1. 本 周 思 考 : 提 高 分 级 A 约 定 收 益 率 能 否 出 奇 制 胜? 本 周 分 级 基 金 表 现 强 势, 永 续 分 级 A 净 价 平 均 上 涨 2.04%, 分 级 B 平 均 上 涨 17.39% 分 级 基 金 市 场 成 交 量 较 上 周 放 大, 溢 价

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1 港 澳 资 讯 68 [table_report] 提 高 分 级 A 约 定 收 益 率 能 否 出 奇 制 胜? 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 分 级 基 金 跟 踪 报 告 金 融 工 程 高 级 分 析 师 : 楼 华 锋 [table_research] 执 业 证 书 编 号 :S TEL: louhuafeng@foundersc.com 金 融 工 程 首 席 分 析 师 : 高 子 剑 执 业 证 书 编 号 :S TEL: gaozijian@foundersc.com [table_main] 报 告 摘 要 方 正 金 融 工 程 类 模 板 本 周 思 考 : 提 高 分 级 A 约 定 收 益 率 能 否 出 奇 制 胜? 于 近 期 即 将 发 行 的 前 海 开 源 中 航 军 工 A 类 约 定 收 益 高 达 7.5%, 远 高 于 同 类 型 的 分 级 A 产 品 由 于 约 定 收 益 率 较 高, 分 级 A 将 长 期 溢 价 交 易, 溢 价 可 能 达 到 20%; 分 级 B 将 折 价 交 易, 这 将 抬 高 B 的 杠 杆, 增 加 分 级 B 在 同 类 产 品 中 的 竞 争 力, 对 此 我 们 表 示 持 谨 慎 乐 观! 分 级 A 投 资 策 略 : [table_relate] 相 关 研 究 : 她 的 美 还 未 曾 被 发 现 分 级 基 金 A 专 题 报 告 市 场 分 化 造 就 A 类 配 对 转 换 投 资 机 会 凸 显 分 级 基 金 跟 踪 报 告 上 周 国 债 期 货 上 涨 0.65%, 资 金 面 重 归 平 衡 分 级 A 净 价 上 周 上 涨 2.04%, 平 均 隐 含 收 益 率 下 行 约 10BP 至 6.10%, 已 经 低 于 10 年 AA 级 企 业 债 近 期 分 级 A 涨 幅 过 快, 部 分 透 支 未 来 收 益, 近 期 整 体 上 涨 空 间 不 大 随 着 部 分 分 级 规 模 萎 缩,B 端 逐 步 恢 复 供 需 平 衡, 配 对 转 换 退 出 因 素 逐 渐 减 弱, 前 期 受 供 需 因 素 推 动 的 分 级 A 价 格 可 能 出 现 回 调 分 级 B 投 资 策 略 : 上 周 股 市 大 小 盘 齐 涨, 计 算 机 交 运 建 筑 和 非 银 涨 幅 居 前 分 级 B 整 体 上 涨 17.39%, 多 支 分 级 触 发 上 折 在 目 前 位 置, 我 们 建 议 降 低 标 的 为 中 小 盘 和 创 业 盘 的 分 级 B 配 置, 关 注 蓝 筹 股, 市 场 热 点 可 能 重 归 非 银 地 产 资 源, 特 别 是 海 外 大 宗 商 品 大 涨, 相 关 资 源 类 的 B 值 得 关 注! 日 积 月 盈 分 级 A 组 合 策 略 : 日 积 月 盈 组 合 2012 年 以 来 累 计 收 益 一 方 面 享 受 分 级 A 本 身 的 利 息 累 积, 另 一 方 面 挖 掘 市 场 错 误 定 价 带 来 的 红 利 不 断 日 积 月 盈 本 策 略 上 周 组 合 收 益 率 为 1.7%, 同 期 基 准 收 益 为 -0.84% 组 合 目 前 持 有 证 券 A, 有 色 800A, 金 融 A, TMT 中 证 A 请 务 必 阅 读 最 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 研 究 源 于 数 据 1 研 究 创 造 价 值

