品 优 势 30% 20% 10% 0% 时 间 自 由 地 点 自 由 价 格 实 惠 课 程 丰 富 资 料 来 源 : 沪 江 网 中 国 互 联 网 教 育 用 户 行 为 分 析 报 告 ( ), 华 泰 证 券 研 究 所 过 去 的 一 年 是 移 动 教 育 快 速 发 展 的 一 年, 用 户 数 持 续 上 涨, 达 1.72 亿, 较 年 初 增 长 了 299% 预 计 在 2015 年, 用 户 数 还 会 实 现 成 倍 式 的 增 长, 整 个 行 业 在 移 动 互 联 网 领 域 的 渗 透 率 将 大 幅 提 升 以 K12 教 育 领 域 创 新 类 应 用 发 展 为 例, 百 度 旗 下 作 业 帮 以 及 学 霸 君 猿 题 库 学 习 宝 等 应 用 在 过 去 一 年 内 用 户 量 成 倍 数 增 长, 其 中 学 霸 君 的 用 户 量 翻 143 倍, 猿 题 库 的 用 户 量 翻 53 倍 当 前 移 动 教 育 APP 应 用 集 中 在 语 言 类 学 习, 例 如 背 单 词 类 应 用, 以 及 初 高 中 课 程 题 库, 在 一 定 程 度 上 保 持 了 K12 教 育 用 户 和 部 分 高 等 教 育 用 户 的 粘 性, 但 是 在 内 容 上 依 旧 有 很 大 的 提 升 空 间 图 32: 2014 年 1-12 月 中 国 移 动 教 育 行 业 用 户 规 模 及 增 长 率 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 27 27

28 用 户 规 模 ( 亿 台 ) 增 长 率 (%) 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% 资 料 来 源 :TalkingData 数 据 中 心, 华 泰 证 券 研 究 所 目 前 国 际 上 在 移 动 教 育 行 业 中 处 于 领 先 地 位 的 国 家 分 别 是 美 国 日 本 和 韩 国 美 国 和 日 本 在 移 动 学 习 的 消 费 行 为 方 面 有 相 似 之 处, 消 费 者 都 是 高 端 用 户 移 动 智 力 类 培 训 游 戏 在 这 两 个 国 家 都 是 最 受 用 户 欢 迎 并 高 居 销 售 量 榜 首 的 教 育 类 资 源 与 此 同 时, 年 轻 一 代 对 内 臵 于 设 备 上 的 学 习 产 品 相 当 追 捧 当 然, 这 两 个 国 家 的 情 况 也 有 差 别 日 本 消 费 者 主 要 从 内 容 提 供 商 处 购 买 资 源, 而 美 国 消 费 者 却 放 弃 了 内 容 提 供 商 转 向 苹 果 公 司 的 app strores 在 日 本, 商 家 将 移 动 学 习 资 源 ( 尤 其 是 语 言 类 的 资 源 ) 预 先 装 载 在 移 动 终 端 上, 以 此 作 为 一 种 市 场 销 售 策 略, 吸 引 用 户 不 断 购 买 升 级 新 装 备 ; 但 这 种 情 况 在 美 国 却 鲜 有 见 闻 迄 今 为 止, 在 美 国 移 动 学 习 产 品 更 多 地 满 足 了 一 些 特 定 群 体 的 需 求, 比 如 学 术 研 究 者 社 团 医 疗 保 健 从 业 者 等 可 以 预 见, 未 来 中 国 移 动 教 育 市 场 将 改 变 应 用 类 型 单 一 主 要 用 户 群 体 消 费 能 力 不 足 的 局 面, 除 了 把 握 K12 教 育 和 高 等 教 育 群 体, 还 将 吸 引 大 批 工 作 人 士, 提 供 优 质 的 学 术 职 业 培 训 资 源, 并 对 不 同 的 学 习 领 域 进 行 有 针 对 性 的 覆 盖 游 戏 化 社 交 化 重 构 学 习 行 为 