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1 机械设备 评级 : 增持 ( 维持 ) 分析师 : 王华君执业证书编号 :S 电话 : wanghj@r.qlzq.com.cn 联系人 : 范炜 fanw@r.qlzq.com.cn 联系人 : 于文博 yuwb@r.qlzq.com.cn 联系人 : 朱荣华 zhurh@r.qlzq.com.cn 联系人 : 许忠海 xuzh@r.qlzq.com.cn 相关报告 1 工程机械行业深度: 栉风沐雨, 玉汝于成 中泰机械 精品研究 系列之一 轨交装备: 年景气向上 半导体设备行业深度: 迎来历史性机遇! 重点推荐北方华 长川科技 晶盛机电 三一重工(600031) 深度 : 受益一带一路 军民融合 ; 对标美国卡特彼勒, 工程机械龙头, 王者归来! 徐工机械(000425) 深度 : 受益 一带一路 PPP 国企改革, 汽车起重机龙头, 业绩有望超预期 中国中车(601766) 深度报告 : 全球轨交装备龙头 具全球竞争力的 核心资产 中集集团(000039) 深度 : 全球集装箱龙头,2019 年业绩有望创历史新高 天地科技(600582) 深度报告 : 煤炭机械龙头央企, 业绩重回上升通道 证券研究报告 / 年度策略 2018 年 1 月 15 日十年等一回! 机械行业 2018 年度策略 重点公司基本状况 简称 股价 ( 元 ) 制造强国 : 聚焦 核心资产 新兴装备 龙头 EPS PE PEG 评级 E 2018E 2019E E 2018E 2019E 三一重工 买入 徐工机械 买入 中国中车 增持 中集集团 买入 晶盛机电 买入 投资要点 2017 年, 中国机械行业迎来复苏之年 机械行业迎来 朱格拉周期, 工 程机械 集装箱 重型机械等主要子行业订单 营收 利润等主要指标迎 来向上势头 (1) 本轮复苏以更新需求为主 ; 机械行业上一轮高峰期为 年, 经过 8 年左右的周期, 更新需求明显增加 (2) 行业集中 度提升 ; 强者恒强, 不少子行业向寡头竞争格局演变 (3) 出现或即将 出现一段时期的 量价齐升 ; 产品涨价表明对未来一段时间需求的信心 十年等一回! 2018 年, 我们预计机械行业将持续复苏 ; 对不少机械 行业龙头企业而言, 纵向比较,2018 年很可能是 年这十年间 形势最好的一年! 预计 2018 年全球经济持续回暖 中国经济持续较快增 长 中国基建投资仍然保持较高水平, 房地产投资可能略超之前的预期 预计 年部分机械龙头 ( 例如中国中车 中集集团 ) 业绩有望 创历史新高 ; 从投资角度来讲, 剔除 2015 年牛市,2018 年是部分机械 龙头较好的投资年份! 牢牢把握工程机械 集装箱 轨交装备复苏上升期 本轮复苏, 且行且珍惜! 牢牢把握传统装备 核心资产 难得的投资机会! 本轮复苏将持续几年? 我们认为 年复苏确定性相对较高 ; 2020 年可能保持复苏惯性 经历这 3-5 年的复苏 ( 包含 2017 年 ) 之后, 部分传统机械国内更新需求不排除再度萎缩, 迈向持续 5-6 年的需求下滑 3-5 年后中国装备制造业龙头的机会, 主要来自进口替代 全球化 新兴 产业崛起 具全球核心竞争力, 才能成就如波音 卡特彼勒的全球地位, 这是中国中车 三一重工 中集集团的努力方向 恒立液压等液压件优质 企业, 打破外资企业的垄断壁垒, 从进口替代中获得发展空间 半导体 新能源汽车等新产业的崛起, 将成就一批新兴产业装备龙头 中国装备制造业龙头未来具有发展潜力 从全球装备制造业 核心资产 角度来看, 美国的波音 卡特彼勒当前市值分别已超 2000 亿美元 1000 亿美元, 均创历史新高 我们认为中国装备制造业具有全球竞争力的 核 心资产 中国中车 三一重工 中集集团等未来具有发展潜力 投资建议 : 传统装备 : 聚焦 核心资产 ; 新兴装备 : 锁定高成长龙头 聚焦传统装备 核心资产 : 三一重工 徐工机械 中集集团 中国中车 天地科技 振华重工 中铁工业等 新兴装备 锁定高成长龙头 : 晶盛 机电 北方华创 天奇股份 金卡智能等 风险提示 : 基础设施及房地产投资增速低于预期 ; 周期性行业复苏持续性 风险 ; 原材料持续涨价风险 ; 主要产品价格上涨幅度低于预期风险

2 内容目录 前言 : 制造强国 聚焦 核心资产 新兴装备 龙头 年 : 机械行业迎来复苏之年 年 : 聚焦装备制造 核心资产 新兴装备 龙头 核心标的: 三一重工 中国中车 中集集团等 第一部分 : 传统装备 : 聚焦 核心资产 一 工程机械 :2018 年持续复苏, 盈利能力将明显提升 工程机械持续旺销, 大幅超市场预期 (1)2017 年工程机械旺销的程度大幅超年初机构预期 (2) 混凝土机械 2018 年有望持续好转 : 决定龙头业绩复苏的高度 (3) 核心零部件 ( 液压件 ):2018 年全年将处于供应紧张状态 工程机械行业上市公司盈利能力明显提升 (1) 上市公司盈利能力明显提升 (2) 经营性现金流明显好转, 资产质量明显改善 工程机械: 年持续复苏 ; 主要产品陆续迎更换高峰 (1) 预计 年挖掘机迎来更换高峰期 (2) 上市公司盈利能力提升将更加明显 投资建议: 持续聚焦行业龙头 : 三一重工 徐工机械等 二 轨交装备 : 年景气向上 铁路投产新线: 年有望集中释放, 较前 2 年大幅提升 先行指标 轨交基建新增订单 : 铁路平稳增长, 城轨增长加速 一带一路: 促进中国轨交车辆装备世界 动车组: 招标拐点向上, 将保持 400 列左右 / 年高位 城轨地铁车辆: 年复合增速有望超过 20% 推荐轨交整车制造 核心零部件进口替代 轨交后市场 (1) 中国中车 : 全球轨道交通装备龙头, 具全球竞争力的 核心资产 (2) 中铁工业 : 盾构机及轨交高端装备龙头央企, 业绩将快速增长 (3) 华铁股份 : 迈向国际一流轨交装备核心供应商 三 集装箱 / 港机 / 船舶 : 受益贸易回暖, 推荐中集集团, 振华重工 全球贸易回暖, 集装箱需求稳定增长 港机受益航运复苏, 一带一路 沿线港口建设 船舶行业: 产能依旧过剩, 关注新船价格走势 投资建议: 推荐中集集团 振华重工 四 煤炭机械 : 订单高增长向业绩转化, 龙头 2018 业绩弹性大 供给侧改革推动煤价稳定高位, 上游煤企盈利持续好转 煤炭行业固定资产投资拐点显现 更新替换 + 新增 + 机械化提升, 三大因素促进煤机需求持续向上 行业向寡头市场发展, 龙头订单高增长将向业绩转化 重点推荐: 天地科技 郑煤机 (1) 天地科技 : 煤炭机械全产业链龙头, 中煤科工集团唯一上市平台 (2) 郑煤机 : 液压支架龙头 + 汽车节能零部件双主业 ; 业绩弹性大 五 油气装备 : 供需边际改善, 油价中枢上移, 关注油价走势

3 1 原油价格逼近 70 美元, 创两年多新高 全球原油供需边际变化及预期推升油价 中国油气开采业固定投资完成额回升 天然气装备产业链: 中国天然气消费快速增加, 储运装备前景看好 LNG 装备产业链 : 油气价差扩大, 促进行业回暖 燃气表: 物联网技术革新内涵, 行业集中度将进一步提升 投资建议: 油气装备与服务主题投资, 看好天然气产业链 第二部分 : 新兴装备 : 锁定高成长龙头 六 半导体装备 : 受益下游产能扩张, 有望实现国产替代 受益于晶圆投资建设高峰, 中国半导体设备市场规模有望不断创新高 设备销售额: 晶圆处理 / 测试 / 封装 / 其他前端设备 80/8/7/ 半导体设备市场: 产品市场集中度高, 美日技术领先 国内半导体设备厂商市场份额较低, 进口替代空间大 国内多个骨干企业, 产品逐渐进入先进制程的生产线 重点推荐: 晶盛机电 北方华创 长川科技等 七 LCD/OLED 面板装备 : 全球面板产能转移, 下游高景气度有望持续 全球 LCD 面板产能加速转移国内, 大陆 LCD 产线投资迎来高峰 OLED 渐成主流, 中国 OLED 市场迎来爆发式发展机遇 国内面板企业迎来投建高峰,FPD 设备厂商有望最先受益 重点推荐: 精测电子 联得装备 八 光伏装备 : 受益下游光伏扩产高景气, 装备龙头有望受益 新一轮光伏扩张周期来临, 国内光伏装机量保持高速增长 光伏装备: 受益于下游光伏行业复苏 国内光伏装备已基本全线实现产业化, 进口替代优势明显 太阳能光伏装备市场需求: 新增需求 + 更新需求 + 出口需求 重点推荐产业链核心设备龙头 九 锂电装备 : 下游动力电池产能结构性过剩, 设备龙头有望脱颖而出 十 智能装备 : 成本逐步降低, 有望迎来新一轮增长 工业机器人市场空间广阔, 中国为增长亮点 产业升级 核心零部件国产化助力智能装备需求扩张 投资建议: 聚焦核心零部件国产替代, 关注机器人本体龙头企业 十一 风险提示

4 图表目录 图表 1: 全球装备制造业 核心资产 市值对比 : 中国装备制造龙头具潜力 图表 2:2018 年 : 传统装备 : 聚焦 核心资产 ; 新兴装备 : 锁定高成长龙头 图表 3:2018 年 : 聚焦装备制造 核心资产 新兴装备 龙头 图表 4:2017 年挖掘机持续高增长, 全年累计增长 100% 图表 5:2017 年 1-11 月汽车起重机累计增长 130% 图表 6: 混凝土泵车 搅拌车在 2017 年均有较大反弹 图表 7: 三一重工 :2017 年毛利率逐步好转 图表 8: 三一重工现金流 2017 年 Q3 创单季度新高 图表 9: 中泰挖掘机预测模型 :5 种情景挖掘机销量预测推演 图表 10: 中泰挖掘机预测模型 : 不同情形下测算的挖掘机销量 ( 协会数据 ) 图表 11:Case 2: 假设 年挖掘机真实使用量保持 万台 图表 12:Case 2: 则可反推出 年挖掘机的存量 图表 13:Case 2: 可推算 年挖掘机表观消费量 图表 14:Case 2: 协会销量 = 挖掘机表观消费量 + 出口量 - 进口量 图表 15: 工程机械企业的毛利率水平止跌回升 图表 16: 工程机械企业的净利率有望大幅度提高 图表 17: 资产减值损失影响将逐步减小 ( 亿元 ) 图表 18: 铁路固定投资连续 4 年保持 8000 亿水平 图表 19:2018 年全国铁路投产新线有望逐步恢复 图表 20: 中国中铁 中国铁建 : 铁路工程新签合同 ( 亿元 ) 保持稳健增长 图表 21: 中国中铁 中国铁建 : 城轨工程新签合同 ( 亿元 ) 增长大幅提速 图表 22: 中国高铁成本优势明显 图表 23: 年动车组招标有望维持高位 图表 24: 新增动车组有望随高铁投产新线向上 图表 25: 预计 年新增车辆复合增速将超过 24% 图表 26: 十三五 期间城轨固定资产投资有望超过 4500 亿 / 年 图表 27: 城轨车辆复合增速将超过 24% 图表 28: 全球经济与贸易逐渐复苏 图表 29: 主要经济体制造业 PMI 维持在荣枯线上方 图表 30: 中国进出口金额恢复较快增长 图表 31: 预计 2018 年集装箱总需求为 320 万 TUE 图表 32: 中集集团集装箱业务大幅反弹 图表 33: 全国主要港口集装箱吞吐量持续稳步上升

5 图表 34: 振华重工集装箱起重机收入逐步恢复 图表 35: 振华重工集装箱起重机毛利率持续走高 图表 36: 全球船龄结构 :53% 的船舶船龄超 20 年 图表 37: 主要船型价格停止下滑, 并有提升趋势 图表 38: 中国新造船价格指数微弱回升 图表 39:2016 年下半年起动力煤价格保持高位 图表 40: 上游煤企盈利持续好转 图表 41: 煤炭行业固定资产投资完成额拐点显现 图表 42: 煤炭开采洗选设备分类规模预测 ( 单位 : 亿元 ) 图表 43: 煤机企业营收前 10 / 前 50: 煤炭机械行业集中度提升 图表 44: 国际油价持续走高, 夯实价格中枢 图表 45:OPEC 原油产量降至 3250 万桶 / 天以下 图表 46: 美国活跃钻机数量近期有所收缩 图表 47: 全球原油库存创近 3 年新低 图表 48: 美国原油库存近期持续下降 图表 49: 油气开采固定投资完成额呈现回暖迹象 图表 50: 近两年我国天然气消费增速加快 图表 51: 我国天然气一次能源占比处于全球较低位置, 空间广阔 图表 52: 我国进口天然气呈现量升价降趋势 图表 53: 近两年我国 LNG 价格整体呈下降趋势 图表 54:2017 年 LNG 重卡销售大幅增长, 渗透率显著提高 图表 55: 天然气汽车产业链覆盖运输 消费两个部分 图表 56: 近 9 年城市新增天然气用户稳定在 2000 万以上 图表 57: 中国燃气表市场保持较快增长 图表 58: 全球半导体设备销售额将继续保持增长 图表 59:2018 年中国有望成全球第二大半导体市场 图表 60: 半导体设备中各类设备销售额占比 : 晶圆处理设备约占 8 成 图表 61: 近年来, 中国半导体设备前十大厂商销售规模 图表 62: 国内已形成多个装备骨干企业 图表 63: 代表性本地半导体设备制造企业 图表 64: 中国大陆在建 LCD 产线投资额超 3300 亿元 图表 65: 年 OLED 市场规模 CAGR=27% 图表 66: 中国大陆在建 OLED 产线投资额超 2000 亿元 图表 67: 国内面板显示设备市场空间测算 ( 单位 : 亿元 ) 图表 68: 国内晶硅太阳能电池设备制造商销售量及收入有望保持较快增长

