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1 : Xiezhong International (3663 HK) 中 文 版 Harry Chen 陈 欢 瑜 公 司 报 告 : 协 众 国 际 (3663 HK) Chinese version chenhuanyu@gtjas.com Higher Penetration Helps to Boost Profitability, Upgrade to Buy 渗 透 率 的 提 高 有 利 于 提 升 盈 利 能 力, 上 调 评 级 到 买 入 212 net profit dropped 21. YoY, worse than our forecasts. The revenue of the Company in 212 decreased 9.2% YoY, mainly due to sales drop of heavy trucks, construction machineries and SUVs for the Company s major clients. Gross profit margin in 212 dropped 1.4 ppt YoY to 26.4%, mainly due to higher revenue contribution by lower-profit margin products, as well as lower utilization rate as a result of production expansion. Higher penetration rate is expected to boost revenue and profit growth. We expect the heavy trucks and construction machineries of the Company s clients to recover in 213. Due to higher penetration in the Company s existing clients, the revenue of 空 调 system and components for SUVs, pickup trucks and sedans are expected to increase rapidly. Gross profit margin is expected to decrease slightly in 213 but remain stable in 214 and 215. Net profit of is expected to increase 26.5% YoY, 17.% YoY and 1.9%YoY, respectively, to RMB86mn, RMB11mn and RMB112 mn. Upgrade to Buy. The Company s current valuation is lower than its peers and its peer s historical average, mainly due to lacking of trading liquidity for the Company s shares. We expect the valuation of the Company to increase as investors gradually recognize the earnings growth and profitability of the Company PEG is.45, which is considered relatively low. Therefore, we believe that the Company is currently undervalued. We upgrade its rating to Buy and revise up its TP to HKD1.35, representing 9.9x 13PE, 8.4x 14PE, 1.5x 13PB and.97x 14PB. 212 年 盈 利 倒 退 21., 差 于 我 们 预 测 公 司 212 年 的 收 入 同 比 下 滑 9.2%, 主 要 是 由 其 客 户 的 重 卡 工 程 机 械 和 SUV 等 的 销 量 下 滑 引 起 的 公 司 的 毛 利 率 同 比 下 滑 1.4 个 百 分 点 到 26.4%, 主 要 是 因 为 低 毛 利 率 的 产 品 销 售 占 比 增 加, 同 时 由 于 产 能 扩 张 造 成 产 能 利 用 率 大 幅 下 滑 造 成 的 渗 透 率 提 高, 加 快 收 入 和 利 润 增 长 我 们 相 信 公 司 客 户 的 重 卡 和 工 程 机 械 销 售 将 在 213 年 有 所 复 苏 由 于 对 现 有 客 户 渗 透 率 的 提 高, 公 司 销 售 的 SUV 皮 卡 和 轿 车 空 调 系 统 和 空 调 零 部 件 销 售 收 入 将 有 快 速 增 长 预 计 公 司 毛 利 率 将 在 213 年 轻 微 下 滑, 但 是 在 214 和 215 年 维 持 稳 定 公 司 年 的 净 利 润 预 计 同 比 提 高 26.5% 17.5% 和 1.9% 到.86 亿 元 人 民 币 1.1 亿 元 人 民 币 和 1.12 亿 元 人 民 币 上 调 评 级 到 买 入 公 司 现 在 的 估 值 比 同 业 的 均 值 低, 也 比 同 业 的 历 史 平 均 估 值 低, 主 要 是 因 为 公 司 股 票 的 流 动 性 不 高 造 成 的 我 们 相 信 随 着 公 司 的 盈 利 增 长 被 投 资 者 逐 渐 认 可 后, 其 估 值 将 随 股 票 流 动 性 提 高 而 提 升 公 司 年 的 PEG 只 有.45, 相 对 较 低 因 此 我 们 相 信 现 在 公 司 的 估 值 吸 引 上 调 评 级 到 买 入, 上 调 目 标 价 到 1.35 港 元, 相 当 于 用 9.9 倍 的 13 年 PE 8.4 倍 的 14 年 PE 1.5 倍 的 13 年 PB 和.97 倍 的 14 年 PB Rating: Buy Upgraded 评 级 : 买 入 ( 上 调 ) 6-18m TP 目 标 价 : HK$1.35 Revised from 原 目 标 价 : HK$1.1 Share price 股 价 : Stock performance 股 价 表 现 25, 24, 23, 22, 21, 2, 19, 18, May-12 Aug-12 Nov-12 Feb-13 Change in Share Price 股 价 变 动 HSI 1 M 1 个 月 Xiezhong 3 M 3 个 月 HK$ Y 1 年 Abs. % 绝 对 变 动 % (3.4) (3.4) n.a. Rel. % to HS index 相 对 恒 指 变 动 % (9.9) (1.8) n.a. Avg. share price(hk$) 平 均 股 价 ( 港 元 ).9 Source: Bloomberg, Guotai Junan International HK$ GTJA Research 国 泰 君 安 研 究 Year End Turnover Net Profit EPS EPS PER BPS PBR DPS Yield ROE 年 结 收 入 股 东 净 利 每 股 净 利 每 股 净 利 变 动 市 盈 率 每 股 净 资 产 市 净 率 每 股 股 息 股 息 率 净 资 产 收 益 率 12/31 (RMB m) (RMB m) (RMB) ( %) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 211A A (33.6) F F F Shares in issue (m) 总 股 数 (m) 8. Major shareholder 大 股 东 Chen Hao 3. Market cap. (HK$ m) 市 值 (HK$ m) Free float (%) 自 由 流 通 比 率 (%) month average vol. 3 个 月 平 均 成 交 股 数 ( ) 11. FY13 Net gearing FY13 年 净 负 债 / 股 东 资 金 (%) Weeks high/low (HK$) 52 周 高 / 低 1.7/.9 13 ROA 13 年 资 产 回 报 率 (%) 6.7 Source..the Company, Guotai Junan International. See the last page for disclaimer Page 1 of 16

2 目 录 212 年 盈 利 回 顾... 3 销 售 分 析... 4 重 卡 及 工 程 机 械 空 调 系 统 收 入... 4 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 收 入... 5 轿 车 和 面 包 车 空 调 系 统 收 入... 7 空 调 系 统 和 空 调 部 件 收 入... 8 财 务 分 析... 9 毛 利 润 分 析... 9 运 营 利 润 分 析... 9 财 务 成 本 和 负 债 比 率... 1 税 和 有 效 税 率... 1 净 利 润 分 析... 1 估 值 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 2 of 16