传 媒 学 家 麦 克 卢 汉 认 为 任 何 技 术 都 倾 向 于 创 造 一 个 新 的 人 类 环 境 随 着 以 信 息 为 核 心 的 互 联 网 逐 步 转 变 为 以 人 为 核 心 的 互 联 网, 以 用 户 为 本 也 成 为 了 一 切 互 联 网 相 关 产 品 开 发 的 第 一 要 义 与 传 统 教 育 行 业 相 比, 互 联 网 教 育 在 用 户 体 验 上 存 在 着 诸 多 劣 势, 例 如 缺 乏 与 教 师 同 学 的 互 动 性, 强 制 性 缺 失 导 致 的 学 习 效 率 低 下 甚 至 学 习 行 为 中 断 等 对 大 多 数 人 而 言, 学 习 本 身 的 枯 燥 性 决 定 了 学 习 这 一 行 为 的 难 以 持 续 性, 因 此 如 果 能 够 通 过 游 戏 化 社 交 化 重 构 学 习 这 一 行 为, 将 会 给 整 个 互 联 网 教 育 市 场 带 来 全 新 的 商 机 与 活 力 纵 观 全 球 教 育 游 戏 产 业, 据 Ambient Insight 于 2013 年 发 布 的 报 告 称, 到 2017 年 全 球 教 育 游 戏 产 业 的 市 场 规 模 将 达 到 89 亿 美 元 2013 年 全 年, 基 于 游 戏 的 教 育 公 司 筹 集 资 金 超 过 亿 美 元 广 义 的 教 育 游 戏 市 场 ( 包 括 企 业 培 训 和 教 育 类 消 费 游 戏 在 内 ) 获 得 了 超 过 15 亿 美 元 的 风 险 投 资 在 游 戏 化 的 在 线 学 习 中, 每 一 次 知 识 的 学 习 如 同 打 怪 加 血, 然 后 不 断 积 累 勋 章 社 区 化 与 粉 丝 化 趋 势 慢 慢 出 现 类 似 于 在 沪 江 网 YY 教 育 这 样 的 平 台 之 上 相 同 爱 好 的 人 群 集 聚 成 一 个 社 区 进 行 互 动 交 流, 自 管 理 和 UGC 生 成 内 容, 从 而 在 学 习 之 外 会 有 更 多 商 业 机 会 发 掘, 最 大 限 度 发 挥 长 尾 效 应 表 11: 全 球 教 育 游 戏 产 业 市 场 规 模 单 位 : 亿 美 元 2012 年 预 计 2017 年 年 均 复 合 增 长 率 总 的 市 场 规 模 % 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 28 28

29 严 肃 游 戏 市 场 % 基 于 模 拟 的 教 育 游 戏 市 场 % 注 : 严 肃 游 戏 市 场 即 基 于 游 戏 的 教 育, 基 于 模 拟 的 教 育 游 戏 市 场 包 括 企 业 游 戏 培 训 在 内 资 料 来 源 :Ambient Insight 2013, 华 泰 证 券 研 究 所 而 社 交 化 对 互 联 网 教 育 行 业 的 推 动 作 用 也 是 不 言 而 喻 的 教 学 团 体 规 模 与 内 部 交 流 对 用 户 长 期 持 续 贡 献 非 常 重 要, 成 功 的 平 台 不 仅 仅 是 大 的 群 体, 必 须 要 有 一 定 程 度 的 交 流, 这 样 追 求 群 体 内 声 望 或 者 其 他 有 助 于 贡 献 的 动 机 才 会 被 激 发 出 来, 从 而 实 现 用 户 生 产 和 传 播 内 容 对 于 社 交 化 这 一 关 键 词, 传 统 社 交 巨 头 在 涉 足 教 育 行 业 时 的 优 势 显 而 易 见 以 腾 讯 课 堂 为 例, 其 依 托 腾 讯 社 交 属 性 具 有 天 然 的 优 势 据 腾 讯 Q4 财 报 显 示, 手 机 QQ 月 活 跃 用 户 已 达 到 5.76 亿, 同 时, 腾 讯 课 堂 是 唯 一 一 个 具 备 深 度 社 交 