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1 Table_Contacter 金 融 工 程 专 题 报 告 2014 年 7 月 11 日 证 券 研 究 报 告 探 寻 抛 物 线 逼 近 下 的 创 业 板 拐 点 Tabl e_title Table_Summary 报 告 摘 要 : A 股 创 业 板 存 在 泡 沫 交 易 性 择 时 策 略 研 究 之 六 国 内 创 业 板 自 2009 年 下 半 年 推 出 以 来, 炒 作 气 氛 浓 厚 创 业 板 指 数 在 2010 年 12 月 达 到 高 位 1239 点 之 后, 不 断 下 跌, 在 2012 年 12 月 达 到 历 史 低 位 585 点 此 后 高 歌 猛 进, 在 2014 年 2 月 上 涨 到 历 史 高 位 1571 点, 然 后 略 有 下 调, 但 到 目 前 为 止 依 然 处 于 高 位 盘 整 状 态, 与 历 史 低 位 相 比, 目 前 指 数 的 上 涨 幅 度 超 过 130% 通 过 创 业 板 股 票 盈 利 估 值 和 融 资 买 入 资 金 三 个 方 面, 我 们 首 先 半 定 量 地 得 到 创 业 板 存 在 泡 沫 的 结 论 抛 物 线 逼 近 下 的 拐 点 模 型 虽 然 本 篇 报 告 并 不 涉 及 到 技 术 分 析 范 畴, 但 我 们 的 灵 感 来 自 于 技 术 指 标 SAR 通 过 分 析 抛 物 线 指 标 SAR 的 内 在 思 想, 我 们 发 现 抛 物 线 可 以 完 美 地 描 述 股 价 波 动 中 的 蓄 积 暴 发 衰 弱 转 向 四 个 过 程 由 此, 我 们 产 生 了 使 用 抛 物 线 逼 近 市 场 波 动 拐 点 的 想 法 通 过 拐 点 出 现 和 拐 点 确 认 两 个 过 程,K 线 的 抛 物 线 拟 合 可 以 较 为 准 确 地 抓 取 指 数 反 转 拐 点 沪 深 300 指 数 与 创 业 板 指 数 择 时 效 果 良 好 通 过 抛 物 线 逼 近 择 时 模 型, 我 们 在 沪 深 300 指 数 与 创 业 板 指 数 中 进 行 了 实 证 沪 深 300 指 数 2005 年 至 今 择 时 正 确 率 70.77%, 累 积 收 益 率 %; 创 业 板 指 数 2009 年 至 今 择 时 正 确 率 70.59%, 累 积 收 益 率 68.56% 中 长 线 看 空 创 业 板 指 数 抛 物 线 逼 近 模 型 的 最 新 观 点 为 :2014 年 6 月 23 日 收 盘 发 出 看 空 信 号 根 据 模 型 观 点, 结 合 对 基 本 面 和 资 金 面 的 判 断, 我 们 认 为 尽 管 创 业 板 指 数 目 前 仍 不 断 出 现 小 幅 反 弹, 但 创 业 板 的 大 级 别 拐 点 已 经 来 临 年 初 的 一 波 回 调 或 许 只 是 创 业 板 下 跌 的 开 始, 建 议 择 机 做 空 创 业 板 指 数 做 空 创 业 板 的 工 具 由 于 创 业 板 ETF( sz) 目 前 还 不 能 参 与 融 资 融 券, 因 此 市 场 上 做 空 创 业 板 主 要 依 靠 券 商 发 行 的 挂 钩 创 业 板 指 数 相 关 产 品 正 文 中 我 们 简 单 介 绍 广 发 证 券 资 产 管 理 有 限 公 司 ( 原 广 发 证 券 资 产 管 理 部 ) 设 计 发 行 的 一 款 创 业 板 多 空 杠 杆 产 品 风 险 提 示 : 表 1 创 业 板 择 时 数 据 统 计 累 积 收 益 率 68.56% 年 化 收 益 率 11.98% 正 确 率 70.59% 盈 亏 比 1.42 表 2 沪 深 300 择 时 数 据 统 计 累 积 收 益 率 % 年 化 收 益 率 24.71% 正 确 率 70.77% 盈 亏 比 3.33 Table_Aut hor 分 析 师 : Table_Report 相 关 研 究 : 安 宁 宁 S ann@gf.com.cn 从 希 尔 伯 特 变 换 到 波 浪 理 论 择 时 相 位 指 标 在 短 线 择 时 中 的 应 用 低 延 迟 趋 势 线 与 交 易 性 择 时 希 尔 伯 特 变 换 下 的 短 线 择 时 策 略 基 于 股 指 期 货 在 A 股 非 交 易 时 间 表 现 的 短 线 择 时 研 究 A 股 量 化 择 时 模 型 GFTD 第 二 版 Table_Aut hor 联 系 人 : 张 超 zhangchao@gf.com.cn 本 篇 报 告 通 过 历 史 数 据 进 行 建 模 与 回 测, 得 到 良 好 的 择 时 预 测 效 果 但 由 于 市 场 具 有 不 确 定 性, 择 时 模 型 仅 在 统 计 意 义 下 有 望 获 得 良 好 投 资 效 果, 敬 请 广 大 投 资 者 注 意 模 型 单 次 失 效 的 风 险 1 / 20

2 目 录 索 引 一 创 业 板 与 泡 沫 理 论... 4 ( 一 ) 不 断 出 现 的 泡 沫... 4 ( 二 ) 纳 斯 达 克 泡 沫... 4 ( 三 ) 创 业 板 泡 沫... 5 二 寻 找 市 场 拐 点 的 重 要 性... 7 三 从 SAR 指 标 到 抛 物 线 拟 合... 8 ( 一 )SAR 指 标 简 介... 8 ( 二 )SAR 指 标 与 抛 物 线 具 有 内 在 一 致 性... 9 四 基 于 抛 物 线 逼 近 的 择 时 模 型 五 择 时 实 证 分 析 六 做 空 创 业 板 的 工 具 七 总 结 与 思 考 / 20