3 212 年 盈 利 回 顾 212 年 盈 利 差 于 预 期 公 司 212 年 盈 利 同 比 倒 退 21. 到 人 民 币 68 百 万 元, 差 于 我 们 预 测 公 司 212 年 收 入 同 比 下 滑 4.9%, 主 要 是 由 重 卡 和 工 程 机 械 的 空 调 系 统 销 量 下 滑 引 起 的 由 于 房 地 产 调 控, 重 卡 和 工 程 机 械 的 销 量 分 别 同 比 下 滑 46.5% 和 28.6% 但 由 面 包 车 和 轿 车 带 来 的 收 入 快 速 增 长, 因 公 司 从 现 有 客 户 和 新 客 户 获 得 更 多 订 单 由 于 规 模 效 应 减 弱 产 品 组 合 改 变 及 市 场 竞 争 激 烈,212 年 毛 利 率 同 比 下 滑 1.4 个 百 分 点 到 26.4% 销 售 成 本 占 收 入 比 例 与 211 年 持 平 而 由 于 上 市 费 用 及 研 发 费 用 和 职 工 成 本 上 涨, 行 政 成 本 占 收 入 比 例 同 比 上 升 2.8 个 百 分 点 到 8.9% 净 利 率 同 比 下 滑 2.4 个 百 分 点 到 11.5% 图 -1: 协 众 收 入 及 收 入 增 速 图 -2: 协 众 毛 利 率 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 表 -1: 协 众 年 盈 利 总 结 同 比 (%) 财 务 报 表 营 业 额 销 售 成 本 毛 利 其 他 收 益 及 收 入 销 售 及 分 销 成 本 行 政 开 支 其 他 经 营 开 支 经 营 利 润 分 占 共 同 控 制 实 体 利 润 融 资 成 本 净 额 税 前 利 润 所 得 税 本 年 / 期 利 润 非 控 制 性 权 益 归 属 于 : 公 司 权 益 股 东 基 本 每 股 盈 利 ( 人 民 币 ) 关 键 财 务 比 率 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 3 of 16 同 比 (pps) 毛 利 率 27.8% 26.4% -1.4 经 营 利 润 率 18.8% 15.3% -3.5 净 利 率 13.9% 11.5% -2.4 销 售 成 本 占 收 入 比 例 行 政 成 本 占 收 入 比 例 6.1% 8.9% 2.8 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际

4 销 售 分 析 重 卡 及 工 程 机 械 空 调 系 统 收 入 212 年 重 卡 空 调 系 统 收 入 同 比 下 滑 46.5% 由 于 房 地 产 调 控 中 国 经 济 放 缓 以 及 欧 洲 债 务 危 机, 中 国 重 卡 销 量 显 著 下 降,212 年 同 比 下 滑 28% 协 众 的 主 要 客 户 北 汽 福 田 和 中 国 重 汽 的 212 年 重 卡 销 量 分 别 同 比 下 滑 2.5% 和 23.6%, 略 好 于 市 场 均 值 因 此, 重 卡 空 调 系 统 收 入 显 著 下 降, 同 比 倒 退 46.5% 图 -3: 中 国 重 卡 每 月 销 量 图 -4: 中 国 重 汽 和 北 汽 福 田 的 中 国 重 卡 销 量 Growth (RHS) unit 14, 3.7% , 13.2% -1.1% 2 1, 1 8, -49.3% -1 6, -2 4, , -5-6 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 工 程 机 械 空 调 系 统 收 入 在 212 年 同 比 下 滑 28.6% 212 年 中 国 工 程 机 械 销 量 显 著 下 降, 同 比 下 滑 22.1% 挖 掘 机 起 重 机 压 路 机 装 卸 机 和 推 土 机 的 销 量 分 别 同 比 下 滑 % 4.5% 31.6% 和 25. 协 众 的 主 要 客 户 三 一 重 工 和 山 推 股 份 的 工 程 机 械 销 量 在 年 保 持 快 速 增 长, 但 在 212 年 大 幅 下 滑 三 一 重 工 和 山 推 股 份 的 工 程 机 械 销 售 总 额 在 212 年 同 比 下 滑 23.2% 因 此, 重 卡 空 调 系 统 收 入 显 著 下 降, 同 比 下 滑 28.6% 图 -5: 中 国 重 型 机 械 销 量 增 速 图 -6: 三 一 重 工 和 山 推 股 份 的 中 国 重 型 机 械 销 量 增 速 资 料 来 源 :21-sun.com 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :21-sun.com 国 泰 君 安 国 际 由 于 基 础 设 施 和 房 地 产 开 发 投 资 快 速 增 长,4 月 固 定 资 产 投 资 增 速 加 快 213 年 前 四 个 月 固 定 资 产 投 资 同 比 增 长 2.6% 到 人 民 币 万 亿 元, 高 于 212 年.2 个 百 分 点, 因 基 础 设 施 和 房 地 产 开 发 投 资 较 212 年 大 幅 提 速 213 年 前 四 个 月 基 础 设 施 投 资 同 比 增 加 24., 远 快 于 212 年, 是 由 于 铁 路 和 航 空 投 资 大 幅 增 长 引 起 的 铁 路 和 航 空 投 资 分 别 同 比 上 升 24.6% 和 65. 我 们 预 计 基 础 设 施 投 资 增 速 将 在 213 年 第 二 季 度 维 持 强 劲 房 地 产 开 发 投 资 迅 速 反 弹, 同 比 上 升 21.1%, 高 于 212 年 4.9 个 百 分 点 4 月 新 房 销 售 收 入 同 比 增 长 56.8%, 环 比 增 长 52.5% 4 月 总 建 筑 面 积 同 比 上 升 2.6% 我 们 认 为 快 速 的 销 售 增 长 或 提 升 房 地 产 开 发 的 未 来 投 资 增 速 因 此, 我 们 预 计 固 定 资 产 投 资 将 逐 步 恢 复, 并 在 213 年 同 比 增 长 2, 与 212 年 持 平 预 计 213 年 重 卡 和 工 程 机 械 空 调 系 统 的 收 入 分 别 同 比 提 高 5% 和 8% 虽 然 固 定 资 产 投 资 增 速 与 212 年 持 平, 预 计 库 存 水 平 低 和 更 换 需 求 将 有 助 于 重 卡 和 工 程 机 械 的 销 量 在 213 年 恢 复 我 们 测 算 213 年 重 卡 销 量 及 工 程 机 械 销 量 将 分 别 同 比 提 高 5% 和 7% 因 此, 预 计 213 年 重 卡 和 工 程 机 械 空 调 系 统 的 收 入 分 别 同 比 提 高 5% 和 8% 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 4 of 16

