债券研究月报

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妙马
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1 2018 年 09 月 05 日固定收益研究研究所证券分析师 : 靳毅 S jiny01@ghzq.com.cn 联系人 : 马鑫杰 S maxj@ghzq.com.cn 房地产企业资金链风险分析固定收益信用周报 ( ) 投资要点 : 企业资金供需及资金缺口企业资金需求主要源于 :(1) 形成长期性资产和偿还长期性负债的资金需求 ;(2) 形成经营性资金占用的资金需求和偿还经营性资金来源的资金需求 ;(3) 满足日常现金支付的资金需求而企业资金供给主要源于 :(1) 长期性资金供应 ;(2) 经营性资金供应 ;(3) 企业从银行或者债券市场等取得的短期借款企业资金链断裂的原因 (1) 营运资金管理水平低下 :1) 存货管理不善, 囤积严重 2) 应收账款过多 3) 营运资金被长期占用 ;(2) 资本结构安排不合理 ;(3) 盲目扩张 ;(4) 经营亏损 ;(5) 公司治理因素资金链风险模型构建主要从获现能力筹资能力资金链风险其他相关指标几个角度对房地产企业的资金链风险进行分析 (1) 获现能力主要通过销售回款率销售去化率主营业务现金率资产现金回收率来分析 ;(2) 筹资能力则采用授信未使用率受限资产占比来分析 ;(3) 资金链断裂风险主要从相对存货周转率应收帐款回收率长期资金需求满足率总资产增长率几个指标来展示 ; (4) 其他指标则主要通过剔除预收账款后的资产负债率流动资产 /( 流动负债 - 预收账款 ) 总债务/EBITDA ( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务来反映上市房地产企业指标分析获现能力方面 :(1) 销售回款率前五的分别是天房发展万通地产新黄浦上实发展顺发恒电 ;(2) 销售去化率前五的分别是渝开发泰禾集团中交地产金地集团卧龙地产 ;(3) 主营业务现金率前五的分别是南国置业京能置业中交地产卧龙地产金地集团 ;(4) 资产现金回收率前五的分别是卧龙地产信达地产中华企业顺发恒业渝开发筹资能力方面 :(1) 授信未使用率前五的分别是卧龙地产滨江集团金地集团新城控股天地源 ;(2) 受限资产占比后五的分别是卧龙地产荣安地产天保基建京能置业珠江实业资金链风险指标 :(1) 相对存货周转率前五的分别是新华联广宇地产阳光城华夏幸福新湖中宝 ;(2) 应收账款回收率前五的分别是京能置业鲁商置业华远地产迪马股份金融街 ;(3) 证券研究报告

2 长期资金需求满足率前五的分别是光明地产天地源南国置业天房发展中国武夷 ;(4) 总资产增长率前五的分别是中交地产新城控股阳光城泰禾集团中天金融其他指标 :(1) 剔除预收账款后的资产负债率后五的分别是光大嘉宝天保基建广宇集团万通地产渝开发 ;(2) 流动资产 /( 流动负债 - 预售账款 ) 前五的分别是天保基建京能置业荣安地产广宇集团滨江集团 ;(3) 总负债 /EBITDA 后五的分别是卧龙地产光大嘉宝香江控股广宇集团顺发恒业 ;(4)( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务前五的分别是香江控股卧龙地产光大嘉宝顺发恒业世茂股份最后得分结果分析从资金链风险打分模型最终打分结果来看, 卧龙地产荣安地产广宇集团保利地产世茂股份得分位于前五泛海控股华业资本格力地产泰禾集团新华联位于后五一级市场发行规模方面, 本期信用债发行总规模亿元, 偿还总规模亿元, 净融资额亿元发行利率方面, 从交易商协会的非金融企业债务融资工具估值来看, 不同期限各等级发行利率大都上升发行等级方面, 主体评级 AAA 级占比 42.53%, AA+ 级占比 16.68%,AA 级占比 5.74% 二级市场交易总量方面, 本期信用债合计亿元银行间二级市场综合行业信用债较为热门, 交易所则是房地产行业受到关注较多收益走势来看,3 年期不同信用等级中票收益率有所上行, 而 5 年期不同信用等级中票收益率有所下降期限利差方面,AAA 级 3 年期与 1 年及 5 年期与 1 年期利差均小幅下降信用利差方面, 中短久期信用利差走扩, 长久期信用利差走窄等级变动本期主体评级无正向级别调整本期主体评级负向级别调整共 4 家, 涉及交通运输行业公用事业事件概览本期负面事件凯迪生态环境科技股份有限公司未及时拨付兑付资金金鸿控股集团股份有限公司债项评级调低海航酒店控股集团有限公司推迟评级蚌埠市城市投资控股有限公司担保人评级调低安徽皖通高速公路股份有限公司担保人评级调低安徽省高速地产集团有限公司担保人评级调低风险提示 : 模型设计合理性信用风险事件对整体利差的影响 2