3 图 表 索 引 图 1: 纳 斯 达 克 历 史 泡 沫... 4 图 2: 创 业 板 股 票 年 度 净 利 润 同 比 增 长 率 均 值 (2009 年 至 2013 年 )... 5 图 3: 创 业 板 股 票 TTM 市 盈 率 ( 自 2010 年 8 月 至 2014 年 6 月 )... 6 图 4: 创 业 板 股 票 融 资 买 入 资 金 与 融 券 卖 出 资 金... 6 图 5: 广 发 金 工 择 时 信 号 站 点 界 面... 7 图 6:SAR 指 标 ( 红 色 点 与 绿 色 点 )... 9 图 7: 市 场 波 动 的 四 个 过 程... 9 图 8: 二 次 函 数 拟 合 K 线 效 果 示 意 图 图 9:K 线 拐 点 出 现 图 10:K 线 拐 点 确 认 图 11: 拐 点 确 认 后 的 新 拟 合 起 点 图 12: 抛 物 线 逼 近 模 型 在 沪 深 300 指 数 上 的 择 时 累 积 收 益 率 图 13: 抛 物 线 逼 近 模 型 沪 深 300 指 数 择 时 收 益 分 布 图 14: 抛 物 线 逼 近 模 型 在 创 业 板 指 数 上 的 择 时 累 积 收 益 率 图 15: 抛 物 线 逼 近 模 型 创 业 板 指 数 择 时 收 益 分 布 图 16: 抛 物 线 逼 近 模 型 创 业 板 2014 年 择 时 信 号 图 17: 广 发 多 空 杠 杆 产 品 历 史 份 额 净 值 走 势 ( 挂 钩 沪 深 300 指 数 ) 表 1: 抛 物 线 逼 近 模 型 沪 深 300 指 数 择 时 统 计 数 据 表 2: 抛 物 线 逼 近 模 型 创 业 板 指 数 择 时 统 计 数 据 表 3: 广 发 多 空 杠 杆 ( 挂 钩 沪 深 300 指 数 ) 产 品 条 款 / 20

4 一 创 业 板 与 泡 沫 理 论 ( 一 ) 不 断 出 现 的 泡 沫 自 从 17 世 纪 的 郁 金 香 投 机 狂 潮 以 来, 泡 沫 就 成 为 了 人 类 经 济 史 上 的 常 客 泡 沫 一 词 是 对 经 济 经 过 一 段 时 间 的 迅 速 繁 荣, 然 后 又 急 剧 下 滑, 最 后 像 肥 皂 泡 一 样 破 灭 这 一 兴 衰 过 程 的 生 动 描 绘 尽 管 从 郁 金 香 投 机 以 来, 人 们 就 开 始 了 对 泡 沫 的 研 究, 但 由 于 人 们 对 财 富 的 过 度 追 求 羊 群 效 应 博 傻 心 理 等 种 种 因 素, 导 致 理 性 的 丧 失, 使 得 泡 沫 现 象 不 断 重 复 上 演 股 票 买 卖 是 一 种 虚 拟 资 本 及 其 获 利 能 力 的 买 卖, 其 买 的 不 只 是 现 在, 更 重 要 的 是 买 对 于 未 来 的 预 期 科 技 类 公 司 由 于 行 业 研 究 门 槛 较 高, 公 司 成 长 空 间 大, 市 场 的 未 来 变 化 存 在 很 大 不 确 定 性 因 此, 科 技 类 公 司 股 票 天 然 就 是 产 生 泡 沫 的 温 床 ( 二 ) 纳 斯 达 克 泡 沫 著 名 的 科 技 股 泡 沫 当 属 世 纪 之 交 的 纳 斯 达 克 泡 沫 20 世 纪 90 年 代 是 美 国 经 济 的 黄 金 十 年, 呈 现 高 增 长 低 通 胀 低 失 业 的 局 面, 并 且 经 济 运 行 稳 定 由 于 信 息 技 术 对 经 济 的 推 动 作 用 在 90 年 代 中 后 期 开 始 显 现, 越 来 越 多 的 高 科 技 股 票 在 纳 斯 达 克 交 易 市 场 上 市, 电 脑 技 术 的 广 泛 应 用 驱 动 着 股 市 的 上 涨 同 时, 美 联 储 实 施 宽 松 的 货 币 政 策, 使 得 这 种 上 升 的 趋 势 在 90 年 代 后 期 不 断 加 强 从 1998 年 10 月 起, 纳 斯 达 克 股 市 逐 渐 泡 沫 化 纳 斯 达 克 综 合 指 数 从 1998 年 10 月 的 1360 点 加 速 上 涨, 到 2000 年 3 月 10 日, 创 下 了 5048 点 的 最 高 纪 录 在 此 期 间 涨 幅 超 过 270%, 而 同 期 的 道 琼 斯 工 业 指 数 的 涨 幅 为 28% 纳 斯 达 克 股 市 的 泡 沫 达 到 顶 峰 由 于 科 技 类 股 票 的 大 量 发 行, 美 联 储 的 加 息 以 及 微 软 的 反 垄 断 案 判 决 等 多 重 因 素, 纳 斯 达 克 股 市 泡 沫 在 随 后 迅 速 破 灭 从 2000 年 3 月 至 2001 年 4 月, 纳 斯 达 克 综 合 指 数 下 跌 68% 其 中,2000 年 3 月 24 日 至 4 月 14 日, 指 数 在 15 个 交 易 日 内 断 崖 式 下 跌 了 35% 图 1: 纳 斯 达 克 历 史 泡 沫 数 据 来 源 :wind 资 讯 4 / 20

5 ( 三 ) 创 业 板 泡 沫 国 内 创 业 板 自 2009 年 下 半 年 推 出 以 来, 炒 作 气 氛 浓 厚 创 业 板 指 数 在 2010 年 12 月 达 到 高 位 1239 点 之 后, 不 断 下 跌, 在 2012 年 12 月 达 到 历 史 低 位 585 点 此 后 高 歌 猛 进, 在 2014 年 2 月 上 涨 到 历 史 高 位 1571 点, 然 后 略 有 下 调, 但 到 目 前 为 止 依 然 处 于 高 位 盘 整 状 态, 与 历 史 低 位 相 比, 目 前 指 数 的 上 涨 幅 度 超 过 130% 创 业 板 是 否 存 在 泡 沫? 从 基 本 面 与 资 金 面 的 角 度 出 发, 可 以 从 盈 利 估 值 和 融 资 买 入 资 金 三 个 方 面 进 行 研 究 1 盈 利 首 先 是 盈 利 方 面, 绝 大 多 数 创 业 板 上 市 公 司 属 于 成 长 性 企 业, 对 于 公 司 未 来 的 发 展 前 景, 我 们 可 以 通 过 分 析 公 司 净 利 润 的 增 长 速 度 来 考 察 图 2 展 示 了 创 业 板 所 有 股 票 年 度 净 利 润 同 比 增 速 的 平 均 值 可 以 看 到, 在 创 业 板 设 立 初 期, 相 关 上 市 公 司 净 利 润 处 于 高 速 增 长 状 态, 平 均 同 比 增 速 超 过 80% 此 后, 盈 利 增 速 不 断 放 缓 特 别 是 2013 年 全 年, 创 业 板 股 票 平 均 净 利 润 停 止 增 长, 并 出 现 约 10% 的 下 滑 从 全 年 持 续 上 扬 的 创 业 板 指 数 来 看, 创 业 板 泡 沫 效 应 显 著 图 2: 创 业 板 股 票 年 度 净 利 润 同 比 增 长 率 均 值 (2009 年 至 2013 年 ) 数 据 来 源 :wind 资 讯, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 2 估 值 虽 然 创 业 板 股 票 属 于 成 长 型 公 司, 但 股 票 的 市 盈 率 依 然 是 衡 量 股 价 是 否 被 高 估 的 一 个 重 要 指 标 这 里 采 取 滚 动 市 盈 率, 即 TTM 市 盈 率 作 为 观 察 指 标 从 图 3 可 以 看 到, 创 业 板 股 票 在 2012 年 下 半 年 低 位 时 的 滚 动 市 盈 率 不 到 30 倍, 而 目 前 处 于 近 60 倍 的 高 位 从 市 盈 率 来 看, 创 业 板 股 价 被 高 估 的 迹 象 较 为 明 显 5 / 20