6 图表 69: 材料生长加工设备及电池片制造设备销售收入均保持较快增长 图表 70: 国内光伏装备新增市场规模 2020 年有望达近 300 亿元 图表 71: 组件制造流水线装备年度新增市场规模 2020 年有望达近 150 亿元 图表 72:2017H1 捷佳伟创业绩同比大幅增长 图表 73: 捷佳伟创各产品业务收入百分比 图表 74: 国内新能源汽车产量有望保持中高速增长 图表 75: 国内动力电池阶段性产能过剩 图表 76: 全球工业机器人市场规模持续扩大 图表 77: 中国工业机器人销量有望持续较高增长 图表 78:2016 年电子电气工业机器人增长 41% 图表 79: 电子领域工业机器人销量占比迅速提升

7 前言 : 制造强国 聚焦 核心资产 新兴装备 龙头 年 : 机械行业迎来复苏之年 制造强国! 先进装备制造持续获国家政策大力支持 中国共产党最新一次代表大会报告明确指出 加快建设制造强国, 加快发展先进制造业 会后, 国家领导人首次地方调研, 第一站就是中国工程机械龙头企业 徐工集团 国家领导人强调 必须始终高度重视发展壮大实体经济 ; 发展实体经济, 就一定要把制造业搞好 2017 年, 中国机械行业迎来复苏之年 基于全球经济回暖 中国经济持续较快增长, 机械行业迎来 朱格拉周期 工程机械 集装箱 重型机械等主要子行业订单 营收 利润等主要指标迎来向上势头 (1) 本轮复苏以更新需求为主 机械行业上一轮高峰期为 年, 经过 8 年左右的周期, 更新需求明显增加 工程机械 集装箱 重型机械等子行业, 明显地表现为更新需求占主导地位 (2) 行业集中度提升, 竞争格局改善 主要子行业体现出 强者恒强 趋势, 不少子行业向寡头竞争格局演变 (3) 出现一段时期的 量价齐升 集装箱行业在 2017 年明显出现一段时期的 量价齐升 预计工程机械等子行业 2018 年有望出现类似的 量价齐升 等情况 部分涨价的子行业, 主要企业敢于涨价, 表明对未来一段时间需求的信心 2017 年 : 传统装备 核心资产 新兴装备 龙头具有较好投资收益 (1)2017 年机械板块 (330 多家上市公司 ) 整体下跌 12%, 在 A 股 29 个大行业中排名靠后, 表现较差 (2) 传统装备 核心资产 代表 : 中国中车 三一重工 中集集团分别上涨 27% 49% 57% (3) 新兴产业装备龙头代表先导智能 晶盛机电分别上涨 68% 76% 中国装备制造业龙头未来具有发展潜力 从全球装备制造业 核心资产 角度来看, 美国的波音 卡特彼勒当前市值分别已超 2000 亿美元 1000 亿美元, 均创历史新高 我们认为中国装备制造业具有全球竞争力的 核心资产 中国中车 三一重工 中集集团等未来具有发展潜力 图表 1: 全球装备制造业 核心资产 市值对比 : 中国装备制造龙头具潜力装备制造 核心资产 上市公司主营业务当前市值 2017 年全年涨幅 海外 波音民用飞机 国防军工 2002 亿美元, 约 亿元 ( 人民币 ) 95% 卡特彼勒工程机械 发动机 1013 亿美元, 约 6585 亿元 ( 人民币 ) 75% 中国中车轨交车辆 3253 亿元 ( 人民币 ) 27% 中国 三一重工工程机械 716 亿元 ( 人民币 ) 49% 中集集团集装箱 道路运输车辆 508 亿元 ( 人民币 ) 57% 来源 :Wind, 中泰证券研究所整理 ( 当前市值数据截止 2018 年 1 月 13 日 ) - 7 -

8 年 : 聚焦装备制造 核心资产 新兴装备 龙头 十年等一回! 2018 年, 我们预计机械行业将持续复苏 ; 对不少机械行业龙头企业而言,2018 年很可能是 年这十年间形势最好的一年 预计 2018 年全球经济持续回暖 中国经济持续较快增长 中国基建投资仍然保持较高水平, 房地产投资可能略超之前的预期 预计 年部分机械龙头 ( 例如中国中车 中集集团 ) 业绩有望创历史新高 ; 从投资角度来讲, 剔除 2015 年牛市,2018 年是部分机械龙头较好的投资年份! 牢牢把握工程机械 集装箱 轨交装备复苏上升期 本轮复苏, 且行且珍惜! 牢牢把握传统装备 核心资产 难得的投资机会! 我们认为 年复苏确定性相对较高 ;2020 年可能保持复苏惯性 经历这 3-5 年的复苏 ( 包含 2017 年 ) 之后, 部分传统机械国内更新需求不排除再度萎缩, 迈向持续 5-6 年的需求下滑 3-5 年后中国装备制造业龙头的机会, 主要来自进口替代 全球化 新兴产业崛起 具全球核心竞争力, 才能成就如波音 卡特彼勒的全球地位, 这是中国中车 三一重工 中集集团的努力方向 恒立液压等液压件优质企业, 打破外资企业的垄断壁垒, 从进口替代中获得发展空间 半导体 新能源汽车等新产业的崛起, 将成就一批新兴产业装备龙头 2018 年, 机械行业持续聚焦 核心资产 新兴装备 龙头 传统装备 : 聚焦 核心资产 新兴装备: 锁定高成长龙头 图表 2:2018 年 : 传统装备 : 聚焦 核心资产 ; 新兴装备 : 锁定高成长龙头 序号 行业 主要逻辑 核心标的 传统装备 : 聚焦 核心资产 1 工程机械 2018 年复苏持续, 盈利能力提升将更加明显 三一重工 徐工机械 恒立液压 2 轨交装备 年景气向上 中国中车 中铁工业 华铁股份 3 集装箱 / 港机 / 船舶 受益贸易回暖 ; 油价上涨海工装备风险释放 中集集团, 振华重工 4 煤炭机械 订单高增长向业绩转化, 龙头 2018 业绩弹性大 天地科技 郑煤机 5 油气装备 油价逐步上涨 煤改气持续推进, 行业景气度向上 中集集团 杰瑞股份 金卡智能 新兴装备 : 锁定高成长龙头 6 半导体装备 受益下游产能扩张, 有望实现国产替代 晶盛机电 北方华创 长川科技 7 LCD/OLED 面板装备 全球面板产能转移, 下游高景气度有望持续 精测电子 联得装备 8 光伏装备 受益下游光伏扩产高景气, 装备龙头有望持续收益 晶盛机电 9 锂电装备 下游动力电池产能结构性过剩, 设备龙头有望脱颖而出 先导智能 天奇股份 10 智能装备 自动化升级经济性向好, 中国为全球增长亮点 上海机电 中大力德 双环传动 资料来源 : 中泰证券研究所 3 核心标的 : 三一重工 中国中车 中集集团等 2018 年持续聚焦装备制造 核心资产 新兴产业装备龙头 牢牢把握工程机械 集装箱 煤炭机械 轨交装备这几年复苏上升期, 聚焦传统装备 核心资产 : 三一重工 徐工机械 中集集团 中国中 - 8 -

9 车 天地科技 振华重工 中铁工业等 新兴装备 锁定高成长龙头 : 晶盛机电 北方华创 天奇股份 金卡 智能等 图表 3:2018 年 : 聚焦装备制造 核心资产 新兴装备 龙头 代码 上市公司 市值 EPS( 元 ) PE( 倍 ) 股价 ( 亿元 ) E 2018E 2019E E 2018E 2019E 三一重工 徐工机械 中国中车 中集集团 晶盛机电 中铁工业 天地科技 振华重工 资料来源 :wind, 中泰证券研究所 风险提示 : 基础设施及房地产投资增速低于预期 ; 周期性行业复苏持续 性风险 ; 原材料持续涨价风险 ; 主要产品价格上涨幅度低于预期风险 - 9 -

10 第一部分 : 传统装备 : 聚焦 核心资产 一 工程机械 :2018 年持续复苏, 盈利能力将明显提升 1 工程机械持续旺销, 大幅超市场预期 (1)2017 年工程机械旺销的程度大幅超年初机构预期 2017 年挖掘机销量翻倍增长, 汽车起重机下半年增速接力, 提振市场信心 根据中国工程机械工业协会挖掘机械分会行业统计数据,2017 年 1-12 月纳入统计的 25 家主机制造企业共销售挖掘机 万台, 同比增长 100% 我们认为更换需求是主要原因 一方面, 我国基建项目的增加, 带动了工程机械新增需求 ; 另一方面,7-8 年前 ( 年 ) 正是挖掘机 汽车起重机等产品上一轮销售的高峰, 当年销售的产品自 2017 年开始逐步进入更换高峰期 预计 年工程机械更换规模将持续增加 我们判断 2018 年基础建设投资以及房地产投资不会大幅下降, 工程机械复苏将持续 图表 4:2017 年挖掘机持续高增长, 全年累计增长 100% 图表 5:2017 年 1-11 月汽车起重机累计增长 130% 来源 : 工程机械协会, 中泰证券研究所整理 来源 : 工程机械协会, 中泰证券研究所整理 (2) 混凝土机械 2018 年有望持续好转 : 决定龙头业绩复苏的高度 混凝土机械 : 规模大 寡头竞争, 对工程机械龙头业绩复苏具重要意义 混凝土机械一定程度上决定了本轮工程机械龙头业绩复苏的高度 混凝土机械曾是中国几家工程机械龙头利润最丰厚的业务板块, 之前最高峰时市场规模近 1000 亿元, 三一重工毛利率曾接近 42% 混凝土机械主要产品混凝土泵车 混凝土搅拌车等在 2017 年均保持较好的增长, 预计 2017 年全年增幅在 60% 以上, 整体表现略逊于挖掘机和汽车起重机 此轮经济复苏主要动力来源于基础建设, 而混凝土机械

11 受房地产建设的影响较大 我们认为混凝土机械在 2018 年仍会有较好的增长, 逐步放大的更新换 代需求以及二手车逐步消化将促进混凝土机械市场持续转好 图表 6: 混凝土泵车 搅拌车在 2017 年均有较大反弹 来源 : 工程机械协会, 中泰证券研究所整理 (3) 核心零部件 ( 液压件 ):2018 年全年将处于供应紧张状态 2017 年, 工程机械核心零部件厂家取得了和主机厂家同样出色的业绩 以恒立液压为例, 截止 2017 年 3 季度末, 恒立液压营业收入为 亿, 同比增长 110%, 净利润 2.76 亿, 同比增长 573%, 毛利率达到 31%, 同比提升 11 个百分点 由于主机厂家持续旺销, 且卡特彼勒很可能关闭其在日本的泵阀工厂, 因此我国核心零部件在 2017 年持续处于供不应求的状态, 且将延续到 2018 年全年 2 工程机械行业上市公司盈利能力明显提升 (1) 上市公司盈利能力明显提升 伴随收入的提升, 上市公司毛利率在 2017 年出现明显提升 这得益于 收入放大后规模效应明显 ; 也源于市场好转, 二手机逐步出清

12 图表 7: 三一重工 :2017 年毛利率逐步好转 来源 :Wind, 中泰证券研究所整理 (2) 经营性现金流明显好转, 资产质量明显改善 2017 年三季度末, 三家最大的主机厂家经营性现金流都出现好转, 尤其是三一重工前三季度经营活动产生的现金流量净额为 亿元, 这个数据超过了公司历史上经营性现金流量最好的年份 2010 年全年 我们认为工程机械龙头当前资产质量明显提升 图表 8: 三一重工现金流 2017 年 Q3 创单季度新高 来源 :Wind, 中泰证券研究所整理 3 工程机械 : 年持续复苏 ; 主要产品陆续迎更换高峰 (1) 预计 年挖掘机迎来更换高峰期 我们看到 年挖掘机表观消费量处于历史高峰, 经过 8 年的周期 ( 挖掘机寿命在 8 年左右 ), 我们判断挖掘机有望在 年迎来更换高峰期 根据中泰挖掘机预测模型, 我们预计 2018 年销量将达到 17 万台左右, 增速 20-30%! 预计 2018 年一季度数据将持续超预期 我们在 8 月工程机械深度报告 工程机械 : 栉风沐雨, 玉汝于成 中详

13 细分析过挖掘机市场前景 根据中泰挖掘机预测模型, 我们假设了 5 种 情形, 测算未来 3 年挖掘机销量数据, 我们对 2018 年 2019 年挖掘机 销量增长充满信心 其中第 2 种中性预测摘要如下 图表 9: 中泰挖掘机预测模型 :5 种情景挖掘机销量预测推演 来源 : 中泰证券研究所整理 图表 10: 中泰挖掘机预测模型 : 不同情形下测算的挖掘机销量 ( 协会数据 ) 情形挖掘机真实使用量开工率 挖掘机销量 ( 协会数据 ) 单位 : 万台 E 2019E 2020E Case 1 悲观 保持 万台 未来三年为 80% 86% 和 92% Case 2 中性 保持 万台 未来三年为 80% 83% 和 85% Case 3 谨慎乐观 年均增长 5% 未来三年为 80% 83% 和 85% Case 4 谨慎乐观 保持 万台 保持 76% Case 5 非常乐观 年均增长 5% 保持 76% 来源 : 中泰证券研究所整理 Case 2( 中性 ): 我们假设挖掘机寿命为 8 年,8 年全部淘汰 如果保守假设 年挖掘机真实使用量不下降, 为 万台, 开工率达到 80% 83% 和 85%, 则 年挖掘机的表观消费量需求将达 万台 ( 挖掘机表观消费量 = 协会销量 - 出口量 + 进口量 ), 可推演出 年挖掘机销量将达 万台

