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1 交 通 运 输 仓 储 业 / 水 上 运 输 业 公 司 调 研 简 报 2010 年 10 月 14 日 长 航 凤 凰 ( sz) 由 江 渡 洋, 业 绩 拐 点 逐 步 显 现 杨 志 清 研 究 员 张 亮 研 究 助 理 电 话 : 电 话 : yzq3@gf.com.cn zl23@gf.com.cn 出 售 老 旧 船 舶, 非 经 常 性 损 益 可 观 (1) 公 司 今 日 公 告 出 售 老 旧 船 舶 133 艘 ( 共 计 约 40 万 吨 运 力 ), 其 中 包 括 128 艘 运 输 船 舶 和 5 艘 辅 助 船 舶, 获 得 营 业 外 收 入 9552 万 元, 扣 除 所 得 税 影 响, 预 计 增 厚 业 绩 0.11 元 改 善 长 江 航 线 运 力 结 构 提 高 长 江 航 线 收 益 水 平 长 江 航 线 运 输 亏 损 是 公 司 盈 利 水 平 难 以 提 高 的 主 要 障 碍,2009 年 公 司 亏 损 4 个 亿, 其 中 主 要 是 长 江 航 线 亏 损 造 成 公 司 淘 汰 长 江 航 线 老 旧 船 舶 运 力, 主 要 目 的 是 通 过 减 少 拖 驳 运 输 的 方 式 降 低 成 本, 减 少 长 江 航 线 的 亏 损 积 极 发 展 沿 海 和 远 洋 运 力 未 来 的 盈 利 催 动 力 公 司 目 前 拥 有 沿 海 和 远 洋 运 力 的 在 手 订 单 为 112 万 DWT, 预 计 在 2012 年 将 全 部 交 付, 届 时 公 司 的 沿 海 和 远 洋 运 力 分 别 为 120 万 DWT 和 110DWT, 较 目 前 大 幅 增 长 公 司 目 前 长 江 航 段 运 力 约 为 130 万 吨 ( 扣 除 本 次 出 售 船 舶 ), 在 手 自 航 船 订 单 13 万 载 重 吨 根 据 公 司 规 划, 我 们 预 计 公 司 还 将 进 一 步 淘 汰 约 万 吨 老 旧 运 力, 至 2012 年, 长 江 沿 海 以 及 远 洋 运 力 规 模 将 大 致 相 同 投 资 建 议 我 们 预 计 公 司 年 分 别 实 现 EPS 为 元, 对 应 目 前 股 价 的 PE 分 别 为 倍 由 于 公 司 目 前 远 洋 和 沿 海 运 力 大 多 与 2011 年 开 始 交 付 投 入 运 营, 因 此 我 们 按 照 2011 年 业 绩, 给 予 18 倍 PE, 目 标 价 6.84 同 时 考 虑 到 国 际 干 散 货 市 场 复 苏 的 不 确 定 性, 我 们 首 次 给 予 持 有 评 级 公 司 评 级 当 前 价 格 ( 元 ) 5.37 目 标 价 格 ( 元 ) 6.84 前 次 评 级 无 评 级 股 价 走 势 市 场 表 现 1 个 月 3 个 月 12 个 月 股 价 涨 幅 -.92% 15.48% 8.48% 沪 深 % 15.00% -3.78% 股 票 数 据 总 股 本 ( 万 股 ) 67, 流 通 A 股 ( 万 股 ) 66, 主 要 股 东 : 中 国 长 江 航 运 ( 集 团 ) 总 公 司 主 要 股 东 持 股 比 例 27.27% 流 通 A 股 比 例 99.17% 财 务 比 率 ROE % ROA -3.80% 资 产 负 债 率 82.13% 每 股 净 资 产 ( 元 ) 年 报 数 据. 风 险 提 示 国 际 干 散 货 市 场 对 公 司 业 绩 有 重 大 影 响, 且 公 司 对 市 场 运 价 没 有 控 制 力, 如 果 行 业 继 续 下 行, 则 公 司 业 绩 受 较 大 影 响 广 发 证 券 公 司 或 其 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 所 涉 及 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 亦 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 承 销 等 服 务 本 报 告 中 所 有 观 点 仅 供 参 考, 并 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 声 明