2 1. 本 周 思 考 : 提 高 分 级 A 约 定 收 益 率 能 否 出 奇 制 胜? 本 周 分 级 基 金 表 现 强 势, 永 续 分 级 A 净 价 平 均 上 涨 2.04%, 分 级 B 平 均 上 涨 17.39% 分 级 基 金 市 场 成 交 量 较 上 周 放 大, 溢 价 套 利 使 得 市 场 规 模 略 有 增 加, 整 体 交 易 情 绪 再 度 活 跃 多 家 分 级 基 金 上 周 触 发 上 折, 申 万 环 保 富 国 互 联 网 申 万 军 工 鹏 华 地 产 先 后 触 发 上 折 招 商 沪 深 300 高 贝 塔 富 国 创 业 板 A 鹏 华 证 保 A 信 诚 中 证 TMT 产 业 A 鹏 华 中 证 传 媒 A 下 周 都 可 能 触 发 上 折 图 表 1: 分 级 基 金 成 交 额 与 规 模 A 日 成 交 额 ( 亿 元 ) B 日 成 交 额 ( 亿 元 ) 总 份 额 ( 亿 份 ) 于 近 期 即 将 发 行 的 前 海 开 源 中 航 军 工 条 款 设 计 上 与 众 不 同, 其 A 类 约 定 收 益 率 高 达 7.5%( 一 年 定 存 利 率 +5%), 远 高 于 同 类 型 的 分 级 A 产 品, 目 前 市 场 最 高 的 是 建 信 50A, 约 定 收 益 率 为 7% 对 比 之 下, 目 前 市 场 上 现 存 的 两 款 军 工 类 分 级 基 金 富 国 中 证 军 工 A 和 申 万 菱 信 中 证 军 工 A 约 定 收 益 率 为 5.5%( 一 年 定 存 利 率 +3%) 较 高 的 约 定 收 益 会 对 分 级 A 和 分 级 B 产 生 怎 样 的 影 响? 目 前, 分 级 A 的 平 均 隐 含 收 益 率 在 6.1%, 最 高 也 不 超 过 6.4%, 假 设 前 海 开 源 中 航 军 工 A 上 市 后, 隐 含 收 益 率 浮 动 区 间 与 同 类 产 品 一 致, 且 母 基 金 折 溢 价 率 为 0 我 们 按 隐 含 收 益 率 高 中 低 三 种 情 况, 测 算 了 几 个 关 键 指 标, 如 下 图 所 示 研 究 源 于 数 据 2 研 究 创 造 价 值

3 价 格 杠 杆 杠 杆 比 例 [table_page] 图 表 2: 前 海 开 源 中 航 军 工 关 键 指 标 测 算 2015/3/19 富 国 中 证 军 工 A 申 万 菱 信 中 证 军 工 A AB 比 5:5 5:5 上 折 (A 类 丌 参 不 上 折 ) 下 折 约 定 利 率 5.5% 5.5% 份 额 ( 亿 ) 托 管 费 管 理 费 隐 含 收 益 率 5.95% 6.11% 5.80% 6.10% 6.30% 母 基 金 折 价 率 1.34% 1.08% 0.00% 0.00% 0.00% A 折 价 率 7.49% 9.65% % % % A 价 格 B 价 格 价 格 杠 杆 由 于 约 定 收 益 率 较 高, 前 海 开 源 中 航 军 工 分 级 A 将 长 期 溢 价 交 易, 溢 价 可 能 达 到 20%; 分 级 B 将 折 价 交 易, 这 将 抬 高 B 的 杠 杆, 增 加 分 级 B 在 同 类 产 品 中 的 竞 争 力 在 相 同 条 件 下, 我 们 测 算 了 折 价 10% 和 溢 价 20% 的 分 级 A 的 价 格 杠 杆 在 分 级 B 净 值 大 于 0.4( 母 基 金 净 值 大 于 0.7) 时, 市 场 一 般 不 考 虑 分 级 A 的 期 权 价 值, 所 以 产 品 的 隐 含 收 益 率 与 市 场 平 均 隐 含 收 益 率 相 近, 据 此 可 以 推 算 出 B 价 格 杠 杆 如 下 图 所 示, 中 航 军 工 分 级 B 价 格 杠 杆 ( 假 设 溢 价 20%) 大 于 同 类 产 品, 两 产 品 杠 杆 比 例 呈 非 线 性 变 化 核 心 条 款 关 键 假 设 测 算 结 果 对 比 对 于 分 级 A 而 言, 较 大 的 溢 价 意 味 着 下 折 将 有 较 大 的 负 值 期 权 但 目 前 处 于 降 息 周 期, 高 票 息 的 浮 息 债 对 于 降 息 敏 感 性 较 低, 因 此 约 定 收 益 率 较 高 的 分 级 A 可 能 更 能 抗 降 息 图 表 3: 前 海 开 源 中 航 军 工 关 键 指 标 测 算 前 海 开 源 中 航 军 工 A 5: % # B 价 格 杠 杆 ( 前 海 开 源 中 航 军 工 A) B 价 格 杠 杆 ( 一 般 产 品 ) 杠 杆 比 例 于 近 期 即 将 发 行 上 市 交 易 的 新 分 级 基 金 共 有 7 支, 宽 基 类 三 支, 行 业 类 四 支, 分 别 为 国 富 中 证 100 国 泰 深 证 TMT50 国 投 瑞 银 瑞 泽 中 证 创 业 成 长 交 银 国 证 新 能 源 国 泰 国 证 有 色 金 属 行 业 前 海 开 源 中 航 军 工 和 富 国 证 券 分 级 研 究 源 于 数 据 3 研 究 创 造 价 值