14 图表 11:Case 2: 假设 年挖掘机真实使 用量保持 万台 图表 12:Case 2: 则可反推出 年挖掘机 的存量 来源 : 中泰证券研究所整理 注 : 挖掘机真实使用量 = 存量 * 当年开工率 来源 : 中泰证券研究所整理 注 : 存量 = 挖掘机真实使用量 / 当年开工率 图表 13:Case 2: 可推算 年挖掘机表 观消费量 图表 14:Case 2: 协会销量 = 挖掘机表观消费量 + 出口量 - 进口量 来源 : 中泰证券研究所整理 来源 : 中泰证券研究所整理 (2) 上市公司盈利能力提升将更加明显 固定成本维持低位, 收入持续提升使利润弹性更大 : 本轮行业复苏, 上市公司普遍并没有大量增加员工以及增加资本开支 在收入反弹期间, 上市公司固定成本维持低位, 其盈利能力将持续提升 产品毛利率有望逐步提升 : 当前制约工程机械产品毛利率的主要原因之一是二手车问题 在二手车逐步被市场消化的时期, 每年出售的二手车占比下降, 相关产品毛利率将得到提升 随着工程机械产品的技术发展和持续创新, 产品更新换代周期越来越短, 产品族群得以持续拓展, 工程机械类产品升级换代 价格提升, 产品毛利率也将提升 图表 15: 工程机械企业的毛利率水平止跌回升 图表 16: 工程机械企业的净利率有望大幅度提高

15 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 资产减值损失影响将逐步减小 : 资产减值损失是制约上市公司利润增长的一个重要因素 尤其是过去几年, 资产减值损失侵蚀了上市公司大量利润 随着上市公司应收账款及存货规模下降, 资产减值损失随之下降, 有助于提升上市公司盈利能力 图表 17: 资产减值损失影响将逐步减小 ( 亿元 ) 来源 :Wind, 中泰证券研究所 4 投资建议 : 持续聚焦行业龙头 : 三一重工 徐工机械等 工程机械行业推荐排序 : 三一重工 ( 中泰金股 ) 徐工机械( 中泰金股 ) 恒立液压 艾迪精密 安徽合力 ; 看好柳工 中联重科 三一重工 徐工集团 柳工分别位居中国挖掘机内资品牌前 3 名 ; 恒立液压 艾迪精密为挖掘机配套液压油缸和泵阀 破碎锤和液压泵阀马达等, 成长性较好 ; 安徽合力为中国叉车龙头 三一重工 挖掘机龙头, 强者恒强 : 三一重工是工程机械民营企业的杰出代表, 公司为中国工程机械行业龙头, 混凝土机械 挖掘机销量国内排名第一 ; 起重机销量国内排名第二或第三 公司国际竞争力日益提升, 出口高增长, 受益一带一路 军民融合 ; 公司资产质量较好, 三季

16 度经营性现金流净额达到 68.8 亿, 创历史新高 徐工机械 国企优势明显, 发力高端制造及国际化 : 徐工机械是工程机械国有企业的杰出代表, 占据汽车起重机市场半壁江山 ; 徐工集团挖掘机业务在内资企业中仅次于三一重工 ; 徐工机械三季度发力高端制造 国际化受益一带一路, 有较大潜力, 且 PB 估值较低 恒立液压 液压系统龙头, 高端泵阀开始突破 : 恒立液压是我国液压系统龙头 : 新产品高端泵阀逐步放量 ; 受益工程机械 盾构机等下游景气向上 第 3 季度单季盈利创历史新高 ; 毛利率大幅提升 挖掘机专用油缸触底反转, 非标油缸稳步增长 泵阀产品进入高速增长期, 进口替代空间广阔 海外销售增长迅速, 仍有较大提升空间 艾迪精密 为挖掘机配套液压泵阀马达 破碎锤等产品 柳工 资产质量很好的上市公司 : 柳工是工程机械第一家上市公司, 在土方机械 路面机械领域处于领先地位, 海外出口占比超过 20% 公司资产质量优于行业其他公司, 三项费用从 2016 年开始大幅降低, 盈利能力逐步提升,PB 估值较低 二 轨交装备 : 年景气向上 1 铁路投产新线 : 年有望集中释放, 较前 2 年大幅提升 十三五 期间铁路固定资产投资预计将维持 亿元 / 年高位, 轨交装备行业保持较高景气度 铁路项目建设周期在 3-5 年,2011 年投资低谷影响 5 年后投产新线 铁 路投产新线在度过 年低点后, 有望在 年集中释 放, 实现 8000 公里 / 年投产水平, 较 年均水平提高 196% 据中铁总工作会议,2018 年高铁投产新线目标 3500 公里, 预计增长超过 50%! 我们认为 2018 年高铁投产新线目标超出市场预期, 将拉动对动车组需求! 图表 18: 铁路固定投资连续 4 年保持 8000 亿水平 图表 19:2018 年全国铁路投产新线有望逐步恢复 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 2 先行指标 轨交基建新增订单 : 铁路平稳增长, 城轨增长加速 中国中铁和中国铁建, 两家公司承担了我国轨交绝大部分基建工作, 两

17 图表 20: 中国中铁 中国铁建 : 铁路工程新签合同 ( 亿元 ) 保持稳健增长 家公司的轨交基建新增订单反应了轨交固定资产投资落地情况, 考虑到 轨交线路 3-5 年建设周期, 两家公司轨交基建新增订单可以作为行业和 轨交车辆增长趋势的先行指标 图表 21: 中国中铁 中国铁建 : 城轨工程新签合同 ( 亿元 ) 增长大幅提速 资料来源 : 中国中铁公告, 中国铁建公告, 中泰证券研究所 资料来源 : 中国中铁公告, 中国铁建公告, 中泰证券研究所 铁路工程 : 进入平稳增长阶段 年因 7.23 动车事故及多种原因, 中国中铁 中国铁建铁路工程新签合同出现大幅下滑, 年持续恢复性增长,2016 年两铁新签铁路工程合同额 5991 亿元, 同比增长 2.3%, 我们认为 年铁路工程将保持平稳增长 城轨地铁 : 增长将逐步加速 年, 中国中铁和中国铁建新签城轨地铁合同额保持较快增长, 且呈现增长加速趋势 2016 年两铁新签铁路工程合同额 5991 亿元, 同比增长 2.3%; 新签城轨地铁合同额 4236 亿元, 同比大幅增长 78.5% 我们认为 年, 城轨地铁有望逐步加速 3 一带一路 : 促进中国轨交车辆装备世界 高铁装备是新时代中国的 制造强国 一带一路 一张靓丽名片 中国将 加快建设制造强国, 加快发展先进制造业 高铁 移动支付 共享单车 网购, 被称为中国 新四大发明 高铁是建设 交通强国 重要组成部分 高铁装备为 中国制造 2025 的重点发展领域 一带一路 走出去的代表 中国的高铁质优价廉, 拥有国际竞争力 中国拥有世界上运营线路最长的快速铁路网, 运行的地质 天气情况最复杂, 能够适应不同国家的地质气候条件 同时我国拥有丰富的高铁研制 运营经验, 高铁技术世界领先水平, 技术层次多样化 具备从工程设计 建造 设备制造及运营管理较为完善的系统工程 世界银行 2016 年 7 月发表的一份关于中国高铁建设成本的报告指出, 中国高铁的加权平均单位成本 : 时速 350 公里项目为 1.29 亿元 / 公里 ; 时速 250 公里项目为 0.87 亿元 / 公里, 仅为欧美其他国家的 1/3 到 2/3, 具有明显的成本优势

18 图表 22: 中国高铁成本优势明显 资料来源 : 中泰证券研究所整理 根据国际铁路联盟 2014 年的统计报告, 世界运营 在建和规划高铁的国家和地区共有 22 个, 运营高铁总里程 公里, 目前在建及未来规划建设的高铁里程合计达到 公里 全球超过 3 万公里高铁在建及规划里程, 为中国高铁提供广阔市场空间 4 动车组: 招标拐点向上, 将保持 400 列左右 / 年高位 截至 2016 年年底, 我国共有动车组 2586 标准列 辆, 比上年增加 380 列 3040 辆 2015 年铁总正式招标 418 列动车组, 总价近 800 亿元, 达到历史最高水平, 其中 350 公里动车组仍保持超过 60% 的较高比例 受 年铁路投产新线下滑及铁总人事变动影响,2016 年动车招标大幅下滑, 全年仅招标 136 标准列, 且集中 2016 年 12 月 从 2016 年 12 月 13 日到 2017 年 11 月, 铁总陆续招标 429 标准列动车组, 较 2016 年全年 136 列招标大幅好转 我们认为中铁总动车组招标已拐点向上 随着高铁投产新线触底反弹, 年均招标有望稳定在 400 列左右, 市场空间约 600 亿 / 年 考虑维保业务, 动车市场空间约为 800 亿 / 年 图表 23: 年动车组招标有望维持高位 图表 24: 新增动车组有望随高铁投产新线向上 资料来源 : 中国中铁公告, 中国铁建公告, 中泰证券研究所 资料来源 : 中国中铁公告, 中国铁建公告, 中泰证券研究所

19 5 城轨地铁车辆 : 年复合增速有望超过 20% 十二五 期间, 我国城轨地铁项目固定资产投资合计达 1.2 万亿, 复 合增速达 23.7% 随着获得城轨建设审批的城市和项目不断增加, 我们 预计 十三五 期间, 城轨固定资产投资将进一步增长, 有望超过每年 4500 亿元, 较 十二五 增长约 90% 据中国城市轨道交通协会公布的不完全统计数据, 截止 2016 年末, 全 国轨道交通累计配属车辆 3850 列, 我们预计到 2020 年, 将达 6600 列, 年复合增速将超过 24%, 按照每列价格 5700 万, 市场空间 将超过 1500 亿元, 年均 390 亿元 图表 25: 预计 年新增车辆复合增速将超过 24% 年份 E 2018E 2019E 2020E 运营里程 城轨车辆保有量 ( 列 ) 车辆密度 ( 列 / 公里 ) 资料来源 : 中国城市轨道交通协会, 中泰证券研究所 ( 注 : 按照每列 8 辆标准计算 ) 据中国中车公告,2016 年中车实现城轨车辆销售 4962 辆 ( 合计约 620 列 ), 同比增长 23.3% 2017H1 城轨与城市基础设施业务收入 136 亿元, 同比大幅增长 32.2%, 毛利率提升 1.90pct 我们认为城轨地铁车辆已经开启高增长, 且未来增速有望加快 图表 26: 十三五 期间城轨固定资产投资有望超 过 4500 亿 / 年 图表 27: 城轨车辆复合增速将超过 24% 来源 : 城市轨道交通协会, 中泰证券研究所 来源 : 中国铁路总公司, 中泰证券研究所 6 推荐轨交整车制造 核心零部件进口替代 轨交后市场 (1) 中国中车 : 全球轨道交通装备龙头, 具全球竞争力的 核心资产 我们认为高铁是新时代的 中国名片 ; 中国中车是全球规模最大 技术领先的轨道交通装备供应商, 一定程度上属于具有全球竞争力的 核心资产 中国中车收入规模全球遥遥领先, 约为第二名的庞巴迪 第三名的阿尔斯通和第四名的西门子交通之和

20 2017 年新签合同 1639 亿元, 其中动车合同 638 亿元 2017 动车招标恢复, 大幅拉动新签合同增长 公司 2017 年已公告新签合同, 较 2016 年公告新签重大合同额增长 70%; 其中动车车辆销售增长 614 亿元, 贡献 91% 的增长 2017 年第 3 季度单季业绩增速转正达 15%, 业绩有望持续向上 2017 年前 3 季度单季归母净利润增速分别为 :-42.05% %,15.21%, 为近 5 个季度首次增速转正, 业绩有望持续向上 (2) 中铁工业 : 盾构机及轨交高端装备龙头央企, 业绩将快速增长 公司前身是中铁二局, 为央企中国中铁旗下 2017 年 1 月公司实施重大资产重组, 置出原中铁二局资产, 置入资产中国中铁高端制造板块 年度置入资产归母净利 9.9 亿元, 同比增长 32.5%; 业绩承诺 3 年合计近 40 亿元 盾构机 铁路道岔 钢结构龙头, 受益轨交高景气 钢结构桥梁推广子公司中铁装备为盾构机市场龙头, 国内市场占比达 40%, 有望受益地铁快速发展 铁路道岔 钢结构桥梁居行业龙头位置, 十三五 期间, 轨交行业将保持较高景气度, 保障铁路道岔稳健增长 钢结构桥梁占比底, 未来替代钢混 石砌桥梁市场空间较大 1-9 月新签订单 182 亿元, 同比增长 19%, 保障公司业绩持续增长 我们判断公司盾构机业务订单保持快速增长 与天晟新材合资设立中铁轨交装备 ; 进军新制式轨交车辆公司董事会审议通过与常州天晟新材合资设立中铁轨道交通装备有限公司, 其中公司持股 55%, 新设公司业务包括多制式新型轨交车辆及核心零部件 我们认为, 这有利于公司把握当前国家大力支持新型轨道交通产业的发展机遇, 为客户对新制式轨道交通需求提供一揽子综合解决方案, 打造新型轨道交通全产业链优势, 有望打开市值空间 (3) 华铁股份 : 迈向国际一流轨交装备核心供应商 牵手全球轨交装备巨头 西屋法维莱 公司全资子公司北京全通达与法维莱远东签订合作备忘录 合作双方将设立中外合资经营企业, 其中北京全通达持股 51%, 法维莱远东持股 49% 合资企业产品涵盖高速列车和城际列车的多种核心关键部件和先进系统 法维莱为法国最大铁路设备制造商之一, 目前隶属于全球最大轨交装备制造商美国西屋制动 2016 年美国西屋制动收购法维莱 51% 股权, 实现两家轨交巨头合并, 并购后年收入约 42 亿美元, 为全球最大铁路设备制造商之一 公司刹车闸片有望通过高速车型的突破, 形成业绩新增长点 公司已拥有 km 公里车型刹车闸片供货, 我们认为公司有望取得高速车型闸片的 CRCC 认证运作, 形成业绩新增长点 富山企业收购 GMH 铁路系统业务 富山企业实际控制人为春晖股份副董事长宣瑞国先生 BVV 为 GMH 铁路系统旗下公司, 是世界最大的轨