6 2013 年 1 月 2013 年 2 月 2013 年 3 月 2013 年 4 月 2013 年 5 月 2013 年 6 月 2013 年 7 月 2013 年 8 月 2013 年 9 月 2013 年 10 月 2013 年 11 月 2013 年 12 月 2014 年 1 月 2014 年 2 月 2014 年 3 月 2014 年 4 月 2014 年 5 月 融 资 买 入 额 ( 亿 元 ) 融 券 卖 出 额 ( 百 万 元 ) 2010 年 8 月 2010 年 11 月 2011 年 2 月 2011 年 5 月 2011 年 8 月 2011 年 11 月 2012 年 2 月 2012 年 5 月 2012 年 8 月 2012 年 11 月 2013 年 2 月 2013 年 5 月 2013 年 8 月 2013 年 11 月 2014 年 2 月 2014 年 5 月 金 融 工 程 专 题 报 告 图 3: 创 业 板 股 票 TTM 市 盈 率 ( 自 2010 年 8 月 至 2014 年 6 月 ) 创 业 板 TTM 市 盈 率 数 据 来 源 :wind 资 讯, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 3 融 资 买 入 资 金 自 2010 年 证 监 会 启 动 融 资 融 券 试 点 以 来,A 股 市 场 融 资 融 券 业 务 高 速 发 展 2013 年 年 初, 首 批 创 业 板 股 票 被 纳 为 融 资 融 券 标 的 2013 年 9 月, 创 业 板 的 融 资 融 券 标 的 股 票 数 量 由 6 只 扩 容 为 34 只 图 4: 创 业 板 股 票 融 资 买 入 资 金 与 融 券 卖 出 资 金 融 资 买 入 额 融 券 卖 出 额 数 据 来 源 :wind 资 讯, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 从 融 资 融 券 的 资 金 进 出 上, 也 可 以 看 到 市 场 资 金 对 创 业 板 股 票 的 态 度 从 2013 年 年 底 以 来, 创 业 板 股 票 的 融 资 买 入 额 有 较 大 幅 度 下 滑, 从 每 月 12 亿 元 左 右 下 跌 为 6 / 20

7 每 月 7 亿 元 左 右 与 此 同 时, 创 业 板 股 票 的 融 券 卖 出 额 在 不 断 增 长, 从 2013 年 12 月 到 2014 年 5 月, 融 券 卖 出 额 约 增 长 了 80% 总 而 言 之, 通 过 融 资 融 券 流 入 创 业 板 的 资 金 在 减 弱, 而 流 出 的 资 金 在 增 多 当 然, 由 于 融 券 卖 出 有 券 源 是 否 充 足 因 素, 我 们 这 里 主 要 还 是 关 注 融 资 买 入 资 金 的 变 化 综 合 上 述 盈 利 估 值 融 资 买 入 资 金 三 大 指 标, 我 们 认 为 创 业 板 已 存 在 泡 沫, 而 这 一 泡 沫 是 否 正 在 破 灭? 我 们 将 通 过 下 面 的 定 量 模 型 进 行 研 究 二 寻 找 市 场 拐 点 的 重 要 性 市 场 上 的 择 时 模 型 形 形 色 色, 有 些 依 靠 宏 观 或 者 基 本 面 分 析, 判 断 市 场 未 来 的 方 向 ; 有 些 通 过 行 为 金 融 理 论, 给 出 市 场 预 期 ; 而 量 化 择 时, 往 往 从 市 场 的 量 价 数 据 出 发 建 模, 从 数 理 或 者 统 计 学 的 角 度 给 出 择 时 信 号 我 们 在 2013 年 5 月 上 线 了 广 发 金 工 择 时 信 号 站 点 ( 测 试 版, 跟 踪 了 若 干 自 主 研 发 的 量 化 择 时 模 型 ( 图 5), 受 到 了 市 场 的 广 泛 关 注 图 5: 广 发 金 工 择 时 信 号 站 点 界 面 资 料 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 具 体 来 说, 量 化 择 时 又 分 为 几 类, 主 要 包 括 趋 势 择 时 反 转 择 时, 以 及 通 过 一 些 方 法 ( 例 如 模 式 识 别 ) 形 成 的 预 测 类 择 时 几 类 策 略 各 有 优 缺 趋 势 择 时 主 要 通 过 跟 踪 市 场 持 续 的 方 向 判 断 未 来 方 向 会 继 续 朝 着 一 个 方 向 进 行 的 思 路, 对 市 场 方 向 做 出 趋 势 性 判 断 择 时 站 点 中 的 LLT 趋 势 线 H 浪 都 是 典 型 的 趋 势 择 时 模 型 预 测 类 择 时 是 比 较 难 做 的 一 类 模 型 这 类 模 型 一 旦 开 发 成 功, 信 号 与 其 他 趋 势 策 略 或 反 转 策 略 的 相 关 性 会 很 低, 有 助 于 在 统 计 意 义 上 提 升 资 金 规 模 和 产 品 收 益 7 / 20