4 图 表 4: 近 期 新 发 行 分 级 基 金 母 基 代 码 母 基 简 称 分 级 A 代 码 分 级 B 代 码 募 集 起 始 日 计 划 募 集 截 止 日 基 金 管 理 人 OF 国 富 中 证 SZ SZ 2015/3/2 2015/3/20 国 海 富 兰 克 林 基 金 管 理 有 限 公 司 OF 国 泰 深 证 TMT SZ SZ 2015/3/5 2015/3/20 国 泰 基 金 管 理 有 限 公 司 OF 交 银 国 证 新 能 源 SZ SZ 2015/3/9 2015/3/24 交 银 施 罗 德 基 金 管 理 有 限 公 司 OF 富 国 中 证 新 能 源 汽 车 SZ SZ 2015/3/ /3/24 富 国 基 金 管 理 有 限 公 司 OF 富 国 证 券 分 级 SZ SZ 2015/3/ /3/27 富 国 基 金 管 理 有 限 公 司 OF 前 海 开 源 中 航 军 工 SZ SZ 2015/3/ /3/24 前 海 开 源 基 金 管 理 有 限 公 司 OF 国 泰 国 证 有 色 金 属 行 业 SZ SZ 2015/3/ /3/27 国 泰 基 金 管 理 有 限 公 司 研 究 源 于 数 据 4 研 究 创 造 价 值

5 2. 分 级 A 投 资 策 略 根 据 我 们 的 研 究, 分 级 A 可 理 解 为 永 续 浮 息 债 + 二 元 期 权, 债 券 基 本 面 交 易 因 素 和 期 权 价 值 共 同 影 响 分 级 A 的 市 场 价 格, 其 中 配 对 转 换 价 值 是 影 响 短 期 价 格 走 势 的 重 要 因 素 分 级 A 的 收 益 率 与 长 久 期 信 用 债 高 度 相 关 ; 对 短 期 市 场 资 金 成 本 波 动 不 敏 感, 但 资 金 成 本 大 幅 提 升 会 显 著 抬 升 分 级 A 收 益 率 ; 与 流 动 性 关 系 不 明 显 ; 与 降 息 降 准 的 关 系 大 ;B 端 交 易 情 绪 过 热 过 冷, 套 利 资 金 和 配 对 转 换 资 金 会 对 分 级 A 形 成 错 杀 ; 机 构 投 资 者 占 比 多 的 分 级 A 隐 含 收 益 率 偏 低 ; 此 外, 分 级 A 节 日 效 应 明 显 分 级 A 隐 含 的 二 元 期 权 价 值 的 核 心 因 素 是 折 溢 价 率, 折 价 交 易 的 A 的 期 权 价 值 是 正 向 的, 溢 价 交 易 的 A 的 则 是 负 向 的 此 外 母 基 金 波 动 率 上 折 条 款 下 折 条 款 约 定 利 率 母 基 金 下 折 距 离,AB 比 和 无 风 险 利 率 都 将 不 同 程 度 影 响 其 期 权 价 值 详 见 专 题 她 的 美 还 未 曾 被 发 现 分 级 基 金 A 专 题 报 告 图 表 5: 分 级 基 金 产 品 结 构 永 续 浮 息 债 永 续 分 级 A 二 元 期 权 2.1 利 率 波 动 大, 分 级 A 大 幅 上 涨 上 周 国 债 期 货 上 涨 0.65%, 随 着 打 新 周 期 平 稳 度 过, 资 金 面 重 归 平 衡 分 级 A 净 价 上 周 上 涨 2.04%, 平 均 隐 含 收 益 率 下 行 约 10BP 至 6.10%, 已 经 低 于 10 年 AA 级 企 业 债 近 期 分 级 A 涨 幅 过 快, 部 分 透 支 未 来 收 益, 近 期 上 涨 空 间 不 大 随 着 规 模 萎 缩,B 端 逐 步 恢 复 供 需 平 衡, 配 对 转 换 退 出 因 素 逐 渐 减 弱, 前 期 受 供 需 因 素 推 动 的 分 级 A 价 格 可 能 出 现 回 调 研 究 源 于 数 据 5 研 究 创 造 价 值

