2008年上半年债券市场发债企业行业统计分析

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1 我 国 上 市 房 地 产 公 司 信 用 能 力 评 价 东 方 金 诚 国 际 信 用 评 估 有 限 公 司 程 春 曙 汪 欢 杜 薇 摘 要 : 近 年 来 伴 随 宏 观 经 济 增 速 放 缓, 我 国 政 府 对 房 地 产 行 业 实 施 了 更 为 严 厉 的 调 控 政 策, 行 业 景 气 度 呈 下 降 趋 势, 房 地 产 投 资 增 速 也 下 滑 明 显, 尽 管 房 价 调 整 尚 需 较 长 过 程 本 报 告 运 用 企 业 信 用 分 析 的 相 关 指 标, 通 过 对 2 年 在 我 国 上 海 深 圳 和 香 港 等 三 个 主 要 证 券 市 场 上 市 的 房 地 产 企 业 进 行 深 入 研 究 和 分 析, 以 研 判 行 业 整 体 发 展 趋 势 及 其 面 临 的 主 要 挑 战 关 键 词 : 经 济 减 速 房 地 产 调 控 信 用 指 标 趋 势 近 年 来, 随 着 我 国 政 府 对 房 地 产 行 业 调 控 政 策 的 推 进, 住 房 金 融 支 持 的 减 弱, 缓 慢 的 土 地 供 应 化 进 程, 我 国 房 地 产 行 业 的 需 求 和 供 给 出 现 不 稳 定 状 态, 行 业 发 展 趋 于 复 杂, 行 业 景 气 度 呈 下 降 趋 势 ( 见 图 和 图 2) 图 :999 年 2 月 至 2 年 2 月 反 映 房 地 产 行 业 景 气 度 的 相 关 指 标 走 势 图 数 据 来 源 : 万 得 数 据, 东 方 金 诚 整 理 图 2:28 年 月 -2 年 5 月 国 内 个 大 中 城 市 新 建 住 宅 价 格 环 比 图 和 个 城 市 土 地 供 应 走 势 图 数 据 来 源 : 万 得 数 据, 东 方 金 诚 整 理 尽 管 行 业 景 气 度 下 降, 但 上 市 房 地 产 企 业 的 整 体 营 运 绩 效 仍 有 一 定 增 长 通 过 对 2 年 在 我 国 上 海 深 圳 和 香 港 等 三 个 主 要 证 券 市 场 上 市 的 26 家 房 地 产 企 业 的 分 析, 虽 然 2 年 受 调 控 政 策 影 响, 上 市 房 地 产 企 业 的 收 入 和 净 利 润 增 速 下 降 明 显, 但 此 后 受 益 于 中 国 经 济 的 持 续 增 长 新 型 城 镇 化 建 设 进 程 的 逐 步 加 快 以 及 城 乡 居 民 住 宅 消 费 需 求 的 提 升, 我 国 上 市 房 地 产 企 业 整 体 的 收 入 和 净 利 2 润 依 然 有 一 定 增 长, 且 项 目 运 营 能 力 和 公 司 治 理 水 平 也 得 到 了 提 高 图 3:29 年 至 2 年 至 6 月 上 市 房 企 收 入 和 净 利 润 总 额 相 关 情 况 图 根 据 wind 资 讯, 截 至 2 年 8 月 末, 沪 深 及 香 港 股 市 房 地 产 业 上 市 公 司 共 322 家, 在 剔 除 同 公 司 B 股 上 市 公 司 同 公 司 H 股 上 市 公 司 港 交 所 上 市 的 在 港 开 展 业 务 的 香 港 企 业 ( 存 在 误 差 ) 以 及 数 据 质 量 较 差 的 样 本, 本 文 分 析 的 房 地 产 公 司 样 本 数 为 26 家, 均 为 在 我 国 内 地 开 展 房 地 产 业 务 的 沪 深 港 上 市 房 企 2 由 于 香 港 会 计 准 则 和 国 内 会 计 准 则 存 在 差 异, 本 报 告 财 务 指 标 的 计 算 或 存 在 瑕 疵

2 数 据 来 源 : 万 得 数 据, 沪 深 港 交 易 所 官 网, 东 方 金 诚 整 理 但 是, 依 赖 杠 杆 经 营 获 得 的 高 速 成 长 所 产 生 的 流 动 性 压 力 仍 然 是 影 响 我 国 房 地 产 企 业 未 来 可 持 续 发 展 的 主 要 问 题 ( 见 图 ) 并 且, 近 年 来 规 模 较 小 的 中 小 型 房 企 既 要 面 临 竞 争 激 烈 化 的 市 场, 又 需 要 应 付 项 目 开 发 带 来 的 高 经 营 风 险, 经 营 日 渐 艰 难, 房 地 产 企 业 之 间 整 合 加 速, 市 场 集 中 度 进 一 步 提 高 ( 见 图 5) 图 : 近 年 来 上 市 房 企 资 产 和 全 部 有 息 债 务 总 额 情 况 图 图 5: 前 五 3 29 年 至 2 年 上 半 年 的 收 入 占 整 体 上 市 房 企 收 入 总 额 的 比 率 数 据 来 源 : 万 得 数 据, 沪 深 港 交 易 所 官 网, 东 方 金 诚 整 理 总 体 来 看, 我 国 房 地 产 企 业 中 短 期 内 整 体 收 入 和 利 润 的 增 速 仍 会 下 滑 长 期 来 看, 房 地 产 企 业 普 遍 的 高 杠 杆 经 营, 我 国 政 府 对 房 地 产 行 业 持 续 的 调 控 政 策, 宏 观 经 济 放 缓 对 房 地 产 信 贷 和 房 地 产 投 资 的 负 面 影 响 等, 将 削 弱 房 地 产 企 业 的 整 体 信 用 质 量 在 上 述 外 部 市 场 环 境 的 影 响 下, 只 有 那 些 拥 有 完 善 的 公 司 治 理, 强 势 的 市 场 地 位 和 业 务 创 新 能 力, 拥 有 严 格 的 成 本 管 控 和 项 目 管 理 能 力, 并 且 有 着 多 元 化 融 资 渠 道 的 大 中 型 房 企, 将 会 在 市 场 下 行 过 程 中 获 得 更 多 的 并 购 和 成 长 机 会 信 用 风 险 分 析 经 营 与 竞 争 基 于 高 外 部 风 险 的 判 断, 房 地 产 企 业 在 行 业 中 所 处 的 位 置 成 为 信 用 能 力 研 究 的 重 要 方 面, 具 备 竞 争 优 势 的 企 业 可 以 更 好 地 抵 御 行 业 周 期 变 动 风 险 与 同 业 竞 争 压 力 以 23 年 的 收 入 规 模 排 序 来 看, 排 名 前 十 的 房 地 产 企 业 拥 有 更 大 的 资 产 规 模, 更 多 的 现 金 储 备 ( 见 表 2-), 远 远 高 于 行 业 资 产 规 模 中 位 数 和 现 金 储 备 中 位 数 水 平 ( 见 表 ) 表 :29 年 至 2 年 6 月 的 资 产 规 模 和 现 金 储 备 中 位 数 年 度 资 产 总 额 现 金 储 备 29 年 68, , 年 88,.5 6, 年 96, ,8. 3 以 23 年 的 收 入 规 模 为 依 据, 排 名 前 五 位 的 上 市 公 司 近 年 来 营 业 收 入 总 额 占 整 体 上 市 房 企 的 收 入 总 额 的 比 率 指 期 末 账 面 货 币 资 金 2