3 1 房地产企业资金链风险分析 1.1 企业资金供需及资金缺口从企业资金需求方面看, 企业有三方面资金需求 :( 1) 形成长期性资产和偿还长期性负债的资金需求, 包括购买设备形成固定资产偿还长期借款等 ;( 2) 形成经营性资金占用的资金需求和偿还经营性资金来源的资金需求, 包括购买原材料赊账销售支付货款等 ;( 3) 满足日常现金支付的资金需求, 包括支付工资支付到期债务支付差旅费等从企业资金供应方面来看, 企业资金供应主要包括 :(1) 长期性资金供应, 如企业的所有者权益资金是一种长期资金供应, 只要企业持续经营下去, 就不需要偿还, 可供企业长期使用, 企业的长期性债务也是一种一年内不需要偿还的长期资金供应 ;( 2) 经营性资金供应, 如企业存货销售所取得的资金企业收回应收账款所取得的资金企业赊购获得的第三方垫付资金等, 属于经营性资金供应 ; (3) 企业从银行或者债券市场等取得的短期借款, 是短期资金供应裂当企业资金供应小于资金需求, 企业出现资金缺口, 就有可能发生资金链断 1.2 企业资金链断裂原因 (1) 营运资金管理水平低下营运资金管理水平低下主要表现在以下几个方面 :1) 存货管理不善, 囤积严重商品销售回款是企业资本回收的重要途径, 如果存货过多, 周转缓慢直接影响企业资金回收, 加大其资金链断裂风险 2) 应收账款过多, 存在严重的赊销风险部分企业为占领市场份额, 采用较为宽松的信用政策, 应收账款能否及时收回对企业资金链的良性循环影响较大 3) 营运资金被长期占用企业长期投资资金缺乏, 占用营运资金进行长期投资, 减弱了营运资金的流动性, 易造成运营资金不足 (2) 资本结构安排不合理所谓资本结构是指所有者权益与债权人权益的比例关系高负债运行一直是房地产企业的最大特点, 虽然负债带来的杠杆效应可以加大企业的经济效益, 但若负债比率过高, 不仅可能造成企业到期无力偿还债务, 还可能给企业的再融资带来困难, 最终可能导致企业资金链断裂 (3) 盲目扩张企业若盲目投资, 缺乏完善的项目预算和应急方案, 一旦企业经营环境出现不利变化, 很可能导致投资失误, 资金链的正常循环受到阻碍 (4) 经营亏损企业只有盈利才能不断的增加资金储备, 扩大经营规模, 增强自身抵御经营风险的能力如果企业长期亏损或出现一次性巨亏, 企业的偿债风险和再融资风险都会加大, 当企业无法找到资金来弥补亏损维持运转时就会出现资金链断裂 3