21 交车轮 车轴 轮对制造商, 长期客户包括中车 中铁总 庞巴迪 德铁 挪威国铁等 公司管理层具备国际化视野, 对标德国克诺尔 美国西屋制动 看好未来并购整合, 迈向国际一流轨交装备核心供应商 三 集装箱 / 港机 / 船舶 : 受益贸易回暖, 推荐中集集团, 振华重工 1 全球贸易回暖, 集装箱需求稳定增长 2018 年全球经济有望持续回暖, 全球贸易也将稳步上涨 IMF 在 2017 年 10 月发布 世界经济展望 中预测 2018 年全球 GDP 增速为 3.7%, 预计比 2016 年增速上升 0.5pct;WTO 预测 2018 年全球贸易增速为 3.2%,2016 年仅为 1.3%, 全球经济与贸易均处在稳步回暖轨道 全球主要经济体 PMI 持续繁荣, 经济复苏持续性可期 截止 11 月, 美国 欧元区 中国 日本制造业 PMI 分别达到 58.2, , 均较去年低点有较大增幅, 且 2017 年以来始终处在荣枯线上方, 全球制造业平稳发展, 经济复苏持续性可期 图表 28: 全球经济与贸易逐渐复苏 图表 29: 主要经济体制造业 PMI 维持在荣枯线上方 来源 :IMF,WTO, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 受益全球贸易回暖, 国内进出口数据亮眼 根据海关统计,2017 年 1-11 月, 我国货物贸易进出口总额 万亿元人民币, 比 2016 年同期增 长 15%

22 图表 30: 中国进出口金额恢复较快增长 来源 :wind, 海关总署, 中泰证券研究所 我们预计 2017 年全球集装箱总需求近 300 万 TEU,2018 年保持温和增长, 为 320 万 TEU, 同比增长 7% 根据我们的模型测算, 截至 2017 年底全球集装箱存量约为 3900 万 TEU, 集装箱寿命一般为 年, 理论上自然更新的箱量为 年前的购箱量平均值, 实际上, 根据历史数据测算仅有约六成获得更新, 依此测算, 我们预计 2018 年更新需求约为 160 万 TEU 而新增需求主要来源于集运公司新运力的投放, 同时受到航速 航线 拆船量等因素的影响, 我们中性估计新增需求占总运力的 4%, 预计 2018 年新增需求约为 156 万 TEU 综上, 我们预测 2018 年全球集装箱保持温和增长, 约为 320 万 TEU, 同比增长 7% 中集集团集装箱业务有望在 2018 年持续放量 2017 年 1-9 月公司普通干货集装箱累计销售 万 TEU, 同比增长 131%, 集装箱业务实现营业收入人民币 180 亿元, 同比增长 130% 考虑到 2017 年上半年公司由于水性漆产线改造影响了产能, 下半年产能释放, 我们判断 2017 年公司干货集装箱销量为 140 万 TEU;2018 年持续放量, 全年集装箱销量有望达 160 万 TEU 图表 31: 预计 2018 年集装箱总需求为 320 万 TUE 图表 32: 中集集团集装箱业务大幅反弹 来源 : 中泰证券研究所 来源 : 中集集团公告, 中泰证券研究所

23 箱价有望维持在 美元 /TEU 价格中枢 受到需求回暖的影响, 叠加 2017 年水性漆改造与钢材价格上涨,2017 年集装箱单价持续上涨, 目前为 美元 /TEU 我们认为 2018 年集装箱需求稳步增长, 预计单箱价格有望维持 2 港机受益航运复苏, 一带一路 沿线港口建设 集装箱海运量大幅回升, 全球港口集装箱吞吐量增长强劲 根据知名航运分析机构 Alphaliner 统计,2017 年上半年全球港口集装箱吞吐量增长为 6.7%, 第三季度全球港口集装箱吞吐量也呈增长趋势 由于多个地区港口吞吐量的增长,Alphaliner 将 2017 年全球港口集装箱吞吐量增速调高至 6.4%, 为近 5 年来新高, 此前预期仅为 2%-3% 港机建设相对滞后于航运复苏,2017 年航运复苏有望促进 2018 年港口机械投资 2017 年以来, 受益于航运复苏, 我国集装箱吞吐量稳步上升 根据交通部统计,2017 年 1-11 月全国主要港口集装箱吞吐量近 2.2 亿 TEU, 同比增长 8.7% 图表 33: 全国主要港口集装箱吞吐量持续稳步上升 来源 :wind, 中泰证券研究所 一带一路 建设已经成为全球投资的最大热点 商务部数据显示,2016 年全年中国企业对 一带一路 沿线国家直接投资 亿美元 截至 2016 年年底, 中国企业在 一带一路 沿线国家建立初具规模的合作区 56 个, 累计投资 亿美元 共建 一带一路, 港口是核心, 是发展 先行官, 从全球城市的成长轨迹看, 港口仍然是区域经济发展的重要驱动力, 大量的港口建设必然催生对港口机械的需求 根据伦敦投行 GrisonsPeak 的统计, 截至 2017 年 6 月的过去一年中, 中国企业累计宣布对 9 个海外港口的投资计划, 总金额达到 201 亿美元, 而据英国 金融时报 统计, 去年同期这一金额仅为 99.7 亿美元 振华重工港机全球市场占有率高达 82%, 毛利率有望继续攀升 振华重工连续 18 年港口机械市场占有率全球排名第一,2016 年达到 82% 的历史高点 公司 2016 年新签港机订单达 亿美元,2017 年年初公司跟踪订单达 28 亿美元, 港机业务较为稳定 集装箱起重机业务占公司

24 主营收入的 60% 以上, 产品毛利率由 2010 年的低点反弹, 并且持续攀升,2016 年达到 23.5% 的高点, 随着公司内部管理水平提升 成本控制得到改善及自动化码头等附加值高的产品逐渐打开市场, 公司盈利水平有望得到持续提升 图表 34: 振华重工集装箱起重机收入逐步恢复 图表 35: 振华重工集装箱起重机毛利率持续走高 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 3 船舶行业 : 产能依旧过剩, 关注新船价格走势 2017 年 1-11 月全球新船订单持续放量 根据全球船舶行业权威研究机构 Clarkson 的统计数据,2017 年 1-11 月新船订单 840 艘, 合计约 5982 万 DWT, 与 2016 年同期相比, 艘数和载重吨分别同比上升 5.7% 和 107% 散货船 油船和集装箱船新接订单量均实现大幅增长, 行业处于持续回暖阶段, 但仍处于相对底部 中国和韩国处于主导地位, 合计占全球新船订单量超 80% 2017 年 1-11 月中国船企累计获得订单 2538 万 DWT, 韩国船企获得订单 2457 万 DWT, 两国企业合计获得订单全球占比超 80% 船舶结构持续老化, 运力消化阶段将拉长 年全球拆船量出现了一定上涨, 我们认为, 拆船量上升对于消化过剩的运力起到了积极作用 但是, 根据 Clarkosn 的统计, 全球船队 2017 年平均船龄为 年, 相较 2016 年 年的平均船龄可看出船龄结构持续老化 事实上,20 年以上的老旧船以小船为主, 虽然数目众多, 但是运力占比小, 未来因船舶老旧而拆解的船只对运力的影响逐渐减弱

25 图表 36: 全球船龄结构 :53% 的船舶船龄超 20 年 来源 :Clarkson, 中泰证券研究所 国内造船数据两升一降, 手持订单量由持续消化阶段换挡为积累阶段 2017 年 1-11 月, 全国造船完工 3988 万载重吨, 同比增长 25.3% 承接新船订单 2538 万载重吨, 同比增长 27.3% 11 月底, 手持船舶订单 8167 万载重吨, 同比下降 20.7%, 比 2016 年底下降 18% 值得注意的是, 中国船企手持订单 2017 年 7 月底为 8028 万载重吨,8 月以来持续增长 说明近几个月来新接订单量大于完工量, 手持订单量进入积累阶段 国内造船行业整体产能利用仍处于偏冷水平, 行业盈利水平有所下降 1-11 月, 船舶行业 80 家重点监测企业完成工业总产值 3686 亿元, 同比下降 5.1% 实现主营业务收入 2720 亿元, 同比下降 6%; 利润总额 23 亿元, 同比下降 21% 除了受到 年较低船价 低首付的影响外, 钢板价格上升 汇率波动对于船企利润的影响也较大 国内新造船价格呈现触底回升的态势, 关注新船价格走势 中国新造船价格指数 CNPI 自 2017 年 7 月底的 759 点低点微弱反弹,2017 年 12 月底报 768 点, 涨幅为 1.2% 图表 37: 主要船型价格停止下滑, 并有提升趋势 图表 38: 中国新造船价格指数微弱回升 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所

26 4 投资建议 : 推荐中集集团 振华重工 中集集团 : 看好公司业绩增长持续性,2019 年有望创历史新高! 1) 随着贸易复苏, 集装箱景气度保持向上, 集装箱业务板块盈利能力持续向好 ; 2) 道路运输车辆业务受益于国内治超治执行力度趋严 国外市场扩张 ; 3) 天然气需求持续增长, 而国内储运装备明显不足, 储运装备迎来发展机遇 ; 4) 海工装备风险逐步释放, 未来业绩弹性较大 ; 5) 土地价值潜力较大, 上市公司价值有望重估 考虑到 2017 年出售中集电商 4 亿元和太子湾土地搬迁补偿 4.95 亿元, 预计 年归母净利润为 29.4/35.4/40.5 亿元, EPS 为 0.99/1.19/1.36 元,PE 为 22/18/16 倍 受益一带一路 粤港澳大湾区等主题投资 ; 维持 买入 评级 风险提示 : 集装箱反弹持续性风险 ; 海工装备业务低迷风险 振华重工 : 全球港机龙头, 海工装备风险释放 ; 国企改革有望提速 1) 公司为全球港机龙头, 连续 18 年在港机市场市占率排名第一, 随着全球经济及贸易的复苏, 港机业务盈利水平持续提升 ; 2) 经过近年的大幅计提资产减值, 公司海工风险释放较为充分, 资产质量显著提升, 具有较高的安全边际 ; 3) 中交集团是国有资本投资公司试点单位之一, 随着振华重工由中交集团孙公司变为子公司, 集团层面的国企改革或将加速 我们预计 年公司归母净利润分别为 3.13/4.44/6.22 亿元 ; EPS 分别为 0.07/0.10/0.14 元, 对应 PE 为 78/55/39 倍 考虑经过大幅计提, 公司资产质量显著提高 维持 增持 评级 风险提示 : 海工装备业务低迷风险 ; 全球贸易低于预期风险 ; 国企改革低于预期风险 四 煤炭机械 : 订单高增长向业绩转化, 龙头 2018 业绩弹性大 1 供给侧改革推动煤价稳定高位, 上游煤企盈利持续好转 2017 年上半年, 随着煤炭行业供给侧结构性改革的深化, 以及国家对安全生产和环境保护要求趋严, 进一步加大了对煤炭企业的治理整顿力度, 煤炭供需关系趋于平衡, 对煤炭价格形成较有力的支撑, 国内煤价已经恢复至较为合理的位置 受益 2016 年下半年以来煤价上涨, 煤炭企业盈利好转 2017 前 11 个月, 煤炭开采和洗选业主累计利润总额 2,718 亿元, 同比增长 320%, 煤炭企业盈利能力良好

27 图表 39:2016 年下半年起动力煤价格保持高位 图表 40: 上游煤企盈利持续好转 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 2 煤炭行业固定资产投资拐点显现 随着煤炭企业的盈利水平的改善, 基于效率提升, 安全因素以及存量更换等因素的考虑, 设备购买等资本性支出增加, 煤炭机械行业基本面得到好转 全国煤炭采选业固定资产投资自 2013 年以来降幅不断扩大,2017 年 Q3 煤炭采选业固定资产投资 2012 亿元, 同比下降 8.5%, 降幅显著收窄 图表 41: 煤炭行业固定资产投资完成额拐点显现 资料来源 : 国家统计局,wind, 中泰证券研究所 3 更新替换 + 新增 + 机械化提升, 三大因素促进煤机需求持续向上 替代需求 : 替代需求为煤机需求最主要驱动因素 煤机行业在 年迅猛发展, 复合增速达 17.6%, 年达到行业固定资产投资

