安徽省铁路发展基金股份有限公司 2018 年度第一期中期票据 信用评级报告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

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1 安徽省铁路发展基金股份有限公司 2018 年度第一期中期票据 信用评级报告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd.

2 概要 编号 : 新世纪债评 (2018) 评级对象 : 安徽省铁路发展基金股份有限公司 2018 年度第一期中期票据 ( 本期中票 ) 主体信用等级 : AAA 评级展望 : 稳定 债项信用等级 : AAA( 未安排增级 ) 评级时间 : 2018 年 9 月 18 日 计划发行 : 20 亿元 本期发行 : 10 亿元 发行目的 : 偿还金融机构借款本息 存续期限 : 5 年 偿还方式 : 按年付息, 期末一次偿还本金 增级安排 : 无 主要财务数据及指标 项目 2015 年 2016 年 2017 年 合并口径数据 : 2018 年上半年 总资产 [ 亿元 ] 总负债 [ 亿元 ] 刚性债务 [ 亿元 ] 所有者权益 [ 亿元 ] 营业收入 [ 亿元 ] 净利润 [ 亿元 ] 经营性现金净流入量 [ 亿元 ] EBITDA[ 亿元 ] 资产负债率 [%] 权益资本与刚性债务比率 [%] 流动比率 [%] 现金比率 [%] 利息保障倍数 [ 倍 ] 净资产收益率 [%] 经营性现金净流入量与负债总额比率 [%] 非筹资性现金净流入量与负债总额比率 [%] EBITDA/ 利息支出 [ 倍 ] EBITDA/ 刚性债务 [ 倍 ] 注 : 根据安徽省铁路基金经审计的 年度财务数据以及未经审计的 2018 年半年度财务数据, 整理 计算 分析师 艾紫薇 azw@shxsj.com 袁浩然 yhr@shxsj.com Tel:(021) Fax: (021) 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F 评级观点 主要优势 / 机遇 : 国家政策支持 铁路作为国家重要基础设施和大众化交通工具, 在国民经济社会发展中具有重要作用 设立铁路发展基金, 以财政资金为引导, 客观上起到了联结铁路 公益属性 与社会资本 逐利属性 的纽带作用, 将得到国家政策的有力支持 地方财税支持 安徽省政府拟将支持铁路建设的财政预算资金 一般债券 税收收入支持 地勘基金 国有股分红和转让收益 铁路股权分红和转让收益投入安徽省铁路基金, 公司将得到持续的资本补充 股东支持 安徽省铁路基金的实际控制人是安徽省国资委, 控股股东是皖投集团, 公司股东实力强,2018 年以来, 皖投集团为公司分担了部分政策职能, 未来还能为公司提供有力支持 主要风险 / 关注 : 尚未形成稳定的盈利模式 安徽省铁路基金的利润来源主要依赖于经营性投资项目, 其受市场行情波动影响较大, 对公司的盈利稳定性造成较大影响 现金流平衡压力大 随着投资需求的增长, 安徽省铁路基金对外部融资的依赖度提高, 使得其经营性投资收益与融资支出间存在较大的平衡压力 同时, 公司债务偿还期限集中度高, 使得公司面临很大的再融资压力 1

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4 声明 除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外, 本评级机构 评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立 客观 公正的关联关系 本评级机构与评级人员履行了实地调查和诚信义务, 有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实 客观 公正的原则 本信用评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断, 未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见 本次评级所依据的评级方法是 方法总论, 可于官方网站查阅 本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料, 评级对象对其提供资料的合法性 真实性 完整性 正确性负责 本信用评级报告用于相关决策参考, 并非是某种决策的结论 建议 本次评级的信用等级自本评级报告出具之日起一年内有效 本期中票存续期内, 将根据 跟踪评级安排, 定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论, 决定维持 变更 暂停或中止评级对象信用等级 本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料, 其版权归本评级机构所有, 未经授权不得修改 复制 转载 散发 出售或以任何方式外传 3

5 安徽省铁路发展基金股份有限公司 2018 年度第一期中期票据 信用评级报告 一 公司概况 安徽省铁路发展基金股份有限公司 ( 以下简称 安徽省铁路基金 或 公司 ) 的前身为安徽省铁路建设投资基金有限公司, 成立于 2013 年 3 月 7 日 由安徽省投资集团控股有限公司 ( 以下简称 皖投集团 ) 其子公司安徽省铁路投资有限责任公司 ( 以下简称 安徽铁投 ) 安徽省地质勘查基金管理中心 ( 以下简称 地勘基金 ) 共同出资组建, 初始注册资本为 亿元 2016 年 8 月, 公司改制为股份有限公司 按照公司章程, 股份制改革后, 安徽省铁路基金注册资本增至 亿元, 其中皖投集团 安徽铁投 地勘基金和国开发展基金有限公司 ( 以下简称 国开基金 ) 认缴比例分别为 46.67% 42.37% 6.66% 和 4.30%, 全部出资将于 2020 年末前分步到位 截至 2018 年 6 月末, 公司实收资本 亿元 1, 皖投集团 安徽铁投和地勘基金分别实缴股份 亿元 亿元和 亿元, 预计未来每年还将收到 亿元的增资款 为了进一步发挥铁路建设投资基金融资功能, 安徽省铁路基金还通过明股实债形式吸纳各类社会资本 2018 年 6 月末, 国开基金 深圳融通资本财富管理有限公司 华润深国投信托有限公司 中银资产管理有限公司 首誉光控资产管理有限公司 深圳平安大华汇通财富管理有限公司等多家机构通过明股实债形式向公司注资 亿元 1 国开基金出资部分, 在工商留存信息以及公司章程中纳入资本, 在财务报表中纳入其他权益 工具 4

6 图表 1. 安徽省铁路基金股本及明股实债结构 股东名称 认缴股份 ( 亿股 ) 认缴持股比例 (%) 实缴股份 ( 亿股 ) 安徽省投资集团控股有限公司 安徽省铁路投资有限责任公司 安徽省地质勘查基金管理中心 合计 国开发展基金有限公司 深圳融通资本财富管理有限公司 中银资产管理公司 华润深国投信托有限公司 首誉光控资产管理有限公司 深圳平安大华汇通财富管理有限公司 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2018 年 6 月末 ) 安徽省铁路基金系安徽省政府支持的 以财政性资金为引导的多元 化铁路投融资市场主体 公司按照 封闭运行 原则管理, 除支付优先 股股息 融资成本 税费和管理费用外, 运作收益全部用于铁路建设 还本付息和运营资金补充 截至 2017 年末, 安徽省铁路基金经审计的合并口径资产总额为 亿元, 所有者权益为 亿元 ; 全年实现投资收益 9.19 亿元, 净利润 2.70 亿元 ; 现金及现金等价物净增加额为 3.51 亿元 截至 2018 年 6 月末, 公司未经审计的合并口径资产总额为 亿元, 所有者权 益为 亿元 ;2018 年上半年实现投资收益 2.59 亿元, 净利润 亿元 ; 现金及现金等价物净增加额 亿元 二 本期债项概况 ( 一 ) 债项概况根据安徽省铁路基金一届十一次董事会决议, 公司拟发行拟发行总额度为人民币 亿元, 期限 5 年期的中期票据, 本期发行 亿元 本期中期票据的利率为固定利率 具体情况如图表 2 所示 5

7 图表 2. 拟发行的本期中期票据概况 债券名称 : 安徽省铁路发展基金股份有限公司 2018 年度第一期中期票据总发行规模 : 亿元人民币本期发行规模 : 亿元人民币本期中期票据期限 : 5 年期债券利率 : 详见募集说明书定价方式 : 按面值发行增级安排 : 无资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 二 ) 募集资金用途 本次中期票据总注册额度为 20 亿元, 全部用于偿还金融机构借款本 息, 以调整贷款期限 改善债务结构 三 宏观经济和政策环境 2018 年上半年, 全球经济景气度仍处扩张区间但较前期高点回落, 金融市场波动幅度显著扩大, 美联储货币政策持续收紧带来的全球性信用收缩或逐渐明显, 美国与主要经济体的贸易摩擦引发全球对贸易和经济复苏的担忧, 热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素 我国宏观经济继续呈现稳中向好态势, 在以供给侧结构性改革为主的各类改革措施不断推进落实下, 经济发展 质升效增 明显 随着我国对外开放范围和层次的不断拓展, 稳增长 促改革 调结构 惠民生和防风险各项工作稳步落实, 我国经济有望长期保持中高速增长 2018 年上半年, 全球经济景气度仍处扩张区间但较前期高点回落, 同时经济增速也有所放缓, 金融市场波动幅度显著扩大, 美联储货币政策持续收紧带来的全球性信用收缩或逐渐明显, 美国与主要经济体的贸易摩擦引发全球对贸易和经济复苏的担忧, 热点地缘政治仍是影响全球经济增长的不确定性冲击因素 在主要发达经济体中, 税改支持下的美国经济 就业表现依然强劲, 美联储加息缩表有序推进, 特朗普的关税政策加剧全球贸易摩擦, 房地产和资本市场存在风险 ; 欧盟经济复苏向好而景气度持续回落, 能源价格上涨助推 CPI 改善, 欧洲央行量化宽松将于年底结束, 联盟内部政治风险不容忽视 ; 日本经济温和复苏, 略有回升的通胀水平依然不高, 增长基础仍不稳固, 较宽松的货币政策持续 6

