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1 研究报告 行业研究 ( 深度报告 ) 评级看好维持 医疗保健行业 医药行业上市公司 2016 年半年报总结 原料药 服务和商业势头良好 分析师联系人联系人联系人 刘舒畅 (8621) liusc@cjsc.com.cn 执业证书编号 :S 杨建楠 yangjn2@cjsc.com.cn 马文俊 (8621) mawj@cjsc.com.cn 张熙 (8621) zhangxi5@cjsc.com.cn 报告要点 2016 半年报总结 : 二季度增长放缓, 原料药 服务和商业表现优异 二季度医药上市公司收入和净利润增速较一季度有所放缓 :2016 年二季度, 医药上市公司收入同比增长 14.15%, 净利润增速 9.82%, 扣非净利润同比增长 14.82%;2016 年一季度, 医药上市公司收入同比增长 14.80%, 净利润增速 26.59%, 扣非净利润同比增长 16.90% 二季度增速相比于一季度有所回落 原料药表现最好, 服务 & 商业增长靓丽 : 分子版块来看, 原料药 ( 收入 +9.33%, 净利润 %) 表现最为亮眼, 医疗服务 ( 收入 %, 净利润 %) 商业( 收入 %, 净利润 %) 和化药 ( 收入 %, 净利润 %) 维持快速增长, 中成药 ( 收入 +9.19%, 净利润 +1.30%) 器械( 收入 +8.88%, 净利润 +1.09%) 和生物药 ( 收入 +8.59%, 净利润 %) 增长较慢 行业内重点公司推荐 公司代码公司名称投资评级 东阿阿胶买入 羚锐制药买入 上海医药买入 永安药业增持 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) 2015/9 2015/ /3 2016/6 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 资料来源 :Wind 相关研究 医疗保健沪深 300 健康中国战略地位提升, 看好分级诊疗和中医 药发展 长江医药周报 ( ): CFDA 就临床核 查处理办法征求意见 长江医药周报 ( ): 全国卫生与健康 大会强调健康产业地位 医药行业一季度趋势改善, 二季度延续该态势, 但增长放缓 考虑到医保控费以及各省招标推进, 预计下半年药品板块压力或将更大 相对而言, 医疗服务 商业和原料药等子行业受益于政策支持, 预计将维持较快增长 投资建议 : 看好原料药和品牌 OTC 预计 9 月医药板块将继续呈现分化行情, 我们将沿着原料药和品牌 OTC 两条主线甄选个股 1 在环保高压常态化 G20 峰会停产与夏季集中检修等多重因素影响下, 预计原料药价格仍会继续上涨, 建议关注永安药业 新和成 浙江医药 花园生物 金达威 亿帆鑫富 新华制药与其他相关企业 2 品牌 OTC 不受医保控费影响, 提价预期强, 绝对估值低, 特别是传统中药 OTC, 建议关注云南白药 东阿阿胶 同仁堂 片仔癀 羚锐制药等 长期来看, 我们看好 1 大病种领域具有良好成长性的治疗性处方药品种, 建议关注恒瑞医药 华海药业 人福医药等 2 分级诊疗风口已至, 医生集团 第三方检验中心等产业有望率先落地, 看好益佰制药 迪安诊断 美康生物 ; 互联网分级诊疗 民营医院体系内分级诊疗 网络医院等创新模式有望破局, 看好爱尔眼科 鱼跃医疗 ; 糖尿病 高血压等慢病的基层市场亦有望逐步打开, 看好通化东宝 华东医药 风险提示 : 政策风险 ; 系统性风险 请阅读最后评级说明和重要声明 1 / 24

2 目录 投资建议 : 看好原料药和品牌 OTC... 4 半年报业绩回顾 : 原料药最好, 服务 商业靓丽... 4 原料药表现最优... 5 板块二季度继续回暖... 5 原料药公司业绩持续好转... 6 原料药重点覆盖公司业绩概述... 6 化学药业绩好转... 7 板块二季度增速反弹... 7 化学药公司业绩回暖... 8 化学药重点覆盖公司业绩概述... 8 中药板块继续承压 板块增速放缓 中药公司业绩平淡 中药重点覆盖公司业绩概述 商业板块增长良好 板块增速继续回升 商业公司业绩增长稳健 商业重点覆盖公司业绩概述 医疗器械板块增长乏力 板块收入增速持续下降 四成医疗器械公司利润负增长 医疗器械重点覆盖公司业绩概述 生物制品板块表现欠佳 板块二季度持续下滑 生物制品公司业绩分化 生物制品重点覆盖公司业绩概述 医疗服务板块持续高增长 板块业绩靓丽 医疗服务公司增长可观 医疗服务重点覆盖公司业绩概述 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 24