2 目 录 索 引 一 由 江 渡 洋, 逐 步 壮 大 的 凤 凰...3 ( 一 ) 长 江 航 线 的 亏 损 是 公 司 整 体 盈 利 不 佳 的 主 要 原 因...3 ( 二 ) 沿 海 和 远 洋 运 输 市 场 是 主 要 发 展 方 向...4 ( 三 ) 公 司 未 来 业 绩 能 大 幅 提 升 的 核 心 因 素 : 长 江 段 减 亏, 沿 海 和 远 洋 航 运 市 场 运 价 回 升...5 二 外 部 促 发 因 素 中 外 运 长 航 重 组 : 重 组 是 必 然, 时 间 表 难 把 握...6 三 投 资 建 议 前 景 光 明, 路 途 曲 折...7 图 表 索 引 图 1: 长 航 凤 凰 收 入 结 构...3 图 2: 长 航 凤 凰 运 力 结 构...3 图 3: 长 航 凤 凰 2010 年 来 营 业 收 入 和 毛 利 率 开 始 回 升...5 表 1: 公 司 未 来 沿 海 江 海 直 达 和 远 洋 运 力 将 成 倍 增 长 ( 单 位 : 万 载 重 吨 )..4 表 2: 公 司 在 建 船 舶 项 目...4 表 3: 中 外 运 航 运 自 有 运 力 统 计 ( 截 止 2010 年 6 月 )...6 表 4: 中 外 运 航 运 和 长 航 凤 凰 部 分 资 料 对 比...6 PAGE

3 一 由 江 渡 洋, 逐 步 壮 大 的 凤 凰 ( 一 ) 长 江 航 线 的 亏 损 是 公 司 整 体 盈 利 不 佳 的 主 要 原 因 公 司 目 前 的 主 营 业 务 为 干 散 货 运 输, 细 分 为 长 江 运 河 运 输 沿 海 运 输 以 及 远 洋 运 输 三 大 块 从 收 入 和 运 力 够 成 结 构 来 看, 沿 海 运 输 的 盈 利 能 力 明 显 超 过 长 江 运 输 收 入 构 成 比 例 : 长 江 : 沿 海 : 远 洋 =0.4:0.48:0.08; 运 力 构 成 比 例 : 长 江 : 沿 海 : 远 洋 =0.59:0.26:0.1 如 果 从 利 润 结 构 来 看, 长 江 航 线 的 亏 损 是 公 司 整 体 业 绩 提 升 的 主 要 障 碍 :2008 年 公 司 实 现 净 利 润 0.8 亿 ( 其 中 长 江 段 约 亏 损 3.45 亿 元 );2009 年 公 司 亏 损 4 个 亿 ( 估 计 长 江 航 线 亏 损 4 个 亿 ) 图 1: 长 航 凤 凰 收 入 结 构 图 2: 长 航 凤 凰 运 力 结 构 远 洋 8% 船 舶 光 租 1% 远 洋 运 力, 10% 其 余 运 力, 5% 长 江 41% 沿 海 49% 运 河 1% 沿 海 及 江 海 直 达 运 力, 26% 长 江 运 河 运 力, 59% 资 料 来 源 : 公 司 资 料 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 长 江 航 线 亏 损 的 主 要 原 因 有 两 个 :(1) 长 江 航 线 竞 争 非 常 激 烈, 运 价 一 直 都 很 平 稳 很 难 有 上 升 空 间 ;(2) 长 江 航 线 采 取 拖 驳 运 输 的 方 式, 各 级 管 理 点 较 多, 人 工 成 本 港 口 费 用 等 较 为 沉 