8 在除中国外的主要新兴经济体中, 经济景气度整体上略弱于主要发达经济体 ; 印度经济保持中高速增长, 随着 废钞令 影响褪去 税务改革的积极作用显现, 为稳定 CPI 印度央行时隔四年首度上调利率 ; 俄罗斯 巴西的 CPI 均处低位, 两国货币贬值幅度较大并制约继续降息空间, 经济景气度快速下降, 复苏势头不稳 ; 南非经济低速增长, 南非央行降息配合新任总统推动的国内改革, 对经济的促进作用有待观察 2018 年上半年, 我国宏观经济继续呈现稳中向好态势, 在以供给侧结构性改革为主的各类改革措施不断推进落实下, 经济发展 质升效增 明显 国内消费物价水平温和上涨 生产价格水平因基数效应涨幅回落, 就业形势总体较好 ; 居民可支配收入增速放缓拖累消费增长, 消费升级下新兴消费的快速增长有利于夯实消费对经济发展的基础性作用 ; 基建疲弱导致固定资产投资增速下降, 而房地产投资增长较快 制造业投资有所改善 民间投资活力提升, 投资结构优化趋势持续 ; 进出口贸易增速保持较高水平, 受美对华贸易政策影响或面临一定压力 ; 工业生产总体平稳, 产能过剩行业经营效益良好, 高端制造业和战略性新兴产业保持较快增长, 产业结构持续升级, 新旧动能加快转换 房地产调控力度不减 制度建设加快 区域表现分化, 促进房地产市场平稳健康发展的长效机制正在形成 京津冀协同发展 长江经济带发展 雄安新区建设及粤港澳大湾区建设等国内区域发展政策持续推进, 新的增长极 增长带正在形成 宏观审慎政策不断健全完善, 全面清理整顿金融秩序, 金融监管制度不断补齐, 为防范化解重大金融风险提供了制度保障 人民币汇率形成机制我国积极财政政策取向不变, 增值税率下调 个税改革启动 财政支出聚力增效, 更多向创新驱动 三农 民生等领域倾斜; 防范化解地方政府债务风险的政策和制度持续推进, 地方政府举债融资机制日益规范化 透明化, 地方政府债务风险总体可控 经济金融去杠杆成效显著, 影子银行 非标融资等得以有效控制 ; 央行定向降准 公开市场操作和加息保持了货币政策的稳健中性, 为结构性去杠杆提供了稳定的货币金融环境 ; 宏市场化改革有序推进, 以市场供求为基础 参考一篮子货币进行调节, 人民币汇率双向波动将逐步成为常态 在 开放 包容 普惠 平衡 共赢 理念下, 一带一路 建设 走实走深, 自贸区建设深化, 我国开放型经济新体制逐步健全同时对全球经济发展的促进作用不断增强 金融业对外开放加速, 人民币作为全球储备货币, 在国际配置需求中不断提升 国际地位持续提高, 人民币国际化不断向前推进 7

9 我国经济已由高速增长阶段转向中高速 高质量发展的阶段, 正处在转变发展方式 优化经济结构 转换增长动力的攻关期 2018 年作为推动高质量发展的第一年, 供给侧结构性改革将继续深入推进, 强化创新驱动, 统筹推进稳增长 促改革 调结构 惠民生和防风险各项工作, 打好三大攻坚战, 经济将继续保持稳中有进的态势 央行扩大中期借贷便利担保品范围 定向降准等一系列精准调控措施将进一步增加金融市场流动性 降低企业融资成本 缓解实体经济融资难度, 有利于稳健中性货币政策的持续推行 美对华贸易政策日益严苛, 将对我国出口增长形成一定扰动, 但从中长期看, 随着我国对外开放水平的不断提高 经济结构优化 产业升级 内需扩大 区域协调发展的逐步深化, 我国经济的基本面有望长期向好和保持中高速增长趋势 同时, 在主要经济体货币政策调整 地缘政治 国际经济金融仍面临较大的不确定性以及国内金融强监管和去杠杆任务仍艰巨的背景下, 我国的经济增长和发展依然会伴随着区域结构性风险 产业结构性风险 国际贸易和投资的结构性摩擦风险以及国际不确定性冲击因素的风险 四 区域经济及行业环境 铁路作为国家重要基础设施和大众化交通工具, 在国民经济社会发展中具有重要作用 目前我国铁路建设不再单纯依靠国家财政资金的投入, 而是逐步形成了中央政府 地方政府和企业共同投资铁路建设的新局面 设立铁路发展基金, 以财政资金为引导, 客观上起到了联结铁路 公益属性 与社会资本 逐利属性 的纽带作用, 缓解当前铁路建设资金压力, 解决社会资本进入铁路建设市场的 瓶颈 铁路作为国民经济的大动脉 国家重要基础设施和大众化交通工具, 在国民经济社会发展中具有重要作用 经过近几年的建设和发展, 我国铁路运输能力得到进一步扩充, 技术装备现代化水平有了显著提高 目前, 我国铁路的旅客周转量 货物发送量 货运密度和换算周转量均为世界第一 速度方面, 我国铁路进行了多次大提速, 部分干线时速曾达到 350 公里 / 小时, 为既有干线最高值 从 铁路 十三五 发展规划征求意见稿 来看, 十三五 期间, 我国铁路固定资产投资规模将达 3.5 至 3.8 万亿元, 其中基本建设投资约 3 万亿元 ; 铁路营业里程达到 15 万公里, 其中高速铁路 3 万公里 ; 铁路网要基本覆盖 20 万人口以上的城市,80% 的县级行政区, 高速铁路网基 8

10 本覆盖 50 万人口以上的城市 90% 地级行政中心 ; 基本实现国家 区域中心城市 1 至 8 小时高速通达圈, 相邻大中城市 1 至 4 小时快速交通圈, 城市群内 0.5 小时至 2 小时通勤圈 1992 年 8 月, 国务院批转原国家计委 铁道部 关于发展中央和地方合资建设铁路意见的通知 ( 国发 号 ), 开创了我国合资铁路建设的新篇章 自此铁路建设不再单纯依靠国家财政资金的投入, 从单一的国家资本投入, 逐步形成了中央政府和地方政府 企业共同投资铁路建设的新局面 目前, 我国铁路建设的模式主要是合资铁路和国铁改造两种, 而建设资金来源的主要特点是 行政化程度高 市场化程度低, 过度依赖政府投资, 并以政府投资为信用来争取商业银行贷款 近 20 年来, 除京九铁路 青藏铁路等少数线路外, 绝大多数新线铁路均采取了合资建设的模式 合资铁路的建设主体是合资铁路公司, 铁路工程建设的款源分为权益性资金和债务性资金两大类, 其中权益性资金通常由中央财政性资金 ( 中央预算内资金 铁路建设基金 车辆购置税 ) 铁路自有资金 ( 铁路专项资金 资产变现资金 ) 地方政府出资等构成 ; 债务性资金通常由铁路债券 国外银行贷款 商业银行贷款构成 铁路作为公益性极强的国家基础设施, 虽然国家近年来加大了中央财政资金的投入力度, 但与每年数千亿元的投资规模相比, 无论是绝对总量还是相对比例都显不足, 远远不能满足铁路建设的资金需求 铁路基建项目的资本金比例通常为 50%, 即有 50% 的建设资金需要通过商业银行贷款解决 十二五 期间, 铁路建设投资规模约为 亿元, 贷款总额达到 亿元 由于铁路的公益属性所决定, 铁路自身的赢利能力较差, 贷款比例过高, 致使铁路财务成本过大, 影响到铁路的后续发展 设立铁路发展基金, 以财政资金为引导, 客观上起到了联结铁路 公益属性 与社会资本 逐利属性 的纽带作用, 对有长期配置需求的社保 保险等社会资本投入铁路基建市场起到引领和吸引作用 根据 财政部关于印发 政府性基金管理暂行办法 的通知 ( 财综 号 ) 所述, 铁路发展基金当前最主要的作用是投资铁路建设, 缓解当前铁路建设资金压力, 解决社会资本进入铁路建设市场的 瓶颈 铁路发展基金应当以坚持完成政府既定的铁路规划建设为目标, 将财政性资金主要用于铁路建设, 筹措社会资金所需稳定合理回报可以来自国家财政补贴和与铁路发展基金相关的铁路收益 根据安徽省铁路建设的 十三五 规划, 到 2020 年, 安徽省建设总 9

