阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 目 录 寻 找 宝 藏 3 为 什 么 阿 里 巴 巴 可 能 成 为 中 国 下 一 个 千 亿 美 元 IPO? 阿 里 巴 巴 在 微 博 网 络 中 发 现 宝 藏 阿 里 巴 巴 再 创 之 最 : 中 国 投 行 发 行 费 用 最 高 阿 里 巴

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2 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 目 录 寻 找 宝 藏 3 为 什 么 阿 里 巴 巴 可 能 成 为 中 国 下 一 个 千 亿 美 元 IPO? 阿 里 巴 巴 在 微 博 网 络 中 发 现 宝 藏 阿 里 巴 巴 再 创 之 最 : 中 国 投 行 发 行 费 用 最 高 阿 里 巴 巴 挑 战 传 统 银 行 业 务 底 线 软 银 持 有 阿 里 巴 巴 股 份 有 利 有 弊 芝 麻 开 门 11 阿 里 巴 巴 的 三 方 交 易 加 大 IPO 疑 问 香 港 需 要 保 护 股 东 民 主 阿 里 巴 巴 大 起 底 : 业 务 增 长 高 速, 企 业 治 理 薄 弱 阿 里 巴 巴 IPO 不 含 支 付 宝, 利 大 于 弊 风 险 与 回 报 18 阿 里 巴 巴 可 以 在 美 国 达 成 两 笔 交 易 阿 里 巴 巴 力 图 成 为 受 人 尊 敬 的 垄 断 企 业 马 云 收 购 广 州 恒 大 之 举 让 阿 里 巴 巴 投 资 者 看 清 未 来 阿 里 巴 巴 投 资 者 因 中 美 法 律 差 异 而 面 临 风 险 相 信 马 云, 是 机 遇 还 是 陷 阱 千 亿 美 元, 问 题 多 多 27 阿 里 巴 巴 的 未 来 不 靠 幸 运 数 字 阿 里 巴 巴 上 市 后, 梅 耶 尔 需 要 为 雅 虎 另 做 打 算 中 国 电 商 的 秘 密 武 器 : 快 递 阿 里 巴 巴 理 清 与 支 付 宝 关 系, 为 IPO 铺 平 道 路 阿 里 巴 巴 热 衷 并 购 或 潜 藏 风 险 计 算 阿 里 巴 巴 千 亿 估 值 的 六 步 法

3 寻 找 宝 藏 编 者 按 路 透 热 点 透 视 (Reuters Breakingviews) 追 踪 和 记 录 阿 里 巴 巴 的 IPO 之 旅 已 有 一 年 多 时 间 这 里 将 相 关 文 章 集 结 成 册 从 2013 年 4 月 我 们 首 次 计 算 这 家 公 司 的 可 能 估 值 开 始, 直 到 最 近 我 们 更 新 了 对 这 家 中 国 最 大 电 子 商 务 公 司 的 估 值 指 南 北 京,2011 年 1 月 19 日, 阿 里 巴 巴 创 始 人 马 云 在 一 场 新 闻 发 布 会 上 发 言 路 透 /Jason Lee 寻 找 宝 藏 为 什 么 阿 里 巴 巴 可 能 成 为 中 国 下 一 个 千 亿 美 元 IPO? 2013 年 4 月 25 日 作 者 :JOHN FOLEY 阿 里 巴 巴 能 成 为 中 国 下 一 个 千 亿 美 元 IPO 吗? 这 家 总 部 位 于 杭 州 的 电 子 商 务 巨 头 对 于 何 时 采 取 行 动 继 续 含 糊 其 辞 但 迟 早 创 始 人 马 云 都 需 要 为 其 支 持 者 提 供 某 种 退 出 机 制, 更 不 要 说 其 雇 员, 首 次 公 开 募 股 (IPO) 是 最 可 能 的 解 决 方 案 现 在 或 许 是 询 问 这 家 公 司 应 当 如 何 估 值 的 好 时 机 3

4 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 阿 里 巴 巴 的 主 营 业 务 是 卖 东 西 其 天 猫 商 城 为 耐 克 (Nike) 联 合 利 华 (Unilever) 这 样 的 品 牌 提 供 网 络 店 面, 而 淘 宝 则 专 注 于 做 个 人 对 个 人 交 易 与 其 最 相 近 的 美 国 同 行 可 能 是 亚 马 逊 (Amazon) 和 ebay 遗 憾 的 是, 从 估 值 角 度 来 看, 没 有 完 美 的 参 照 : 与 亚 马 逊 不 同, 阿 里 巴 巴 没 有 库 存, 也 不 管 理 仓 库 ; 与 ebay 不 同, 淘 宝 的 大 部 分 收 入 来 自 广 告, 而 不 是 向 用 户 收 取 的 费 用 与 此 同 时, 其 服 务 范 围 正 在 变 得 越 来 越 广, 可 能 更 加 难 以 估 值 除 了 在 中 国 电 子 商 务 市 场 占 据 大 半 壁 江 山 ( 中 国 互 联 网 络 信 息 中 心 的 数 据 显 示, 去 年 这 一 市 场 规 模 达 到 2,040 亿 美 元 ), 如 今 阿 里 巴 巴 还 拥 有 移 动 操 作 系 统, 为 卖 主 提 供 交 易 融 资, 甚 至 开 始 提 供 消 费 者 贷 款 该 公 司 首 席 战 略 官 称, 公 司 的 目 标 是 成 为 世 界 最 大 的 数 据 分 享 平 台 神 奇 的 数 字 幸 运 的 是, 有 两 个 数 字 实 在 很 关 键 一 个 是, 阿 里 巴 巴 能 够 卖 出 多 少 东 西 另 外 一 个 是, 该 公 司 能 从 每 笔 在 其 网 站 上 进 行 的 交 易 中 拿 多 少 比 例 这 部 分 可 能 来 自 广 告 或 通 过 交 易 费 收 取, 抑 或 两 者 的 结 合 最 终, 这 代 表 的 是 这 家 公 司 能 从 卖 家 那 里 抽 成 多 少 像 贷 款 等 其 他 服 务 或 许 能 创 造 收 入, 但 眼 下 它 们 主 要 是 作 为 锁 定 用 户 和 维 持 市 场 占 有 率 的 方 式 不 妨 让 我 们 来 粗 略 估 算 一 下 第 一 个 问 题 是, 整 体 市 场 能 够 有 多 大 假 设 中 国 电 子 商 务 未 来 两 年 每 年 增 长 35%, 而 且 阿 里 巴 巴 仍 能 保 持 当 前 约 80% 的 市 场 占 有 率 这 样,2014 年 它 将 获 得 略 低 于 3,000 亿 美 元 的 交 易 这 是 ebay 2012 年 处 理 交 易 额 的 4 倍 多 假 设 阿 里 巴 巴 可 以 将 抽 成 比 例 提 高 到 5%, 约 为 当 前 比 例 的 两 倍 目 前, 淘 宝 卖 家 免 费 使 用 该 网 站, 但 已 达 到 临 界 规 模, 阿 里 巴 巴 应 当 能 够 挖 掘 其 5 亿 用 户 的 网 络 效 应, 创 造 出 更 高 的 收 入, 无 论 是 通 过 引 入 交 易 费 用 还 是 销 售 更 多 定 向 广 告 的 方 式 5% 的 抽 成 比 例 仍 只 是 ebay 从 其 很 多 卖 主 处 所 获 取 收 入 比 例 的 三 分 之 一, 但 这 将 为 阿 里 巴 巴 创 造 150 亿 美 元 的 收 入 第 二 个 问 题 是 盈 利 能 力 套 用 30% 的 运 营 利 润 率 ( 大 约 是 2012 年 9 月 该 公 司 上 一 次 发 布 的 数 据 水 平 ) 以 及 中 国 很 多 高 科 技 公 司 的 15% 税 率 计 算, 该 公 司 2014 年 收 益 将 为 38 亿 美 元 以 已 上 市 中 国 游 戏 网 络 公 司 腾 讯 (Tencent) 最 近 25 倍 的 平 均 动 态 市 盈 率 计 算, 阿 里 巴 巴 市 场 价 值 为 950 亿 美 元 芝 麻 开 门 事 实 上, 有 更 多 因 素 会 影 响 阿 里 巴 巴 这 些 神 奇 的 数 字 马 云 需 要 找 准 股 市 4

5 寻 找 宝 藏 周 期 的 时 机, 也 要 找 准 科 技 周 期 的 时 机 阿 里 巴 巴 拥 有 很 多 海 外 支 持 者, 它 最 有 可 能 需 要 海 外 上 市, 在 这 些 市 场 中 人 们 怎 么 看 待 中 国 的 监 管 经 济 和 会 计 操 作 将 影 响 股 票 买 家 百 度 (Baidu) 人 人 网 (Renren) 和 新 浪 (Sina) 等 公 司 的 估 值 震 荡 并 不 是 总 能 够 以 其 经 营 业 务 的 表 现 来 解 释 估 值 变 化 很 快 Facebook 的 估 值 从 2010 年 末 募 资 时 的 500 亿 美 元 迅 速 增 长 为 2012 年 IPO 时 的 1,040 亿 美 元 ; 而 其 当 前 市 值 仅 为 IPO 估 值 的 三 分 之 二 最 近, 雅 虎 (Yahoo) 将 其 持 有 的 一 半 阿 里 巴 巴 股 份 回 售 给 该 公 司 时, 该 交 易 对 阿 里 巴 巴 的 估 值 仅 为 400 亿 美 元 但 与 一 家 陷 入 困 境 的 美 国 公 司 进 行 双 边 协 商 达 成 的 价 值, 与 股 票 市 场 公 开 发 售 的 估 值 截 然 不 同 此 外, 互 联 网 公 司 的 本 性 就 是 起 起 伏 伏 超 强 盈 利 能 力 吸 引 超 强 竞 争, 突 然 冒 出 的 颠 覆 性 科 技 可 能 会 取 代 成 熟 稳 固 的 商 业 模 式 网 景 (Netscape) 和 微 软 (Microsoft) 都 有 过 经 历, 即 便 是 原 本 认 为 多 么 无 懈 可 击 的 市 场 地 位, 也 是 成 败 皆 有 可 能 如 果 千 亿 美 元 估 值 触 手 可 及, 阿 里 巴 巴 的 确 应 该 早 点 打 开 洞 门 阿 里 巴 巴 在 微 博 网 络 中 发 现 宝 藏 2013 年 4 月 30 日 作 者 :PETER THAL LARSEN 阿 里 巴 巴 在 新 浪 微 博 的 社 交 网 络 中 发 现 了 宝 藏 这 家 电 子 商 务 巨 头 欲 重 金 购 入 这 家 中 国 微 型 博 客 运 营 商 约 18% 的 股 份, 虽 然 微 博 成 立 尚 不 足 4 年, 仍 在 寻 找 创 收 途 径 阿 里 巴 巴 对 于 微 博 的 价 值 持 积 极 的 逆 向 投 资 观 点 这 5.86 亿 美 元 投 资 如 今 估 值 为 32.6 亿 美 元, 接 近 微 博 母 公 司 新 浪 网 宣 布 此 项 IPO 之 前 的 总 市 值 这 表 明 新 浪 股 东 没 有 赋 予 该 公 司 现 有 门 户 网 站 业 务 7 亿 美 元 的 现 金 和 短 期 投 资 以 任 何 价 值 如 果 阿 里 巴 巴 判 断 正 确, 新 浪 股 价 受 此 消 息 推 动 跃 升 9% 还 远 远 不 够 但 微 博 的 新 估 值 看 起 来 太 高 像 Twitter 和 其 他 西 方 同 行 的 管 理 者 一 样, 微 博 的 管 理 团 队 在 将 强 大 的 网 络 影 响 力 转 变 为 收 入 时 也 遇 到 很 多 困 难 微 博 从 去 年 开 始 测 试 广 告 2012 年, 它 们 为 新 浪 贡 献 了 仅 12% 的 广 告 收 入, 约 5,000 万 美 元 这 项 投 资 也 有 潜 在 收 益 它 可 以 帮 助 将 微 博 每 日 4,600 万 用 户 引 导 至 阿 里 巴 巴 的 网 络 商 店, 也 可 以 帮 助 零 售 商 无 缝 接 入 微 博 平 台 两 家 公 司 预 计, 此 类 模 糊 的 协 同 效 应 将 在 未 来 3 年 为 微 博 创 造 每 年 超 过 1.20 亿 美 元 的 额 外 收 入 5