28 高峰 煤炭机械设备中液压支架和采煤机的生命周期均为 5-8 年, 采煤机滚筒 寿命约 3 个月, 刮板输送机过煤能力约 500 万吨, 综合来看煤机设备的 生命周期约为 6.5 年左右 由于上轮煤炭行业固定资产投资高峰时存在过剩采购, 同时行业低谷时, 正常更新被延迟, 我们认为未来 2-3 年将是更新需求旺盛期, 年增速分别为 20% 12% 4% 新增需求 :2016 年原煤产量 33.6 亿吨 煤炭工业发展 十三五 规划 到 2020 年, 我国煤炭产量控制在 39 亿吨, 年煤炭产量年均 复合增速 3.3% 煤炭产量增加将带来煤机新增需求 先进产能置换, 机械化率提高 : 煤炭工业发展 十三五 规划 提出到 2020 年科技创新对行业发展贡献率进一步提高, 煤矿信息化 智能化建 设取得新进展, 建成一批先进高效的智慧煤矿 通过减量置换和优化布局增加先进产能 5 亿吨 / 年, 采煤机械化程度提高 9pct 达到 85%, 掘进机械化程度提高 7pct 达到 65% 我们预计到 2020 年, 产能置换及机械化率年复合增速 1.5% 三类需求叠加, 煤机装备市场规模分别为 1,238 1,454 1,585 亿元, 增速分别为 25.8% 17.4% 9% 图表 42: 煤炭开采洗选设备分类规模预测 ( 单位 : 亿元 ) E 2018E 2019E 液压支架 煤炭机械 综采设备 采煤机 掘进机 刮板输送机 其他煤机设备 其他设备 合计 : 煤炭开采洗选设备购置 1,688 1,596 1,430 1, ,238 1,454 1,585 增速 -4.6% -21.0% -15.9% -19.6% -26.2% 25.8% 17.4% 9.0% 资料来源 :wind, 中国煤炭工业协会, 中泰证券研究所 4 行业向寡头市场发展, 龙头订单高增长将向业绩转化 2013 年起, 由于煤机行业持续寒冬,2016 年 4 月 21 日和 5 月 26 日, 老牌煤机企业鸡西煤机厂和佳木斯煤机厂先后宣布关厂, 同年, 辽源煤机 无锡盛达也先后停产 随着市场不断出清, 行业逐渐从充分竞争转变为寡头竞争

29 图表 43: 煤机企业营收前 10 / 前 50: 煤炭机械行业集中度提升 来源 : 煤炭经济研究网, 煤装网, 中泰证券研究所 同时, 随着煤机成套化和智能化趋势, 市场持续向龙头集中,2017 年煤机龙头企业订单均呈现近翻倍增长, 显著好于行业整体情况 : 天地科技 2017H1 新签合同总额 95 亿元, 同比大幅增长 82%, 其中煤机装备业务新签合同额 45 亿元, 同比增长 97% 创力集团 2017H1 实现订单 76,311 万元, 同比增长了 82% 目前煤机订单交付周期约为 6-9 个月, 同时 2017H1 煤机主要原材料钢材价格上涨, 煤机企业毛利率水平受到影响, 我们认为随着原材料价格逐渐稳定, 以及新增订单价格上涨,2017 年第三季度开始, 煤机龙头订单高增长将向业绩转化,2018 年业绩弹性将更加显著 5 重点推荐: 天地科技 郑煤机 (1) 天地科技 : 煤炭机械全产业链龙头, 中煤科工集团唯一上市平台 天地科技率属于央企中煤科工集团, 是中煤科工集团唯一上市平台 公司产品覆盖煤矿开采全产业链, 其中 三机一架 产品综合市场占有率居行业首位 前三季度业绩提速 1-9 月实现归母净利润 4.58 亿元, 同比增长 25.83% 分季度看, 前三季度单季收入增速分别为 11.92% 25.97% 43.17%; 归母净利润增速分别为 % 20.94% 63.53%, 增速呈逐步加快趋势 订单高增长逐步向业绩传递 天地科技 2017H1 新签合同总额 95 亿元, 同比大幅增长 82%, 其中煤机装备业务新签合同额 45 亿元, 同比增长 97% 我们认为煤机产品交付周期在 6-9 个月, 订单高增长将逐步向业绩传递 大股东 13.73% 股份无偿划转 ; 央企改革有望提速 公司 2017 年 12 月 23 日公告, 中煤科工 13.73% 股份无偿划转诚通金控 ( 央企中国诚通之全资公司 ) 国新投资( 央企中国国新之全资公司 ) 划转完成后, 中煤科工持股比例由 69.27% 降至 55.54%, 诚通金控股份增至 8.74%, 国新投资持有股权增至 4.99% 我们认为此次划转有望促进公司央企改革提

30 速 (2) 郑煤机 : 液压支架龙头 + 汽车节能零部件双主业 ; 业绩弹性大 郑煤机为中国液压支架龙头, 大力打造汽车节能零部件 第二主业 公司核心管理层直接持股, 市场化机制增进活力, 为国企改革标杆 今年 3 月, 公司购买亚新科资产并募集配套资金, 引入员工持股计划, 价格 8.68 元 / 股, 目前股价倒挂 公司高端液压支架市占率超 60% 2017 前 3 季度公司煤机主业净利润增长 96%, 业绩大幅反弹 ( 之前煤机利润高峰为 16 亿元 ) 公司坏账准备计提充分, 未来双主业业绩弹性大 完成博世电机过户, 揽入汽车节能系统核心零部件巨头 2017 年 10 月 12 日, 公司公告拟联合中安招商 崇德投资等, 拟以现金收购博世电机 100% 股权, 交易基础价格 5.45 亿欧元, 折合人民币约 亿元 收购对应 EV/EBITDA 为 7.85 倍, 远低于可比 A 股公司的 倍的平均 EV/EBITDA 截至 2018 年 1 月 2 日, 公司已持有博世电机 100% 股权 博世电机为博世旗下公司, 是全球汽车起动机 发电机巨头之一, 全球综合市占率达 17% 左右 博世电机 48V BRM 能量回收系统业务占据全球领先位置 2016 年度博世电机实现营业收入 109 亿元, 为郑煤机 2016 年度营业收入约 3 倍, 收购完成后, 将成为公司第一大业务板块 受益全球燃油消耗控制, 48V 系统 复合增长率有望激增 89% 欧美日韩等国家地区, 纷纷提出燃油消耗控制纷纷时间表, 中国也推出 双积分 制等政策 相较于高压混合动力系统,48V 微混系统能够以 1/3 的成本 (5000 元左右 ) 提供了全混合动力的 2/3 的好处, 燃油经济性提高 15-20%, 有效折中节油率和经济性, 有望成为应对燃油限制的极佳方案 博世电机 48V 系统已处于进行试生产阶段, 放量在即 预计到 2021 年全球装备 48V 系统车辆有望达 243 万辆, 复合增速达 89%, 对应 48V 系统产值约 122 亿元 ; 到 2025 年有望达 1400 万辆, 市场容量将超过 500 亿元 22 亿收购亚新科旗下资产, 打造汽车零部件 第二主业 亚新科集团是中国领先的独立汽车零部件集团之一,2015 年净利润 1.70 亿元 亚新科 50%-60% 的下游市场集中在重卡, 受益重卡高景气, 我们预计 2017 年亚新科有望保持 20-30% 较高增长, 未来 2-3 年将保持较快增长

31 五 油气装备 : 供需边际改善, 油价中枢上移, 关注油价走势 1 原油价格逼近 70 美元, 创两年多新高 2017 年油价持续上行, 年底站上 66 美元, 为两年来新高 自 2016 年初的最底部约 26 美元 / 桶开始, 国际油价持续震荡上行, 不断夯实价格中枢 2017 年最后一个交易日, 布伦特原油期货结算价达 美元 / 桶, 比 2017 年 6 月低点上涨超 50%, 创 2015 年 6 月来新高 图表 44: 国际油价持续走高, 夯实价格中枢 来源 :wind, 中泰证券研究所 2 全球原油供需边际变化及预期推升油价 我们认为此轮油价上涨主要是因全球原油供需边际变化及预期导致 目前全球原油库存持续下降, 活跃钻机数量缩减,OPEC 原油减产协议执行结果较好, 叠加部分重要产油国 ( 特别是中东地区 ) 局势变化引发市场对原油供给的担忧 需求端 : 受益全球经济复苏,2018 年原油需求有望温和增长 根据 OPEC 2017 年 12 月报,2017Q4 全球原油需求达 9808 万桶 / 天, 全年平均需求约为 9694 万桶 / 天, 较 2016 年平均需求增长 152 万桶 / 天 ( 增幅 1.6%); 同时 OPEC 预测 2018 年全球需求为 9845 万桶 / 天, 增幅达 1.56%, 原油需求保持温和增长 供给端 :OPEC 减产执行效果好 2017 年底 OPEC 达成原油减产协议延长至 2018 年底, 并将利比亚和尼日利亚这两个此前豁免国纳入协议 根据 OPEC12 月报,OPEC 成员国 2017 年 11 月产量为 3245 万桶 / 天, 比上月减少 13.3 万桶 / 天, 减产协议执行效果较好 2017 年 11 月全球原油产量为 9744 万桶 / 天, 比上月增加 84 万桶 / 天, 低于 2017Q4 全球原油需求 美国活跃钻机数量减少, 预计将影响美国油气产量 EIA 数据显示, 美国活跃钻机数量由 2016 年 5 月的 406 台开始触底回升至 2017 年 7 月的 954 台, 带动美国油气产量大涨, 此后连续降至 11 月的 911 台 美

32 国活跃钻机数量的下降预计降导致美国石油产量增速放缓 图表 45:OPEC 原油产量降至 3250 万桶 / 天以下 图表 46: 美国活跃钻机数量近期有所收缩 来源 :OPEC, 中泰证券研究所 来源 :EIA, 中泰证券研究所 库存 : 全球原油库存下降显著, 较近年最高峰下降超 200 百万桶, 原油库存创近 3 年新低 根据全球权威油气数据库 JODI 数据显示, 全球原油库存量近期持续下降, 截至 2017 年 10 月, 全球原油库存量为 2736 百万桶, 较年初下降 146 百万桶, 较近年最高峰 2016 年 5 月下降 216 百万桶 图表 47: 全球原油库存创近 3 年新低 图表 48: 美国原油库存近期持续下降 来源 :JODI, 中泰证券研究所 来源 :EIA, 中泰证券研究所 3 中国油气开采业固定投资完成额回升 中国油气开采业扭亏为盈, 油气开采业固定投资完成额回升 2017 年以来, 全国油气开采业固定投资完成额一改近年下滑趋势, 呈现回暖迹象,2017 年 1-11 月累计实现固定投资完成额 2160 亿元, 同比增长 15.8% 根据国家能源局统计, 前三季度全国油气开采业由去年同期亏损 392 亿元转为盈利 328 亿元

33 图表 49: 油气开采固定投资完成额呈现回暖迹象 来源 :wind, 中泰证券研究所 原油价格中枢上移, 油企盈利状况改善, 油气开采支出逐渐增加, 油气 装备与油服行业有望受益 随着油价持续回升,2018 年油气装备与油 服产业订单将回暖, 行业盈利状况有望得到改善, 未来的业绩弹性较大 4 天然气装备产业链 : 中国天然气消费快速增加, 储运装备前景看好 当前, 国家对环境保护日益关注, 优化能源结构, 发展清洁能源成为我国经济社会良性发展的重要途径, 天然气具有高热值 清洁环保的优势, 有望成为替代燃煤的主要清洁能源 近两年, 我国天然气消费量增速加快,2017 年上半年天然气消费量达到 1146 亿立方米, 同比增长 15.2% 同时,2016 年我国天然气消费量占一次能源消费比重为 6.4%, 与目前世界能源消费中天然气占比平均水平的 23.9% 相比, 仍然偏低, 具备较高的发展潜力 图表 50: 近两年我国天然气消费增速加快 图表 51: 我国天然气一次能源占比处于全球较低位 置, 空间广阔 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 煤改气 进入全面实施阶段 从 2013 年发布的 大气污染防治行动

34 计划 开始, 各地区陆续出台了与 煤改气 相关政策 尤其是 2016 年环保部发布的 京津冀大气污染防止强化措施 ( 年 ) 中明确指出限时完成散煤清洁化替代, 目前煤改气已进入全面实施推进阶段 气价改革 + 天然气进口多元化, 促进天然气价格向下 年, 高气价限制了天然气应用的推广 2015 年 11 月, 发改委发布 降低非居民用天然气门站价格并进一步推进价格市场改革的通知, 宣布非居民用天然气门站价格每立方米下调 0.7 元, 将非居民用气由最高门站价格管理改为基准门站价格管理 年福建 上海 重庆等地纷纷推进天然气市场化改革试点 目前我国采取多元化的天然气进口政策, 其中管道气主要由中俄油气管道 中亚天然气管道 中缅油气管道及海上四大通道进口天然气 LNG 进口主要有卡塔尔 澳大利亚 印度尼西亚 马来西亚等 2017 年 11 月 8 日, 美国总统特朗普访华, 期间中美双方企业政府代表, 签署天然气能源项目合计达 540 亿美元 抛开 2017 年 4 季度 气荒 引起的天然气价格上涨, 我国天然气价格之前整体呈现下降趋势 随着我国天然气市场化 多元化, 天然气价格有望持续降低, 天然气消费经济效益有望不断提升, 进而推动天然气行业的快速发展 图表 52: 我国进口天然气呈现量升价降趋势图表 53: 近两年我国 LNG 价格整体呈下降趋势 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 :wind, 中泰证券研究所 十三五 期间天然气能源占比有望提升 41%-69% 根据国家发改委 2017 年发布的 天然气发展 十三五 规划, 到 2020 年天然气在一次能源消费结构中所占比例将提高到 %, 对应 年天然气消费量 CAGR 约为 9.1~15.0% 5 LNG 装备产业链 : 油气价差扩大, 促进行业回暖 受替代能源价格冲击影响,2014 年中国 LNG 重卡销售出现下滑, 跌幅高达 28.8% 随着国际油价持续回暖,LNG 经济性逐渐回升,LNG 重卡销量开始出现好转,2016 年 LNG 重卡保有量达 万辆, 同比增长 % 2017 年重卡市场井喷, 叠加油气差价的扩大 煤炭运输市场火热,2017 年 1-10 月, 天然气重卡销量月度增速均超过 100%, 其中 2017 年 9 月单