8 择 时 站 点 中 的 希 尔 伯 特 变 换 模 型 属 于 这 一 类 反 转 择 时 则 是 一 类 逆 趋 势 的 择 时 模 型, 逻 辑 与 趋 势 策 略 恰 恰 相 反 例 如 TD 模 型 就 是 通 过 计 数 的 技 术 分 析 方 法, 判 断 趋 势 的 衰 竭, 并 在 新 的 反 向 趋 势 出 现 后 进 行 确 认 此 外, 相 位 指 标 也 是 通 过 计 算 市 场 短 期 波 动 相 位 变 化 的 一 类 反 转 择 时 模 型 本 篇 报 告 所 介 绍 的 抛 物 线 逼 近 模 型, 也 是 一 类 反 转 择 时 模 型 其 内 在 思 想 并 不 复 杂, 实 际 上 就 是 通 过 数 值 算 法 去 逼 近 市 场 每 一 个 波 段 的 极 值 点, 或 者 说 尝 试 去 确 定 每 一 个 波 段 的 拐 点 拐 点 择 时 的 延 迟 要 显 著 低 于 趋 势 择 时, 但 也 经 常 出 现 误 判, 会 导 致 择 时 胜 率 不 太 高 因 此 在 这 篇 报 告 中, 我 们 也 加 入 了 一 个 确 认 步 骤 和 TD 模 型 不 太 相 同 的 是, TD 的 确 认 是 确 认 新 的 趋 势, 而 抛 物 线 逼 近 的 确 认 是 确 认 旧 的 极 值 点 这 点 将 在 后 文 的 建 模 步 骤 中 详 述 从 另 一 个 角 度 去 比 较 趋 势 模 型 和 反 转 模 型, 如 果 趋 势 择 时 和 反 转 择 时 每 次 都 能 判 断 正 确, 最 后 的 结 果 仍 然 是 反 转 择 时 模 型 收 益 更 高, 这 正 是 低 延 迟 甚 至 零 延 迟 的 魅 力 所 在 拐 点 择 时 在 市 场 上 具 有 重 要 意 义, 其 核 心 优 势 正 是 在 于 低 延 迟 甚 至 零 延 迟 在 2013 年 的 4 5 月 以 及 7 8 月, 市 场 不 断 震 荡 让 很 多 趋 势 投 资 者 完 成 了 大 量 的 高 吸 低 抛 操 作, 但 是 此 时 如 果 能 够 判 断 准 确 大 部 分 波 段 的 拐 点, 仍 然 有 机 会 盈 利 而 在 趋 势 到 来 的 时 候, 只 要 反 转 模 型 有 效, 仍 然 可 以 持 续 抓 住 上 涨 或 者 下 跌 的 趋 势 因 此, 如 何 开 发 出 一 个 能 够 在 不 同 市 场 环 境 下 都 有 效 的 拐 点 择 时 模 型, 是 市 场 上 很 多 量 化 投 资 者 都 在 思 考 的 问 题 本 篇 报 告 正 是 在 抛 物 线 逼 近 的 数 学 思 想 下, 开 启 了 一 条 探 寻 市 场 拐 点 的 征 途 三 从 SAR 指 标 到 抛 物 线 拟 合 ( 一 )SAR 指 标 简 介 SAR 指 标 ( 抛 物 线 指 标 ) 是 由 技 术 分 析 大 师 威 尔 斯 威 尔 德 Welles Wild 发 明 的 一 类 寻 找 市 场 拐 点 的 技 术 分 析 指 标 SAR 的 英 文 全 名 为 Stop And Reverse, 所 以 也 称 为 止 损 点 转 向 指 标, 或 者 抛 物 转 向 指 标, 属 于 价 格 与 时 间 并 重 的 指 标 它 有 两 层 含 义 一 是 stop, 即 停 损 止 损, 第 二 层 含 义 是 Reverse, 即 反 转 反 向 操 作 SAR 指 标 的 原 理 可 以 从 其 名 字 中 推 敲 出 来 一 是 stop, 这 就 要 求 投 资 者 在 买 卖 某 只 股 票 之 前, 先 要 设 定 一 个 止 损 价 位, 以 减 少 投 资 风 险 而 这 个 止 损 价 位 也 不 是 一 直 不 变 的, 它 是 随 着 价 格 的 波 动 止 损 位 也 要 不 断 的 随 之 调 整 如 何 既 可 以 有 效 地 控 制 住 潜 在 的 风 险, 又 不 会 错 失 赚 取 更 大 收 益 的 机 会, 是 每 个 投 资 者 所 追 求 的 目 标 但 是 股 票 市 场 情 况 变 幻 莫 测, 而 且 不 同 的 股 票 不 同 时 期 的 走 势 又 各 不 相 同, 如 果 止 损 位 设 的 过 高, 就 可 能 出 现 该 品 种 在 其 调 整 回 落 时 卖 出, 而 卖 出 的 品 种 却 从 此 展 开 一 轮 新 的 升 势, 错 失 了 赚 取 更 大 利 润 的 机 会, 反 之, 止 损 位 定 的 过 低, 也 起 不 到 控 制 风 险 的 作 用 因 此, 如 何 准 确 地 设 定 止 损 位 是 各 种 技 术 分 析 理 论 和 指 标 的 核 心 目 的 之 一, 而 SAR 指 标 在 这 方 面 有 其 独 到 的 功 能 SAR 指 标 的 英 文 全 称 的 第 二 层 含 义 是 Reverse, 其 要 求 投 资 者 在 决 定 投 资 前 先 设 定 止 损 位, 当 价 格 达 到 止 损 价 位 时, 投 资 者 不 仅 要 对 前 期 买 入 的 股 票 进 行 平 仓, 而 且 在 平 仓 的 同 时 可 以 进 行 反 向 做 空 操 作, 以 谋 求 收 益 的 最 大 化 8 / 20

