全流通下定价机制对IPO抑价程度的实证研究

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1 全 流 通 配 合 询 价 制 对 IPO 抑 价 程 度 的 实 证 研 究 摘 要 :IPO 抑 价 会 提 高 企 业 的 筹 资 成 本, 降 低 资 本 市 场 资 源 配 置 功 能, 同 时 加 剧 市 场 的 波 动 性 而 长 期 以 来 的 研 究 表 明, 无 论 是 对 比 成 熟 的 资 本 市 场 还 新 兴 的 资 本 市 场, 我 国 新 股 发 行 的 抑 价 水 平 都 处 于 一 个 相 对 比 较 高 的 位 置 针 对 此 种 情 况, 监 管 部 门 实 施 出 台 了 一 系 列 的 制 度, 这 其 中 包 括 累 积 投 标 的 询 价 制, 研 究 发 现 对 折 价 现 象 有 了 很 大 改 善,26 年 全 面 开 展 股 权 分 置 改 革 创 造 了 全 流 通 环 境, 那 么 全 流 通 环 境 下 询 价 机 制 是 否 可 以 更 好 改 善 IPO 折 价 程 度? 本 文 运 用 中 国 A 股 市 场 数 据 进 行 实 证 研 究, 以 从 IPO 抑 价 角 度 来 考 察, 全 流 通 以 及 询 价 制 的 政 策 配 合 使 用 效 果 关 键 词 : 定 价 机 制 询 价 制 全 流 通 IPO 抑 价 一. 引 言 公 司 首 次 发 行 新 股 (Initial Public Offering, IPO) 的 过 程 中, 要 涉 及 到 包 括 投 资 者 发 行 公 司 以 及 承 销 商 三 方 的 利 益 博 弈 主 要 表 现 为 : 如 果 新 股 定 价 过 高, 可 能 导 致 新 股 上 市 当 天 就 跌 破 发 行 价, 这 势 必 影 响 到 投 资 者 的 利 益, 同 时 也 给 券 商 的 声 誉 以 及 以 后 的 承 销 业 务 带 来 了 风 险 ; 反 之, 如 果 新 股 的 定 价 过 低, 新 股 上 市 的 当 天 收 盘 价 就 会 显 著 的 高 于 发 行 价, 我 们 称 之 为 IPO 抑 价, 这 种 情 况 下, 公 司 就 要 为 股 票 的 成 功 上 市 发 行 付 出 昂 贵 的 隐 性 成 本, 影 响 了 资 本 市 场 的 酬 资 效 率, 同 时 如 果 此 种 抑 价 状 态 长 期 存 在, 在 股 票 的 一 级 市 场 上 长 期 存 在 着 无 风 险 的 超 额 收 益, 势 必 引 导 资 金 流 入 一 级 市 场, 加 剧 市 场 的 投 机 因 素, 同 时 弱 化 了 资 本 市 场 优 化 配 置 资 源 功 能 国 外 学 者 Ibbotoson (975) Loughran (994) Ritter(997) 研 究 发 行 IPO 抑 价 现 象 普 遍 存 在 于 全 球 各 国 的 资 本 市 场 上, 同 时 国 内 也 有 学 者 陈 工 孟, 高 宁 (2) 刘 力, 李 文 德 (2) 宋 逢 明, 梁 洪 昀 (2) 等 对 中 国 各 个 时 期 IPO 抑 价 程 度 实 证 研 究 发 行, 在 国 内 IPO 抑 价 不 仅 普 遍 存 在, 而 且 抑 价 程 度 不 论 是 比 较 成 熟 的 资 本 市 场 ( 如 英 美 等 国 ) 还 是 新 兴 资 本 市 场 ( 巴 西 韩 国 等 ), 都 显 著 过 高 而 我 国 政 府 为 改 善 这 种 高 抑 价 的 状 况 也 采 取 了 一 系 列 措 施, 这 其 中 包 括 24 年 2 月 日, 中 国 证 监 会 发 布 关 于 首 次 发 行 股 票 试 行 询 价 制 度 若 干 问 题 的 通 知, 规 定 从 25 年 月 日 起, 新 股 发 行 价 格 采 取 询 价 的 方 式 确 定, 国 外 理 论 认 为 询 价 机 制 可 以 有 效 的 降 低 信 息 不 对 称, 杨 记 军, 