35 月销量破万, 达 辆, 同比增速 713%;2017 年 11 月起, 随着 LN G 价格大幅攀升,LNG 重卡销量显著回落 图表 54:2017 年 LNG 重卡销售大幅增长, 渗透率显著提高 资料来源 :LNG168 物联网 中泰证券研究所整理 油气价差是影响天然气汽车经济性的主要因素之一, 我们测算按 2017 年平均油气价差计算, 公交车 出租车改装成本回收周期不超过 1 年, LNG 重卡回收周期不超过 2 年 天然气重卡设备包括储运过程中的 LNG 接收站 液化设备 LNG 拖车 天然气储罐 / 调压装置, 销售过程中的 LNG 加气站 CNG 加气站, 最终消费环节的 LNG 动力车和 CNG 动力车 图表 55: 天然气汽车产业链覆盖运输 消费两个部分 资料来源 : 中泰证券研究所整理 6 燃气表 : 物联网技术革新内涵, 行业集中度将进一步提升 近 9 年每年新增天然气用户稳定在 2000 万以上, 保障燃气表新增市场 随着 煤改气 持续推进, 天然气覆盖用户数量有望保持稳健增长趋势 存量替代提供燃气表发展持续性 根据国家计量检定规程规定 : 以天然

36 气为介质的燃气表使用期限一般不超过 10 年, 以人工燃气 液化石油 气等为介质的燃气表使用期限一般不超过 6 年, 需周期性地强制更新替 换 40 亿元 图表 56: 近 9 年城市新增天然气用户稳定在 2000 万以上 市场规模超过 60 亿元 / 年, 其中智能燃气表渗透率超过 60% 据仪器仪表网统计,2016 年我国燃气表市场需求超过 3000 万台, 市场 规模超过 60 亿元 / 年, 其中智能燃气表渗透率超过 60%, 市场规模超过 图表 57: 中国燃气表市场保持较快增长 资料来源 :wind, 中泰证券研究所 资料来源 : 仪器仪表网, 中泰证券研究所 未来物联网表能够满足燃气公司及消费者多样化需求, 而物联网表更高的技术壁垒, 使得行业将面临新一轮洗牌, 提升龙头市占率 近年来城市燃气市场发展迅速, 随着燃气用户数量的大量增加使得燃气运营企业人工成本 管理成本居高不下 移动互联网 大数据的应用为能源企业的管理与服务提出了更高的要求, 为解决人工超标费时费力 以及用气安全 阶梯气价等需求 7 投资建议 : 油气装备与服务主题投资, 看好天然气产业链 重点推荐天然气 /LNG 产业链 : 推荐中集集团 ( 中集安瑞科 : 海陆一体的 LNG 装备产业链 ) 金卡智能( 燃气表龙头 ), 看好厚普股份 (LNG 加气站成套设备 ), 关注富瑞特装 (LNG 储运装备, 氢能源装置 ) 油气勘探开采逐步走出困境, 关注油气装备及服务主题性投资 杰瑞股份 ( 压裂 泥浆处理, 油气工程服务 ) 惠博普( 与安东油服结成联合体, 在油气 EPC 领域具优势 ) 恒泰艾普( 综合油服公司 ) 石化机械( 钻头等油气设备, 央企改革 ) 金卡智能 : 智能燃气表龙头金卡智能为智能燃气表龙头, 家用燃气表市占率超过 10%, 工业用市占率超过 30%, 公司在天然气信息化软件 公用事业互联网 + 云服务均为行业第一 金卡智能 : 和华为 阿里云深度合作, 全面布局燃气表物联网 + 大数据云服务

37 (1) 并购天信仪表 北京银证, 完善产品体系, 推出了整套公用事业解决方案 收购华思科, 战略聚焦燃气大数据云服务, 推出易联云平台 和多家燃气集团组建合资公司, 成立了广州金燃 重庆慧燃 贵州中安云网等公司, 有力促进公司业务发展和物联网表推广 (2) 与华为 阿里云 中国电信等巨头深入合作 2016 年 12 月, 公司与阿里云 云卓见等签署了 战略框架合作协议 2016 年 8 月, 公司成为华为在 NB-IoT 生态圈合作伙伴, 行业内唯一一家公司以参展商的身份亮相 2016 华为全联接大会 2016 年 11 月, 公司与深圳燃气 中国电信 华为签署 智慧燃气 战略合作框架协议, 致力于将深圳打造成基于 NB-IoT 技术的智慧城市 厚普股份为我国加气设备龙头, 市场国内市场占有率近 40% 2015 年公司收购四川宏达 ( 能源工程设计总包 ) 和成都科瑞尔 ( 低温制冷技术 ) 2016 年收购重庆欣雨 ( 压力容器设计制造 ), 逐步具备了天然气全产业链装备制造能力以及清洁能源整体解决方案 2017 年 8 月 28 日, 公司于重庆永川区政府签订了 页岩气综合利用合作协议, 以及协议投资规模总计约 40 亿元, 有望显著增厚明后年业绩 第二部分 : 新兴装备 : 锁定高成长龙头 六 半导体装备 : 受益下游产能扩张, 有望实现国产替代 1 受益于晶圆投资建设高峰, 中国半导体设备市场规模有望不断创新高 全球半导体设备销售规模 2017 年预计增长近 20%:2016 年全球半导体制造设备的总销售额为 亿美元, 同比增长 13%, 主要是世界其他地区 ( 主要是东南亚 ) 中国大陆 中国台湾 欧洲和韩国的市场采购额同比在上升 根据 SEMI 预测,2017 年全球半导体设备市场规模可达 亿美元, 同比增长 19.86%, 超越 2000 年的 477 亿美元历史高点 2018 年预计达到 亿美元, 同比增长 7.67, 达到最新的记录 中国有望在 2018 年迎来大爆发, 成为全球第二大半导体设备市场 : 中国市场 2016 年半导体设备市场规模 64.6 亿美元, 同比增长 31.8%, 全球增速最快, 成为仅次于台湾和韩国的第三大半导体设备市场 中国 2017 年预计市场规模为 68.4 亿美元, 同比增长 5.9%, 市场规模排在韩国和台湾之后 2018 年中国半导体设备的市场规模有望迎来爆发, 达到 亿美元, 同比增长 61.4%, 一跃成为仅次于韩国的第二大半导体设备市场

38 图表 58: 全球半导体设备销售额将继续保持增长 图表 59:2018 年中国有望成全球第二大半导体市场 来源 :SEMI/SEAJ, 中泰证券研究所 来源 :SEMI, 中泰证券研究所 2 设备销售额 : 晶圆处理 / 测试 / 封装 / 其他前端设备 80/8/7/5 半导体设备中晶圆处理设备销售额占比最高, 约为 8 成 : 根据 SEMI 预测, 就半导体各类设备销售额而言,2017 年以晶圆处理设备 (wafer processing equipment) 销售额为最高, 达 398 亿美元, 占当年所有半导体设备总销售额的 80.6%( 其中光刻设备约占 20%, 刻蚀设备约占 15%, 沉积设备约占 15%) 其次为半导体测试设备的 39 亿美元, 占 7.9% 封装设备销售额为 34 亿美元, 占 6.9% 至于包括厂务设备(fab facilities equipment) 晶圆制造设备(wafer manufacturing equipment) 光罩设备 (mask/reticle equipment) 等在内的其他前端 (front-end) 设备销售额为 23 亿美元, 占 4.7% 图表 60: 半导体设备中各类设备销售额占比 : 晶圆处理设备约占 8 成 来源 : 中泰证券研究所 年中国半导体设备市场空间有望达 488 亿美元 : 结合 SEMI 和 我们的预测, 未来 4 年内中国半导体设备销售规模将分别同比增长 5.9% 61.4% 40.0% 0%, 则 年间合计市场空间将达 488 亿美元,

39 约 3231 亿人民币, 平均每年 800 亿左右的市场空间 若分拆到各类设备上, 则对应的销售规模为 : 光刻设备 160 亿元 / 年 刻蚀设备 120 亿元 / 年 镀膜设备 120 亿元 / 年 其他晶圆处理设备 240 亿元 / 年 ; 测试设备 64 亿元 / 年 封装设备 56 亿元 / 年 其他前端设备 40 亿元 / 年 3 半导体设备市场: 产品市场集中度高, 美日技术领先 晶圆制造设备细分市场基本上一家独大, 多项设备 Top3 市占率超 90%: 集成电路装备业具有技术更新周期短带来的极强技术壁垒, 市场垄断程度高带来的极大市场壁垒, 以及客户间竞争合作带来的极高认可壁垒等特征, 因此集成电路装备市场高度垄断, 细分市场一家独大, 甚至在多项核心设备市场, 全球前三大占有率超过 90% 例如光刻机市场 ASML 全球占比 75.3%, 加上日本的 Nikon 和 Canon, 前三大全球占比 93.8%;PVD 市场, 应用材料 (AMAT) 全球占比 84.9%, 算上 Evatec 和 Ulvac, 前三大全球占比 96.2%; 刻蚀设备市场, 泛林 (LAM) 全球占比 52.7%, 连同 TEL 和 AMAT, 前三大全球占比 90.5%; 氧化 / 扩散设备市场,Hitachi TEL ASM 合计全球占比 94.8%;CVD 市场, 应用材料 (AMAT) 全球占比 29.6%, 连同 TEL 和 LAM, 合计全球市场占比达 70% 中国仅有 4 家位列全球规模以上晶圆制造装备商, 占比 7%: 根据 Gartner 发布的全球规模以上晶圆制造装备商的报告显示, 其统计范围共有 58 家装备公司, 中国仅占 4 席, 分别是北方华创 中微半导体 盛美半导体和 Mattson(2016 年被亦庄国投收购 ), 其他分别位于日本 21 家, 欧盟 13 家, 美国 10 家, 韩国 7 家, 以色列 3 家 中国半导体设备目前尚未大规模进入下游厂商的采购体系 : 根据半导体设备资本支出情况,2016 年中国集成电路工厂投资额占全球的 13%, 但对比强烈的是,2016 年中国的国产设备供货情况仅占全球的 0.54% 4 国内半导体设备厂商市场份额较低, 进口替代空间大 国内半导体设备厂商市场份额较低, 具有广阔的发展空间 :2016 年中国前十强半导体设备供应商完成销售收入 亿元, 同比增长 28.5%, 体量最大的中电科电子装备集团有限公司的销售收入仅为 9.08 亿元, 远小于国际知名厂商 我国前十强单位占全球半导体设备的市场份额仅约为 2% 2017 年全年国内半导体厂商销售额有望同比增长 33%: 根据中国电子专用设备工业协会对国内 35 家主要半导体设备制造商的统计,2017 年 1-6 月, 半导体设备完成销售收入 亿元, 同比增长 27.6%, 相当于去年全年半导体设备销售收入的 64.1% 预计 2017 年全年主要半导体设备制造商销售收入将增长 33% 左右, 达到 76.5 亿元左右

40 图表 61: 近年来, 中国半导体设备前十大厂商销售规模 排名 厂商 2016 年半导体设备 销售收入 ( 亿元 ) 2016 年 1-6 月半导体 设备销售收入 ( 亿元 ) 2017 年 1-6 月半导体 设备销售收入 ( 亿元 ) 同比 增速 出口 ( 亿元 ) 产品类别 1 中电科 % 0 键合 / 封装设备等 2 晶盛机电 % 0 单 / 多晶炉等 3 捷佳伟创 % 2.29 清洗设备等 4 北方华创 % 0.07 刻蚀 /CVD 设备等 5 中微半导体 % 1.87 刻蚀 / 封装设备等 6 上海威电子 % 0.34 光刻机 7 京运通 % 0 单 / 多晶炉等 8 天通吉成 % 0 精加工设备等 9 盛美半导体 % 1.64 清洗设备等 10 格兰达 % 0.73 自动化设备等 来源 : 中国电子专用设备工业协会, 中泰证券研究所 5 国内多个骨干企业, 产品逐渐进入先进制程的生产线 极大规模集成电路制造装备与成套工艺 专项为国内半导体设备制造打下坚实基础 :02 专项实施至 十二五 末, 我国实现了 12 寸国产装备实现从无到有的突破, 总体水平达到 28 纳米, 刻蚀机 离子注入机 PVD CMP 等 16 种关键装备产品通过大生产线验证考核并实现销售 光刻机样机研发成功并实现 90 纳米曝光分辨率, 国产曝光系统与双工件台实现研发目标 ;65-45 纳米工艺完成研发进入量产,28 纳米工艺完成研发即将进入生产,20-14 纳米工艺取得关键技术成果 ; 集成电路封装多项技术接近国际先进水平 ; 抛光剂 溅射靶材等关键材料被国内外生产线批量应用 ; 专项促进我国集成电路制造技术水平取得长足进步, 进一步缩小与国际先进水平的差距 国内半导体设备产业已主要形成 3 个产业集群 : 经过多年来的发展, 目前国内已形成多个装备骨干企业, 主要分布在辽宁 京津 上海区域 不同的制造商分别有各自的优势产品, 如北方华创的刻蚀机 PVD CVD 氧化炉等均有良好效益

