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1 福 耀 玻 璃 价 值 分 析 一 宏 观 与 行 业 分 析 二 二 级 市 场 历 史 表 现 三 基 本 情 况 介 绍 四 成 本 与 市 场 概 况 五 结 论

2 投 资 是 一 项 专 业 性 很 强 的 工 作, 通 过 价 值 分 析, 立 足 公 司 基 本 面 投 资 是 投 资 者 应 对 市 场 波 动, 取 得 满 意 投 资 回 报 应 坚 持 的 理 念, 而 福 耀 玻 璃 (600660) 则 是 价 值 投 资 的 代 表 企 业 之 一 分 析 福 耀 玻 璃 是 为 了 证 明 价 值 投 资 在 中 国 同 样 能 为 投 资 者 带 来 满 意 回 报 福 耀 玻 璃 于 1993 年 6 月 上 市, 由 于 受 到 市 场 炒 作, 因 此 我 们 以 1994 年 收 盘 价 为 基 数, 至 2014 年 年 底, 公 司 在 二 级 市 场 取 得 加 权 年 化 收 益 率 14.81%( 剔 除 期 间 1 次 增 发 及 1 次 配 股 影 响, 含 13 次 现 金 分 红 ), 跑 赢 同 期 上 证 指 数 6.98% 的 年 化 收 益 率 近 8 个 百 分 点, 在 过 去 21 年 中 ( ),6 次 跑 赢 指 数, 市 值 由 1994 年 年 底 的 14 亿 元 上 升 至 2014 年 年 底 的 亿 元 ( 含 现 金 分 红 ), 彰 显 了 价 值 投 资 与 长 线 思 维 的 优 越 性 考 虑 到 福 耀 玻 璃 在 行 业 中 优 势 明 显, 以 下 仅 简 单 从 福 耀 的 基 本 情 况 进 行 分 析, 省 略 了 与 同 行 对 手 的 比 较 等 一 期 间 国 内 宏 观 经 济 及 行 业 形 势 福 耀 玻 璃 是 一 家 专 业 制 造 汽 车 玻 璃 的 企 业, 主 要 客 户 为 全 球 知 名 汽 车 生 产 商 传 统 观 点 认 为, 汽 车 配 套 行 业 与 汽 车 生 产 企 业 密 切 相 关, 而 汽 车 产 销 量 又 受 国 内 经 济 情 况 原 油 价 格 人 均 道 路 面 积 等 多 种 因 素 影 响 1

3 ( 一 )1994 年 年 中 国 GDP 增 速 变 化 图 1- 国 内 GDP 增 速 16.00% 14.00% 14.20% 12.00% 10.00% 8.00% 6.00% 7.60% 7.40% 国 内 GDP 增 速 4.00% 2.00% 0.00% ( 二 ) 年 国 际 原 油 价 格 波 动 图 2- NYMEX 原 油 收 盘 价 ( 美 元 ) ( 三 ) 国 内 道 路 基 础 设 施 情 况 中 国 高 速 公 路 增 长 由 2009 年 的 公 里 增 长 至

4 年 的 公 里, 复 合 年 增 长 率 10.9%, 中 国 目 前 的 公 路 网 密 度 达 45 公 里 / 百 平 方 公 里, 与 美 国 (67 公 里 / 百 平 方 公 里 ) 日 本 (89 公 里 / 百 平 方 公 里 ) 及 德 国 (180 公 里 / 百 平 方 公 里 ) 相 比 仍 处 于 较 低 水 平 2000 年 我 国 人 均 道 路 面 积 6.1 平 方 米,2012 年 为 14.4 平 方 米 ( 四 )1994 年 年 中 国 汽 车 产 销 量 图 % % 35.00% 25.00% 15.00% 国 内 汽 车 销 量 ( 万 辆 ) % % 国 内 汽 车 产 量 ( 万 辆 ) 产 量 同 比 增 长 销 量 同 比 增 长 上 图 所 示,2000 年 中 国 加 入 世 贸 后, 汽 车 开 始 大 规 模 进 入 家 庭,2002 年 年 汽 车 价 格 下 降, 汽 车 产 业 增 长 呈 现 加 快 态 势 2009 年 国 家 出 台 汽 车 工 业 调 整 振 兴 规 划 ( 新 能 源 汽 车 补 贴 汽 车 下 乡 以 旧 换 新 ), 规 划 目 标 期 为 3 年, 当 年 实 现 汽 车 产 量 同 比 增 长 48.3% 2014 年 国 内 汽 车 产 量 达 到 2349 万 辆 年, 汽 车 销 量 年 均 增 速 24.1%, 年 增 速 降 至 6.8% 3