3 股 票 代 码 22 年,,66.,8. 23 年,2,6.5 38,8.6 2 年 6 月,6, ,.52 数 据 来 源 : 万 得 数 据, 沪 深 港 交 易 所 官 网, 东 方 金 诚 整 理 表 2-: 排 名 前 十 的 领 先 企 业 23 年 主 要 运 营 财 务 数 据 列 表 股 票 简 称 资 产 总 额 ( 万 营 业 收 入 ( 万 现 金 储 备 ( 万 2. SZ 万 科 A,92, ,5,89.,36, HK 恒 大 地 产 3,8,89.2 9,,.,, SH 保 利 地 产 3,393, ,235, ,35, HK 中 国 海 外 发 展 23,33,86.6 6,52, ,23,.88 2.HK 碧 桂 园 2,623,92.8 6,22,5.,89,9.9 9.HK 华 润 置 地 22,52, ,628,5. 2,6, HK 龙 湖 地 产,,96.,56,25.8,39, HK 世 茂 房 地 产,56,85.8,55,6.6,2,6.8 2.HK 富 力 地 产,3,2.2 3,6,635.,2, HK 雅 居 乐 地 产,53,52.6 3,5, ,36.3 数 据 来 源 : 万 得 数 据, 沪 深 港 交 易 所 官 网, 东 方 金 诚 整 理 以 排 名 前 十 的 房 地 产 企 业 在 2 年 -6 月 的 主 要 运 营 数 据 来 看 ( 见 表 2-2), 这 些 具 备 强 势 规 模 优 势 的 企 业,2 年 上 半 年, 多 家 企 业 营 业 收 入 相 对 上 年 同 期 仍 然 获 得 了 较 快 增 长, 未 获 增 长 或 下 降 的 企 业, 收 入 总 额 仍 排 名 行 业 前 列 ; 项 目 分 布 区 域 分 散 化 程 度 高, 分 布 于 全 国 各 主 要 城 市 ;2 年 上 半 年 仍 然 在 全 国 各 地 纷 纷 拿 地, 拿 地 成 本 虽 上 升, 但 在 手 地 块 总 的 拿 地 均 价 相 对 较 低 ; 获 得 资 本 市 场 的 青 睐, 在 国 内 外 资 本 市 场 获 得 了 成 本 相 对 较 低 的 资 金 3

4 股 票 简 称 万 科 A 恒 大 地 产 保 利 地 产 中 国 海 外 发 展 土 地 储 备 截 至 2 年 6 月 末, 共 有 土 地 储 备 万 平 方 米 截 至 2 年 6 月 末, 共 有 土 地 储 备.5( 建 筑 面 积 ) 亿 平 方 米 2 年 上 半 年, 公 司 共 新 增 项 目 9 个, 容 积 率 面 积 62 万 平 方 米 上 半 年 公 司 在 国 内 9 个 城 市 买 入 十 幅 地 块, 新 增 土 地 楼 面 面 积 29 万 平 方 米 6 月 末, 土 地 储 备 为,55 万 平 方 米 ( 实 际 权 益 为 3,92 万 平 方 米 ) 平 均 拿 地 成 本 3665 元 / 平 方 米 累 计 平 均 成 本 为 986 元 / 平 方 米 新 增 土 地 储 备 均 价 359 元 / 平 方 米 新 增 土 地 平 均 成 本 为 9862 元 / 平 方 米 表 2-2:23 年 收 入 规 模 排 名 领 先 的 房 地 产 企 业 主 要 运 营 数 据 列 表 分 布 区 域 分 散 化 程 度 分 布 全 国 各 主 要 城 市 分 布 于 全 国 各 地 个 城 市, 二 三 线 城 市 分 布 区 域 较 广, 国 内 各 主 要 城 市 分 布 国 内 各 主 要 城 市 融 资 渠 道 和 能 力 大 股 东 为 央 企, 融 资 渠 道 多 样 化, 且 融 资 成 本 较 低 民 企, 多 样 化 渠 道 央 企, 多 元 化 渠 道, 且 融 资 成 本 较 低 央 企, 融 资 渠 道 多 样 化, 且 融 资 成 本 较 低 5 2 年 -6 月 收 入 结 构 ( 主 营 融 资 情 况 产 品 ) 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 款 亿 元 ; 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 亿 元 ; 长 期 借 款 92. 亿 元 ; 应 付 债 券 99. 亿 元 ; -6 月, 营 业 收 入 9.6 亿 元, 较 上 年 同 期 下 降. 其 中, 房 地 产 399. 亿 元, 物 业 管 理 8. 亿 元 分 区 域 来 看, 广 深 占 比 35.85, 上 海 占 比 26.8, 北 京 占 比 9.23, 成 都 占 比 8. 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 款 58.8 亿 -6 月, 营 业 收 入 为 633. 亿 元 ; 公 司 长 期 借 款 亿 元 ; 公 司 永 久 元, 较 上 年 同 期 上 升 5. 资 本 工 具.8 亿 元 ; 共 有 企 业 债 599.HK 其 中, 房 地 产 开 发 业 务 收 入 PVB.SG CFB.SG3 个 债 券, 余 额 共 计 亿 元 亿 美 元 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 款 32.6 亿 元 ( 其 中 信 用. 亿 ; 一 年 内 到 期 的 长 期 借 款 23. 亿 元 ; 长 期 借 款 9.2 亿 元, 以 保 证 借 款 为 主 ; 应 付 债 券 6.55 亿 元 ; 2 2 年 月 份, 公 司 在 港 发 行 5 亿 美 元 高 级 债 券, 票 面 利 率 为 5.25, 期 限 5 年 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 贷 及 长 期 借 贷 当 期 到 期 部 分 共 计 68.6 亿 元 ; 公 司 长 期 借 贷 58.2 亿 元 ; 2 公 司 于 2 年 5 月 及 6 月 合 计 共 发 行 2 亿 美 元 债 券 -6 月, 公 司 营 业 收 入 亿 元, 较 上 年 同 期 增 长.3 其 中 房 地 产 销 售 收 入 亿 元 -6 月 实 现 营 业 收 入 亿 元, 较 上 年 同 期 增 长.8 其 中, 物 业 开 发 38.3 亿 元 5 本 表 数 据 为 上 市 公 司 年 报 摘 录