41 图表 62: 国内已形成多个装备骨干企业 图表 63: 代表性本地半导体设备制造企业 设备名称制造商区域 1 硅刻蚀机 (Etch) PVD CVD 2 氧化炉 LPCVD 单片清洗机 MFC 北京北方华创 北京 3 离子注入机北京中科信 4 介质刻蚀机 (Etch) 上海中微 5 镀铜设备上海盛美 上海 6 膜厚 OCD 测试仪上海睿励 7 PECVD 沈阳拓荆 8 匀胶机 (track) 沈阳芯源 沈阳 9 CMP 天津华海精科天津 10 真空泵沈阳科仪 11 零部件及备品备件沈阳富创 沈阳 来源 : 中泰证券研究所 来源 :ICMtia 2017, 中泰证券研究所 部分国产 12 英寸设备在生产线上实现批量应用 : 根据中国半导体行业协会半导体支撑业分会的报告指出, 国内半导体设备行业技术水平近年来得到较大提升 在 8 英寸制造的主要关键设备方面, 具备了供货能力, 目前刻蚀机 离子注入机 薄膜生长设备 氧化炉 LPCVD 退火炉 清洗机 单晶生长设备 CMP 设备 封装设备等基本形成国内配套能力, 技术水平基本可以满足用户要求 ; 在 12 英寸 28 纳米技术代的前道主要关键设备研发上也取得了很大进步, 部分设备进入大生产线验证 预计到 2018 年, 将有 40 多种装备可以通过生产一线用户的考核, 进入采购 部分应用于 14nm 的国产设备开始进入生产线, 步入验证 : 目前国内已有 9 项装备步入 14nm 验证中, 其中主要的厂商有北方华创 (6 项 ) 中微半导体 (1 项 ) 睿励科仪(1 项 ) 和上海盛美 (1 项 ) 6 重点推荐: 晶盛机电 北方华创 长川科技等 晶盛机电为国内晶体硅生长设备龙头企业, 晶体生长设备产品主要服务于太阳能光伏产业, 半导体集成电路产业等 同时近年来, 公司已开发出光伏和 LED 领域的智能化装备和新型蓝宝石晶体生长炉等新产品, 并通过产业链的延伸, 致力于成为国内领先的蓝宝石材料供应商 公司主要产品 : 全自动单晶生长炉 多晶硅铸锭炉 蓝宝石晶体炉 区熔硅单晶炉 单晶硅滚圆机 单晶硅截断机 单晶硅棒切磨复合加工一体机 多晶硅块研磨一体机 硅棒单线截断机 硅块单线截断机 蓝宝石晶锭 蓝宝石晶片 LED 器件检测分选装备 LED 灯具自动化生产线等 半导体装备订单获得突破, 进一步打开半导体装备市场 :2017 年上半年公司与合晶科技下属公司郑州合晶硅材料有限公司签订了半导体用单晶硅生长炉合同, 合同总金额 940 万美元 截至上半年, 公司半导体设备合计新签订单超过 8,500 万元, 产品包括半导体单晶炉 半导体单晶硅滚圆机 半导体单晶硅棒截断机等新产品, 在半导体加工设备的开发和市场销售方面取得积极进展 加码半导体投资, 进展迅速 :10 月 13 日, 公司公告将与中环股份

42 协同无锡市政府下属的投资平台等, 共同启动建设集成电路用大硅片生产与制造项目, 项目总投资约 30 亿美元, 一期投资约 15 亿美元 本次与中环股份的合作, 是继国家科技重大专项 (02 专项 ) 极大规模集成电路制造装备及成套工艺 之 区熔硅单晶产业化技术与国产设备研制 合作之后的再一次在半导体领域的深度合作, 将发挥公司在半导体设备研发制造领域的优势, 有利于公司保持半导体硅晶体生长设备的技术先进性和市场领先优势, 大力推进半导体关键设备国产化, 不断提升公司半导体设备核心竞争力 我们判断公司将逐步受到下游晶圆厂认可, 在国内晶圆厂产能扩张的背景下, 设备类公司有望受益 北方华创为国内半导体制造设备龙头, 公司半导体产品主要涵盖 : 等离子刻蚀 (Etch) 物理气相沉积(PVD) 化学气相沉积(CVD) 氧化/ 扩散 清洗 退火等半导体工艺装备 整合北方微电子, 打造国内半导体设备龙头 :2016 年 8 月, 公司向国家集成电路基金, 京国瑞基金及芯动能基金非公开发行股份募集 9.24 亿元, 完成与北方微电子的重组, 募集资金用于北方微电子 微电子装备扩产项目 建设并补充流动资金 2017 年 2 月, 七星华创 与 北方微电子 正式合二为一, 整合为 北方华创科技集团股份有限公司, 建立起国内覆盖领域最广 产品种类最多 建设规模最大 综合实力最强的高端装备供应平台 在集成电路领域 : 由公司自主研发的 14nm 等离子硅刻蚀机 单片退火系统 LPCVD 已成功进入集成电路主流代工厂 ;28nm Hardmask PVD Al-Pad PVD 设备已率先进入国际供应链体系 ;12 英寸清洗机累计流片量已突破 60 万片大关 ; 深硅刻蚀设备于 2016 年成功进军东南亚市场 长川科技为国内集成电路测试设备领先者, 公司主要为集成电路封装测试企业 晶圆制造企业 芯片设计企业等提供测试设备, 集成电路测试设备主要包括测试机 分选机和探针台等, 目前公司主要产品包括测试机和分选机 在测试设备细分领域, 目前国内市场仍主要由美国泰瑞达 (Teradyne) 日本爱德万(Advantest) 美国安捷伦(Agilent) 美国科利登 (Xcerra) 和美国科休 (Cohu) 等国际知名企业所占据 国产设备高质低价不断抢占市场 : 随着集成电路行业步入成熟发展阶段, 降低成本已成为各集成电路厂商提高自身竞争力的关键因素, 测试作为贯穿于集成电路全产业链的重要环节, 其成本的降低可有效降低整个集成电路产品的成本, 采用高品质低成本的国产测试设备已成为国内各集成电路厂商的选择, 目前以长川科技 北京华峰为代表的少数国产测试设备产品已进入国内封测龙头企业的供应商体系, 正通过不断的技术创新逐渐实现进口替代, 在降低下游企业测试成本的同时推动国内测试产业的技术升级 目前我国集成电路本土装备行业面临较大的发展机遇, 专用设备进口替代空间广阔

43 七 LCD/OLED 面板装备 : 全球面板产能转移, 下游高景气度有 望持续 1 全球 LCD 面板产能加速转移国内, 大陆 LCD 产线投资迎来高峰 从全球 LCD 产业格局来看, 中日韩台产能占比 90% 以上, 大陆逐步承接产能转移 LCD 产值占 FDP 产业的 90%, 随着日韩等企业逐步退出 LCD 领域转向 OLED 领域, 部分高世代 LCD 产线逐渐向中国大陆转移 目前整个显示行业已由原来的日韩台三足鼎立, 转变成三国四地的产业新格局 未来中国大陆在全球平板显示产业中的地位仍会快速提升, 市场份额也在迅速增加 中国大陆 LCD 产线投资迎来高峰, 近年累计投资额超 3400 亿元 TFT-LCD 市场需求稳步上升, 叠加海外厂商陆续停产, 中国大陆显示面板企业迎来新的发展机遇 国内京东方 中电熊猫 惠科 鸿海等厂商已启动了相关项目建设 根据统计, 目前国内建设中的 LCD 产线累计投资额超过 3300 亿元人民币 图表 64: 中国大陆在建 LCD 产线投资额超 3300 亿元厂商地点世代投资额亿元 ( 计划 ) 投产时间 京东方 中国电子 / 中电熊猫 合肥 武汉 咸阳 成都 惠科昆明 鸿海 / 富士康 郑州 贵阳 鸿海 / 夏普 广州 华星光电 深圳 11 代 TFT-LCD 及 AMOLED 合计 3345 来源 : 各公司网站, 中泰证券研究所 2 OLED 渐成主流, 中国 OLED 市场迎来爆发式发展机遇 OLED 面板市场规模至 2022 年有望超 600 亿美元, 年复合增长高达 27% 随着 OLED 对 LCD 优势愈发明显, 越来越多的面板厂商将资金投向 OLED 领域,OLED 市场有望迎来新的爆发机遇 根据知名市场调研公司 DSCC 统计,2017 年 OLED 市场规模有望达 232 亿美元, 同比大幅增长 57%, 至 2022 年全球 OLED 市场规模有望超 600 亿美元, 年复合增长高达 27%

44 图表 65: 年 OLED 市场规模 CAGR=27% 来源 :DSCC, 中泰证券研究所 中国大陆发力 OLED 产线建设 OLED 生产厂商集中在亚太地区, 以三星 LG 为代表的韩国厂商起步较早, 技术先进, 优势显著 台湾地区近年投资规模低于其他国家和地区, 发展后劲稍逊 中国大陆近年来不断加大 OLED 产线建设, 目前在建产线投资超 2000 亿元, 大部分产线将于 2019 年投产 图表 66: 中国大陆在建 OLED 产线投资额超 2000 亿元 厂商地点世代投资额 ( 亿元 ) ( 计划 ) 投产时间 京东方 绵阳 6 代柔性 AMOLED 产线 成都 ( 二期 ) 6 代 AMOLED 产线 国显光电 固安 6 代 AMOLED 产线 信利国际 眉山 6 代 AMOLED 产线 柔宇科技 深圳 柔性 OLED 产线 华星光电 武汉 6 代柔性 AMOLED 产线 富士康 郑州 OLED 产线 和辉光电 上海 6 代 AMOLED 产线 国显光电 绵阳 6 代柔性 AMOLED 产线 合计 2072 来源 : 各公司网站, 中泰证券研究所 3 国内面板企业迎来投建高峰,FPD 设备厂商有望最先受益 设备厂商充分享受面板产线投资热潮带来的红利, 国产模组组装设备市场空间广阔, 龙头企业有望受益 根据我们的统计, 国内目前在建的 LCD 产线投资总额达 3345 亿元,OLED 产线投资总额达 2072 亿元, 合计 5417 亿元, 预计在未来 2-3 年内将陆续投产 上游设备厂商充分享受庞大的产线投资带来的红利, 同时, 国产模组组装设备龙头企业凭借成熟的技术工艺与本土化快速服务优势, 有望获得较高的市场份额 显示面板加工设备可分为 Array( 前端 ) Cell( 中端 ) Module( 后段 )

45 设备 我们假设, 制程设备投资占总面板线投资的 60%, 其中, 检测设备贯穿所有工艺流程, 占所有制程设备的 20% 根据 IHS 统计, 在 LCD 产线中前中后端设备投资分别占设备投资比例约为 75% 20% 5% 另据 UBI 预测,OLED 产线前中后端设备投资分别占设备投资比例约为 69%, 17%,14% 目前其中前中段重要设备主要由日韩企业掌握, 设备投资金额较高, 国内设备商主要参与后道模组段及检测设备 图表 67: 国内面板显示设备市场空间测算 ( 单位 : 亿元 ) 检测设备检测设备设备市场检测设备产线投资设备占比设备投资制程工序设备占比占比投资容量市场容量 Array 75% LCD % % Cell 20% Module 5% Array 75% OLED % % Cell 20% Module 5% Array 合计 Cell Module 来源 :IHS, 中泰证券研究所 4 重点推荐 : 精测电子 联得装备 精测电子 : 国内面板检测设备龙头 公司产品包括模组检测系统 面板检测系统 OLED 检测系统 AOI 光学检测系统 Touch Panel 检测系统和平板显示自动化设备, 并通过 ISO 质量管理体系认证 CE 欧盟产品认证 产品已在京东方 三星 LG 夏普 松下 中电熊猫 富士康 友达光电等知名企业批量应用, 并大量用于苹果公司的 IPhone 和 IPad 系列产品显示测试 联得装备 : 公司是我国少数具备供应全套模组工艺设备和制造能力的企业之一 公司产品覆盖模组段 (Module) 邦定 贴合等工序 主要产品为全自动偏光片贴附机 COG 邦定机 FOG 邦定机 背光叠片机 背光模组组装机等 目前公司已积累了包括京东方 富士康 GIS 欧菲光 信利国际 华为等众多知名平板显示领域制造商, 并建立了长期稳定的合作关系 八 光伏装备 : 受益下游光伏扩产高景气, 装备龙头有望受益 1 新一轮光伏扩张周期来临, 国内光伏装机量保持高速增长 2017 年前 3 季度中国光伏装机容量达 43GW( 同比增长 60%), 已超去年全年 :2017 年上半年, 光伏行业由于 630 抢装, 上半年新增装机 24.4GW, 同比增长 9%, 其中分布式光伏 7.11GW, 同比增长 2.9 倍 三季度抢装结束后, 热度不减, 截至三季度末, 中国光伏新增装机容量达 43GW, 已超过去年全年装机容量 其中光伏电站 27.7GW, 同比增加 3%; 分布式光伏

46 15.3GW, 同比增长近 4 倍 截至 9 月底, 全国光伏发电装机达到 120GW, 其中光伏电站 94.8GW, 分布式光伏 25.62GW 光伏装机量持续超预期的主要原因在于分布式光伏的爆发式增长 中长期来看, 光伏装机将持续保持高位 :2017 年 7 月 17 日, 国家能源局发布了关于可再生能源发展 十三五 规划实施的指导意见, 规划指出 : 年新增建设规模 4 年累计 86.5GW, 其中光伏领跑者项目指标每年 8GW 考虑到本次规划的规模不包括不限建设规模的分布式光伏发电项目 村级扶贫电站以及跨省跨区输电通道配套建设的光伏电站, 在分布式光伏高增长的大背景下, 装机量有望持续超预期 2 光伏装备: 受益于下游光伏行业复苏 太阳能光伏产业链可分为上 中 下游 : 上游生产多晶硅材料, 并加工成硅晶片 ; 中游包括制造太阳能电池 (solar cell) 和电池组件 (module), 其过程包括硅晶片清洗 蚀刻 镀膜 网印和烧结等, 做成太阳能电池片, 把太阳能电池片组装成一块太阳能电池板, 即为电池组件 ; 下游是系统 零部件行业 产业链对应的主要设备需求包括 : 硅片生产设备 ( 多晶硅铸锭炉 单晶硅生长炉 切割机 ) 电池生产设备( 清洗机 制绒刻蚀机 扩散炉 PECVD 丝网印刷设备等 ) 组件生产设备( 检测 焊接 层压 装框 分选 专用生产设备等 ) 3 国内光伏装备已基本全线实现产业化, 进口替代优势明显 截至 2015 年我国晶硅太阳能设备已基本全线实现产业化 : 与国际先进水平相比, 国产太阳能电池生产设备最关键的几种设备中, 扩散炉 管式 PECVD 等离子刻蚀设备 清洗 / 制绒机等达到或接近了国际先进水平, 占据了国内绝大部分市场, 性价比优势十分明显 快速烧结炉与国际先进水平尚有一定距离, 目前国产设备已开始在大生产线上使用, 性价比优势明显, 市场份额逐步扩大 光伏产品产量的持续增长为我国光伏装备市场发展营造良好的市场环境, 光伏装备产业技术进步明显加快 十二五 期间, 光伏电池生产设备国产化率达到 70% 根据中国电子专用设备工业协会统计,2015 年我国主要晶硅太阳能电池设备制造商销售收入 亿元 ;2016 年销售收入 亿元, 同比增长 47.93%