5 年 全 球 汽 车 产 量 区 域 分 布 图 4- 小 结 : 中 国 目 前 的 经 济 增 速 为 20 年 新 低, 正 处 于 三 期 叠 加 期 即 增 长 速 度 换 挡 期, 结 构 调 整 阵 痛 期 与 前 期 政 策 消 化 期, 利 率 处 于 下 行 区 间 中 国 汽 车 产 业 在 过 去 20 年 经 历 快 速 增 长, 由 1994 年 的 万 辆, 增 加 至 2014 年 的 2372 万 辆, 增 长 17.5 倍, 年 均 复 合 增 长 14.6%, 成 为 全 球 最 大 汽 车 生 产 国, 4

6 汽 车 产 量 增 长 取 决 于 多 个 变 量 影 响, 汽 车 配 套 行 业 增 速 与 汽 车 产 销 量 库 存 指 标 等 密 切 相 关 经 济 学 家 林 毅 夫 认 为 我 国 目 前 的 经 济 发 展 处 于 日 本 70 年 代 的 发 展 水 平, 通 过 与 日 本 汽 车 行 业 的 研 究 比 较 具 有 实 际 意 义 通 过 与 日 本 的 汽 车 产 业 比 较 我 们 发 现, 在 1970 年, 世 界 二 十 大 汽 车 厂 中 日 本 占 了 5 家, 分 别 是 丰 田 日 产 三 菱 东 洋 工 业 本 田 日 本 在 1960 年 汽 车 拥 有 量 为 135 万 辆, 到 1977 年 增 加 至 3100 万 辆,18 年 间 增 长 22 倍, 年 均 复 合 增 长 18.73%, 但 年 平 均 增 长 率 仅 为 7.8%, 六 十 年 代 为 27.3% 以 家 庭 为 例,1956 年 平 均 100 人 汽 车 拥 有 量 为 一 辆,1976 年 达 到 1.7 户 居 民 一 辆 图 5- 数 据 来 源 : 国 家 统 计 局 汽 车 工 业 协 会 万 得 资 讯 东 洋 经 济 日 本 工 业 现 代 化 概 况 5

7 小 结 : 目 前, 中 国 每 1000 人 汽 车 拥 有 量 105 量, 汽 车 拥 有 量 还 远 未 达 到 饱 和, 美 国 每 1000 人 为 780 辆, 德 国 每 1000 人 为 500 辆, 但 国 情 不 同, 国 内 地 区 贫 富 差 异 较 大, 制 约 汽 车 工 业 发 展 的 瓶 颈 比 如 道 路 交 通 环 境 问 题 依 然 存 在, 保 有 量 提 升 将 是 长 期 态 势, 中 国 汽 车 产 业 发 展 仍 有 动 力 二 二 级 市 场 历 史 表 现 ( 一 ) 福 耀 玻 璃 与 上 证 指 数 表 现 对 比 图 % % % % % % % % % 80.00% 50.00% 20.00% % % % % 福 耀 玻 璃 涨 跌 幅 上 证 指 数 涨 跌 幅 ( 二 ) 上 证 指 数 历 史 表 现 ( 月 K 线 ) 图 7-6

8 据 统 计, 上 证 指 数 年 21 年 间, 其 中 11 年 指 数 年 化 收 益 率 为 正, 综 合 来 看, 指 数 年 化 回 报 率 在 7% 左 右 福 耀 玻 璃 上 市 以 来 表 现 ( 向 后 复 权 ) 图 8- ( 三 ) 二 级 市 场 福 耀 玻 璃 从 年 的 历 史 PE( 静 态 ), 以 上 一 年 的 业 绩 为 基 准 ( 下 图 ) 图 对 应 最 高 PE 值 ( 倍 ) 对 应 最 低 PE 值 ( 倍 ) 分 别 受 经 济 过 热 与 国 家 刺 激 政 策 ( 汽 车 产 业 振 兴 调 整 规 划 ( )) 影 响, 福 耀 玻 璃 先 后 在 2007 年 9 月 与

