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锁尼从夏
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睿智投資公司研究香港醫思醫療 (2138HK) 香港醫美龍頭開拓多樣化醫療服務 2017 財年公司高端醫美業務推動收入增長就 2016 年收入計算, 公司是香港最大的醫學美容服務供應商, 市占率為 15% 公司的服務遍及香港澳門和中國地區, 提供一站式的醫美服務, 包括醫學美容牙科體檢脊椎及相關治療健康管理服務以及美容產品截至 2017 年 3 月底, 公司合約銷售金額同比增長

1 睿智投資公司研究香港醫思醫療 (2138HK) 香港醫美龍頭開拓多樣化醫療服務 2017 財年公司高端醫美業務推動收入增長就 2016 年收入計算, 公司是香港最大的醫學美容服務供應商, 市占率為 15% 公司的服務遍及香港澳門和中國地區, 提供一站式的醫美服務, 包括醫學美容牙科體檢脊椎及相關治療健康管理服務以及美容產品截至 2017 年 3 月底, 公司合約銷售金額同比增長 44.3%, 從 2016 財年的 6.7 億港元增長至 2017 財年的 9.7 億港元公司總收入同比增長 36.9% 至 9.6 億港元, 其中醫學美容服務同比增長 82% 至 5 億港幣, 主要由於微整形和能量儀業務增長迅猛除此, 公司於 2016 年 5 月新成立的體檢業務貢獻了 5,100 萬港元的收入公司市場行銷費用同比增長 80.1%, 從 2016 財年的 3,801 萬港元 ( 總收入占比 5.4%) 增長至 2017 財年的 6,846 萬港元 ( 總收入占比 7.1%), 市場行銷費用上升主要是因為公司加大了市場行銷力度以及新業務的廣告投放管理層表示未來公司市場行銷費用率會控制在 10% 以內受益於收入的強勁增長, 公司淨利潤同比增長 36.3% 至 2.4 億港元公司較同行業競爭者, 擁有更高的盈利能力和股權回報率 ( 見圖 8) 公司立志于成為領先的綜合醫療服務供應商公司在香港擁有知名的醫學美容品牌 DR REBORN, 公司於該品牌下經營醫美業務根據佛若斯特沙利文於 2015 年在香港進行的消費者調查顯示,DR REBORN 為消費者選擇一站式醫學美容服務中心時的首選品牌公司目前有 5 個業務板塊, 分別為醫學美容准醫療美容傳統美容美容保健產品以及健康管理服務公司於 2016 年 5 月, 在旺角朗豪坊成立了一間體檢中心 re:health, 開始涉足體檢業務市場於 2016 年 9 月, 公司收購了香港一家脊椎和物理治療診所紐約醫療集團公司期望未來在香港市場上通過不同的醫療品牌提供多樣化的醫療服務我們認為公司未來會利用自身交叉銷售的優勢, 向不同業務部門轉介更多的客戶財務資料 ( 截至 3 月 31 日 ) FY15A FY16A FY17A 營業額 ( 百萬港元 ) 淨利潤 ( 百萬港元 ) EPS ( 港元 ) EPS 變動 (%) 市盈率 (x) 市帳率 (x) 股息率 (%) 權益收益率 (%) 淨財務杠杆率 (%) 淨現金淨現金淨現金資料來源 : 公司及招銀國際預測未評級當前股價葛晶晶電話 : (852) 電郵 : amyge@cmbi.com.hk 吳永泰, CFA 電話 :(852) 郵件 :cyrusng@cmbi.com.hk HK$3.51 醫藥行業市值 ( 百萬港元 ) 3,443 3 個月平均流通 ( 百萬 ) 周內高 / 低 ( 港元 ) 4.35/2.26 總股本 ( 百萬 ) 股東結構公司管理層 74% 流通股 26% 股價表現絕對回報相對回報 1 月 37.8% 33.9% 3 月 41.5% 35.7% 6 月 37.3% 19.2% 股價表現 HK$ Oct 16 Dec 16 Feb 17Apr 17 Jun 17 Aug 17 Oct 17 審計師 : KPMG 公司網站 : 敬請參閱尾頁之免責聲明