3 图表目录 表 1: 年上半年医药行业重要财务数据... 4 表 2: 医药子行业上市公司... 4 表 3: 年二季度原料药板块重要财务数据... 5 表 4: 年二季度原料药板块重要财务数据... 6 表 5: 年二季度原料药板块增长情况一览... 6 表 6: 原料药重点覆盖公司业绩概述... 7 表 7: 年二季度化学药板块重要财务数据... 7 表 8: 年二季度化学药板块重要财务数据... 8 表 9: 年二季度化学药板块增长情况一览... 8 表 10: 化学药重点覆盖公司业绩概述... 9 表 11: 年上半年中药板块重要财务数据 表 12: 年一季度中药板块重要财务指标 表 13: 年上半年中药板块增长情况一览 表 14: 中药重点覆盖公司业绩概述 表 15: 年上半年商业板块重要财务数据 表 16: 年上半年商业板块重要财务指标 表 17: 年上半年商业板块增长情况一览 表 18: 商业重点覆盖公司业绩概述 表 19: 年上半年医疗器械板块重要财务数据 表 20: 年上半年医疗器械板块重要财务数据 表 21: 年上半年医疗器械板块增长情况一览 表 22: 重点覆盖公司业绩概述 表 23: 年上半年生物制品板块重要财务数据 表 24: 年上半年生物制品板块重要财务数据 表 25: 年上半年生物制品板块增长情况一览 表 26: 重点覆盖公司业绩概述 表 27: 年上半年医疗服务板块重要财务数据 表 28: 年上半年医疗服务板块重要财务数据 表 29: 年一季度中药板块增长情况一览 表 30: 重点覆盖公司业绩概述 请阅读最后评级说明和重要声明 3 / 24

4 投资建议 : 看好原料药和品牌 OTC 9 月份我们将沿着原料药和品牌 OTC 两条主线甄选个股 :1 在环保高压常态化 G20 峰会停产与夏季集中检修等多重因素影响下, 预计原料药价格仍会继续上涨, 建议关注永安药业 新和成 浙江医药 花园生物 金达威 亿帆鑫富 新华制药与其他相关企业 2 品牌 OTC 不受医保控费影响, 提价预期强, 绝对估值低, 特别是传统中药 OTC, 建议关注云南白药 东阿阿胶 同仁堂 片仔癀 羚锐制药等 长期来看, 我们看好 1 大病种领域具有良好成长性的治疗性处方药品种, 建议关注恒瑞医药 华海药业 人福医药等 2 分级诊疗风口已至, 医生集团 第三方检验中心等产业有望率先落地, 看好益佰制药 迪安诊断 美康生物 ; 互联网分级诊疗 民营医院体系内分级诊疗 网络医院等创新模式有望破局, 看好爱尔眼科 鱼跃医疗 ; 糖尿病 高血压等慢病的基层市场亦有望逐步打开, 看好通化东宝 华东医药 半年报业绩回顾 : 原料药最好, 服务 商业靓丽 2016 年上半年医药板块收入同比增长 14.15%; 净利润同比增长 9.82%; 扣非同比增长 14.82%, 增速相比于一季度有所回落 原料药 ( 收入 +9.33%, 净利润 %) 表现最为亮眼, 医疗服务 ( 收入 %, 净利润 %) 商业( 收入 %, 净利润 %) 和化药 ( 收入 %, 净利润 %) 维持快速增长, 中成药 ( 收入 +9.19%, 净利润 +1.30%) 器械( 收入 +8.88%, 净利润 +1.09%) 和生物药 ( 收入 +8.59%, 净利润 %) 增长较慢 表 1: 年上半年医药行业重要财务数据 时间整体化学原料药化学药中成药生物药医疗器械医疗服务医药流通 2016Q % 9.33% 14.12% 9.19% 8.59% 8.88% 37.71% 17.69% 收入 2016Q % 9.13% 9.24% 9.62% 16.30% 20.97% 42.98% 19.36% % 0.23% 12.90% 8.23% 13.80% 20.85% 40.87% 14.95% % 3.80% 9.86% 11.06% 26.61% 30.31% 44.29% 18.62% 2016Q2 9.82% 73.66% 20.52% 1.30% % 1.09% 39.79% 24.37% 净利润 2016Q % 53.99% 13.83% 28.53% -8.30% 9.47% 23.08% 22.98% % 10.63% 25.56% 8.43% 16.19% -1.82% 30.66% 15.74% % 11.67% 11.70% 16.81% 36.41% 21.06% 45.82% 20.72% 2016Q % 27.11% 14.45% 11.57% 1.02% 4.31% 24.74% 22.56% 扣非净利润 2016Q % 59.89% 11.57% 10.17% 26.58% 12.92% 27.46% 18.83% % -3.07% 23.68% 7.38% 10.88% -4.96% 23.94% 21.45% % 12.06% 17.57% 19.05% 5.28% 14.48% 41.30% 16.05% 表 2: 医药子行业上市公司 子行业 上市公司 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 24