9 年 12 月 PE 达 到 峰 值, 在 股 价 达 到 2009 年 峰 值 后, 至 14 年 年 底 前, 受 大 盘 拖 累 公 司 本 身 估 值 过 高 国 家 收 紧 流 动 性 等 影 响 (2010 年 10 月 国 家 开 始 提 高 贷 款 利 率 ), 公 司 一 直 没 有 太 好 表 现, 呈 现 区 间 波 动 状 态 2011 年 受 刺 激 政 策 退 出, 国 内 汽 车 产 量 下 滑 影 响 (+0.84%, 为 94 年 以 来 最 低 增 速 ), 净 利 润 同 比 下 跌 20.61%, 年 四 年 间, 年 复 合 收 益 率 为 -8.7% 图 10- 但 同 时 由 于 经 营 业 绩 逐 渐 改 善, 估 值 现 在 已 回 到 正 常 水 平, 这 也 反 应 过 高 估 值 的 公 司 不 具 有 投 资 价 值, 具 有 很 大 的 风 险 性 与 机 会 成 本 公 司 股 价 在 09 年 已 透 支 反 应 公 司 当 年 净 利 润 的 大 幅 增 长 (08 年 基 数 较 低 ) 考 虑 到 福 耀 玻 璃 所 处 行 业 为 周 期 性 行 业, 通 过 周 期 调 整 市 盈 率 ( 以 平 均 实 质 盈 利 为 基 础 ) 计 算, 若 不 扣 除 通 胀 因 素 并 扣 除 金 融 危 机 极 端 值 (08 年 ), 以 过 去 10 年 平 均 净 利 润 为 基 数, 福 耀 玻 璃 目 前 周 期 调 整 市 盈 率 为 10 倍 左 右, 处 于 合 理 区 间 8

10 三 福 耀 玻 璃 基 本 情 况 国 内 汽 车 产 业 高 速 发 展 带 动 汽 车 相 关 行 业 发 展, 并 且 在 过 去 21 年, 中 国 汽 车 年 产 销 量 还 未 经 历 负 增 长, 福 耀 玻 璃 坚 持 专 业 化 经 营, 取 得 良 好 经 营 成 绩 福 耀 玻 璃 于 1993 年 6 月 上 市, 在 21 年 中 福 耀 玻 璃 15 次 跑 赢 上 证 指 数, 截 至 2014 年 底, 实 现 加 权 年 化 复 合 收 益 率 为 14.81%( 剔 除 期 间 进 行 的 1 次 配 股,1 次 增 发 影 响 ), 期 间 进 行 13 次 现 金 分 红, 累 计 现 金 分 红 超 过 70 亿 元, 现 金 分 红 大 于 募 集 资 金 ( 一 ) 股 东 及 公 司 治 理 情 况 图 11-(2014 年 年 报 ) 截 止 2014 年 底, 公 司 控 股 股 东 为 三 益 发 展 有 限 公 司, 实 际 控 制 人 为 曹 德 旺, 公 司 总 股 本 为 亿 2015 年 以 16.8 港 元 / 股, 成 功 在 香 港 发 行 H 股 5.05 亿 股, 总 股 本 扩 大 至 亿, 三 益 发 展 持 股 比 例 为 15.57% 2011 年 4 月 曹 德 旺 及 其 关 联 人 通 过 耀 华 工 业 村 开 发 公 司 9

11 和 三 益 将 3 亿 股 A 股 转 让 给 河 仁 慈 善 基 金 会 ; 转 让 价 格 在 12 元 左 右, 公 司 股 价 为 阶 段 性 区 间 高 位 2014 年 11 月 -12 月, 福 建 省 耀 华 工 业 村 开 发 有 限 公 司 ( 实 际 控 制 人 为 曹 德 旺 妻 子 ), 累 计 买 入 24,229,950 股, 成 本 价 为 元 ;2015 年 1-3 月, 工 业 村 开 发 公 司 与 现 任 公 司 总 经 理 左 敏 分 别 增 持 约 1005 万 股 及 168 万 股, 其 中 左 敏 ( 现 任 总 裁 ) 增 持 均 价 为 元 / 股 公 司 是 最 早 将 独 立 董 事 制 度 引 入 公 司 治 理 的 上 市 公 司, 上 市 以 来 不 断 为 股 东 创 造 价 值, 重 视 股 东 回 报, 家 族 企 业 拥 有 较 强 的 执 行 力 与 推 动 力, 倍 受 国 外 机 构 投 资 者 认 可, 公 司 治 理 结 构 良 好 ( 二 ) 经 营 业 务 按 2013 年 销 量 计, 公 司 是 中 国 最 大 世 界 第 二 大 汽 车 玻 璃 生 产 商, 在 中 国 本 土 生 产 汽 车 玻 璃 市 场 与 乘 用 车 配 套 汽 车 玻 璃 市 场 占 有 率 分 别 约 为 63% 及 72%, 在 全 球 汽 车 玻 璃 市 场 占 有 率 为 20%, 市 场 份 额 呈 稳 定 上 升 态 势, 特 别 是 国 内 市 场, 具 备 一 定 的 垄 断 优 势 (1)2013 年 福 耀 玻 璃 占 全 球 及 国 内 汽 车 玻 璃 市 场 份 额 与 变 动 趋 势 10