5 碧 桂 园 华 润 置 地 龙 湖 地 产 世 茂 房 地 产 截 至 2 年 6 月 末, 已 取 得 国 有 土 地 使 用 权 证 开 发 经 营 权 或 土 地 业 权 建 筑 面 积 约 568 万 平 方 米 ( 其 中 广 东 省 占 比 约 35.3), 当 中 已 取 得 施 工 许 可 证 建 筑 面 积 约 3565 万 平 方 米 截 至 2 年 月 3 日, 公 司 以 总 地 价 亿 元 增 持 了 宗 土 地, 计 容 面 积 万 平 米, 其 中 开 发 物 业 59.8 万 平 米, 投 资 物 业.66 万 平 米 2 年 上 半 年, 公 司 新 增 土 地 储 备 92 万 平 方 米 截 至 2 年 6 月 末, 公 司 土 地 储 备 合 计 3959 万 平 方 米, 权 益 面 积 3558 万 平 方 米 公 司 2 年 上 半 年 增 加 住 宅 土 地 储 备 6 万 平 方 米 截 至 2 年 6 月 末, 公 司 拥 有 2 个 项 目, 分 布 于 全 国 2 个 城 市, 共 369 万 平 方 米 元 / 平 方 米 总 土 地 成 本 2259 元 / 平 方 米 ; 新 增 38 元 / 平 方 米 新 增 土 地 均 价 9 元 ; 总 土 均 价 226 元 / 平 方 米 截 至 2 年 月 底, 公 司 已 布 局 5 个 城 市 分 布 各 地, 以 环 渤 海 西 部 长 江 三 角 洲 为 主 新 增 土 地 主 要 分 布 在 二 三 线 城 市 民 企, 具 多 样 化 融 资 渠 道, 融 资 成 本 相 对 不 高 央 企, 融 资 渠 道 多 样 化, 融 资 成 本 较 低 民 企, 融 资 渠 道 多 样 化, 成 本 相 对 不 高 融 资 渠 道 多 样 化, 成 本 相 对 不 高 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 银 行 及 其 他 借 款 82.2 亿 元, 优 先 票 据 23.3 亿 元 ; 长 期 银 行 及 其 他 借 款 25.8 亿 元, 优 先 票 据 亿 元 ; 2 2 年 上 半 年 发 行 了 海 外 优 先 票 据, 分 别 为 2.5 亿 美 元 (5 年 期, 票 面 息.5) 的 私 募 票 据 以 及 5.5 亿 美 元 (5 年 期, 票 面 息.85) 的 公 开 发 行 票 据 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 贷 及 长 期 借 贷 当 期 到 期 部 分 86.6 亿 元 ; 长 期 借 贷 2.92 亿 元 ; 2 2 年 上 半 年, 公 司 在 境 外 发 行 8 亿 美 元 5 年 期 和 亿 美 元 十 年 期 优 先 票 据, 票 面 利 率 分 别 为.35 和 6 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 银 行 及 其 他 借 款 一 年 内 到 期 额 亿 元 ; 衍 生 金 融 工 具. 亿 元 ; 长 期 银 行 及 其 他 借 款 一 年 后 到 期 额 亿 元 ; 优 先 票 据 5.99 亿 元 ; 2 2 年 3 月, 公 司 与 8 家 银 行 签 订 银 团 协 议, 获 得 2.5 亿 港 币 及.25 亿 美 元 的 5 年 期 贷 款 ;2 年 5 月, 公 司 在 境 外 发 行 2 亿 元 年 期 债 券, 票 面 利 率 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 贷 26.8 亿 元 ; 衍 生 金 融 工 具. 亿 元 ; 长 期 借 贷 2.8 亿 元 ; 2 公 司 于 2 年 月 22 日 成 功 发 行 于 22 年 到 期 的 6 亿 美 元 高 级 票 据 ;2 年 月 3 日, 公 司 取 得 了 年 期.36 亿 美 元 等 值 银 团 贷 款 -6 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 亿 元, 较 上 年 同 期 增 长 2.2 其 中, 来 自 房 地 产 开 发 收 入 3.8 亿 元 -6 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 29.8 亿 元, 较 上 年 同 期 增 长 5.5 其 中, 物 业 开 发 9.9 亿 元, 物 业 投 资 及 管 理.8 亿 元, 建 筑 装 修 服 务 及 其 他.99 亿 元, 酒 店 2.99 亿 元 -6 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 59.5 亿 元, 较 上 年 同 期 增 长.69 其 中, 物 业 发 展 收 入 5.8 亿 元, 物 业 投 资 收 入 3.8 亿 元, 物 业 管 理 及 相 关 服 务 收 入 3.8 亿 元 -6 月, 公 司 实 现 收 入 亿 元, 较 上 年 增 长 2. 其 中, 物 业 销 售 226. 亿 元, 酒 店 经 营 收 入 5.38 亿 元, 投 资 物 业 租 金 收 入 2.6 亿 元, 其 他 收 入 2.3 亿 元 富 力 公 司 于 期 末 时 持 有 优 - 新 增 土 地 渠 道 多 样 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 款 25.6 亿 -6 月, 公 司 实 现 营 业 额

6 地 产 质 的 土 地 储 备 约, 万 平 方 米, 城 市 分 布 25 个 城 市 雅 居 乐 地 产 公 司 于 2 年 上 半 年 新 增 土 地 储 备 82 万 平 方 米 ; 截 至 2 年 8 月 26 日, 公 司 拥 土 地 储 备 逾 2 万 平 方 米 新 增 土 地 均 价 元 / 平 方 米 截 至 8 月 26 日, 公 司 总 土 地 地 价 为 92 元 / 平 方 米 位 于 上 海 海 南 天 津 及 福 州 主 要 分 布 在 华 南 华 东 西 部 华 中 海 南 云 南 东 北 华 北 及 马 来 西 亚 吉 隆 坡 化, 成 本 相 对 不 高 民 企, 融 资 渠 道 多 样 化, 且 融 资 成 本 相 对 不 高 元 ; 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 53.8 亿 元 ; 长 期 借 款 5.8 亿 元 ; 公 司 永 久 性 资 本 工 具 56. 亿 元 ; 2 公 司 2 年 初 顺 利 发 行 亿 美 元 的 五 年 期 8.5 债 券 (29 到 期 ), 这 也 是 中 国 房 地 产 开 发 商 在 离 岸 市 场 单 一 次 发 行 金 额 最 大 的 票 据 2 年 6 月 末, 公 司 短 期 借 款 余 额 6.6 亿 元 ; 长 期 借 款 3.63 亿 元 ; 永 久 资 本 证 券.83 亿 元 ; 2 2 年 上 半 年, 公 司 发 行 于 29 年 到 期 的 5 亿 美 元 的 8.35 优 先 票 据 及 于 2 年 到 期 的 2 亿 元 人 民 币 的 6.5 优 先 票 据, 及 获 授 3 年 期 共 亿 港 元 的 银 团 贷 款 3 公 司 于 23 年 月 8 日, 发 行 本 金 额 为 亿 美 元 的 次 级 永 久 资 本 证 券, 于 2 年 6 月 末, 该 金 额 包 括.6 亿 元 人 民 币 的 应 计 分 派 付 款 亿 元, 较 上 年 同 期 减 少 其 中, 物 业 发 展 亿 元, 物 业 投 资.3 亿 元, 酒 店 营 运 5. 亿 元, 其 他 收 入 5.26 亿 元 2 年 -6 月, 公 司 实 现 销 售 收 入 2.8 亿 元, 较 上 年 同 期 增 长 3.6 其 中, 物 业 发 展 亿 元, 物 业 管 理 3.26 亿 元, 酒 店 营 运 2.6 亿 元, 物 业 投 资.39 亿 元 6