5 原料药 华北制药 东北制药 普洛药业 北大医药 新华制药 浙江医药 海正药业 天药股份 华海药业 新和成 亿帆鑫富 海翔药 业 永安药业 海普瑞 千红制药 金城医药 尔康制药 金达威 东诚药业 博腾股份 花园生物 九洲药业 兄弟科技 哈药股份 丽珠集团 海南海药 鲁抗医药 华润双鹤 人福医药 景峰医药 山大华特 丰原药业 恒瑞医药 济川药业 联环 化学药 药业 现代制药 恩华药业 信立泰 莱美药业 北陆药业 仙琚制药 亚太药业 力生制药 康芝药业 科伦药业 誉衡药业 华仁药业 福安药业 翰宇药业 仟源医药 海思科 双成药业 常山药业 京新药业 辅仁药业 台城制药 仁和药业 华东医 药 神奇制药 天目药业 云南白药 东阿阿胶 江中药业 通化金马 同仁堂 西藏药业 太龙药业 华润三九 九芝堂 羚锐制药 中恒集团 昆药集团 白云山 康美药业 中新药业 天士力 康缘药业 亚宝药业 片仔癀 千金药业 益佰制药 康恩贝 健 中成药医药商业医疗服务生物药医疗器械 民集团 马应龙 沃华医药 紫鑫药业 嘉应制药 桂林三金 奇正藏药 众生药业 上海凯宝 福瑞股份 精华制药 汉森制药 贵州百灵 太安堂 香雪制药 振东制药 佐力药业 益盛药业 以岭药业 佛慈制药 方盛制药 葵花药业 广誉远 金花股份 红日药业国药一致 第一医药 上海医药 南京医药 英特集团 浙江震元 中国医药 国药股份 嘉事堂 九州通 瑞康医药 柳州医药通策医疗 金陵药业 恒康医疗 爱尔眼科 信邦制药 迪安诊断 泰格医药国农科技 中源协和 四环生物 通化东宝 长春高新 天坛生物 海王生物 华兰生物 科华生物 达安基因 双鹭药业 上海莱士 安科生物 智飞生物 沃森生物 舒泰神 东宝生物 利德曼 博雅生物 我武生物 九强生物 广生堂 美康生物华润万东 山东药玻 新华医疗 鱼跃医疗 乐普医疗 九安医疗 东富龙 尚荣医疗 理邦仪器 千山药机 冠昊生物 宝莱特 和佳股份 三诺生物 戴维医疗 博晖创新 凯利泰 楚天科技 迪瑞医疗 迦南科技 ( 注 : 以申万为基础, 剔除新股 业务复杂 投资收益大 行业外转型 ST 公司, 并对部分公司板块进行了调整 原料药表现最优 板块二季度继续回暖 原料药板块继 2016 年一季度继续回暖, 二季度板块收入同比增长 9.33%, 比一季度增 速提升了 0.2 个百分点, 净利润同比大幅增长 73.66%, 我们认为在环保高压常态化的 背景下原料药供应紧张的局面将维持相当长的时间, 相应产品价格有望延续上涨 表 3: 年二季度原料药板块重要财务数据 项目 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收入 同比增速 3.80% 0.23% 2.63% 6.76% 3.27% 2.48% 3.86% -0.38% -3.24% 0.84% 9.13% 9.33% 归母净利润 同比增速 11.67% 10.63% 13.77% 23.73% 57.69% % % % -6.45% 29.93% 53.99% 73.66% 扣非净利润 同比增速 12.06% -3.07% -3.86% 24.98% 37.09% 9.60% -2.34% -2.04% -0.33% 0.22% 59.89% 27.11% 毛利率 28.50% 29.14% 24.03% 29.62% 27.49% 32.69% 26.62% 29.13% 28.32% 32.49% 30.25% 33.87% 销售费率 7.81% 8.37% 6.36% 7.34% 8.86% 8.67% 7.07% 7.68% 8.98% 9.82% 7.54% 8.21% 管理费率 10.86% 12.27% 9.36% 10.14% 9.54% 14.43% 10.46% 11.02% 12.54% 15.15% 10.64% 10.71% 财务费率 1.36% 0.83% 0.89% 1.27% 1.57% 1.70% 1.16% 0.92% 0.15% 1.06% 1.39% 0.55% 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 2016 年上半年经营现金净流量同比继续下滑 17.64%, 但与一季度的增速相比降幅大幅 收窄, 主要因为二季度单季度经营现金流明显改善 上半年末存货增速放缓至 1.75%, 请阅读最后评级说明和重要声明 5 / 24

6 侧面说明销售较好 上半年末固定资产净值同比增长 9.6%, 增速有所放缓, 在建工程 同比增长 2.82%, 也处于较低水平, 说明原料药整体投资意愿仍然不强 表 4: 年二季度原料药板块重要财务数据 项目 2014Q1 2014H Q Q1 2015H Q Q1 2016H 经营现金流量净额 同比增速 % 35.75% 56.79% 30.18% 38.12% 15.62% -4.52% 9.91% % % 应收账款 同比增速 9.72% 17.45% 18.88% 14.55% 9.09% 3.50% 4.29% 1.71% 11.89% 13.29% 存货 同比增速 8.47% 13.07% 15.89% 12.31% 20.62% 10.86% 13.49% 5.26% 3.15% 1.75% 固定资产净值 同比增速 