11 投资 4370 亿元, 其中城市轨道交通投资 1061 亿元 ; 新增铁路里程 3204 公里, 其中客运专线 2076 公里, 城际铁路 370 公里, 普通铁路 515 公里, 城市轨道交通 243 公里 ; 营业里程达到 6790 公里, 基本建成现代化铁路运输体系 具体来看, 一是建成以合肥为中心, 联接所有设区市 通达全国主要城市的快速客运铁路网, 合肥将成为全国重要的铁路枢纽 ; 二是建成较为完善的普通铁路网, 能源运输通道更加通畅, 安徽省普通铁路达到 3335 公里, 电气化率达到 67%, 货物运输能力显著提升 ; 三是建设皖江 皖北城际铁路, 安徽省城际铁路达到 370 公里, 实现中心城市之间 中心城市至周边主要城镇快速客运铁路联通 ; 四是所有设区市完成城市轨道交通规划, 有条件的城市建设轨道交通主干线路, 安徽省城市轨道交通达到 243 公里, 在城市公共交通中的骨干作用有效发挥 ; 五是依托铁路重点站场, 基本建成不同交通方式有机衔接的安徽省综合交通枢纽体系 安徽省采取多项措施推动铁路建设 :( 一 ) 有效利用各类金融资源 鼓励金融机构对铁路建设提供中长期优惠信贷支持, 按合同约定及时足额到位资金 ; 支持皖投集团和各市铁路投资机构, 通过发行企业债券 中长期票据 短期融资券等方式扩大直接融资规模 ; 支持使用国外政府和国际金融组织优惠贷款, 有效降低融资成本 ; 完善融资担保增信体系, 鼓励有条件的融资性担保机构为铁路建设项目提供担保 ( 二 ) 鼓励社会资本投资铁路建设 具体来看, 创造公平竞争 平等进入的市场环境, 通过项目资源优化配置 沿线土地合作开发等多种方式, 吸引社会资本参与城际铁路 市域 ( 郊 ) 铁路 资源开发性铁路 支线铁路的投资经营, 多渠道筹措铁路建设资金 ; 支持铁路建设单位通过融资租赁 PPP 等模式融资 ; 支持通过规范方式向社会资本转让既有合资铁路省方股权, 转让收益全部用于铁路发展 ( 三 ) 加大政府投入, 加大财税政策支持力度 安徽省铁路建筑安装 铁路基金运营以及铁路偿债期间运输业务的营业税 增值税及附加 所得税属于地方部分, 入省级金库, 通过安徽省财政预算安排, 统筹用于安徽省铁路建设 ; 进一步加大铁路建设支持力度, 通过资本金注入 定向补贴 基金注资等方式支持铁路建设, 发挥财政资金引导和撬动作用 在省级投入层面, 皖发 号文和皖政 号文明确 : 安徽省财政厅在 年间每年安排财政预算资金 5 亿元 分年安排一定数额安徽省政府债券, 自 2014 年起安徽省财政厅将连续 7 年, 每年安排财政预算资金 10 亿元 一般债券 10 亿元 ; 年, 皖发 号文确定的 20 亿元安徽省地勘基金出资将全部到位 ; 皖投集团持有的海螺集团国有股分红和转让收益全 10

12 部用于铁路建设, 持有的其他国有股权转让收益重点投入铁路 ; 全省铁路建筑安装 铁路基金运营以及铁路偿债期间运输业务的营业税 增值税及附加 所得税中属于地方部分入省级金库, 通过省财政预算安排, 统筹用于全省铁路建设 ; 研究发行铁路专项债券融资办法, 进一步拓展省级财政资金投入渠道 财政款项的获取有力地支持了公司铁路投资 ( 四 ) 增强政府铁路出资人代表融资能力 适时将省级优质国有资产 上市国有公司股权按规定划入皖投集团, 增强皖投集团铁路融资能力, 满足安徽省铁路建设资金需求 ; 支持皖投集团做大铁路产业, 探索延伸产业链条, 实现铁路投资的可持续发展 ; 各市要支持本市铁路投资机构增强融资能力, 积极筹措铁路建设资金, 从土地出让收益中安排部分资金用于铁路出资 ( 五 ) 完善省市共建机制 自 2015 年 1 月 1 日起新开工铁路项目, 国家和省合资合作建设的, 以及其他跨市路网性铁路 城际铁路, 省内出资由皖投集团与沿线市人民政府 ( 含县 市 区, 下同 ) 按照 6:4 比例分担 城市轨道交通 市域内的铁路, 以及港口 厂矿等铁路专用线, 由市人民政府或相关企业筹资建设 各市扩大站房面积, 以及在特定项目上承诺的出资, 由各市人民政府承担 五 公司自身素质 ( 一 ) 公司产权状况安徽省铁路基金的母公司为皖投集团, 实际控制人是安徽省国资委 公司作为安徽省内唯一的省级铁路建设投融资平台, 后续可获得政府及股东的有力支持 安徽省铁路基金于 2016 年 8 月完成了股份制改革 根据公司章程, 公司的注册资本由 50 亿元增至 300 亿元, 其中安徽省国资委通过下属的国有资本运营公司皖投集团持有公司 46.67% 的股份, 并拟通过皖投集团全资子公司安徽铁投持有公司 42.37% 的股份, 为公司的实际控制人 ; 地勘基金的持股比例为 6.67%; 国开基金的持股比例为 4.30% 公司能够在资本补充 资金支持和政策红利等方面获得当地政府和股东的有力支持 根据股东相关规划, 股东未来每年将向公司拨付 亿元的资本金, 年和 2018 年上半年, 股东向公司注入的资本金分别为 亿元 亿元和 6.00 亿元, 截至 2018 年 6 月末, 公司实收资本 亿元 11

13 图表 3. 安徽省铁路基金股东情况 % 皖投集团 安徽铁投 46.67% 地勘基金 注国开基金 42.37% 6.66% 4.30% 安徽省铁路基金 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 按认缴比例 ) 注 : 国开基金以明股实债形式对安徽省铁路基金进行财务投资 ( 二 ) 公司治理及管理改制完成初期, 安徽省铁路基金初步搭建了适应自身发展需要的治理结构, 并持续完善其业务管理制度 安徽省铁路基金为有利于吸引社会出资人作为优先股股东投资铁路建设, 比照国家铁路发展基金的模式, 于 2016 年 8 月完成了股份制改革 皖投集团和安徽铁投作为主发起人, 以皖政 号文件中规定的财政性支持资金投资, 同时吸纳社会出资人作为优先股股东, 并约定回报差额补足和承诺回购 改制完成后, 公司设立了股东大会 董事会及监事会, 初步搭建了适应自身发展需要的治理结构, 并持续完善其业务管理制度 公司组织结构图见附录二 安徽省铁路基金中高级管理层成员大部分由皖投集团和公司内部培养, 部分高级管理层成员也采取市场化方式选聘 公司设总经理 1 名, 副总经理 2 名和财务总监 1 名 2016 年, 公司原总经理戴崇岚退休 ;2017 年 3 月起, 公司原副总经理刘辉升任总经理,2017 年底, 刘辉主动离职 ; 2018 年 3 月起, 公司由副总经理方荣主持工作 在资金管理方面, 安徽省铁路基金未设立专门的资金管理部门, 由财务部门负责资金管理 公司对投资和非投资资金的划拨制定了相应制度, 并且委托托管银行对相关投资明细和财务信息进行复核, 委托会计师事务所定期开展资金检查和管理工作, 并定期向总经理 董事长和董事会汇报 12

14 ( 三 ) 公司经营状况安徽省铁路基金业务分为铁路建设投资和资本运作业务两类, 其中铁路建设投资主要是代股东履行安徽合资铁路省方出资人代表的职责, 资本性支出较大, 但能够得到财政的有力支持 ; 资本运作业务主要涉及市场化运作的专项基金 定增和直接股权投资, 并计划控股上市公司, 投资期限以中长期为主, 近年来投资规模持续扩张 1. 铁路建设投资 安徽省铁路基金作为安徽省唯一一家省级铁路建设投融资平台, 承担着安徽铁路建设省级层面的出资任务以及财政投入资金的投资增值和还本付息的职能 公司代皖投集团履行作为安徽合资铁路省方出资人代表的职责, 自身无实际铁路建设经营管理权 ; 皖投集团另指定安徽铁投负责铁路建设项目的前期协调 ( 包括征地拆迁 ) 工程建设以及铁路运营管理 根据 安徽省人民政府关于进一步加快安徽铁路建设的若干意见 文件 ( 皖政 号 ), 至 2020 年, 安徽省铁路基金目标将总资产规模扩大至 600 亿元以上 年安徽省拟新建铁路 3608 公里, 公司原则上承担省本级出资不低于 400 亿元, 用作省本级铁路建设资本金和征地拆迁资金 其余 200 亿元公司将用于铁路站场周边土地综合开发和开展风险可控的资本运作等经营性项目投资, 包括母基金 IPO 定向增发 固定收益类以及其他股权类投资 其中, 土地综合开发所获收益全部用于铁路项目的投资和运营补亏 ; 资本运作的资金规模按照收益覆盖基金运作成本的原则确定, 实现现金流的动态平衡 图表 4. 安徽省铁路 十三五 铁路建设投资计划表 ( 单位 : 亿元 ) 项目名称 2016 年末 2017 年末 2018 年末 2019 年末 2020 年末 安徽铁路基金规模 财政性资金规模 社会融资规模 用于省本级铁路建设出资 资料来源 : 安徽省铁路基金 十三五 期间, 对于国家和安徽省合资合作建设铁路以及其他跨市路网性铁路 城际铁路, 省内出资额由皖投集团 ( 安徽省铁路基金代 ) 与沿线市人民政府按照 6:4 比例分担 但从建设进度来看, 公司历年对铁路建设的投资均远低于 十三五 规划 ; 截至 2018 年 6 月末, 13

15 完成铁路建设出资 亿元, 主要用于杭黄铁路 商合杭铁路 淮北 联络线 郑阜铁路和合安高铁等项目的建设 2018 年, 随着京福客专和 合武铁路的开工建设, 安徽省铁路建设规模逐步扩大, 若省本级铁路出 资完全由公司承担, 公司将面临很大的融资压力和流动性管理压力 经 与皖投集团协商, 短期内, 公司对铁路建设的出资额仅限于其当期收到 的资本金, 其余出资需求由皖投集团承担, 铁路建设出资任务的部分转 移将有效降低公司的资产负债管理压力 图表 5. 安徽省铁路基金铁路建设投资累计投资额 ( 单位 : 亿元 %) 项目名称 2015 年末 2016 年末 2017 年末 年 6 月末 杭黄铁路项目 商合杭铁路 商合杭大桥 淮北联络线 合安高铁 庐铜铁路 合蚌铁路 阜阳北站 郑阜铁路 宁西铁路 郑徐铁路 芜广电器化 皖赣铁路 代淮北市出资铁路 安九铁路 宁安 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 商合杭铁路线路是国家 十二五 综合交通运输体系发展规划和铁 路发展规划的重点项目, 由中国铁路总公司和安徽省共同筹资建设 该 线路起自河南省商丘, 经安徽省亳州 阜阳 淮南 合肥 芜湖 宣城, 浙江省湖州至杭州, 正线全长 公里, 其中新建线路长度 587 公里 利用既有或规划扩能铁路 183 公里, 另采用公铁合建方案建设芜湖长江 大桥 该项目投资估算总额 亿元, 其中静态投资 亿元, 动态投资 亿元, 动车车辆购置费 80 亿元, 铺底流动资金 0.73 亿 元 ; 新建芜湖长江大桥公路部分投资由安徽省承担, 其余项目由中国铁 路总公司 河南省 安徽省 浙江省共同筹资建设 合安铁路线路起点位于新合肥西站, 终点于新安庆西站, 全长 公里, 建设中合肥至安庆段项目全长 162 公里, 线路起自合肥南 站 ( 含 ) 至安庆西客站 ( 含 ), 包括合肥枢纽 ( 不含合肥动车所 ) 安庆