12 图 12- (2) 国 内 份 额 图 13-11

13 福 耀 玻 璃 2013 年 占 国 际 市 场 份 额 的 20%, 仅 次 于 市 场 份 额 为 22% 的 日 本 旭 硝 子 (AGC), 福 耀 占 国 内 汽 车 玻 璃 市 场 份 额 的 63%, 市 场 份 额 稳 步 上 升, 目 前 的 主 要 对 手 为 跨 国 企 业, 2013 年, 公 司 运 营 利 润 率 为 22.2%, 其 余 三 大 公 司 在 玻 璃 生 产 业 务 方 面 的 运 营 利 润 率 低 至 3.5% 或 以 下, 国 内 竞 争 对 手 更 难 以 构 成 威 胁 ( 三 ) 财 务 表 现 ( ) 财 务 表 现 反 应 企 业 过 去 经 营 能 力 与 目 前 发 展 态 势, 能 解 释 福 耀 玻 璃 为 股 东 持 续 创 造 价 值 的 原 因, 下 面 选 取 有 代 表 性 的 几 个 指 标 进 行 适 当 分 析 12

14 (1) 杠 杆 比 率 总 资 产 周 转 率 净 资 产 收 益 率 图 % % 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 66.26% 86.75% 35.17% 82.18% 47.83% 26.52% 资 产 负 债 率 总 资 产 周 转 率 加 权 净 资 产 收 益 率 0.00% 资 产 负 债 率 保 持 在 合 理 水 平, 总 资 产 周 转 率 回 升, 加 权 净 资 产 收 益 率 (ROE) 保 持 在 高 位 运 行, 主 要 是 通 过 较 高 的 资 产 周 转 率 实 现, 公 司 具 有 较 强 的 偿 债 能 力 (2) 盈 利 及 运 营 能 力 分 析 1. 营 业 收 入 图 % 50.00% 40.00% 30.00% 20.00% 12.42% 10.00% 营 业 收 入 ( 亿 ) 营 收 增 长 率 % 公 司 汽 车 玻 璃 占 营 业 收 入 比 重 由 2011 年 的 90.3% 上 升 至 13

15 2014 年 的 96.21% 公 司 浮 法 玻 璃 供 给 自 己 的 需 求 增 加,2014 年 浮 法 玻 璃 几 乎 全 部 供 应 公 司 汽 车 玻 璃 生 产 公 司 已 退 出 建 筑 级 玻 璃 截 止 2014 年 底, 国 外 营 业 收 入 占 比 稳 定 上 升, 由 2011 年 的 31.88% 上 升 至 2014 年 的 33.5% 图 16- 图 17- 夹 层 玻 璃 主 要 用 于 汽 车 前 档 玻 璃, 钢 化 玻 璃 主 要 用 于 汽 车 侧 窗 和 后 档 玻 璃 全 球 汽 车 玻 璃 销 售 额 由 2009 年 的 106 亿 美 元 增 加 至 2013 年 的 142 亿 美 元, 复 合 年 增 长 率 为 7.6%, 2010 年 以 来, 汽 车 玻 璃 价 格 稳 定 在 34 美 元 / 平 方 米 14