4 (5) 公司治理因素若公司治理制度不完善, 公司的实际控制人可能对公司作出利己行为, 使公司的资源消耗殆尽 ; 公司治理不完善还使得决策过程缺乏制衡, 企业决策错误的概率就会增加, 从而导致企业资金链断裂 1.3 房地产资金链风险模型构建房地产资金链直接关乎房地产企业得偿债能力, 尤其对短期偿债能力具有重要的影响资金链断裂风险是指资金流入大于流出导致资金链断裂的可能性我们主要从获现能力筹资能力资金链风险其他相关指标几个角度对房地产企业的资金链风险进行分析获现能力主要通过销售回款率销售去化率主营业务现金率资产现金回收率来分析 ; 筹资能力则采用授信未使用率受限资产占比来分析资金链断裂风险, 我们主要从相对存货周转率应收帐款回收率长期资金需求满足率总资产增长率几个指标来展示, 其中相对存货周转率 = 营业成本 / ( 营业成本 + 存货增加 ), 小于 1 越多说明存货囤积越多, 资金链断裂的可能性就越大 ; 应收帐款回收率 = 期初应收账款 / 期末应收账款, 小于 1 越多说明应收账款拖欠越严重, 资金链断裂的可能性就越大 ; 长期资金需求满足率 =( 所有者权益 + 非流动负债 )/ 非流动资产, 小于 1 越多说明企业长期资金缺口越大, 资金链断裂可能性越大 ; 总资产增长率 = 年末资产总额 / 年初资产总额, 小于 1 越多说明企业规模缩减越多, 抵御资金链断裂风险能力越弱其他指标则主要通过剔除预收账款后的资产负债率流动资产 /( 流动负债 - 预收账款 ) 总债务/EBITDA ( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 ) / 全部债务来反映, 其中 ( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务来反映主要指可变现核心资产对刚性债务的保障程度本模型主要基于房地产企业资金链风险视角的构架, 为进行横向比较, 均采用各大财务指标的比值法, 暂未纳入企业规模等绝对值方面因素 4

5 表 1: 房地产企业资金链风险模型一级指标二级指标权重销售回款率 7.00% 获现能力销售去化率 7.00% 主营业务现金率 5.50% 资产现金回收率 5.50% 筹资能力授信未使用率 12.50% 受限资产占比 12.50% 相对存货周转率 6.50% 资金链风险指标应收帐款回收率 6.50% 长期资金需求满足率 6.50% 总资产增长率 5.50% 剔除预收账款后的资产负债率 5.50% 流动资产 /( 流动负债 - 预收账款 ) 6.50% 其他指标总债务 /EBITDA 6.50% ( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务 6.50% 资料来源 : 国海证券研究所权重合计 % 1.4 上市房地产企业指标分析样本范围 : 上市房地产企业, 因数据的可获取性, 剔除掉部分数据缺失企业, 共计 54 家上市房地产公司获现能力从获现能力各指标来看, 销售回款率前五的分别是天房发展万通地产新黄浦上实发展顺发恒电, 后五的分别是华夏幸福泰禾集团首创置业金地集团蓝光发展 ; 销售去化率前五的分别是渝开发泰禾集团中交地产金地集团卧龙地产, 后五的分别是格力地产珠江实业万通地产光大嘉宝滨江集团 ; 主营业务现金率前五的分别是南国置业京能置业中交地产卧龙地产金地集团, 后五的分别是顺发恒业格力地产泛海控股美好置业万通地产 ; 资产现金回收率前五的分别是卧龙地产信达地产中华企业顺发恒业渝开发, 后五的分别是京能置业天保基建中洲控股中交地产中国武夷 5

6 图 1: 上市房地产企业获现能力概览资料来源 :Wind 各公司财务报表国海证券研究所注 : 部分数据缺失企业已剔除样本 6

1.4.2 筹资能力从筹资能力各指标来看, 授信未使用率前五的分别是卧龙地产滨江集团金地集团新城控股天地源, 后五的分别是光大嘉宝京能置业天保基建新黄埔中华企业 ; 受限资产占比前五的分别是云南城投鲁商置业中洲控股泰禾集团泛海控股, 后五的分别是卧龙地产荣安地产天保基建京能置业珠江实业图 2: 上市房地产企业筹资能力概览资料来源 :Wind 各公司财务报表

