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1 [Table_MainInfo] 研 究 报 告 公 司 研 究 ( 深 度 报 告 ) 评 级 买 入 维 持 大 冶 特 钢 (000708) 再 起 航 攻 守 兼 备 的 特 钢 龙 头 [Table_Price] 当 前 股 价 : 元 [Table_Author] 分 析 师 王 鹤 涛 分 析 师 联 系 人 (8621) wanght1@cjsc.com.cn 执 业 证 书 编 号 :S 刘 元 瑞 (8621) liuyr@cjsc.com.cn 执 业 证 书 编 号 :S 肖 勇 (8621) xiaoyong3@cjsc.com.cn [Table_Base] 公 司 基 本 数 据 总 股 本 ( 万 股 ) 流 通 A 股 /B 股 ( 万 股 ) 0/0 资 产 负 债 率 0.00% 每 股 净 资 产 ( 元 ) 0.00 市 盈 率 ( 当 前 ) 市 净 率 ( 当 前 ) 12 个 月 内 最 高 / 最 低 价 16.68/9.60 [Table_QuotePic] 市 场 表 现 对 比 图 ( 近 12 个 月 ) 2014/ /3 2015/6 2015/9 115% 92% 69% 46% 23% 0% -23% 资 料 来 源 :Wind 大 冶 特 钢 沪 深 300 钢 铁 [Table_Doc] 相 关 研 究 90 万 吨 中 特 棒 产 线 投 产, 完 善 产 品 结 构 机 制 优 势 难 抵 需 求 颓 势,3 季 度 业 绩 下 滑 品 种 结 构 优 化 叠 加 降 本 增 效 上 半 年 业 绩 有 所 增 长 [Table_Summary] 报 告 要 点 破 晓 见 日, 估 值 洼 地 终 被 发 掘 市 场 虽 几 经 调 整, 但 在 增 量 资 金 入 市 的 推 动 下, 估 值 始 终 难 以 下 行, 钢 铁 板 块 也 水 涨 船 高, 板 块 内 具 有 估 值 洼 地 业 绩 趋 稳 的 标 的 凤 毛 麟 角 然 而, 大 冶 特 钢 因 所 处 特 钢 行 业 相 对 稳 定 并 具 备 集 团 背 景 民 营 机 制 等 独 特 品 质, 确 是 目 前 为 数 不 多 符 合 此 条 件 的 公 司 : 目 前 公 司 22 倍 PE 显 著 低 于 SW 钢 铁 及 特 钢 板 块 估 值 水 平, 最 新 1.59 倍 PB, 也 远 小 于 A 股 其 他 主 要 特 钢 公 司 有 效 供 给, 特 钢 应 用 大 势 所 趋 不 同 于 普 钢 的 是, 虽 然 宏 观 经 济 趋 势 下 行, 但 应 用 多 元 化 决 定 了 特 钢 行 业 产 品 种 类 极 其 广 泛, 而 小 量 化 使 用 的 特 点 则 使 得 单 个 特 钢 企 业 也 具 有 十 分 丰 富 的 品 种 结 构, 由 此 共 同 导 致 特 钢 行 业 及 单 个 特 钢 企 业 面 临 的 需 求 周 期 短 期 相 对 平 稳 同 时, 尽 管 我 国 目 前 粗 钢 产 量 中 特 钢 占 比 仅 约 为 15%, 但 长 期 来 看, 随 着 我 国 逐 渐 步 入 后 工 业 化 时 期, 经 济 结 构 转 型 将 带 来 高 端 制 造 比 重 提 升, 相 关 特 钢 需 求 市 场 也 将 进 一 步 拓 展, 目 前 日 本 德 国 等 已 经 完 成 工 业 化 的 国 家 特 钢 占 比 粗 钢 产 量 比 例 均 已 达 到 22% 左 右 精 细 管 理, 集 团 机 制 优 势 凸 显 品 种 结 构 丰 富 下 游 市 场 广 阔 使 得 公 司 产 品 需 求 相 对 稳 定, 东 边 不 亮 西 边 亮 ; 而 生 产 的 多 样 性 及 灵 活 性, 则 又 使 得 公 司 相 对 能 够 根 据 下 游 领 域 需 求 景 气 差 异 主 动 调 整 产 品 乃 至 产 能 结 构 同 时, 借 助 实 际 控 制 人 中 特 集 团 在 特 钢 领 域 强 大 的 技 术 及 渠 道 优 势, 公 司 有 望 持 续 获 得 协 同 发 展, 从 而 进 一 步 夯 实 其 整 体 盈 利 基 础 此 外, 民 营 式 优 良 治 理 机 制, 一 方 面, 能 够 保 证 公 司 在 精 细 化 生 产 要 求 极 高 的 特 钢 领 域, 维 持 相 对 较 高 产 出 效 率 的 同 时 降 低 费 率, 另 一 方 面, 也 为 重 组 失 败 之 后 的 公 司 提 供 了 更 为 广 阔 的 改 革 想 象 空 间 投 资 : 攻 防 兼 备 的 特 钢 龙 头 综 合 而 言, 公 司 是 当 前 A 股 市 场 少 有 的 攻 防 兼 备 投 资 标 的 :1) 进 攻 方 面, 几 经 调 整 之 后 的 股 市 在 大 类 资 产 配 臵 面 临 资 产 荒 局 面 时 仍 具 有 相 对 优 势, 估 值 难 以 下 行, 而 近 期 受 现 货 反 弹 产 能 关 停 事 件 影 响 的 钢 铁 板 块 估 值 水 平 有 望 进 一 步 提 升, 而 估 值 具 有 洼 地 市 值 也 偏 小 的 特 点 使 得 公 司 有 望 乘 借 此 东 风 扶 摇 而 上 ;2) 防 守 方 面, 一 方 面, 目 前 公 司 绝 对 估 值 水 平 相 对 较 低, 向 下 空 间 比 较 有 限, 另 一 方 面, 特 钢 需 求 周 期 短 期 偏 稳 长 期 趋 增 属 性 叠 加 公 司 产 品 背 景 及 机 制 优 势, 相 对 稳 健 的 业 绩 表 现 将 为 公 司 股 价 提 供 可 靠 的 安 全 边 际 预 计 公 司 年 EPS 为 0.60 元 0.68 元, 维 持 买 入 评 级 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 1 / 17