7 总 体 来 看, 以 上 数 据 显 示 出 近 年 来 在 激 烈 的 市 场 竞 争 和 持 续 的 政 府 调 控 政 策 影 响 下, 房 地 产 行 业 优 胜 劣 汰 的 现 象 更 为 明 显, 行 业 领 先 企 业 能 以 更 低 的 价 格 拿 地, 抵 御 行 业 不 景 气 的 冲 击, 资 产 和 项 目 规 模 及 质 量 决 定 了 领 先 企 业 的 市 场 地 位, 以 及 获 取 现 金 的 能 力 当 然 领 先 房 企 在 以 上 方 面 的 优 势, 因 为 发 展 历 史 业 务 模 式 和 管 理 能 力 等 原 因, 存 在 程 度 不 等 的 差 异, 信 用 能 力 也 有 所 差 异 另 一 方 面, 也 反 映 出 处 于 行 业 中 下 位 置 的 房 地 产 企 业 在 资 产 和 项 目 规 模 及 质 量 拿 地 成 本 和 获 取 现 金 的 能 力 方 面, 与 领 先 企 业 相 比, 差 距 极 大 财 务 政 策 衡 量 财 务 政 策 是 激 进 或 保 守 不 仅 仅 是 资 产 负 债 率 的 高 低, 需 着 重 对 现 金 流 的 分 析 房 地 产 企 业 在 扩 张 战 略 下, 土 地 的 购 买 和 项 目 开 发 预 期 带 来 很 大 的 资 本 性 支 出, 显 然, 历 史 的 负 债 率 指 标 不 能 反 映 未 来 的 杠 杆 水 平, 未 来 的 杠 杆 水 平 由 未 来 现 金 流 的 稳 定 性 决 定 从 29 年 至 23 年, 我 国 上 市 房 企 资 产 负 债 率 中 位 数 从 上 升 至 69.85, 投 资 性 现 金 支 出 6 中 位 数 从 万 元 增 长 至 29.8 万 元, 而 此 期 间 各 年 的 经 营 性 净 现 金 流 中 位 数 波 动 极 大, 且 有 三 年 为 负 数 ; 同 期, 我 国 上 市 房 企 全 部 债 务 /EBITDA 倍 数 中 位 数 逐 年 上 升,23 年 达 到 6. 倍 综 合 这 些 数 据, 表 现 出 房 地 产 企 业 因 扩 张 而 购 买 土 地 的 支 出 主 要 依 赖 于 负 债, 而 不 是 自 身 经 营 所 产 生 的 现 金 流, 财 务 政 策 总 体 表 现 激 进 表 3:29 年 至 2 年 上 半 年 财 务 政 策 分 析 相 关 指 标 中 位 数 列 表 年 度 资 产 负 债 率 () 全 部 债 务 /EBITDA( 倍 ) 经 营 性 净 现 金 流 ( 万 投 资 性 现 金 支 出 ( 万 29 年 ,29., 年 ,5.2 8,. 2 年 ,996. 9, 年 , , 年 , ,9.8 2 年 6 月 另 一 方 面,23 年, 排 名 前 十 的 行 业 领 先 企 业 中 有 家 的 资 产 负 债 率 虽 然 高 于 行 业 中 位 数, 但 反 映 长 期 偿 债 能 力 强 弱 的 全 部 债 务 /EBITDA 倍 数 指 标 有 9 家 都 低 于 行 业 中 位 数 综 上, 领 先 企 业 的 长 期 偿 债 能 力 强 于 行 业 平 均 水 平 但 是, 勿 庸 置 疑 的 是, 排 名 前 十 的 行 业 领 先 企 业 ( 见 下 表 ) 有 家 企 业 经 营 性 净 现 金 流 波 动 很 大, 结 合 偏 高 的 资 产 负 债 率, 反 映 这 些 企 业 的 财 务 政 策 相 对 激 进 而 另 外 三 家 包 括 万 科 A 在 内 的 企 业, 近 年 来 拥 有 稳 定 且 较 丰 富 的 经 营 性 净 现 金 流, 且 各 项 反 映 流 动 性 的 财 务 指 标 总 体 表 现 较 好, 则 这 类 企 业 在 现 金 流 相 对 稳 定 前 提 下 的 适 当 的 高 负 债 不 一 定 意 味 着 更 为 激 进 的 财 务 政 策 6 主 要 为 购 买 土 地 支 出 指 2 年 至 2 年 上 半 年 的 经 营 性 净 现 金 流