基 因 的 平 台 在 还 没 有 出 现 在 线 教 育 平 台 之 前,QQ 就 一 直 是 最 主 要 的 在 线 教 育 工 具 之 一, 尤 其 是 QQ 视 频 QQ 群 视 频 更 是 在 线 教 育 培 训 的 利 器 腾 讯 课 堂 正 是 依 靠 腾 讯 的 这 种 强 社 交 关 系, 让 用 户 在 学 习 过 程 中 不 仅 可 以 通 过 QQ 群 交 流 学 习 心 得, 还 可 以 通 过 视 频 进 行 面 对 面 的 探 讨 如 今 随 着 腾 讯 课 堂 移 动 端 的 推 出, 腾 讯 又 将 其 在 移 动 社 交 领 域 内 的 强 势 平 移 至 在 线 教 育 的 移 动 应 用 端 在 移 动 端 腾 讯 课 堂 整 合 了 传 统 强 势 社 交 工 具 QQ, 还 和 腾 讯 旗 下 的 其 他 平 台 如 微 信 朋 友 圈 QQ 空 间 等 社 交 应 用 做 了 打 通, 用 户 不 但 可 以 依 靠 朋 友 的 分 享 找 到 自 己 感 兴 趣 的 课 程, 还 可 以 将 自 己 喜 欢 的 课 程 通 过 社 交 工 具 分 享 给 其 他 好 友 大 数 据 实 现 因 材 施 教 数 据 改 善 学 习 有 三 大 核 心 要 素 : 反 馈 个 性 化 和 概 率 预 测 牛 津 大 学 互 联 网 研 究 所 教 授 迈 尔 舍 恩 伯 格 和 大 数 据 发 展 评 论 员 肯 尼 思 库 克 耶 在 与 大 数 据 同 行 一 书 中 写 道 : 在 未 来, 学 习 绝 不 会 是 按 照 一 本 给 定 的 教 科 书 一 门 科 目 或 课 程, 以 同 样 顺 序 和 步 调 进 行, 而 将 是 有 数 千 种 不 同 的 组 合 方 式 教 师 不 再 需 要 凭 借 主 观 判 断 选 择 最 适 合 教 学 的 书 籍, 大 数 据 分 析 将 指 引 他 们 选 出 最 有 效 支 持 进 一 步 完 善 和 私 人 定 制 的 教 材 大 数 据 能 够 为 每 一 位 学 生 创 设 量 身 定 做 的 学 习 环 境 和 个 性 化 课 程, 进 行 定 向 靶 标 式 推 送 大 数 据 会 逐 渐 在 在 线 教 育 得 到 广 泛 应 用, 最 主 要 的 就 是 教 学 测 评 的 升 级 在 解 决 了 交 互 之 后, 每 一 次 的 访 问 足 迹 累 计 的 数 据 最 终 可 以 更 好 地 做 精 准 营 销 而 大 数 据 更 大 的 应 用 是 应 用 于 传 统 的 机 构, 每 一 次 在 线 做 题, 在 线 访 问 知 识 点, 或 者 利 用 移 动 终 端 收 集 学 生 的 学 习 习 惯 特 点, 更 精 准 教 学, 更 好 地 组 织 教 学 而 类 似 于 英 语 口 语 工 具 将 会 极 大 提 高 老 师 教 学 效 率, 而 类 似 于 猿 题 库 这 样 的 在 线 测 评 与 数 据 分 析 系 统 将 会 更 大 规 模 应 用 于 传 统 机 构, 从 而 做 到 真 的 数 据 分 析 和 大 数 据 挖 掘, 并 通 过 对 不 同 的 学 生 建 立 学 习 模 型 做 到 因 材 施 教 教 育 资 产 上 市 限 制 政 策 破 冰,A 股 或 将 开 启 一 轮 教 育 类 资 产 上 市 风 潮 政 策 障 碍 使 得 教 育 企 业 多 年 来 无 缘 A 股 由 于 受 到 政 策 的 重 重 阻 碍, 教 育 企 业 多 年 来 无 缘 A 股 首 先, 教 育 的 公 益 属 性, 与 上 市 公 司 的 营 利 性 背 道 而 驰 教 育 法 规 定, 任 何 组 织 和 个 人 不 得 以 营 利 为 目 的 举 办 学 校 及 其 他 教 育 机 构 民 办 教 