6 [table_page] 图 表 6: 分 级 A 净 价 与 国 债 期 货 图 表 7: 分 级 A 净 价 与 资 金 面 目 前 分 级 A 修 正 久 期 为 年 左 右, 考 虑 下 折 后 久 期 为 6-9 年 左 右, 久 期 较 长, 因 此 选 10 年 企 业 债 收 益 率 作 对 比 目 前, 分 级 A 的 收 益 率 位 于 AA 级 企 业 债 附 近 随 着 分 级 基 金 规 模 扩 大, 价 值 逐 渐 被 市 场 认 识, 未 来 隐 含 收 益 率 或 有 望 进 一 步 下 行 图 表 8: 分 级 A 修 正 隐 含 收 益 率 与 信 用 债 隐 含 收 益 率 指 数 (%) 中 债 10 年 AA- 企 业 债 (%) 中 债 10 年 AA 企 业 债 (%) 配 对 转 换 套 利 对 分 级 A 影 响 显 著 分 级 A 的 价 格 容 易 受 到 套 利 资 金 的 影 响, 关 注 相 关 产 品 折 溢 价 对 于 研 判 A 的 短 期 涨 跌 幅 意 义 重 大 当 溢 价 过 大 时, 套 利 资 金 入 场 进 行 溢 价 套 利, 申 购 母 基 金 后 拆 分 成 A B 份 额 分 别 卖 出, 这 一 过 程 会 打 压 A 类 的 价 格, 造 成 对 A 类 的 错 杀 ; 反 之 当 折 价 时 会 有 大 量 B 类 持 有 者 选 择 买 入 A 配 对 转 换 赎 回, 拉 升 A 的 价 格 母 基 金 在 持 续 多 周 折 价 后 重 回 溢 价, 目 前 整 体 溢 价 达 0.26%, 交 易 情 绪 再 燃 如 果 下 周 大 盘 行 情 延 续, 溢 价 情 况 有 望 延 续 研 究 源 于 数 据 6 研 究 创 造 价 值

7 分 级 A 净 价 母 基 折 价 率 [table_page] 图 表 9: 分 级 A 净 价 与 母 基 折 溢 价 率 母 基 折 溢 率 分 级 A 净 价 % 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% 具 体 来 看, 折 溢 价 套 利 机 会 不 大 银 华 转 债 富 国 互 联 略 有 溢 价, 考 虑 到 溢 价 套 利 风 险 较 大, 基 本 无 套 利 机 会 从 规 模 来 看, 鹏 华 信 息 上 周 规 模 扩 大 明 显, 信 息 A 价 格 因 此 受 到 套 利 资 金 打 压 富 国 创 业 上 周 规 模 缩 减 最 多, 配 对 转 换 卖 出 效 应 使 得 创 业 A 价 格 涨 幅 超 过 2%, 由 于 创 业 板 分 级 临 近 上 折, 一 旦 触 发 上 折 对 A 可 能 会 形 成 较 大 冲 击, 投 资 者 需 警 惕 图 表 10: 母 基 金 折 价 率 ( 份 额 大 于 1 亿 ) 母 基 代 码 母 基 金 母 基 净 值 母 基 价 格 母 基 折 价 率 A 周 成 交 额 B 周 成 交 额 ( 亿 ) ( 亿 ) 总 份 额 ( 亿 ) 份 额 变 化 母 基 金 折 价 率 前 十 OF 鹏 华 地 产 % % OF 申 万 军 工 % % OF 富 国 创 业 % % OF 国 泰 食 品 % % OF 富 国 军 工 % % OF 鹏 华 国 防 % % OF 券 商 分 级 % % OF 信 诚 医 药 % % OF 国 泰 医 药 % % OF 申 万 证 券 % % 母 基 金 折 价 率 后 十 OF 中 证 资 源 % % OF 建 信 % % OF 鹏 华 信 息 % % OF 东 吴 转 债 % % OF 鹏 华 传 媒 % % OF 信 诚 有 色 % % OF 银 华 % % OF 国 泰 地 产 % % OF 银 华 转 债 % % OF 富 国 互 联 % % 研 究 源 于 数 据 7 研 究 创 造 价 值