9 SAR 的 计 算 公 式 如 下 : SAR(n)=SAR(n-1)+AF [EP(N-1)-SAR(N-1)] (1) 其 中,SAR(n) 为 第 n 日 的 SAR 值,SAR(n-1) 为 第 (n-1) 日 的 SAR 值 ;AF 为 加 速 因 子 ( 或 叫 加 速 系 数 ),EP 为 极 点 价 ( 最 高 价 或 最 低 价 ) 图 6:SAR 指 标 ( 红 色 点 与 绿 色 点 ) 资 料 来 源 : 通 达 信 SAR 指 标 的 核 心 使 用 方 法 主 要 包 括 以 下 两 点 : 1 当 股 票 股 价 从 SAR 曲 线 下 方 开 始 向 上 突 破 SAR 曲 线 时, 为 买 入 信 号, 预 示 着 股 价 一 轮 上 升 行 情 可 能 展 开, 投 资 者 应 迅 速 及 时 地 买 进 股 票 2 当 股 票 股 价 从 SAR 曲 线 上 方 开 始 向 下 突 破 SAR 曲 线 时, 为 卖 出 信 号, 预 示 着 股 价 一 轮 下 跌 行 情 可 能 展 开, 投 资 者 应 迅 速 及 时 地 卖 出 股 票 ( 二 )SAR 指 标 与 抛 物 线 具 有 内 在 一 致 性 SAR 指 标 之 所 以 被 称 为 抛 物 线 指 标, 是 因 为 SAR 止 损 点 图 形 外 观 上 在 很 多 时 候 像 抛 物 线 一 样, 如 图 6 所 示, 以 弧 形 的 方 式 移 动 我 们 的 灵 感 也 正 是 从 此 而 来 趋 势 可 以 看 做 一 股 能 量, 会 蓄 积 暴 发 衰 弱, 最 终 转 向, 这 正 是 SAR 指 标 蕴 含 的 内 在 思 想 把 握 市 场 拐 点 其 实 也 正 是 这 四 个 过 程 的 完 美 演 绎, 如 图 7 所 示 一 波 能 量 的 退 潮 正 伴 随 着 一 波 新 能 量 的 蓄 积 图 7: 市 场 波 动 的 四 个 过 程 资 料 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 我 们 发 现, 其 实 通 过 简 单 的 抛 物 线 拟 合 逼 近, 可 以 更 为 清 晰 地 刻 画 这 样 一 种 过 9 / 20

10 程 只 不 过 通 过 抛 物 线 拟 合 的 方 法, 需 要 程 序 化 的 手 段 进 行 跟 踪, 而 不 仅 是 简 单 地 在 行 情 软 件 中 就 可 以 观 察 到 同 时, 通 过 抛 物 线 拟 合 逼 近 的 方 法 能 够 避 免 SAR 的 一 些 缺 点, 例 如 在 盘 整 行 情,SAR 会 频 繁 发 出 买 卖 信 号 而 失 效, 这 点 我 们 在 后 面 的 实 证 过 程 中 会 看 到 四 基 于 抛 物 线 逼 近 的 择 时 模 型 本 篇 报 告 所 介 绍 的 抛 物 线 逼 近 模 型, 基 本 方 法 是 通 过 二 次 函 数 对 时 间 序 列 的 局 部 序 列 进 行 拟 合, 并 据 此 寻 找 时 间 序 列 处 于 衰 弱 期 和 转 向 期 之 间 的 拐 点 具 体 来 看, 我 们 拿 到 一 段 时 间 的 K 线 后, 可 以 按 照 收 盘 价 或 ( 开 盘 价 + 收 盘 价 ) /2 进 行 拟 合, 拟 合 函 数 为 2 y ax bx c (2) 其 中 因 变 量 y 为 被 拟 合 时 间 序 列 y { p1, p2,..., p n }, 自 变 量 即 为 因 变 量 的 下 标 x {1,2,..., n}, 拟 合 效 果 示 意 图 如 图 8 所 示 图 8: 二 次 函 数 拟 合 K 线 效 果 示 意 图 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心, 通 达 信 K 线 上 每 多 一 根 bar, 就 可 以 根 据 (1) 式 计 算 出 一 条 二 次 函 数 曲 线, 时 间 序 列 的 下 标 n 将 逐 渐 增 大 当 市 场 出 现 拐 点 时, 上 一 交 易 日 计 算 出 的 二 次 曲 线 和 该 次 计 算 出 的 二 次 曲 线 将 指 向 相 反 方 向, 即 出 现 切 线 为 零 的 部 分, 如 图 9 所 示 10 / 20

11 图 9:K 线 拐 点 出 现 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心, 通 达 信 一 旦 K 线 拐 点 出 现, 择 时 就 进 入 预 警 状 态 按 照 图 9 的 示 意 图, 出 现 拟 合 二 次 曲 线 切 线 为 零 的 状 态, 意 味 着 市 场 趋 势 所 在 方 向 的 能 量 衰 减, 有 可 能 出 现 反 转 但 现 实 情 况 中, 也 有 可 能 出 现 震 荡 后 延 续 前 势, 走 出 突 破 行 情 因 此, 我 们 还 需 要 一 个 确 认 拐 点 的 步 骤 在 拐 点 出 现 的 第 N 天 后, 如 果 拟 合 二 次 曲 线 的 二 阶 导 数 和 拐 点 出 现 时 的 二 阶 导 数 同 正 负, 即 具 有 相 同 的 弯 曲 方 向, 我 们 则 认 为 市 场 拐 点 得 到 了 确 认, 给 出 择 时 信 号, 如 图 10 所 示 图 10:K 线 拐 点 确 认 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心, 通 达 信 一 旦 拐 点 确 认, 我 们 将 以 拐 点 出 现 的 位 置 作 为 新 起 始 点, 如 图 11 所 示, 随 着 新 bar 的 推 移, 逐 根 bar 拟 合 二 次 曲 线, 直 至 找 到 新 的 拐 点 ; 如 果 拐 点 没 有 得 到 确 认, 即 上 述 拟 合 曲 线 方 向 相 反, 则 继 续 逐 根 bar 寻 找 新 的 拐 点 出 现 位 置 11 / 20

12 图 11: 拐 点 确 认 后 的 新 拟 合 起 点 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心, 通 达 信 五 择 时 实 证 分 析 总 体 来 看, 通 过 上 述 抛 物 线 逼 近 模 型 进 行 择 时 可 以 分 为 两 步 : 拐 点 出 现 和 拐 点 确 认 完 成 这 两 个 步 骤 后, 将 通 过 拟 合 二 次 函 数 的 弯 曲 方 向 给 出 市 场 方 向 判 断 我 们 将 这 一 模 型 运 用 在 A 股 市 场 日 K 线, 进 行 择 时 在 拐 点 出 现 的 第 N 个 交 易 日 之 后, 我 们 对 市 场 拐 点 进 行 确 认 这 里 涉 及 到 模 型 的 参 数, 同 时,N 也 是 抛 物 线 逼 近 模 型 中 唯 一 的 一 个 参 数 在 实 证 中, 我 们 取 N=4 对 市 场 进 行 择 时 判 断 这 里 我 们 首 先 回 测 抛 物 线 逼 近 模 型 在 沪 深 300 指 数 上 的 历 史 择 时 效 果 我 们 选 取 沪 深 300 指 数 2005 年 4 月 8 日 上 市 至 2014 年 7 月 4 日 的 日 收 盘 价 数 据, 进 行 多 空 双 向 择 时, 得 到 图 12 所 示 的 累 积 收 益 曲 线 图 12: 抛 物 线 逼 近 模 型 在 沪 深 300 指 数 上 的 择 时 累 积 收 益 率 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 累 积 收 益 率 沪 深 300 指 数 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 12 / 20