重 公 司 计 划 通 过 (1) 改 变 传 统 的 拖 驳 运 输 方 式, 增 加 自 航 船, 从 而 适 应 客 户 需 求, 提 高 竞 争 优 势 ;(2) 自 航 船 比 例 的 增 加, 减 少 各 级 管 理 机 构, 削 减 人 员 支 出, 我 们 已 经 看 到 公 司 在 不 断 的 合 并 各 级 管 理 部 分, 减 少 成 本 公 司 未 来 发 展 目 标 是 逐 渐 改 变 拖 驳 运 输 方 式, 采 用 自 航 船 和 江 海 直 达 船, 尽 可 能 在 2012 年 做 到 长 江 航 线 不 亏 损 处 理 长 江 老 旧 船 舶 将 获 得 可 观 的 营 业 外 收 入 公 司 在 长 江 方 面 的 拖 驳 船 辅 助 船 大 约 有 一 千 多 艘 以 上, 公 司 改 变 船 型 的 过 程 中 将 有 大 批 的 船 舶 出 售, 估 算 将 有 1-2 亿 营 业 外 收 入 ( 本 次 出 售 船 舶 已 经 获 得 1 亿 元 的 营 业 外 收 入 ) 同 时, 交 通 部 为 了 鼓 励 航 道 的 开 拓, 曾 经 发 布 长 江 干 线 船 型 标 准 化 PAGE

4 补 贴 资 金 管 理 办 法, 根 据 该 办 法, 拆 解 长 江 航 线 的 老 旧 船 舶 运 力 将 会 获 得 一 定 的 补 贴, 具 体 计 算 方 法 如 下 : 单 船 补 贴 金 额 = 补 贴 基 数 船 舶 总 吨 船 龄 系 数 船 舶 类 型 系 数 (1) 补 贴 基 数 为 0.1 万 元 ; (2) 船 舶 类 型 系 数 : 干 散 货 船 为 1; 驳 船 为 0.6; 客 船 液 货 危 险 品 船 集 装 箱 船 推 ( 拖 ) 轮 为 1.5 (3) 船 龄 系 数 :15<X 18 年 0.72;18<X 21 年 0.63;21<X 24 年 0.54;24<X 27 年 0.45; 27<X 30 年 0.36 公 司 所 经 营 的 绝 大 部 分 是 拖 驳 船, 根 据 与 公 司 管 理 层 的 沟 通, 通 过 处 理 长 江 的 老 旧 船 舶 运 力, 按 此 公 式 计 算 可 以 获 得 补 贴 收 入 1-2 亿 元 由 于 公 司 计 划 再 2012 年 做 到 长 江 航 线 不 亏 损, 因 此 我 们 认 为 公 司 的 老 旧 船 可 能 在 2012 年 之 前 全 部 出 售, 因 此 我 们 认 为 此 笔 收 入 大 约 会 在 未 来 2 年 中 完 全 得 以 体 现, 我 们 预 计 年, 公 司 每 年 可 获 得 5000 万 元 的 营 业 外 收 入 ( 二 ) 沿 海 和 远 洋 运 输 市 场 是 主 要 发 展 方 向 由 于 长 江 航 线 亏 损 严 重, 公 司 未 来 的 发 展 重 心 将 放 在 沿 海 和 远 洋 运 输 方 面 长 江 航 线 的 老 旧 船 舶 会 逐 步 淘 汰, 而 沿 海 和 远 洋 的 运 力 随 着 订 单 的 交 付 将 会 成 倍 增 长 截 止 2010 年 6 月 30 日 公 司 的 长 江 运 河 运 力 沿 海 及 江 海 直 达 运 力 和 远 洋 运 力 载 重 吨 分 别 约 为 万 吨 60 万 吨 以 及 万 吨 ; 根 据 公 司 在 手 订 单 推 算, 截 止 2012 年 公 司 长 江 沿 海 以 及 远 洋 运 力 将 分 别 达 到 150 万 吨 120 万 吨 以 及 110 万 吨 表 1: 公 司 未 来 沿 海 江 海 直 达 和 远 洋 运 力 将 成 倍 增 长 ( 单 位 : 万 载 重 吨 ) 长 江 运 河 运 力 沿 海 及 江 海 直 达 运 力 远 洋 运 力 2010 年 6 月 30 日 年 (E) 增 长 幅 度 -40.3% 