31.82% 45.03% 43.58% 22.15% 23.99% 12.51% 14.89% 13.17% 12.91% 9.60% 在建工程 同比增速 1.09% % % 8.51% 10.75% 25.17% 15.75% -2.93% -1.62% 2.82% 长期股权投资 同比增速 2.91% 12.43% % % -8.00% % 14.97% 24.76% 41.86% 51.60% 资料来源 :Wind, 长江证券研究所表 5: 年二季度原料药板块增长情况一览 原料药公司业绩持续好转 原料药板块公司的上半年业绩继续改善, 超过一半的公司在 2016 年上半年的增速超过 30%, 业绩正增长的公司中, 大多数业绩增速超过 30%, 亏损公司与 2015 年相比有所减少 增长区间 年份 收入符合 净利润符合 两者均符合 净利润增速 2016H H1: 永安药业 (180.65%) 新和成(177.83%) 兄弟科技 >100% 50%-100% 30-50% 0-30% H H H (114.83%) 亿帆鑫富(113.15%) 北大医药(109.59%) 东北制药 (103.65%) 2016H1: 尔康制药 (84.98%) 新华制药(77.37%) 博腾股份 (67.55%) 金达威(52.27%) 2016H1: 花园生物 (44.92%) 浙江医药(42.45%) 2016H1: 东诚药业 (10.81%) 华海药业(10.02%) 千红制药(7.29%) 2016H H1: 海普瑞 (-5.12%) 海翔药业 (-8.42%) 华北制药 (-12.62%) 小于 金城医药 (-13.46%) 普洛药业 (-14.03%) 天药股份 (-15.86%) 海正药业 (-44.66%) 九洲药业 (-65.99%) 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 原料药重点覆盖公司业绩概述 请阅读最后评级说明和重要声明 6 / 24

7 我们重点覆盖的公司中, 华海药业因加大制剂推广, 管理费用增长较快拖累 2016 年上 半年利润增长, 尔康制药改性淀粉等辅料品种爆发增长, 业绩高速增长, 新华制药 永 安药业分别受益于布洛芬与牛磺酸等原料药涨价, 业绩大幅增长 表 6: 原料药重点覆盖公司业绩概述 重点公司 2015 年 2016H1 收入增速净利润增速扣非增速收入增速净利润增速扣非增速 业绩点评 新华制药 新华制药具有 5000 吨布洛芬产能, 超过国内产能的一半, 竞争格局良好,2016 年布洛芬涨价为公司带来较大业绩弹性 华海药业 销售费用与管理费用增长导致上半年业绩增速放缓, 公司制剂出口延续高增长, 海外申报的产品陆续获批, 是制剂国际化的领头羊 永安药业 牛磺酸价格自年初以来呈上涨趋势, 在当前环保高压的背景下, 牛磺酸的供给将保持紧张态势, 价格有望继续上涨, 公司拥有牛磺酸产能 3.4 万吨, 业绩弹性大 尔康制药 尔康制药改性淀粉等辅料品种爆发增长, 业绩高速增长, 辅料行业政策逐步规范, 行业集中度有望进一步提升 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 化学药业绩好转 板块二季度增速反弹 2016 年二季度化学药板块经历 2016 年一季度的增速低点后出现反弹, 二季度板块收入 同比增长 14.12%, 比一季度增速提升了 4.88 个百分点, 化学药二季度净利润同比增长 20.52%, 比一季度提升了 6.68 个百分点, 业绩出现反弹 表 7: 年二季度化学药板块重要财务数据 项目 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收入 同比增速 9.86% 12.90% 11.66% 10.78% 8.07% 9.16% 12.98% 13.49% 11.41% 13.67% 9.24% 14.12% 归母净利润 同比增速 11.70% 25.56% 10.26% 27.65% 16.34% -3.53% 28.37% 25.25% 21.87% 26.63% 13.83% 20.52% 扣非净利润 同比增速 17.57% 23.68% 12.73% 28.06% 17.16% 12.54% 29.41% 26.31% 21.46% 17.28% 11.57% 14.45% 毛利率 44.16% 45.57% 42.06% 43.78% 43.11% 47.33% 44.67% 45.06% 45.24% 47.13% 46.16% 46.73% 销售费率 20.93% 20.37% 19.54% 20.01% 20.72% 23.21% 19.85% 19.28% 21.36% 20.93% 20.68% 20.20% 管理费率 9.60% 10.25% 8.86% 9.02% 9.68% 10.72% 9.25% 9.75% 10.43% 11.42% 9.98% 10.22% 财务费率 0.81% 1.20% 0.74% 0.84% 0.82% 0.84% 1.12% 1.15% 1.37% 1.16% 1.00% 0.82% 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 2016 年上半年化学药板块经营现金净流量同比增长 73.11%, 增速依然较快, 经营较为 健康, 上半年末应收账款同比增长 18.51%, 增速小幅提升 请阅读最后评级说明和重要声明 7 / 24