2 目 录 破 晓 见 日, 估 值 洼 地 终 被 挖 掘... 4 有 效 供 给, 特 钢 应 用 大 势 所 趋... 5 多 元 化 少 量 化, 需 求 端 短 期 稳 定... 5 后 工 业 化 时 期, 特 钢 应 用 长 期 上 升... 7 精 细 管 理, 集 团 机 制 优 势 凸 显... 9 励 精 图 治, 产 能 结 构 不 断 调 整... 9 东 边 不 亮 西 边 亮, 需 求 相 对 稳 定... 9 产 能 不 断 调 整, 主 动 适 应 市 场 集 团 背 景, 技 术 与 渠 道 协 同 民 营 机 制, 深 得 特 钢 之 精 髓 成 本 精 简, 保 障 经 营 效 率 重 组 虽 败, 彰 显 改 革 预 期 投 资 : 攻 防 兼 备 的 特 钢 龙 头 图 表 目 录 图 1: 大 冶 特 钢 目 前 估 值 水 平 处 于 行 业 相 对 低 位... 4 图 2:07 年 以 来 的 大 冶 特 钢 股 价 走 势... 4 图 3: 特 钢 产 品 主 要 品 种... 5 图 4: 特 钢 主 要 下 游 应 用 领 域 分 布... 7 图 5: 特 钢 主 要 下 游 应 用 区 域 分 布... 7 图 6: 中 国 后 工 业 时 代 逐 步 临 近... 7 图 7: 中 国 特 钢 占 比 粗 钢 产 量 比 例 相 比 日 德 仍 有 较 大 提 高 空 间... 8 图 8: 大 冶 特 钢 背 靠 中 特 集 团, 具 有 技 术 和 渠 道 方 面 的 协 同 效 应 图 9: 集 团 旗 下 兴 澄 特 钢 毛 利 率 高 于 行 业, 且 差 距 在 扩 大 图 10: 在 今 年 行 业 亏 损 情 况 下, 集 团 旗 下 兴 澄 特 钢 的 盈 利 逆 势 而 上 图 11:2005 年 中 信 泰 富 入 驻 公 司 之 后, 成 功 帮 助 公 司 进 一 步 拓 展 了 华 北 和 国 外 市 场 图 12: 大 冶 特 钢 总 费 用 水 平 在 特 钢 公 司 中 最 低 图 13: 大 冶 特 钢 销 售 费 用 率 在 特 钢 公 司 中 处 于 较 低 水 平 图 14: 大 冶 特 钢 管 理 费 用 率 在 特 钢 公 司 中 处 于 较 低 水 平 图 15: 大 冶 特 钢 财 务 费 用 率 在 特 钢 公 司 中 最 低 表 1: 大 冶 特 钢 目 前 综 合 估 值 水 平 在 几 大 特 钢 公 司 中 处 于 低 位... 4 表 2: 部 分 特 钢 品 种 用 途 及 其 功 能... 5 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 2 / 17

3 表 3: 不 同 特 钢 品 种 所 应 用 下 游 领 域... 6 表 4: 主 要 特 钢 品 种 产 量 占 粗 钢 产 量 比 例 持 续 保 持 稳 定... 8 表 5: 公 司 主 要 下 游 应 用 钢 种 十 分 广 泛... 9 表 6: 公 司 特 色 钢 种 类 丰 富... 9 表 7: 公 司 不 断 开 发 新 产 品 保 持 产 品 活 力 表 8: 公 司 投 资 建 设 的 优 质 特 殊 合 金 钢 棒 材 生 产 线 工 程 于 2015 年 11 月 11 日 正 式 投 产 表 9: 公 司 现 有 产 能 状 况 表 10: 公 司 2015 年 5 月 至 10 月 筹 划 资 产 重 组 的 过 程 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 3 / 17

4 Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-11 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-13 Mar-13 May-13 Jul-13 Sep-13 Nov-13 Jan-14 Mar-14 May-14 Jul-14 Sep-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 公 司 研 究 ( 深 度 报 告 ) 破 晓 见 日, 估 值 洼 地 终 被 挖 掘 市 场 虽 几 经 调 整, 但 在 增 量 资 金 入 市 的 推 动 下, 估 值 始 终 难 以 下 行, 钢 铁 板 块 也 水 涨 船 高, 板 块 内 具 有 估 值 洼 地 的 标 的 凤 毛 麟 角 然 而, 大 冶 特 钢 因 所 处 特 钢 行 业 相 对 稳 定 并 具 备 集 团 背 景 民 营 机 制 等 独 特 品 质, 确 是 目 前 为 数 不 多 符 合 此 条 件 的 公 司 与 板 块 整 体 估 值 相 比, 公 司 目 前 PE PB 两 大 估 值 指 标 均 显 著 低 于 SW 钢 铁 板 块 及 特 钢 板 块 的 平 均 水 平 与 同 类 公 司 相 比, 公 司 最 新 PB 仅 1.59, 远 低 于 其 他 特 钢 公 司 ; 最 新 PE22 倍, 也 与 除 了 业 绩 亏 损 的 中 原 特 钢 和 西 宁 特 钢 之 外 的 其 他 特 钢 公 司 有 较 大 差 距 图 1: 大 冶 特 钢 目 前 估 值 水 平 处 于 行 业 相 对 低 位 SW 钢 铁 PE SW 特 钢 PE 大 冶 特 钢 PE 表 1: 大 冶 特 钢 目 前 综 合 估 值 水 平 在 几 大 特 钢 公 司 中 处 于 低 位 最 新 估 值 水 平 抚 顺 特 钢 永 兴 特 钢 方 大 特 钢 中 原 特 钢 西 宁 特 钢 大 冶 特 钢 PB PE 图 2:07 年 以 来 的 大 冶 特 钢 股 价 走 势 大 冶 特 钢 股 价 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 4 / 17

5 有 效 供 给, 特 钢 应 用 大 势 所 趋 多 元 化 少 量 化, 需 求 端 短 期 稳 定 特 钢 是 指 在 生 产 过 程 中 需 要 特 别 控 制 质 量 和 性 能, 一 般 需 要 特 殊 工 艺 装 备 技 术 或 工 艺 流 程 要 求 才 能 生 产 的 钢 材 特 钢 冶 炼 过 程 中 一 般 需 要 加 入 一 定 数 量 的 其 他 元 素, 最 常 用 的 是 : 镍 铬 钼 硅 锰 钒 钛 钨 铌 等, 使 其 具 有 特 殊 的 力 学 或 电 磁 学 性 能 与 普 通 钢 材 相 比, 特 钢 具 有 更 高 的 韧 性 物 理 性 能 化 学 性 能 生 物 相 容 性 能 和 工 艺 性 能, 应 用 在 重 要 领 域 的 关 键 部 件 或 部 位 2003 年 起 实 行 新 的 钢 分 类 标 准 中, 把 钢 分 为 四 大 类 : 普 碳 钢 低 合 金 钢 合 金 钢 不 锈 钢, 其 中 的 低 合 金 钢 和 合 金 钢 就 是 通 常 说 的 特 钢, 包 括 一 般 碳 素 结 构 钢 特 殊 碳 素 结 构 钢 碳 素 工 具 钢 碳 素 弹 簧 钢 合 金 弹 簧 钢 合 金 结 构 钢 轴 承 钢 合 金 工 具 钢 高 级 合 金 工 具 钢 高 速 工 具 钢 耐 热 钢 高 温 合 金 钢 精 密 合 金 钢 硅 钢 纯 铁 在 这 十 五 类 特 钢 中, 其 中 高 端 产 品 主 要 是 高 合 金 钢 ( 如 高 速 工 具 钢 ), 约 占 特 钢 总 产 量 的 10%; 中 端 产 品 主 要 是 合 金 钢, 约 占 特 钢 总 产 量 的 60%; 低 端 产 品 主 要 是 优 质 碳 素 钢, 约 占 特 钢 总 产 量 的 30% 图 3: 特 钢 产 品 主 要 品 种 钢 普 碳 钢 低 合 金 钢 合 金 钢 不 锈 钢 特 钢 一 般 碳 素 结 构 钢 特 殊 碳 素 结 构 钢 碳 素 工 具 钢 碳 素 弹 簧 钢 合 金 弹 簧 钢 合 金 结 构 钢 轴 承 钢 合 金 工 具 钢 轴 承 钢 合 金 工 具 钢 高 级 合 金 工 具 钢 高 速 工 具 钢 耐 热 钢 高 温 合 金 钢 精 密 合 金 钢 硅 钢 纯 铁 资 料 来 源 : 长 江 证 券 研 究 部 特 钢 广 泛 用 于 机 械 汽 车 轻 工 家 电 铁 路 公 路 桥 梁 城 市 轨 道 设 施 高 层 建 筑 深 层 地 下 和 海 洋 设 施 石 油 开 采 和 油 气 输 送 设 施 军 用 飞 机 和 舰 艇 航 空 航 天 能 源 设 施 等 国 民 经 济 的 各 个 部 门 近 几 年, 随 着 相 关 的 机 械 加 工 制 造 石 油 化 工 电 子 以 及 汽 车 等 行 业 的 发 展, 特 钢 产 品 的 需 求 也 逐 渐 加 大, 应 用 程 度 日 趋 深 入 表 2: 部 分 特 钢 品 种 用 途 及 其 功 能 大 类 小 类 代 表 钢 号 主 要 用 途 主 要 的 功 能 工 具 钢 碳 素 工 具 钢 SK 调 节 垫 片 钻 头 等 高 硬 度 节 约 资 源 合 金 工 具 钢 SKS 钻 头 剪 刃 冲 头 等 高 硬 度 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 5 / 17