6 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 但 相 比 收 益, 阿 里 巴 巴 考 虑 更 多 的 或 许 是 潜 在 损 失 在 中 国 电 子 商 务 交 易 中, 每 5 元 中 约 有 4 元 通 过 阿 里 巴 巴 的 交 易 平 台 进 行 面 对 腾 讯 等 潜 在 竞 争 对 手, 阿 里 巴 巴 想 守 住 这 一 阵 地 腾 讯 已 通 过 微 信 (WeChat) 这 一 免 费 的 即 时 移 动 通 讯 服 务 牢 牢 锁 定 了 用 户 虽 然 目 前 微 信 不 能 进 行 电 子 商 务 交 易, 也 不 赚 任 何 钱, 但 这 方 面 的 创 新 不 容 忽 视 阿 里 巴 巴 正 在 进 行 备 受 关 注 的 IPO, 它 可 以 利 用 微 博 推 动 其 移 动 战 略 即 便 如 此, 逾 5 亿 美 元 的 现 金 投 资 ( 如 果 阿 里 巴 巴 执 行 一 项 选 择 权, 增 持 微 博 股 份 至 30%, 投 资 额 还 将 进 一 步 上 升 ) 仍 是 一 笔 巨 额 赌 注 阿 里 巴 巴 肯 定 期 望 其 准 投 资 者 们 也 拥 有 同 样 的 激 情 纽 约,2014 年 4 月 17 日, 微 博 (Weibo Corp) 在 纳 斯 达 克 股 票 市 场 (The NASDAQ Stock Market)IPO 首 日 上 市 交 易, 微 博 董 事 长 曹 国 伟 亮 相 路 透 /Andrew Kelly 6

7 寻 找 宝 藏 阿 里 巴 巴 再 创 之 最 : 中 国 投 行 发 行 费 用 最 高 2013 年 5 月 20 日 作 者 :JOHN FOLEY 阿 里 巴 巴 的 IPO 不 会 有 什 么 四 十 大 盗, 市 场 看 到 更 多 的 将 是 投 行 对 于 发 行 费 用 的 争 夺 这 家 未 上 市 的 中 国 电 子 商 务 巨 头 已 成 为 低 迷 的 市 场 中 咨 询 和 融 资 收 入 的 重 要 来 源 如 果 高 度 预 期 的 股 票 市 场 发 售 得 以 进 行, 它 将 成 为 十 年 来 向 全 球 投 资 银 行 支 付 发 行 费 用 最 高 的 中 国 企 业 随 着 公 司 扩 张, 公 司 董 事 局 主 席 马 云 领 导 了 子 公 司 阿 里 巴 巴 网 (Alibaba.com) 的 上 市 与 退 市 30 亿 美 元 银 团 贷 款 重 组 支 付 引 擎 支 付 宝 (Alipay) 以 及 从 美 国 投 资 者 雅 虎 手 中 回 购 股 份 据 汤 森 路 透 (Thomson Reuters) 旗 下 Freeman 的 统 计, 基 于 公 开 披 露 信 息 和 自 有 估 算, 这 些 交 易 从 2007 年 以 来 创 造 了 总 计 1.76 亿 美 元 的 服 务 费 这 超 出 同 期 任 何 一 家 非 国 有 的 中 国 公 司 宝 藏 还 在 持 续 不 断 被 发 现 据 IFR 称, 阿 里 巴 巴 最 近 又 获 得 了 由 9 家 银 行 牵 头 的 一 项 65 亿 美 元 银 团 贷 款 基 于 平 均 约 1.7% 的 银 团 贷 款 安 排 费 率 计 算, 支 付 费 用 约 1.10 亿 美 元 下 一 个 大 事 件 可 能 就 是 IPO 该 公 司 未 对 其 计 划 发 表 评 论 但 考 虑 到 估 值 预 期 介 于 600 亿 至 1,000 亿 美 元 之 间, 阿 里 巴 巴 和 其 支 持 者 卖 出 150 亿 美 元 股 票 绝 非 难 事, 这 个 数 值 略 低 于 Facebook 2012 年 的 IPO 规 模 以 1.75% 的 佣 金 计 算, 这 笔 横 财 将 高 达 2.60 亿 美 元 全 部 计 算 在 内, 阿 里 巴 巴 10 年 间 支 付 的 服 务 费 约 为 5.50 亿 美 元 在 大 中 华 区 内, 仅 次 于 石 油 生 产 商 中 国 石 油 (CNPC) 和 中 国 工 商 银 行 (ICBC) 而 且 与 阿 里 巴 巴 不 同 的 是, 中 国 石 油 和 中 国 工 商 银 行 将 大 部 分 服 务 费 付 给 了 国 内 的 机 构 即 便 是 在 IPO 之 后, 阿 里 巴 巴 可 能 仍 会 为 收 购 和 股 票 交 易 支 付 服 务 费, 随 着 雅 虎 等 大 股 东 将 减 持 股 票 那 么, 毫 不 奇 怪, 战 争 的 号 角 已 经 吹 响 有 消 息 人 士 告 诉 路 透 称, 拥 有 阿 里 巴 巴 三 分 之 一 股 份 的 软 银 (SoftBank) 最 近 警 告 某 些 银 行 称, 不 要 为 竞 争 对 手 竞 购 美 国 电 信 公 司 斯 普 林 特 (Sprint) 提 供 融 资, 否 则 将 错 失 电 子 商 务 巨 头 阿 里 巴 巴 上 市 的 机 会 这 或 许 有 些 虚 张 声 势, 但 鉴 于 阿 里 巴 巴 的 诱 人 钱 景, 鲜 有 投 资 银 行 准 备 越 线 一 试 7

8 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 阿 里 巴 巴 挑 战 传 统 银 行 业 务 底 线 2014 年 2 月 12 日 作 者 :JOHN FOLEY 阿 里 巴 巴 不 是 一 家 银 行 但 对 于 消 费 者 而 言, 越 来 越 难 说 出 有 何 不 同 在 这 家 中 国 最 大 的 电 子 商 务 网 站 上, 用 户 如 今 可 以 存 储 基 金 进 行 投 资 获 得 贷 款, 甚 至 送 出 虚 拟 现 金 礼 物 在 对 中 国 的 银 行 发 起 冲 击 时, 阿 里 巴 巴 和 其 网 络 竞 争 对 手 可 能 也 要 承 担 类 似 银 行 的 风 险 银 行 通 常 提 供 存 款 贷 款 和 交 易 服 务 阿 里 巴 巴 进 军 金 融 领 域 已 瞄 准 了 这 三 项 服 务 虽 然 相 对 于 中 国 庞 大 的 主 流 大 银 行 而 言, 这 数 量 仍 很 小, 增 速 却 非 常 快 不 足 为 奇 的 是 : 国 有 银 行 多 年 来 一 直 受 益 于 严 格 管 制 下 的 寡 头 垄 断 格 局 阿 里 巴 巴 长 期 以 来 通 过 支 付 宝 ( 类 似 于 Paypal) 处 理 支 付 交 易 如 今, 用 户 还 可 以 通 过 余 额 宝 服 务 将 闲 置 现 金 进 行 投 资 这 些 资 金 投 资 于 政 府 债 券 和 银 行 间 贷 款 等 低 风 险 证 券, 提 供 约 6% 的 收 益 率, 是 储 户 从 一 年 期 银 行 存 款 获 得 收 益 的 两 倍 这 是 一 个 货 币 市 场 基 金, 不 是 银 行 存 款 但 对 于 消 费 者, 没 多 少 实 质 性 差 异 阿 里 巴 巴 如 今 已 涉 足 更 长 期 的 投 资 计 划 于 2 月 14 日 通 过 余 额 宝 推 出 的 一 款 固 定 期 限 产 品, 将 给 予 客 户 7% 的 预 期 收 益 率, 产 品 投 资 领 域 为 房 地 产 和 股 票 等 这 家 公 司 还 为 在 淘 宝 网 市 场 平 台 销 售 商 品 的 中 小 企 业 提 供 贷 款 截 至 2 月 份, 该 公 司 已 发 放 了 人 民 币 1,700 亿 元 的 贷 款 虽 然 阿 里 巴 巴 没 有 银 行 放 贷 经 验, 但 该 公 司 的 确 掌 握 借 款 人 交 易 习 惯 的 大 量 数 据 而 且, 巧 妙 之 处 在 于 阿 里 巴 巴 并 不 负 责 打 理 繁 杂 的 金 融 业 务 余 额 宝 和 那 款 新 推 出 的 固 定 期 限 产 品 都 由 第 三 方 构 建 和 运 营 这 家 电 子 商 务 公 司 承 担 渠 道 职 责 据 一 位 熟 悉 情 况 的 人 士 称, 从 技 术 层 面 上, 阿 里 巴 巴 与 用 户 的 现 金 没 有 关 联, 也 不 做 投 资 选 择 严 格 讲, 这 意 味 着, 阿 里 巴 巴 不 承 担 如 果 大 批 储 户 决 定 提 款 可 能 给 银 行 造 成 的 流 动 性 风 险 因 此, 该 公 司 无 需 拥 有 银 行 的 储 蓄 存 款 牌 照, 避 开 了 中 国 央 行 的 诸 多 监 管 8

9 寻 找 宝 藏 但 阿 里 巴 巴 还 是 进 入 了 一 个 灰 色 地 带 中 国 尚 不 成 熟 的 金 融 行 业 尚 未 对 投 资 失 败 谁 将 承 担 责 任 进 行 决 定 性 测 试 对 于 阿 里 巴 巴, 这 一 风 险 可 能 被 放 大 阿 里 巴 巴 用 户 年 轻 且 欠 缺 金 融 投 资 经 验 ( 余 额 宝 储 户 平 均 年 龄 约 为 28 岁 ), 对 阿 里 巴 巴 品 牌 的 信 任 度 很 高, 这 部 分 要 感 谢 创 始 人 马 云 自 树 的 小 人 物 成 功 形 象 即 便 阿 里 巴 巴 没 有 明 确 的 责 任 要 偿 付 投 资 者, 该 公 司 也 可 能 决 定 这 么 做 以 维 护 其 声 誉 阿 里 巴 巴 拥 有 构 建 这 些 产 品 的 基 金 管 理 公 司 天 弘 51% 的 股 份, 这 使 得 余 额 宝 的 状 况 进 一 步 复 杂 化 目 前 而 言, 阿 里 巴 巴 和 其 互 联 网 竞 争 对 手 更 多 只 是 让 银 行 多 了 一 些 烦 恼, 不 构 成 真 正 的 威 胁 阿 里 巴 巴 肯 定 不 是 一 家 银 行, 但 最 大 的 风 险 是 用 户 将 它 当 成 一 家 银 行 如 果 发 生 这 种 情 况, 可 以 合 理 预 见 监 管 机 构 也 会 将 它 视 为 银 行 北 京,2014 年 5 月 6 日, 推 广 模 特 在 全 球 移 动 互 联 网 大 会 间 隙 玩 智 能 手 机 路 透 / Kim Kyung-Hoon 9

10 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 软 银 持 有 阿 里 巴 巴 股 份 有 利 有 弊 2014 年 2 月 27 日 作 者 :UNA GALANI 软 银 在 阿 里 巴 巴 的 投 资 无 疑 是 历 史 上 最 为 成 功 的 投 资 之 一 亿 万 富 翁 孙 正 义 (Masayoshi Son) 在 2000 年 仅 仅 向 这 家 中 国 电 子 商 务 巨 头 注 入 了 2,000 万 美 元 如 今, 这 36.7% 的 股 份 占 到 这 家 日 本 集 团 市 值 的 很 大 一 部 分 随 着 阿 里 巴 巴 准 备 IPO, 孙 正 义 的 这 些 投 资 可 能 带 来 挑 战 这 家 互 联 网 购 物 网 站 淘 宝 和 支 付 宝 电 子 支 付 系 统 的 所 有 者 仍 旧 是 一 家 私 有 公 司 基 于 其 有 限 的 财 务 披 露 信 息, 热 点 透 视 (Breakingviews) 估 计 该 公 司 价 值 约 1,130 亿 美 元 根 据 热 点 透 视 的 一 项 新 计 算, 这 意 味 着 软 银 持 有 的 那 些 股 份 价 值 410 亿 美 元, 占 这 家 日 本 集 团 分 类 加 总 总 价 值 的 38% 软 银 的 很 多 其 他 业 务 早 已 上 市 其 持 有 的 美 国 移 动 运 营 商 斯 普 林 特 80% 股 份 当 前 价 值 265 亿 美 元 软 银 持 有 的 雅 虎 日 本 业 务 42.5% 股 份 价 值 153 亿 美 元 基 于 市 场 价 值 或 最 近 的 收 购 价 格 计 算, 其 在 手 机 游 戏 开 发 商 GungHo Supercell 和 手 机 制 造 商 Brightstar 中 持 有 的 其 他 股 份 总 额 70 亿 美 元 还 有 软 银 全 资 拥 有 的 日 本 电 信 业 务 以 行 业 4.4 倍 息 税 折 旧 摊 销 前 利 润 计 算, 扣 除 现 有 净 债 务, 其 权 益 价 值 为 192 亿 美 元 将 所 有 这 些 加 起 来, 软 银 的 分 类 加 总 总 值 1,095 亿 美 元 但 投 资 者 并 未 给 与 孙 正 义 帝 国 ( 广 泛 专 注 于 互 联 网 业 务 ) 全 部 的 信 任 尽 管 软 银 股 价 在 过 去 一 年 已 增 长 了 一 倍 以 上, 其 股 票 交 易 市 值 仍 比 公 司 分 类 加 总 总 值 低 16% 有 些 折 扣 是 合 理 的 : 软 银 不 容 易 卖 出 这 些 股 份 但 是, 投 资 者 看 起 来 也 忽 略 了 其 中 的 协 同 效 应 : 软 银 的 日 本 和 美 股 电 信 业 务 加 起 来 是 世 界 第 二 大 网 络 设 备 采 购 商 最 大 的 疑 问 是 阿 里 巴 巴 阿 里 巴 巴 创 始 人 马 云 目 前 担 任 软 银 董 事, 但 这 种 合 作 看 起 来 将 终 结 目 前 而 言, 这 项 投 资 好 处 多 多 : 投 资 软 银 是 通 过 公 开 市 场 获 得 阿 里 巴 巴 股 份 的 少 有 几 条 途 径 之 一 一 旦 阿 里 巴 巴 上 市, 这 种 优 势 就 将 消 失 到 那 时, 孙 正 义 必 须 证 明, 将 其 公 司 三 分 之 一 以 上 的 价 值 与 一 份 少 数 股 股 权 捆 绑 在 一 起 是 有 道 理 的, 或 者 寻 找 途 径 出 售 其 有 史 以 来 最 成 功 的 这 笔 投 资 10