5 图 -7: 固 定 资 产 投 资 每 月 增 速 图 -8: 基 础 设 施 投 资 每 月 增 速 4 FAI 25 Infrastructure FAI:Rail FAI:Highway FAI:Waterway 35% % 2 15% % 5 1 Jan 8 Apr 8 Jul 8 Oct 8 Jan 9 Apr 9 Jul 9 Oct 9 Jan 1 Apr 1 Jul 1 Oct 1 Jan 11 Apr 11 Jul 11 Oct 11 Jan 12 Apr 12 Jul 12 Oct 12 Jan 13 Apr 13 Jan 8 Apr 8 Jul 8 Oct 8 Jan 9 Apr 9 Jul 9 Oct 9 Jan 1 Apr 1 Jul 1 Oct 1 Jan 11 Apr 11 Jul 11 Oct 11 Jan 12 Apr 12 Jul 12 Oct 12 Jan 13 Apr 13 资 料 来 源 : 中 国 国 家 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 国 家 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 图 -9: 房 地 产 开 发 投 资 每 月 增 速 图 -1: 新 开 工 面 积 已 售 新 房 及 总 建 筑 面 积 每 月 增 速 5 Investment in Property Development 2 Floor Space Newly Constructed New House Sold Total Floor Space Jan 8 May 8 Sep 8 Jan 9 May 9 Sep 9 Jan 1 May 1 Sep 1 Jan 11 May 11 Sep 11 Jan 12 May 12 Sep 12 Jan 13 Jan 8 Apr 8 Jul 8 Oct 8 Jan 9 Apr 9 Jul 9 Oct 9 Jan 1 Apr 1 Jul 1 Oct 1 Jan 11 Apr 11 Jul 11 Oct 11 Jan 12 Apr 12 Jul 12 Oct 12 Jan 13 Apr 13 资 料 来 源 : 中 国 国 家 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 国 家 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 图 -11: 中 国 季 度 GDP 及 预 测 图 -12: 重 卡 及 工 程 机 械 空 调 系 统 收 入 Revenue from Heavy Trucks Revenue from Machineries RMB mn Revenue Growth of Heavy Truck Sales Revenue growth of Machineries Sales % % % -15.5% -28.6% % A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 资 料 来 源 : 中 国 国 家 统 计 局 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 收 入 212 年 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 收 入 同 比 下 滑 7.5%, 是 由 于 协 众 主 要 客 户 的 SUV 销 量 下 滑 引 起 的 212 年 中 国 SUV 销 量 同 比 增 长 25.5%, 远 快 于 其 他 类 型 的 乘 用 车 因 为 几 大 自 主 品 牌 汽 车 制 造 商 包 括 长 城 汽 车 (2333HK) 和 华 晨 集 团 在 内 的 自 主 品 牌 SUV 销 量 在 212 年 同 比 上 升 34.5%, 超 过 了 平 均 SUV 销 量 但 由 于 品 牌 意 识 差 及 缺 乏 新 型 号,212 年 协 众 主 要 客 户 的 SUV 销 量 大 幅 下 降 212 年 北 京 汽 车 黄 海 汽 车 中 兴 汽 车 广 汽 长 丰 和 众 泰 汽 车 的 SUV 销 量 分 别 同 比 下 滑 8.6% 62.8% 24.7% 28.3% 和 35.7%, 而 华 泰 汽 车 和 广 汽 吉 奥 分 别 同 比 增 长 83.6% 和 41.2% 这 些 汽 车 制 造 商 的 总 销 量 同 比 下 滑 18.5% 212 年 皮 卡 销 量 仍 在 低 位, 同 比 增 加 5.2% 212 年 协 众 主 要 客 户 的 皮 卡 销 量 同 比 仅 增 4% 因 此,212 年 协 众 主 要 客 户 的 SUV 和 皮 卡 销 量 同 比 下 滑 9% 212 年 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 的 收 入 同 比 下 滑 7.5% 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 5 of 16

6 预 计 213 年 协 众 主 要 客 户 的 SUV 和 皮 卡 销 量 将 同 比 提 高 2.6% 213 年 前 四 个 月, 由 于 新 型 号 引 进 中 国 经 济 恢 复 及 中 国 对 SUV 的 偏 好,SUV 销 量 增 长 快 速, 同 比 上 扬 44.1% 但 是,213 年 前 四 个 月 协 众 主 要 客 户 的 SUV 销 量 继 续 同 比 下 滑 2.3% 我 们 预 计 协 众 主 要 客 户 的 SUV 销 量 将 与 212 年 持 平, 因 北 京 汽 车 众 泰 汽 车 和 华 泰 汽 车 即 将 发 布 SUV 新 型 号, 广 汽 长 丰 和 广 汽 吉 奥 也 已 完 成 重 组 由 于 3-4 线 城 市 住 房 供 应 过 剩, 房 地 产 投 资 仍 然 低 迷,213 年 第 一 季 度 皮 卡 销 量 同 比 上 升 5., 仍 在 低 位 但 协 众 主 要 客 户 的 皮 卡 销 量 增 加 了 8.6%, 主 要 是 由 于 皮 卡 出 口 快 速 增 长 因 此,213 年 第 一 季 度 协 众 主 要 客 户 的 SUV 和 皮 卡 销 量 同 比 下 滑 8.5% 我 们 预 计 213 年 协 众 主 要 客 户 的 SUV 和 皮 卡 销 量 将 同 比 提 高 2.6% 图 -13: 中 国 SUV 销 量 增 速 自 主 品 牌 SUV 销 量 增 速 及 协 众 主 要 SUV 客 户 增 速 图 -14: 协 众 主 要 SUV 客 户 的 销 量 增 速 % SUV Self-owned branded SUV Major Clients 124. units 3, 25, 2, 15, 1, Zhongtai GAC Gonow GAC Changfeng Hawtai Huanghai Zhongxing % -2.3% 5, BAIC % Q Q12 1Q13 Foton 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 预 计 对 现 有 客 户 渗 透 率 的 提 高 将 提 升 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 的 销 量 因 协 众 继 续 开 发 新 客 户 并 在 现 有 客 户 中 提 高 渗 透 率, 公 司 211 年 和 212 年 的 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 的 销 售 收 入 增 速 好 于 其 主 要 客 户 的 汽 车 销 量 增 速 我 们 预 计 对 现 有 客 户 渗 透 率 的 提 高 将 进 一 步 带 来 15% 的 同 比 增 长 因 此, 预 计 年 空 调 系 统 收 入 将 分 别 同 比 提 高 17.5% 9.1% 和 8.1% 图 -15: 中 国 皮 卡 销 量 6 5 Xiezhong's major clients Pickup truck sales growth Q13-1 图 -16: 协 众 主 要 客 户 的 市 场 份 额 SUV Pickup Truck SUV & Pickup Truck 5 45% % % 32.1% 31.7% 31.5% % 31.4% 3 25% 22.7% 23.8% 19.7% % 14.4% 15% 1 1.1% 1.9% % 8.8% 7.7% 6.5% 5.3% 4.8% 4.5% 4.5% 5% F 214F 215F 1Q13 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 公 司 国 泰 君 安 国 际 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 6 of 16