赵 昌 文 (25) 何 君 光 和 张 宗 益 (26) 利 用 我 国 A 股 市 场 数 据 发 现, 询 价 机 制 确 实 较 之 以 往 的 定 价 方 式 确 实 可 以 有 效 降 低 IPO 的 抑 价 程 度, 但 是 即 便 如 此 我 国 IPO 抑 价 程 度, 依 然 处 于 一 个 相 对 较 高 的 位 置 接 着 积 极 的 推 进 股 权 分 置 改 革,26 年 在 全 流 通 前 提 下, 对 新 股 发 行 开 闸, 从 而 全 流 通 下 第 一 支 股 票 于 中 工 国 际 与 26 年 6 月 成 功 发 行, 而 在 全 流 通 是 否 会 和 询 价 制 更 好 的 结 合, 以 进 一 步 降 低 抑 价 程 度 呢? 本 文 试 图 用 实 证 的 方 法 研 究 全 流 通 下 询 价 机 制 是 否 对 我 国 IPO 抑 价 现 象 有 进 一 步 改 善 二. 文 献 回 顾 首 先 从 IPO 抑 价 的 普 遍 存 在 及 折 价 程 度 角 度 的 研 究 主 要 包 括 :Ibbotson(975) 研 究 发 现 IPO 抑 价 现 象 普 遍 存 在 与 美 国 资 本 时 常 的 各 个 时 期 接 着 Loughran 等 (994) 通 过 研 究 发 现,IPO 抑 价 现 象 不 仅 仅 存 在 于 美 国 市 场, 还 广 泛 的 存 在 与 世 界 各 地 此 后 还 有 一 些 学 者 如 Ljungqvist(997),Firth(997) 等 人 的 研 究 均 证 实 首 次 公 开 发 行 中 的 抑 价 现 象 普 遍 存 在 与 全 球 各 国, 其 研 究 成 果 罗 列 见 表 一 同 时 国 内 外 学 者 陈 工 孟, 高 宁 (2) 刘 力, 李 文 德 (2) 宋 逢 明, 梁 洪 昀 (2) Su(23) 等 也 对 我 国 各 个 时 期 A 股 IPO 抑 价 程 度 进 行 研 究, 其 研 究 成 果 见 表 二 通 过 对 比 可 以 发 现,IPO 抑 价 现 象 不 仅 普 遍 存 在 于 我 国, 而 且 我 国 的 IPO 抑 价 现 象 更 为 严 重 表 一 国 外 IPO 抑 价 水 平 研 究 成 果

2 作 者 国 家 抑 价 率 (%) 样 本 期 间 样 本 数 Lee(996) 澳 大 利 亚 Aggarwal(993) 巴 西 Clakson(994) 加 拿 大 Ljungqvist(997) 德 国 Kim 韩 国 Paudyal(998) 马 来 西 亚 Aggarwal(993) 墨 西 哥 Firth(997) 新 西 兰 Levis(993) 英 国 Ritter(99) 美 国 Affleck(996) 美 国 资 料 来 源 : 朱 凯 陈 信 元, 认 购 方 式 与 IPO 折 价 经 济 科 学,25 年 第 3 期 表 二 我 国 A 股 IPO 抑 价 程 度 研 究 成 果 作 者 抑 价 率 (%) 样 本 期 间 样 本 数 Mok(998) 陈 工 孟 (2) Su(998) Su(999) 刘 力 (2) 徐 剑 刚 (2) 宋 逢 明 (2) 资 料 来 源 : 修 改 自 于 增 彪 梁 文 涛 股 票 发 行 定 价 机 制 与 新 上 市 A 股 初 始 投 资 收 益 金 融 研 究 24 年 第 8 期 在 抑 价 原 因 研 究 方 面, 对 IPO 抑 价 原 因, 国 内 外 众 多 学 者 对 其 进 行 了 研 究, 但 由 于 研 究 的 侧 重 点 以 及 问 题 的 复 杂 性, 导 致 现 在 依 然 没 有 对 抑 价 原 因 的 统 一 解 释 而 这 其 中 最 为 著 名 的 为 Rock(996) 模 型 其 对 抑 价 现 象 的 原 因 归 结 为 信 息 不 对 称, 这 种 信 息 不 对 称 主 要 表 现 为 : 一 方 面 发 行 人 比 外 部 投 资 者 更 了 解 公 司 的 经 营 状 况 