8 股 票 代 码 股 票 简 称 表 : 排 名 前 十 的 领 先 企 业 23 年 财 务 政 策 分 析 相 关 指 标 列 表 数 据 年 份 2. 23/2/ 万 科 A SZ 3 23/2/ 3333.HK 恒 大 地 产 /2/ 保 利 地 产 SH 3 中 国 海 外 发 23/2/ 688.HK 展 3 23/2/ 2.HK 碧 桂 园 3 23/2/ 9.HK 华 润 置 地 3 23/2/ 96.HK 龙 湖 地 产 3 83.HK 世 茂 房 地 产 23/2/ 3 23/2/ 2.HK 富 力 地 产 HK 雅 居 乐 地 产 23/2/ 3 营 业 收 入 ( 万 3,5,89. 9,,. 9,235, ,52, ,22,5. 5,628,5.,56,25.8,55,6.6 3,6,635. 3,5,32.3 资 产 负 债 率 () 全 部 债 务 /EBITD A ( 倍 ) 经 营 性 净 现 金 流 投 资 性 现 金 支 出 ,386.89,23, ,88,2.,25, ,.68 23, ,29. 3, , , ,3, , ,3,9.,53, ,8,8. 8, ,86,2. 88, ,82.6 5,38.2 总 体 来 看, 除 了 极 少 企 业 以 外, 我 国 房 地 产 企 业 财 务 政 策 整 体 表 现 激 进, 承 受 着 由 于 高 负 债 扩 张 和 不 稳 定 的 经 营 性 现 金 流 所 带 来 的 流 动 性 压 力, 这 也 是 当 前 房 地 产 企 业 面 临 的 主 要 挑 战 经 营 性 现 金 流 预 期 未 来 经 营 性 现 金 净 流 量 的 稳 定 性 和 可 预 测 性 是 研 判 房 地 产 企 业 信 用 能 力 的 核 心 一 定 的 项 目 规 模 良 好 的 项 目 质 量 地 域 分 散 化 等 各 方 面 因 素 有 助 于 企 业 在 不 同 时 期 获 得 均 衡 的 现 金 流 入 29 年 至 23 年, 我 国 上 市 房 企 经 营 性 净 现 金 流 中 位 数 波 动 很 大, 有 三 年 为 负 数, 反 映 经 营 性 净 现 金 流 对 投 资 性 支 出 ( 主 要 为 购 买 土 地 支 出 ) 的 保 障 较 弱 ;29 年 至 23 年, 经 营 性 现 金 净 流 入 中 位 数 虽 保 持 稳 定 且 小 幅 增 长, 但 该 期 间 经 营 性 净 现 金 流 波 动 很 大, 反 映 房 地 产 企 业 购 买 土 地 支 出 建 筑 施 工 成 本 广 告 与 销 售 费 用 支 出 等 的 经 营 性 现 金 净 流 出 总 体 较 大 地 超 过 了 经 营 性 现 金 净 流 入, 且 表 现 不 稳 定 29 年 至 23 年, 我 国 上 市 房 地 产 企 业 的 有 息 债 务 总 额 逐 年 上 升, 其 中 短 期 有 息 债 务 总 额 中 位 数 增 速 较 快,2 年 6 月 末, 长 期 有 息 债 务 余 额 中 位 数 从 29 年 的 9.23 亿 元 升 至 亿 元, 而 短 期 有 息 债 务 余 额 中 位 数 从 29 年 的.33 亿 元 升 至 2.95 亿 元, 而 房 地 产 项 目 的 平 均 开 发 周 期 为 二 至 三 年, 短 期 债 务 增 速 过 快 且 额 度 较 大, 反 映 房 地 产 企 业 开 发 项 目 未 来 的 现 金 流 入 与 其 债 务 期 限 结 构 可 能 不 对 称 29 年 至 23 年, 我 国 上 市 房 企 的 利 息 支 出 中 位 数 逐 年 增 长, 且 增 幅 较 快 ; 同 期, 反 映 经 营 性 净 现 金 流 对 利 息 支 出 的 保 障 程 度 的 中 位 数 指 标 表 现 较 差 ( 见 下 表 ), 波 动 很 大 8

9 年 度 表 5:29 年 至 2 年 -6 月 我 国 上 市 房 企 经 营 性 现 金 流 预 期 相 关 指 标 中 位 数 经 营 性 现 金 净 流 入 短 期 有 息 债 务 ( 万 长 期 有 息 债 务 ( 万 利 息 支 出 经 营 性 净 现 金 流 ( 万 投 资 性 现 金 支 出 经 营 性 净 现 金 流 / 利 息 支 出 ( 倍 ) 65, 年 3,3.8 92,3.33 3,3. 3,29., ,. 2 年 2,99.2,3. 9, ,5.2 8,. -. 2, ,2.6 58,636. 2, , 年 , ,26.5 3,89.8 2, , 年, , ,8.6 2,523. 3,5.9 2, , , 年 年 6 月 2, , ,25. 5, 另 一 方 面, 以 23 年 的 收 入 排 名 来 看, 排 名 行 业 前 列 的 企 业 中, 只 有 包 括 万 科 A 华 润 置 地 龙 湖 地 产 等 少 数 企 业 的 经 营 性 净 现 金 流 保 持 稳 定 且 为 正 数, 经 营 性 净 现 金 对 利 息 支 出 的 倍 数 也 较 稳 定 表 6: 排 名 前 十 的 领 先 企 业 23 年 经 营 性 现 金 流 预 期 相 关 指 标 列 表 股 票 代 码 股 票 简 称 短 期 有 息 债 务 长 期 有 息 债 务 ( 万 利 息 支 出 经 营 性 净 现 金 流 投 资 性 现 金 支 出 ( 万 经 营 性 净 现 金 流 / 利 息 支 出 ( 倍 ) 2.,,989.,8,52 32,.3,23,22 万 科 A 92, SZ ,63,39 8,6,85,5,929-3,88,2,25, HK 恒 大 地 产 ,99,2.,89,8 92, ,.6 23, 保 利 地 产 SH 中 国 海 外,22,238. 5,86,892 5, , HK 发 展 , ,8,5.,532,39 66, , , HK 碧 桂 园 ,29,98.,35,2 6,56.,3,99. 9.HK 华 润 置 地 99, ,6,662. 3,8,99 383,652.3,3,9.,53,9 96.HK 龙 湖 地 产 世 茂 房 地 2,86,9.,53,892 56,89.6 -,8,8 8, HK 产 HK 富 力 地 产,89,6.,53,8 525,6.6 -,86,2 88,