16 地区相关工程 该项目预估总投资 亿元, 其中静态投资 亿元, 动态投资 亿元, 动车组购置费 16 亿元, 铺底流动资金 0.28 亿元 该项目资本金拟占总投资的 50%, 其中安徽省承担资本金的 80% ( 含征地拆迁费用 ), 余下资本金由中国铁路总公司使用铁路发展基金等方式筹措 该项目于 2015 年 12 月底开工建设, 截至 2017 年 9 月末, 已累计收到资本金 亿元, 完成总投资进度的 22.8% 铁路建设资金筹措方面, 安徽省铁路基金主要以政府财政资金作为资本金, 吸引 鼓励社会资本参与, 为铁路建设和运营提供资金保障 根据安徽省铁路建设投资基金扩大规模实施方案, 安徽省政府拟将皖政 号文中规定支持铁路建设的财政预算资金 一般债券 税收收入支持 地勘基金 国有股分红和转让收益 铁路股权分红和转让收益投入公司, 每年投入规模为 30 亿元左右 ; 其余部分由公司通过银行贷款 吸引社会资本 使用各类发展基金 发行企业债券和利用境外资金等方式融资 2018 年以来, 由于公司资产固化严重, 资金相对紧张, 经与皖投集团协商, 短期内, 公司对铁路建设出资以当期收到的资本金为限, 其余部分均由皖投集团承担 截至 2018 年 6 月末, 公司历次收到来自皖投集团 安徽铁投及地勘基金出资共 45 次, 累计金额 111 亿元 ; 其中, 皖投集团 安徽铁投和地勘基金分别实缴 亿元 亿元和 亿元 近年来, 由于采矿业景气度低迷, 作为地勘基金主要收入来源的采矿权出让金规模有所收缩, 短期内, 地勘基金拨付公司资本金的可能性较小 此外, 截至 2020 年, 安徽省政府计划每年将安排不低于 3000 亩新增建设用地指标, 专项用于铁路沿线综合开发, 全部收益将用于省级铁路建设资本金 作为省级铁路建设的唯一投融资平台, 公司将有望优先取得该部分用地指标, 但由于相关项目进展缓慢, 用地指标的分配仍存在较大不确定性 总体而言, 安徽省铁路基金的铁路建设投资业务公益性强, 投资金额大, 项目回收周期长, 且建成后铁路运营效益存在较大不确定性 但铁路建设在国民经济和社会发展中具有重要战略地位, 加之公司作为安徽省铁路建设唯一的省级投融资平台, 能够持续获得强有力的政策与财税资金支持 2. 资本运作业务 安徽省铁路基金坚持政府支持 市场运作 稳健经营和规范操作的 策略, 与国内领先的金融机构合作, 开展市场化运作 由于皖投集团对 15

17 公司盈利考核要求较高, 使得公司在进行投资活动时, 偏好于高收益项 目, 使得公司面临较高的投资风险 公司成立之初, 我国股票市场处于 阶段性高位, 一二级市场套利空间稳定, 公司投资以一年期定增项目为 主, 辅以部分母基金项目 2015 年, 股票市场行情急转直下, 公司将新 增定增项目期限拉长至三年, 以规避短期市场震荡带来的浮亏, 同时加 大母基金的配置力度, 并增加了专项基金投资 2018 年以来, 由于股票 市场行情仍在低位徘徊, 公司主动收缩了新增定增项目规模, 仅通过大 宗交易系统购入了带有锁定期的股票, 转而以控股上市公司作为新的投 资策略 现阶段安徽省铁路基金资本运作的存续投资以母基金 定向增发和 股权投资为主, 辅以少量理财产品投资, 并将计划控股上市公司 截至 2017 年末, 公司账面投资规模为 亿元, 较上年末增长 29.71%, 其中, 母基金和专项基金投资规模占比约 40%; 定增规模占比约为 50%; 非上市股权投资规模占比约为 5% 随着部分定增项目的退出以及新增 定增项目投资的放缓,2018 年定增规模有所下降, 母基金和专项基金规 模均略有上升 截至 2018 年 6 月末, 公司账面投资规模为 亿元, 较年初下降 9.06%, 其中, 母基金和专项基金投资规模占比约 46%; 定 增规模占比约为 45%; 非上市股权投资规模占比约为 6% 图表 6. 安徽省铁路基金经营性投资规模 ( 单位 : 亿元 ) 2015 年末 2016 年末 2017 年末 2018 年 6 月末 金额占比金额占比金额占比金额占比 母基金 专项基金 定向增发 非上市股权 注其他 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金注 :2015 年末的其他主要由定向增发和股权的公允价值变动构成 安徽省铁路基金经营性投资业务主要为参与上市公司的定向增发 及投资其他合伙制基金 股权投资项目 公司目前收益主要通过一年期 定增项目的退出实现, 收益易受二级市场行情波动影响, 现阶段存续项 目多处于浮亏状态 加之 2017 年 2 月再融资新规的发布, 一定程度上 遏制了定增套利行为, 对后续公司定增业务的开展产生较大影响 同时, 公司基金类项目投资通过三年的运营, 早期基金投资的个别项目已完成 退出, 但该类投资仍面临期限长, 短期产生的效益较少的情况, 公司计 划通过转让基金份额的方式实现部分退出, 以获取短期收益 此外, 针 16

18 序号 对资本市场出现的新情况, 在进行适度研判后, 公司计划将 控股上市 公司 整合上下游产业链 作为新的投资策略 2018 年以来, 公司对铁 路建设的出资金额以收到的资本金为限, 公司向社会融入资金均可用于 资本运作和已有债务的偿还 2.1. 母基金和专项基金投资 安徽省铁路基金尚处于起步阶段, 项目资源及投资管理经验相对有 限, 主要以 LP 形式与一流券商 金融投资机构联合组建股权投资基金 或者专项基金 公司与皖投集团各大业务板块形成有机联动, 在项目信 息 社会资源 政府资源 金融资源和人才团队等多方面与皖投集团下 属公司形成共享, 并利用皖投集团风控体系把控项目风险 在投资标的 选择方面, 公司首先以投资经验和过往业绩作为主要的考察指标确定管 理人, 再委托管理人进行项目的筛选, 但不介入具体筛选工作中 依托 于国内顶尖金融机构在资本市场上的优势, 公司在获取投资收益的同 时, 与合作方共同组建专业化的子基金管理团队, 在合作中培养自身投 资管理队伍 未来公司将逐步尝试通过 GP 形式成立并主导管理基金, 把 母基金 + 直投 定位为基础性股权业务 ; 探索成立主动管理的 S 基 金, 由 S 基金向社会募集资金并受让母基金的 LP 份额, 以补充母基金 流动性并在短期内获得收益 ; 同时, 将 夹层 + 主动管理基金 定位为 新兴的类固收业务, 以收取基金管理费和前端固定收益为主, 以后端浮 动收益为辅, 创造稳定现金流, 从而更加有效掌握投资项目的经营情况, 提高管理收益 图表 7. 安徽省铁路基金母基金投资情况 ( 单位 : 亿元 年 %) 母基金项目 实缴额 ( 亿元 ) 17 出资时间 存续期 ( 年 ) 预计年化收益率 (%) 2018 年退出计划 1 安徽安益大通股权投资合伙企业 /4/ 赣州招商致远壹号股权投资基金 /6/ 中信并购投资基金 /7/ 通过 S 基金退出通过 S 基金退出 4 湖州星耀股权投资合伙企业 /11/ 上海复星惟实一期股权投资基金合伙企业 /12/ 苏州工业园区天惠食品产业基金 /12/ 上海歌斐信熙投资中心 /11/ 合肥中安歌斐战略新兴产业基金 /11/ 安徽安元投资基金有限公司 /6/ 安徽中安资本投资基金 /8/ 上海歌斐钥韧投资中心 /8/ 通过 S 基金退出 12 歌斐创世永晟四号投资基金 /10/