赢 利 能 力 以 及 发 展 前 景 等 因 素 ; 另 一 方 面 在 市 场 对 新 股 的 兴 趣 和 需 求 的 信 息 上, 投 资 者 处 于 一 个 信 息 优 势 的 位 置 上 因 此 在 新 股 发 行 者, 为 弥 补 由 于 投 资 者 因 对 公 司 具 体 信 息 不 对 称 而 产 生 的 风 险, 就 要 求 发 行 公 司 降 低 发 行 价 格, 以 保 证 发 行 成 功, 这 也 就 造 成 了 IPO 抑 价 但 这 并 不 能 解 释 国 内 市 场 抑 价 现 象, 我 国 股 票 一 级 申 购 市 场 上 长 期 存 在 着 超 额 需 求 的 状 况, 没 有 必 要 采 用 降 价 的 方 式 保 证 发 行 成 功, 我 国 在 过 去 高 抑 价 的 主 要 原 因 是 由 于 政 府 对 IPO 定 价 实 施 了 上 限 的 限 制, 导 致 股 票 的 定 价 普 遍 偏 低, 必 然 引 起 IPO 抑 价 因 此 有 必 要 从 外 部 定 价 机 制 方 面 研 究 我 国 IPO 的 抑 价 现 象 从 定 价 机 制 角 度, 国 外 学 者 的 研 究 结 论 普 遍 认 为 相 比 较 固 定 定 价 机 制, 更 为 市 场 化 的 累 计 投 标 询 价 制 度, 能 够 通 过 询 价 过 程, 对 其 公 司 信 息 进 行 较 为 充 分 披 露, 降 低 了 不 确 定 性, 可 以 有 效 的 降 低 IPO 的 抑 价 水 平 这 方 面 的 研 究 主 要 包 括 :Hausch 和 Li(993) 研 究 指 出, 拍 卖 定 价 相 比 较 固 定 价 格 定 价 机 制 能 够 降 低 抑 价 水 平,Sherman(23) Titman(22) 研 究 表 明 与 拍 卖 方 式 相 比, 累 计 投 标 的 询 价 机 制 能 更 好 的 降 低 IPO 折 价 程 度 国 内 在 这 方 面 的 研 究 主 要 有 杨 记 军, 赵 昌 文 (25) 通 过 对 25 年 6 月 7 日 前 我 国 A 股 上 市 公 司 的 实 证 分 析 分 析, 认 为 我 国 现 行 的 询 价 制 度 极 大 的 降 低 了 IPO 的 折 价 程 度, 但 其 模 型 设 计 的 过 程 中, 舍 弃 了 众 多 以 往 研 究 中 会 对 折 价 程 度 有 所 影 响 的 变 量, 从 而 可 能 导 致 模 型 产 生 异 方 差, 影 响 到 检 测 效 果 ; 同 时 王 海 峰, 何 君 光 和 张 宗 益 (26) 运 用 24 到 25 年 实 施 询 价 制 度 前 后

3 上 市 公 司 的 数 据 也 得 到 了 相 同 的 结 论 : 询 价 机 制 的 推 出 可 以 显 著 的 减 低 抑 价 程 度, 但 较 之 成 熟 的 资 本 市 场 依 然 处 于 一 个 相 对 较 高 的 位 置 考 虑 全 流 通 下 定 价 机 制 对 IPO 折 价 程 度 影 响 方 面 的 研 究, 由 于 长 期 以 来 股 权 分 置, 同 股 不 同 权 同 股 不 同 价 是 我 国 股 票 市 场 上 的 特 殊 状 况, 所 以 国 外 学 者 显 有 研 究, 国 内 学 者 对 IPO 抑 价 程 度 以 及 抑 价 原 因 的 研 究, 也 少 有 涉 及 到 从 股 权 分 置 改 革 后, 全 流 通 施 行 对 IPO 折 价 程 度 的 影 响 因 此, 本 文 通 过 全 流 通 配 合 询 价 制 与 IPO 折 价 程 实 证 分 析, 试 图 探 索 继 询 价 制 后 出 台 的 全 流 通 制 度 能 否 更 进 一 步 改 善 我 国 高 抑 价 现 象, 从 IPO 抑 价 角 度 评 价 全 流 通 政 策 实 施 效 果 三. 研 究 方 法. 