7 1.4.2 筹资能力从筹资能力各指标来看, 授信未使用率前五的分别是卧龙地产滨江集团金地集团新城控股天地源, 后五的分别是光大嘉宝京能置业天保基建新黄埔中华企业 ; 受限资产占比前五的分别是云南城投鲁商置业中洲控股泰禾集团泛海控股, 后五的分别是卧龙地产荣安地产天保基建京能置业珠江实业图 2: 上市房地产企业筹资能力概览资料来源 :Wind 各公司财务报表国海证券研究所注 : 部分数据缺失企业已剔除样本资金链风险从资金链风险各指标来看, 相对存货周转率前五的分别是新华联广宇地产阳光城华夏幸福新湖中宝, 后五的分别是中粮地产渝开发新城控股金科股份恒大地产 ; 应收账款回收率前五的分别是京能置业鲁商置业华远地产迪马股份金融街, 后五的分别是大名城珠江实业上实发展万通地产泛海控股 ; 长期资金需求满足率前五的分别是光明地产天地源南国置业天房发展中国武夷, 后五的分别是华业资本中天金融新城控股世茂股份云南城投 ; 总资产增长率前五的分别是中交地产新城控股阳光城泰禾集团中天金融, 后五的分别是顺发恒业中华企业光大嘉宝万通地产渝开发 7

8 图 3: 上市房地产企业资金链风险指标概览资料来源 :Wind 各公司财务报表国海证券研究所注 : 部分数据缺失企业已剔除样本 8

9 1.4.4 其他指标图 4: 上市房地产企业其他指标概览资料来源 :Wind 各公司财务报表国海证券研究所注 : 部分数据缺失企业已剔除样本 9

从其他指标来看, 剔除预收账款后的资产负债率前五的分别是鲁商置业云南城投泰禾集团泛海控股中交地产, 后五的分别是光大嘉宝天保基建广宇集团万通地产渝开发 ; 流动资产 /( 流动负债 - 预售账款 ) 前五的分别是天保基建京能置业荣安地产广宇集团滨江集团, 后五的分别是中天金融泛海控股云南城投世茂股份新城控股 ; 总负债 /EBITDA 前五的分别是南国置业

10 从其他指标来看, 剔除预收账款后的资产负债率前五的分别是鲁商置业云南城投泰禾集团泛海控股中交地产, 后五的分别是光大嘉宝天保基建广宇集团万通地产渝开发 ; 流动资产 /( 流动负债 - 预售账款 ) 前五的分别是天保基建京能置业荣安地产广宇集团滨江集团, 后五的分别是中天金融泛海控股云南城投世茂股份新城控股 ; 总负债 /EBITDA 前五的分别是南国置业京能置业泰禾集团鲁商置业天地源 ;( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务前五的分别是香江控股卧龙地产光大嘉宝顺发恒业世茂股份, 后五的分别是华业资本中天金融新湖中宝泛海控股泰禾集团 1.5 最终打分结果分析图 5: 最终打分结果图资料来源 :Wind 各公司财务报表国海证券研究所注 : 部分数据缺失企业已剔除样本从最终打分结果来看, 卧龙地产荣安地产广宇集团保利地产世茂股份位于前五泛海控股华业资本格力地产泰禾集团新华联位于后五 10

