2015 年 05 月 03 日证券研究报告 固定收益研究 债券市场事件点评 先行指标暂时企稳, 宏观经济仍待观察 投资要点 2015 年 5 月 1 日, 国家统计局公布了四月中国制造业采购经理 (PMI) 指数 2015 年 4 月, 中国制造业采购经理指数 (PMI) 为 50.1%, 与上月

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1 2015 年 05 月 03 日证券研究报告 固定收益研究 先行指标暂时企稳, 宏观经济仍待观察 投资要点 2015 年 5 月 1 日, 国家统计局公布了四月中国制造业采购经理 (PMI) 指数 2015 年 4 月, 中国制造业采购经理指数 (PMI) 为 50.1%, 与上月持平, 连续 两个月高于临界点 四月中采 PMI 指数较三月持平, 继续处于荣枯线上方 虽然从数据上看中采 PMI 数据并没有回落, 但由于三四月历来是春节后的开工月份, 因而尚不能判 断经济触底回升的结论已然确立 从分项来看, 四月大型企业中采 PMI 数据意 外出现回落, 而中小企业中采 PMI 数据反而出现了较大幅度回暖, 这与前期中小企业比重相对较大的汇丰 PMI 预览值回落出现了明显的背离, 中小企业经营 是否好转仍须进一步观察 四月中采 PMI 生产指数继续回升成为了中采 PMI 分项中的唯一亮点, 我们认为 这主要是由于三四月是节后开工旺季所致 具体数值方面, 四月中采 PMI 生产 指数 52.6%, 较三月回升 0.5 个百分点 与生产相关的就业方面, 四月中采 PMI 从业人员指数小幅回落至 48%, 较三月回落 0.4 个百分点, 但仍高于二月的 47.8%, 就业压力并未明显增大 从需求的分项来看, 四月中采新订单 PMI 指数与三月持平, 继续维持在 50.2%, 新出口订单 PMI 指数进一步回落 0.2 个百分点至 48.1% 人民币汇率稳定继续影响着出口订单的复苏, 但内需回暖保证了中采 PMI 需求指数并未下滑 目前 看来内需能否持续恢复还有待观察, 整体需求端未来的表现亦仍须考察 纵观四月中采 PMI 数据, 生产和内需虽有所恢复, 但制造业企业对未来的信心 并未受此影响出现明显的提振, 先行指标出现了暂时的企稳, 总体来看不忧不喜 我们认为本次中采 PMI 指数显示前期的一系列宽松政策正在逐步见效, 但 在其他宏观经济数据出炉前就以此判断经济已然企稳为时尚早 对于未来政策 的判断上, 由于近期物价有回升的趋势, 因而我们认为再次全面降息出台可能会受到一定的影响 但相比较于今年多次使用的货币政策, 财政政策的发力可 能会成为下一阶段稳增长的亮点, 减税 国企改革等一系列政策有望陆续出台 西南证券研究发展中心 分析师 : 张仕元 执业证号 :S 电话 : 邮箱 :zsy@swsc.com.cn 联系人 : 朱仲华 电话 : 邮箱 :zzh@swsc.com.cn 相关研究 1. 宽松政策效果并不明显, 企业经营仍在恶化 ( ) 2. 央行降准组合拳再出, 流动性盛宴即将到来 ( ) 3. 一季度经济数据出炉, 宏观经济仍有下行压力 ( ) 4. 货币增速再度下滑, 宽松政策之门已然开启 ( ) 5. 通胀数据暂时企稳, 宽松政策仍值期待 ( ) 6. 经济数据乍暖还寒, 债市有望引来反弹 ( ) 请务必阅读正文后的重要声明部分 1

2 事件 2015 年 5 月 1 日, 国家统计局公布了四月中国制造业采购经理 (PMI) 指数 2015 年 4 月, 中国制造业采购经理指数 (PMI) 为 50.1%, 与上月持平, 连续两个月高于临界点 点评 先行指标有企稳迹象, 中小企业经营现好转 四月中采 PMI 指数较三月持平, 继续处于荣枯线上方 虽然从数据上看中采 PMI 数据并没有回落, 但由于三四月历来是春节后的开工月份, 因而尚不能判断经济触底回升的结论已然确立 从分项来看, 四月大型企业中采 PMI 数据意外出现回落, 而中小企业中采 PMI 数据反而出现了较大幅度回暖, 这与前期中小企业比重相对较大的汇丰 PMI 预览值回落出现了明显的背离, 中小企业经营是否好转仍须进一步观察 具体数值方面, 四月大型企业 PMI 指数 50.6%, 较三月回落 0.9 个百分点, 但仍高于二月的水平 ; 四月中型企业 PMI 指数 49.8%, 较三月回升 1.5 个百分点, 同时亦高于二月 0.4 个百分点 ; 四月小型企业 PMI 指数 48.4%, 较三月回升 1.5 个百分点, 高于二月 0.3 个百分点 图 1: 中采 PMI 指数 (%) 图 2: 大中小型企业 PMI 指数 (%) Q1 12-Q2 12-Q3 12-Q4 13-Q1 13-Q2 13-Q3 13-Q4 14-Q1 14-Q2 14-Q3 14-Q4 15-Q1 PMI PMI: 大型企业 PMI: 中型企业 PMI: 小型企业 生产回暖带动中采 PMI 回升, 节后开工仍为主因 四月中采 PMI 生产指数继续回升成为了中采 PMI 分项中的唯一亮点, 我们认为这主要是由于三四月是节后开工旺季所致 具体数值方面, 四月中采 PMI 生产指数 52.6%, 较三月回升 0.5 个百分点 与生产相关的就业方面, 四月中采 PMI 从业人员指数小幅回落至 48%, 较三月回落 0.4 个百分点, 但仍高于二月的 47.8%, 就业压力并未明显增大 需求基本与上月持平, 内需恢复外需回落 从需求的分项来看, 四月中采新订单 PMI 指数与三月持平, 继续维持在 50.2%, 新出口订单 PMI 指数进一步回落 0.2 个百分点至 48.1% 人民币汇率稳定继续影响着出口订单的复苏, 但内需回暖保证了中采 PMI 需求指数并未下滑 目前看来内需能否持续恢复还有待观察, 整体需求端未来的表现亦仍须考察 原材料库存价格双双上行, 企业去库存仍在延续 从库存指数方面来看, 四月原材料库存和价格双双出现了上行, 其中原材料库存 PMI 指数由三月的 48% 回升至 48.2%, 原材料购进价格 PMI 指数由三月的 45% 回升至 47.8% 开工旺季促使原材料库存有所回升, 而受 请务必阅读正文后的重要声明部分 2