11 芝 麻 开 门 芝 麻 开 门 阿 里 巴 巴 的 三 方 交 易 加 大 IPO 疑 问 2014 年 4 月 9 日 作 者 :JOHN FOLEY 在 互 联 网 公 司, 内 部 人 士 拥 有 强 大 影 响 力 是 常 态 最 新 故 事 是 阿 里 巴 巴 与 一 家 数 字 电 视 公 司 结 盟 这 家 计 划 在 美 国 上 市 的 中 国 电 子 商 务 公 司 与 中 国 华 数 传 媒 签 订 了 一 项 三 步 骤 协 议, 这 份 看 上 去 太 过 精 明 的 协 议 令 人 有 些 不 安 4 月 9 日 宣 布 的 协 议 包 含 内 容 制 作 和 分 销, 这 合 乎 逻 辑 两 家 公 司 的 总 部 都 在 杭 州, 早 就 开 始 合 作 制 造 电 视 机 机 顶 盒 个 性 鲜 明 的 阿 里 巴 巴 创 始 人 兼 董 事 局 主 席 马 云 长 期 以 来 一 直 谈 论 为 中 国 大 众 打 造 文 化 杭 州 郊 区,2012 年 6 月 20 日, 媒 体 参 观 阿 里 巴 巴 总 部, 阿 里 巴 巴 雇 员 站 在 公 司 标 识 旁 11

12 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 但 交 易 的 融 资 情 况 就 不 那 么 符 合 逻 辑 了 阿 里 巴 巴 将 借 65 亿 元 人 民 币 (10.5 亿 美 元 ) 给 其 联 合 创 始 人 谢 世 煌, 利 率 为 8% 后 者 将 把 这 些 现 金 投 资 给 马 云 和 另 外 一 名 互 联 网 大 佬 史 玉 柱 共 同 拥 有 的 一 家 新 公 司 该 公 司 再 投 资 给 华 数 传 媒, 获 得 20% 股 份 阿 里 巴 巴 没 有 对 交 易 的 融 资 情 况 发 表 评 论 不 管 怎 样, 这 里 有 两 个 问 题 首 先, 似 乎 没 必 要 这 么 复 杂 如 果 华 数 传 媒 是 一 家 值 得 投 资 的 合 作 伙 伴, 阿 里 巴 巴 为 什 么 不 直 接 投 资? 敏 感 的 中 国 监 管 机 构 一 直 在 密 切 监 控 媒 体 公 司 的 所 有 权, 这 或 许 能 解 释 为 何 要 如 此 大 费 周 章 但 设 法 绕 过 条 例 要 义 的 做 法 不 值 得 提 倡 其 次, 投 资 风 险 似 乎 并 不 对 等 如 果 华 数 传 媒 股 价 下 跌, 阿 里 巴 巴 的 贷 款 将 面 临 风 险, 当 然 这 取 决 于 谢 世 煌 提 交 的 抵 押 品 价 值 如 果 华 数 传 媒 股 价 上 涨, 马 云 谢 世 煌 和 史 玉 柱 显 然 会 将 这 些 收 益 纳 入 囊 中 4 月 9 日 在 华 数 传 媒 股 价 大 涨 10% 之 后, 他 们 已 经 赚 了 2.45 亿 美 元 非 上 市 公 司 阿 里 巴 巴 不 必 对 公 开 市 场 做 出 回 应 这 项 交 易 可 能 还 包 括 其 他 条 款, 将 三 人 获 得 的 收 益 与 公 司 其 他 人 进 行 某 种 程 度 的 分 享 但 这 项 三 方 交 易 彰 显 对 阿 里 巴 巴 估 值 有 多 难 对 于 未 来 投 资 者 而 言, 一 个 最 大 的 问 题 就 是, 如 果 内 部 人 士 的 利 益 与 他 们 的 利 益 不 一 致, 将 会 怎 样 马 云 及 其 团 队 早 已 提 议, 某 些 关 键 个 人 应 保 留 提 名 董 事 的 权 利, 这 项 要 求 令 阿 里 巴 巴 在 香 港 上 市 的 可 能 成 为 泡 影 从 华 数 传 媒 交 易 可 以 看 出, 公 开 上 市 和 私 有 之 间 的 区 别 可 以 变 得 多 么 模 糊 香 港 需 要 保 护 股 东 民 主 2014 年 4 月 16 日 作 者 :UNA GALANI 和 PETER THAL LARSEN 香 港 需 要 全 力 拥 护 股 东 民 主 阿 里 巴 巴 决 定 将 其 巨 额 IPO 转 到 美 国, 在 这 个 前 英 国 殖 民 地 引 发 了 有 关 如 何 管 控 公 开 上 市 公 司 的 争 论 香 港 交 易 所 正 准 备 就 股 东 权 利 征 询 市 场 意 见, 该 交 易 所 的 条 例 规 定 是 不 会 批 准 阿 里 巴 巴 提 议 的 由 内 部 人 士 提 名 大 部 分 公 司 董 事 的 计 划 但 抛 弃 一 股 一 票 原 则 将 是 一 个 错 误 对 于 喜 欢 标 榜 为 中 国 进 入 国 际 资 本 市 场 门 户 的 这 个 城 市, 错 失 中 国 最 大 电 子 商 务 公 司 的 IPO 是 一 个 标 志 性 的 打 击 12

13 芝 麻 开 门 这 番 冷 遇 增 加 了 一 种 恐 惧, 其 他 高 速 增 长 的 中 国 公 司 是 否 也 会 选 择 其 他 地 方 募 集 资 本, 香 港 交 易 所 由 此 将 沦 为 本 地 大 亨 和 呆 板 的 中 国 国 有 公 司 主 导 的 一 潭 死 水 另 外 一 家 热 门 的 中 国 科 技 公 司 微 博 也 计 划 在 纽 约 进 行 IPO 在 美 国, 内 部 人 士 可 以 控 制 上 市 公 司, 即 便 是 他 们 不 再 持 有 公 司 大 部 分 股 份 比 如, 两 家 被 阿 里 巴 巴 视 为 同 行 的 公 司 谷 歌 和 Facebook, 就 通 过 创 造 具 备 不 同 投 票 权 的 多 种 类 型 股 票 另 辟 蹊 径 变 革 支 持 者 认 为, 为 了 保 持 竞 争 力, 香 港 必 须 采 取 类 似 的 方 式 这 种 想 法 是 误 入 歧 途, 原 因 有 三 香 港 交 易 所,2014 年 1 月 29 日, 港 灯 电 力 投 资 主 席 霍 建 宁 为 公 司 股 票 首 次 上 市 交 易 鸣 锣 路 透 /Bobby Yip 13

14 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 首 先, 并 非 大 量 公 司 放 弃 香 港 尽 管 一 些 中 国 公 司 已 选 择 在 美 国 交 易 所 上 市, 但 此 类 出 走 并 不 一 定 意 味 着 香 港 地 位 岌 岌 可 危 据 Thomson One 的 数 据, 按 IPO 募 资 规 模,2013 年 香 港 是 世 界 第 二 大 IPO 市 场, 领 先 于 英 国 和 新 加 坡 像 猪 肉 加 工 商 万 洲 国 际 (WH Group) 这 样 的 一 些 大 公 司 准 备 今 年 在 香 港 募 资 对 于 一 个 不 拥 有 大 量 本 地 机 构 投 资 者 基 础 的 金 融 中 心, 这 是 一 项 巨 大 的 成 就 其 次, 拒 绝 香 港 的 公 司 这 么 做 可 能 是 因 为 企 业 治 理 之 外 的 原 因 过 去 3 年 在 美 国 上 市 的 中 国 内 地 企 业 中 仅 一 半 拥 有 多 类 股 票 另 外 一 个 导 致 它 们 离 开 的 原 因 是 一 项 规 定 : 公 司 被 批 准 在 香 港 上 市 前 至 少 3 年 保 持 盈 利 或 达 到 其 他 某 些 财 务 指 标 此 项 规 定 挡 走 了 一 些 实 力 薄 弱 的 小 公 司, 也 包 括 一 些 高 速 增 长 的 初 创 公 司 过 去, 中 国 公 司 选 择 美 国 是 因 为 人 们 认 为, 那 里 的 投 资 者 和 分 析 师 对 科 技 有 更 好 的 理 解 但 是, 像 在 香 港 上 市 的 腾 讯 等 中 国 互 联 网 集 团 的 崛 起, 证 明 了 亚 洲 投 资 者 对 这 一 行 业 兴 趣 提 升 美 国 对 这 些 公 司 的 分 析 不 多, 已 经 促 使 一 些 美 国 上 市 的 中 国 公 司 重 新 私 有 化, 希 望 重 返 亚 洲 香 港 应 该 维 持 现 状 的 第 三 个 理 由 是, 其 企 业 治 理 已 经 很 弱 当 地 大 亨 通 过 层 层 叠 叠 部 分 上 市 的 子 公 司 行 使 权 力, 这 些 公 司 通 常 都 由 一 家 母 公 司 掌 控 李 嘉 诚 的 帝 国 就 是 一 个 很 好 的 例 子 与 此 同 时, 很 多 中 国 国 有 公 司 也 不 透 明, 做 决 定 几 乎 不 考 虑 外 部 股 东 如 果 香 港 放 宽 规 定, 等 于 是 允 许 控 股 股 东 施 加 甚 至 更 为 严 密 的 掌 控 上 世 纪 80 年 代 曾 有 这 样 的 威 胁, 当 时, 本 地 贸 易 公 司 怡 和 洋 行 提 议 创 立 一 类 无 投 票 权 的 股 票 李 嘉 诚 控 制 的 两 家 企 业 集 团 也 试 图 效 法, 促 使 监 管 机 构 介 入 并 叫 停 在 美 国, 集 体 诉 讼 的 盛 行 帮 助 约 束 公 司 和 它 们 的 创 始 人 但 香 港 的 法 律 体 系 对 于 诉 讼 股 东 远 没 有 那 么 友 好 成 功 的 资 本 市 场 需 要 对 发 行 人 和 投 资 者 都 有 吸 引 力 如 果 香 港 放 宽 规 定, 或 许 会 吸 引 一 些 新 的 股 票 发 行, 诱 使 大 公 司 从 美 国 返 回 但 是, 这 将 削 弱 对 股 东 的 保 护 可 能 增 加 更 广 泛 市 场 的 资 本 成 本 很 多 公 开 上 市 公 司 的 投 资 者 当 前 愿 意 放 弃 投 票 权, 参 与 投 资 高 速 增 长 的 科 技 公 司, 但 这 种 热 情 尚 未 经 历 过 市 场 下 行 的 考 验 错 过 阿 里 巴 巴 固 然 是 一 个 挫 折, 但 放 宽 香 港 的 规 定 将 带 来 更 大 的 风 险, 而 结 果 并 不 可 知 所 有 这 些 更 多 的 理 由 都 证 明, 应 坚 决 拥 护 股 东 民 主 14