16 按 汽 车 玻 璃 13 年 元 / 平 方 米 销 售 价 格, 福 耀 玻 璃 汽 车 玻 璃 产 量 8600 万 平 方 米, 实 现 营 业 收 入 为 132.5*8600 = 亿, 基 本 与 公 布 的 年 报 收 入 信 息 一 致, 决 定 福 耀 玻 璃 营 业 收 入 的 关 键 变 量 为 汽 车 玻 璃 产 能 产 量 与 平 均 销 售 价 格 浮 法 玻 璃 为 汽 车 玻 璃 的 主 要 成 本, 公 司 生 产 1.6 毫 米 -5 毫 米 的 专 用 汽 车 级 浮 法 玻 璃, 年 内 部 供 应 率 分 别 为 57.7% 83.3% 86.6% 2015 年 底 前 浮 法 玻 璃 自 足 率 达 到 90% 左 右 公 司 在 福 建 吉 林 内 蒙 古 重 庆 拥 有 总 建 筑 面 积 73.5 万 平 方 米 的 四 个 专 用 汽 车 级 浮 法 玻 璃 2. 净 利 润 图 年 度 国 内 存 款 准 备 金 6 次 调 升 达 到 21.5% 的 历 史 新 高, 贷 款 利 率 从 2010 年 10 月 至 2011 年 7 月 五 次 共 加 息 1.25 个 百 分 点 房 地 产 调 控, 子 公 司 通 辽 有 限 公 司 建 筑 级 浮 法 玻 璃 售 价 大 跌 15

17 2002 年 年 间, 福 耀 玻 璃 年 出 现 净 利 润 同 比 负 增 长, 从 周 期 性 来 看, 区 间 内, 基 本 上 呈 现 3 年 1 个 周 期 上 市 以 来, 净 利 润 仅 在 1998 年 为 负 数 ( 亏 损 ), 并 在 年 录 得 同 比 负 增 长 2009 年 扣 非 净 利 润 出 现 % 增 长, 比 较 极 端, 计 为 0, 原 因 是 公 司 在 08 年 金 融 危 机 期 间, 关 闭 4 条 建 筑 级 浮 法 厂, 计 提 各 项 减 值 4.1 亿, 当 年 净 利 润 大 幅 下 滑 导 致 基 数 较 低, 并 且 触 发 追 送 股 份 条 件, 非 流 通 股 股 东 福 建 省 耀 华 工 业 村 开 发 有 限 公 司 向 原 流 通 股 股 东 追 送 股 份 7713 万 股 (2009) 小 结 : 年 15 年 间, 公 司 净 利 润 增 减 与 股 价 涨 跌 基 本 呈 现 同 向 变 化,15 年 间, 只 有 3 次 不 是 同 方 向 变 化, 整 体 看, 公 司 股 价 变 动 与 公 司 业 绩 变 化 紧 密 相 关 3. 净 利 润 率 与 毛 利 率 图 % 40.00% 35.00% 30.00% 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% 41.73% 净 利 润 率 综 合 毛 利 率 16.82% 除 2008 年 金 融 危 机 剧 烈 变 动 外, 公 司 净 利 润 率 综 合 毛 利 16

18 率 水 平 较 高 并 且 比 较 稳 定, 未 来 收 益 率 电 价 天 然 气 等 能 源 价 格 下 滑, 公 司 利 润 水 平 有 望 保 持 高 位 运 行 4. 应 收 帐 款 应 付 帐 款 与 存 货 周 转 天 数 图 应 收 账 款 周 转 天 数 存 货 周 转 天 数 应 付 帐 款 周 转 天 数 公 司 授 予 所 有 配 套 客 户 天 信 贷 期, 授 予 境 外 客 户 90 天 的 信 贷 期 收 到 材 料 后 会 在 天 内 向 供 应 商 付 款 存 货 周 转 率 提 高, 周 转 天 数 下 降, 应 收 账 款 与 应 付 账 款 周 转 天 数 相 对 稳 定, 可 以 支 撑 公 司 总 资 产 收 益 率 提 升 17

19 5. 现 金 流 情 况 图 经 营 性 活 动 净 现 金 流 量 ( 亿 ) 筹 资 性 活 动 净 现 金 流 量 ( 亿 ) 投 资 性 活 动 净 现 金 流 量 经 营 性 活 动 现 金 净 流 量 保 持 适 度 增 长, 高 于 实 现 净 利 润 ; 投 资 活 动 现 金 流 出 较 大, 主 要 是 海 外 投 资 加 快, 资 本 支 出 增 加 ; 筹 资 活 动 保 持 稳 定 水 平, 近 年 来 呈 现 净 流 出 态 势 2009 年 投 资 性 活 动 现 金 流 为 亿, 主 要 是 由 于 当 年 出 售 固 定 资 产 四 成 本 构 成 与 市 场 预 测 分 析 成 本 构 成 主 要 是 基 于 公 司 作 为 OEM 生 产 企 业, 面 临 上 下 游 行 业 的 共 同 挤 压 风 险, 成 本 控 制 是 制 造 型 企 业 成 功 的 关 键 另 外, 由 于 中 国 汽 车 产 业 增 速 放 缓, 公 司 更 加 注 重 国 际 市 场 可 以 说, 成 本 管 理 与 市 场 份 额 变 化 是 福 耀 玻 璃 未 来 能 否 持 续 增 长 的 关 键 变 量 ( 一 ) 成 本 构 成 14 年 公 司 年 报 披 露, 公 司 汽 车 玻 璃 营 业 收 入 占 公 司 总 营 业 收 入 的 94%, 汽 车 玻 璃 主 要 成 本 构 成 为 浮 法 玻 璃 PVB 原 料 人 工 电 力 及 制 造 费 用, 而 浮 法 玻 璃 成 本 主 要 为 纯 碱 原 料 18