11 1.6 总结 1. 企业资金需求主要源于 :(1) 形成长期性资产和偿还长期性负债的资金需求 ;(2) 形成经营性资金占用的资金需求和偿还经营性资金来源的资金需求 ;(3) 满足日常现金支付的资金需求而企业资金供给主要源于 :(1) 长期性资金供应 ; (2) 经营性资金供应 ;(3) 企业从银行或者债券市场等取得的短期借款 2. 企业资金链断裂的原因 :(1) 营运资金管理水平低下 :1) 存货管理不善, 囤积严重 2) 应收账款过多 3) 营运资金被长期占用 ;(2) 资本结构安排不合理 ;(3) 盲目扩张 ;(4) 经营亏损 ;(5) 公司治理因素 3. 资金链风险模型构建 : 我们主要从获现能力筹资能力资金链风险其他相关指标几个角度对房地产企业的资金链风险进行分析 (1) 获现能力主要通过销售回款率销售去化率主营业务现金率资产现金回收率来分析 ;(2) 筹资能力则采用授信未使用率受限资产占比来分析 ;(3) 资金链断裂风险主要从相对存货周转率应收帐款回收率长期资金需求满足率总资产增长率几个指标来展示 ;(4) 其他指标则主要通过剔除预收账款后的资产负债率流动资产 /( 流动负债 - 预收账款 ) 总债务/EBITDA ( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务来反映 4. 上市房地产企业指标分析获现能力方面 :(1) 销售回款率前五的分别是天房发展万通地产新黄浦上实发展顺发恒电 ;(2) 销售去化率前五的分别是渝开发泰禾集团中交地产金地集团卧龙地产 ;(3) 主营业务现金率前五的分别是南国置业京能置业中交地产卧龙地产金地集团 ;(4) 资产现金回收率前五的分别是卧龙地产信达地产中华企业顺发恒业渝开发筹资能力方面 :(1) 授信未使用率前五的分别是卧龙地产滨江集团金地集团新城控股天地源 (2) 受限资产占比后五的分别是卧龙地产荣安地产天保基建京能置业珠江实业资金链风险指标 :(1) 相对存货周转率前五的分别是新华联广宇地产阳光城华夏幸福新湖中宝 ;(2) 应收账款回收率前五的分别是京能置业鲁商置业华远地产迪马股份金融街 ;(3) 长期资金需求满足率前五的分别是光明地产天地源南国置业天房发展中国武夷 ;(4) 总资产增长率前五的分别是中交地产新城控股阳光城泰禾集团中天金融其他指标 :(1) 剔除预收账款后的资产负债率后五的分别是光大嘉宝天保基建广宇集团万通地产渝开发 ;(2) 流动资产 /( 流动负债 - 预售账款 ) 前五的分别是天保基建京能置业荣安地产广宇集团滨江集团 ;(3) 总负债 /EBITDA 后五的分别是卧龙地产光大嘉宝香江控股广宇集团顺发恒业 ; ( 现金类资产 + 存货 + 投资性房地产 - 预收账款 )/ 全部债务前五的分别是香江控股卧龙地产光大嘉宝顺发恒业世茂股份 11

12 5. 最终得分 : 从资金链风险打分模型最终打分结果来看, 卧龙地产荣安地产广宇集团保利地产世茂股份得分位于前五泛海控股华业资本格力地产泰禾集团新华联位于后五 12

2 一级市场 2.1 发行数量图 6: 信用债发行规模单位 : 亿元发行规模方面, 本期信用债 ( 含企业债公司债中票短融 PPN) 发行总规模 1388.98 亿元, 偿还总规模 1315.42 亿元, 净融资额 73.56 亿元发行类型方面, 本期信用债发行中短融占比 53.92%, 企业债占比 0.

13 2 一级市场 2.1 发行数量图 6: 信用债发行规模单位 : 亿元发行规模方面, 本期信用债 ( 含企业债公司债中票短融 PPN) 发行总规模亿元, 偿还总规模亿元, 净融资额亿元发行类型方面, 本期信用债发行中短融占比 53.92%, 企业债占比 0.46%, 公司债 ( 含私募 ) 占比 17.21%, 中票占比 19.37%,PPN 占比 9.05% 发行行业方面, 本期信用债发行行业主要包括综合建筑装饰房地产公用事业采掘交通运输商业贸易, 发行金额占比分别为 22.18% 16.26% 13.29% 11.34% 7.74% 4.85% 4.59% 13

14 图 7: 发行类型图 8: 发行行业 PPN 9.05% 公司债 17.21% 企业债 0.46% 公用事业 11.34% 采掘 7.74% 交通运输 4.85% 商业贸易 4.59% 短融 53.92% 中票 19.37% 房地产 13.29% 其他 19.75% 建筑装饰 16.26% 综合 22.18% 企业债公司债中票短融 PPN 综合建筑装饰房地产公用事业采掘交通运输商业贸易其他 2.2 发行利率发行利率方面, 从交易商协会的非金融企业债务融资工具估值来看,1 年期 3 年期 5 年期 7 年期发行利率大都上升表 2: 发行利率 1 年期 3 年期 5 年期 7 年期本期变动历史区间本期变动历史区间本期变动历史区间本期变动历史区间 (%) (BP) (%) (%) (BP) (%) (%) (BP) (%) (%) (BP) (%) 重点 AAA AAA AA AA AA 发行等级 14