6 高 硬 度 耐 磨 损 抗 热 裂 纹 高 温 强 度 高 SKD,SKT 冲 压 模 具 压 铸 模 具 挤 压 模 具 热 锻 模 具 抗 回 火 软 化 轧 辊 切 削 工 具 高 温 弹 簧 高 速 工 具 钢 SKH 高 硬 度 耐 磨 损 高 韧 性 机 械 结 构 用 碳 素 钢 SC 节 约 资 源 冷 加 工 性 好 高 频 率 淬 透 性 好 衬 套 汽 车 后 轴 曲 轴 等 速 万 向 节 部 件 等 抗 剥 落 性 好 扭 转 强 度 高 结 构 钢 合 金 结 构 钢 渗 碳 钢 强 韧 钢 SMn, SCr, SCM, SNCM 变 速 机 齿 轮 CVT 轴 传 送 齿 轮 类 轴 承 等 齿 根 齿 面 强 度 高 耐 磨 损 转 动 寿 命 高 轴 杆 类 高 强 度 螺 栓 注 射 成 型 机 螺 旋 杆 大 型 部 件 淬 透 性 好 扭 转 强 度 高 抗 延 迟 凿 子 断 裂 耐 磨 损 抗 折 断 非 调 质 钢 添 加 V 钢 曲 轴 连 杆 机 械 活 塞 杆 省 略 热 处 理 弯 曲 疲 劳 强 度 切 削 性 好 渗 氮 钢 SACM 注 射 成 型 机 液 缸 耐 磨 损 变 形 小 弹 簧 钢 SUP 汽 车 悬 簧 受 扭 杆 簧 抗 弹 性 衰 减 耐 腐 蚀 疲 劳 抗 延 迟 断 裂 轴 承 钢 SUJ 轴 承 耐 磨 损 转 动 寿 命 高 高 洁 净 度 奥 氏 体 系 SUS300 系 化 工 设 备 的 螺 栓 类 耐 腐 蚀 性 好 冷 加 工 性 好 不 锈 钢 铁 素 体 系 SUS400 系 汽 车 排 气 管 燃 料 喷 射 用 电 磁 部 件 耐 腐 蚀 性 好 软 磁 性 好 耐 热 性 好 加 工 性 好 马 氏 体 系 SUS400 系 刃 具 耐 蚀 轴 承 活 塞 环 塑 料 成 型 模 具 耐 腐 蚀 性 好 高 硬 度 耐 磨 损 特 殊 用 钢 析 出 硬 化 系 SUS600 系 高 强 度 耐 蚀 轴 类 飞 机 结 构 件 耐 腐 蚀 性 好 高 硬 度 耐 磨 损 易 切 削 钢 SUM 油 压 小 型 零 件 易 切 削 无 Pb 琴 钢 丝 SWRS SWRH 钢 绳 桥 梁 钢 索 钢 心 铝 绞 线 超 高 强 度 扭 转 性 好 SB SBV 压 力 容 器 大 型 构 筑 物 高 强 度 焊 接 性 好 高 强 度 钢 HH CXXGW 钢 轨 火 车 车 轴 火 车 轮 高 强 度 疲 劳 强 度 高 马 氏 体 时 效 钢 无 极 变 速 器 飞 机 部 件 ( 发 动 机 轴 ) 高 强 度 高 韧 性 高 疲 劳 强 度 高 洁 净 度 其 他 耐 热 钢 Ni 基 超 合 金 等 阀 门 汽 轮 机 叶 片 蒸 汽 轮 机 加 热 炉 部 件 高 温 强 度 高 蠕 变 强 度 高 高 温 耐 蚀 性 好 资 料 来 源 : 公 开 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 表 3: 不 同 特 钢 品 种 所 应 用 下 游 领 域 下 游 应 用 领 域 应 用 的 特 钢 品 种 主 要 应 用 于 航 空 航 天 卫 星 战 略 导 弹 及 常 规 武 器, 常 用 钢 种 有 高 温 合 金 铁 合 金 精 密 合 金 电 子 专 用 材 料 国 防 军 工 用 钢 配 合 金 高 强 度 钢 微 合 金 非 调 质 钢 易 切 削 钢 高 合 金 弹 簧 钢 等 汽 车 工 业 机 械 家 电 行 业 高 铁 电 站 主 要 使 用 窄 淬 透 性 齿 轮 钢 气 门 弹 簧 钢 丝 悬 挂 弹 簧 钢 丝 阀 门 银 亮 材 易 切 削 刚 才 微 合 金 非 调 质 钢 材, 轿 车 排 气 消 音 系 统 用 新 型 铁 素 体 不 行 耐 热 钢 板 和 钢 管 重 型 机 械 行 业 用 特 钢 需 求 量 多 偏 向 于 一 般 和 特 殊 碳 素 结 构 钢, 或 合 金 结 构 钢, 还 有 齿 轮 钢 轴 承 钢 等 主 要 使 用 模 具 钢, 具 体 主 要 是 塑 料 模 具 钢 材, 玻 璃 陶 瓷 ( 建 材 ) 等 非 金 属 模 具 钢 材, 模 具 扁 钢 材 和 模 块, 硅 钢 主 要 使 用 特 殊 超 硬 高 韧 高 速 钢, 易 磨 削 高 耐 磨 性 高 速 钢 及 高 钴 特 种 高 速 钢 主 要 是 新 型 耐 热 钢, 用 超 级 奥 氏 体 和 马 氏 体 型 交 换 器 用 耐 热 钢 ; 水 电 用 耐 气 蚀 和 磨 损 和 新 型 高 强 高 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 6 / 17