13 单 笔 择 时 收 益 的 分 布 情 况 如 图 13 所 示 择 时 统 计 数 据 可 见 表 1 表 1: 抛 物 线 逼 近 模 型 沪 深 300 指 数 择 时 统 计 数 据 预 测 次 数 31 平 均 预 测 周 期 72 个 交 易 日 累 积 收 益 率 % 年 化 收 益 率 24.71% 平 均 收 益 率 9.45% 判 断 正 确 率 70.77% 平 均 盈 利 率 15.17% 平 均 亏 损 率 -4.55% 盈 亏 比 3.33 正 确 次 数 22 错 误 次 数 9 单 次 最 大 盈 利 % 单 次 最 大 亏 损 % 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 图 13: 抛 物 线 逼 近 模 型 沪 深 300 指 数 择 时 收 益 分 布 200% 150% 单 次 择 时 收 益 率 分 布 100% 50% 0% % 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 通 过 沪 深 300 指 数 长 期 时 间 序 列 的 检 验, 模 型 的 有 效 性 得 到 了 验 证 于 是, 我 们 把 这 一 模 型 用 在 创 业 板 指 数 ( sz) 上, 同 样 进 行 多 空 双 向 择 时, 并 保 持 模 型 参 数 的 一 致 性 ( 即 N=4), 得 到 图 14 图 15 以 及 表 2 的 择 时 结 果 13 / 20

14 图 14: 抛 物 线 逼 近 模 型 在 创 业 板 指 数 上 的 择 时 累 积 收 益 率 80% % % % % % % 10% 600 0% % % 累 积 收 益 率 创 业 板 指 数 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 图 15: 抛 物 线 逼 近 模 型 创 业 板 指 数 择 时 收 益 分 布 100% 80% 60% 单 次 择 时 收 益 率 分 布 40% 20% 0% -20% % 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 表 2: 抛 物 线 逼 近 模 型 创 业 板 指 数 择 时 统 计 数 据 预 测 次 数 17 平 均 预 测 周 期 58 个 交 易 日 累 积 收 益 率 68.56% 年 化 收 益 率 11.98% 平 均 收 益 率 4.44% 判 断 正 确 率 70.59% 平 均 盈 利 率 8.89% 平 均 亏 损 率 -6.24% 14 / 20

15 盈 亏 比 1.42 正 确 次 数 13 错 误 次 数 6 单 次 最 大 盈 利 79.23% 单 次 最 大 亏 损 % 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 从 实 证 结 果 来 看, 虽 然 创 业 板 指 数 的 回 测 结 果 不 如 沪 深 300 指 数, 特 别 是 在 创 业 板 上 市 前 两 年 没 有 取 得 良 好 的 投 资 业 绩, 但 仍 然 保 持 了 70.59% 这 一 较 高 的 判 断 正 确 率 对 前 面 两 年 风 险 收 益 情 况 较 差 的 情 况 进 行 原 因 分 析, 我 们 认 为 主 要 包 括 两 点 : 一 是 模 型 参 数 通 过 沪 深 300 指 数 优 化 得 到, 直 接 运 用 于 创 业 板 指 数 产 生 一 定 的 参 数 不 适 应 性 ; 二 是 由 于 拟 合 长 度 的 不 断 调 整, 这 一 模 型 可 能 更 适 用 于 寻 找 时 间 序 列 大 级 别 的 拐 点, 对 于 频 繁 震 荡 的 市 场 有 可 能 会 失 效 创 业 板 最 新 的 择 时 信 号 已 于 2014 年 6 月 23 日 收 盘 发 出, 对 市 场 形 成 看 空 观 点 2014 年 创 业 板 择 时 信 号 如 图 16 所 示, 红 色 代 表 看 多 区 域, 绿 色 代 表 看 空 区 域 图 16: 抛 物 线 逼 近 模 型 创 业 板 2014 年 择 时 信 号 数 据 来 源 : 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心,wind 资 讯 六 做 空 创 业 板 的 工 具 根 据 抛 物 线 逼 近 择 时 模 型, 结 合 第 一 部 分 对 基 本 面 和 资 金 面 的 判 断, 我 们 认 为 尽 管 创 业 板 指 数 目 前 仍 不 断 出 现 小 幅 反 弹, 但 创 业 板 的 大 级 别 拐 点 已 经 来 临 年 初 的 一 波 回 调 或 许 只 是 创 业 板 下 跌 的 开 始, 可 以 择 机 做 空 创 业 板 指 数 由 于 创 业 板 ETF( sz) 目 前 还 不 能 参 与 融 资 融 券, 因 此 市 场 上 做 空 创 业 板 主 要 依 靠 券 商 发 行 的 挂 钩 创 业 板 指 数 相 关 产 品 这 里 我 们 简 单 介 绍 广 发 证 券 资 产 管 理 有 限 公 司 ( 原 广 发 证 券 资 产 管 理 部 ) 设 计 发 行 的 一 款 创 业 板 多 空 杠 杆 产 品 15 / 20