8 表 8: 年二季度化学药板块重要财务数据 项目 2014Q1 2014H Q Q1 2015H Q Q1 2016H 经营现金流量净额 同比增速 % 48.27% 65.32% 31.53% -1.74% 3.34% 2.49% 14.05% % 73.11% 应收账款 同比增速 13.52% 16.61% 14.37% 15.57% 17.92% 17.80% 22.13% 22.17% 15.83% 18.51% 存货 同比增速 9.13% 7.38% 9.87% 14.55% 18.05% 20.45% 18.44% 10.67% 6.25% 2.76% 固定资产净值 同比增速 40.52% 43.35% 29.08% 22.60% 21.61% 20.05% 19.04% 15.40% 13.73% 15.31% 在建工程 同比增速 -7.34% % 5.28% 6.11% 18.77% 18.60% 12.29% 12.48% 5.57% -1.72% 长期股权投资 同比增速 22.90% 33.33% -3.37% % % 44.47% 64.46% % % 19.46% 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 化学药公司业绩回暖 2016 年上半年业绩亏损公司与 2015 年相比大幅减少, 且净利润增速在 0-30% 之间的公司由 2015 年的 11 家增加至 2016 年上半年的 22 家, 成为化学药公司业绩增速的主要区间 表 9: 年二季度化学药板块增长情况一览增长区间年份收入符合净利润符合两者均符合净利润增速 >100% 50%-100% 30-50% 2016H H H H1: 鲁抗医药 ( %) 福安药业(206.36%) 莱美药业 (192.06%) 亚太药业(102.71%) 2016H1: 山大华特 (66.09%) 2016H1: 京新药业 (45.52%) 人福医药(42.34%) 仙琚制药 (38.96%) 济川药业(32.98%) 2016H H1: 丰原药业 (29.2%) 康芝药业 (28.24%) 恒瑞医 0-30% 小于 H 药 (23.85%) 华东医药(23.48%) 联环药业(23.41%) 翰宇药业 (23.37%) 人民同泰(20.18%) 丽珠集团(20.01%) 恩华药业 (17.48%) 常山药业(15.01%) 信立泰(12.16%) 2016H1: 科伦药业 (-5.67%) 现代制药(-27.69%) 力生制药 (-34.93%) 华仁药业(-85.28%) 双成药业( %) 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 化学药重点覆盖公司业绩概述 请阅读最后评级说明和重要声明 8 / 24

9 在我们重点覆盖的公司中, 丽珠集团 华润双鹤 山大华特 恒瑞医药 恩华药业 仙 琚制药 翰宇药业 京新药业与华东医药保持了较快增长, 其中儿童药企山大华特实现 了 64.71% 的大幅增长 表 10: 化学药重点覆盖公司业绩概述 重点公司丽珠集团华润双鹤人福医药山大华特恒瑞医药恩华药业信立泰仙琚制药翰宇药业京新药业华东医药 2015 年 2016H1 收入增速 净利润增速 扣非增速 收入增速 净利润增速 扣非增速 业绩点评参芪扶正增速稳定, 二线品种增长迅速, 公司是质地优秀的中高端专科药企, 主业有望维持较快增长, 布局精准医疗, 打开新的成长空间公司上半年业绩有所回暖, 随着大输液行业的企稳与外延预期, 公司有望迎来良好前景 公司的国际业务实现重大突破, 麻醉药增长稳健, 医疗服务网络加速布局, 是内外兼修 多头并进的综合药企 公司是儿童药标杆企业, 伊可新品牌地位稳固, 储备品种丰富 受益于行业红利, 公司内生增长有望加速 ; 其在儿童大健康产业链的外延预期也值得关注 公司上半年业绩增长稳健, 销售费用较快提升, 出口快速增长, 一致性评价积极推进, 作为国内创新药企的典范, 深入推进创新战略与国际化战略 公司麻醉类产品快速增长, 今年有望产生第五个过亿品种, 精神类与神经类产品增长平稳, 新产品招标放量值得期待 ; 销售改革逐步产生成效, 费用率有望延续下降 ; 管理层近期增持公司股份, 彰显了高管对公司未来发展的信心 公司主要品种氯吡格雷增长稳健, 二线品种增长可期, 积极推进生物药研发, 为公司未来产品提供坚实储备 公司产品新工艺替代顺利, 成本有望继续降低, 公司加大营销, 制剂增长较快, 有望保持持续增长 国内面临的行业环境较为严峻, 制剂出口表现突出, 有望成为公司增长新动力 公司制剂业务保持较快增长, 在研产品极具潜力, 并通过收购巨烽显示进入医疗器械领域, 实现双轮驱动 公司拳头品种增长稳健, 后续品种逐步跟进, 商业板块区域优势明显, 并依托渠道优势拓展健康产业, 较快增长有望延续 请阅读最后评级说明和重要声明 9 / 24