100.0% 228.8% 资 料 来 源 : 公 司 资 料 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 表 2: 公 司 在 建 船 舶 项 目 类 别 在 建 散 货 船 载 重 吨 预 计 交 付 日 期 8 艘 川 江 及 三 峡 库 区 4000 吨 级 32,000 长 江 19 艘 长 江 5000 吨 级 95,000 购 买 涪 港 895 散 货 船 ( 荣 江 14029) 4, 年 6 艘 吨 级 270, 长 进 海 23,000 沿 海 长 恒 海 23,000 长 领 海 长 先 海 46,000 长 天 海 32,000 长 骄 海 ( 融 资 租 赁 ) 32,000 PAGE

5 3 艘 吨 级 171,900 远 洋 9 艘 吨 级 522,000 资 料 来 源 : 公 司 资 料 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 ( 三 ) 公 司 未 来 业 绩 能 大 幅 提 升 的 核 心 因 素 : 长 江 段 减 亏, 沿 海 和 远 洋 航 运 市 场 运 价 回 升 长 江 段 逐 渐 减 亏 是 基 础 长 江 段 的 减 亏 是 公 司 业 绩 上 涨 的 基 础 根 据 公 司 规 划,2012 年 长 江 运 力 仍 然 占 公 司 总 运 力 的 1/3, 长 江 运 输 盈 利 能 力 的 改 善 至 关 重 要 以 下 两 点 使 我 们 对 长 江 段 盈 利 能 力 的 扭 亏 具 有 一 定 的 信 心 : (1) 国 家 内 河 航 运 发 展 规 划 内 河 航 运 节 能 减 排 十 二 五 规 划 这 两 个 政 策 主 要 的 目 的 是 : 节 能 减 排, 大 力 发 展 内 河 水 路 运 输, 淘 汰 老 旧 船 舶 我 们 认 为 这 样 可 以 解 决 长 江 航 线 恶 劣 竞 争 解 决 航 道 拥 堵 的 问 题 (2) 公 司 改 变 过 去 的 拖 驳 运 输 方 式, 增 加 自 航 船 比 例 内 河 航 运 亏 损 的 主 要 原 因 是 成 本, 包 括 人 工 成 本 老 旧 船 养 护 成 本 港 务 费 ; 随 着 公 司 自 航 船 江 海 直 达 船 的 逐 步 增 加, 我 们 认 为 公 司 的 人 工 成 本 老 旧 船 养 护 成 本 均 会 大 幅 度 下 降 如 果 公 司 在 2012 年 做 到 长 江 段 不 亏, 那 么 将 至 少 增 加 利 润 3 亿 沿 海 和 远 洋 市 场 是 业 绩 爆 发 的 主 导 核 心 因 素 在 于 价 公 司 运 量 无 需 过 多 担 心 根 据 公 司 公 告,2010 年 公 司 与 大 客 户 签 订 的 合 同 运 量 已 经 达 到 5700 万 吨, 并 且 公 司 与 重 钢 上 海 焦 化 湖 北 宜 化 重 庆 长 寿 化 工 园 区 等 均 签 署 合 作 框 架, 未 来 的 货 量 不 需 要 担 心 ( 仅 重 钢 1000 万 吨 钢 项 目 就 可 以 满 足 公 司 绝 大 部 分 远 洋 运 力 需 求 ) 业 绩 提 升 的 核 心 因 素 : 运 价 如 果 行 业 基 本 面 出 现 好 转, 供 需 趋 衡, 运 价 提 升, 公 司 业 绩 亦 会 出 现 较 大 幅 度 增 长 2010 年 以 来, 公 司 营 业 收 入 和 毛 利 率 已 有 好 转 的 趋 势 图 3: 长 航 凤 凰 2010 年 来 营 业 收 入 和 毛 利 率 开 始 回 升 % % % 0.8% -7.9% 7.4% 19.1% 30% 20% 10% 0% -10% % -20% Q1 2009Q2 2009Q3 2009Q4 2010Q1 2010Q2-30% 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 毛 利 率 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 PAGE