19 序号 母基金项目 实缴额 ( 亿元 ) 18 出资时间 存续期 ( 年 ) 预计年化收益率 (%) 2018 年退出计划 13 池州中安招商股权投资合伙企业 /11/ 深圳洪泰成长创业投资中心 /12/ 合肥中安润信基金投资合伙企业 /1/ 弘毅贰零壹伍 ( 深圳 ) 股权投资基金中心 /3/ 上海绿联君和产业并购股权投资基金合伙企业 /11/ 中安鼎汇定增私募投资基金 /12/ 宜昌启迪瑞东生态环保产业投资中心 ( 有限合伙 ) /6/ 芜湖歌斐景泽投资中心 ( 有限合伙 ) /2/ 深圳悦和鼎信创业投资企业 ( 有限合伙 ) /10/ 宁波雄牛新动力股权投资合伙企业 ( 有限合伙 ) 上海申创股权投资基金合伙企业 ( 有限合伙 ) 通过 S 基金退出 /11/ /1/ 合计 序号 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2018 年 6 月末 ) 图表 8. 安徽省铁路基金专项基金投资情况 ( 单位 : 亿元 年 %) 专项基金项目 累计投资额 存续期 ( 亿元 ) ( 年 ) 预计年化收益率 (%) 实际投向 1 深圳市信农投资中心 ( 有限合伙 ) 隆平高科 2 深圳前海瑞联七号投资中心 ( 有限合伙 ) 阳光保险 3 深圳信中康城合伙企业 康龙化成 4 汇添富光电制导一号 广电股份 5 北京弘创投资管理中心 ( 有限合伙 ) 万达影视 6 北京红杉铭远股权投资中心 ( 有限合伙 ) 奇虎 歌斐闪惠一号基金 京东金融 8 靖安洪大招昆股权投资合伙企业 % 阴阳风电 9 靖安银招中安股权投资合伙企业 % 万达商业 10 共青城浙银汇嘉投资管理合伙企业 % 珠海光宇 11 宁波江北区达资九鼎股权投资中心 航星航船 12 中安鼎泽 1 号 % 中油资本 13 中安定增宝 % 上汽集团 14 中诚信托诚信海外配置 55 号 % 华泰证券 15 信诚基金安徽铁路基金 1 号资管计划 % 新和成 16 深圳力汇丰盈一号创业投资合伙企业 ( 有限合伙 ) % 同程旅游 - 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2018 年 6 月末 ) 2017 年, 安徽省铁路基金新投资母基金项目 4 个, 投资额 3.57 亿

20 元, 较 2016 年新增投资额下降 69.06%; 新投资专项基金 3 个, 投资额 亿元, 较 2016 年新增投资额增加 50.10%;2018 年上半年, 公司新增母基金项目 1 个, 投资额 1.00 亿元 截至 2018 年 6 月末, 公司账面母基金余额 亿元, 专项基金 亿元 由于合伙制基金项目投资期限较长, 除部分投资较早的基金实现项目退出分配了部分收益外, 暂时未能大规模的体现投资收益 同时, 基金项目的资产价值受市场行情影响较大, 在目前股权市场行情仍在低位徘徊的情况下, 公司基金项目投资的收益面临较大的不确定性 2017 年安徽省铁路基金部分退出母基金项目 5 个, 完全退出专项基金项目 3 个, 部分退出专项基金项目 1 个, 共获得收益 5.46 亿元, 但其中部分项目受让方为公司投资的其它基金, 相关投资风险仍留存于体系内 图表 年安徽省铁路基金母基金退出情况 ( 单位 : 亿元 年 ) 序号 母基金项目出资时间是否退出退出成本收益 1 上海复星惟实一期股权投资基金 2013/12/1 部分退出 赣州招商致远壹号股权投资基金 2013/6/28 部分退出 中信并购投资基金 2013/7/31 部分退出 上海歌斐信熙投资中心 2015/11/1 部分退出 弘毅贰零壹伍 ( 深圳 ) 股权投资基金中心 2016/3/15 部分退出 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2017 年末 ) 图表 年安徽省铁路基金专项基金退出情况 ( 单位 : 亿元 年 ) 序号 专项基金项目出资时间是否退出退出成本收益 1 中安新招股权投资合伙企业 2015/12/1 完全退出 合肥中安招昆股权投资合伙企业 2016/11/24 完全退出 上海安帝投资中心 2015/7/1 完全退出 北京弘创投资管理中心 2016/3/1 部分退出 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2017 年末 ) 2.2. 权益类投资从存续项目来看, 安徽省铁路基金的权益类投资以股票定增业务为主, 辅以少量非上市股权投资 年, 依托股票二级市场行情的阶段性回暖, 公司通过择机减持已解除锁定期的定增股票取得了可观的收益, 分别为 4.39 亿元和 亿元 自 2015 年下半年股票二级市场出现断崖式下跌后, 股票二级市场行情持续低迷, 存续定增项目利润 19

21 受到侵蚀 2018 年 6 月末, 公司存续定增项目中, 已解禁项目 21 个, 其中浮盈和浮亏项目分别为 4 个和 17 个, 对应总投资成本 亿元, 总浮亏 亿元 ; 尚未解禁项目总浮亏 1.06 亿元 目前, 公司定增项 目整体处于浮亏状态, 对盈利构成了较大压力 序号 图表 11. 安徽省铁路基金持有的前五大定增股票情况 证券名称 期末规模 ( 亿元 ) 持股数 ( 亿股 ) 增值率 (%) 解禁时间 1 安徽江淮汽车集团有限公司 /8/17 2 东方财富信息股份有限公司 /5/17 3 安徽国祯环保节能科技股份有限公司 /12/28 4 国投安信股份有限公司 /9/7 5 安徽盛运环保股份有限公司 /1/21 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2017 年末 ) 图表 12. 安徽省铁路基金定增项目解禁进度 已解禁 2018 年下半年解禁 2019 年解禁 2020 年解禁 2021 年解禁 项目数量 ( 个 ) 项目投资成本 ( 亿元 ) 项目目前浮盈 ( 亿元 ) 资料来源 : 安徽省铁路基金注 : 港股部分均按照交易日或资产价格计量日的当日汇率折算为人民币 从退出情况来看, 安徽省铁路基金对部分质量较好的项目择机退出, 公司退出项目均实现盈利, 但受到市场价格波动影响, 收益的稳定性不高 图表 13. 安徽省铁路基金定增项目已实现收益情况 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年 6 月末 股票减持收益 ( 万元 ) 资料来源 : 安徽省铁路基金 在定增项目中, 安徽省铁路基金对凯迪生态和盛运环保的投资面临较大的减值风险 凯迪生态和盛运环保由于负债规模较大, 企业资金链过紧, 到期债务后不能按时偿还, 因而对其股价造成较大的冲击, 此外, 凯迪生态已被深交所实行 退市风险警示 为及时处置相关风险, 公司已成立专项工作组 公司认为, 由于现阶段证监会 IPO 过会率较低, 凯迪生态股权集中, 属于相对较好的重组标的, 重组可能性较高 盛运环保已由四川能源投资集团 ( 以下简称 川能投 ) 着手准备重组, 川能投提出以 3 元 / 股的价格收购公司的部分股权, 但由于目前盛运环保的股份未到解禁期, 现阶段缺乏可操作性 公司对凯迪生态和盛运环保的初始成本分别为 1.95 亿元和 5.00 亿元,2016 年公司转让了部分凯迪生态股票, 对应成本 0.49 亿元, 确认投资收益 0.13 亿元, 截至 2018 年 8 月末, 公司持有的凯迪生态和盛运环保股票初始成本分别为 1.46 亿元和 5.00 亿元, 浮亏分别为 1.08 亿元和 3.41 亿元, 公司对其分别计提资产减值损失 0.93 亿元和 1.10 亿元 20

22 整体来看, 二者股价均出现严重下跌, 凯迪生态还面临退市风险, 公司投 资资金的回收仍面临较大的不确定性 2017 年 2 月, 证监会发布 上市公司非公开发行股票实施细则 ( 简 称 再融资新规 ), 以遏制定增套利行为 受相关监管政策影响, 叠加市 场行情持续在低位徘徊, 安徽省铁路基金主动收缩了新增定增业务规模, 2018 年上半年公司仅通过大宗交易方式购入 2 家上市公司股票, 锁定期均 为半年 未来, 安徽省铁路基金计划控股一到两家上市公司, 利用国企背景, 通过对上市公司上下游产业链进行整合, 适度扩大上市公司经营范围, 提 高其盈利能力, 以此带动股价上涨, 再择机退出赚取股价差价 但相关投 资也面临着项目周期长 政策风险高以及收益不确定等问题 在开展二级市场定增业务的同时, 安徽省铁路基金还对金融 环保 类企业进行股权投资, 截至 2017 年末, 公司累计投资 10 家企业, 投资 规模共计 9.28 亿元, 较 2016 年末增长 40.49%, 包括安徽新安金融集团 博天环境 安徽合泰融资租赁公司和中安商业保理等 公司还计划在省 内 IPO 和海外红筹回归项目上, 选择性的开展直接投资 图表 14. 序号 安徽省铁路基金非上市股权投资情况 股权投资项目 累计投资额 ( 亿元 ) 持股比例 (%) 1 安徽合泰融资租赁有限公司 安徽新安金融集团股份有限公司 安徽新安资本运营管理股份有限公司 博天环境集团上海投资有限公司 安徽中安绿能股份有限公司 阳光保险集团股份有限公司 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2018 年 6 月末 ) 同时, 安徽省铁路基金还将开展结构化产品投资 预计在 2018 年 下半年, 公司将完成 1 个项目的投资, 该项目由公司出资 1.25 亿元, 东 莞银行出资 7.56 亿元, 阳光电源股份有限公司 ( 以下简称 阳光电源 ) 出资 0.64 亿元认购结构化资管计划, 该资管计划以 9.45 亿元价格全资 收购阳光电源旗下多座已并网运营的光伏电站 资管计划在收到电站分 红后, 向东莞银行支付其出资额的 8% 作为利息, 剩余部分再按照公司 和阳光电源出资额按比例分配, 当 10 年运营期满或电站分红不能覆盖 应付东莞银行利息时, 公司和阳光电源按各自出资比例对东莞银行出资 部分履行全额回购义务 21