10 资料来源 :Wind, 长江证券研究所 中药板块继续承压 板块增速放缓 受医保控费 辅助用药 招标推进等影响,2016 年二季度相比于一季度中药板块收入 归母净利润和扣非净利润增速均有所下降 板块毛利率较为稳定, 预计与过去 2 年中药 材价格处于低位有关 ; 期间费率较为稳定 我们认为中药板块整体未来或将继续承压, 中药饮片和配方颗粒政策压力较小, 仍将维持较快增长, 是为数不多的景气子板块 ; 品 牌中药医保控费压力小, 可自主提价, 值得关注 表 11: 年上半年中药板块重要财务数据 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收入 同比增速 11.06% 8.23% 18.53% 8.44% 8.28% 9.90% 7.47% 9.81% 8.01% 7.30% 9.62% 9.19% 归母净利润 同比增速 16.81% 8.43% 16.76% 13.65% 4.23% 33.39% 17.20% 22.93% 7.45% % 28.53% 1.30% 扣非净利润 同比增速 19.05% 7.38% 19.30% 15.45% 19.94% 22.08% 19.81% 6.01% 4.79% -1.40% 10.17% 11.57% 毛利率 43.17% 43.37% 42.72% 43.50% 42.95% 43.45% 43.79% 44.37% 42.84% 42.35% 43.33% 44.35% 销售费率 21.02% 20.99% 20.60% 20.76% 20.72% 21.89% 19.93% 21.81% 21.08% 21.18% 19.63% 21.33% 管理费率 7.03% 7.35% 6.47% 6.57% 6.68% 8.27% 6.79% 7.00% 6.96% 8.55% 6.91% 7.11% 财务费率 1.09% 0.95% 1.04% 1.05% 1.10% 1.17% 1.00% 0.89% 1.00% 0.92% 0.95% 0.91% 2016 年上半年中药板块经营性现金流净额明显好转, 二季度差于一季度 ; 应收账款并 未好转 固定资产净值增速略有上升 ; 在建工程增速于二季度回升 ; 长期股权投资增长 明显, 在内生增长受限和政策高压的情况下, 板块并表整合增加, 转型并购活跃 表 12: 年一季度中药板块重要财务指标 2014Q1 2014H Q Q1 2015H Q Q1 2016H 经营性现金流净额 同比增速 2.48% 25.92% 36.28% 15.15% -7.76% % % 9.24% 43.19% 22.37% 应收账款 同比增速 28.88% 26.18% 23.57% 28.21% 27.20% 34.40% 33.64% 21.19% 15.33% 11.56% 存货 同比增速 19.57% 15.26% 18.67% 27.71% 22.72% 24.95% 25.70% 19.31% 20.84% 19.53% 固定资产净值 同比增速 24.81% 20.38% 20.52% 15.53% 16.18% 14.31% 12.80% 16.98% 16.14% 19.11% 在建工程 同比增速 13.66% 14.83% 15.36% -6.35% -6.12% -6.45% -8.20% -7.89% -8.22% 8.28% 长期股权投资 同比增速 11.13% -1.07% -9.82% -7.05% -6.13% -8.68% 6.74% 18.57% 26.61% 28.26% 请阅读最后评级说明和重要声明 10 / 24

11 中药公司业绩平淡 在中药板块的 49 家公司中, 大部分公司处于 0-30% 的增长区间, 但符合条件的公司数量在 2015 年出现了较大幅度的减少 增速处于 0% 以下的公司数量大幅增加, 这也说明行业承压大 少数公司实现了 30% 以上的增长, 其中通化金马 精华制药 沃华医药 众生药业等借助并表快速增长 表 13: 年上半年中药板块增长情况一览增长区间年份收入符合净利润符合两者均符合净利润增速 2016H H1 内生 : 紫鑫药业 % 太极集团 % 九芝堂 >100% 50%-100% 30-50% 0-30% H H H % 益佰制药 % 精华制药 % 西藏药业 % 2016H1 内生 : 佛慈制药 58.34% 2016H1 内生 : 众生药业 49.66% 江中药业 41.16% 以岭药业 39.62% 2016H1 内生 : 康美药业 