15 芝 麻 开 门 阿 里 巴 巴 大 起 底 : 业 务 增 长 高 速, 企 业 治 理 薄 弱 2014 年 5 月 7 日 作 者 :JOHN FOLEY 阿 里 巴 巴 5 月 6 日 在 纽 约 递 交 了 IPO 申 请, 我 们 要 知 道 与 阿 里 巴 巴 相 关 的 两 件 事 首 先, 这 家 在 中 国 占 据 主 导 地 位 的 电 子 商 务 公 司 很 大, 而 且 可 能 变 得 更 庞 大 其 次, 新 投 资 者 对 于 它 如 何 运 营 几 乎 没 有 发 言 权 创 始 人 们 将 公 司 牢 牢 抓 在 手 中 去 年, 阿 里 巴 巴 通 过 旗 下 两 个 主 要 网 站 淘 宝 和 天 猫 处 理 了 113 亿 个 订 单, 价 值 2,480 亿 美 元 这 一 数 额 比 亚 马 逊 和 Ebay 处 理 的 数 额 总 和 还 高 三 分 之 二, 占 到 中 国 网 络 销 售 总 额 高 达 84% 与 大 多 数 网 络 零 售 商 不 同, 阿 里 巴 巴 自 己 不 销 售 或 派 送 商 品 相 反, 它 作 为 店 面, 向 买 方 收 取 广 告 费 和 一 些 佣 金 增 长 将 来 自 两 个 来 源 : 网 络 购 物 增 长 和 阿 里 巴 巴 从 卖 方 抽 取 更 多 钱 2013 年 自 然 年 度 阿 里 巴 巴 收 入 为 78 亿 美 元, 仅 相 当 于 其 销 售 的 商 品 价 值 的 3% 相 比 之 下,Ebay 抽 取 的 比 例 为 10% 阿 里 巴 巴 的 订 单 常 常 比 较 小 平 均 每 单 约 22 美 元, 而 其 竞 争 对 手 网 络 零 售 商 京 东 (JD.com) 每 单 64 美 元 但 是 其 主 导 地 位 应 当 能 够 使 它 保 持 占 市 场 较 大 份 额 公 司 治 理 是 一 个 症 结 由 公 司 董 事 局 主 席 马 云 和 二 号 人 物 蔡 崇 信 领 导 的 28 位 合 伙 人 团 队 将 提 名 阿 里 巴 巴 董 事 局 的 大 部 分 董 事 大 股 东 雅 虎 和 软 银 已 承 诺 支 持 这 些 合 伙 人 的 选 择, 确 保 大 部 分 股 份 将 投 票 予 以 支 持 这 其 中 的 理 论 是, 与 Facebook 和 谷 歌 等 竞 争 对 手 科 技 公 司 的 创 始 人 们 所 使 用 的 超 级 投 票 权 股 票 相 比, 这 一 架 构 更 为 民 主 但 这 也 更 加 不 透 明, 因 此, 更 难 估 值 阿 里 巴 巴 的 合 伙 人 制 度 将 继 续 保 持, 除 非 95% 的 股 东 投 票 废 除 这 一 制 度 尽 管 马 云 和 蔡 崇 信 可 以 通 过 这 些 合 伙 人 的 简 单 多 数 投 票 予 以 免 职, 但 发 生 这 种 情 况 的 可 能 性 看 起 来 非 常 渺 小 可 以 理 解 的 是, 阿 里 巴 巴 想 保 持 这 一 为 其 异 乎 寻 常 的 成 功 曾 做 出 贡 献 的 文 化 新 股 东 无 需 置 疑 谁 发 号 施 令 但 商 业 环 境 和 文 化 都 在 改 变 阿 里 巴 巴 在 快 速 拓 展 新 的 领 域, 从 互 联 网 电 视 到 地 图, 再 到 网 络 视 频, 在 这 些 领 域 这 些 创 始 人 或 许 不 那 么 专 长 增 长 但 欠 缺 良 好 的 治 理 就 像 是 一 家 没 有 退 换 货 政 策 的 网 络 零 售 商 15

16 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 阿 里 巴 巴 IPO 不 含 支 付 宝, 利 大 于 弊 2014 年 5 月 9 日 作 者 :JOHN FOLEY 阿 里 巴 巴 的 秘 密 武 器 是 其 支 付 部 门 但 这 家 中 国 电 子 商 务 公 司 即 将 进 行 的 IPO 交 易 并 不 包 含 其 支 付 宝 业 务 据 熟 悉 情 况 的 一 位 人 士 称, 该 公 司 正 在 从 理 念 上 考 虑 重 新 联 合 这 些 公 司 现 在 的 IPO 安 排 或 许 有 些 怪, 但 看 上 去 更 有 利 创 始 人 马 云 在 2011 年 将 支 付 宝 悄 悄 地 置 入 一 个 他 控 制 的 公 司 ; 当 前, 支 付 宝 处 理 着 阿 里 巴 巴 网 站 79% 的 买 卖 交 易 他 的 理 由 是, 监 管 机 构 计 划 针 对 拥 有 海 外 投 资 者 背 景 的 支 付 运 营 商 制 定 严 格 的 规 定 但 这 些 规 定 从 未 成 为 现 实 马 云 没 有 将 支 付 宝 交 回, 他 敲 定 了 一 笔 交 易 这 家 支 付 子 公 司 将 49.9% 的 税 前 利 润 交 给 阿 里 巴 巴, 并 在 佣 金 方 面 给 予 优 惠 如 果 日 后 支 付 宝 上 市 或 部 分 出 售, 前 母 公 司 阿 里 巴 巴 将 获 得 相 当 于 该 子 公 司 价 值 37.5% 的 现 金, 最 多 达 60 亿 美 元 杭 州 郊 区,2014 年 4 月 23 日, 一 名 工 人 推 着 垃 圾 桶 经 过 画 有 涂 鸦 的 阿 里 巴 巴 总 部 围 墙 路 透 / Chance Chan 16

17 芝 麻 开 门 目 前, 这 样 的 安 排 看 起 来 很 有 吸 引 力 虽 然 阿 里 巴 巴 中 国 网 站 只 占 支 付 宝 总 交 易 的 1/3 强, 该 电 子 商 务 集 团 仍 获 得 该 子 公 司 一 半 的 税 前 利 润 唯 一 的 问 题 是 阿 里 巴 巴 获 得 的 现 金 派 发 有 上 限 支 付 宝 2013 年 实 现 税 前 利 润 约 2.30 亿 美 元, 这 样 的 利 润 规 模 可 能 很 快 就 会 令 60 亿 美 元 失 去 吸 引 力 要 改 变 这 一 点, 不 需 要 现 金 交 易 阿 里 巴 巴 可 以 用 未 来 支 付 宝 IPO 时 的 应 得 收 益, 换 取 同 等 规 模 的 股 权 如 果 现 在 就 达 成 交 易, 或 许 会 推 高 阿 里 巴 巴 的 IPO 价 格 导 致 这 项 交 易 无 法 进 行 的 一 个 原 因 是 政 治 因 素 中 国 监 管 机 构 鼓 励 支 付 宝 颠 覆 传 统 的 银 行 和 支 付 体 系 如 果 外 国 投 资 者 公 开 分 享 这 些 收 益, 情 况 可 能 会 变 得 复 杂 阿 里 巴 巴 还 必 须 与 其 董 事 局 主 席 马 云 进 行 议 价 这 将 很 难 说 服 新 投 资 者 相 信 这 笔 交 易 是 在 完 全 公 正 的 基 础 上 进 行 的 这 使 得 最 简 单 的 方 式 成 了 最 优 选 择 : 把 它 搁 在 一 边 对 于 阿 里 巴 巴 最 有 价 值 的 事 情 是 : 数 以 十 亿 计 通 过 支 付 宝 进 行 的 交 易 获 得 优 惠 费 率 这 些 优 惠 费 率 50 年 内 应 该 都 没 有 问 题 其 中 的 风 险 是 支 付 宝 变 为 一 个 真 正 的 巨 人, 而 阿 里 巴 巴 则 坐 失 良 机 但 总 的 来 说, 投 资 者 可 以 量 化 的 现 状, 要 优 于 不 可 量 化 的 私 有 公 司 股 份 以 及 政 治 风 险 17

18 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 风 险 与 回 报 阿 里 巴 巴 可 以 在 美 国 达 成 两 笔 交 易 2014 年 5 月 15 日 作 者 :ROBERT CYRAN 阿 里 巴 巴 老 板 马 云 正 忙 着 准 备 美 国 IPO, 其 公 司 估 值 可 能 超 过 1,000 亿 美 元 但 如 果 他 真 的 想 在 美 国 做 大, 可 能 必 须 得 花 些 血 本 有 两 笔 交 易 他 至 少 是 可 以 敲 定 的 收 购 雅 虎, 将 能 理 顺 一 些 与 企 业 和 纳 税 相 关 的 麻 烦 事, 提 供 一 个 美 国 桥 头 堡 但 按 照 更 强 的 行 业 逻 辑 看, 收 购 目 标 更 可 能 是 ebay 早 年 马 云 为 阿 里 巴 巴 设 立 的 目 标 是 : 跻 身 前 10 大 互 联 网 公 司, 存 活 102 年 2011 年, 他 曾 暗 示 对 雅 虎 感 兴 趣 那 时, 阿 里 巴 巴 想 要 减 少 海 外 投 资 者 持 股, 而 雅 虎 的 估 值 低 迷 如 今, 这 家 美 国 搜 索 引 擎 公 司 在 阿 里 巴 巴 的 持 股 比 例 已 降 低, 而 自 身 估 值 已 上 升 阿 里 巴 巴 在 中 国 持 续 不 断 进 行 的 收 购 在 美 国 买 入 相 关 科 技 公 司 少 数 股 份 以 及 即 将 进 行 的 IPO, 可 能 意 味 着 马 云 盘 里 已 有 足 够 多 的 菜, 并 且 全 无 美 国 大 型 交 易 可 能 伴 随 的 财 务 和 政 治 风 险 但 在 美 国 和 中 国 要 做 大, 得 有 一 个 值 得 信 赖 的 美 国 品 牌 而 且, 雅 虎 有 一 个 问 题 如 果 雅 虎 出 售 阿 里 巴 巴 股 份, 美 国 国 税 局 可 能 要 拿 走 其 出 售 所 得 的 30% 以 阿 里 巴 巴 估 值 1,200 亿 美 元 计 算, 雅 虎 当 前 约 23% 持 股 的 税 前 价 值 为 270 亿 美 元 对 于 一 家 市 值 340 亿 美 元 的 公 司, 如 果 能 避 免 接 近 100 亿 美 元 的 税 款, 意 义 重 大 如 果 阿 里 巴 巴 收 购 雅 虎, 实 质 上 是 买 回 这 家 美 国 公 司 的 持 股, 税 务 处 理 可 能 会 有 利 很 多 马 云 还 有 可 能 获 得 重 振 雅 虎 的 机 会 雅 虎 另 一 大 亚 洲 持 股 是 雅 虎 日 本, 这 是 雅 虎 与 孙 正 义 旗 下 软 银 (Softbank) 的 合 资 公 司 如 果 通 过 某 种 形 式 的 换 股, 获 得 上 述 股 份 和 软 银 持 有 的 34% 阿 里 巴 巴 股 份, 也 能 帮 助 马 云 降 低 海 外 股 东 的 持 股 雅 虎 大 多 数 业 务 停 滞, 不 太 有 吸 引 力 从 战 略 角 度 看, 马 云 更 顺 理 成 章 的 在 美 收 购 目 标 可 能 为 身 价 650 亿 美 元 的 ebay, 后 者 拥 有 拍 卖 和 电 子 商 务 业 务, 甚 至 PayPal 业 务 也 可 以 与 阿 里 巴 巴 的 姐 妹 公 司 支 付 宝 并 在 一 起 当 然, 即 便 阿 里 巴 巴 IPO 取 得 轰 动, 这 也 是 一 项 大 收 购 但 对 于 马 云 而 言, 追 寻 最 大 的 梦 想 显 然 是 其 雄 心 抱 负 的 一 部 分 18

19 风 险 与 回 报 阿 里 巴 巴 力 图 成 为 受 人 尊 敬 的 垄 断 企 业 2014 年 5 月 20 日 作 者 :ETHAN BILBY 阿 里 巴 巴 正 在 尝 试 一 个 新 角 色 : 受 人 尊 敬 的 垄 断 企 业 占 据 着 中 国 在 线 消 费 者 支 出 高 达 84% 的 份 额, 阿 里 巴 巴 实 际 上 拥 有 全 国 的 网 购 者 其 支 付 业 务 关 联 公 司 也 在 同 行 业 遥 遥 领 先 这 两 点 都 是 阿 里 巴 巴 即 将 进 行 的 IPO 的 吸 睛 之 处 阿 里 巴 巴 面 临 的 长 期 挑 战 是, 如 何 持 续 证 明 其 主 导 地 位 有 助 于 市 场 发 展, 而 不 是 带 来 制 约 与 中 国 传 统 垄 断 企 业 不 同, 阿 里 巴 巴 的 垄 断 地 位 来 自 于 市 场 的 自 发 接 纳, 而 不 是 由 于 官 方 的 特 许 或 管 制 ( 比 如 烟 草 盐 ), 也 不 同 于 电 信 业 和 银 行 业 的 寡 头 垄 断 格 局 那 些 坏 的 垄 断 者 导 致 效 率 低 下, 而 阿 里 巴 巴 则 相 反, 将 原 本 无 法 相 遇 的 买 卖 双 方 联 系 在 一 起 杭 州 郊 区,2013 年 4 月 23 日, 阿 里 巴 巴 创 始 人 马 云 在 公 司 总 部 全 球 运 营 厅 出 席 企 业 活 动, 与 一 位 访 客 交 谈 路 透 /Carlos Barria 19