23 ( 四 ) 公司财务质量众华会计师事务所对安徽省铁路基金 年财务报表进行了审计, 信永中和会计师事务所 ( 特殊普通合伙 ) 合肥分所对公司 2017 年财务报表进行审计, 均出具了标准无保留意见的审计报告 公司执行企业会计准则 (2006 版 ) 企业会计制度及其补充规定 截至 2017 年末, 安徽省铁路基金经审计的合并口径资产总额为 亿元, 所有者权益为 亿元 ; 全年实现投资收益 9.19 亿元, 净利润 2.70 亿元 ; 现金及现金等价物净增加额为 3.51 亿元 截至 2018 年 6 月末, 公司未经审计的合并口径资产总额为 亿元, 所有者权益为 亿元 ;2018 年上半年实现投资收益 2.59 亿元, 但受到对风险项目新计提 2.03 亿元资产减值准备的影响, 公司当期当净利润大幅下降至 亿元 ; 现金及现金等价物净增加额 亿元 2018 年, 安徽省铁路基金投资策略有所调整, 公司计划控股上市公司, 并将其纳入并表范围 现阶段洽谈的标的体量较大, 若并购方案按照计划实施, 公司财务报表将发生较大变化 安徽省铁路基金处于发展初期, 业务规模快速增长, 盈利能力有所增强, 但易受市场波动影响, 盈利稳定性较差 公司资产负债水平有所上升, 债务结构以长期为主, 但期限分布较为集中 中短期内, 公司的资产流动性整体偏弱, 且价值稳定性易受二级市场波动影响 ( 五 ) 公司抗风险能力 1. 政策制度与财税支持根据 安徽省铁路建设投资基金扩大规模实施方案, 安徽省铁路基金将按照 封闭运行 原则管理, 除支付优先股股息 融资成本和管理费用外, 运作收益全部用于铁路建设 还本付息和运营资金补充 在公司存续期满时, 续期或清算方案由皖投集团提出, 报省政府批准后执行 公司清算资产偿还社会投资人出资 偿还铁路贷款本息及补充皖投集团累计承担的差额补足部分后, 剩余部分全部上缴省财政专项用于铁路建设 ; 若清算资金不足以偿还社会投资人出资, 差额部分由皖投集团承诺以现金方式进行回购 此外, 由于安徽省铁路基金面临了较大的铁路修建出资压力, 经与皖投集团协商, 短期内, 公司对铁路修建的出资以其当期收到的资本金为限, 剩余部分由皖投集团承担 22

24 2. 较好的债务偿付保障近年来安徽省铁路基金资本运作投资规模持续增长且持续保持盈利, 年公司分别取得投资收益 亿元 6.58 亿元和 9.19 亿元, 分别实现净利润 5.40 亿元 1.39 亿元和 2.70 亿元 加之公司持有一定规模流动性较好的可供出售金融资产, 为公司债务的偿付提供了保障 3. 股东背景强安徽省铁路基金的控股股东为皖投集团, 股东实力强, 公司在政策 业务及资金等方面能够获得当地政府和股东的有力支持 六 公司盈利能力及偿债能力 ( 一 ) 公司盈利能力目前安徽省铁路基金的收入全部来源于经营性投资业务产生的利息 分红或处置收益, 其中基金 股权类项目投资仍处于前期投入阶段, 短期内收益较少, 公司投资收益主要来源于定增项目 2018 年上半年, 受新计提资产减值准备金额较大的影响, 公司净利润显著下降 同时, 由于定增业务受证券市场行情波动影响较大, 未来公司盈利能力及稳定性仍有待观察 安徽省铁路基金铁路建设投资业务主要系代皖投集团履行安徽省铁路建设省方出资人义务, 由于铁路建设项目周期较长, 因此短期内收益难以体现 目前公司的收入全部来源于经营性投资业务产生的利息 分红或处置收益, 易受二级市场波动影响, 年公司经营性投资业务取得的投资收益分别为 亿元 亿元和 亿元 ( 分别含浮盈 亿元 亿元和 2.10 亿元 ), 平均投资收益率分别为 20.08% -0.03% 和 7.30% 由于基金 股权类项目投资期限长, 短期产生的效益较小, 目前安徽省铁路基金的经营性投资收益主要依赖一年期定增项目实现 2015 年, 受益于股票二级市场阶段性的回暖, 公司通过减持实现的定增项目收益为 亿元, 处于持有期的定增项目产生浮盈 亿元, 平均投资收益率快速上升 虽然公司的定增项目以较低的折扣率进入, 但该项业务利润空间受股票二级市场行情波动影响仍较大,2016 年以来, 股票二级市场表现并不乐观, 总体处于低迷状态, 部分定增 23

25 项目股价低于成本价, 公司的投资收益受到侵蚀, 但公司仍择机处置了 部分定增股票 年, 公司通过减持实现的定增项目收益分别 为 5.26 亿元和 8.32 亿元 截至 2017 年末, 该公司存续的 33 只定增股票 中, 有 21 只出现了不同程度的浮亏,2017 年度可供出售金融资产公允 价值变动损益为 亿元, 年末整体定增业务浮亏 1.49 亿元的浮盈 ; 2018 年上半年, 当期上述损益为 亿元, 期末浮亏 亿元 未来 我们将持续关注公司定增项目估值受股票二级市场行情波动的影响, 以及项目退出的收益 图表 15. 安徽省铁路基金资本运作业务投资收益情况 ( 单位 : 亿元,%) 指标 2015 年 2016 年 2017 年 公允价值变动收益 年上半年 投资收益 其中 : 权益法核算的长期股权投资收益 可供出售金融资产等取得的投资收益 处置可供出售金融资产取得的投资收益 可供出售金融资产公允价值变动损益 合计 平均投资收益率 资料来源 : 安徽省铁路基金注 : 平均投资收益率 =( 公允价值变动收益 + 投资收益 + 可供出售金融资产公允价值变动损益 ) *2/( 期初经营性投资规模 + 期末经营性投资规模 )*100%, 其中,2018 年上半年平均投资收益率为年化后收益率 图表 16. 安徽省铁路基金资本运作业务收益结构情况 ( 单位 : 亿元,%) 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年上半年 金额占比金额占比金额占比金额占比 母基金 专项基金 定增 股权直投 货币基金 股票交易 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 专项基金 股权类项目投资收益较大程度依赖于管理人的管理能 力, 安徽省铁路基金与大型金融机构和行业龙头企业合作的策略一定 程度上保障了投资的项目质量 由于项目投资周期较长, 目前该业务 盈利贡献较小, 甚至出现了阶段性亏损,2017 年公司母基金投资收益 亿元, 专项基金投资收益 4.61 亿元 未来随着该类业务收益的逐 步体现, 公司的收入结构有望得到优化 近年来, 安徽省铁路基金的营业成本增速较快, 但仍处于较低的 24

26 水平, 年, 公司营业成本分别为 3.41 亿元 4.87 亿元和 5.80 亿元 近年来, 公司成本大幅增加主要体现在融资规模的提升带来的费用化利息净支出提升, 未来随着业务规模的逐步扩大, 公司持续的外部融资需求将导致财务费用继续上升 公司的管理费用主要为委托安徽铁投进行资产管理而产生的基金管理费 图表 17. 安徽省铁路基金营业成本结构情况 ( 单位 : 亿元,%) 项目 2015 年 2016 年 2017 年 营业成本 ( 亿元 ) 其中 : 财务费用占比 (%) 管理费占比 (%) 营业税金及附加占比 (%) 资料来源 : 安徽省铁路基金 年, 安徽省铁路基金分别实现净利润 5.40 亿元 1.39 亿元和 2.70 亿元, 同期公司总资产报酬率分别为 8.15% 1.99% 和 3.79%, 净资产收益率分别为 6.66 % 1.01% 和 1.53% 皖投集团对公司投资业务的收益率进行考核, 基准为 12%, 较高的盈利压力使得公司在进行投资活动时, 偏好于高收益项目, 由此推高了公司所面临的投资风险 图表 18. 安徽省铁路基金盈利能力情况 ( 单位 :%) 2015 年 2016 年 2017 年 总资产收益率 净资产收益率 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 二 ) 公司偿债能力随着业务的开展, 安徽省铁路基金负债经营程度有所提高, 资产负债率上升较快 公司以长期为主的负债结构使得现阶段的短期债务偿付压力较小, 但中长期债务 ( 包括明股实债 ) 较集中的期限分布和日益增加的利息支出使其面临一定的集中偿付压力与债务周转压力 中短期内, 公司的资产主要体现为资本运作业务产生的中长期资产, 流动性整体偏弱, 且价值稳定性易受二级市场波动影响 1. 债务分析 (1) 债务结构根据 安徽省人民政府关于进一步加快安徽铁路建设的若干意见 ( 皖政 号 ) 以及安徽省政府关于铁路基金扩大规模方案的批复 ( 皖政办复 号 ) 的要求, 安徽省铁路基金作为安徽省本级铁路建设的投融资平台, 在代表政府对铁路建设加大投入的同时, 25