7 图 -17: 协 众 主 要 皮 卡 客 户 的 销 量 增 速 图 -18:SUV 和 皮 卡 收 入 % SUV and Pickup truck sales of Xiezhong's major clients Revenue growth of Xiezhong's SUV and Pickup truck HVAC systems 95.7% 4.6% 12.6% 29.2% 7.5% 8.7% 17.5% 2.6% 9.1% 7.2% % F 214F 215F RMB mn A Revenue from SUVs and Pickup Trucks Revenue Growth of Suvs and Pickup Truck Sales 4.6% 17.5% 12.6% 9.1% 8.1% -7.5% 21A 211A 212A 213F 214F 215F 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 轿 车 和 面 包 车 空 调 系 统 收 入 预 计 年 轿 车 空 调 系 统 收 入 分 别 同 比 提 高 94.5% 47. 和 32.6% 由 于 对 现 有 客 户 如 北 京 汽 车 众 泰 汽 车 华 晨 汽 车 和 华 泰 汽 车 等 的 渗 透 率 提 高,212 年 轿 车 和 面 包 车 ( 多 用 途 汽 车 ) 空 调 系 统 收 入 快 速 增 长, 分 别 同 比 上 升 88. 和 56.6% 212 年 轿 车 和 面 包 车 的 销 量 几 乎 是 SUV 和 皮 卡 销 量 的 6 倍 因 此, 协 众 的 市 场 潜 力 巨 大, 因 协 众 能 利 用 目 前 的 科 技 及 客 户 关 系 开 发 轿 车 和 面 包 车 空 调 系 统 的 市 场 此 外, 其 现 有 客 户 正 在 积 极 引 进 213 年 和 214 年 的 轿 车 型 号, 预 计 将 提 升 轿 车 销 量 以 及 轿 车 空 调 系 统 的 销 量 我 们 预 计 年 轿 车 空 调 系 统 收 入 将 分 别 同 比 提 高 94.5% 47. 和 32.6% 图 -19: 北 京 汽 车 的 车 辆 销 量 图 -2: 面 包 车 及 轿 车 销 售 收 入 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 图 -21: 华 晨 汽 车 的 车 辆 销 量 图 -22: 众 泰 汽 车 的 车 辆 销 售 资 料 来 源 : 中 国 汽 车 工 业 协 会 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :Sino.com 国 泰 君 安 国 际 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 7 of 16

8 表 -2: 主 要 客 户 年 新 型 号 计 划 分 部 213F 214F SUV 众 泰 T2 众 泰 T3 北 京 汽 车 B4 众 泰 T6 华 泰 A25 轿 车 北 京 汽 车 D 系 列 (C7) 北 京 汽 车 C6F 北 京 汽 车 C5E 众 泰 Z1 中 华 尊 驰 中 华 M11 华 泰 A11 华 泰 E7 多 用 途 车 n.a. 北 京 汽 车 威 旺 华 泰 C36 跨 界 车 n.a. n.a. 皮 卡 n.a. 华 泰 B57 轻 卡 福 田 奥 铃 n.a. 资 料 来 源 : 新 浪 搜 狐 国 泰 君 安 国 际 空 调 系 统 和 空 调 部 件 收 入 预 计 年 HAVC 系 统 收 入 将 分 别 同 比 提 高 22.9% 15.9% 和 1.2% 212 年 协 众 空 调 系 统 收 入 同 比 下 滑 3.9%, 是 由 于 SUV 皮 卡 重 卡 和 工 程 机 械 空 调 系 统 的 销 量 下 滑 引 起 的 我 们 预 计 重 卡 和 工 程 机 械 的 销 量 将 随 着 中 国 经 济 的 增 长 而 恢 复 预 计 对 现 有 客 户 的 渗 透 率 提 高 将 有 助 于 协 众 提 升 SUV 皮 卡 和 轿 车 空 调 系 统 的 销 量 因 此, 我 们 预 计 年 空 调 系 统 收 入 将 分 别 同 比 提 高 22.9% 15.9% 和 1.2% 因 预 计 轿 车 空 调 系 统 收 入 将 大 幅 提 升, 轿 车 空 调 系 统 的 贡 献 预 计 将 从 212 年 的 9.1% 升 至 215 年 的 21.9%, 在 三 年 内 同 比 提 高 12.8 个 百 分 点 我 们 认 为 空 调 系 统 的 销 售 贡 献 将 在 未 来 继 续 扩 大 预 计 年 空 调 零 部 件 收 入 将 分 别 同 比 提 高 82.4% 23.5% 和 12. 我 们 认 为 协 众 供 应 了 空 调 零 部 件 给 神 龙 汽 车 生 产 相 对 较 旧 的 车 型 包 括 爱 丽 舍 和 世 嘉 等, 因 这 些 汽 车 型 号 接 近 产 品 周 期 的 尾 端 或 有 待 更 新, 这 些 汽 车 的 销 量 在 212 年 大 幅 下 滑 因 此,212 年 空 调 零 部 件 收 入 同 比 下 滑 13.8% 但 我 们 预 计 对 神 龙 汽 车 的 渗 透 率 将 在 年 继 续 提 升, 预 计 将 快 速 拉 升 协 众 的 空 调 零 部 件 收 入 我 们 测 算 年 空 调 零 部 件 收 入 将 分 别 同 比 提 高 82.4% 23.5% 和 12. 预 计 年 协 众 的 收 入 将 分 别 同 比 提 高 % 和 11.8% 图 -23: 收 入 预 测 RMB mn Revenue from HVAC System Revenue from HVAC Components Revenue Growth of HVAC System Revenue growth of HVAC Components 1, A 59.3% 24.2% 21A % -3.9% 211A 212A -13.8% 82.4% 22.9% 213F 23.5% 15.9% 214F % 215F 图 -24: 空 调 系 统 产 品 组 合 SUV and Pickup Truck Construction Machineries Sedans Heavy Trucks Vans Other Vechicles 211A 212A 213F 214F 215F 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 8 of 16