8 2.3 期 权 价 值 我 们 之 前 发 布 的 专 题 她 的 美 还 未 曾 被 发 现 分 级 基 金 A 专 题 报 告 对 分 级 A 的 期 权 价 值 做 了 深 入 的 讨 论, 研 究 发 现 折 溢 价 母 基 金 波 动 率 上 折 条 款 下 折 条 款 约 定 利 率 母 基 金 下 折 距 离 AB 比 和 无 风 险 利 率 等 因 素 共 同 决 定 于 分 级 A 的 期 权 价 值 由 于 价 格 上 涨 过 快, 分 级 A 溢 价 的 个 数 逐 渐 增 多, 目 前 多 数 仍 处 于 折 价 状 态 期 权 价 值 最 大 的 是 证 券 A 证 保 A 券 商 A TMT 中 证 A 和 信 息 A 图 表 11: 市 场 期 权 价 值 分 布 研 究 源 于 数 据 8 研 究 创 造 价 值

9 图 表 12: 股 票 型 永 续 分 级 A 关 键 指 标 ( 份 额 大 于 1 亿 ) 基 金 代 码 基 金 名 称 净 价 涨 跌 幅 低 折 母 基 需 周 成 交 额 母 基 折 价 率 跌 ( 亿 ) 期 权 价 值 纯 债 收 益 率 隐 含 收 益 率 银 河 优 先 0.32% 48.41% 0.57% % 6.30% 有 色 800A 1.11% 48.70% -0.89% % 6.28% 建 信 50A 1.23% 51.17% -0.53% % 6.28% 金 融 A 1.56% 45.00% 0.00% % 6.26% 银 华 300A 1.59% 40.36% -1.23% % 6.26% 证 券 A 2.80% 42.02% 0.74% % 6.24% 证 保 A 1.15% 57.68% 0.74% % 6.23% 可 转 债 A 0.11% 19.37% -0.77% % 6.23% 信 息 A -1.01% 45.24% -0.70% % 6.23% 资 源 A 1.37% 54.04% -0.51% % 6.21% 沪 深 300A 1.14% 51.90% 0.27% % 6.17% 券 商 A 2.29% 44.98% 0.87% % 6.15% 转 债 A 级 -0.44% 9.29% -2.33% % 6.15% SW 军 工 A 1.44% 57.63% 1.16% % 6.11% 环 保 A 0.88% 38.93% 0.57% % 6.11% 互 联 网 A -0.55% 58.58% -2.45% % 6.06% 食 品 A 3.11% 48.03% 0.97% % 6.00% 传 媒 A -1.18% 57.29% -0.88% % 5.98% 军 工 A 2.90% 48.95% 0.93% % 5.95% 银 华 稳 进 -0.75% 40.36% -0.24% % 5.93% 房 地 产 A 1.54% 61.68% -1.56% % 5.91% 国 防 A 3.32% 46.77% 0.92% % 5.89% 国 企 改 A 2.52% 45.61% 0.43% % 5.89% 医 药 A 2.95% 49.93% 0.74% % 5.87% NCF 环 保 A 4.09% 51.90% 0.42% % 5.80% 医 药 800A 3.55% 49.84% 0.83% % 5.75% 地 产 A -1.13% 58.31% 1.40% % 5.70% 创 业 板 A 2.31% 56.66% 1.03% % 5.66% 中 证 90A -0.18% 58.62% 0.33% % 5.32% 中 证 500A -2.42% 56.95% -0.02% % 5.24% 研 究 源 于 数 据 9 研 究 创 造 价 值

10 3. 分 级 B 投 资 策 略 上 周 股 市 大 小 盘 齐 涨, 上 证 综 指 上 涨 7.25%, 深 证 成 指 上 涨 7.09%, 沪 深 300 上 涨 7.60%, 中 小 板 指 数 上 涨 7.09%, 创 业 板 上 涨 6.99%% 各 版 块 均 有 所 上 涨, 计 算 机 交 运 建 筑 和 非 银 涨 幅 居 前 分 级 B 整 体 上 涨 17.39%, 多 支 分 级 触 发 上 折 在 目 前 位 置, 我 们 建 议 降 低 标 的 为 中 小 盘 和 创 业 盘 的 分 级 B 配 置, 关 注 蓝 筹 股, 市 场 热 点 可 能 重 归 非 银 地 产 资 源 创 业 板 目 前 价 位 较 高, 警 惕 后 市 回 调 风 险 图 表 13: 市 场 主 要 指 数 和 分 级 基 金 AB 表 现 图 表 14: 上 周 行 业 表 现 研 究 源 于 数 据 10 研 究 创 造 价 值