47 图表 68: 国内晶硅太阳能电池设备制造商销售量及 收入有望保持较快增长 图表 69: 材料生长加工设备及电池片制造设备销售 收入均保持较快增长 来源 : 中国电子专用设备工业协会, 中泰证券研究所 来源 : 中国电子专用设备工业协会, 中泰证券研究所 4 太阳能光伏装备市场需求 : 新增需求 + 更新需求 + 出口需求 新增需求 + 更新换代保证光伏装备需求稳步增长 : 根据太阳能 十三五规划, 到 2020 年, 中国 十三五 期间平均每年的光伏装备需求量将超过 12GW; 此外, 多数晶体硅太阳能电池生产设备存在高排放 高耗能 工艺技术水平相对偏低的问题, 按 7 年折旧考虑, 生产线设备的更新换代还将带来每年 10GW 的市场需求 同时, 在政策支持力度增强 国内市场不断拓展的情况下, 光伏电池生产设备和辅助材料国产化率预计在 2020 年有望达到 90%, 光伏装备制造行业继续向高效化和精细化发展, 并逐步实现光伏生产装备国产化 智能化和全产工艺一体化, 高效设备具备产业化的生产能力 海外传统市场增长强劲, 新兴市场增长迅速促使国内光伏装备企业加大海外布局 : 据统计, 全球光伏累计装机量从 2007 年的 9.5GW 稳步增长至 2016 年的 303.0GW, 年均复合增长率为 47% 图表 70: 国内光伏装备新增市场规模 2020 年有望图表 71: 组件制造流水线装备年度新增市场规模达近 300 亿元 2020 年有望达近 150 亿元 来源 : 中泰证券研究所 来源 : 中泰证券研究所

48 光伏装备制造环节市场空间 : 对光伏装备制造行业 2016 年销售情况进行分析, 晶体硅材料生长设备市场空间约为 亿元, 晶片生产环节设备市场空间约为 亿元, 组件生产线市场空间约为 20 亿元左右, 相应市场空间占比约为 1:2:1 根据我们综合测算,2016 年国内太阳能光伏装备年度新增市场规模近 80 亿元,2017 年快速增长至 150 亿元左右 我们预测 2020 年有望达近 300 亿元人民币, 未来 3 年复合增长率近 26% 5 重点推荐产业链核心设备龙头 晶盛机电 : 国内晶体硅生长设备龙头 公司产品竞争力处于市场领先地位 2017 年上半年公司签署重大合同订单近 30 亿元, 呈现爆发式增长, 保障了公司来年业绩的高增长 捷佳伟创 : 晶硅太阳能电池片制造设备, 拟创业板上市 公司为国内领先的晶体硅太阳能电池生产设备供应商, 主营 PECVD 设备 扩散炉 制绒设备 刻蚀设备 清洗设备 自动化配套设备等 公司在国内晶体硅太阳能电池设备制造行业处于领先地位 : 根据中国电子专用设备工业协会统计,2016 年捷佳伟创在中国电子专用设备行业十强单位中销售收入排名第五, 其设备类销售收入占国内太阳能电池设备 ( 含晶硅材料加工生长设备和晶硅太阳能电池芯片制造设备 ) 销售收入的 33.70%, 占国内晶硅太阳能电池片制造设备销售收入的 75.84% 业绩高增长 :2017 年上半年, 公司实现营收 6.55 亿元, 同比增长 55.7%; 实现归母净利润 1.51 亿元, 同比大幅增长 234.9% 公司核心产品 PECVD 设备和扩散炉为主要收入来源 自动化设备是近年来公司发展的重点产品, 同时公司研发的制绒设备和刻蚀设备的新机型需求较好 图表 72:2017H1 捷佳伟创业绩同比大幅增长图表 73: 捷佳伟创各产品业务收入百分比 来源 :wind, 中泰证券研究所 来源 : 招股说明书, 中泰证券研究所 营口某上市公司 : 光伏组件设备龙头 公司为光伏组件自动化生产线的领军企业 公司自动化产品包括串焊机 层压机 自动化生产线等设备和 MES 软件产品等 截至 2017 年 10 月在光伏组件制造行业, 公司已为全球 80 多个光伏企业累计安装 55GW 的光伏组件自动化封装生产线, 市占率国内排名第一

49 九 锂电装备 : 下游动力电池产能结构性过剩, 设备龙头有望脱颖而出 国内新能源汽车产量有望保持中高速增长 :2017 年 1-11 月, 国内新能源汽车产量达 63.9 万辆, 同比增长 59%, 全年产量有望实现近 75 万辆 根据 汽车产业中长期发展规划,2020 年新能源车年产销量将达 200 万辆, 至 2025 年的目标为 700 万辆 图表 74: 国内新能源汽车产量有望保持中高速增长 图表 75: 国内动力电池阶段性产能过剩 来源 : 中国汽车工业协会, 中泰证券研究所 来源 : 中泰证券研究所 下游动力电池产能结构性过剩, 一线厂商的市占率有望持续提升 : 整个行业来看, 动力锂电池行业产能过剩 我们预测 2017 年的动力电池产能利用率仅为 30% 左右, 未来几年的优胜劣汰的竞争不可避免 而伴随着动力电池厂商扩产, 绑定大客户的锂电设备龙头有望受益 锂电设备国产化有望持续加速, 看好核心设备厂商 : 锂电设备可分为前段 中段与后段设备, 目前整体的国产化率已达 80% 左右 整条产线的价值量占比来看, 前段 : 中段 : 后段 0.3:0.2:0.5 1) 其中前端工序中的核心设备为涂布机, 目前国内的生产厂家有雅康精密 新嘉拓等 国外的竞争对手有日本东芝 日本富士 日本平野等 国内产品与国外差距较小, 有望继续扩大市场份额 2) 中端工序中的核心设备为卷绕机, 目前国内的生产厂家有先导智能 赢合科技等 国外的竞争对手有日本 Kaido 日本 CKD 韩国 Koem 等 目前国内产品不输于国外, 如先导智能通过绑定大客户 CATL 成长为国内卷绕机龙头 3) 后段设备主要包括 : 检测设备 PACK 组装设备等 目前检测设备国内已较为成熟 Pack 组装设备仍有待发展, 目前国外的龙头厂商为德国徕斯 重点推荐 : 先导智能 ( 绑定 CATL, 卷绕机设备产品高端, 已成长为国内锂电设备龙头 ) 关注璞泰来( 锂电材料 + 设备双布局, 国内涂布机龙头, 负极材料市占率国内第三, 全球第四 ) 科恒股份( 布局锂电材料 + 设备, 为涂布机 辊压机 搅拌机优势企业 ) 等

50 十 智能装备 : 成本逐步降低, 有望迎来新一轮增长 1 工业机器人市场空间广阔, 中国为增长亮点 全球工业机器人市场规模持续扩大,2020 年有望达近 4000 亿元 工业机器人连年保持较高速增长, 根据国际机器人联合会 (IFR) 统计,2016 年全球工业机器人销售额为 132 亿美元, 同比增长近 14%, 预计 2017 年销售额有望达到 147 亿美元 根据 IFR 预测, 到 2020 年全球工业机器人销售额有望达近 200 亿美元, 复合增速达 11% 一般来说, 机器人整机市场规模与系统集成市场规模比例大约为 1:2, 按此测算, 到 2020 年系统集成市场规模为 400 亿美元 预计 2020 年工业机器人整机与系统集成市场空间有望达 600 亿美元, 约合人民币 4000 亿元 我国市场为全球工业机器人增长亮点 2016 年全球工业机器人销量达 29.4 万台, 同比增长 16%, 其中中国市场达 8.7 万台, 占全球销量的 30%, 同比增长 27%, 远高于全球增长率 IFR 预测到 2020 年中国工业机器人销量有望达 21 万台, 占全球销量的 40%, 年增速均有望超过 20% 图表 76: 全球工业机器人市场规模持续扩大 图表 77: 中国工业机器人销量有望持续较高增长 来源 :IFR, 中泰证券研究所 来源 :IFR, 中泰证券研究所 根据国家统计局数据,2017 年 1-11 月中国工业机器人产量达 11.8 万台, 同比增长 68.8%, 全年产量将突破 12 万台, 规模约占全球产量的三分之一, 与 2016 年全年相比增长超过 65% 2 产业升级 核心零部件国产化助力智能装备需求扩张 人口红利向工程师红利过渡, 推动 机器换人 进程 近年国内人口红利逐步消失, 劳动力成本不断提升, 传统劳动密集型产业发展难以为继 同时, 工程师红利开始形成, 中高端制造业人才迅速增加, 推动中国制造业产业升级, 加快机器换人进程 我国产业升级规划为工业机器人发展提供政策支撑, 工业机器人密度 ( 每万名工人使用工业机器人数量 ) 快速提高 我国工业机器人密度从 2013 年的 14, 提高至 2016 年 68, 年均复合增长 69% 根据工信部 机

51 器人产业十三五规划 我国工业机器人密度将在十三五末达到 150 以上 工业机器人在电子电气等高端 精密制造领域发展迅猛 目前工业机器人主要应用于汽车工业 电子电气 金属制品 化工和食品五个行业 其中, 汽车工业和电子电气行业是工业机器人应用最重要的两个行业, 两个行业销量占比超过 60% 近来, 由于电子电气行业需高精度操作要求 高洁净工作环境, 对工业机器人需求持续提高,2016 年电子电气行业工业机器人销量为 9.1 万台, 同比增长 41%, 销量占比也由 2015 年的 26% 迅速提升至 2016 年 31% 图表 78:2016 年电子电气工业机器人增长 41% 图表 79: 电子领域工业机器人销量占比迅速提升 来源 :IFR, 中泰证券研究所 来源 :IFR, 中泰证券研究所 核心零部件国产化, 自动化升级经济性提升使工业机器人大规模应用成为可能 进口核心零部件价格居高不下是制约工业机器人普及率提升的重要因素, 随着机器人生产工艺逐渐成熟, 减速器等核心零部件国产化获得突破, 工业机器人的制造成本和售价均有所下降 随着人工成本不断攀升, 机器换人的比价优势愈发明显, 自动化升级的成本回收期不断缩短, 工业机器人的经济性逐步提升, 进一步刺激工业机器人的大规模应用 3 投资建议: 聚焦核心零部件国产替代, 关注机器人本体龙头企业 十一 风险提示 聚焦核心零部件国产化 : 上海机电 ( 与全球减速器龙头 Nabtesco 成立合资公司, 规划年产 20 万台精密减速器产能 ) 中大力德(RV 减速器技术获得突破, 已能小批量供应, 产能提升业绩弹性大 ) 双环传动( 规划形成年产 6 万台 RV 减速器产能 ) 等 关注机器人本体龙头 : 机器人 ( 国产机器人龙头企业, 具备高端机器人研发能力, 产品系列丰富 ) 埃斯顿( 通过并购延伸产业链, 拥有核心零部件制造能力 ) 等 基础设施及房地产投资增速低于预期 ; 周期性行业复苏持续性风险 ; 原材料持续涨价风险 ; 主要产品价格上涨幅度低于预期风险

52 投资评级说明 : 评级 说明 买入 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 15% 以上 股票评级 增持预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%~15% 之间持有预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数涨幅在 -10%~+5% 之间 减持 预期未来 6~12 个月内相对同期基准指数跌幅在 10% 以上 增持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 10% 以上 行业评级 中性 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数涨幅在 -10%~+10% 之间 减持 预期未来 6~12 个月内对同期基准指数跌幅在 10% 以上 备注 : 评级标准为报告发布日后的 6~12 个月内公司股价 ( 或行业指数 ) 相对同期基准指数的相对市场表现 其 中 A 股市场以沪深 300 指数为基准 ; 新三板市场以三板成指 ( 针对协议转让标的 ) 或三板做市指数 ( 针对做市 转让标的 ) 为基准 ; 香港市场以摩根士丹利中国指数为基准, 美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为 基准 ( 另有说明的除外 ) 重要声明 : 中泰证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格 本报告仅供本公司的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料, 反映了作者的研究观点, 力求独立 客观和公正, 结论不受任何第三方的授意或影响 但本公司及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 且本报告中的资料 意见 预测均反映报告初次公开发布时的判断, 可能会随时调整 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本报告所载的资料 工具 意见 信息及推测只提供给客户作参考之用, 不构成任何投资 法律 会计或税务的最终操作建议, 本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户, 不构成客户私人咨询建议 市场有风险, 投资需谨慎 在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失 负任何责任 投资者应注意, 在法律允许的情况下, 本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的 证券并进行交易, 并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行 财务顾问和金融产品等各种金融服务 本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息 本报告版权归 中泰证券股份有限公司 所有 未经事先本公司书面授权, 任何人不得对本报告进行任何形 式的发布 复制 如引用 刊发, 需注明出处为 中泰证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的删节或 修改

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