7 韧 不 锈 钢, 用 于 高 水 头 高 泥 沙 含 量 的 水 电 机 组 转 轮 机 叶 片 用 抗 磨 损 高 强 不 锈 钢 特 厚 板 资 料 来 源 : 长 江 证 券 研 究 部 整 理 图 4: 特 钢 主 要 下 游 应 用 领 域 分 布 图 5: 特 钢 主 要 下 游 应 用 区 域 分 布 石 油 化 工, 5% 发 电, 6% 铁 路, 2% 造 船, 1% 其 它, 6% 汽 车 零 部 件, 40.0% 其 他 华 北 金 属 产 品, 17% 中 南 工 业 制 造, 20% 东 北 华 东 汽 车 零 部 件 工 业 制 造 金 属 产 品 发 电 石 油 化 工 铁 路 造 船 其 它 资 料 来 源 : 中 国 特 钢 企 业 协 会, 长 江 证 券 研 究 部 华 北 华 东 东 北 中 南 其 他 资 料 来 源 : 中 国 特 钢 企 业 协 会, 长 江 证 券 研 究 部 除 了 相 比 于 普 钢 更 多 元 化 的 下 游 应 用 领 域 之 外, 特 钢 应 用 还 具 有 的 一 个 重 要 特 点 在 于 使 用 的 小 量 化 除 了 部 分 汽 车 轴 承 弹 簧 扁 钢 等 外, 大 部 分 需 要 用 到 特 钢 的 领 域 中 对 于 特 钢 的 使 用 量 均 较 少, 客 户 对 特 钢 采 购 需 求 呈 现 多 牌 号 小 批 量 特 点 专 用 性 高 不 可 替 代 性 保 障 了 其 连 续 的 需 求 流 量, 而 多 牌 号 小 批 量 特 征 分 散 了 需 求 端 变 化 风 险, 避 免 出 现 某 一 需 求 客 户 订 单 下 降 而 使 特 钢 厂 需 求 大 幅 下 降 的 局 面 出 现, 这 些 行 业 特 征 直 接 导 致 特 钢 需 求 周 期 长 期 稳 定, 鲜 于 变 化 应 用 多 元 化 决 定 了 特 钢 行 业 产 品 种 类 极 其 广 泛, 而 小 量 化 使 用 的 特 点 则 使 得 单 个 特 钢 企 业 也 具 有 十 分 丰 富 的 品 种 结 构, 从 而 对 应 到 景 气 度 各 不 相 同 的 下 游 领 域 因 此, 相 比 于 普 钢, 虽 然 宏 观 经 济 趋 势 下 行, 但 特 钢 行 业 面 临 的 需 求 周 期 短 期 相 对 平 稳, 单 个 企 业 也 充 分 受 到 行 业 这 一 属 性 特 征 影 响 后 工 业 化 时 期, 特 钢 应 用 长 期 上 升 工 业 化 阶 段 表 现 为 第 二 产 业 产 值 占 国 民 生 产 总 值 比 例 不 断 上 升, 究 其 内 在 原 因, 是 工 业 化 所 表 现 出 的 基 础 设 施 建 设 伴 随 着 城 市 化 的 加 深 快 速 发 展, 此 一 阶 段 普 钢 需 求 稳 步 攀 升 而 进 入 后 工 业 化 时 期 时, 特 钢 领 域 需 求 的 提 升 将 主 要 得 益 于 国 家 经 济 结 构 转 型 带 来 高 端 制 造 业 在 经 济 中 的 占 比 加 大 后 工 业 化 是 指 服 务 业 的 产 值 和 就 业 超 过 工 业 和 农 业,2014 年 我 国 第 三 产 业 GDP 占 国 民 生 产 总 这 比 例 为 48.11%, 后 工 业 化 时 代 逐 步 临 近 本 质 上 看, 后 工 业 化 是 在 物 质 基 础 达 到 一 定 水 平, 供 给 以 知 识 和 技 术 为 动 力 改 变 生 活 方 式, 需 求 由 追 求 数 量 向 追 求 质 量 转 变, 推 动 经 济 发 展 方 式 转 变 的 过 程 后 工 业 化 这 一 特 性 表 明 社 会 高 端 技 术 产 业 需 要 担 负 更 加 重 要 的 责 任, 与 经 济 增 量 时 代 传 统 领 域 对 普 钢 需 求 的 扩 张 类 似, 后 工 业 化 存 量 经 济 时 代 经 济 结 构 转 型, 各 领 域 高 端 制 造 发 力 则 推 动 特 钢 需 求 扩 张 特 钢 应 用 面 也 会 更 加 广 泛 图 6: 中 国 后 工 业 时 代 逐 步 临 近 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 7 / 17

8 公 司 研 究 ( 深 度 报 告 ) 700, , , , , , , % 45% 40% 35% 30% 25% 20% GDP 第 三 产 业 产 值 第 三 产 业 产 值 占 比 长 期 以 来 我 国 特 钢 产 量 占 粗 钢 产 量 比 例 稳 定 在 15% 附 近, 日 本 与 德 国 目 前 特 钢 占 比 分 别 为 22.70% 22.56%(2011 年 ), 按 照 这 两 个 已 进 入 后 工 业 化 时 代 国 家 的 经 验 看, 未 来 我 国 后 工 业 化 时 期 特 钢 钢 材 占 比 仍 有 一 定 的 提 升 空 间 表 4: 主 要 特 钢 品 种 产 量 占 粗 钢 产 量 比 例 持 续 保 持 稳 定 产 品 E 非 合 金 钢 低 合 金 钢 合 金 钢 不 锈 钢 合 计 粗 钢 总 量 主 要 特 钢 品 种 占 比 15.03% 12.89% 15.07% 15.13% 14.36% 13.81% 14.76% 14.54% 15.37% 14.36% 15.17% 15.19% 图 7: 中 国 特 钢 占 比 粗 钢 产 量 比 例 相 比 日 德 仍 有 较 大 提 高 空 间 24% 22% 20% 18% 16% 14% 12% 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 日 本 德 国 中 国 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 8 / 17