6 根 据 国 际 海 运 干 散 货 市 场 的 供 求 状 况, 我 们 预 计 2012 年 行 业 可 能 会 出 现 趋 势 性 好 转, 伴 随 着 公 司 沿 海 运 力 和 远 洋 运 力 的 成 倍 扩 大, 公 司 业 绩 将 会 有 较 大 幅 度 的 增 长 预 计 公 司 盈 利 水 平 可 达 3-5 亿,EPS 能 够 达 到 元 二 外 部 促 发 因 素 中 外 运 长 航 重 组 : 重 组 是 必 然, 时 间 表 难 把 握 我 们 对 公 司 重 组 的 基 本 逻 辑 是 : (1) 长 航 凤 凰 的 实 际 控 制 人 目 前 是 中 外 运 长 航 集 团 中 外 运 长 航 集 团 拥 有 一 只 较 为 完 整 的 干 散 货 运 输 团 队, 经 营 远 洋 运 输 业 务 中 外 运 航 运 (HK00368) 而 长 航 凤 凰 目 前 正 在 大 力 发 展 远 洋 船 队, 按 照 中 国 证 监 会 的 规 定, 两 者 构 成 同 业 竞 争, 必 须 解 决 解 决 的 途 径 有 两 个 :1 长 航 凤 凰 增 发 股 份 从 集 团 收 购 中 外 运 航 运 ;2 集 团 将 长 航 凤 凰 的 航 运 资 产 注 入 中 外 运 航 运 ; 表 3: 中 外 运 航 运 自 有 运 力 统 计 ( 截 止 2010 年 6 月 ) 自 有 运 力 ( 万 吨 ) 在 手 订 单 ( 万 吨 ) Capesize Panamax Handymax Handysize 合 计 资 料 来 源 : 中 外 运 航 运 网 站, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 (2) 我 们 认 为 长 航 凤 凰 增 发 股 份 从 集 团 收 购 其 持 有 的 中 外 运 航 运 的 股 份 可 能 性 较 大 理 由 是 : 长 航 凤 凰 拥 有 内 河 航 运 最 大 的 船 队, 中 外 运 航 运 属 于 外 资 股, 收 购 内 河 航 运 船 队 存 在 政 策 性 障 碍 ( 交 通 部 有 规 定, 外 资 不 准 进 入 内 河 航 运 ); (3) 如 果 长 航 凤 凰 收 购 中 外 运 航 运 中 外 运 航 运 目 前 自 有 的 干 散 货 运 力 加 在 手 订 单 约 250 万 吨, 加 上 长 航 凤 凰 自 由 的 110 万 吨 远 洋 运 力, 整 体 远 洋 运 力 可 达 360 万 吨 以 上 表 4: 中 外 运 航 运 和 长 航 凤 凰 部 分 资 料 对 比 总 资 产 ( 亿 ) 09 年 净 利 润 ( 亿 ) 干 散 货 船 队 运 力 ( 百 万 载 重 吨 ) 中 外 运 航 运 长 航 凤 凰 资 料 来 源 :Wind, 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 重 组 给 长 航 凤 凰 带 来 最 大 的 好 处 是 : 长 航 凤 凰 将 成 为 远 洋 沿 海 内 河 三 程 运 输 均 有 庞 大 运 力 的 唯 一 公 司, 可 以 为 长 江 的 钢 材 电 厂 提 供 全 程 PAGE