11 图 表 15: 股 票 型 分 级 B 关 键 指 标 ( 份 额 大 于 1 亿 ) 基 金 代 码 基 金 简 称 周 涨 跌 幅 价 格 杠 杆 低 折 母 基 需 高 折 母 基 需 周 成 交 额 B 溢 价 率 跌 涨 ( 亿 ) 跟 踪 指 数 SZ 证 券 B 19.85% % 39.02% 9.09% 证 券 Ⅱ( 申 万 ) SZ 金 融 B 8.25% % 30.43% 7.24% 中 证 800 金 融 SZ 银 华 锐 进 15.53% % 89.04% 7.16% 深 证 SZ 军 工 B 11.10% % 21.07% 3.28% 中 证 军 工 SZ 券 商 B 19.27% % 29.87% 6.59% 中 证 全 指 证 券 公 司 SZ 医 药 B 7.29% % 18.87% -8.35% 国 证 医 药 SZ 国 企 改 B 9.46% % 28.98% 4.20% 国 企 改 革 SZ 证 保 B 14.73% % 0.60% 4.77% 中 证 800 证 保 SZ 环 保 B 18.31% % 41.10% 8.56% 中 证 环 保 SZ 资 源 B 7.43% % 45.67% 7.55% A 股 资 源 SZ 食 品 B 6.81% % 23.38% -7.05% 2.84 国 证 食 品 SZ 创 业 板 B 9.70% % 2.95% -4.84% 创 业 板 指 SZ 转 债 B 级 27.27% % 61.45% 46.07% 7.89 中 证 转 债 SZ 房 地 产 B 19.82% % 21.30% -0.48% 8.08 国 证 地 产 SZ 有 色 800B 10.04% % 21.65% 7.99% 6.27 中 证 800 有 色 SZ NCF 环 保 B 12.13% % 14.16% -7.25% 3.63 中 证 环 保 SZ 国 防 B 10.12% % 25.94% 3.67% 3.32 中 证 国 防 SZ 中 证 500B 16.97% % 55.76% -2.86% 2.00 中 证 SZ SW 军 工 B 10.22% % -1.42% 3.36% 2.45 中 证 军 工 SZ 中 证 90B 13.38% % 31.06% -5.69% 1.56 等 权 SZ 医 药 800B 6.33% % 18.95% -0.73% 1.67 中 证 800 医 药 SZ 信 息 B 22.11% % 30.89% 10.72% 3.42 中 证 信 息 SZ 沪 深 300B 9.68% % 14.07% 6.63% 1.69 沪 深 SZ 互 联 网 B 19.81% % -0.60% 8.28% 3.62 中 证 移 动 互 联 SZ 建 信 50B 11.36% % 54.31% -6.12% 1.52 央 视 SZ 可 转 债 B 18.32% % 33.73% 27.89% 3.62 中 证 转 债 SZ 传 媒 B 17.77% % 1.21% 6.16% 1.62 中 证 传 媒 SZ 地 产 B 13.18% % 0.07% -0.35% 2.19 中 证 800 地 产 SZ 银 河 进 取 -5.94% % 63.27% 2.58% 2.30 沪 深 300 成 长 SZ 银 华 300B 15.71% % 41.78% 6.07% 1.04 沪 深 SZ YH 资 源 B 7.41% % 81.84% -2.23% 1.04 内 地 资 源 4. 日 积 月 盈 分 级 A 组 合 策 略 由 于 永 续 分 级 A 条 款 相 近, 安 全 性 上 无 显 著 差 异 ( 不 包 含 下 折 条 款 的 除 外 ), 但 是 受 交 易 情 绪 流 动 性 等 诸 多 影 响 其 隐 含 收 益 率 却 有 显 著 差 异, 同 时 市 场 又 未 能 有 效 定 价 其 二 元 期 权 价 值, 这 给 构 建 分 级 A 类 筛 选 策 略 提 供 了 良 好 的 条 件 目 前 可 比 永 续 分 级 A 超 过 50 只, 随 着 A 类 规 模 的 不 断 扩 大, 预 计 15 年 还 会 有 大 量 分 级 基 金 上 市 交 易, 构 建 A 类 的 投 资 策 略 也 显 得 非 常 有 必 要 性 从 以 上 研 究 我 们 发 现 分 级 A 的 价 值 可 以 从 债 券 和 期 权 两 方 面 经 行 度 量, 兼 顾 这 两 方 面 的 因 素, 我 们 可 以 构 建 出 分 级 A 定 量 筛 选 模 型 分 级 A 是 一 个 风 险 相 对 较 低 的 稳 健 品 种, 通 过 不 断 筛 选 投 资 价 研 究 源 于 数 据 11 研 究 创 造 价 值