2 穩健的擴張策略公司採取較為穩健的擴張策略截至目前, 公司於香港地區擁有 25 間門店 (14 間醫美診所 2 間牙科 8 間脊椎治療和 1 體檢中心 ), 澳門 2 間門店, 中國地區 3 間醫美診所 ( 廣州地區 2 間, 上海 1 間 ), 同時於深圳地區收購了 8 間美容沙龍公司總實用面積同比增長 49.4% 至 1.6 萬平方米, 全職註冊醫生從 16 財年的 23 位增加到 17 財年的 44 位公司店面的平均使用率已經提升至 60%-70%, 達到最佳使用水準公司計畫于於銅鑼灣和中環地區開設新的醫美診所中國市場方面, 公司第一家廣州醫美診所成立於 2015 年 6 月第一家廣州診所的年資本支出大概 310 萬港元, 收支平衡期 12 個月左右, 待首家廣州醫美診所達到收支平衡後, 公司於 2016 年 9 月成立第二家廣州醫美診所上海醫美診所於 2017 年 3 月份成立深圳和重慶地區的醫美診所目前處於籌備階段, 預計於 2018 年上半年試運營據管理層透露, 公司未來計畫於中國一二線城市每年成立 1-2 家醫美診所, 且公司傾向於合資模式, 與當地擁有客戶基礎和醫美牌照的公司進行合作不同於中國地區的其他醫美企業, 公司于大中華地區採取更為謹慎的拓展戰略, 我們認為公司于中國地區樹立自身的醫美品牌形象前, 謹慎的拓展戰略更適合公司的長遠發展公司收入增長依賴於醫療旅遊 2017 財年, 大陸客戶貢獻收入共計 2.4 億港元, 總收入占比 25%( 對比 2016 財年的 14%), 其中 8% 的收入來自於中國地區診所,92% 來自訪港的大陸遊客醫療旅遊大陸客戶貢獻收入從 16 財年的 9,000 萬增長至 17 財年的 2.2 億港元, 已經成為公司的主要增長來源公司擁有自己的旅行社, 且將業務拓展至醫療旅行板塊, 以應對日益增長的醫療旅客此外, 公司國內診所會轉介客戶至香港診所管理層預計, 大陸客戶收入占比於 2018 財年將增長至 30%-40% 估值吸引管理層表示公司 2018/2019 財年淨利潤增速會與收入增速持平, 預計在 20% 以上基於 20% 的淨利潤增速, 公司目前估值為 2018 財年的 13.9 倍鑒於公司是香港醫美行業的龍頭, 並擁有較高的收入和淨利潤增速, 我們認為目前估值較為便宜圖 1: 公司旗下品牌敬請參閱尾頁之免責聲明 2

圖 2: 公司總收入圖 3: 訂立銷售合約 1,200 1,000 964.9 1,200 1,000 969.8 800 600 489.4 621.

9 - 总收入 - 合約銷售圖 4: 公司淨利潤和淨利率圖 5: 收入細分 250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 28.1% 20.

3 净利润净利润率 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 5% 8% 6% 18% 10%

3 圖 2: 公司總收入圖 3: 訂立銷售合約 1,200 1, ,200 1, 总收入 - 合約銷售圖 4: 公司淨利潤和淨利率圖 5: 收入細分 % 20.8% 21.1% 16.6% % 净利润净利润率 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 5% 8% 6% 18% 10% 52% 医学美容准医疗美容传统美容护肤保健品美容产品就未使用预付套票确认收入健康管理服务圖 6: DR REBORN 診所圖 7: re:health 體檢中心 ( 朗豪坊 ) 資料來源 : 公司資料來源 : 公司敬請參閱尾頁之免責聲明 3

4 圖 8: 同業淨利潤和權益收益率股價市值 EBIT Margin(%) ROE(%) Profit Margin(%) 公司代碼 HK$ HK$mn FY15A FY16A FY17A FY15A FY16A FY17A FY15A FY16A FY17A 香港医思医疗 * , N/A 美容服务必瘦站 * , 奥斯集团 * N/A N/A 现代美容 * N/A 密迪斯肌 * N/A 修身堂 * N/A 平均 (*) 財政年度截止至 3 月 31 日, 招銀國際預測圖 9: 同業估值股價市值 PER(x) PBR(x) EV/EBITDA (x) ROE(%) 公司代碼 HK$ HK$mn FY16A FY17E FY18E FY16A FY17E FY18E FY16A FY17E FY18E FY16A FY17E FY18E 香港医思医疗 * , N/A N/A N/A N/A 美容服务必瘦站 * , N/A N/A N/A N/A 奥斯集团 * N/A N/A 1.6 N/A N/A 3.0 N/A N/A 10.4 N/A N/A 现代美容 * N/A N/A N/A N/A 平均医美产品生产昊海生物科技 , 华熙生物科技 , 平均医疗服务盈健医疗 * N/A N/A N/A 联合医务 * , N/A N/A 和美医疗 , 华润凤凰医疗 ,926 N/A N/A 康华医疗 , 新世纪医疗 ,734 N/A N/A N/A N/A N/A N/A 康宁医院 , 平均 (*) 財政年度截止至 3 月 31 日, 招銀國際預測敬請參閱尾頁之免責聲明 4