10 3383.HK 雅 居 乐 地 产 ,583,92. 2,95,22 39, ,82.6 5, 总 体 来 看, 我 国 房 地 产 企 业 未 来 经 营 性 现 金 净 流 量 的 稳 定 性 和 可 预 测 性 水 平 整 体 欠 佳 流 动 性 管 理 流 动 性 是 企 业 在 任 一 时 点 的 现 金 充 足 度 的 体 现, 与 现 金 流 状 况 融 资 能 力 财 务 弹 性 各 因 素 紧 密 相 关 29 年 至 2 年 6 月 末, 反 映 企 业 即 期 偿 债 能 力 的 指 标 货 币 资 金 / 短 期 有 息 债 务 中 位 数 逐 年 下 降, 从 29 年 末 的. 下 降 至 2 年 6 月 末 的 62.;29 年 至 2 年 -6 月, 上 市 房 企 经 营 性 净 现 金 流 中 位 数 极 不 稳 定, 且 有 四 个 时 期 为 负 数, 而 同 时 期, 各 期 末 上 市 房 地 产 企 业 资 产 负 债 率 中 位 数 也 逐 年 上 升 从 流 动 性 研 判 的 角 度, 综 合 分 析 导 致 以 上 数 据 变 动 的 原 因, 反 映 上 市 房 地 产 企 业 在 自 身 经 营 活 动 产 生 的 净 现 金 流 量 不 充 足 时, 主 要 依 赖 银 行 的 信 贷 支 持 资 本 市 场 的 融 资 能 力 和 综 合 财 务 弹 性, 来 满 足 日 常 的 各 种 运 营 所 需 现 金 表 :29 年 至 2 年 -6 月 我 国 上 市 房 企 的 流 动 性 管 理 相 关 指 标 中 位 数 年 度 营 业 收 入 货 币 资 金 短 期 有 息 债 务 货 币 资 金 / 短 期 有 息 债 务 () 经 营 性 净 现 金 流 29 年, , ,3.8. 3,29. 2 年 53,86.3 6,295.8, ,5.2 2 年 95,9. 8,8. 39, , 年 225,66.9,8. 3, , 年 2, ,8.6 2, , 年 6 月 9, ,.52 29, 另 一 方 面, 从 行 业 领 先 企 业 23 年 的 流 动 性 管 理 相 关 指 标 来 看 ( 见 下 表 ), 多 数 领 先 企 业 的 账 面 货 币 资 金 远 远 高 于 该 指 标 行 业 中 位 数, 反 映 企 业 即 期 偿 债 能 力 的 货 币 资 金 / 短 期 有 息 债 务 指 标 均 高 于 该 指 标 行 业 中 位 数, 反 映 长 期 偿 债 能 力 的 全 部 债 务 /EBITDA 指 标 也 低 于 行 业 中 位 数, 显 然, 领 先 企 业 的 现 金 储 备 和 长 短 期 偿 债 能 力 在 整 个 上 市 房 地 产 企 业 中 遥 遥 领 先 虽 然 多 数 领 先 企 业 经 营 性 净 现 金 流 波 动 也 很 大, 但 强 的 资 产 和 项 目 规 模 收 入 规 模 等 因 素, 支 持 了 这 些 企 业 拥 有 多 样 化 的 融 资 渠 道 和 综 合 财 务 弹 性, 实 际 上, 领 先 企 业 的 有 息 债 务 规 模 远 远 高 于 上 市 房 企 有 息 债 务 中 位 数 综 上, 拥 有 强 势 市 场 地 位 的 领 先 企 业, 在 流 动 性 管 理 方 面, 拥 有 更 强 的 融 资 能 力 和 综 合 财 务 弹 性 表 8: 排 名 前 十 的 领 先 企 业 23 年 流 动 性 管 理 相 关 指 标 列 表 股 票 代 码 2.S Z 3333.HK 68.S H 688.HK 股 票 简 称 万 科 A 恒 大 地 产 保 利 地 产 中 国 海 外 发 展 资 产 总 额 营 业 收 入 货 币 资 金 短 期 有 息 债 务 货 币 资 金 / 短 期 有 息 债 务 (),92, ,5,89.,36,5.9,, ,8,89.2 9,,.,,85.,63, ,393, ,235, ,35, ,99, ,33, ,52, ,23,.8 8,22,

11 2.HK 9.HK 96.HK 83.HK 2.HK 3383.HK 碧 桂 园 华 润 置 地 龙 湖 地 产 世 茂 房 地 产 富 力 地 产 雅 居 乐 地 产 2,623,92.8 6,22,5.,89,9.9 3,8, ,52, ,628,5. 2,6,533. 3,29, ,,96.,56,25.8,39,9.5,6, ,56,85.8,55,6.6,2,6.8 2,86, ,3,2.2 3,6,635.,2,26.2,89, ,53,52.6 3,5, ,36.3 2,583, 总 体 来 看, 我 国 房 地 产 企 业 整 体 的 流 动 性 管 理 能 力 较 弱 但 是, 拥 有 强 势 市 场 地 位 的 行 业 领 先 企 业 拥 有 更 强 的 融 资 能 力 和 综 合 财 务 弹 性 盈 利 性 盈 利 性 是 房 地 产 企 业 最 终 竞 争 力 的 体 现, 盈 利 能 力 分 析 还 需 要 建 立 在 房 地 产 企 业 的 业 务 开 发 模 式 业 态 类 型 和 区 域 分 布 特 性 上 29 年 至 2 年 -6 月, 我 国 上 市 房 地 产 企 业 的 营 业 收 入 中 位 数 逐 年 上 升, 净 资 产 收 益 率 中 位 数 波 动 不 大, 且 近 二 年 一 直 保 持 在 9 左 右 ; 同 时, 从 管 理 效 益 来 看, 我 国 上 市 房 企 管 理 费 用 占 总 费 用 比 率 中 位 数 逐 年 有 所 下 降, 反 映 我 国 上 市 房 企 在 公 司 治 理 和 管 理 能 力 方 面 有 了 提 高 综 合 以 上 各 项 指 标, 反 映 我 国 房 地 产 企 业 整 体 盈 利 能 力 较 强 但 是,29 年 至 2 年 -6 月, 我 国 上 市 房 企 存 货 规 模 中 位 数 偏 大, 且 增 速 较 快, 较 大 规 模 的 存 货 占 用 了 企 业 较 多 的 资 金, 且 由 于 不 能 及 时 转 化 为 收 入, 对 企 业 的 盈 利 能 力 也 构 成 负 面 影 响 ; 同 期,EBITDA 收 益 率 也 是 逐 年 有 所 下 降, 反 映 我 国 上 市 房 企 整 体 上 各 年 利 息 支 出 和 摊 销 等 逐 年 加 大, 实 际 体 现 的 是 存 货 不 能 变 现, 占 用 过 多 的 资 金, 是 导 致 房 地 产 企 业 当 前 流 动 性 紧 张 的 主 要 因 素 之 一, 房 地 产 企 业 只 能 增 加 有 息 债 务, 以 缓 解 资 金 压 力 表 9:29 年 至 2 年 -6 月 我 国 上 市 房 企 盈 利 能 力 相 关 指 标 中 位 数 年 度 营 业 收 入 存 货 利 息 保 障 倍 数 ( 倍 ) EBITDA 收 益 率 () 净 资 产 收 益 率 () 管 理 费 用 占 总 费 用 比 率 () 29 年, , 年 53,86.3 3, 年 95,9. 52, 年 225, , 年 2, , 年 6 月 9, , 另 一 方 面, 从 领 先 企 业 的 情 况 来 看, 反 映 这 些 企 业 盈 利 能 力 的 各 项 指 标 均 领 先 于 行 业 中 位 数, 不 过 这 些 领 先 企 业 的 盈 利 能 力 也 存 在 差 异, 主 要 受 各 家 企 业 在 业 务 开 发 模 式 业 态 类 型 和 区 域 分 布 上 的 差 异 等 方 面 的 因 素 影 响 此 外, 总 体 上 领 先 企 业 去 库 存 压 力 在 行 业 中 也 最 大,23 年 末, 领 先 企 业 的 存 货 规 模 均 很 大, 占 资 产 总 额 的 比 例 也 均 较 大 ( 见 下 表 ), 排 名 第 一 的 万 科 该 比 例 为 69., 排 名 第 二 的 恒 大 地 产 该 比 例 为 53.9, 排 名 第 三 的 保 利 地 产 该 比 例 为 6.2, 如 何 尽 快 去 库 存 以 增 强 盈 利 能 力 和 流 动 性, 是 领 先 企 业 当 前 面 临 的 主 要 挑 战 表 : 排 名 前 十 的 领 先 企 业 23 年 盈 利 性 分 析 相 关 指 标 列 表 股 票 代 码 股 票 简 称 资 产 总 额 营 业 收 入 存 货 ( 万 存 货 占 资 产 总 额 的 利 息 保 障 EBIT DA 收 益 率 () 净 资 产 收 益 率 ()