20 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 中 国 对 于 市 场 影 响 力 的 认 知 仍 在 形 成 中 2008 年 的 反 垄 断 法 规 定, 如 果 监 管 机 构 认 为 对 市 场 造 成 伤 害, 如 定 价 过 高 或 过 低 等, 允 许 多 家 监 管 机 构 对 企 业 进 行 调 查, 甚 至 包 括 国 企 中 国 发 改 委 围 绕 宽 带 收 费 问 题 对 中 国 电 信 和 中 国 联 通 调 查 了 两 年 多 阿 里 巴 巴 尚 未 成 为 目 标 2011 年, 阿 里 巴 巴 上 调 天 猫 商 城 的 商 家 年 费, 导 致 小 商 家 抗 议 中 国 商 务 部 随 后 介 入, 敦 促 天 猫 平 息 争 端 阿 里 巴 巴 后 来 同 意, 推 迟 对 拥 有 好 评 的 卖 家 适 用 新 费 率 虽 然 没 有 迹 象 显 示 阿 里 巴 巴 有 反 竞 争 行 为, 但 此 事 彰 显 了 天 猫 的 市 场 影 响 力 如 何 令 其 所 作 所 为 既 引 人 注 目 又 敏 感 支 付 服 务 公 司 支 付 宝 也 同 样 具 有 市 场 主 导 地 位, 去 年 中 国 约 一 半 的 在 线 交 易 是 通 过 支 付 宝 完 成 的 虽 然 支 付 宝 并 非 阿 里 巴 巴 IPO 的 一 部 分, 但 注 册 天 猫 的 用 户 会 自 动 获 得 一 个 支 付 宝 账 户 其 他 科 技 公 司 曾 因 关 联 服 务 而 面 临 审 查 中 国 最 高 法 院 今 年 判 决, 软 件 提 供 商 奇 虎 360 通 过 将 软 件 嵌 入 腾 讯 QQ 聊 天 程 序, 不 正 当 地 侵 害 了 竞 争 对 手 腾 讯 的 权 益 目 前, 监 管 当 局 似 乎 接 受 这 个 受 人 尊 敬 的 垄 断 者 概 念 阿 里 巴 巴 正 在 帮 忙 打 开 其 他 效 率 较 低 的 市 场 : 其 在 线 货 币 市 场 基 金 平 台 余 额 宝 已 迫 使 银 行 推 出 类 似 的 产 品 跟 进 这 使 得 阿 里 巴 巴 可 以 说, 其 规 模 带 来 更 多 益 处 对 于 投 资 者 而 言, 问 题 是 他 们 相 信 这 一 点 正 确 的 时 间 能 持 续 多 久 马 云 收 购 广 州 恒 大 之 举 让 阿 里 巴 巴 投 资 者 看 清 未 来 2014 年 6 月 6 日 作 者 :PETER THAL LARSEN 马 云 决 定 买 下 中 国 最 受 欢 迎 的 足 球 俱 乐 部 半 数 股 份, 这 笔 交 易 足 以 让 阿 里 巴 巴 潜 在 投 资 者 看 清 未 来 这 项 对 广 州 恒 大 1.92 亿 美 元 的 投 资 是 这 位 网 络 巨 头 创 始 人 在 本 周 喝 酒 时 敲 定 的, 交 易 不 会 影 响 阿 里 巴 巴 今 年 晚 些 时 候 IPO 时 的 价 值 但 这 笔 交 易 的 价 值 在 于, 藉 此 我 们 可 以 一 窥 这 家 公 司 的 运 作 方 式 如 果 阿 里 巴 巴 收 购 这 家 亚 洲 新 晋 冠 军 的 股 份 是 有 充 足 的 战 略 考 虑, 马 云 对 此 也 缄 口 不 提 他 在 一 场 新 闻 发 布 会 上 开 玩 笑 说, 他 对 足 球 了 解 不 多 这 项 投 资 再 一 次 凸 显 了 阿 里 巴 巴 看 似 漫 无 目 标 的 收 购 战 略, 杂 乱 地 指 向 向 娱 乐 和 健 康 等 新 领 域 的 扩 张 去 年, 该 公 司 收 购 的 股 份 包 括 一 家 电 器 制 造 商 一 家 百 货 商 店 所 有 者 一 家 地 图 公 司 一 家 互 联 网 视 频 服 务 和 一 家 香 港 上 市 的 媒 体 集 团 20

21 风 险 与 回 报 企 业 拥 有 体 育 俱 乐 部 并 不 是 前 所 未 闻 特 德 特 纳 利 用 亚 特 兰 大 勇 士 棒 球 队 (Atlanta Braves) 打 造 其 有 线 电 视 业 务 罗 伯 特 默 多 克 的 新 闻 集 团 (News Corporation) 拥 有 洛 杉 矶 道 奇 棒 球 队 (LA Dodgers baseball), 并 曾 尝 试 收 购 英 国 的 曼 联 (Manchester United) 但 以 失 败 告 终 中 国 大 型 集 团 企 业 中 信 集 团 (CITIC) 的 资 产 包 括 一 家 北 京 足 球 队 但 这 些 投 资 从 财 务 角 度 来 看 通 常 都 令 人 失 望 掌 控 体 育 节 目 转 播 权 已 被 证 明 是 更 加 有 利 可 图 的 马 云 展 现 出 了 把 握 大 趋 势 的 本 领 他 的 很 多 做 法 无 疑 是 限 于 中 国 的 商 业 环 境 : 需 要 保 持 私 人 关 系 讨 官 员 欢 心 或 服 从 所 有 制 限 制, 这 些 因 素 可 能 迫 使 企 业 采 取 有 违 直 觉 的 做 法 而 且 马 云 的 风 格 与 Facebook 的 马 克 扎 克 伯 格 并 无 二 致, 据 报 道 称, 扎 克 伯 格 今 年 在 与 WhatsApp 创 始 人 吃 草 莓 时 敲 定 了 190 亿 美 元 收 购 这 家 即 时 通 讯 服 务 商 广 州,2013 年 11 月 9 日, 广 州 恒 大 在 亚 冠 联 赛 决 赛 中 获 胜 后, 恒 大 球 迷 欢 庆 胜 利 21

22 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 投 资 广 州 恒 大 不 会 改 变 阿 里 巴 巴 的 估 值, 目 前 热 点 透 视 测 算 的 阿 里 巴 巴 估 值 为 1130 亿 美 元 这 笔 交 易 的 价 值 在 于, 它 彰 显 了 阿 里 巴 巴 的 运 作 方 式 IPO 之 后, 由 马 云 领 导 的 28 人 高 管 团 队 将 提 名 阿 里 巴 巴 大 部 分 董 事 会 成 员 未 来 的 投 资 者 将 是 被 动 旁 观 者, 几 乎 没 有 任 何 权 力 最 新 的 这 笔 交 易 应 该 会 让 潜 在 投 资 者 非 常 清 楚, 对 未 来 不 抱 任 何 幻 想 阿 里 巴 巴 投 资 者 因 中 美 法 律 差 异 而 面 临 风 险 2014 年 6 月 23 日 作 者 :RICHARD BEALES 中 国 电 商 巨 头 阿 里 巴 巴 即 将 在 美 国 进 行 首 次 公 开 募 股 (IPO), 估 值 可 能 超 过 1,000 亿 美 元 但 是, 股 东 能 否 真 正 拥 有 这 项 业 务 呢? 美 国 国 会 的 一 个 双 边 关 系 委 员 会 适 时 地 提 出 了 这 个 问 题 主 要 症 结 在 于 中 国 法 律 不 够 清 晰 明 确 美 中 经 济 暨 安 全 委 员 会 (U.S.-China Economic and Security Review Commission) 6 月 18 日 发 表 的 一 篇 报 告 强 调 了 所 谓 的 可 变 利 益 实 体 (VIE) 所 蕴 含 的 法 律 风 险 许 多 中 国 企 业 采 用 VIE, 使 得 不 能 直 接 拥 有 中 国 大 陆 企 业 的 海 外 投 资 者, 可 以 获 得 对 这 些 企 业 的 控 制 权 并 获 得 经 济 效 益 在 很 多 案 例 中, 投 资 者 全 盘 接 受 了 VIE 的 风 险, 比 如 新 浪 微 博 最 近 在 美 国 的 IPO 外 国 股 东 假 定, 越 来 越 多 的 中 国 企 业 依 赖 VIE 前 往 海 外 上 市, 中 国 当 局 不 会 动 这 块 阿 里 巴 巴 称, 通 过 VIE 持 有 的 企 业 仅 仅 占 其 资 产 的 约 17% 其 余 则 是 外 资 全 资 以 及 多 数 持 股 企 业 此 外, 阿 里 巴 巴 在 其 IPO 文 件 中 详 细 说 明 了 VIE 安 排, 并 且 援 引 一 家 中 国 律 师 事 务 所 的 意 见 称, 一 切 都 是 合 法 的 然 而, 美 中 经 济 暨 安 全 委 员 会 的 报 告 称 VIE 是 复 杂 的 诡 计, 并 称 在 中 国 可 能 是 非 法 的 甚 至 阿 里 巴 巴 也 承 认, 要 在 中 国 大 陆 执 行 合 同 权 利 可 能 很 困 难 尽 管 该 公 司 规 模 够 大 根 基 够 牢, 对 于 中 国 经 济 来 说 不 容 小 觑, 但 潜 在 投 资 者 面 临 的 危 险 是, 阿 里 巴 巴 在 敏 感 的 互 联 网 产 业 中 树 大 招 风, 如 果 北 京 决 定 打 击 VIE, 很 容 易 成 为 靶 子 22

23 风 险 与 回 报 美 中 经 济 暨 安 全 委 员 会 提 出 了 另 一 个 不 太 引 人 注 意 的 法 律 问 题 一 旦 阿 里 巴 巴 在 美 国 上 市, 将 受 到 美 国 海 外 反 腐 败 法 (Foreign Corrupt Practices Act) 新 规 的 约 束 比 方 说, 假 如 该 公 司 在 账 目 中 错 误 描 述 腐 败 款 项, 美 国 监 管 当 局 就 可 能 采 取 行 动 当 然, 中 国 也 有 自 己 的 反 腐 败 法 律, 而 且 没 有 任 何 迹 象 表 明 阿 里 巴 巴 做 了 什 么 错 事 但 是, 上 述 美 国 报 告 提 醒 人 们 : 中 国 法 律 安 排 存 在 不 确 定 性, 而 美 国 法 律 延 伸 到 海 外 是 确 定 性, 这 两 方 面 都 存 在 风 险, 投 资 者 不 应 忘 记, 阿 里 巴 巴 或 许 是 研 究 中 美 法 律 体 系 鸿 沟 的 一 个 好 案 例 杭 州 郊 区,2014 年 4 月 23 日, 一 名 阿 里 巴 巴 员 工 站 在 总 部 有 公 司 标 识 玻 璃 墙 后 面 路 透 /Chance Chan 23

24 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 相 信 马 云, 是 机 遇 还 是 陷 阱 2014 年 7 月 21 日 作 者 :JOHN FOLEY 买 阿 里 巴 巴 股 票, 就 相 当 于 为 马 云 投 下 信 任 票 就 算 今 年 晚 些 时 候 这 家 中 国 电 商 巨 头 完 成 规 模 巨 大 的 首 次 公 开 发 行 (IPO) 后, 其 创 始 人 董 事 局 执 行 主 席 以 及 精 神 领 袖 马 云 对 公 司 仍 有 决 定 性 影 响 对 于 潜 在 投 资 者 而 言, 是 否 参 与 这 个 超 过 1,000 亿 美 元 的 IPO, 问 题 在 于 他 们 是 否 可 以 仰 赖 马 云 一 直 以 他 们 的 最 大 利 益 行 事 鉴 于 阿 里 巴 巴 的 成 功, 这 个 问 题 听 起 来 可 能 有 点 荒 谬 在 马 云 的 领 导 之 下, 这 家 总 部 位 于 杭 州 的 互 联 网 零 售 商 城 已 成 长 为 一 家 巨 型 企 业 中 国 约 85% 的 电 子 商 务 活 动 通 过 该 公 司 的 淘 宝 或 天 猫 平 台 交 易 公 司 2014 年 第 一 季 度 收 入 增 长 39% 至 94 亿 元 人 民 币 (15 亿 美 元 ) 而 其 将 在 9 月 份 进 行 的 外 界 期 待 已 久 的 IPO, 有 望 成 为 史 上 规 模 最 大 的 IPO 之 一, 可 能 超 越 2012 年 Facebook 上 市 时 筹 集 的 160 亿 美 元 北 京,2011 年 1 月 19 日, 阿 里 巴 巴 创 始 人 马 云 穿 着 传 统 布 鞋 亮 相 新 闻 发 布 会 24