12 值 最 高 的 分 级 A 滚 动 投 资, 一 方 面 享 受 分 级 A 本 身 的 利 息 累 积, 另 一 方 面 挖 掘 市 场 错 误 定 价 带 来 的 红 利 不 断 日 积 月 盈, 最 后 可 以 带 来 低 风 险 高 回 报 具 体 策 略 包 含 以 下 几 个 核 心 部 分 : 首 先, 剔 除 流 动 性 较 低 的 分 级 A, 份 额 过 小 成 交 量 过 低 的 分 级 A 冲 击 成 本 较 高, 且 价 格 较 容 易 被 操 纵, 不 予 考 虑 ; 其 次, 兼 顾 隐 含 收 益 率 和 期 权 价 值 进 行 综 合 打 分, 选 出 排 名 靠 前 的 分 级 A; 最 后, 综 合 考 虑 交 易 成 本 和 分 级 A 打 分 的 变 化, 予 以 定 期 调 仓 由 于 2013 年 以 前, 分 级 A 较 少, 在 回 溯 测 试 中,2012 年 选 择 持 仓 2 只,2013 年 3 只,2014 年 至 今 持 仓 4 只 截 止 至 3 月 20 日, 日 积 月 盈 组 合 目 前 持 有 证 券 A, 有 色 800A, 金 融 A,TMT 中 证 A 上 周 日 积 月 盈 组 合 收 益 率 为 1.7%, 同 期 基 准 收 益 为 -0.84% 图 表 16: 日 积 月 盈 组 合 收 益 日 积 月 盈 组 合 累 计 收 益 组 合 基 准 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 策 略 收 益 策 略 基 准 策 略 超 额 收 益 2012 年 27.49% 19.38% 8.11% 2013 年 10.56% 4.77% 5.79% 2014 年 14.92% 10.11% 4.81% 年 化 收 益 17.66% 11.42% 6.24% 2015 年 至 今 9.71% 6.46% 3.25% 组 合 目 前 持 有 隐 含 收 益 率 期 权 价 值 周 成 交 额 ( 亿 ) 申 万 菱 信 申 万 证 券 行 业 A 6.26% 信 诚 中 证 800 有 色 A 6.28% 信 诚 中 证 800 金 融 A 6.26% 信 诚 中 证 TMT 产 业 A 6.28% 研 究 源 于 数 据 12 研 究 创 造 价 值

13 [table_page1] 分 析 师 声 明 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 和 信 息 均 来 自 公 开 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 了 作 者 的 研 究 观 点, 力 求 独 立 客 观 和 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 或 影 响 研 究 报 告 对 所 涉 及 的 证 券 或 发 行 人 的 评 价 是 分 析 师 本 人 通 过 财 务 分 析 预 测 数 量 化 方 法 或 行 业 比 较 分 析 所 得 出 的 结 论, 但 使 用 以 上 信 息 和 分 析 方 法 存 在 局 限 性 特 此 声 明 免 责 声 明 方 正 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 报 告 仅 供 本 公 司 客 户 使 用 本 报 告 仅 在 相 关 法 律 许 可 的 情 况 下 发 放, 并 仅 为 提 供 信 息 而 发 放, 概 不 构 成 任 何 广 告 本 报 告 的 信 息 来 源 于 已 公 开 的 资 料, 本 公 司 对 该 等 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 均 