7 一 体 式 服 务, 大 幅 增 强 企 业 竞 争 力 三 投 资 建 议 前 景 光 明, 路 途 曲 折 短 期, 非 经 常 性 损 益 支 撑 业 绩 根 据 我 们 的 测 算, 年 出 售 老 旧 运 力 获 得 的 营 业 外 收 益 以 及 政 府 补 贴 收 益 合 计 约 为 1.1 亿 0.5 亿 0.5 亿, 按 照 目 前 的 股 本 测 算, 约 增 厚 EPS 为 0.12/0.06/0.06 元 中 长 期, 沿 海 和 远 洋 业 务 贡 献 持 续 盈 利 我 们 预 计 公 司 年 分 别 实 现 EPS 为 元, 对 应 目 前 股 价 的 PE 分 别 为 倍 重 组 给 公 司 带 来 的 较 大 利 好, 支 撑 目 前 估 值 我 们 相 信 1-2 年 内 凤 凰 重 组 必 须 完 成 : 长 航 凤 凰 未 来 1-2 年 内 的 资 本 开 支 需 要 40 亿, 而 根 据 长 航 凤 凰 目 前 的 现 金 流 状 况, 公 司 需 要 进 一 步 股 权 融 资, 而 股 权 融 资 之 前 需 要 解 决 同 业 竞 争 问 题 如 果 重 组 完 成, 长 航 凤 凰 的 远 洋 运 力 将 增 加 2 倍, 我 们 的 业 绩 预 测 将 增 长 两 倍 以 上 假 设 重 组 在 2011 年 底 完 成, 假 设 行 业 在 2012 年 出 现 趋 势 性 好 转, 那 么 2012 年 长 航 凤 凰 净 利 润 至 少 实 现 12 亿 -15 亿 我 们 按 照 2011 年 业 绩, 给 予 18 倍 PE, 目 标 价 6.84 考 虑 到 国 际 干 散 货 市 场 复 苏 的 不 确 定 性, 我 们 给 予 持 有 评 级 PAGE

8 资 产 负 债 简 表 单 位 : 百 万 元 利 润 简 表 单 位 : 百 万 元 报 表 项 目 E 2011E 2012E 货 币 资 金 应 收 账 款 预 付 款 项 应 收 利 息 应 收 股 利 其 他 应 收 款 存 货 流 动 资 产 合 计 长 期 股 权 投 资 固 定 资 产 在 建 工 程 无 形 资 产 长 期 待 摊 费 用 递 延 所 得 税 资 产 非 流 动 资 产 合 计 资 产 总 计 短 期 借 款 应 付 票 据 应 付 账 款 预 收 款 项 应 付 职 工 薪 酬 应 交 税 费 应 付 利 息 应 付 股 利 其 他 应 付 款 流 动 负 债 合 计 长 期 借 款 应 付 债 券 长 期 应 付 款 预 计 负 债 递 延 所 得 税 负 债 非 流 动 负 债 合 计 负 债 合 计 股 本 资 本 公 积 盈 余 公 积 未 分 配 利 润 少 数 股 东 权 益 负 债 股 东 权 益 总 计 每 股 净 资 产 ( 元 ) 数 据 来 源 : 公 司 年 报 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 报 表 项 目 E 2011E 2012E 营 业 收 入 营 业 成 本 营 业 税 金 及 附 加 销 售 费 用 管 理 费 用 财 务 费 用 资 产 减 值 损 失 公 允 价 值 变 动 收 益 投 资 收 益 营 业 利 润 营 业 外 收 入 营 业 外 支 出 0.15 利 润 总 额 所 得 税 费 用 净 利 润 归 属 于 母 公 司 净 利 润 少 数 股 东 损 益 EPS( 元 ) 数 据 来 源 : 公 司 年 报 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 现 金 流 量 简 表 单 位 : 百 万 元 报 表 项 目 E 2011E 2012E 经 营 活 动 现 金 流 量 投 资 活 动 现 金 流 量 筹 资 活 动 现 金 流 量 现 金 及 现 金 等 价 物 净 增 加 额 期 末 现 金 余 额 每 股 经 营 活 动 现 金 流 ( 元 ) 数 据 来 源 : 公 司 年 报 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 主 要 财 务 指 标 指 标 