25 风 险 与 回 报 但 阿 里 巴 巴 和 马 云 都 处 在 一 个 转 折 点 上 经 过 多 年 来 不 断 扩 张 市 场 份 额 后, 阿 里 巴 巴 目 前 受 到 来 自 于 业 务 模 式 类 似 于 亚 马 逊 的 京 东 等 本 土 竞 争 对 手 的 竞 争 该 集 团 正 在 进 军 从 移 动 信 息 到 地 图 再 到 有 线 电 视 和 足 球 等 新 领 域 2014 年 1 月 以 来, 阿 里 巴 巴 已 斥 资 至 少 73 亿 美 元 用 于 收 购 马 云 未 来 怎 么 做, 对 于 公 司 估 值 非 常 重 要 马 云 的 影 响 力 远 远 超 出 其 8.9% 的 持 股 比 例 及 官 方 头 衔 所 代 表 的 地 位 除 了 担 当 阿 里 巴 巴 的 公 众 形 象, 马 云 还 领 导 着 由 27 名 合 伙 人 组 成 的 委 员 会, 这 些 合 伙 人 提 名 的 董 事 占 到 阿 里 巴 巴 董 事 会 的 一 半 以 上 股 东 们 可 以 投 票 否 决 合 伙 人 的 提 名, 但 随 后 合 伙 人 可 以 硬 塞 进 一 位 备 选 董 事, 直 到 下 一 年 阿 里 巴 巴 进 行 IPO 后, 雅 虎 (Yahoo) 和 日 本 软 银 (SoftBank) 的 总 持 股 可 能 超 过 50%, 两 家 公 司 已 同 意 支 持 合 伙 人 委 员 会 的 决 定 这 实 际 上 意 味 着 外 部 投 资 者 对 于 公 司 经 营 几 乎 没 有 任 何 话 语 权 这 可 能 也 没 什 么, 只 是 马 云 的 动 机 与 其 他 股 东 们 不 太 一 样 马 云 个 人 通 过 一 些 可 变 利 益 实 体 (VIE) 拥 有 阿 里 巴 巴 的 一 些 关 键 牌 照, 用 于 绕 开 中 国 对 外 资 持 股 的 规 定 他 控 制 的 实 体 还 拥 有 支 付 宝 业 务 和 货 币 市 场 基 金 关 联 公 司 这 些 业 务 都 不 在 此 次 IPO 范 围 内, 但 通 过 一 系 列 复 杂 协 议 与 阿 里 巴 巴 有 着 盘 根 错 节 的 关 系, 可 能 导 致 利 益 冲 突 马 云 过 去 的 所 作 所 为 也 不 能 让 人 放 宽 心 2011 年, 他 将 支 付 宝 控 制 权 转 移 到 了 阿 里 巴 巴 集 团 以 外 理 由 是 确 保 其 获 得 中 国 央 行 的 一 项 关 键 牌 照 但 此 项 交 易 凸 显 出 马 云 的 一 个 核 心 理 念 : 有 时 候 需 要 马 上 做 出 艰 难 且 不 得 人 心 的 决 策 其 他 一 些 令 人 费 解 的 决 策 看 起 来 就 没 那 么 必 要 比 如, 冲 动 之 下 收 购 一 只 中 国 足 球 队 的 股 份, 以 及 收 购 一 家 中 国 大 陆 的 有 线 电 视 公 司, 涉 及 到 阿 里 巴 巴 出 借 现 金 给 马 云 的 一 位 联 合 创 始 人 在 其 他 交 易 中, 马 云 创 立 的 私 募 股 权 基 金 以 联 合 投 资 人 的 身 份 出 现 随 着 阿 里 巴 巴 的 发 展 壮 大, 可 以 考 虑 的 潜 在 投 资 也 越 来 越 多 : 收 购 雅 虎, 甚 至 ebay 都 有 可 能 投 资 者 也 正 在 感 受 到 马 云 的 政 治 魅 力 很 多 私 营 企 业 在 困 难 和 障 碍 面 前 纷 纷 倒 下, 阿 里 巴 巴 却 挺 了 过 来 其 中 一 个 原 因 是, 马 云 拥 有 政 府 的 充 分 支 持, 免 受 政 治 冲 击 之 苦 该 公 司 总 部 位 于 浙 江, 置 身 于 中 国 国 家 主 席 曾 任 浙 江 省 委 书 记 习 近 平 的 势 力 范 围 而 且 据 纽 约 时 报 (New York Times)7 月 21 日 报 道, 阿 里 巴 巴 的 一 个 投 资 者 是 前 总 理 温 家 宝 儿 子 创 立 的 基 金 马 云 深 谙 中 国 牌 照 和 许 可 体 系 的 不 透 明 规 则, 以 及 支 持 25

26 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 消 费 者 和 中 小 企 业 的 重 要 性 阿 里 巴 巴 支 撑 着 近 1,200 万 个 工 作 岗 位 但 马 云 青 云 直 上 的 速 度 太 快, 这 是 一 个 风 险 中 国 共 产 党 喜 欢 这 样 的 中 国 成 功 故 事, 但 反 感 个 人 崇 拜 马 云 曾 把 他 在 支 付 宝 争 议 时 期 的 立 场, 与 中 国 伟 大 领 袖 邓 小 平 在 1989 年 决 定 派 坦 克 开 向 争 取 民 主 的 抗 议 者 相 提 并 论 天 安 门 事 件 中 的 决 策 相 提 并 论 不 仅 政 治 人 士 可 能 对 马 云 的 野 心 心 存 戒 备 在 金 融 领 域, 阿 里 巴 巴 推 出 在 线 投 资 基 金, 也 直 接 挑 战 着 国 有 银 行, 树 立 起 了 一 批 强 敌 阿 里 巴 巴 可 能 招 致 多 种 形 式 的 抵 制 阿 里 巴 巴 对 在 线 零 售 业 的 实 际 垄 断, 可 能 使 其 成 为 反 垄 断 调 查 的 潜 在 目 标 同 时, 阿 里 巴 巴 的 可 变 利 益 实 体 在 中 国 的 法 律 地 位 也 存 疑 作 为 中 国 最 受 欢 迎 的 电 子 商 务 运 营 商, 阿 里 巴 巴 遭 关 停 的 可 能 性 不 大, 但 可 能 被 迫 重 组, 让 海 外 投 资 者 出 让 股 份 或 引 入 国 有 投 资 方 没 有 马 云, 阿 里 巴 巴 将 变 成 怎 样? 对 于 这 家 声 称 至 少 还 要 延 续 87 年 的 公 司, 这 远 远 不 只 是 一 个 假 设 性 提 问 接 班 计 划 尚 不 明 确, 虽 然 49 岁 的 马 云 已 经 被 其 他 活 动 占 用 了 时 间, 包 括 从 公 益 活 动 到 协 助 治 理 中 国 环 境 的 事 业 等 阿 里 巴 巴 的 这 位 创 始 人 大 概 是 现 代 中 国 最 成 功 的 企 业 家 他 毫 不 讳 言 自 己 的 管 理 优 先 级 : 客 户 第 一 员 工 第 二 股 东 第 三 迄 今 为 止, 客 户 员 工 和 股 东 都 各 得 其 所 如 果 这 种 状 况 改 变, 投 资 者 将 发 现 自 己 无 能 为 力 在 即 将 到 来 的 IPO 中 买 入 一 股 股 票, 就 相 当 于 为 马 云 投 上 一 张 信 任 票, 但 这 一 票 也 应 该 加 上 很 多 告 诫 26

27 千 亿 美 元, 问 题 多 多 千 亿 美 元, 问 题 多 多 阿 里 巴 巴 的 未 来 不 靠 幸 运 数 字 2014 年 7 月 18 日 作 者 :JOHN FOLEY 2007 年 11 月 6 日, 阿 里 巴 巴 创 始 人 马 云 在 香 港 交 易 所 竖 起 大 拇 指 路 透 /Herbert Tsang 阿 里 巴 巴 已 将 其 可 能 进 行 IPO 的 时 间 从 8 月 改 到 了 9 月 这 意 味 着 这 家 中 国 电 子 商 务 巨 头 将 错 过 其 先 前 曾 讨 论 的 8 月 8 日 但 这 没 什 么 问 题 无 论 发 生 什 么, 阿 里 巴 巴 的 IPO 都 可 能 创 造 一 些 惊 人 的 数 字 没 有 吉 利 数 字, 该 公 司 同 样 可 以 做 到 8 月 8 日 有 双 重 意 义, 因 为 其 中 文 发 音 与 阿 里 巴 巴 的 股 票 代 码 BABA 一 样 但 对 于 投 资 者 更 为 重 要 的 是 阿 里 巴 巴 经 营 业 务 产 生 的 那 些 数 字 鉴 于 其 2014 年 第 一 季 度 收 入 增 长 39% 以 及 高 达 约 85% 的 市 场 份 额, 阿 里 巴 巴 不 需 要 玩 数 字 把 戏 平 常 的 IPO 日 期 将 向 未 来 投 资 者 表 明, 常 识 判 断 力 战 胜 自 我 虚 荣 心 27

28 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 而 且 正 如 Facebook 所 示, 一 味 追 求 标 杆 性 数 字, 结 果 可 能 适 得 其 反 这 家 美 国 社 交 网 站 2012 年 5 月 IPO 时 希 望 能 从 股 东 那 里 募 集 尽 可 能 多 的 资 金 ( 如 今, 其 160 亿 美 元 的 发 售 规 模 可 能 会 被 阿 里 巴 巴 超 越 ) 这 被 证 明 是 打 错 了 算 盘 Facebook 上 市 之 后 股 价 暴 跌, 用 了 一 年 多 的 时 间 才 得 以 恢 复 在 阿 里 巴 巴 进 行 股 票 定 价 时, 它 会 努 力 证 明 自 己 不 是 Facebook 但 谈 到 上 市 日 期, 更 大 程 度 上 取 决 于 流 程, 而 不 是 主 观 设 计 纽 约 证 交 所 (New York Stock Exchange) 需 要 严 格 审 查 公 司 提 交 的 文 件, 目 前 阿 里 巴 巴 在 第 三 轮 修 改 中 Facebook 和 Groupon 都 不 得 不 经 过 8 次 修 改 和 重 新 提 交 文 件 因 此, 幸 运 数 字 可 能 还 会 出 现, 只 是 不 是 观 察 人 士 的 最 初 预 期 阿 里 巴 巴 上 市 后, 梅 耶 尔 需 要 为 雅 虎 另 做 打 算 2014 年 7 月 31 日 作 者 :RICHARD BEALES 如 今 的 雅 虎 是 一 家 大 公 司, 但 如 果 剔 除 阿 里 巴 巴 股 份, 其 市 值 就 会 大 大 缩 水 根 据 热 点 透 视 的 一 项 新 计 算, 雅 虎 持 有 阿 里 巴 巴 22.5% 的 股 份, 占 这 家 美 国 互 联 网 集 团 约 360 亿 美 元 市 值 的 半 数 以 上 由 于 这 家 中 国 电 子 商 务 巨 头 可 能 在 下 个 月 上 市, 雅 虎 首 席 执 行 官 玛 丽 莎 梅 耶 尔 将 会 看 到 投 资 者 将 如 何 对 其 实 际 经 营 的 业 务 进 行 估 值 基 于 最 新 发 布 的 内 部 估 值, 在 募 集 到 任 何 新 资 金 之 前, 阿 里 巴 巴 价 值 约 1,300 亿 美 元 假 设 雅 虎 需 要 为 当 年 的 原 始 投 入 收 益 支 付 30% 的 税 率, 其 所 持 的 阿 里 巴 巴 股 份 税 后 价 值 超 过 200 亿 美 元 雅 虎 的 另 外 一 项 亚 洲 投 资 是 雅 虎 日 本 35.5% 的 股 权, 税 后 价 值 略 高 于 60 亿 美 元 鉴 于 雅 虎 的 企 业 价 值 扣 除 净 现 金 后 为 330 亿 美 元, 这 样, 雅 虎 自 身 业 务 的 价 值 为 略 高 于 60 亿 美 元 而 且, 本 月 早 些 时 候 发 布 的 第 二 季 度 财 务 数 据 显 示, 梅 耶 尔 任 职 两 年 来, 公 司 总 收 入 仍 在 萎 缩 雅 虎 最 近 协 商 下 调 了 此 次 IPO 时 它 必 须 出 售 的 阿 里 巴 巴 股 票 最 大 数 量 但 仅 仅 减 持 其 持 股 的 1/4, 仍 会 带 来 超 过 50 亿 美 元 的 税 后 收 入, 令 雅 虎 的 现 金 和 可 转 让 证 券 金 额 增 加 一 倍 还 多 梅 耶 尔 已 实 现 了 搜 索 相 关 收 入 的 再 度 增 长, 按 标 准 会 计 定 义, 第 二 季 度 同 比 增 长 了 2% 虽 然 与 软 件 巨 头 微 软 (Microsoft) 的 合 作 关 系 停 滞 不 前, 梅 耶 尔 需 要 保 持 上 述 增 长, 同 时 拯 救 展 示 广 告 业 务, 展 示 广 告 的 营 业 收 入 下 降 了 8% 收 购 提 供 了 一 些 增 长 希 望 例 如, 去 年 以 11 亿 美 元 收 购 互 联 网 新 兴 企 业 Tumblr, 注 入 了 社 交 媒 体 概 念, 尽 管 没 有 带 来 显 著 的 收 入 28