育 促 进 法 实 施 细 则 中 则 写 道, 民 办 学 校 出 资 人 可 以 从 办 学 结 余 中 取 得 合 理 回 报, 然 而, 何 为 合 理, 至 今 没 有 明 确 的 标 准 另 外, 相 关 法 规 也 指 出, 我 国 民 办 教 育 培 训 机 构 需 在 民 政 部 门 登 记, 属 于 非 企 业 法 人, 这 种 身 份 使 其 难 以 成 为 上 市 主 体 其 次, 民 办 教 育 机 构 在 各 地, 均 处 于 教 育 部 门 工 商 部 门 的 双 重 管 理 之 下, 有 些 细 分 领 域 还 涉 及 到 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 29 29

30 商 委 民 政 等 部 门, 关 系 错 综 复 杂, 难 于 监 管 作 为 上 市 公 司 中 的 资 产, 教 育 公 司 如 果 不 能 盈 利, 企 业 不 会 被 投 资 者 认 可, 但 如 果 盈 利, 又 与 教 育 法 律 冲 突 因 此, 在 新 南 洋 之 前,A 股 没 有 以 教 育 培 训 为 主 业 的 上 市 公 司, 仅 存 在 围 绕 教 育 产 业 链 的 企 业, 如 天 舟 文 化 方 直 科 技 等 也 正 是 由 于 培 训 机 构 的 这 一 尴 尬 身 份, 此 前 国 内 主 要 的 教 育 类 公 司 均 选 择 赴 美 上 市, 如 新 东 方 好 未 来 安 博 教 育 等 2013 年 相 关 政 策 破 冰 虽 然 教 育 企 业 一 直 受 到 政 策 的 重 重 阻 碍, 但 2013 年 以 来, 政 策 出 现 了 微 妙 的 松 动 首 先, 上 海 证 券 交 易 所 的 上 市 公 司 行 业 分 类 做 了 修 订, 教 育 作 为 一 个 行 业 单 独 出 现 其 次,2013 年 7 月, 上 海 政 府 宣 布, 所 有 营 利 性 质 教 育 培 训 企 业 都 可 以 申 请 正 式 资 质 而 此 前 直 到 2012 年, 营 利 性 质 的 教 育 培 训 企 业 申 请 正 式 资 质 都 非 常 困 难, 因 此 在 工 商 局 以 咨 询 注 册, 所 以 才 有 了 媒 体 多 次 曝 光 的 多 家 知 名 教 育 机 构 非 法 办 学 事 件 目 前 上 海 市 正 在 试 点, 放 开 营 利 性 教 育 培 训 企 业 的 资 质 控 制, 可 以 说, 对 于 教 育 企 业 的 盈 利 和 上 市, 从 教 育 部 门 到 证 监 会, 各 方 面 的 政 策 已 经 趋 向 放 开 上 海 的 试 点 要 求 中, 申 请 资 质 有 两 个 重 要 条 件 第 一, 所 有 教 育 企 业 都 要 将 上 一 年 营 收 的 10% 存 入 固 定 的 保 证 金 账 户, 这 笔 钱 企 业 无 法 动 用 第 二, 企 业 需 要 将 学 生 的 预 付 学 费 存 入 指 定 账 户, 学 生 的 预 付 费 除 了 教 育 服 务 相 关 的 支 出, 扩 建 校 区 等 其 他 方 面 不 能 随 意 支 出 温 州 市 试 点 则 将 民 办 学 校 分 为 营 利 性 与 非 营 利 性 两 类, 营 利 性 的 学 校 改 为 企 业 法 人 单 位, 在 工 商 部 门 登 记, 以 高 新 技 术 企 业 类 别 享 受 5 年 免 税 政 策, 先 交 后 返 ; 非 营 利 性 的 学 校 改 为 民 办 事 业 单 位, 归 民 政 部 门 登 记, 财 政 给 予 购 买 服 务 再 次,2013 年 9 月 5 日, 国 务 院 法 制 办 公 布 教 育 法 律 一 揽 子 修 订 草 案 ( 征 求 意 见 稿 ) 向 公 众 