样 本 数 据 来 源 本 文 样 本 选 用 的 数 据 来 自 25 年 到 26 年 国 内 A 股 市 场 上 IPO 公 司 的 数 据, 之 所 以 选 择 这 个 时 间 段 的 样 本 是 因 为 从 25 年 月 开 始, 我 国 新 股 发 行 统 一 使 用 累 计 询 价 的 定 价 机 制, 这 样 可 以 剔 除 询 价 机 制 的 差 异, 从 而 便 于 研 究 全 流 通 的 实 际 影 响 程 度 数 据 来 源 于 上 市 公 司 的 招 股 说 明 书 以 及 国 太 安 服 务 中 心 提 供 的 中 国 A 股 一 级 市 场 数 据 库, 将 所 获 得 数 据 分 为 以 下 两 组 样 本 以 是 否 在 全 流 通 下 实 施 询 价 制 为 依 据 划 分 样 本 一 二 样 本 一 :25 年 到 25 年 底, 首 次 公 开 发 行 公 司 共 5 家, 在 非 全 流 通 环 实 施 询 价 制 进 行 IPO 的 公 司 样 本 二 :26 年 5 月 到 26 年 底 IPO 公 司 共 64 家, 为 全 流 通 下 以 询 价 方 式 定 价 发 行 的 新 股 本 文 剔 除 了 样 本 中 的 金 融 类 上 市 公 司 以 及 财 务 数 据 不 全 公 司 的 数 据, 以 保 证 研 究 的 一 般 性 和 准 确 性 2. 抑 价 率 指 标 设 计 对 于 抑 价 率 指 标 的 设 计, 以 前 文 献 中 通 常 包 括 直 接 计 算 的 IPO 抑 价 率 以 及 调 整 后 的 IPO 抑 价 率, 调 整 理 由 在 以 往 文 献 中 已 有 说 明, 主 要 是 提 出 大 盘 走 势 对 抑 价 程 度 的 影 响, 由 于 本 文 将 分 别 考 察 全 流 通 下 定 价 机 制 对 调 整 前 后 IPO 抑 价 率 的 影 响, 故 无 须 对 调 整 理 由 作 进 一 步 论 述 : 调 整 前 的 IPO 抑 价 率 用 Undprc 表 示, 其 具 体 计 算 公 式 为 : Undprc = p p p 其 中 p 代 表 上 市 首 日 的 收 盘 价 ; p 代 表 发 行 价 调 整 后 的 IPO 抑 价 率 用 Adjund 表 示, 其 具 体 计 算 公 式 表 示 为 : Adjund p p i i p i = 其 中 p p 与 调 整 前 IPO 抑 价 率 中 指 标 一 样 ; i 代 表 上 市 当 日 收 盘 股 指 ; i 代 表 前 一 日 收 盘 股 指 注 : 此 处 股 指 指 的 上 沪 A 和 深 成 指 3. 假 设 与 模 型 设 计 为 验 证 股 权 分 置 改 革 所 营 造 的 全 流 通 环 境 下 的 累 计 投 标 询 价 机 制 对 我 国 A 股 市 场 首 次 公 开 发 行 抑 价 程 度 的 具 体 影 响, 我 们 作 出 以 下 假 设 :

4 假 设 一, 本 文 假 设 全 流 通 政 策 配 合 询 价 机 制 能 降 低 我 国 A 股 市 场 的 平 均 IPO 抑 价 程 度 假 设 二, 本 文 假 设 全 流 通 环 境 下 实 施 累 计 投 标 的 询 价 机 制 都 对 A 股 市 场 的 平 均 IPO 抑 价 率 的 降 低 有 这 显 著 影 响 为 验 证 假 设 一, 文 中 采 用 比 较 全 流 通 前 询 价 制 度 下 IPO 抑 价 率 均 值 与 全 流 通 下 询 价 制 度 IPO 抑 价 率 的 平 均 值 来 加 以 判 断 判 定, 如 果 后 者 均 值 显 著 的 低 于 前 者, 那 么 假 设 一 可 以 得 到 验 证 为 验 证 假 设 二, 我 们 需 要 建 立 如 下 的 回 归 模 型 模 型 一 : Undprc = β + β T + β Siz + β Pr c + β Pe + β Tim + β Quo + β Cap + β Tur +ε 模 型 二 : Adjund = β + β T + β Siz + β Pr c + β Pe + β Tim + β Quo + β Cap + β