9 财 务 分 析 毛 利 润 分 析 212 年 毛 利 率 下 降 是 由 于 产 品 组 合 改 变 及 利 用 率 下 滑 212 年 毛 利 率 同 比 下 降 1.4 个 百 分 点 至 26.4%, 符 合 我 们 预 期, 主 要 是 由 于 产 品 组 合 改 变 及 利 用 率 下 滑 引 起 的 轿 车 和 面 包 车 空 调 系 统 的 毛 利 率 通 常 低 于 其 他 空 调 系 统 212 年 轿 车 和 面 包 车 空 调 系 统 的 收 入 贡 献 同 比 增 加 15 个 百 分 点 至 24. 此 外,212 年 空 调 系 统 的 利 用 率 大 幅 下 滑 近 2 个 百 分 点 到 66%, 因 产 能 急 剧 扩 张 而 空 调 系 统 销 量 却 在 下 滑 预 计 毛 利 率 将 在 213 年 下 滑, 然 后 在 214 年 和 215 年 维 持 稳 定 由 于 空 调 系 统 的 平 均 售 价 降 低 利 用 率 下 滑 及 轿 车 空 调 系 统 的 贡 献 增 加, 预 计 213 年 毛 利 率 将 下 降.4 个 百 分 点 至 26. 然 而, 由 于 与 零 部 件 供 应 商 的 议 价 能 力 增 强 及 单 位 产 出 固 定 成 本 降 低 使 规 模 效 应 扩 大, 预 计 将 改 善 毛 利 率 此 外, 空 调 系 统 的 平 均 售 价 及 利 用 率 下 滑 预 计 将 于 214 年 和 215 年 企 稳 因 此, 我 们 预 计 毛 利 率 将 在 214 年 和 215 年 维 持 稳 定 图 -25: 空 调 系 统 平 均 售 价 和 毛 利 率 图 -26: 空 调 系 统 利 用 率 和 毛 利 率 RMB 1,34 1,32 1,3 1,28 1,26 1,24 1,22 HVAC Systems ASP Gross Profit Margin 28.5% % % % % HVAC Systems Utilization Rate Gross Profit Margin 28.5% % % % % 1,2 29A 21A 211A 212A 213F 214F 215F A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 24. 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 运 营 利 润 分 析 预 计 行 政 成 本 占 收 入 比 例 将 在 213 年 下 滑, 然 后 在 214 年 和 215 年 维 持 稳 定 212 年 行 政 成 本 占 收 入 比 例 同 比 上 升 2.8 个 百 分 点 至 8.9%, 主 要 是 由 于 上 市 费 用 及 研 发 费 用 和 职 工 成 本 大 幅 上 涨 我 们 预 计 行 政 成 本 占 收 入 比 例 将 在 213 年 降 至 7.6%, 仍 然 高 于 上 市 前 时 期, 因 折 旧 成 本 预 计 将 在 快 速 扩 张 期 维 持 高 位 预 计 行 政 成 本 占 收 入 比 例 将 在 214 年 和 215 年 维 持 稳 定 预 计 销 售 成 本 占 收 入 比 例 将 在 年 维 持 稳 定 212 年 销 售 成 本 占 收 入 比 例 与 211 年 持 平, 因 协 众 管 理 层 对 广 告 成 本 包 装 成 本 和 运 输 成 本 的 控 制 相 对 较 好 我 们 预 计 年 销 售 成 本 占 收 入 比 例 将 维 持 稳 定 预 计 年 协 众 的 经 营 利 润 将 分 别 同 比 提 高 3.9% 18.5% 和 11.5% 212 年 协 众 的 经 营 利 润 率 同 比 下 滑 5.3 个 百 分 点 至 15.3% 212 年 经 营 利 润 同 比 下 滑 22.7% 我 们 测 算 经 营 利 润 率 将 在 213 年 轻 微 上 升.3 个 百 分 点 至 15.6%, 然 后 在 214 年 和 215 年 稳 定 在 15.8% 预 计 年 协 众 的 经 营 利 润 将 分 别 同 比 提 高 3.9% 18.5% 和 11.5% 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 9 of 16

10 图 -27: 协 众 的 销 售 成 本 占 收 入 比 例 及 行 政 成 本 占 收 入 比 例 图 -28: 协 众 的 经 营 利 润 及 经 营 利 润 率 Sellling Costs to Revenue Administrative expenses to revenue RMB mn Operating Profit Operating Profit Margin % 1 8% 6% 6.3% 6.1% 5.3% 8.9% 7.7% 7.3% 7.3% % 18.8% 17.2% 19% 18% 17% 4% 5.3% 4.9% % 4.3% 4.3% 15.3% 15.6% 15.8% 15.8% 16% 2% 29A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 29A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 15% 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 财 务 成 本 和 负 债 比 率 预 计 年 协 众 的 财 务 成 本 将 分 别 同 比 提 高 23% 34% 和 年 财 务 成 本 同 比 上 升 15.5%, 主 要 是 由 于 银 行 贷 款 总 额 在 211 年 和 212 年 的 快 速 增 长 引 起 的 年 协 众 需 要 借 更 多 贷 款 支 持 其 运 营 和 产 能 扩 张 因 此, 我 们 预 计 银 行 贷 款 总 额 将 分 别 同 比 增 长 14% 和 39% 此 外, 预 计 年 有 效 利 率 将 继 续 提 高 因 此, 年 协 众 的 财 务 成 本 预 计 将 分 别 提 高 23% 34% 和 年 协 众 的 负 债 比 率 为 15%, 同 比 下 滑 17 个 百 分 点 我 们 认 为 负 债 比 率 将 在 年 维 持 低 位 图 -29: 协 众 财 务 成 本 图 -3: 协 众 负 债 比 率 4 RMB mn Finance cost Effective interest rate % 32% 16 8% 28% % 6.6% 18.5% % 2 5.2% 5.5% 6% 1 4.1% 15% % % % % -2 29A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 29A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 税 和 有 效 税 率 预 计 年 所 得 税 将 分 别 提 高 61% 25% 和 年 协 众 的 所 得 税 同 比 下 滑 4.6% 至 人 民 币 百 万 元, 主 要 是 由 于 税 前 利 润 下 降 和 税 收 减 免 导 致 有 效 税 率 降 低 引 起 的 212 年 协 众 南 京 的 高 新 科 技 企 业 证 书 获 得 续 约, 并 根 据 现 行 适 用 企 业 所 得 税 法 及 其 法 规, 年 三 年 期 间 继 续 享 有 15% 的 优 惠 税 率 此 外, 协 众 已 按 5% 的 中 国 股 息 预 扣 税 税 率 确 认 递 延 所 得 税 债 务 我 们 预 计 年 有 效 税 率 分 别 为 19.3% 2.3% 和 21.6% 有 效 税 率 提 高 主 要 是 由 于 5% 的 中 国 股 息 预 扣 税 税 率 预 计 年 所 得 税 将 分 别 同 比 提 高 61% 25% 和 2 净 利 润 分 析 预 计 年 净 利 率 将 维 持 稳 定 212 年 协 众 的 净 利 率 同 比 下 滑 1.4 个 百 分 点 至 11.5% 净 利 润 同 比 下 滑 16.2% 我 们 估 计 净 利 率 将 在 年 维 持 稳 定 预 计 年 协 众 的 净 利 润 将 分 别 同 比 提 高 26.5% 17.5% 和 1.9% 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 1 of 16