征 求 意 见, 拟 对 教 育 法 高 等 教 育 法 教 师 法 和 民 办 教 育 促 进 法 进 行 统 一 的 修 改 此 次 修 法, 是 为 了 配 合 国 家 中 长 期 教 育 改 革 和 发 展 规 划 纲 要 ( ( 下 称 纲 要 ) 的 推 进, 对 四 部 法 律 中 的 相 关 表 述 进 行 调 整 具 体 而 言, 修 改 主 要 集 中 于 以 下 几 个 方 面 : 首 先 在 基 本 教 育 制 度 方 面, 国 家 实 行 学 前 教 育 制 度 被 写 入 教 育 法 ; 成 人 教 育 的 表 述 修 改 为 继 续 教 育, 并 增 加 了 推 动 健 全 终 身 教 育 体 系 等 相 关 表 述 按 照 纲 要, 加 快 教 育 信 息 化 推 进 教 育 国 际 化 的 表 述 也 正 式 入 法 尤 其 在 法 律 的 第 十 一 条 修 订 建 议 当 中, 强 调 要 完 善 现 代 国 民 教 育 体 系, 健 全 终 身 教 育 体 系, 提 高 教 育 现 代 化 水 平 更 具 有 实 质 性 的 修 订 意 向, 体 现 在 对 民 办 学 校 管 理 的 分 类 改 革 上 当 前 的 教 育 法 律 体 系 对 各 类 民 办 教 育 机 构 的 性 质 未 有 区 分, 一 方 面 规 定 办 学 不 得 以 营 利 为 目 的, 另 一 方 面 又 允 许 出 资 人 获 得 合 理 回 报 这 样 的 规 定, 带 来 民 办 教 育 管 理 体 制 上 的 混 乱 : 一 些 机 构 在 享 受 政 府 对 非 营 利 机 构 的 支 持 政 策 的 同 时, 打 着 非 营 利 的 旗 号 获 得 高 额 利 润 ; 另 一 些 机 构 却 又 碍 于 非 营 利 组 织 不 得 分 红 的 要 求, 无 法 让 出 资 人 分 享 利 润, 抑 制 社 会 资 本 进 入 此 前 的 纲 要 提 出, 要 积 极 探 索 营 利 性 和 非 营 利 性 民 办 学 校 分 类 管 理, 此 次 修 法 在 法 律 层 面 予 以 回 应 教 育 法 取 消 了 教 育 机 构 不 得 以 营 利 为 目 的 的 表 述, 区 分 出 财 政 性 经 费 捐 赠 资 金 举 办 或 参 与 举 办 的 教 育 机 构, 明 确 该 类 机 构 不 得 设 立 为 营 利 性 组 织 相 对 应, 民 办 教 育 促 进 法 允 许 民 办 学 校 自 主 选 择, 登 记 为 非 营 利 性 或 者 营 利 性 法 人, 至 于 原 来 可 以 取 得 合 理 回 报 的 模 糊 规 定 则 删 除 高 等 教 育 法 同 时 也 删 去 了 设 立 高 等 学 校 不 得 以 营 利 为 目 的 内 容 在 高 等 教 育 领 域, 则 主 要 加 强 了 对 高 校 的 管 理 一 方 面 强 化 学 术 委 员 会 的 作 用, 增 加 了 审 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 30 30

31 议 决 定 有 关 学 术 发 展 学 术 评 价 学 术 规 范 的 事 项, 处 理 学 术 纠 纷 的 权 限 ; 另 一 方 面 加 强 社 会 监 督, 要 求 高 校 及 时 公 开 相 关 信 息, 建 立 起 内 部 及 第 三 方 对 办 学 水 平 教 学 质 量 的 评 估 机 制 另 外, 高 校 审 批 的 权 限 也 有 微 调, 设 立 专 科 教 育 和 其 他 高 等 教 育 机 构 的 审 批 权 限, 前 者 下 放 至 省 级 人 民 政 府, 后 者 交 给 省 级 人 民 政 府 教 育 行 政 部 门 终 于 等 到 你,A 股 或 将 开 启 一 轮 教 