9 精 细 管 理, 集 团 机 制 优 势 凸 显 励 精 图 治, 产 能 结 构 不 断 调 整 东 边 不 亮 西 边 亮, 需 求 相 对 稳 定 大 冶 特 钢 主 要 生 产 齿 轮 钢 轴 承 钢 弹 簧 钢 工 模 具 钢 高 温 合 金 超 高 强 度 钢 不 锈 钢 等 特 殊 钢 材, 下 游 行 业 众 多 产 品 主 要 向 汽 车 石 油 化 工 煤 炭 电 力 机 械 制 造 铁 路 运 输 等 行 业 以 及 航 海 航 空 航 天 等 领 域 提 供 服 务, 与 30 多 个 国 家 和 地 区 有 贸 易 往 来 公 司 拥 有 800 多 个 品 种,1800 多 种 规 格, 下 游 产 品 从 齿 轮 零 件 至 船 用 锚 链 从 商 用 汽 车 到 载 人 飞 船 下 游 市 场 广 阔 意 味 着 对 某 一 个 单 独 的 下 游 行 业 依 存 度 较 低 个 别 下 游 行 业 的 不 景 气 不 会 对 公 司 产 品 总 体 需 求 造 成 太 大 的 影 响 从 而 保 持 整 体 需 求 稳 定 丰 富 的 品 种 结 构 广 阔 的 下 游 市 场, 分 散 的 下 游 分 布, 使 得 不 同 产 品 需 求 状 况 呈 现 东 边 不 亮 西 边 亮 此 消 彼 长 的 特 点, 公 司 也 能 根 据 不 同 下 游 领 域 需 求 景 气 差 异, 相 应 调 整 自 身 产 品 结 构, 平 滑 业 绩 波 动 表 5: 公 司 主 要 下 游 应 用 钢 种 十 分 广 泛 产 品 用 途 钢 种 产 品 用 途 钢 种 航 天 用 钢 高 温 合 金 低 磁 不 锈 钢 低 磁 不 锈 钢 耐 腐 蚀 不 锈 钢 矿 山 用 钢 链 条 钢 航 空 用 钢 高 温 合 金 不 锈 钢 不 锈 钢 高 强 钢 高 强 钢 工 模 具 钢 冷 作 模 具 钢 热 作 模 具 钢 塑 料 模 具 钢 兵 器 用 钢 高 温 合 金 耐 热 不 锈 钢 装 甲 车 用 钢 火 炮 用 钢 深 冲 钢 海 洋 系 泊 链 用 钢 三 级 船 用 锚 链 系 泊 链 用 钢 汽 车 用 钢 调 质 钢 渗 碳 齿 轮 钢 非 调 质 钢 弹 簧 钢 轴 承 钢 石 油 用 钢 石 油 用 管 坯 钻 杆 钻 铤 及 接 头 铁 路 用 钢 弹 簧 钢 道 岔 钢 钩 尾 框 车 轴 钢 铁 路 轴 承 钢 锅 炉 用 钢 高 压 锅 炉 用 钢 管 坯 工 程 机 械 用 钢 工 程 机 械 用 钢 钎 具 钢 新 能 源 发 电 用 钢 轴 承 碳 素 钢 低 合 金 钢 不 锈 钢 镍 基 合 金 钛 及 其 合 金 锆 合 金 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 表 6: 公 司 特 色 钢 种 类 丰 富 特 色 钢 种 产 品 竞 争 优 势 工 程 用 钢 应 用 领 域 不 断 扩 展, 通 过 瑞 典 阿 特 拉 斯 A 级 好 B 级 认 证, 成 为 阿 特 拉 斯 的 全 球 供 应 商 通 过 美 国 卡 特 彼 勒 认 证, 供 卡 工 程 用 钢 石 油 钻 具 钢 海 洋 系 泊 链 用 钢 高 压 锅 炉 管 坯 高 淬 透 性 齿 轮 钢 特 彼 勒 1E 系 列 品 种 质 量 稳 步 提 升, 年 供 货 量 成 倍 递 增 通 过 日 本 小 松 TOP 等 公 司 认 证, 由 此 带 动, 先 后 成 为 工 程 机 械 同 类 企 业 的 山 推 日 本 小 松 TOPY 韩 国 大 昌 的 供 应 商, 形 成 工 程 机 械 用 钢 的 高 端 客 户 群 石 油 钻 具 钢 成 功 用 于 制 作 石 油 钻 具 的 钻 艇 钻 杆 等,20 冲 击 功 70J, 符 合 美 国 格 兰 特 标 准 及 API 标 准, 具 备 良 好 的 抗 硫 化 氢 和 二 氧 化 硫 腐 蚀 性, 稳 定 供 货 美 国 格 兰 特 等 用 户 海 洋 系 泊 链 用 钢 成 功 通 过 美 国 ABS 挪 威 DNV 法 国 BV 英 国 LR 等 国 际 著 名 船 级 社 认 证,Rm 1000MPa,-20 Akv 130J, 达 到 西 班 牙 Vicinay 实 物 质 量 水 平 高 压 锅 炉 管 坯 成 功 用 于 制 作 超 临 界 或 超 超 临 界 发 电 机 组 的 锅 炉 管, 五 害 元 素 总 和 0.02%,B D 类 夹 杂 物 1.0R, 符 合 美 国 ASME 标 准, 得 到 哈 锅 等 知 名 企 业 认 可 实 现 专 业 化 生 产, 形 成 集 约 化 规 模, 主 要 用 于 制 作 汽 车 变 速 箱 齿 轮 等 关 键 零 部 件, 淬 透 性 带 宽 4HRC, 符 合 美 国 EATON 德 国 ZF 日 本 丰 田 标 准, 稳 定 供 货 重 汽 二 汽 等 国 内 知 名 企 业 以 及 德 国 BOSCH 等 国 际 著 名 企 业 高 标 准 轴 承 钢 形 成 系 列, 主 要 用 于 制 作 汽 车 轴 承 精 密 轴 承 铁 路 轴 承 风 电 轴 承 等, 平 均 氧 含 量 7.0PPm, 通 过 瑞 典 SKF 高 标 准 轴 承 钢 和 德 国 Schaeffler( 舍 弗 勒 ) 认 证, 稳 定 供 货 SKF FAG 以 及 瓦 轴 洛 轴 天 马 等 国 内 外 著 名 企 业 其 中 铁 路 用 轴 承 套 圈 及 滚 动 体 用 钢 稳 居 国 内 第 一 大 供 应 商,G20 系 列 等 铁 路 电 渣 轴 承 钢 始 终 保 持 国 内 引 领 水 平, 产 品 供 不 应 求 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 9 / 17

10 热 作 模 具 钢 用 于 制 作 热 挤 压 模 及 制 造 铝 铜 合 金 的 压 铸 模 等, 等 向 性 大 于 0.8, 横 向 心 部 无 缺 口 冲 击 功 达 200J 以 上, 具 备 高 韧 性, 高 热 稳 定 性, 宏 观 微 观 组 织 符 合 北 美 工 具 钢 评 级 图 谱 要 求, 实 物 质 量 达 到 瑞 典 ASSAB 水 平 环 件 用 于 制 造 能 源 行 业 风 电 轴 承 环 齿 轮 环 等, 夹 杂 物 少, 探 伤 达 到 AA 级, 尺 寸 精 度 高, 满 足 瑞 典 SKF 德 国 西 门 子 标 准 冷 作 模 具 钢 特 种 不 锈 钢 高 温 合 金 用 于 制 作 重 型 五 金 冲 压 模 冷 墩 模 冷 成 型 模 等, 具 备 高 韧 性 高 耐 磨 性 高 硬 度 良 好 的 加 工 性 能, 抗 冲 击 性 强, 淬 硬 性 大 于 63HRC, 实 物 质 量 达 到 日 本 大 同 水 平 用 于 制 作 超 临 界 超 超 临 界 发 电 机 组 的 锅 炉 管 和 航 空 航 天 领 域 的 特 种 不 锈 钢 棒 管 及 锻 件 五 害 元 素 总 和 0.02%,B D 类 夹 杂 物 1.0 级, 符 合 美 国 ASME 标 准 特 种 不 锈 钢 满 足 AMS MIL GJB 等 要 求 主 要 用 于 制 造 航 空 航 天 发 动 机 船 舶 和 电 力 燃 气 涡 轮 机 石 油 开 采 行 业 耐 高 温 耐 腐 蚀 的 零 部 件, 如 涡 轮 盘 压 气 机 盘 叶 片 阀 门 先 进 超 超 临 界 电 站 锅 炉 管 采 油 设 备 的 钻 杆 钻 铤 等, 具 备 低 成 本 低 偏 析 长 寿 命 等 特 点 高 性 能 弹 簧 钢 弹 簧 钢 广 泛 应 用 于 制 作 汽 车 悬 架 簧 弹 簧 总 成 扭 力 杆 及 铁 路 列 车 的 转 向 架, 其 中 铁 路 弹 簧 钢 疲 劳 寿 命 达 到 1000 万 次 以 上 轧 辊 芯 棒 易 切 削 非 调 质 钢 用 于 制 造 热 / 冷 轧 辊 及 限 动 芯 棒 毛 坯, 与 轧 辊 制 造 及 无 缝 钢 管 芯 棒 制 造 行 业 配 套, 夹 杂 物 少, 耐 磨 性 好 强 度 高, 实 物 质 量 达 到 西 班 牙 SIDENOR 公 司 水 平 易 切 削 非 调 质 钢 产 品 质 量 符 合 德 国 大 众 日 本 丰 田 标 准, 主 要 用 于 制 作 汽 车 发 动 机 的 曲 轴 与 连 杆, 近 年 来 在 稳 定 扩 大 向 爱 知 锻 造 康 明 斯 神 龙 等 用 户 供 货 的 同 时, 拓 展 了 品 种 和 连 铸 工 艺 的 开 发, 销 售 量 稳 步 上 升 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 产 能 不 断 调 整, 主 动 适 应 市 场 特 钢 生 产 的 多 样 性 和 灵 活 性 使 得 公 司 能 够 根 据 下 游 需 求 变 化 来 主 动 调 整 产 能 结 构, 以 便 更 好 地 适 应 需 求 发 展 的 方 向, 增 强 公 司 产 品 整 体 的 盈 利 能 力 紧 跟 需 求, 不 断 开 发 新 产 品 公 司 不 断 开 发 新 产 品, 保 持 其 产 品 活 力 与 竞 争 力, 使 公 司 产 品 更 能 适 应 市 场 需 求 公 司 2015 上 半 年 生 产 钢 万 吨, 生 产 钢 材 万 吨, 销 售 钢 材 万 吨 其 中 开 发 的 新 产 品 万 吨, 占 钢 材 销 售 总 量 17.24% 表 7: 公 司 不 断 开 发 新 产 品 保 持 产 品 活 力 年 份 H1 开 发 新 产 品 ( 万 吨 ) 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 顺 势 而 为, 不 断 调 整 产 品 结 构 在 钢 铁 行 业 淘 汰 落 后 与 结 构 升 级 的 大 背 景 下, 公 司 2014 年 6 月 开 始 投 资 建 设 及 改 造 部 分 传 统 轧 钢 生 产 线 为 优 质 特 殊 合 金 钢 棒 材 生 产 线 工 程 已 于 2015 年 11 月 11 日 正 式 投 产, 项 目 预 算 总 投 资 额 亿 元, 设 计 年 产 90 万 吨 圆 钢, 规 格 为 mm, 主 要 品 种 包 括 轴 承 钢 汽 车 用 钢 合 结 钢 不 锈 钢 锅 炉 船 舶 及 军 工 用 钢 等, 产 品 主 要 定 位 于 满 足 高 端 用 户 对 中 型 棒 材 产 品 的 特 色 化 需 求, 对 应 下 游 需 求 状 况 相 对 更 好, 部 分 产 品 出 口 国 外, 预 计 产 品 盈 利 能 力 相 对 较 高 公 司 原 有 产 线 中 包 括 一 条 40 万 吨 190mm 大 棒 产 线 和 一 条 40 万 吨 mm 小 棒 产 线, 本 次 投 建 mm 中 棒 产 线 之 后, 公 司 将 形 成 大 棒 中 棒 小 棒 三 条 棒 材 生 产 线 的 专 业 化 分 工, 提 高 生 产 效 率, 产 品 结 构 得 以 进 一 步 优 化 表 8: 公 司 投 资 建 设 的 优 质 特 殊 合 金 钢 棒 材 生 产 线 工 程 于 2015 年 11 月 11 日 正 式 投 产 项 目 名 称 投 资 金 额 优 质 特 殊 合 金 钢 棒 材 生 产 线 工 程 亿 元 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 10 / 17