11 图 -31: 协 众 有 效 税 率 图 -32: 协 众 净 利 润 及 净 利 率 RMB mn Taxation Effective tax rate % 35 24% 21.6% 2.3% 3 22% 19.8% 19.3% % % 15.8% 18% 15 16% 1 14% 5 12% A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 RMB mn Net Profit Net Profit Margin % % 13.9% % 11.5% 11.4% 11.5% 5 9.8% A 21A 211A 212A 213F 214F 215F 16% 14% 12% 1 8% 估 值 与 其 同 业 的 均 值 及 其 主 要 同 业 的 历 史 平 均 估 值 相 比, 协 众 的 估 值 吸 引 目 前 在 香 港 联 交 所 (388HK) 上 市 的 汽 车 零 部 件 制 造 商 的 加 权 平 均 估 值 为 11.1 倍 213 年 市 盈 率 和 9.2 倍 214 年 市 盈 率 目 前 在 A 股 市 场 上 市 的 汽 车 零 部 件 制 造 商 的 加 权 平 均 估 值 为 14.1 倍 213 市 盈 率 和 11.3 倍 214 年 市 盈 率 在 美 国 欧 洲 日 本 和 韩 国 市 场 上 市 的 汽 车 零 部 件 制 造 商 的 加 权 平 均 估 值 为 14.4 倍 213 市 盈 率 和 12.1 倍 214 年 市 盈 率 协 众 的 主 要 同 业 敏 实 集 团 (425HK) 的 目 前 估 值 为 12.4 倍 213 年 市 盈 率 11. 倍 214 年 市 盈 率 1.7 倍 213 年 市 净 率 和 1.5 倍 214 年 市 净 率, 历 史 平 均 预 测 市 盈 率 和 市 净 率 分 别 为 7.6 倍 和 2. 倍 公 司 目 前 估 值 为 7. 倍 213 年 市 盈 率 6.8 倍 214 年 市 盈 率.8 倍 213 年 市 净 率 和.7 倍 214 年 市 净 率, 低 于 其 同 业 均 值, 也 低 于 其 同 业 的 历 史 平 均 估 值 公 司 年 的 PEG 只 有.45 倍, 相 对 较 低 我 们 认 为 协 众 的 低 估 值 主 要 是 因 为 协 众 股 票 的 流 动 性 不 高 造 成 的 我 们 相 信 随 着 公 司 的 盈 利 增 长 被 投 资 者 逐 渐 认 可 后, 其 估 值 将 随 股 票 流 动 性 提 高 而 提 升 上 调 评 级 到 买 入 并 上 调 目 标 价 到 1.35 港 元 我 们 认 为 协 众 能 够 利 用 其 目 前 在 SUV 和 皮 卡 空 调 系 统 的 地 位 去 渗 透 轿 车 市 场 的 空 调 系 统 从 而 实 现 快 速 增 长 并 在 未 来 三 年 获 得 更 多 利 润 因 此, 我 们 上 调 评 级 到 买 入, 上 调 协 众 目 标 价 到 1.35 港 元, 相 当 于 9.9 倍 213 年 市 盈 率 8.4 倍 214 年 市 盈 率 1.5 倍 213 年 市 净 率 和.97 倍 214 年 市 净 率 图 -33: 协 众 同 业 敏 实 集 团 (425HK) 的 市 盈 率 区 间 Apr 1 (X) Jul 1 Oct 1 Dec 1 Mar 11 Jun 11 Sep 11 Dec 11 Feb 12 May 12 Aug 12 Nov 12 Jan 13 图 -34: 协 众 同 业 敏 实 集 团 (425HK) 的 市 净 率 区 间 Minth Minth PB band PE band PE (historical mean) PB(historical high) PE (historical high) PE (historical low) 资 料 来 源 :Bloomberg 国 泰 君 安 国 际 资 料 来 源 :Bloomberg 国 泰 君 安 国 际 Sep 7 Mar 8 (X) Aug 8 Feb 9 Jul 9 Jan 1 Jun 1 Dec 1 May 11 Nov 11 Apr 12 Oct 12 PB (historical mean) PB(historical low) Mar 13 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 11 of 16

12 表 -3: 协 众 主 要 客 户 分 部 协 众 主 要 客 户 SUV 和 皮 卡 北 汽 福 田 华 泰 汽 车 广 汽 长 丰 广 汽 吉 奥 北 京 汽 车 中 兴 汽 车 福 迪 汽 车 华 晨 中 华 曙 光 汽 车 长 城 汽 车 众 泰 汽 车 重 卡 北 汽 福 田 中 国 重 汽 重 型 机 械 三 一 重 工 山 推 股 份 恒 特 重 工 面 包 车 北 汽 福 田 华 晨 金 杯 北 京 汽 车 轿 车 多 用 途 车 及 跨 界 车 北 汽 福 田 华 泰 汽 车 广 汽 长 丰 广 汽 吉 奥 北 京 汽 车 众 泰 汽 车 神 龙 汽 车 华 晨 中 华 轻 卡 北 汽 福 田 一 汽 通 用 中 巴 和 大 巴 北 汽 福 田 曙 光 汽 车 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 12 of 16