29 千 亿 美 元, 问 题 多 多 梅 耶 尔 已 承 诺 将 阿 里 巴 巴 税 后 收 益 至 少 一 半 反 馈 给 股 东 当 Facebook 等 竞 争 对 手 将 大 笔 现 金 用 于 高 风 险 的 大 型 收 购 时, 梅 耶 尔 接 手 的 雅 虎 战 战 巍 巍, 尚 未 完 全 消 除 外 界 怀 疑 的 目 光 一 旦 阿 里 巴 巴 完 成 在 美 上 市, 投 资 者 无 需 再 购 买 雅 虎 作 为 替 代 投 资, 赋 予 雅 虎 搜 索 和 展 示 业 务 的 价 值 将 更 容 易 量 化 这 将 使 梅 耶 尔 置 身 于 更 加 集 中 的 聚 光 灯 之 下 中 国 电 商 的 秘 密 武 器 : 快 递 作 者 :JOHN FOLEY 2014 年 8 月 11 日 想 订 一 个 巨 无 霸 汉 堡 包, 几 分 钟 内 就 送 上 门? 或 者, 订 一 台 冰 箱, 晚 上 之 前 就 能 送 到? 美 国 零 售 商 可 能 会 困 惑 于 怎 么 能 办 到 这 些, 中 国 的 电 商 企 业 早 就 做 到 了 以 更 快 的 速 度 服 务 于 中 国 互 联 网 消 费 者, 正 在 推 动 一 些 巨 大 的 产 业 以 及 股 票 市 值 的 增 长 秘 密 武 器 就 是 快 递 北 京,2014 年 5 月 16 日, 一 个 人 骑 着 满 载 鞋 盒 的 电 动 车 行 驶 在 街 道 上 路 透 /Petar Kujundzic 29

30 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 中 国 电 商 公 司 采 用 两 种 完 全 不 同 的 运 送 方 法 类 似 于 亚 马 逊 (Amazon) 的 在 线 商 城 京 东 (JD.com) 雇 佣 超 过 24,000 名 快 递 人 员, 并 计 划 从 5 月 份 IPO 募 集 资 金 18 亿 美 元 中 拿 出 部 分 来 雇 佣 更 多 快 递 人 员 其 最 接 近 的 竞 争 对 手 阿 里 巴 巴 可 能 会 在 未 来 几 个 月 内 完 成 IPO, 没 有 自 己 的 物 流 网 络, 依 赖 其 他 配 送 公 司 构 成 的 庞 大 生 态 系 统 阿 里 巴 巴 正 在 领 导 推 动 一 个 联 合 体, 计 划 在 物 流 领 域 投 资 160 亿 美 元 在 西 方, 像 亚 马 逊 这 样 的 公 司 要 以 低 成 本 提 供 仓 库 和 消 费 者 之 间 最 后 一 英 里 递 送 服 务, 存 在 诸 多 困 难 网 络 公 司 Kozmo.com 曾 经 提 供 价 格 不 菲 的 小 包 裹 快 速 送 达 服 务, 最 终 倒 闭 的 前 车 之 鉴 令 后 来 者 慎 之 又 慎 与 美 国 形 成 鲜 明 对 比 的 是, 某 些 城 市 的 京 东 客 户 如 果 在 下 午 3 点 前 下 单, 就 可 以 享 受 当 日 夜 间 免 运 费 送 达 服 务 一 个 原 因 是 美 国 电 子 商 务 出 现 之 时 这 个 国 家 已 经 变 得 富 有, 而 中 国 的 互 联 网 购 物 繁 荣 出 现 在 这 个 国 家 相 对 贫 穷 拥 有 廉 价 劳 动 力 这 使 得 最 后 一 英 里 更 容 易 送 达 根 据 美 国 劳 工 统 计 局 (Bureau of Labor Statistics) 的 数 据, 美 国 快 递 员 工 的 年 收 入 中 值 约 为 29,000 美 元 一 个 繁 忙 的 中 国 快 递 员 每 年 可 以 赚 8,000 美 元 左 右 但 商 品 成 本 的 差 别 往 往 没 那 么 大 同 样 的 一 双 耐 克 Hyperdunk 2014 篮 球 鞋 在 亚 马 逊 美 国 网 站 上 卖 美 元, 在 阿 里 巴 巴 天 猫 商 城 卖 150 美 元 美 国 购 物 者 支 付 8.95 美 元 的 递 送 费 用, 而 中 国 买 家 只 需 支 付 1.62 美 元 互 联 网 公 司 增 加 对 最 后 一 英 里 的 投 资, 正 在 导 致 中 国 快 递 行 业 的 巨 大 变 化, 这 个 行 业 内 有 牌 照 的 公 司 有 9,000 家, 瑞 士 信 贷 预 计 到 2013 年 底 雇 佣 员 工 数 达 100 万 人 国 有 企 业 EMS 正 在 遇 到 本 地 和 私 营 企 业 的 挑 战, 如 今 有 60% 的 快 递 单 来 自 于 电 子 商 务 这 需 要 更 加 成 熟 的 快 递 Sherpa s 在 北 京 上 海 和 苏 州 提 供 餐 厅 快 递 服 务, 这 样 的 公 司 提 升 了 随 处 可 见 的 骑 着 车 行 色 匆 匆 的 快 递 员 形 象 (Sherpa s 的 一 线 员 工, 就 像 大 多 数 物 流 公 司 员 工 一 样, 绝 大 多 数 都 是 男 性 ) 其 200 名 左 右 快 递 人 员 必 须 懂 得 使 用 科 技 产 品, 衣 着 举 止 得 体, 能 上 门 处 理 订 单 支 付 这 样 的 员 工 正 是 京 东 及 其 同 行 希 望 培 养 的 员 工 但 即 便 是 在 中 国, 人 口 结 构 也 趋 于 不 利 大 城 市 中 典 型 的 电 商 快 递 人 员 是 男 性, 年 龄 在 岁 之 间 但 根 据 联 合 国 的 预 测,2010 年 至 2030 年, 这 一 人 群 数 量 将 缩 减 30% 中 低 收 入 群 体 以 及 进 城 农 民 工 ( 也 就 是 运 送 货 物 者 ) 的 工 资 增 速, 快 于 那 些 购 买 商 品 的 相 对 富 裕 者 30

31 千 亿 美 元, 问 题 多 多 生 产 率 提 升 和 规 模 效 应 将 延 迟 这 一 效 应 的 显 现 即 便 是 那 些 无 自 营 快 递 服 务 的 电 商 公 司 也 有 兴 趣 帮 助 快 递 公 司 提 升 效 率 去 年 11 月 份, 阿 里 巴 巴 为 参 与 其 双 十 一 光 棍 节 购 物 大 促 销 活 动 的 快 递 公 司 提 供 天 气 和 流 量 监 测 数 据 这 样 的 做 法 具 有 意 义 : 当 几 百 万 件 包 裹 延 迟, 受 损 的 是 阿 里 巴 巴 的 声 誉 另 一 种 选 择 是 变 得 更 有 创 造 性 快 递 人 员 可 以 将 包 裹 放 在 本 地 自 提 点, 比 如 地 铁 站 和 写 字 楼 附 近 的 杂 货 店 寄 存 柜 和 车 辆 中 但 快 递 如 果 不 能 门 对 门, 其 相 对 于 传 统 零 售 的 优 势 就 会 减 弱 将 来 有 一 天 可 能 会 实 现 无 人 机 递 送, 但 短 期 内 可 能 不 会 随 着 效 率 增 长 减 弱, 谁 来 负 担 快 递 工 资 的 上 涨? 这 是 中 国 电 商 企 业 面 临 的 一 场 巨 大 挑 战 一 旦 消 费 者 们 习 惯 了 免 费 服 务, 就 很 难 改 变 他 们 的 想 法 Sherpa s 向 客 户 的 收 费 是 3 公 里 以 内 15 元 人 民 币 (2.40 美 元 ), 这 个 价 格 15 年 以 来 没 有 变 过 如 果 消 费 者 不 能 接 受 价 格 上 涨, 零 售 商 将 必 须 自 己 承 担 这 场 拉 锯 战 将 如 何 解 决, 对 于 像 阿 里 巴 巴 ( 阿 里 巴 巴 46% 的 净 利 润 率 反 映 了 其 自 有 基 础 设 施 的 欠 缺 ) 京 东 ( 其 自 营 快 递 已 产 生 了 巨 大 亏 损 ) 等 公 司 的 投 资 者 意 义 重 大 很 可 能, 两 家 公 司 会 取 中 间 道 路 阿 里 巴 巴 的 投 资 者 可 能 不 喜 欢 这 样 的 结 果 但 对 于 普 通 网 购 者 以 及 快 递 而 言, 这 是 一 项 持 续 发 放 的 礼 物 阿 里 巴 巴 理 清 与 支 付 宝 关 系, 为 IPO 铺 平 道 路 作 者 :PETER THAL LARSEN 2014 年 8 月 13 日 阿 里 巴 巴 的 公 司 结 构 总 是 在 不 断 调 整 就 在 这 家 中 国 电 商 巨 头 开 启 IPO 路 演 数 周 前, 它 已 经 理 清 了 与 支 付 关 联 公 司 的 关 系 虽 然 这 项 新 的 安 排 可 能 仍 比 股 东 预 期 的 要 复 杂, 但 应 该 能 让 IPO 更 为 简 单 阿 里 巴 巴 与 支 付 宝 的 关 系 复 杂 而 敏 感 支 付 宝 处 理 阿 里 巴 巴 网 站 上 超 过 3/4 的 交 易, 但 2011 年 以 来 的 持 有 方 是 创 始 人 马 云 控 制 一 家 私 营 公 司 这 家 公 司 名 为 小 微 金 融 服 务 集 团 (SMFSC, 以 下 简 称 : 小 微 金 服 ) 也 持 有 其 他 几 项 业 务, 比 如 快 速 增 长 的 货 币 市 场 基 金 对 于 客 户 而 言, 这 些 子 公 司 无 缝 连 接 这 些 企 业 间 的 关 联 要 复 杂 得 多 31

32 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 最 新 重 组 旨 在 在 两 个 实 体 间 画 出 一 条 更 清 晰 的 界 线 阿 里 巴 巴 将 专 注 于 电 子 商 务, 而 小 微 金 服 专 注 于 金 融 作 为 交 易 的 一 部 分, 阿 里 巴 巴 将 给 予 支 付 宝 一 个 中 小 企 业 贷 款 组 合 这 项 资 产 转 移 有 助 于 降 低 中 国 金 融 监 管 机 构 介 入 的 风 险 根 据 原 先 的 安 排, 阿 里 巴 巴 获 得 支 付 宝 49.9% 的 税 前 利 润 新 交 易 赋 予 阿 里 巴 巴 小 微 金 服 所 有 税 前 利 润 的 37.5% 阿 里 巴 巴 认 为, 获 得 更 多 业 务 的 利 润 分 享, 完 全 足 以 弥 补 其 利 润 分 成 比 例 的 降 低 根 据 阿 里 巴 巴 的 会 计 人 员 计 算, 此 次 重 组 将 公 司 价 值 提 升 了 约 13 亿 元 人 民 币 (2.11 亿 美 元 ) 但 是, 外 部 人 士 很 难 判 定 是 否 如 此, 因 为 阿 里 巴 巴 不 披 露 任 何 小 微 金 服 的 财 务 数 据 此 外, 阿 里 巴 巴 承 认, 假 如 去 年 新 的 安 排 已 经 生 效, 其 净 利 润 可 能 还 会 略 低 一 点 如 果 没 有 更 多 信 息 提 供, 阿 里 巴 巴 潜 在 股 东 可 能 不 会 针 对 阿 里 巴 巴 与 小 微 金 服 的 关 系 调 高 估 值 不 过, 此 次 重 组 确 实 提 供 了 未 来 免 于 尴 尬 的 保 障 如 果 未 来 小 微 金 服 成 为 一 家 金 融 巨 头 并 成 功 上 市, 阿 里 巴 巴 将 有 权 获 得 37.5% 的 股 权 收 益 ( 无 上 限 ), 或 者 如 果 得 到 监 管 部 门 许 可, 获 得 33% 的 股 权 这 一 前 景 应 能 让 投 资 者 不 再 那 么 担 心 阿 里 巴 巴 的 金 融 关 联 公 司, 集 中 关 注 其 电 子 商 务 业 务 的 前 景 阿 里 巴 巴 热 衷 并 购 或 潜 藏 风 险 作 者 :JOHN FOLEY 2014 年 8 月 15 阿 里 巴 巴 的 并 购 大 片 已 经 从 浪 漫 爱 情 片 变 成 了 恐 怖 片 就 在 这 家 中 国 电 商 巨 头 收 购 文 化 中 国 传 播 集 团 (ChinaVision)60% 股 份 四 个 月 后, 这 家 香 港 电 影 制 作 关 联 公 司 被 发 现 可 能 存 在 不 恰 当 财 务 处 理 目 前 尚 不 清 楚 阿 里 巴 巴 的 控 制 权 是 否 有 瑕 疵, 但 这 显 然 会 引 发 对 阿 里 巴 巴 投 资 估 值 的 疑 问 收 购 文 化 中 国 传 播 集 团, 只 是 阿 里 巴 巴 近 期 一 系 列 收 购 交 易 中 的 一 例 根 据 路 透 社 搜 集 的 数 据, 阿 里 巴 巴 及 其 关 联 公 司 今 年 已 总 计 斥 资 75 亿 美 元 用 于 收 购 和 投 资 尽 管 阿 里 巴 巴 有 过 轻 易 做 出 收 购 决 定 的 时 候, 比 如 创 始 人 马 云 据 说 就 是 在 酒 后 同 意 收 购 一 家 足 球 队 的 股 份, 但 据 了 解 情 况 的 人 士 称, 收 购 文 化 中 国 传 播 集 团 的 交 易 是 在 外 部 会 计 师 事 务 所 尽 职 调 查 后 经 董 事 会 批 准 的 32