20 硅 砂 及 石 灰 石 与 天 然 气 等 燃 料 人 工 电 力 及 制 造 费 用, 公 司 在 海 南 拥 有 一 个 硅 砂 生 产 基 地, 提 供 浮 法 玻 璃 生 产 所 需 硅 砂 2013 年 公 司 占 全 国 优 质 汽 车 级 浮 法 玻 璃 总 产 能 的 36%, 预 计 2015 年 公 司 浮 法 玻 璃 自 配 率 达 到 90% 以 上 2005 年 财 务 报 表 中, 公 司 浮 法 玻 璃 收 入 开 始 出 现 内 部 抵 消, 自 配 率 提 高 (2014 年 为 21.27/21.29) 浮 法 玻 璃 占 汽 车 玻 璃 生 产 成 本 的 35%-40%, 主 流 浮 法 玻 璃 价 格 为 元 / 重 量 箱, 其 中 规 格 为 4mm 的 浮 法 玻 璃 价 格 大 致 在 元 / 平 方 米 国 内 浮 法 玻 璃 价 格 指 数 走 势 图 22- PVB 通 常 占 汽 车 玻 璃 生 产 成 本 的 20%-25%, 市 场 价 格 为 元 / 平 方 米, 成 本 比 较 稳 定 总 体 来 说, 公 司 营 业 成 本 主 要 受 上 游 的 纯 碱 硅 砂 及 石 灰 石 PVB 等 价 格 影 响, 应 持 续 跟 踪 上 游 原 材 料 价 格 变 动 趋 势 19

21 图 23- ( 二 ) 市 场 展 望 1. 行 业 市 场 规 模 预 测 (1) 全 球 市 场 : 20

22 图 24- 预 计 年 全 球 新 车 配 套 汽 车 玻 璃 市 场 总 量 将 达 到 4.23 亿 平 方 米, 年 复 合 增 长 率 为 5%, 全 球 售 后 配 件 汽 车 玻 璃 市 场 总 量 将 达 到 1.05 亿 平 方 米, 合 计 年 复 合 增 长 预 计 为 4.9% (2) 国 内 市 场 : 图 年, 中 国 汽 车 玻 璃 实 现 复 合 年 增 长 率 12.6%, 高 于 同 期 汽 车 年 复 合 产 量 增 长 的 9.8%, 预 计 年, 中 国 新 车 配 套 汽 车 玻 璃 销 量 复 合 年 增 长 率 为 9%, 售 后 配 件 汽 21