13 表 -4: 同 业 比 较 EV 股 票 PE PB ROE(%) D/Y(%) /EBITDA 公 司 名 称 代 码 货 币 最 近 股 价 12A 13F 14F 15F 12A 13F 14F 15F 13F 13F 13F 敏 实 集 团 425 HK HKD 双 桦 控 股 HKD n.a. n.a. n.a..5 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. HK HKD n.a. 5.6 n.a..8 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 139 畅 丰 车 桥 hk HKD.48 n.a. n.a. n.a. n.a..4 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 兴 达 国 际 hk HKD 华 众 控 股 HKD n.a. n.a. n.a. 2.6 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. hk 五 菱 汽 车 35 hk HKD n.a. n.a. n.a..9 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 中 国 车 辆 零 部 件 HKD n.a. n.a. n.a. 1.5 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. hk 信 义 玻 璃 868 hk HKD 中 聚 电 池 729 hk HKD.3 n.a. n.a. n.a. n.a. 7. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 锦 恒 汽 车 安 全 872 HK HKD.4 n.a. n.a. n.a. n.a..3 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 浙 江 世 宝 157 HKD n.a..8.6 n.a. n.a n.a. 协 众 国 际 3663 HK HK 简 单 平 均 值 加 权 平 均 值 中 国 内 地 市 场 887 中 鼎 股 份 -A 股 CNY n.a. 7 模 塑 科 技 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a. 1.4 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 松 芝 股 份 -A 股 CNY n.a. 559 万 向 钱 潮 -A 股 CNY n.a. 2. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 213 中 航 精 机 -A 股 CNY n.a. 2.1 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 648 凌 云 股 份 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a. 1.3 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 威 孚 高 科 -B 股 HKD 宁 波 华 翔 -A 股 CNY n.a. 285 万 丰 奥 威 -A 股 CNY n.a. n.a. 2.1 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 银 轮 股 份 -A 股 CNY n.a 天 润 曲 轴 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 亚 太 股 份 -A 股 CNY n.a 兴 民 钢 圈 -A 股 CNY n.a. 1.6 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 禾 欣 股 份 -A 股 CNY n.a. 1.4 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 一 汽 富 维 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a n.a. n.a 华 域 汽 车 -A 股 CNY n.a. 681 东 风 科 技 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a. 2.8 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 231 巨 轮 股 份 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a. 1.9 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a 万 里 扬 -A 股 CNY n.a. n.a. 1.2 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 246 远 东 传 动 -A 股 CNY n.a n.a n.a 金 固 股 份 -A 股 CNY n.a. n.a. n.a. 1.6 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 31 双 林 股 份 -A 股 CNY n.a. 2.3 n.a. n.a. n.a n.a. n.a 精 锻 科 技 -A 股 CNY n.a. 简 单 平 均 值 加 权 平 均 值 其 他 国 家 Denso Corp 692 Y 4, Keihin Corp 7251 Y 1, Aisin Seiki Co Ltd 7259 Y 3, Toyota Industries 621 Corp Y 4, Koito Manufacturing 7276 Y 2, 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 13 of 16

14 Co Ltd Nhk Spring Co Ltd 5991 Y 1, Nok Corp 724 Y 1, Stanley Electric Co 6923 Ltd Y 2, Toyoda Gosei Co 7282 Ltd Y 2, Bridgestone Corp 518 Y 3, Sumitomo Rubber 511 Industries Y 1, Toyota Boshoku 3116 Corp Y 1, Yokohama Rubber 511 Co Ltd Y 1, Halla Climate 1888 Control KS KRW 32, n.a n.a n.a. Hankook Tire Co Ltd 24 KS KRW 19, n.a. n.a. n.a..6 n.a. n.a. n.a n.a. Kumho Tire Co Inc 7324 KS KRW 12, n.a. n.a. n.a. 1.5 n.a. n.a. n.a. n.a.. n.a. Hyundai Mobis 1233 KS KRW 27, n.a n.a. n.a Tong Yang Industry 1319 TT TWD n.a n.a. n.a n.a. Depo Auto Parts Ind 665 Co Ltd TT TWD n.a. n.a. 1.3 n.a. n.a. n.a n.a. Cheng Shin Rubber 215 Ind Co Ltd TT TWD n.a Amtek Auto Ltd AMTK IN INR American Axle & Mfg AXL Holdings D n.a (254.7). 5.8 Meritor Inc MTOR D n.a. n.a. n.a. n.a. (2.7). 6.3 Borgwarner Inc BWA D Johnson Controls Inc JCI D Lear Corp LEA D Stoneridge Inc SRI D n.a n.a. n.a. Superior Industries SUP Intl D Tenneco Inc TEN D Trw Automotive TRW Holdings Corp D Goodyear Tire & Rubber Co GT D Cooper Tire & CTB Rubber D Gentex Corp GNTX D n.a. n.a Valeo Sa FR FP EUR Brembo Spa BRE IM EUR Faurecia EO FP EUR Autoliv Inc ALV D Continental Ag CON GY EUR Michelin (Cgde) ML FP EUR Gkn Plc GKN LN GBp NRE1V Nokian Renkaat Oyj EUR FH 简 单 平 均 值 加 权 平 均 值 全 球 简 单 平 均 值 全 球 加 权 平 均 值 资 料 来 源 :Bloomberg 国 泰 君 安 国 际 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 14 of 16