育 类 资 产 上 市 风 潮 国 务 院 总 理 李 克 强 2015 年 1 月 7 日 主 持 召 开 国 务 院 常 务 会 议, 讨 论 通 过 部 分 教 育 法 律 修 正 案 草 案 按 照 深 化 教 育 领 域 综 合 改 革 的 需 要, 会 议 通 过 对 教 育 法 高 等 教 育 法 民 办 教 育 促 进 法 进 行 一 揽 子 修 改 的 修 正 案 草 案, 决 定 提 请 全 国 人 大 常 委 会 审 议 草 案 增 加 了 关 于 健 全 现 代 国 民 教 育 体 系 发 展 学 前 教 育 等 基 本 制 度 的 规 定, 完 善 了 高 校 设 立 审 批 经 费 投 入 等 管 理 制 度, 把 部 分 高 校 设 立 审 批 下 放 到 省 级 政 府, 强 化 学 术 委 员 会 处 理 学 术 纠 纷 学 术 不 端 等 行 为 的 作 用, 明 确 对 民 办 学 校 实 行 分 类 管 理, 允 许 兴 办 营 利 性 民 办 学 校, 并 加 大 对 非 法 招 生 在 国 家 教 育 考 试 中 作 弊 制 售 假 冒 学 业 证 书 等 违 法 行 为 的 打 击 力 度, 对 责 任 人 严 肃 追 究 责 任 我 们 预 计 全 国 人 大 常 委 会 或 将 在 今 年 内 完 成 审 议 教 育 法 律 一 揽 子 修 订 方 案, 教 育 产 业 迎 来 新 机 遇 此 番 教 育 法 律 修 正 案 草 案 明 确 了 对 民 办 学 校 实 行 分 类 管 理, 允 许 兴 办 营 利 性 民 办 学 校, 这 是 自 民 办 教 育 促 进 法 颁 布 以 来 最 大 的 法 律 突 破 自 此, 教 育 资 产 上 市 限 制 政 策 破 冰, 其 登 陆 A 股 市 场 的 路 径 已 然 清 晰 我 们 认 为 新 南 洋 个 案 成 为 过 去,A 股 将 很 快 向 教 育 培 训 行 业 开 放, 一 大 批 符 合 要 求 的 教 育 机 构 或 将 群 体 性 上 市, 大 量 在 境 外 上 市 的 中 国 教 育 概 念 股 回 归 A 股 将 是 趋 势, 教 育 很 快 会 形 成 一 个 全 新 的 高 热 度 板 块, 而 且 将 持 续 多 年 另 外, 许 多 上 市 公 司 或 将 通 过 收 购 教 育 公 司 来 实 现 战 略 转 型, 这 将 成 为 未 来 数 年 中 国 资 本 市 场 的 一 大 热 点 在 深 化 教 育 领 域 综 合 改 革 的 背 景 下, 倍 受 诟 病 的 中 国 教 育 问 题, 通 过 商 业 化 市 场 化 方 式, 正 大 踏 步 地 向 纵 深 处 发 展, 前 景 光 明 透 亮 互 联 网 教 育 企 业 融 资 高 歌 猛 进 一 级 股 权 投 资 市 场 凭 借 其 对 技 术 手 段 商 业 模 式 变 迁 与 政 策 调 整 的 敏 感 度, 其 所 重 点 投 资 的 新 兴 产 业 往 往 领 先 于 二 级 市 场 认 知 我 们 观 察 到 2013 年 以 来, 教 育 领 域, 特 别 是 互 联 网 教 育 领 域 成 为 股 权 投 资 最 为 热 门 的 细 分 领 域 之 一, 资 本 与 创 业 团 队 均 在 探 索 这 个 少 数 几 个 没 有 被 互 联 网 变 革 的 传 统 行 业 之 一, 预 示 着 教 育 产 业 在 资 本 的 推 力 下, 有 望 在 未 来 数 年 探 索 出 更 为 成 熟 的 商 业 模 式, 成 长 起 一 批 Pre-IPO 企 业 跟 踪 教 育 市 场 上 2013 年 以 来 的 投 融 资 情 况, 我 们 发 现 教 育 产 业 的 投 融 资, 特 别 是 互 联 网 教 育, 正 处 在 一 个 