11 资 金 来 源 产 能 产 品 规 格 投 产 时 间 产 品 定 位 自 有 资 金 90 万 吨 圆 钢 轴 承 钢 汽 车 用 钢 合 结 钢 不 锈 钢 锅 炉 船 舶 及 军 工 用 钢 等 mm 2015 年 11 月 11 日 满 足 高 端 用 户 对 中 型 棒 材 产 品 的 特 色 化 需 求 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 表 9: 公 司 现 有 产 能 状 况 主 要 工 序 主 要 设 备 主 要 产 品 产 能 备 注 炼 铁 炼 铁 厂 高 炉 生 铁 90 万 吨 2*400m³ 炼 钢 二 炼 钢 3*20 吨 电 炉 钢 坯 18 万 吨 四 炼 钢 2*70 吨 电 炉 钢 坯 100 万 吨 一 轧 钢 850 轧 机 开 坯 轧 制 前 端 工 序 750 轧 机 棒 材 40 万 吨 大 规 格 (190mm 以 上 ) 轧 钢 万 二 轧 钢 500 轧 机 弹 簧 扁 钢 吨 连 轧 厂 圆 钢 90 万 吨 中 规 格 (50mm-130mm) 连 轧 厂 棒 材 40 万 吨 小 规 格 (10-190mm) 锻 钢 厂 模 具 钢 3-5 万 吨 热 处 理 厂 银 亮 材 3 万 吨 重 复 材 圆 棒 :Φ mm; 特 殊 钢 锻 造 工 程 快 锻 生 产 线 20MN 45MN 模 具 钢, 超 高 强 度 钢, 高 温 合 金, 合 结 钢, 轴 承 钢, 军 工 钢 3.5 万 吨 精 锻 生 产 线 16MN 4.5 万 吨 方 ( 扁 ) 材 : mm; 锻 件 ( 饼 ): 外 径 <1800mm, 锻 件 ( 环 ): 外 径 <1800mm 圆 棒 :Φ mm; 方 ( 扁 ) 材 : mm 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 长 江 证 券 研 究 部 ( 备 注 : 最 新 投 产 90 万 吨 圆 钢 是 传 统 产 线 改 造 而 来, 目 前 实 际 产 能 可 能 小 于 上 表 所 述 ) 集 团 背 景, 技 术 与 渠 道 协 同 公 司 的 直 接 控 制 人 是 中 信 泰 富 特 钢 集 团 ( 简 称 中 特 集 团 ), 能 够 在 技 术 与 产 品 渠 道 等 方 面, 与 公 司 形 成 良 好 的 协 同 效 应 中 特 集 团 具 备 年 产 900 万 吨 优 特 钢 生 产 能 力, 工 艺 技 术 和 装 备 具 世 界 先 进 水 平, 是 目 前 全 球 钢 种 覆 盖 面 大 涵 盖 品 种 全 产 品 类 别 多 的 精 品 特 殊 钢 生 产 基 地, 拥 有 合 金 钢 棒 材 特 种 中 厚 板 材 特 种 无 缝 钢 管 特 冶 锻 造 合 金 钢 线 材 连 铸 合 金 圆 坯 六 大 产 品 群 以 及 调 质 材 银 亮 材 汽 车 零 部 件 磨 球 等 深 加 工 产 品 系 列 图 8: 大 冶 特 钢 背 靠 中 特 集 团, 具 有 技 术 和 渠 道 方 面 的 协 同 效 应 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 11 / 17