23.25% 片仔癀 21.07% 羚锐制药 20.20% 贵州百灵 20.13% 太安堂 15.15% 昆药集团 15.12% 同仁堂 14.99% 云南白药 10.58% 马应龙 10.08% 中新药业 8.28% 振东制药 7.40% 东阿阿胶 7.36% 白云山 7.33% 奇正藏药 5.91% 启迪古汉 5.71% 佐力药业 4.96% 桂林三金 3.88% 千金药业 3.63% 华润三九 1.44% 上海凯宝 1.10% 康缘药业 0.55% 2016H1 内生 : 太龙药业 -1.47% 汉森制药 -6.23% 健民集团 小于 H % 天士力 % 神奇制药 % 康恩贝 % 沃华医药 % 亚宝药业 % 香雪制药 % 嘉应 制药 % 益盛药业 % 中恒集团 % 中药重点覆盖公司业绩概述 在我们重点跟踪的公司中, 羚锐制药 江中药业 以岭药业 片仔癀 康美药业 益佰 制药 众生药业等实现了较快增长 ; 白云山 东阿阿胶 同仁堂 华润三九等增长稳健 表 14: 中药重点覆盖公司业绩概述 重点公司 2015 年增速 2016Q1 增速 收入净利润扣非收入净利润扣非 业绩点评 西藏药业 % % % % % 85.51% 新活素 诺迪康处快速成长期, 自售品种有望恢复增长, 收 购品种 IMDUR 有望加速增长, 外延预期强 请阅读最后评级说明和重要声明 11 / 24

12 东阿阿胶 35.94% 19.00% 18.40% 4.99% 7.36% 9.83% 江中药业 -8.35% 38.57% 32.30% % 41.16% 49.04% 阿胶块销量有望企稳, 阿胶浆将持续整合营销, 做大气血双补需求, 有望延续良好的增长态势,2016 年业绩有望恢复至较快增长 ; 高管 大股东增持彰显发展信心 2015 年精控渠道导致工业收入下滑, 推广费用减少带来业绩较快增长,2016 年上半年经销商有所恢复, 增长提速 公司聚焦主业, 正不断转型升级, 外延扩张也值得期待 工业稳健, 同仁堂科技和同仁堂国药增长靓丽 ; 商业通过提 同仁堂 11.59% 14.60% 16.44% 12.15% 14.94% 13.73% 华润三九 8.57% 20.59% 5.23% 15.83% 1.44% -2.12% 羚锐制药 29.59% 73.92% 75.75% 26.73% 26.00% 31.30% 升服务和内部效率实现较快增长 ; 营销和管理体系有望持续改善 公司是 健康中国 2030 和中医药十三五规划受益标的之一, 长期看好 公司是华润旗下 OTC 和处方中药平台, 品种丰富, 渠道优势明显 公司内生发展稳健, 外延扩张积极, 长期前景值得看好 公司是国内贴膏剂龙头, 持续受益营销改革 主导品种通络仍有较大空间, 小羚羊处于快速放量周期, 舒腹贴膏有望迅速上量, 贴剂产品不断丰富 ; 外延并购预期强 白云山 1.63% 8.89% 3.32% 3.60% 7.30% -9.23% 凉茶和金戈是增长的主动力, 有望维持, 商业板块增长较快, 大南药略有下滑, 预计平稳 ; 定增完成将助推公司发展 中药饮片 保健食品和西药 & 器械流通保持快速增长, 中药 康美药业 13.28% 20.60% 20.98% 23.59% 23.25% 23.17% 材贸易恢复增长 ; 智慧药房等创新商业模式有望创造新增长 点 ( 饮片 + 药品器械配送 ), 首次推出股权激励有助于理顺 机制, 定增获批保障互联网 + 大健康战略全面落地 天士力 5.17% 8.06% 5.43% 2.71% % % 丹滴今年下半年有望恢复增长, 美国三期临床揭盲有望带动 销量再上台阶 ; 二线品种增长稳定, 进入医保助力销售放量 片仔癀 29.70% 6.35% 20.41% 18.01% 21.07% 21.47% 千金药业 11.50% % % 15.41% 3.63% 16.03% 益佰制药 4.61% % % 8.57% % % 片仔癀增长态势良好, 今年有望延续 ; 外延值得关注, 与家化合作稳步推进 ; 公司在混合所有制改革 外延发展 股权激励等方面也值得期待 主业稳健, 千金片提价效果逐步显现, 湘江药业有望保持较快增长, 千金净雅空间大, 收入增长迅速 扭亏在即 ; 看好公司长期发展 公司药品板块增长稳健, 医疗服务发展迅速 ; 大肿瘤战略布局日渐清晰 ; 新管理团队团结高效, 未来值得看好 健民集团 30.10% % % 14.70% % 4.22% 公司重塑三大系列, 产品布局进一步优化, 健民大鹏业绩靓 丽, 商业维持较快增长, 全年业绩有望恢复增长 马应龙 10.05% 10.81% 6.02% 13.09% 10.08% 11.82% 公司深耕肛肠领域, 加速打造互联网 + 肛肠下消健康服务平 台 ; 肛肠医院稳步推进 ; 医药工业保持增长 ; 药妆 基因检 测 并购基金 大健康等领域丰富产业链布局 请阅读最后评级说明和重要声明 12 / 24