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 不 承 诺 投 资 者 一 定 获 利, 不 与 投 资 者 分 享 投 资 收 益, 也 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 投 资 者 务 必 注 意, 其 据 此 做 出 的 任 何 投 资 决 策 与 本 公 司 本 公 司 员 工 或 者 关 联 机 构 无 关 本 公 司 利 用 信 息 隔 离 制 度 控 制 内 部 一 个 或 多 个 领 域 部 门 或 关 联 机 构 之 间 的 信 息 流 动 因 此, 投 资 者 应 注 意, 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 或 期 权 并 进 行 证 券 或 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 或 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 的 董 事 高 级 职 员 或 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 到 的 公 司 的 董 事 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 投 资 者 不 应 将 本 报 告 为 作 出 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 不 应 认 为 本 报 告 可 以 取 代 自 己 的 判 断 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 或 引 用 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 方 正 证 券 研 究 所, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 地 址 : 公 司 投 资 评 级 的 说 明 : 强 烈 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 20% 以 上 的 涨 幅 ; 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 涨 幅 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 在 -10% 和 10% 之 间 波 动 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 公 司 股 价 有 10% 以 上 的 跌 幅 行 业 投 资 评 级 的 说 明 : 推 荐 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 强 于 沪 深 300 指 数 ; 中 性 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 与 沪 深 300 指 数 持 平 ; 减 持 : 分 析 师 预 测 未 来 半 年 行 业 表 现 弱 于 沪 深 300 指 数 北 京 上 海 深 圳 长 沙 北 京 市 西 城 区 阜 外 大 街 甲 34 号 方 正 证 券 大 厦 8 楼 (100037) 上 海 市 浦 东 新 区 浦 东 南 路 360 号 新 上 海 国 际 大 厦 36 楼 (200120) 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 4013 号 兴 业 银 行 大 厦 201 (418000) 长 沙 市 芙 蓉 中 路 二 段 200 号 华 侨 国 际 大 厦 24 楼 (410015) 网 址 : yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com yjzx@foundersc.com 研 究 源 于 数 据 13 研 究 创 造 价 值

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