3 油价反弹的影响, 原材料购进价格亦出现了一定幅度上行 产成品库存方面, 虽然四月处于开工旺季, 但产成品库存的下降证明了制造业企业对未来信心并不足 生产活动预期回落, 季节性因素仍为主因 从预期活动指数来看, 四月生产经营活动预期 PMI 指数出现了季节性回落, 由三月的 61.3% 回落至 59.5%, 虽然回落速度低于往年, 但我们认为这主要是由于三月增速过低导致的 图 3: 生产 PMI 指数 vs 从业人员 PMI 指数 (%) 图 4: 新订单 PMI 指数 vs 新出口订单 PMI 指数 (%) PMI: 生产 PMI: 从业人员 PMI: 新订单 PMI: 新出口订单 图 5: 库存类 PMI 指数 vs 原材料购进价格 PMI 指数 (%) 图 6: 生产经营活动预期 PMI 指数 (%) Q1 13-Q2 13-Q3 13-Q4 14-Q1 14-Q2 14-Q3 14-Q4 15-Q1 PMI: 产成品库存 PMI: 原材料库存 PMI: 主要原材料购进价格 PMI: 生产经营活动预期 宏观经济走势仍须观察, 稳增长政策继续值得期待 纵观四月中采 PMI 数据, 生产和内需虽有所恢复, 但制造业企业对未来的信心并未受此影响出现明显的提振, 先行指标出现了暂时的企稳, 总体来看不忧不喜 我们认为本次中采 PMI 指数显示前期的一系列宽松政策正在逐步见效, 但在其他宏观经济数据出炉前就以此判断经济已然企稳为时尚早 对于未来政策的判断上, 由于近期物价有回升的趋势, 因而我们认为再次全面降息出台可能会受到一定的影响 但相比较于今年多次使用的货币政策, 财政政策的发力可能会成为下一阶段稳增长的亮点, 减税 国企改革等一系列政策有望陆续出台 请务必阅读正文后的重要声明部分 3

4 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 报告所采用的数据均来自合法合规渠道, 分析逻辑基于分析师的职业理解, 通过合理判断得出结论, 独立 客观地出具本报告 分析师承 诺不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿 投资评级说明 买入 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 20% 以上 公司评级 增持 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 10% 与 20% 之间 中性 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅介于 -10% 与 10% 之间 回避 : 未来 6 个月内, 个股相对沪深 300 指数涨幅在 -10% 以下 强于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报高于沪深 300 指数 5% 以上 行业评级 跟随大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报介于沪深 300 指数 -5% 与 5% 之间 弱于大市 : 未来 6 个月内, 行业整体回报低于沪深 300 指数 -5% 以下 重要声明 西南证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格 本公司与作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默 措施的利益冲突 本报告仅供本公司客户使用, 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本公司或关联机构可能会持有报告 中提到的公司所发行的证券并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务 本报告中的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性 完整性或可靠性不作任何保证 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可 升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报 告, 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修 改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在任何情况下, 本报告中的信息和意 见均不构成对任何个人的投资建议 投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信 息并自行承担风险, 本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任 本报告版权为西南证券所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为 西南证券, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将 保留向其追究法律责任的权利 请务必阅读正文后的重要声明部分

5 西南证券研究发展中心上海 地址 : 上海市浦东新区陆家嘴东路 166 号中国保险大厦一楼北侧邮编 : 邮箱 :research@swsc.com.cn 北京地址 : 北京市西城区金融大街 35 号国际企业大厦 B 座 16 层邮编 : 重庆地址 : 重庆市江北区桥北苑 8 号西南证券大厦 3 楼邮编 : 西南证券机构销售团队 北京地区 上海地区 深圳地区 王亚楠 罗月江 刘娟 ( 地区销售总监 ) 易芳 wangyanan@swsc.com.cn lyj@swsc.com.cn liuj@swsc.com.cn yifang@swsc.com.cn 陆铂锡 张婷 罗聪 lbx@swsc.com.cn zhangt@swsc.com.cn luoc@swsc.com.cn 曾毅 zengyi@swsc.com.cn 请务必阅读正文后的重要声明部分

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