12 2. SZ 3333.HK 68. SH 688.HK 2.HK 9.HK 96.HK 83.HK 2.HK 3383.HK 万 科 A 恒 大 地 产 保 利 地 产 中 国 海 外 发 展 碧 桂 园 华 润 置 地 龙 湖 地 产 世 茂 房 地 产 富 力 地 产 雅 居 乐 地 产,92, ,8, ,393, ,33, ,623, ,52,5 9.63,,9 6.,56,8 5.8,3, 2.2,53,52.6 3,5,8 9. 9,,. 9,235, ,52, ,22,5. 5,628,5.,56,25.8,55,6.6 3,6,635. 3,5, ,3, ,83, ,99, ,656, ,696,68.,829,.6,9,22.,6,.2 6,,89.5,656,52. 比 例 倍 数 ( 倍 ) 总 体 来 看, 我 国 房 地 产 企 业 整 体 盈 利 能 力 较 强, 但 存 在 较 大 的 去 库 存 压 力, 如 何 尽 快 去 库 存 以 增 强 盈 利 能 力 和 流 动 性, 是 房 地 产 企 业 当 前 面 临 的 主 要 挑 战 或 有 事 项 由 于 房 地 产 企 业 具 有 资 金 密 集 性 特 征, 因 此 对 外 担 保 可 能 的 诉 论 表 外 负 债 关 联 资 金 占 用 均 是 影 响 企 业 信 用 能 力 的 不 利 因 素 29 年 至 2 年 -6 月, 我 国 上 市 房 企 其 他 应 收 款 中 位 数 虽 然 逐 年 有 所 上 升, 但 其 他 应 收 款 / 净 资 产 中 位 数 却 维 持 在 较 低 水 平, 其 他 应 收 款 账 户 核 算 的 是 企 业 主 营 业 务 以 外 的 资 金 往 来, 多 数 是 关 联 企 业 间 的 资 金 往 来, 上 述 指 标 反 映 规 模 不 大 的 房 企 在 此 方 面 的 风 险 较 小 表 :29 年 至 2 年 -6 月 我 国 上 市 房 企 或 有 事 项 分 析 指 标 中 位 数 年 度 资 产 总 额 营 业 收 入 其 他 应 收 款 29 年 68,2.26,86.82, 年 88,.5 53,86.3 6, 年 96, ,9. 23, 年,, , , 年,2,6.5 2, , 年 6 月,6, , , 其 他 应 收 款 / 净 资 产 () 而 另 一 方 面, 大 多 数 行 业 领 先 企 业 其 他 应 收 款 / 净 资 产 却 超 过 了 3, 其 中 有 二 家 企 业 还 超 过 了 5, 反 映 规 模 大 的 房 地 产 企 业 关 联 资 金 往 来 频 繁, 由 此 产 生 流 动 性 风 险 的 可 能 性 在 加 大 表 2: 排 名 前 十 的 领 先 企 业 23 年 或 有 事 项 分 析 列 表 股 票 代 码 股 票 简 称 资 产 总 额 营 业 收 入 其 他 应 收 款 其 他 应 收 款 / 净 资 产 () 2