Tur +ε 其 中 : T 为 虚 拟 解 释 变 量, 代 表 是 否 在 全 流 通 下,T= 表 示 在 全 流 通 下 的 IPO,T= 表 示 在 非 全 流 通 下 的 IPO Siz 代 表 发 行 数 量, 即 本 次 公 开 发 行 股 本 Prc 代 表 发 行 价 格 Pe 代 表 发 行 后 摊 薄 市 盈 率 Tim 代 表 招 股 开 始 日 距 离 上 市 的 时 间 Quo 代 表 本 次 发 行 后 社 会 公 众 持 股 比 例 占 发 行 后 公 司 总 股 本 的 比 例 Cap 代 表 上 市 首 日 成 交 金 额 Tur 代 表 上 市 首 日 换 手 率 对 模 型 做 回 归 分 析 后 如 果 的 系 数 β 满 足 检 验 要 求, 对 因 变 量 具 有 显 著 影 响, 全 流 通 和 询 价 制 对 抑 价 率 有 显 著 影 响, 假 设 二 得 到 验 证, 否 则 无 法 验 证 四. 实 证 结 果 分 析. 统 计 结 果 分 析 通 过 表 三, 我 们 可 以 发 现 在 全 流 通 实 施 之 前, 单 纯 采 用 询 价 方 式 的 定 价 机 制, 已 经 使 调 整 前 后 IPO 抑 价 水 平 维 持 在 45% 左 右, 之 前 在 杨 记 军, 赵 昌 文 (25) 王 海 峰, 何 君 光 和 张 宗 益 (26) 分 析 定 价 机 制 改 变 对 抑 价 程 度 影 响 时, 已 经 得 到 结 论 询 价 定 价 方 式 的 实 施 可 以 有 效 的 改 善 新 股 的 抑 价 程 度 表 三 不 同 流 通 程 度 与 定 价 机 制 下 IPO 的 平 均 抑 价 程 度 样 本 观 察 数 据 个 数 调 整 前 抑 价 率 (%) 调 整 后 抑 价 率 (%) 非 全 流 通 下 询 价 制 样 本 一 全 流 通 下 询 价 制 样 本 二 注 : 其 中 调 整 前 后 的 抑 价 率 均 为 各 样 本 的 平 均 抑 价 率 资 料 来 源 于 : 样 本 数 据 但 是 实 行 股 权 分 置 改 革 后, 在 全 流 通 的 环 境 下 运 行 的 询 价 机 制, 却 导 致 无 论 是 调 整 前 还 是 调 整 后 的 IPO 抑 价 率 都 有 所 提 升, 保 持 在 85% 左 右 我 们 发 现 假 设 一 是 不 成 立 的, 政 策 的 配 合 使 用 并 没 有 降 低 IPO 的 抑 价 程 度, 反 而 使 的 抑 价 程 度 大 大 增 加 仅 仅 通 过 统 计 分 析, 我 们 可 以 发 现,26 年 实 施 股 权 分 置 之 后, 全 流 通 与 询 价 制 度 的 配 合 使 用 较 之 询 价 制 度 的

5 单 独 使 用 反 而 是 恶 化 了 本 以 有 所 降 低 的 抑 价 程 度, 那 么 是 不 是 由 于 全 流 通 的 实 行 而 造 成 抑 价 程 度 的 上 升 的 呢, 接 下 来 我 们 采 用 回 归 分 析 加 以 验 证 2. 回 归 分 析 结 果 分 析 通 过 对 模 型 一 二 做 回 归 分 析, 我 们 得 到 了 相 应 的 结 果, 其 回 归 结 果 见 下 文 表 四 从 表 中, 本 文 拟 考 察 的 变 量, 即 全 流 通 和 询 价 机 制 配 合 使 用 效 果, 在. 的 水 平 下, 模 型 回 归 的 结 果 显 示 是 显 著 的 并 且 其 系 数 为 正, 说 明 全 流 通 配 合 询 价 制 的 政 策 显 著 的 提 高 了 抑 价 水 平 这 验 证 了 我 们 的 假 设 二, 即 全 流 通 下 的 询 价 机 制 对 IPO 抑 价 程 度 有 着 显 著 的 影 响, 但 并 不 是 改 善 了 抑 价 程 度, 恰 恰 相 反 是 提 高 了 抑 价 程 度 表 四 对 模 型 一 二 影 响 调 整 前 后 IPO 抑 价 程 度 因 素 回 归 分 析 结 果 变 量 模 型 一 模 型 二 系 数 T 标 准 误 系 数 T 标 准 误 是 否 全 流 通 发 行 价 格 招 股 数 量 发 行 市 盈 率 公 众 持 股 比 例 首 日 换 手 率 首 日 交 易 金 额 发 行 上 市 间 隔 可 决 系 数.22.2 调 整 可 决 系 数 F 统 计 量.6 Sig 五. 