15 财 务 报 表 损 益 表 资 产 负 债 表 Year to 31 December (RMB, m) 211A 212A 213F 214F 215F Year to 31 December (RMB, m) 211A 212A 213F 214F 215F Turnover Property, plant & equipment Cost of sales (447.7) (434.1) (558.9) (653.8) (731.7) Intangible assets Gross profit Lease prepayment Other non-current assets Other income and gains Non-current assets Selling and distribution costs (24.7) (23.5) (33.3) (38.) (42.) Administrative expenses (37.8) (52.5) (58.2) (64.5) (72.4) Inventories Other operating expenses (.2) (.) (.1) (.1) (.1) Trade and other receivables Operating profit Amount due from related parties Pledged deposits Jointly controlled entities share of profit (.2) (.2) (.3) (.4) (.4) Cash Net finance costs (7.6) (8.7) (1.7) (14.4) (15.8) Current assets ,16.9 Profit before taxation Total assets , , , ,763.9 Income tax (21.5) (12.8) (2.6) (25.7) (31.) Profit for the year/period Deferred income Deferred tax liabilities Non-controlling interests Non-current liabilities Attributable to: equity shareholders of the Company Trade and other payables Amounts due to related parties Basic EPS(RMB) Interest-bearing borrowings Dividend per share (RMB) Income tax payables Provision for warranty Current liabilities 现 金 流 量 表 Total liabilities Year to 31 December (RMB, m) 211A 212A 213F 214F 215F Profit before taxation Total equity attributable to equity shareholders of the Company Depreciation and Amortisation Non-controlling interests Other adjustments Total equity Change in WC (92.8) (24.4) (216.1) BVPS(RMB) Interest income (7.6) (11.5) (14.2) (19.) (2.9) Income tax paid (2.) (16.7) (11.8) (18.7) (25.3) 财 务 比 率 Net cash generated from operating Year to 31 December (RMB, m) activities (57.) A 212A 213F 214F 215F Gross margin (%) Capital expenditure (9.) (15.) (12.) (73.) (75.) Operating margin (%) Decrease/(increase) of pledged deposit (3.5) 1.3 (5.) (5.) (5.) Net margin (%) Others (4.2) (1.3) (1.2) ROA (%) Net cash used in investing activities (9.9) (123.4) (129.2) (79.3) (81.2) ROE (%) Net Gearing ratio (%) Cash Net change in bank loans and other loans 91.1 (11.1) (5.) Current ratio(x) Dividend paid.. (17.2) (18.2) (2.2) Interest Coverage(x) Acquisition of non-controlling interests..... Inventory turnover days Others Trade receivable days Net cash generated from financing activities (7.2) Trade payable days Sales volume growth (%) Cash at the beginning of the Revenue growth (%) year/period Net increase/(decrease) in cash (74.5) Operating profit growth (%) Cash at the end of the year/period Net profit growth (%) 资 料 来 源 : 公 司 国 泰 君 安 国 际 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 15 of 16

16 个 股 评 级 标 准 参 考 基 准 : 香 港 恒 生 指 数 评 级 区 间 : 6 至 18 个 月 评 级 买 入 收 集 中 性 减 持 卖 出 相 对 表 现 超 过 15% 或 公 司 行 业 基 本 面 良 好 5% 至 15% 或 公 司 行 业 基 本 面 良 好 -5% 至 5% 或 公 司 行 业 基 本 面 中 性 -15% 至 -5% 或 公 司 行 业 基 本 面 不 理 想 小 于 -15% 或 公 司 行 业 基 本 面 不 理 想 行 业 评 级 标 准 参 考 基 准 : 香 港 恒 生 指 数 评 级 区 间 : 6 至 18 个 月 评 级 跑 赢 大 市 中 性 跑 输 大 市 相 对 表 现 超 过 5% 或 行 业 基 本 面 良 好 -5% 至 5% 或 行 业 基 本 面 中 性 小 于 -5% 或 行 业 基 本 面 不 理 想 利 益 披 露 事 项 (1) 分 析 员 或 其 有 联 系 者 并 未 担 任 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 的 高 级 人 员 (2) 分 析 员 或 其 有 联 系 者 并 未 持 有 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 的 任 何 财 务 权 益 (3) 除 山 東 晨 鳴 紙 業 集 團 股 份 有 限 公 司 -H 股 (1812) 及 中 國 城 市 軌 道 交 通 科 技 控 股 有 限 公 司 (824) 外, 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 并 未 持 有 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 的 市 场 资 本 值 1% 或 以 上 的 财 务 权 益 (4) 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 在 现 在 或 过 去 12 个 月 内 有 与 本 研 究 报 告 所 评 论 的 发 行 人 存 在 投 资 银 行 业 务 的 关 系 免 责 声 明 本 研 究 报 告 内 容 既 不 代 表 国 泰 君 安 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 ( 国 泰 君 安 ) 的 推 荐 意 见 也 并 不 构 成 所 涉 及 的 个 别 股 票 的 买 卖 或 交 易 之 要 约 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 有 可 能 会 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 洽 谈 投 资 银 行 业 务 或 其 它 业 务 ( 例 如 : 配 售 代 理 牵 头 经 辨 人 保 荐 人 包 销 商 或 从 事 自 营 投 资 于 该 股 票 ) 国 泰 君 安 的 销 售 员, 交 易 员 和 其 它 专 业 人 员 可 能 会 向 国 泰 君 安 的 客 户 提 供 与 本 研 究 部 中 的 观 点 截 然 相 反 的 口 头 或 书 面 市 场 评 论 或 交 易 策 略 国 泰 君 安 集 团 的 资 产 管 理 部 和 投 资 业 务 部 可 能 会 做 出 与 本 报 告 的 推 荐 或 表 达 的 意 见 不 一 致 的 投 资 决 策 报 告 中 的 资 料 力 求 准 确 可 靠, 但 国 泰 君 安 并 不 对 该 等 数 据 的 准 确 性 和 完 整 性 作 出 任 何 承 诺 报 告 中 可 能 存 在 的 一 些 基 于 对 未 来 政 治 和 经 济 的 某 些 主 观 假 定 和 判 断 而 做 出 预 见 性 陈 述, 因 此 可 能 具 有 不 确 定 性 投 资 者 应 明 白 及 理 解 投 资 证 券 及 投 资 产 品 之 目 的, 及 当 中 的 风 险 在 决 定 投 资 前, 如 有 需 要, 投 资 者 务 必 向 其 各 自 专 业 人 士 咨 询 并 谨 慎 抉 择 本 研 究 报 告 并 非 针 对 或 意 图 向 任 何 属 于 任 何 管 辖 范 围 的 市 民 或 居 民 或 身 处 于 任 何 管 辖 范 围 的 人 士 或 实 体 发 布 或 供 其 使 用, 而 此 等 发 布, 公 布, 可 供 使 用 情 况 或 使 用 会 违 反 适 用 的 法 律 或 规 例, 或 会 令 国 泰 君 安 或 其 集 团 公 司 在 此 等 管 辖 范 围 内 受 制 于 任 何 注 册 或 领 牌 规 定 213 国 泰 君 安 证 券 ( 香 港 ) 有 限 公 司 版 权 所 有, 不 得 翻 印 香 港 中 环 皇 后 大 道 中 181 号 新 纪 元 广 场 低 座 27 楼 电 话 (852) 传 真 (852) 网 址 : 请 见 尾 页 免 责 声 明 Page 16 of 16