16 广 发 多 空 杠 杆 产 品 全 称 为 广 发 金 管 家 多 空 杠 杆 集 合 资 产 管 理 计 划, 最 早 成 立 于 2013 年 1 月 21 日 该 产 品 提 供 多 空 杠 杆 投 资 工 具 产 品 的 子 份 额, 净 值 表 现 分 别 与 沪 深 300 指 数 表 现 的 多 头 和 空 头 方 向 挂 钩, 并 提 供 3 倍 杠 杆 比 率 ( 以 当 期 生 成 日 为 基 准 日 ), 为 客 户 提 供 获 取 多 空 杠 杆 投 资 回 报 的 机 会 目 前, 该 产 品 挂 钩 标 的 增 加 了 创 业 板 指 数, 即 可 以 通 过 广 发 多 空 杠 杆 产 品 做 空 创 业 板 指 数 该 产 品 由 于 门 槛 相 对 较 低 ( 首 次 参 与 的 最 低 金 额 为 人 民 币 10 万 元, 追 加 参 与 的 最 低 金 额 为 人 民 币 1000 元 ), 又 可 以 以 三 倍 杠 杆 做 多 或 做 空 沪 深 300 指 数 或 创 业 板 指 数, 因 此 被 视 为 一 类 迷 你 股 指 期 货 具 体 来 看, 最 初 设 计 该 款 产 品 ( 挂 钩 沪 深 300 指 数 ) 的 相 关 条 款 如 下 : 表 3: 广 发 多 空 杠 杆 ( 挂 钩 沪 深 300 指 数 ) 产 品 条 款 产 品 名 称 广 发 金 管 家 多 空 杠 杆 集 合 资 产 管 理 计 划 产 品 代 码 产 品 类 型 非 限 定 性 集 合 资 产 管 理 计 划 风 险 评 级 较 高 管 理 人 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 托 管 人 中 国 证 券 登 记 结 算 有 限 责 任 公 司 本 集 合 计 划 的 投 资 目 标 是 为 资 金 账 户 中 的 资 金 实 现 高 效 灵 活 的 运 用, 获 取 投 资 目 标 相 对 稳 定 的 收 益 ; 同 时 根 据 确 定 的 指 数 挂 钩 结 算 规 则, 通 过 计 划 内 含 的 看 涨 份 额 看 跌 份 额 的 结 构 设 计, 满 足 委 托 人 的 杠 杆 化 投 资 避 险 需 求 1 提 供 多 空 杠 杆 投 资 工 具 产 品 的 子 份 额, 净 值 表 现 分 别 与 沪 深 300 指 数 / 创 业 板 指 数 表 现 的 多 头 和 空 头 方 向 挂 钩, 并 提 供 3 倍 杠 杆 比 率 ( 以 当 期 生 成 日 为 基 准 日 ), 为 客 户 提 供 获 取 多 空 杠 杆 投 资 回 报 的 机 会 2 操 作 灵 活 性 较 高 成 本 较 低,T+0 转 换 提 高 投 资 效 率 产 品 子 份 额 的 生 成 和 转 换 最 低 1000 份 起 即 可 申 报, 可 以 提 高 客 户 操 作 的 灵 活 性 ; 同 时 子 份 额 的 转 换 费 用 相 对 较 低, 且 可 日 内 进 行 实 时 T+0 转 换, 成 本 较 低 效 率 更 高, 适 合 系 统 内 广 大 客 户, 尤 其 是 中 小 投 资 者 客 户 参 与 3 结 构 分 级, 适 合 不 同 市 场 观 点 产 品 优 势 产 品 内 含 三 类 份 额 : 母 份 额 看 涨 份 额 看 跌 份 额, 分 别 适 合 具 有 不 同 市 场 方 向 判 断 的 投 资 者 : 投 资 者 在 无 方 向 性 市 场 观 点 时, 可 持 有 母 份 额 并 获 取 稳 健 回 报 ; 投 资 者 在 预 期 市 场 上 涨 时, 可 持 有 看 涨 份 额 并 有 机 会 获 取 杠 杆 收 益 回 报 ; 投 资 者 在 预 期 市 场 下 跌 时, 可 持 有 看 跌 份 额 并 有 机 会 获 取 杠 杆 收 益 回 报 4 多 空 自 由 选 择, 套 期 保 值 更 趋 灵 活 产 品 的 看 涨 份 额 和 看 跌 份 额, 分 别 为 客 户 提 供 看 多 或 看 空 沪 深 300 指 数 / 创 业 板 指 数 的 投 资 机 会, 也 为 持 有 不 同 权 益 类 资 产 部 位 的 客 户 提 供 较 低 门 槛 较 低 成 本 的 风 险 对 冲 及 套 期 保 值 工 具, 有 助 于 客 户 实 现 其 投 资 避 险 的 理 财 目 标 管 理 期 限 本 集 合 计 划 管 理 期 限 为 5 年, 期 满 可 以 展 期 封 闭 期 不 设 封 闭 期 16 / 20

17 参 与 开 放 日 : 自 集 合 计 划 成 立 后 每 个 工 作 日 开 放 参 与 开 放 期 退 出 开 放 日 : 自 集 合 计 划 成 立 5 日 后 每 月 折 算 日 的 下 一 工 作 日 ( 如 遇 国 家 节 假 日 顺 延 ) 开 放 退 出 首 次 参 与 的 最 低 金 额 为 人 民 币 10 万 元, 可 多 次 参 与, 每 次 追 加 参 与 最 低 金 参 与 金 额 额 为 1000 元 人 民 币 推 广 期 参 与 价 格 : 委 托 人 只 能 通 过 母 份 额 来 参 与 本 集 合 计 划 参 与 母 份 额 的 单 位 价 格 以 申 请 当 日 的 母 份 额 单 位 资 产 净 值 ( 即 元 ) 为 基 准 进 行 计 交 易 规 则 算 首 次 参 与 最 低 金 额 10 万 元 人 民 币, 每 次 追 加 参 与 最 低 金 额 为 1000 元 人 民 币 委 托 人 只 能 通 过 母 份 额 退 出 本 计 划, 若 某 笔 退 出 导 致 该 委 托 人 持 有 的 母 份 额 数 量 少 于 1000 份, 则 做 强 制 退 出 处 理 份 额 的 收 益 根 据 管 理 人 每 日 收 益 公 告, 为 份 额 持 有 人 每 日 计 算 并 分 配 当 日 收 收 益 分 配 益, 每 月 定 期 支 付 收 益 本 计 划 的 收 益 分 配 采 用 结 算 为 母 份 额 的 方 式 分 配 固 定 收 益 类 资 产 : 0%-95% 投 资 范 围 现 金 类 资 产 :5%-100% 数 据 来 源 : 广 发 证 券 资 产 管 理 有 限 公 司 总 体 来 看, 该 款 产 品 就 是 将 身 为 类 似 于 货 币 型 基 金 的 母 份 额 拆 分 为 等 量 的 多 空 双 向 子 份 额 投 资 者 在 无 方 向 性 市 场 观 点 时, 可 持 有 母 份 额 并 获 取 稳 健 回 报 ; 投 资 者 在 预 期 市 场 上 涨 时, 可 持 有 看 涨 份 额 并 有 机 会 获 取 杠 杆 收 益 回 报 ; 投 资 者 在 预 期 市 场 下 跌 时, 可 持 有 看 跌 份 额 并 有 机 会 获 取 杠 杆 收 益 回 报 图 17: 广 发 多 空 杠 杆 产 品 历 史 份 额 净 值 走 势 ( 挂 钩 沪 深 300 指 数 ) 资 料 来 源 : 广 发 证 券 资 产 管 理 有 限 公 司 2014 年 1 月 17 日, 广 发 证 券 将 这 一 产 品 挂 钩 创 业 板 指 数, 推 出 了 国 内 首 个 创 业 板 指 数 双 向 投 资 工 具 广 发 多 空 杠 杆 集 合 资 产 管 理 计 划 该 产 品 在 原 产 品 的 基 础 17 / 20