快 速 爆 发 高 歌 猛 进 的 阶 段 全 球 互 联 网 教 育 风 险 投 资 快 速 爆 发 根 据 资 本 实 验 室 风 险 投 资 与 并 购 数 据 库 统 计,2014 年 全 球 在 线 教 育 行 业 风 险 投 资 事 件 291 起, 披 露 交 易 额 18.6 亿 美 元, 平 均 交 易 额 万 美 元 与 2013 年 全 年 ( 投 资 事 件 200 起, 披 露 交 易 额 9.37 亿 美 元 ) 相 比, 投 资 事 件 增 长 45.5%, 交 易 额 增 长 98.5% 全 球 在 线 教 育 经 过 近 几 年 的 发 展, 正 处 在 一 个 迅 速 发 展 的 阶 段 同 时 我 们 注 意 到, 交 易 额 的 增 长 速 度 要 快 于 投 资 事 件 的 增 长 速 度, 这 说 明, 单 笔 投 资 事 件 的 平 均 交 易 额 也 在 快 速 增 长, 其 增 长 率 为 36.4% 图 33: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 ( 年 度 ) 图 34: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 ( 半 年 度 ) 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 31 31

32 资 料 来 源 : 华 资 本 实 验 室, 泰 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 资 本 实 验 室, 华 泰 证 券 研 究 所 从 在 线 教 育 行 业 风 险 投 资 的 领 域 来 看,2014 年, 配 套 服 务 投 资 事 件 89 起, 占 比 30.6%, 披 露 交 易 额 6 亿 美 元, 占 比 32.3%; 技 能 教 育 投 资 事 件 73 起, 占 比 25.1%, 披 露 交 易 额 6.3 亿 美 元, 占 比 33.9%; 基 础 教 育 投 资 事 件 63 起, 占 比 21.6%, 披 露 交 易 额 1.8 亿 美 元, 占 比 9.7%; 职 业 教 育 投 资 事 件 29 起, 占 比 10.0%, 披 露 交 易 额 1.8 亿 美 元, 占 比 9.7%; 综 合 教 育 投 资 事 件 23 起, 占 比 7.9%, 披 露 交 易 额 1.1 亿 美 元, 占 比 5.9%; 高 等 教 育 投 资 事 件 14 起, 占 比 4.8%, 披 露 交 易 额 1.6 亿 美 元, 占 比 8.6% 从 投 资 事 件 的 次 数 来 看, 主 要 集 中 在 配 套 服 务 技 能 教 育 和 基 础 教 育, 这 三 个 领 域 的 投 资 事 件 次 数 占 比 达 77.3%; 从 披 露 投 资 额 来 看, 主 要 集 中 在 配 套 服 务 和 技 能 教 育, 这 两 个 领 域 的 披 露 投 资 额 占 比 达 66.1% 图 35: 2013 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 图 36: 2014 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 领 域 分 布 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 32 32