23 车 市 场 将 达 到 11.7% 复 合 增 长, 2018 年 市 场 整 体 需 求 为 1.5 亿 平 方 米, 整 体 年 复 合 增 长 9.3% 截 止 2014 年, 公 司 在 中 国 拥 有 12 个 汽 车 玻 璃 生 产 基 地 备 注 : 罗 兰 贝 格 报 告 由 福 耀 玻 璃 委 托 帮 助 分 析 年 间 公 司 经 营 或 打 算 经 营 的 行 业 并 编 制 报 告, 不 受 公 司 影 响 2. 海 外 市 场 福 耀 玻 璃 董 事 长 曹 德 旺 在 2015 年 提 出 5 年 后 福 耀 玻 璃 营 业 收 入 突 破 300 亿 元, 以 2014 年 129 亿 营 收 为 基 数, 年 化 复 合 增 长 为 18% 左 右, 海 外 市 场 将 是 重 要 看 点 福 耀 玻 璃 2015 年 3 月 31 日 在 香 港 联 交 所 上 市, 融 资 所 得 70 亿 港 币 将 用 主 要 用 于 海 外 基 地 建 设 (1) 美 国 市 场 闽 商 海 外 投 资 有 着 悠 久 的 历 史, 福 耀 玻 璃 1994 年 已 介 入 美 国 市 场 目 前, 福 耀 在 美 国 市 场 的 年 销 售 额 近 4 亿 美 金, 产 品 在 美 国 市 场 份 额 为 11%, 全 部 投 产 后, 产 能 将 达 到 美 国 市 场 份 额 的 25% 福 耀 集 团 在 美 国 总 投 资 额 达 6 亿 美 元 北 美 汽 车 玻 璃 需 求 量 由 2009 年 的 4780 万 平 方 米 增 加 至 2013 年 的 8050 万 平 方 米, 年 复 合 增 长 率 13.9%, 预 计 年 北 美 汽 车 玻 璃 需 求 以 3.1% 复 合 年 增 长 率 增 长 ; 美 国 汽 车 玻 璃 需 求 量 为 5620 万 平 方 米, 占 北 美 汽 车 玻 璃 总 需 求 量 的 70%,2013 年 美 国 汽 车 玻 璃 销 售 额 为 30 亿 美 元, 占 同 期 全 球 汽 车 玻 璃 销 售 额 的 21% 2013 年 美 国 13% 汽 车 玻 璃 22

24 销 售 额 依 赖 进 口,8% 国 产 汽 车 玻 璃 产 量 供 出 口 公 司 在 1994 年 12 月 即 在 美 国 设 立 子 公 司, 负 责 在 北 美 销 售 汽 车 玻 璃, 开 始 海 外 扩 张 目 前, 美 国 俄 亥 俄 州 汽 车 玻 璃 工 厂 ( 莫 瑞 恩 工 厂 )100 万 套 产 能 已 建 成, 预 计 15 年 年 底 建 成 总 计 300 万 套 产 能 的 规 模 (1210 万 平 方 米 ),2016 年 达 产 后, 工 厂 将 年 产 450 万 套 汽 车 玻 璃, 计 划 2016 年 提 供 汽 车 厂 商 配 套 销 售 服 务 5600 万 美 元 收 购 的 伊 利 诺 伊 州 芒 山 两 条 浮 法 玻 璃 生 产 线, 其 中 一 条 改 造 完 成, 进 入 试 生 产 ( 年 产 能 预 期 为 15 万 吨, 将 于 2015 年 第 四 季 度 生 产, 另 一 条 15 万 吨 级 生 产 线 将 于 2016 年 第 三 季 度 商 业 生 产 ) 投 产 后, 工 厂 两 条 日 熔 化 量 600 吨 的 生 产 线 年 产 量 达 到 26 万 吨 美 国 汽 车 销 售 市 场 正 在 复 苏 ( 正 常 年 份, 美 国 汽 车 销 量 约 1700 万 辆 ) 图 26- 美 国 汽 车 销 量 23

25 (2) 俄 罗 斯 市 场 2011 年 福 耀 组 建 俄 罗 斯 公 司, 俄 罗 斯 汽 车 玻 璃 需 求 量 由 2009 年 690 万 平 方 米 增 长 至 2013 年 的 1310 万 平 方 米, 年 复 合 增 长 率 为 17.3%, 汽 车 玻 璃 进 口 量 年 复 合 增 长 22.2% 年 汽 车 玻 璃 需 求 量 保 持 年 复 合 增 长 6.4%,2018 年 需 求 量 将 达 到 1780 万 平 方 米 AGC 是 唯 一 在 俄 罗 斯 运 营 汽 车 玻 璃 工 厂 的 跨 国 企 业, 占 2013 年 市 场 份 额 的 49% 2013 年 俄 罗 斯 29% 汽 车 玻 璃 需 求 量 进 口 来 自 信 义 南 坡 等 福 耀 在 俄 罗 斯 卡 卢 加 拥 有 一 个 汽 车 玻 璃 生 产 基 地, 年 产 能 约 400 万 平 方 米, 一 期 已 经 完 工,2015 年 上 半 年 开 始 批 量 生 产, 二 期 设 计 产 能 810 万 平 方 米 仍 在 建 设 ( 总 计 1210 万 平 方 米 ), 预 计 2016 年 第 四 季 度 开 始 商 业 生 产, 计 划 在 生 产 基 地 附 近 建 设 2 条 汽 车 级 浮 法 玻 璃 生 产 线 (H 股 发 行 的 募 集 资 金 将 投 资 生 产 450 万 吨 汽 车 级 浮 法 玻 璃 生 产 线 ) 小 结 : 国 外 工 厂 建 设 将 增 加 资 本 开 支 及 折 旧 运 营 资 金 ( 预 计 2015 年 资 本 开 支 27.5 亿 ), 粗 略 计 算, 投 产 后, 预 计 截 止 2015 年 底, 新 增 汽 车 玻 璃 产 能 约 =1610 万 平 方 米 ( 约 400 万 套 ), 如 果 产 能 利 用 率 达 到 80%, 按 汽 车 玻 璃 每 平 米 34 美 元 计 算, 将 新 增 营 业 收 入 4.37 亿 美 元, 按 平 均 净 利 润 率 16% 测 算, 可 贡 献 净 利 润 约 7006 万 美 元,EPS 增 加 0.22 元 如 投 入 产 能 全 部 达 产, 按 80% 产 能 利 用 率 计 算, 可 新 增 营 业 收 入 =2420 万 平 方 米 *34usd*80%=6.58 亿 美 元 24