33 千 亿 美 元, 问 题 多 多 不 过, 这 对 于 马 云 总 是 对 的 的 盲 信 观 点 仍 是 一 记 重 击 和 阿 里 巴 巴 的 许 多 投 资 一 样, 一 家 主 营 业 务 是 在 互 联 网 上 撮 合 买 卖 双 方 的 公 司 去 收 购 一 家 电 影 制 作 公 司, 其 逻 辑 并 不 清 晰 阿 里 巴 巴 没 做 什 么 解 释 这 不 能 阻 止 投 资 者 蜂 拥 而 至, 希 望 能 与 阿 里 巴 巴 搭 上 一 星 半 点 的 关 系 在 停 牌 前, 这 家 已 更 名 为 阿 里 巴 巴 影 业 集 团 的 公 司 市 值 达 340 亿 港 元 (44 亿 美 元 ), 是 基 于 阿 里 巴 巴 投 资 额 推 算 估 值 的 三 倍 多 在 阿 里 巴 巴 影 业 集 团 披 露 减 记 规 模 前, 财 务 损 失 并 不 清 楚 其 母 公 司 无 疑 有 一 些 问 题 要 问 问 前 主 席 董 平 ( 已 于 6 月 份 卸 任, 但 仍 是 公 司 顾 问, 持 股 9%) 以 及 该 公 司 长 期 的 审 计 师 事 务 所 德 勤 (Deloitte) 但 真 正 受 到 冲 击 的 是 一 个 长 期 以 来 的 神 话 : 阿 里 巴 巴 的 投 资 总 能 为 股 东 与 被 收 购 公 司 自 动 创 造 价 值 不 过, 阿 里 巴 巴 今 年 的 投 资 支 出 虽 然 不 菲, 但 相 比 集 团 庞 大 的 电 商 业 务 以 及 讨 论 中 的 逾 1,000 亿 美 元 估 值, 数 量 并 不 大 但 在 距 离 IPO 这 么 近 的 时 候, 显 露 出 判 断 上 的 不 那 么 完 美, 这 样 的 剧 情 绝 非 阿 里 巴 巴 所 愿 计 算 阿 里 巴 巴 千 亿 估 值 的 六 步 法 作 者 :PETER THAL LARSEN 2014 年 9 月 1 日 怎 么 给 一 家 科 技 公 司 估 值? 如 果 这 家 科 技 公 司 占 据 市 场 主 导 地 位, 高 速 增 长, 处 于 盈 利, 并 且 在 不 透 明 的 经 济 体 中 经 营, 没 有 可 比 公 司 呢? 随 着 阿 里 巴 巴 启 动 期 待 已 久 的 IPO 路 演, 基 金 经 理 们 需 要 做 出 决 定 本 期 热 点 透 视 文 章 提 供 了 六 步 指 南, 介 绍 如 何 对 这 家 中 国 最 大 电 子 商 务 公 司 进 行 估 值 中 国 电 子 商 务 市 场 的 增 长 有 多 快? 去 年, 在 中 国 网 络 购 物 市 场 里 每 5 元 中 就 有 4 元 通 过 阿 里 巴 巴 的 网 站 进 行 消 费 的 因 此, 这 家 公 司 的 增 长 取 决 于 整 体 市 场 的 扩 张 兆 头 看 起 来 不 错 去 年, 中 国 人 口 的 互 联 网 触 网 率 不 到 一 半, 而 美 国 的 互 联 网 渗 透 率 已 达 到 80% 截 至 6 月 份 的 三 个 月, 阿 里 巴 巴 新 增 2,400 万 活 跃 买 家 ; 交 易 额 也 较 2013 年 同 期 高 出 45% 未 来 两 年 增 长 30%, 毫 无 压 力 阿 里 巴 巴 能 产 生 多 少 收 入? 阿 里 巴 巴 的 商 业 模 式 是 通 过 广 告 或 佣 金, 从 其 处 理 的 交 易 金 额 中 收 取 很 小 一 部 分 费 用 今 年 年 初 至 3 月 份, 这 一 货 币 化 率 为 2.55% 但 是, 最 新 一 个 季 度, 近 1/3 的 买 卖 通 过 手 持 设 备 进 行, 其 货 币 化 率 仅 为 桌 面 电 脑 的 一 半 随 着 时 间 推 移, 这 一 差 距 应 当 弥 合, 逐 渐 接 近 桌 面 电 脑 的 货 币 化 率 ( 现 为 3% 左 右 ) 33

34 阿 里 巴 巴 和 千 亿 的 宝 藏 阿 里 巴 巴 能 保 持 超 高 盈 利 能 力 吗? 网 络 效 应 对 于 盈 利 能 力 至 关 重 要 阿 里 巴 巴 吸 引 的 买 家 越 多, 卖 家 就 越 想 在 其 平 台 上 展 示 商 品, 吸 引 更 多 买 家 与 此 同 时, 该 公 司 的 轻 资 产 模 式 将 经 常 开 支 保 持 在 低 水 平 截 至 3 月 份 的 年 度, 阿 里 巴 巴 的 运 营 利 润 率 达 到 惊 人 的 47% 但 超 高 利 润 率 也 带 来 了 竞 争 阿 里 巴 巴 可 能 必 须 在 市 场 营 销 和 技 术 方 面 投 入 更 多, 或 者 直 接 涉 足 商 品 仓 储 和 递 送 业 务 截 至 6 月 份 的 三 个 月 (IPO 前 公 布 的 最 后 一 季 财 务 数 据 ), 产 品 开 发 成 本 几 乎 增 加 了 70%, 销 售 和 市 场 营 销 费 用 几 乎 增 加 了 一 倍 阿 里 巴 巴 的 运 营 利 润 率 降 至 43%, 为 近 两 年 来 最 低 40% 的 水 平 虽 然 高, 但 仍 是 切 实 可 行 的 预 期 你 应 该 为 阿 里 巴 巴 支 付 多 高 市 盈 率? 大 多 数 科 技 股 拥 有 高 市 盈 率, 因 为 投 资 者 相 信 未 来 的 潜 力 将 超 出 当 前 的 盈 利 能 力 阿 里 巴 巴 的 挑 战 是 在 增 长 的 同 时, 保 持 其 利 润 率 虽 然 股 票 市 盈 率 非 常 主 观, 但 截 至 2016 年 3 月 的 年 度 每 股 收 益 乘 以 30 倍 市 盈 率 ( 与 竞 争 对 手 腾 讯 相 同 ) 计 算, 看 起 来 是 一 个 合 理 的 起 点 其 他 业 务 呢? 阿 里 巴 巴 的 宏 伟 蓝 图 已 远 远 不 止 电 子 商 务 其 在 线 金 融 关 联 公 司, 包 括 支 付 业 务 公 司 支 付 宝, 正 在 用 小 额 商 业 贷 款 和 货 币 市 场 基 金 对 银 行 发 起 挑 战 阿 里 巴 巴 不 拥 有 支 付 宝 的 控 股 权, 但 能 获 得 其 37.5% 的 税 前 利 润, 并 拥 有 该 子 公 司 最 终 IPO 同 样 比 例 的 股 权 海 外 扩 张 同 样 也 有 价 值 最 近 一 个 财 年, 国 际 销 售 额 占 阿 里 巴 巴 收 入 不 到 十 分 之 一 最 近 与 新 加 坡 邮 政 (Singapore Post) 的 合 作 显 示, 该 公 司 正 在 认 真 考 虑 海 外 机 遇 此 外, 今 年 迄 今, 阿 里 巴 巴 和 其 关 联 公 司 已 投 入 了 75 亿 美 元 用 于 收 购 和 投 资, 拓 展 进 入 从 传 媒 到 地 图 等 行 业 下 行 风 险? 阿 里 巴 巴 的 母 国 风 险 是 一 项 潜 在 利 空 如 果 阿 里 巴 巴 被 视 为 过 于 强 大, 执 政 党 共 产 党 可 能 缩 减 其 规 模 像 其 他 赴 美 上 市 的 中 国 公 司 一 样, 阿 里 巴 巴 也 面 临 一 些 持 续 发 酵 的 风 险, 包 括 会 计 监 管 争 议 以 及 上 市 公 司 用 于 控 制 其 大 陆 业 务 的 半 合 法 架 构 34

35 千 亿 美 元, 问 题 多 多 然 后, 还 有 企 业 治 理 问 题 创 始 人 兼 主 席 马 云 想 通 过 27 名 合 伙 人 保 持 对 公 司 的 掌 控 外 部 股 东 几 乎 没 有 话 语 权 谷 歌 (Google) 和 Facebook 这 样 的 公 司 都 在 其 创 始 人 的 掌 控 之 内 但 马 云 有 过 行 为 出 人 意 料 的 时 候,2011 年 他 将 支 付 宝 业 务 从 一 家 上 市 子 公 司 转 到 了 一 家 私 有 公 司 总 而 言 之 对 未 来 的 业 务 线 进 行 估 值 总 是 很 棘 手, 对 不 良 企 业 治 理 给 予 折 价 也 一 样 最 简 单 的 做 法 是 假 设 这 两 者 相 互 抵 消 假 设 未 来 两 年 每 年 交 易 增 长 30%, 阿 里 巴 巴 的 整 体 货 币 化 率 达 到 3% 再 假 设 公 司 运 营 利 润 稳 定 在 40%, 以 15% 的 历 史 税 率 计 算, 截 至 2016 年 3 月 的 年 度 净 利 润 为 52.5 亿 美 元 左 右 以 30 倍 市 盈 率 计 算, 阿 里 巴 巴 的 股 权 价 值 将 达 到 1,580 亿 美 元 要 获 得 再 高 一 些 的 数 字 也 不 难 : 将 年 增 长 率 和 阿 里 巴 巴 的 运 营 利 润 率 分 别 提 高 至 40% 和 45%, 其 市 值 将 超 过 2,000 亿 美 元 分 析 师 们 将 给 出 他 们 自 己 的 假 设 对 于 投 资 者 而 言, 要 诀 是 确 保 这 六 步 和 千 亿 估 值 的 距 离 不 要 成 为 一 个 很 大 的 跃 进 35

36 阿 ALIBABA 里 巴 巴 和 AND 千 亿 THE 的 宝 TWELVE 藏 DIGITS 路 透 热 点 透 视 聚 焦 全 球 财 经 要 闻, 全 天 候 滚 动 提 供 敏 锐 的 深 度 特 写 与 鲜 活 的 观 点 文 章 我 们 屡 获 殊 荣 的 专 栏 记 者 和 编 辑 将 全 球 最 重 要 的 新 闻 提 炼 成 一 篇 篇 雄 辩 有 力 的 报 道, 就 影 响 全 球 市 场 的 每 日 最 新 消 息 给 出 明 确 的 观 点 您 可 以 在 Breakingviews.com 网 站 上 或 者 通 过 汤 森 路 透 Eikon 阅 读 这 些 文 章, 同 时 提 供 的 还 有 互 动 计 算 器 历 史 文 章 和 免 费 电 子 书 另 外, 我 们 还 为 Reuters.com 网 站 和 全 球 超 过 十 几 家 有 影 响 力 的 报 纸, 包 括 纽 约 时 报 国 际 版 (International New York Times) 提 供 精 选 专 栏 文 章 汤 森 路 透 金 融 市 场 及 风 险 管 理 电 话 :+86 (0) ( 北 京 ),+86 (0) ( 上 海 ), +86 (0) ( 深 圳 ) 传 真 :+86 (0) ( 北 京 ) +86 (0) ( 上 海 ) +86 (0) ( 深 圳 ) 电 子 邮 件 :financial.china@thomsonreuters.com 鸣 谢 研 究 :Robyn Mak 制 作 :Katrina Hamlin 设 计 :Gavin White, Clive George, Nita Webb 封 面 Troy Dunkley, 路 透 社,