27 积极利用市场投融资, 吸纳社会资本进入, 发挥政府支持和市场募集 的双重作用 公司拟通过银行贷款 保险机构借款 发行企业债券和 中长期票据等多种方式增加铁路建设资金来源 截至 2018 年 6 月末, 除实收资本 亿元外, 安徽省铁路基金通 过外部融资融入资金 亿元 其中, 通过明股实债形式融入资金 亿元, 包括从国开发展基金有限公司融入的 亿元 ; 银行贷款 亿元, 其中保证贷款 亿元, 信用贷款 亿元 图表 19. 安徽省铁路基金融资情况 ( 单位 : 亿元 ) 2015 年末 2016 年末 2017 年末 年 6 月末 实收资本 外部融资合计 其中 : 明股实债 长期借款 一年内到期的长期借款 应付债券 定增基金优先级 银行理财资金对接 合计 资料来源 : 安徽省铁路基金 虽然近年来安徽省铁路基金的账面资产负债率较低, 若将明股实 债项目纳入负债计算, 公司实际杠杆经营程度相对较高 2018 年 6 月 末, 公司总负债与明股实债占总资产的比重 53.72% 在资管新规对企业 债务融资规定趋严的环境下, 叠加资金市场利率整体走高, 公司面临一 定的再融资风险 图表 20. 安徽省铁路基金负债规模 ( 单位 : 亿元 ) 2015 年末 2016 年末 2017 年末 2018 年 6 月末 流动负债 ( 亿元 ) 非流动负债 ( 亿元 ) 非流动负债 + 明股实债 ( 亿元 ) 资产负债率 (%) ( 总负债 + 明股实债 )/ 总资产 *100(%) 资料来源 : 安徽省铁路基金 从期限结构来看, 安徽省铁路基金的债务结构以中长期负债为 主, 虽较为契合长期资产配置为主的投资模式, 但仍存在一定程度的 期限错配 且仍需持续关注公司长期债务的期限分布和付息安排, 以 防集中兑付带来流动性管理压力, 如 2021 年公司将有 9 笔共计 亿 元债务集中于 月到期, 届时将对公司的偿付安排和再融资管理带 来一定考验 ; 另一方面, 公司面临的付息压力加重, 目前公司的外部

28 融资成本多在 4.35%-6.50% 之间, 平均资金成本约为 5.03% 2 图表 21. 安徽省铁路基金负债期限结构 债务到期日债务类型金额 ( 亿元 ) 占比 (%) 资管计划借款 明股实债 银行借款 银行借款 银行借款 银行借款 资管计划借款 信托借款 明股实债 明股实债 债券 资管计划借款 明股实债 明股实债 明股实债 理财产品借款 理财产品借款 债权计划借款 明股实债 银行借款 银行借款 明股实债 明股实债 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 截至 2018 年 6 月末 ) 注 : 除债券和国开基金明股实债, 其余债务最终债权人均为商业银行 (2) 或有负债 根据安徽省铁路基金 2017 年度经审计的财务报告, 截至 2017 年 末, 公司无或有负债 2. 现金流分析 近年来, 随着安徽省铁路基金投资业务和筹资规模的快速扩张, 公司现金流入和流出量大幅上升, 整体现金及现金等价物净增加额亦 随投融资进展出现一定波动, 年和 2018 年上半年分别为 6.57 亿元 亿元 3.51 亿元和 6.75 亿元 由于尚处于业务开展初期, 安徽省铁路基金近年来投资业务规模 扩张较快, 投资活动现金流呈净流出状态, 年和 2018 年上半 2 公司从国开基金明股实债项目筹得的年化资金成本低至 1.2%, 拉低了公司整体平均外部资 金成本 27

29 年, 公司投资活动产生的现金流量净额分别 亿元 亿元 亿元和 亿元, 各期投资节奏是公司投资活动产生现金流净额波动的主要原因 鉴于公司的铁路投资 专项基金和长期股权投资项目回收周期较长, 且定增业务受现阶段行情影响退出时机尚不明确, 短期内公司的投资活动现金流继续保持净流出状态将为大概率事件 年和 2018 年上半年, 安徽省铁路基金筹资活动产生的现金流量净额分别为 亿元 亿元 亿元和 5.97 亿元 2016 年和 2017 年, 依托于融资渠道的拓宽, 公司加大了融资力度, 使得筹资活动产生现金流净额较 2015 年出现快速上升 图表 22. 安徽省铁路基金现金流量情况 ( 单位 : 亿元 ) 资料来源 : 安徽省铁路基金 近年来, 由于尚处于业务发展初期, 安徽省铁路基金的投资活动现金流以净流出为主, 依赖外部筹措资金以保障投资业务的顺利开展 年公司的 EBITDA 规模尚小, 分别为 8.91 亿元 5.86 亿元和 8.51 亿元, 主要来源于已实现的定增业务投资收益, 加之公司外部融资规模的大幅扩张,EBITDA 对债务的覆盖程度较差 图表 23. 安徽省铁路基金 EBITDA 对债务覆盖情况 指标 2015 年度 2016 年度 2017 年度 EBITDA/ 利息支出 ( 倍 ) EBITDA/ 刚性债务 ( 倍 ) EBITDA/( 刚性债务 + 明股实债 )( 倍 ) 资料来源 : 安徽省铁路基金 3. 资产质量分析 年末和 2018 年 6 月末, 安徽省铁路基金资产总额分别为 28

30 亿元 亿元 亿元和 亿元 从资产结构来看, 公司资产以非流动资产为主, 年末和 2018 年 6 月末占比分别为 86.16% 95.96% 95.48% 和 98.81% 虽然非流动资产占比偏高, 但由于公司非流动资产中含有较大规模的已解禁和一年内解禁的定增项目, 该部分资产变现能力好, 能为公司提供一定的流动性缓冲 图表 24. 安徽省铁路基金资产构成情况 ( 单位 :%) 2015 年末 2016 年末 2017 年末 2018 年 6 月末 流动资产 非流动资产 现金比率 资料来源 : 安徽省铁路基金 安徽省铁路基金的流动资产主要由货币资金构成,2017 年末货币资金为 8.45 亿元, 占总资产的比重为 3.21%,2018 年以来公司因对外投资而支付了部分现金,2018 年 6 月末公司货币资金比重下降至 0.67% 2016 年以来, 公司的现金比率随流动负债和货币资金规模而持续快速下降, 由于公司尚持有大量可随时变现的股票, 仍具备一定的即期偿付能力 安徽省铁路基金的非流动资产主要为经营性投资和铁路建设出资形成的资产 随着铁路建设项目的逐步推进, 公司铁路建设出资形成的资产占总资产的比重不断提升,2018 年 6 月末为 亿元, 该类资产流动性极弱, 且其占比较高 公司的资本运作投资占总资产的比重在 年稳定在 75% 以上,2017 年以来, 随着资本运作业务结构的逐步调整, 其占比也随之下降 其中, 定增业务资产规模占资本运作投资规模的比重超过 45%, 母基金投资约占 20%-30%, 专项基金投资占比约为 15% 该类业务的回收期较长, 部分项目短期内流通受限, 资产流动性较弱 2018 年 6 月末定增业务非受限股票余额占定增业务的比重为 91.04%, 该部分资产可随时变现, 能够为公司提供一定的流动性保障 图表 25. 安徽省铁路基金资产构成情况 ( 单位 :%) 2015 年末 2016 年末 2017 年末 2018 年 6 月末 货币资金 资本运作投资 铁路建设出资 代持定增股票 其他 总资产 资料来源 : 安徽省铁路基金 29

31 ( 三 ) 外部支持作为安徽省唯一一家省级铁路建设投融资平台, 安徽省铁路基金能够在政策 业务及资金方面获得安徽省政府及公司股东的有力支持 作为安徽省唯一一家省级铁路建设投融资平台, 安徽省铁路基金承担着安徽铁路建设省级层面的出资任务和财政投入资金的投资增值和还本付息的职能 安徽省政府在皖政 号文 安徽省人民政府关于进一步加快安徽铁路建设的若干意见 中明确了安徽省铁路的发展目标和建设任务, 并加大政府财税政策对安徽省铁路建设的支持力度 根据安徽省政府 2015 年 12 月批复的铁路基金扩大规模方案 ( 皖政办复 号 ), 安徽省铁路基金存续期 20 年, 存续期满时, 续期或清算方案由省投资集团提出, 报省政府批准后执行 铁路基金清算资产偿还社会投资人出资 偿还铁路贷款本息及补偿省投资集团累计承担的差额补足部分后, 剩余部分全部上缴省财政专项用于铁路建设 ; 若清算资产不足以偿还社会投资人出资差额部分由省投资集团承诺以现金方式进行回购 安徽省铁路基金的控股股东皖投集团是安徽省政府授权的投资主体和国有资产运营机构, 安徽省国资委下属的国有独资企业, 以及安徽省政府授权的投资主体以及国有资产投资运营机构 截至 2018 年 6 月末, 皖投集团资产总额为 亿元, 股东权益为 亿元 ( 归属于母公司所有者权益为 亿元 ) 2017 年, 皖投集团实现营业收入 亿元, 净利润 亿元 ;2018 年上半年, 皖投集团实现营业总收入 亿元, 净利润 亿元 在目前市场环境下, 安徽省铁路基金进行大额融资时, 面临一定的困难, 若完全承担起全省铁路建设的出资职责, 公司现金流将持续紧绷 经与皖投集团协商, 短期内, 公司对铁路建设出资以其当期收到的资本金为限, 其余部分由皖投集团代为承担 未来, 公司还能够在资金和业务开展方面获得股东的有力支持 此外, 安徽省铁路基金具备一定的融资能力 截至 2018 年 6 月末, 公司共获得各银行授信额度 亿元, 其中未使用额度为 亿元 30