26 ( 按 6.43 汇 率 计 算 ), 约 亿 人 民 币, 接 近 2014 年 全 年 海 外 营 业 收 入 (43.05 亿 ), 可 以 看 做 再 造 一 个 海 外 市 场 五 结 论 1. 福 耀 玻 璃 拥 有 优 秀 的 历 史 经 营 记 录, 对 投 资 者 高 度 负 责 2. 通 过 海 外 建 设 生 产 基 地, 实 现 两 条 腿 走 路, 分 散 国 内 经 营 风 险 与 行 业 周 期 性 波 动 风 险 3. 公 司 所 在 行 业 仍 拥 有 较 大 市 场 空 间, 并 且 公 司 在 所 处 行 业 地 位 优 势 明 显, 具 有 垄 断 性 制 造 业 企 业 特 点, 但 作 为 OEM 企 业, 公 司 专 业 化 经 营 汽 车 玻 璃, 经 营 业 绩 受 上 游 原 材 料 生 产 企 业 与 下 游 客 户 的 双 重 挤 压, 经 营 存 在 一 定 的 波 动 性, 受 外 部 环 境 变 化 特 别 是 汽 车 市 场 影 响 较 大 4. 二 级 市 场 给 予 汽 车 整 车 制 造 企 业 更 低 估 值, 主 要 由 于 国 内 汽 车 整 车 制 造 行 业 国 际 竞 争 力 与 跨 国 企 业 有 一 定 差 距, 并 受 国 内 经 济 周 期 性 影 响 更 为 明 显, 汽 车 配 套 产 业 复 合 年 增 长 率 高 于 汽 车 产 销 量 增 速 5. 当 前 国 内 宏 观 经 济 与 汽 车 产 销 量 下 行 压 力 较 大, 增 长 均 步 入 新 常 态, 但 美 国 汽 车 销 售 市 场 2016 年 将 保 持 景 气, 结 合 产 业 运 营 态 势 及 公 司 经 营 能 力, 长 远 看 来, 公 司 值 得 重 点 关 注 范 文 垚 25

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上 市 公 司 基 本 情 况 与 主 营 业 务 中 海 油 田 服 务 股 份 有 限 公 司 ( 简 称 : 中 海 油 服 ) 是 2002 年 在 原 油 服 公 司 的 基 础 上, 由 海 油 总 公 司 作 为 独 家 发 起 人 发 起 成 立 的 注 入 的 资 产 包 括 中 新 股 研 究 报 告 能 源 行 业 投 资 评 级 : 推 荐 2007 年 9 月 19 日 中 海 油 服 (601808) 广 袤 海 洋 上 的 业 绩 增 长 旗 舰 目 标 股 价 区 间 :21.4 23.6 元 主 要 财 务 指 标 单 位 : 百 万 元 2006A 2007E 2008E 2009E 营 业 收 入 6524.2 8742.4 11365.1 14774.6

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 主 办 : 英 大 证 券 经 纪 业 务 部 2015 年 06 月 18 日 星 期 四 第 104 期 IPO 每 日 舆 情 一 申 购 提 示 (2015-06-18)(11 家 ) 序 号 证 券 代 码 证 券 简 称 申 购 代 码 发 行 总 数 网 上 发 行 申 购 上 限 发 行 价 申 购 资 金 上 限 中 签 公 布 行 业 市 盈 率 询 价 累 计 报 价 倍 数

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