12 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 作 为 国 内 最 大 的 特 钢 集 团 之 一, 中 信 泰 富 特 钢 集 团 拥 有 雄 厚 的 技 术 实 力 : 中 特 集 团 拥 有 集 中 统 一 的 科 研 平 台 中 信 特 钢 研 究 院, 拥 有 国 家 级 技 术 中 心 国 家 认 可 实 验 室 博 士 后 科 研 工 作 站 和 一 支 结 构 合 理 整 体 素 质 能 力 优 秀 的 人 才 队 伍, 支 撑 着 集 团 创 新 发 展 中 特 集 团 全 面 深 化 质 量 管 理 体 系 建 设, 通 过 了 ISO9001 ISO/TS16949 ISO/TS29001 质 量 管 理 体 系 认 证, 通 过 了 奔 驰 宝 马 奥 迪 通 用 SKF FAG 一 汽 东 风 汽 车 中 国 航 天 集 团 等 大 量 第 二 方 高 端 客 户 认 可 以 及 美 国 API 九 国 船 级 社 等 第 三 方 认 证, 质 量 管 理 基 础 牢 固 集 团 强 大 的 技 术, 在 集 团 子 公 司 中 能 够 形 成 协 同, 公 司 因 此 而 受 益 2012 年 以 来, 在 特 钢 行 业 盈 利 水 平 下 滑 乃 至 于 亏 损 的 背 景 下, 集 团 旗 下 的 兴 澄 特 钢 盈 利 能 力 逆 势 而 上 同 为 集 团 的 子 公 司, 通 过 集 团 内 部 在 技 术 管 理 的 等 方 面 的 协 同, 公 司 的 发 展 也 会 受 到 积 极 的 影 响 图 9: 集 团 旗 下 兴 澄 特 钢 毛 利 率 高 于 行 业, 且 差 距 在 扩 大 图 10: 在 今 年 行 业 亏 损 情 况 下, 集 团 旗 下 兴 澄 特 钢 的 盈 利 逆 势 而 上 20% 16% 8% 6% 4% 12% 8% 4% 2% 0% -2% -4% -6% Q3 0% Q3-8% -10% 特 钢 行 业 毛 利 率 兴 澄 特 钢 毛 利 率 特 钢 行 业 净 利 率 兴 澄 特 钢 净 利 率 在 渠 道 方 面, 中 特 集 团 品 种 规 格 配 套 齐 全 品 质 卓 越 并 具 有 明 显 市 场 竞 争 优 势, 产 品 畅 销 全 国 并 远 销 美 国 日 本 以 及 欧 盟 东 南 亚 等 60 多 个 国 家 和 地 区, 具 有 广 泛 的 客 户 基 础 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 12 / 17

13 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 公 司 研 究 ( 深 度 报 告 ) 作 为 中 特 集 团 重 要 特 钢 生 产 基 地, 公 司 有 望 依 托 集 团 公 司 强 大 的 后 盾 基 础, 在 技 术 和 渠 道 上 面 与 集 团 形 成 协 同 效 应, 增 强 公 司 盈 利 与 抗 风 险 能 力 2005 年 中 信 泰 富 入 驻 公 司 之 后, 成 功 帮 助 公 司 进 一 步 拓 展 了 华 北 和 国 外 市 场 图 11:2005 年 中 信 泰 富 入 驻 公 司 之 后, 成 功 帮 助 公 司 进 一 步 拓 展 了 华 北 和 国 外 市 场 中 南 华 东 华 北 西 部 国 外 民 营 机 制, 深 得 特 钢 之 精 髓 成 本 精 简, 保 障 经 营 效 率 2005 年 中 信 泰 富 入 驻 公 司 之 后, 公 司 改 变 了 国 有 企 业 的 思 想, 在 内 部 治 理 方 面 逐 步 形 成 民 营 式 的 管 理 机 制 一 方 面, 公 司 能 够 精 简 管 理 节 约 费 用, 整 体 费 用 率 在 主 要 特 钢 公 司 中 为 最 低, 其 中 销 售 费 用 率 管 理 费 用 率 处 在 低 水 平 行 列, 财 务 费 率 是 最 低 另 一 方 面, 面 对 特 钢 小 批 量 多 批 次 的 生 产 特 点, 公 司 优 良 的 管 理 机 制 能 够 保 证 产 出 效 率, 并 最 终 奠 定 公 司 整 体 盈 利 稳 定 的 基 础 图 12: 大 冶 特 钢 总 费 用 水 平 在 特 钢 公 司 中 最 低 图 13: 大 冶 特 钢 销 售 费 用 率 在 特 钢 公 司 中 处 于 较 低 水 平 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 西 宁 特 钢 抚 顺 特 钢 中 原 特 钢 方 大 特 钢 大 冶 特 钢 图 14: 大 冶 特 钢 管 理 费 用 率 在 特 钢 公 司 中 处 于 较 低 水 平 西 宁 特 钢 抚 顺 特 钢 中 原 特 钢 方 大 特 钢 大 冶 特 钢 图 15: 大 冶 特 钢 财 务 费 用 率 在 特 钢 公 司 中 最 低 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 13 / 17

14 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 公 司 研 究 ( 深 度 报 告 ) 25% 20% 15% 10% 5% 0% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 西 宁 特 钢 抚 顺 特 钢 中 原 特 钢 方 大 特 钢 大 冶 特 钢 西 宁 特 钢 抚 顺 特 钢 中 原 特 钢 方 大 特 钢 大 冶 特 钢 重 组 虽 败, 彰 显 改 革 预 期 公 司 自 2015 年 5 月 13 日 停 牌 推 进 资 产 重 组, 拟 发 行 股 份 购 买 中 信 集 团 旗 下 公 司 股 权 同 时 向 特 定 对 象 发 行 股 份 募 集 配 套 资 金 虽 然 重 组 最 终 失 败, 但 是 彰 显 了 公 司 在 行 业 困 境 中, 通 过 重 组 改 革 以 图 发 展 的 姿 态, 而 民 营 式 的 灵 活 治 理 机 制 则 进 一 步 为 此 打 开 了 想 想 空 间 表 10: 公 司 2015 年 5 月 至 10 月 筹 划 资 产 重 组 的 过 程 时 间 资 产 重 组 进 展 2015 年 5 月 13 日 公 司 筹 划 重 大 未 公 开 事 项, 开 始 停 牌 2015 年 7 月 2 日 2015 年 8 月 29 日 2015 年 9 月 30 日 正 在 筹 划 发 行 股 份 购 买 中 信 集 团 旗 下 公 司 股 权, 同 时 向 特 定 对 象 发 行 股 份 募 集 配 套 资 金 的 重 大 资 产 重 组 事 项 本 次 发 行 股 份 购 买 资 产 事 项 的 交 易 细 节 尚 需 进 一 步 协 商, 公 司 特 申 请 延 期 复 牌 标 的 资 产 涉 及 的 业 务 核 查 工 作 量 较 大, 相 关 交 易 方 案 尚 未 全 部 完 成, 公 司 特 申 请 延 期 复 牌 基 于 目 前 的 市 场 环 境 和 相 关 各 方 多 次 协 商 后, 认 为 本 次 重 大 资 产 重 组 涉 及 环 节 2015 年 10 月 20 日 较 多, 现 阶 段 实 施 重 大 资 产 重 组 的 条 件 尚 不 成 熟, 终 止 筹 划 本 次 重 大 资 产 重 组 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 长 江 证 券 研 究 部 投 资 : 攻 防 兼 备 的 特 钢 龙 头 综 合 而 言, 公 司 是 当 前 A 股 市 场 少 有 的 攻 防 兼 备 投 资 标 的 :1) 进 攻 方 面, 几 经 调 整 之 后 的 股 市 在 大 类 资 产 配 臵 面 临 资 产 荒 局 面 时 仍 具 有 相 对 优 势, 估 值 难 以 下 行, 而 近 期 受 现 货 反 弹 产 能 关 停 事 件 影 响 的 钢 铁 板 块 估 值 水 平 有 望 进 一 步 提 升, 而 估 值 具 有 洼 地 市 值 也 偏 小 的 特 点 使 得 公 司 有 望 乘 借 此 东 风 扶 摇 而 上 ;2) 防 守 方 面, 一 方 面, 目 前 公 司 绝 对 估 值 水 平 相 对 较 低, 向 下 空 间 比 较 有 限, 另 一 方 面, 特 钢 需 求 周 期 短 期 偏 稳 长 期 趋 增 属 性 叠 加 公 司 产 品 背 景 及 机 制 优 势, 相 对 稳 健 的 业 绩 表 现 将 为 公 司 股 价 提 供 可 靠 的 安 全 边 际 预 计 公 司 年 EPS 为 0.60 元 0.68 元, 维 持 买 入 评 级 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 14 / 17