33 资 料 来 源 : 华 资 本 实 验 室, 泰 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 资 本 实 验 室, 华 泰 证 券 研 究 所 与 2013 年 相 比,2014 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 显 著 增 加 的 领 域 为 : 配 套 服 务 技 能 教 育 和 基 础 教 育 其 中, 配 套 服 务 投 资 事 件 增 加 48 起, 增 速 达 117.1%, 披 露 投 资 额 增 长 4.8 亿 美 元, 增 速 达 400%; 技 能 教 育 投 资 事 件 增 加 29 起, 增 速 达 65.9%, 披 露 投 资 额 增 长 3.8 亿 美 元, 增 速 达 152%; 基 础 教 育 投 资 事 件 增 加 11 起, 增 速 为 21.2%, 披 露 投 资 额 增 长 0.4 亿 美 元, 增 速 为 28.6% 图 37: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 变 化 配 套 服 务 技 能 教 育 基 础 教 育 职 业 教 育 综 合 教 育 高 等 教 育 资 料 来 源 : 资 本 实 验 室, 华 泰 证 券 研 究 所 投 资 事 件 披 露 交 易 额 ( 亿 美 元 ) 从 2013 年 和 2014 年 的 数 据 来 看, 配 套 服 务 技 能 教 育 和 基 础 教 育 每 年 的 投 资 额 和 投 资 数 量 最 多, 且 增 长 最 快, 是 在 线 教 育 市 场 三 大 重 点 投 资 领 域 在 配 套 服 务 领 域, 以 教 学 管 理 业 务 为 主 的 企 业 获 得 的 风 险 投 资 最 多, 披 露 投 资 额 万 美 元, 投 资 事 件 41 起 ; 针 对 学 生 管 理 业 务 的 投 资, 披 露 投 资 额 8283 万 美 元, 投 资 事 件 23 起 ; 在 学 习 效 果 评 估 与 分 析 的 业 务 上, 披 露 投 资 额 万 美 元, 投 资 事 件 11 起 除 此 之 外 还 包 括 信 息 交 流 平 台 和 教 师 管 理 平 台 的 投 资 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 33 33

34 图 38: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 配 套 服 务 领 域 教 学 管 理 学 生 管 理 分 析 / 评 估 信 息 / 交 流 教 师 管 理 投 资 事 件 披 露 交 易 额 ( 万 美 元 ) 资 料 来 源 : 资 本 实 验 室, 华 泰 证 券 研 究 所 在 技 能 教 育 领 域, 排 在 前 两 位 的 投 资 业 务 为 语 言 培 训 和 IT 培 训 领 域, 披 露 投 资 额 分 别 为 万 美 元 和 万 美 元, 投 资 事 件 分 别 为 26 起 和 20 起 此 外 文 体 类 培 训 也 获 得 少 量 投 资 图 39: 年 全 球 在 线 教 育 风 险 投 资 技 能 教 育 领 域 语 言 培 训 IT 培 训 其 它 艺 术 / 体 育 投 资 事 件 披 露 交 易 额 ( 万 美 元 ) 资 料 来 源 : 资 本 实 验 室, 华 泰 证 券 研 究 所 在 基 础 教 育 领 域, 课 程 开 发 与 定 制 业 务 获 得 最 多 的 投 资, 披 露 投 资 额 为 5300 万 美 元, 投 资 事 件 23 起 ; 在 线 题 库 虽 只 有 投 资 事 件 8 起, 但 披 露 投 资 额 达 到 4170 万 美 元 其 它 获 得 投 资 的 业 务 还 包 括 游 戏 化 教 育 平 台 师 生 家 长 互 动 平 台 和 文 学 读 物 等 谨 请 参 阅 尾 页 重 要 声 明 及 华 泰 证 券 股 票 和 行 业 评 级 标 准 34 34