15 证券研究报告按发行额来看, 主体评级 AAA 级发行额亿元, 占比 42.53%,AA+ 级亿元, 占比 16.68%,AA 级亿元, 占比 5.74% 3 二级市场 3.1 交易概况本期信用债合计成交亿元分类别看, 中票短融 PPN 分别成交亿元亿元亿元, 企业债和公司债分别成交亿元和亿元上周银行间成交最活跃的个券是 18 华能 SCP 京国资 MTN 华侨城 MTN 汇金 MTN 国药控股 SCP 津渤海 SCP 五矿 MTN 成都金融 MTN 宝钢 SCP 中电 MTN001, 可以看出上周银行间二级市场综合行业较为热门上交所最活跃个券前五位则是 15 花样年 15 龙源铁建恒大万达 02; 深交所则是 16 禹洲柯桥长兴债 16 泛海泰禾 01, 交易所则是房地产行业受到关注较多图 9: 成交统计单位 : 亿元 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1, 企业债公司债中票短融 PPN 15

16 表 3: 银行间交易量前十大个券债券简称区间成交额 ( 亿元 ) 企业性质行业债项 / 主体评级剩余期限 ( 年 ) YTM( 本期 ) YTM( 上期 ) 18 华能 SCP 中央国有企业综合 AAA/AAA 京国资 MTN 地方国有企业公用事业 AA+/AA 华侨城 MTN 地方国有企业公用事业 --/AAA 汇金 MTN 地方国有企业钢铁 A-1/AAA 国药控股 SCP 地方国有企业钢铁 --/AAA 津渤海 SCP 地方国有企业综合 AAA/AAA 五矿 MTN 中央国有企业综合 AAA/AAA 成都金融 MTN 地方国有企业综合 --/AAA 宝钢 SCP 中央国有企业钢铁 --/AAA 中电 MTN 地方国有企业采掘 A-1/AAA 表 4: 上交所交易量前五大个券债券简称区间成交额 ( 亿元 ) 企业性质行业债项 / 主体评级剩余期限 ( 年 ) YTM( 本期 ) YTM( 上期 ) 15 花样年 3.78 地方国有企业钢铁 AAA/ AAA

17 15 龙源中央国有企业通信 AAA/ AAA 铁建民营企业房地产 AA+/ AA 恒大外资企业房地产 AAA/ AAA 万达中央国有企业公用事业 AAA/ AAA 表 5: 深交所交易量前五大个券债券简称区间成交额 ( 亿元 ) 企业性质行业债项 / 主体评级剩余期限 ( 年 ) YTM( 本期 ) YTM( 上期 ) 16 禹洲民营企业房地产 AA+/ AA 柯桥地方国有企业综合 --/AA 长兴债 4.08 地方国有企业建筑装饰 --/AA 泛海地方国有企业建筑装饰 --/AA 泰禾地方国有企业建筑装饰 --/AA 表 7: 深交所交易量前五大个券 3.2 收益走势 3 年期 AA+ 和 AA 信用等级中票收益率走势有所上升,5 年期 AAA AA+ 和 AA 信用等级中票收益率走势有所下降 3 年期 AAA AA+ AA 中票收益率分别下降 0.09BP 上升 2.91BP 2.91BP 至 4.15% 4.44% 和 4.98%;5 年期 AAA AA+ AA 中票收益率分别下降 1.80BP 1.80BP 3.80BP 至 4.44% 4.83% 5.47% 17

18 图 10:3 年期中票收益率走势图 11:5 年期中票收益率走势 3.3 期限利差采用 AAA 级各期限中短期票据的差异作为利差标的月以来利差期限中枢整体呈现上升趋势,2018 年 8 月 31 日,3 年期与 1 年期 5 年期与 1 年期利差分别为 46.67BP 75.34BP, 分别下降 4.89BP 6.60BP 图 12:AAA 级中期票据期限利差单位 :BP 18