5 免責聲明及披露分析員聲明負責撰寫本報告的全部或部分內容之分析員, 就本報告所提及的證券及其發行人做出以下聲明 :(1) 發表於本報告的觀點準確地反映有關於他們個人對所提及的證券及其發行人的觀點 ;(2) 他們的薪酬在過往現在和將來與發表在報告上的觀點並無直接或間接關係此外, 分析員確認, 無論是他們本人還是他們的關聯人士 ( 按香港證券及期貨事務監察委員會操作守則的相關定義 )(1) 並沒有在發表研究報告 30 日前處置或買賣該等證券 ;(2) 不會在發表報告 3 個工作日內處置或買賣本報告中提及的該等證券 ;(3) 沒有在有關香港上市公司內任職高級人員 ; (4) 並沒有持有有關證券的任何權益招銀證券投資評級買入 : 股價于未來 12 個月的潛在漲幅超過 15% 持有 : 股價于未來 12 個月的潛在變幅在 -10% 至 +15% 之間賣出 : 股價于未來 12 個月的潛在跌幅超過 10% 未評級 : 招銀國際並未給予投資評級招銀國際證券有限公司地址 : 香港中環夏愨道 12 號美國銀行中心 18 樓室電話 : (852) 傳真 : (852) 招銀國際證券有限公司 ( 招銀證券 ) 為招銀國際金融有限公司之全資附屬公司 ( 招銀國際金融有限公司為招商銀行之全資附屬公司 ) 重要披露本報告內所提及的任何投資都可能涉及相當大的風險報告所載資料可能不適合所有投資者招銀證券不提供任何針對個人的投資建議本報告沒有把任何人的投資目標財務狀況和特殊需求考慮進去而過去的表現亦不代表未來的表現, 實際情況可能和報告中所載的大不相同本報告中所提及的投資價值或回報存在不確定性及難以保證, 並可能會受目標資產表現以及其他市場因素影響招銀證券建議投資者應該獨立評估投資和策略, 並鼓勵投資者諮詢專業財務顧問以便作出投資決定本報告包含的任何資訊由招銀證券編寫, 僅為本公司及其關聯機構的特定客戶和其他專業人士提供的參考資料報告中的資訊或所表達的意見皆不可作為或被視為證券出售要約或證券買賣的邀請, 亦不構成任何投資法律會計或稅務方面的最終操作建議, 本公司及其雇員不就報告中的內容對最終操作建議作出任何擔保我們不對因依賴本報告所載資料採取任何行動而引致之任何直接或間接的錯誤疏忽違約不謹慎或各類損失或損害承擔任何的法律責任任何使用本報告資訊所作的投資決定完全由投資者自己承擔風險本報告基於我們認為可靠且已經公開的資訊, 我們力求但不擔保這些資訊的準確性有效性和完整性本報告中的資料意見預測均反映報告初次公開發佈時的判斷, 可能會隨時調整, 且不承諾作出任何相關變更的通知本公司可發佈其它與本報告所載資料及 / 或結論不一致的報告這些報告均反映報告編寫時不同的假設觀點及分析方法客戶應該小心注意本報告中所提及的前瞻性預測和實際情況可能有顯著區別, 唯我們已合理謹慎地確保預測所用的假設基礎是公平合理招銀證券可能採取與報告中建議及 / 或觀點不一致的立場或投資決定本公司或其附屬關聯機構可能持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸並不時自行及 / 或代表其客戶進行交易或持有該等證券的權益, 還可能與這些公司具有其他相關業務聯繫因此, 投資者應注意本報告可能存在的客觀性及利益衝突的情況, 本公司將不會承擔任何責任本報告版權僅為本公司所有, 任何機構或個人於未經本公司書面授權的情況下, 不得以任何形式翻版複製轉售轉發及或向特定讀者以外的人士傳閱, 否則有可能觸犯相關證券法規如需索取更多有關證券的資訊, 請與我們聯絡對於接收此份報告的英國投資者本報告僅提供給符合 (I)2000 年英國不時修訂之金融服務及市場法令 2005 年 ( 金融推廣 ) 令 ( 金融服務令 ) 第 19(5) 條之人士及 (II) 屬金融服務令第 49(2) (a) 至 (d) 條 ( 高淨值公司或非公司社團等 ) 之機構人士, 未經招銀證券書面授權不得提供給其他任何人對於接收此份報告的美國投資者本報告僅提供給美國 1934 年證券交易法規則 15a-6 定義的主要機構投資者, 不得提供給其他任何個人接收本報告之行為即表明同意接受協議不得將本報告分發或提供給任何其他人敬請參閱尾頁之免責聲明

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