32 七 公司过往债务履约情况 根据公开市场信息 人行征系统信息 审计报告披露信息 安徽铁路基金提供的 企业基本信用信息报告, 公司不存在违约记录 截至 2018 年 8 月 29 日, 公司在 2 家金融机构办理的 2 笔贷款业务尚未结清, 余额 亿元, 未结清信贷余额无关注类和不良类 截至本评级报告出具日, 安徽铁路基金共发行且上存续的债券 1 支, 为非公开定向债务融资工具, 债券简称 18 皖铁基金 PPN001, 发行规模 5.00 亿元, 于 2018 年 3 月 27 日发行, 期限 3 年, 票面利率 5.95% 八 结论 铁路作为国家重要基础设施和大众化交通工具, 在国民经济社会发展中具有重要作用 设立铁路发展基金, 以财政资金为引导, 客观上起到了联结铁路 公益属性 与社会资本 逐利属性 的纽带作用, 将得到国家政策的有力支持 安徽省铁路基金作为安徽省内唯一一家省级铁路建设投融资平台, 具备良好的政策环境和发展机遇, 后续可获得较强的政府及股东支持 安徽省铁路基金成立时间尚短, 目前尚处于股份制改革完成初期, 在公司治理及内部管控上仍有提升空间 安徽省铁路基金业务分为铁路建设投资和资本运作投资两类 铁路建设投资主要是代股东履行安徽合资铁路省方出资人代表的职责, 资本性支出较大, 但能够得到财政的有力支持 公司的资本运作投资业务主要涉及市场化运作的专项基金 定增和直接股权投资, 并计划控股上市公司 公司投资期限以中长期为主, 资产持续固化, 投资规模的持续扩张, 对其项目管理能力 资源整合能力和流动性管理能力提出较高要求 随着业务的开展, 安徽省铁路基金负债经营程度有所增加, 资产负债率上升较快 公司以长期为主的负债结构使得现阶段的短期债务偿付压力较小, 但中长期债务 ( 包括明股实债 ) 较集中的期限分布和日益增加的利息支出使其面临一定的偿付压力 公司尚处于业务发展初期, 收入全部来源于经营性投资业务产生的付息 分红或处置收益, 且基金 股权类项目投资回收周期较长, 近年来公司投资收益主要来源于定增项目, 受二级市场波动和监管政策影响, 短期内, 盈利情况及稳定性仍面临较大压力 31

33 跟踪评级安排 根据相关主管部门的监管要求和本评级机构的业务操作规范, 在本期中期票据存续期 ( 本期中期票据发行日至到期兑付日止 ) 内, 本评级机构将对其进行跟踪评级 定期跟踪评级报告每年出具一次, 跟踪评级结果和报告于发行人年报披露后 3 个月内出具 定期跟踪评级报告是本评级机构在发行人所提供的跟踪评级资料的基础上做出的评级判断 在发生可能影响发行人信用质量的重大事项时, 本评级机构将启动不定期跟踪评级程序, 发行人应根据已作出的书面承诺及时告知本评级机构相应事项并提供相应资料 本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对发行人 监管部门及监管部门要求的披露对象进行披露 本评级机构将在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结果 如发行人不能及时提供跟踪评级所需资料, 本评级机构将根据相关主管部门监管的要求和本评级机构的业务操作规范, 采取公告延迟披露跟踪评级报告, 或暂停评级 终止评级等评级行动 32

34 附录一 : 公司股东情况表 % 皖投集团 安徽铁投 46.67% 地勘基金 注国开基金 42.37% 6.66% 4.30% 安徽省铁路基金 资料来源 : 安徽省铁路基金 ( 按认缴比例, 截至 2017 年末 ) 注 : 国开基金以明股实债形式对安徽省铁路基金进行财务投资 附录二 : 公司组织结构图 资料来源 : 根据安徽省铁路基金提供的资料绘制 ( 截至 2017 年末 ) 33

35 附录三 : 主要财务数据及指标表 主要财务数据与指标 [ 合并口径 ] 2015 年 2016 年 2017 年 2018 年上半年 资产总额 [ 亿元 ] 货币资金 [ 亿元 ] 刚性债务 [ 亿元 ] 所有者权益 [ 亿元 ] 营业总收入 [ 亿元 ] 净利润 [ 亿元 ] EBITDA[ 亿元 ] 经营性现金净流入量 [ 亿元 ] 投资性现金净流入量 [ 亿元 ] 资产负债率 [%] 长期资本固定化比率 [%] 权益资本与刚性债务比率 [%] 1, 流动比率 [%] 速动比率 [%] 现金比率 [%] 有形净值债务率 [%] 营运资金与非流动负债比率 [%] 总资产报酬率 [%] 净资产收益率 [%] 净资产收益率 *[%] 经营性现金净流入量与流动负债比率 [%] 经营性现金净流入量与负债总额比率 [%] 非筹资性现金净流入量与流动负债比率 [%] 非筹资性现金净流入量与负债总额比率 [%] EBITDA/ 利息支出 [ 倍 ] EBITDA/ 刚性债务 [ 倍 ] 注 : 根据安徽省铁路基金经审计的 年度财务数据以及 2018 年半年度未经审计的财务数据整理 计算 34

36 附录四 : 各项财务指标的计算公式 指标名称 计算公式 资产负债率 (%) 期末负债合计 / 期末资产总计 100% 长期资本固定化比率 (%) 期末非流动资产合计 /( 期末负债及所有者权益总计 - 期末流动负债合计 ) 100% 权益资本与刚性债务比率 (%) 期末所有者权益合计 / 期末刚性债务余额 100% 流动比率 (%) 期末流动资产合计 / 期末流动负债合计 100% 速动比率 (%) 现金比率 (%) 利息保障倍数 ( 倍 ) 有形净值债务率 (%) 营运资金与非流动负债比率 (%) ( 期末流动资产合计 - 期末存货余额 - 期末预付账款余额 - 期末待摊费用余额 )/ 期末流动负债合计 ) 100% [ 期末货币资金余额 + 期末交易性金融资产余额 + 期末应收银行承兑汇票余额 ]/ 期末流动负债合计 100% ( 报告期利润总额 + 报告期列入财务费用的净利息支出 )/( 报告期列入财务费用的利息支出 + 报告期资本化利息支出 ) 期末负债合计 /( 期末所有者权益合计 - 期末无形资产余额 - 期末商誉余额 - 期末长期待摊费用余额 - 期末待摊费用余额 ) 100% ( 期末流动资产合计 - 期末流动负债合计 )/ 期末非流动负债合计 100% 应收账款周转速度 ( 次 ) 报告期营业总收入 /[( 期初应收账款余额 + 期末应收账款余额 )/2] 存货周转速度 ( 次 ) 报告期营业成本 /[( 期初存货余额 + 期末存货余额 )/2] 固定资产周转速度 ( 次 ) 报告期营业总收入 /[( 期初固定资产余额 + 期末固定资产余额 )/2] 总资产周转速度 ( 次 ) 报告期营业总收入 /[( 期初资产总计 + 期末资产总计 )/2] 毛利率 (%) 1- 报告期营业成本 / 报告期营业总收入 100% 营业利润率 (%) 报告期营业利润 / 报告期营业总收入 100% 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 净资产收益率 *(%) 营业收入现金率 (%) 经营性现金净流入量与流动负债比率 (%) 经营性现金净流入量与负债总额比率 (%) 非筹资性现金净流入量与流动负债比率 (%) 非筹资性现金净流入量与负债总额比率 (%) ( 报告期利润总额 + 报告期列入财务费用的净利息支出 )/[( 期初资产总计 + 期末资产总计 )/2] 100% 报告期净利润 /[( 期初所有者权益合计 + 期末所有者权益合计 )/2] 100% 报告期归属于母公司所有者的净利润 /[( 期初归属母公司所有者权益合计 + 期末归属母公司所有者权益合计 )/2] 100% 报告期销售商品 提供劳务收到的现金 / 报告期营业总收入 100% 报告期经营活动产生的现金流量净额 /[( 期初流动负债合计 + 期末流动负债合计 )/2] 100% 报告期经营活动产生的现金流量净额 /[( 期初负债总额 + 期末负债总额 )/2] 100% ( 报告期经营活动产生的现金流量净额 + 报告期投资活动产生的现金流量净额 )/[( 期初流动负债合计 + 期末流动负债合计 )/2] 100% ( 报告期经营活动产生的现金流量净额 + 报告期投资活动产生的现金流量净额 )/[( 期初负债合计 + 期末负债合计 )/2] 100% EBITDA/ 刚性债务 [ 倍 ] EBITDA/[( 期初刚性债务余额 + 期末刚性债务余额 )/2] 注 1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准 注 2. 刚性债务 = 短期借款 + 应付票据 + 一年内到期的长期借款 + 应付短期融资券 + 长期借款 + 应付债券 + 其他具期债务 注 3. EBITDA= 利润总额 + 列入财务费用的净利息支出 + 固定资产折旧 + 无形资产及其他资产摊销 35

37 附录五 : 评级结果释义 本评级机构主体信用等级划分及释义如下 : 投资级投机级 等级 AAA 级 AA 级 A 级 BBB 级 BB 级 B 级 CCC 级 CC 级 C 级 含义发行人偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低发行人偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响不大, 违约风险很低发行人偿还债务能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低发行人偿还债务能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般发行人偿还债务能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 违约风险较高发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高发行人在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务发行人不能偿还债务 注 : 除 AAA CCC 及以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高 或略低于本等级 本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下 : 投资级 投机级 等级 AAA 级 AA 级 A 级 BBB 级 BB 级 B 级 CCC 级 CC 级 C 级 含义债券的偿付安全性极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 债券的偿付安全性很强, 受不利经济环境的影响不大, 违约风险很低 债券的偿付安全性较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 债券的偿付安全性一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 债券的偿付安全性较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债券本息 不能偿还债券本息 注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示 略高或略低于本等级 36