项 目 E 2011E 2012E 营 业 收 入 增 长 率 % 31.89% 54.15% 23.77% 营 业 利 润 增 长 率 % 91.23% % 54.84% 毛 利 率 -7.07% 15.13% 21.90% 23.27% 营 业 利 润 率 % -1.59% 8.39% 10.49% 净 利 润 率 % 2.80% 7.41% 8.80% 净 资 产 收 益 率 % 5.75% 19.04% 21.85% 总 资 产 收 益 率 -6.47% 1.61% 5.88% 7.71% 流 动 比 率 78.41% % % % 资 产 负 债 率 82.13% 69.57% 66.91% 62.78% 所 得 税 税 率 -4.06% 25.00% 25.00% 25.00% 数 据 来 源 : 公 司 年 报 广 发 证 券 发 展 研 究 中 心 PAGE

9 广 发 证 券 公 司 投 资 评 级 说 明 买 入 (Buy) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 强 于 大 盘 10% 以 上 持 有 (Hold) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 相 对 大 盘 的 变 动 幅 度 介 于 -10%~+10% 卖 出 (Sell) 预 期 未 来 12 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 大 盘 10% 以 上 相 关 研 究 报 告 广 州 深 圳 北 京 上 海 地 址 广 州 市 天 河 北 路 183 号 大 都 会 广 场 36 楼 深 圳 市 民 田 路 华 融 大 厦 2501 室 北 京 市 月 坛 北 街 2 号 月 坛 大 厦 18 层 1808 室 上 海 市 浦 东 南 路 528 号 证 券 大 厦 北 塔 17 楼 邮 政 编 码 客 服 邮 箱 gfyf@gf.com.cn 服 务 热 线 注 : 本 报 告 只 发 送 给 广 发 证 券 重 点 客 户, 不 对 外 公 开 发 布 免 责 声 明 本 报 告 所 载 资 料 的 来 源 及 观 点 的 出 处 皆 被 广 发 证 券 股 份 有 限 公 司 认 为 可 靠, 但 广 发 证 券 不 对 其 准 确 性 或 完 整 性 做 出 任 何 保 证 报 告 内 容 仅 供 参 考, 报 告 中 的 信 息 或 所 表 达 观 点 不 构 成 所 涉 证 券 买 卖 的 出 价 或 询 价 广 发 证 券 不 对 因 使 用 本 报 告 的 内 容 而 引 致 的 损 失 承 担 任 何 责 任, 除 非 法 律 法 规 有 明 确 规 定 客 户 不 应 以 本 报 告 取 代 其 独 立 判 断 或 仅 根 据 本 报 告 做 出 决 策 广 发 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告 所 载 信 息 不 一 致 及 有 不 同 结 论 的 报 告 本 报 告 反 映 研 究 人 员 的 不 同 观 点 见 解 及 分 析 方 法, 并 不 代 表 广 发 证 券 或 其 附 属 机 构 的 立 场 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 研 究 人 员 于 发 出 本 报 告 当 日 的 判 断, 可 随 时 更 改 且 不 予 通 告 本 报 告 旨 在 发 送 给 广 发 证 券 的 特 定 客 户 及 其 它 专 业 人 士 未 经 广 发 证 券 事 先 书 面 许 可, 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 传 送 复 印 或 印 刷 本 报 告 PAGE