结 论 及 政 策 评 价 本 文 中, 我 们 运 用 同 样 采 用 累 计 投 标 询 价 方 式 定 价 的 25 年 到 26 年 底 A 股 市 场 上 市 公 司 数 据, 研 究 全 流 通 实 施 对 IPO 抑 价 程 度 的 影 响 我 们 研 究 发 行, 全 流 通 并 没 有 像 询 价 制 一 样 迅 速 的 改 善 了 我 国 A 股 新 股 高 抑 价 的 状 况, 相 反 全 流 通 下 的 询 价 制 反 而 是 进 一 步 加 剧 了 抑 价 程 度 经 过 分 析, 我 们 认 为 造 成 这 种 现 象 的 原 因 是 : 由 于 询 价 机 制 的 实 施 目 的 性 非 常 明 确, 就 是 为 了 能 够 通 过 路 演 以 及 推 荐, 使 询 价 对 象 对 公 司 的 基 本 情 况 有 所 了 解, 之 后 在 进 行 初 步 询 价 以 确 定 发 行 价 格 区 间, 最 后 在 价 格 区 间 内 实 施 累 计 投 标 以 确 定 最 终 的 价 格, 使 定 价 更 为 市 场 化, 从 而 有 效 降 低 了 首 日 收 盘 价 的 巨 大 偏 离, 对 抑 价 现 象 非 常 有 针 对 性 而 经 过 股 权 分 置 改 革 之 后 产 生 的 全 流 通 环 境, 其 实 施 的 主 要 目 的, 是 为 了 改 变 我 国 长 期 以 来 同 股 不 同 权, 同 股 不 同 价 的 痼 疾, 协 调 上 市 公 司 各 方 利 益, 使 各 方 利 益 趋 于 一 致, 进 而 通 过 改 善 公 司 治 理 结 构, 提 高 公 司 竞 争 力, 通 过 公 司 的 发 展, 而 最 终 使 各 方 获 益, 实 践 也 证 明 了 改 革 取 得 了 巨 大 的 成 就,A 股 市 场 有 了 长 足 的 发 展, 结 束 了 5 年 的 漫 漫 熊 市, 但 同 时 也 加 剧 了 IPO 的 抑 价 程 度, 我 们 认 为 主 要 原 因 是, 全 流 通 后 营 造 的 牛 市 环 境, 以 及 长 期 以 来 的 经 常 资 本 项 目 的 双 顺 差 导 致 二 级 市 场 上 的 流 动 性 非 常 充 裕, 加 上 之 前 近 一 年 的 时 间 即 25 年 6 月 到 26 年 6 月, 证 监 会 关 闭 了 新 股 发 行 的 大 门, 两 方 面 因 素 的 共 动 作 用, 导 致 了 二 级 市 场 上 股 票 价 格 偏 高, 造 成 了 全 流 通 后 IPO 抑 价 程 度 加 剧 的 现 象 关 于 股 权 分 置 的 意 义, 之 前 的 文 献 已 经 作 出 了 充 分 的 讨 论, 全 流 通 之 于 我 国 资 本 市 场 的 发 展 有 着 深 远 的 意 义, 应 当 给 予 充 分 的 肯 定 但 是 我 们 同 时 也 看 到 了, 全 流 通 对 IPO 抑 价

6 程 度 加 剧, 而 长 时 期 IPO 高 抑 价 带 来 了 增 加 企 业 融 资 成 本, 降 低 资 本 市 场 优 化 资 源 配 置 功 能 同 时 加 剧 了 市 场 的 投 机 性 等 危 害 询 价 制 度 的 实 施 已 经 为 IPO 市 场 化 的 定 价 奠 定 了 良 好 的 基 础, 因 此 全 流 通 之 下 我 们 就 应 当 更 有 效 的 关 注 新 股 资 源 稀 缺 以 及 二 级 市 场 需 求 旺 盛 之 间 的 矛 盾 的 解 决, 从 而 有 效 的 降 低 IPO 抑 价 程 度, 从 而 减 轻 股 权 分 置 改 革 所 创 造 全 流 通 环 境 的 负 面 作 用 参 考 文 献 [] 王 海 峰 何 君 光 张 宗 益, 询 价 制 与 承 销 风 险 实 证 研 究, 金 融 研 究 26 年 第 5 期 [2] 杨 记 军 赵 昌 文, 定 价 机 制 承 销 方 式 与 发 行 成 本, [3] 郁 华 君, 我 国 IPO 询 价 制 度 实 施 效 果 研 究, 证 券 市 场 导 报 25 年 9 月 号 [4] 增 彪 梁 文 涛, 股 票 发 行 定 价 机 制 与 新 上 市 A 股 初 始 投 资 收 益, 金 融 研 究 24 年 第 8 期 [5] 朱 凯 陈 信 元, 认 购 方 式 与 IPO 抑 价, 经 济 科 学 25 年 第 3 期 [6] Rock,K.,986,Whynew issues are underpriced, Journal of Financial Economics,5,5-69. [7] Shleifer,A.,986,Do demand curves for stock slope down? Journal of Finance,4, [8]Su.D,B.Fleisher,999, An empirical investigation of under-pricing in Chinese IPOs,Pacific-Basin Finance Journal,7, Abstract: IPO Underpricing can improve the funding cost of enterprises, reduce the resources disposition function of capital market and intensify the undulation of market simultaneously. After long time study we find that IPO Underpricing exist in both mature and new capital market. It also stays a high position in our country. The supervising and managing department implemented a series of system to solve this problem. Including accumulation bid inquiry system, although give a discount of the phenomenon, the degree of Underpricing still stay high. The entire circulation environment was created in 26, and under entire circulation environment whether inquiry mechanism could solve the problem better? The author conducts empirical research by the Chinese A share market data, to inspect the effect of policy coordination between entire circulation and inquiry system from angle of IPO Underpricing. Keywords: pricing mechanism, inquiry mechanism, entire circulation 作 者 : 周 礼 君 男 西 南 财 经 大 学 金 融 学 院 硕 士 研 究 生 电 话 : jun9832@yahoo.com.cn 彭 茜 女 西 南 财 经 大 学 金 融 学 院 硕 士 研 究 生 电 话 : 投 稿 日 期 :27 年 3 月 25 日 星 期 日

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