18 上, 新 增 一 套 创 业 板 指 数 的 子 份 额, 并 提 供 3 倍 杠 杆 这 也 是 广 发 多 空 杠 杆 推 出 以 沪 深 300 指 数 挂 钩 的 低 门 槛 双 向 投 资 工 具 后 的 又 一 突 破 创 业 板 挂 钩 的 双 向 投 资 工 具 的 推 出, 意 味 着 广 发 多 空 杠 杆 产 品 的 投 资 者 持 有 的 母 份 额 既 可 以 生 成 沪 深 300 子 份 额, 也 可 以 生 成 创 业 板 子 份 额, 两 类 子 份 额 并 行 运 作, 独 立 转 换, 所 有 子 份 额 的 生 成 机 制 转 换 机 制 结 算 机 制 均 与 之 前 的 广 发 多 空 杠 杆 产 品 保 持 一 致, 整 体 产 品 结 构 相 同 在 多 空 双 向 交 易 的 基 础 之 上, 广 发 多 空 杠 杆 产 品 提 供 了 做 空 创 业 板 的 一 类 方 式 七 总 结 与 思 考 本 篇 报 告 从 一 开 始 论 述 创 业 板 泡 沫, 到 采 用 抛 物 线 逼 近 设 计 反 转 择 时 模 型, 到 实 证 指 出 创 业 板 已 面 临 顶 部 拐 点, 到 提 供 和 介 绍 做 空 创 业 板 的 金 融 工 具, 给 出 了 一 整 套 创 业 板 择 时 的 解 决 方 案 最 后, 我 们 讲 一 个 经 典 的 小 故 事, 结 束 本 篇 报 告 A 君 和 B 君 两 个 人 在 街 上 卖 烧 饼, 每 个 烧 饼 只 卖 一 块 钱 就 可 以 保 本 假 设 他 们 的 烧 饼 数 量 一 样 多 但 是 也 许 因 为 他 们 摆 摊 的 地 点 设 置 得 不 好, 也 许 因 为 当 地 居 民 对 烧 饼 没 有 太 多 的 偏 好, 他 们 的 生 意 都 做 得 不 是 很 好 为 了 做 生 意 不 那 么 无 聊, 他 们 提 议 玩 一 个 小 游 戏 A 君 花 了 一 块 钱 买 了 B 君 一 个 烧 饼,B 君 也 花 一 块 钱 买 了 A 君 一 个 烧 饼, 然 后 这 个 世 界 似 乎 并 没 有 发 生 什 么 变 化 A 君 又 花 两 块 钱 买 了 B 君 一 个 烧 饼,B 君 同 样 花 两 块 钱 买 了 A 君 一 个 烧 饼, 烧 饼 的 价 格 被 抬 高 到 了 两 块 钱 A 君 花 三 块 钱 又 跟 B 君 买 了 一 个 烧 饼,B 君 也 又 三 块 钱 卖 给 A 君 一 个 烧 饼 如 此 反 复, 不 一 会 儿 烧 饼 的 价 格 被 推 高 至 每 个 20 元, 虽 然 每 个 烧 饼 的 利 润 已 相 当 丰 厚, 但 A 君 和 B 君 两 个 人 的 烧 饼 数 量 仍 然 一 样 多, 他 们 钱 包 里 的 钱 也 分 文 没 有 改 变 此 时 C 君 出 现 了 他 发 现 烧 饼 价 格 上 涨 速 度 如 此 之 快, 里 面 潜 藏 了 丰 富 的 投 资 机 会, 于 是 大 量 购 买 烧 饼, 并 同 时 大 肆 宣 传 烧 饼 价 格 将 上 涨 至 每 个 100 元, 怂 恿 身 边 大 量 不 明 真 相 的 群 众 跟 风 不 一 会 儿,A 君 和 B 君 的 烧 饼 就 都 卖 完 了, 此 时 烧 饼 已 涨 到 每 个 80 元 理 性 的 购 买 者 D 君 此 时 觉 得 烧 饼 价 格 已 经 太 高 了, 就 把 买 到 的 烧 饼 卖 给 了 E 君 很 快, 类 似 于 D 君 的 购 买 者 已 经 卖 出 了 手 上 所 有 的 烧 饼 而 类 似 于 E 君 的 购 买 者 买 到 烧 饼 后 握 紧 不 动, 等 待 价 格 的 继 续 上 涨 于 是, 买 卖 的 人 越 来 越 少 了 直 到 有 一 天, 物 价 局 发 现 烧 饼 价 格 已 经 涨 到 天 上 了, 于 是 出 台 政 策 : 每 个 烧 饼 价 格 不 能 超 过 两 块 钱 于 是, 市 场 价 格 崩 溃 了, 手 上 拿 着 烧 饼 待 涨 的 E 君 不 知 所 措 不 知 道 面 对 创 业 板, 您 会 选 择 其 中 的 哪 个 角 色? 18 / 20

19 风 险 提 示 本 篇 报 告 通 过 历 史 数 据 进 行 建 模 与 回 测, 得 到 良 好 的 择 时 预 测 效 果 但 由 于 市 场 具 有 不 确 定 性, 择 时 模 型 仅 在 统 计 意 义 下 有 望 获 得 良 好 投 资 效 果, 敬 请 广 大 投 资 者 注 意 模 型 单 次 失 效 的 风 险 19 / 20

20 Table_RatingIndustry 广 发 证 券 行 业 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 Table_RatingCompany 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 15% 以 上 谨 慎 增 持 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 5%-15% 持 有 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -5%~+5% 卖 出 : 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 5% 以 上 Table_Address 联 系 我 们 地 址 广 州 市 深 圳 市 北 京 市 上 海 市 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 5 楼 深 圳 市 福 田 区 金 田 路 4018 号 安 联 大 厦 15 楼 A 座 北 京 市 西 城 区 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 上 海 市 浦 东 新 区 富 城 路 99 号 震 旦 大 厦 18 楼 邮 政 编 码 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 Table_Disclaimer 免 责 声 明 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用, 否 则 由 此 造 成 的 一 切 不 良 后 果 及 法 律 责 任 由 私 自 翻 版 复 制 刊 登 转 载 和 引 用 者 承 担 20 / 20