19 3.4 信用利差采用各期限各等级中债中短期票据收益率与对应期限的中债国开债到期收益率之间的差异作为信用利差标的 2018 年 6 月 17 日,AAA 级 1 年期 3 年期 5 年期信用利差分别为 59.28BP 46.15BP 51.08BP, 分别变动 2.87BP 1.54BP BP;AA+ 级 1 年期 3 年期 5 年期信用利差分别为 81.28BP 75.15BP 90.08BP, 分别变动 2.87P 4.54BP -4.13BP;AA 级 1 年期 3 年期 5 年期信用利差分别为 BP BP BP, 分别变动 0.87BP 4.54BP -4.13BP 表 6: 信用利差单位 :%,BP 1 年 3 年 5 年本期变动平均值历史区间本期变动平均值历史区间本期变动平均值历史区间 AAA AA AA 等级变动 4.1 正向变动本期主体评级无正向级别调整 4.2 负向变动本期主体评级负向级别调整共 4 家, 涉及交通运输行业公用事业表 7: 负向变动企业名称评级机构本次评级 / 上次评级 / 所属企业性质债券名称 ( 存续 ) 展望展望行业安徽省交通控股集穆迪公司 Baa1/ 稳定 A3 交通地方国有企业 18 皖交控 MTN 皖交 03 皖 19

20 团有限公司运输交控皖交皖交控 MTN 皖高速 MTN001(5 年期 ) 16 皖交控 MTN 皖交通 MTN001B 14 皖高速 MTN 皖交控 MTN002B 16 皖交通 MTN001A 16 皖交控 MTN002A 15 皖高速 MTN001(7 年期 ) 15 皖高速 MTN 皖交控 MTN 皖高速 MTN001(5 年期 ) 皖交控 02 安徽省交通投资集穆迪公司 Baa1/ 稳定交通地方国有企业 13 皖交投 MTN 皖交投团有限责任公司运输 MTN001 金昌市建设投资开东方金诚 AA-/ 负面 AA- 交通地方国有企业 15 金昌债 15 金昌建投债发 ( 集团 ) 有限责任国际信用运输公司评估有限公司金鸿控股集团股份联合资信 C BB+ 公用民营企业 15 金鸿债 16 中油金鸿 MTN 有限公司评估有限事业金鸿债 16 中油金鸿 MTN001 公司金鸿控股集团股份有限公司 5 事件概览本期负面事件凯迪生态环境科技股份有限公司未及时拨付兑付资金金鸿控股集团股份有限公司债项评级调低海航酒店控股集团有限公司推迟评级蚌埠市城市投资控股有限公司担保人评级调低安徽皖通高速公路股份有限公司担保人评级调低安徽省高速地产集团有限公司担保人评级调低表 8: 负面事件发生日期事件类型发行人涉及债券未及时拨付兑付资金凯迪生态环境科技股份有限公司债项评级调低金鸿控股集团股份有限公司推迟评级海航酒店控股集团有限公司担保人评级调低蚌埠市城市投资控股有限公司担保人评级调低安徽皖通高速公路股份有限公司担保人评级调低安徽省高速地产集团有限公司 16 凯迪凯迪金鸿债 16 中油金鸿 MTN 海航酒店债 13 蚌埠城投债 PR 蚌城投 09 皖通债 18 皖高债 18 皖高速 16 高速地产 MTN 高速地产 MTN002 20

21 风险提示 : 模型设计合理性信用风险事件对整体利差的影响 21

22 国海证券股份有限公司分析师承诺靳毅, 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐 : 行业基本面向好, 行业指数领先沪深 300 指数 ; 中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随沪深 300 指数 ; 回避 : 行业基本面向淡, 行业指数落后沪深 300 指数股票投资评级买入 : 相对沪深 300 指数涨幅 20% 以上 ; 增持 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20% 之间 ; 中性 : 相对沪深 300 指数涨幅介于 -10%~10% 之间 ; 卖出 : 相对沪深 300 指数跌幅 10% 以上免责声明本报告仅供国海证券股份有限公司 ( 简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通, 需以本公司的完整报告为准, 本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料, 本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证, 不保证其中的信息已做最新变更, 也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考, 在任何情况下, 本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险, 投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素, 亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前, 如有需要, 投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意, 其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构 ( 以下简称该机构 ) 发送本报告, 则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议国海证券研究所请务必阅读本页免责条款部分

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债券研究月报

债券研究月报 2018 年 05 月 01 日固定收益研究研究所证券分析师 : 靳毅 S0350517100001 021-68930187 jiny01@ghzq.com.cn 联系人 : 马鑫杰 S0350117110003 021-60338175 maxj@ghzq.com.cn 一级净融资额创新高, 二级收益率反弹固定收益信用周报 (20180423-20180429) 投资要点 : 一级市场发行规模方面,