15 主 要 财 务 指 标 [Table_Profit] 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) -1% -8% 11% 10% 归 属 母 公 司 所 有 者 净 利 润 ( 百 万 元 ) 增 长 率 (%) 33% 0% 13% 9% 每 股 收 益 ( 元 ) 净 资 产 收 益 率 (%) 8.1% 7.6% 8.0% 8.1% 每 股 经 营 现 金 流 ( 元 ) 0.98 财 务 报 表 及 指 标 预 测 [Table_Finance] 利 润 表 ( 百 万 元 ) 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 ) 2014A 2015E 2016E 2017E 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 货 币 资 金 营 业 成 本 交 易 性 金 融 资 产 毛 利 应 收 账 款 % 营 业 收 入 10.5% 10.5% 10.4% 10.4% 存 货 营 业 税 金 及 附 加 预 付 账 款 % 营 业 收 入 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 其 他 流 动 资 产 销 售 费 用 流 动 资 产 合 计 % 营 业 收 入 1.2% 1.2% 1.2% 1.2% 可 供 出 售 金 融 资 产 管 理 费 用 持 有 至 到 期 投 资 % 营 业 收 入 4.3% 4.3% 4.3% 4.3% 长 期 股 权 投 资 财 务 费 用 投 资 性 房 地 产 % 营 业 收 入 0.2% 0.1% 0.0% 0.0% 固 定 资 产 合 计 资 产 减 值 损 失 无 形 资 产 公 允 价 值 变 动 收 益 商 誉 投 资 收 益 递 延 所 得 税 资 产 营 业 利 润 其 他 非 流 动 资 产 % 营 业 收 入 4.0% 4.7% 4.8% 4.7% 资 产 总 计 营 业 外 收 支 短 期 贷 款 利 润 总 额 应 付 款 项 % 营 业 收 入 4.0% 4.7% 4.8% 4.7% 预 收 账 款 所 得 税 费 用 应 付 职 工 薪 酬 净 利 润 应 交 税 费 归 属 于 母 公 司 所 有 者 的 净 利 润 其 他 流 动 负 债 流 动 负 债 合 计 少 数 股 东 损 益 长 期 借 款 EPS( 元 / 股 ) 应 付 债 券 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 递 延 所 得 税 负 债 A 2015E 2016E 2017E 其 他 非 流 动 负 债 经 营 活 动 现 金 流 净 额 负 债 合 计 取 得 投 资 收 益 归 属 于 母 公 司 收 长 回 期 现 股 金 权 投 资 所 少 有 数 者 股 权 东 益 权 益 无 形 资 产 投 资 股 东 权 益 固 定 资 产 投 资 负 债 及 股 东 权 益 其 他 基 本 指 标 投 资 活 动 现 金 流 净 额 A 2015E 2016E 2017E 债 券 融 资 EPS 股 权 融 资 BVPS 银 行 贷 款 增 加 ( 减 少 ) PE 筹 资 成 本 PEG 其 他 PB 筹 资 活 动 现 金 流 净 额 EV/EBITDA 现 金 净 流 量 ROE 8.1% 7.6% 8.0% 8.1% 请 阅 读 最 后 评 级 说 明 和 重 要 声 明 15 / 17

16 长 江 证 券 研 究 部 对 本 报 告 的 评 价 请 反 馈 至 长 江 证 券 机 构 客 户 部 姓 名 分 工 电 话 周 志 德 总 经 理 (8621) 甘 露 副 总 经 理 (8621) 杨 忠 华 东 区 总 经 理 (8621) 鞠 雷 华 南 区 总 经 理 (86755) 李 敏 捷 华 北 区 总 经 理 (8610) 投 资 评 级 说 明 行 业 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 行 业 股 票 指 数 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 看 好 : 相 对 表 现 优 于 市 场 中 性 : 相 对 表 现 与 市 场 持 平 看 淡 : 相 对 表 现 弱 于 市 场 公 司 评 级 报 告 发 布 日 后 的 12 个 月 内 公 司 的 涨 跌 幅 度 相 对 同 期 沪 深 300 指 数 的 涨 跌 幅 为 基 准, 投 资 建 议 的 评 级 标 准 为 : 买 入 : 相 对 大 盘 涨 幅 大 于 10% 增 持 : 相 对 大 盘 涨 幅 在 5%~10% 之 间 中 性 : 相 对 大 盘 涨 幅 在 -5%~5% 之 间 减 持 : 相 对 大 盘 涨 幅 小 于 -5% 无 投 资 评 级 : 由 于 我 们 无 法 获 取 必 要 的 资 料, 或 者 公 司 面 临 无 法 预 见 结 果 的 重 大 不 确 定 性 事 件, 或 者 其 他 原 因, 致 使 我 们 无 法 给 出 明 确 的 投 资 评 级 16 / 17

17 研 究 部 / 机 构 客 户 部 上 海 浦 东 新 区 世 纪 大 道 1589 号 长 泰 国 际 金 融 大 厦 21 楼 (200122) 电 话 : 传 真 : 武 汉 武 汉 市 新 华 路 特 8 号 长 江 证 券 大 厦 9 楼 (430015) 传 真 : 北 京 西 城 区 金 融 大 街 17 号 中 国 人 寿 中 心 606 室 (100032) 传 真 : 深 圳 深 圳 市 福 田 区 福 华 一 路 6 号 免 税 商 务 大 厦 18 楼 (518000) 传 真 : 重 要 声 明 长 江 证 券 股 份 有 限 公 司 具 有 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 经 营 证 券 业 务 许 可 证 编 号 : 本 报 告 的 作 者 是 基 于 独 立 客 观 公 正 和 审 慎 的 原 则 制 作 本 研 究 报 告 本 报 告 的 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性 不 作 任 何 保 证, 也 不 保 证 所 包 含 信 息 和 建 议 不 发 生 任 何 变 更 本 公 司 已 力 求 报 告 内 容 的 客 观 公 正, 但 文 中 的 观 点 结 论 和 建 议 仅 供 参 考, 不 包 含 作 者 对 证 券 价 格 涨 跌 或 市 场 走 势 的 确 定 性 判 断 报 告 中 的 信 息 或 意 见 并 不 构 成 所 述 证 券 的 买 卖 出 价 或 征 价, 投 资 者 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 和 作 者 无 关 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 升 可 跌, 过 往 表 现 不 应 作 为 日 后 的 表 现 依 据 ; 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 ; 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 本 公 司 及 作 者 在 自 身 所 知 情 范 围 内, 与 本 报 告 中 所 评 价 或 推 荐 的 证 券 不 存 在 法 律 法 规 要 求 披 露 或 采 取 限 制 静 默 措 施 的 利 益 冲 突 本 报 告 版 权 仅 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 须 注 明 出 处 为 长 江 证 券 研 究 部, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 刊 载 或 者 转 发 本 证 券 研 究 报 告 或 者 摘 要 的, 应 当 注 明 本 报 告 的 发 布 人 和 发 布 日 期, 提 示 使 用 证 券 研 究 报 告 的 风 险 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 本 报 告 的, 本 公 司 将 保 留 向 其 追 究 法 律 责 任 的 权 利