13 2.SZ 万 科 A,92, ,5,89. 3,8, HK 恒 大 地 产 3,8,89.2 9,,.,59, SH 保 利 地 产 3,393, ,235, , HK 中 国 海 外 发 展 23,33,86.6 6,52, ,63, HK 碧 桂 园 2,623,92.8 6,22,5. 2,629, HK 华 润 置 地 22,52, ,628,5. 2,26, HK 龙 湖 地 产,,96.,56, , HK 世 茂 房 地 产,56,85.8,55,6.6 2,9, HK 富 力 地 产,3,2.2 3,6,635.,8, HK 雅 居 乐 地 产,53,52.6 3,5,32.3,38, 未 来 发 展 与 挑 战 我 国 房 地 产 业 周 期 性 特 征 明 显, 房 地 产 企 业 的 增 长 前 景 受 国 家 宏 观 经 济 波 动 及 政 府 房 地 产 调 控 政 策 影 响 很 大, 未 来 对 我 国 房 地 产 企 业 信 用 能 力 影 响 较 大 的 因 素 主 要 如 下 : 行 业 政 策 波 动 我 国 房 地 产 行 业 具 有 明 显 的 政 策 导 向 性,26 年 以 来 我 国 针 对 房 地 产 行 业 出 台 了 诸 多 政 策, 经 历 了 从 调 控 松 动 救 市 收 紧 维 护 强 化 的 过 程 其 中, 继 2 年 中 央 出 台 国 十 条 国 十 一 条 等 系 列 政 策 后,2 年, 年 初 发 布 新 国 八 条 6 次 上 调 存 款 准 备 金 率 3 次 加 息 在 上 海 和 重 庆 试 点 房 产 税 等 交 叉 调 控 手 法 给 当 年 房 地 产 市 场 以 巨 大 压 力, 使 得 2 年 成 为 我 国 房 地 产 市 场 近 年 来 调 控 力 度 最 为 巨 大 的 一 年, 当 年 行 业 整 体 盈 利 能 力 下 降 明 显 ( 见 图 3) 22 年 至 今, 我 国 政 府 对 房 地 产 行 业 的 调 控 政 策 仍 维 持 从 紧 取 向, 采 用 以 房 产 税 限 购 保 自 住 抑 投 资 的 差 别 化 信 贷 保 障 房 为 主 线 的 调 控 政 策 但 是, 其 间 也 出 现 了 多 个 利 好 政 策, 包 括 22 年 2 月 2 日 起 的 央 行 下 调 存 款 类 金 融 机 构 人 民 币 存 款 准 备 金 率.5 个 百 分 点,2 年 上 半 年 地 方 政 府 因 地 制 宜 灵 活 调 整 政 策 中 央 加 速 棚 房 区 改 造, 以 及 进 一 步 推 动 新 型 城 镇 化 建 设 等, 一 定 程 度 缓 解 了 市 场 下 行 压 力,22 年 开 始 的 各 年 行 业 整 体 盈 利 能 力 相 对 2 年, 有 了 一 定 的 上 升 ( 见 图 3) 总 体 来 看, 我 国 未 来 房 地 产 调 控 政 策 整 体 仍 将 维 持 从 紧, 但 更 多 将 趋 向 于 市 场 化 的 调 整, 地 方 政 策 对 区 域 房 地 产 市 场 影 响 较 大 行 业 整 合 加 快 由 于 我 国 房 地 产 市 场 在 经 历 了 十 多 年 的 高 速 发 展 后, 市 场 开 发 空 间 和 需 求 下 降, 且 行 业 调 控 政 策 持 续 从 紧 土 地 供 应 减 少 竞 争 激 烈 资 金 成 本 上 升 等 各 种 问 题, 产 业 整 合 趋 势 将 更 加 激 烈, 整 合 更 多 可 能 通 过 并 购 来 实 现 我 国 房 地 产 市 场 主 要 由 大 中 型 企 业 主 导,2 年 上 半 年, 前 五 大 上 市 房 企 的 收 入 占 比 为 3.95 ( 见 图 5), 则 预 计 具 备 行 业 竞 争 优 势 的 领 先 企 业 拥 有 更 多 的 并 购 机 会 高 杠 杆 经 营 从 2 年 最 严 厉 的 行 业 调 控 政 策 至 今, 尤 其 是 近 二 年 市 场 需 求 持 续 下 降 的 背 景 下, 高 杠 杆 经 营 使 房 地 产 企 业 普 遍 面 临 着 流 动 性 紧 张 的 压 力 行 业 排 名 居 后 的 劣 势 房 企, 面 对 高 经 营 杠 杆 枯 竭 的 土 地 储 备 高 昂 的 资 金 成 本 下 滑 的 市 场 需 求 等, 或 致 其 无 法 获 得 外 部 融 资 支 持 而 关 门 拥 有 行 业 领 先 地 位 的 优 势 房 企, 虽 然 拥 有 多 样 化 的 融 资 渠 道, 但 其 中 的 多 家 房 企 仍 因 过 度 举 债, 体 现 为 资 产 负 债 率 过 高, 全 部 债 务 EBITDA 表 现 不 佳, 经 营 性 现 金 流 预 期 不 稳 定 等, 导 致 新 增 举 债 融 资 空 间 压 缩, 违 约 风 险 上 升, 只 有 通 过 股 本 融 资 降 低 负 债 率 据 不 完 全 统 计, 在 港 上 市 的 多 家 优 势 房 企 2 年 上 半 年 合 计 新 发 行 369 亿 元 永 久 资 本 债 券, 平 均 利 息 成 本 9-8 虽 然 股 本 融 资 可 缓 解 负 债 上 升 过 快 所 造 成 的 信 贷 风 险, 还 可 以 增 加 房 企 的 流 动 资 金, 降 低 对 新 增 债 务 的 依 赖 度, 但 企 业 必 须 同 时 获 得 收 入 和 经 营 性 现 金 流 的 持 续 增 长, 否 则 又 会 陷 入 新 一 轮 流 动 性 危 机 去 库 存 化 据 表, 排 名 行 业 前 十 的 领 先 企 业 中, 绝 大 多 数 23 年 末 的 存 货 余 额 占 资 产 余 额 的 比 例 超 过 了 5, 存 货 难 以 消 化, 持 续 占 用 过 多 资 金, 这 是 导 致 房 企 近 几 年 经 营 性 现 金 流 极 不 稳 定 的 主 要 原 因 而 从 我 国 上 市 房 企 已 发 布 的 2 年 中 期 业 绩 可 以 看 出, 上 半 年 业 绩 完 成 年 度 销 售 目 标 以 上 的 大 型 房 企 只 有 5 家, 反 映 房 地 产 企 业 普 遍 面 临 销 售 下 降, 去 库 存 化 是 我 国 房 地 产 企 业 当 前 面 临 的 重 大 挑 战 3

14 战 略 调 整 由 于 房 地 产 行 业 面 临 的 高 外 部 风 险, 近 年 来 许 多 大 中 型 房 地 产 企 业 逐 步 进 行 战 略 调 整, 以 住 宅 地 产 为 主 业 的 企 业, 逐 步 向 多 元 化 业 态 发 展, 且 多 家 企 业 积 极 进 军 海 外 房 地 产 市 场 ; 以 二 三 级 城 市 为 主 要 经 营 区 域 的 企 业, 近 年 来 主 要 布 局 一 线 城 市 ; 以 住 宅 和 商 业 地 产 为 主 的 企 业, 正 在 或 计 划 投 资 房 地 产 以 外 的 农 林 牧 渔 文 化 互 联 网 金 融 或 其 它 行 业, 等 等 多 数 房 地 产 企 业 在 自 身 经 营 性 现 金 流 不 稳 定 的 情 况 下, 投 资 资 金 会 更 多 地 依 赖 于 举 债 融 资, 短 期 内 将 增 加 其 财 务 风 险, 以 及 多 元 化 业 务 相 关 的 管 理 风 险 和 人 才 风 险 不 过, 从 长 期 来 看, 中 国 经 济 增 长 虽 放 缓, 但 仍 会 拥 有 持 续 稳 定 的 发 展, 宏 观 环 境 仍 将 给 予 房 地 产 行 业 一 定 发 展 空 间, 预 计 拥 有 强 势 市 场 地 位 的 房 地 产 企 业 将 从 中 获 益, 这 些 企 业 的 战 略 调 整 效 果 也 将 逐 步 显 现 综 上 所 述, 随 着 我 国 宏 观 经 济 减 速, 房 地 产 行 业 景 气 度 呈 下 降 趋 势 预 计 2 年 下 半 年, 在 地 方 政 府 因 地 制 宜 政 策 下, 多 数 城 市 新 房 销 售 价 格 的 下 滑 趋 势 将 趋 缓, 但 2 年 我 国 房 企 整 体 的 收 入 和 利 润 增 速 进 一 步 下 滑 趋 势 难 以 避 免, 且 高 杠 杆 经 营 下 的 流 动 性 风 险 依 然 存 在 从 长 期 来 看, 虽 然 反 映 房 地 产 行 业 景 气 度 的 多 项 数 据 处 于 下 行 中, 但 在 当 前 中 国 宏 观 经 济 减 速, 以 经 济 结 构 调 整 消 费 升 级 为 主 基 调 的 新 一 轮 发 展 中, 也 蕴 藏 着 许 多 发 展 机 遇, 包 括 但 不 限 于 养 老 地 产 棚 户 区 改 造 新 型 城 镇 化 住 房 消 费 升 级 等, 预 计 拥 有 行 业 领 先 地 位 的 优 势 企 业 将 从 中 获 益, 并 获 得 更 多 的 并 购 机 会

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