13 奇正藏药 4.70% 11.53% 17.83% -2.41% 5.91% 9.57% 众生药业 20.57% 32.13% 32.08% 8.33% 49.66% 49.17% 以岭药业 9.02% 21.44% 21.44% 19.06% 39.62% 38.31% 红日药业 16.93% 19.66% 19.32% 19.62% 25.70% 15.11% 公司专注藏药, 消痛贴膏继续分享基药红利, 二线品种空间较大 ( 白脉 丸剂等 ), 药材业务正在转型, 并购基金助力外延 公司原有品种有望借基药放量 省外市场打开空间 ; 先强丰富化药产品线和营销模式, 增厚业绩 ; 公司定增已经获批, 外延有望持续推进 芪苈强心 花清瘟增长较快, 国际制剂 大健康进展良好, 2016 年的考核目标大概率完成 配方颗粒维持较快增长, 血毕净有所承压 ; 中医医生集团和外延扩张值得期待 ; 一致性评价有望为展望药业打开新成长空间 商业板块增长良好 板块增速继续回升 二季度商业板块增速继续回升, 毛利率较为稳定 在两票制和营改增等行业政策的推动下, 具有整合能力的全国和地方性商业龙头最为受益, 同时各类新业务模式也值得关注 表 15: 年上半年商业板块重要财务数据 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收 入 同比增速 18.62% 14.95% 18.62% 24.52% 21.77% 18.46% 16.86% 13.57% 14.66% 14.86% 19.36% 17.69% 归母净利 润 同比增速 20.72% 15.74% 19.89% 25.88% 26.04% 18.62% 18.68% 20.10% 19.01% 6.02% 22.98% 24.37% 扣非净利 润 同比增速 16.05% 21.45% 19.46% 28.28% 36.29% -9.36% 32.44% 23.01% 23.55% 6.48% 18.83% 22.56% 毛利率 11.12% 11.37% 11.29% 11.14% 10.56% 11.52% 11.71% 11.23% 10.83% 11.72% 11.57% 11.52% 销售费率 4.55% 4.67% 4.58% 4.36% 4.37% 4.90% 4.78% 4.32% 4.55% 5.01% 4.85% 4.58% 管理费率 2.55% 2.53% 2.39% 2.41% 2.41% 2.96% 2.44% 2.34% 2.47% 2.85% 2.36% 2.31% 财务费率 0.66% 0.64% 0.74% 0.65% 0.68% 0.58% 0.69% 0.64% 0.64% 0.58% 0.53% 0.55% 2016 年二季度板块经营性现金流净额出现明显好转, 应收账款增速同比放缓 在建工 程增加较快, 存货 长期股权投资增长较为稳健 表 16: 年上半年商业板块重要财务指标 2014Q1 2014H Q Q1 2015H Q Q1 2016H 经营性现金流净额 同比增速 % % 26.92% % 0.00% % % % % 18.12% 应收账款 请阅读最后评级说明和重要声明 13 / 24

14 同比增速 21.23% 34.00% 32.63% 29.12% 35.31% 23.89% 22.53% 22.00% 21.83% 17.79% 存货 同比增速 25.39% 27.03% 23.89% 17.72% 23.50% 19.66% 21.31% 19.20% 14.20% 15.56% 固定资产净值 同比增速 21.08% 25.77% 18.29% 14.11% 16.79% 15.18% 15.25% 18.06% 19.49% 15.66% 在建工程 同比增速 49.12% 33.86% 19.64% % -6.39% -5.18% -7.29% 13.93% 12.28% 20.58% 长期股权投资 同比增速 5.34% 9.80% -0.30% -9.58% -7.79% 12.07% 22.10% 36.24% 35.57% 11.00% 商业公司业绩增长稳健 在商业板块的 12 家公司中, 绝大部分公司处于 0-30% 的增长区间 浙江震元 柳州医药 瑞康医药等实现了 30% 以上的增长 表 17: 年上半年商业板块增长情况一览增长区间年份收入符合净利润符合两者均符合净利润增速 >100% 50%-100% 30-50% 2016H H H H1 内生 : 浙江震元 % 瑞康医药 % 2016H1 内生 : 中国医药 36.44% 国药一致 39.97% 柳州医药 46.51% 2016H H1 内生 : 嘉事堂 29.25% 开开实业 6.43% 英 0-30% 特集团 14.52% 国药股份 12.11% 上海医药 12.94% 第一医药 3.96% 一心堂 12.85% 南京医药 1.08% 九州通 23.76% 华东医药 23.48% 小于 H 商业重点覆盖公司业绩概述 在我们重点跟踪的公司中, 九州通 瑞康医药实现了较快增长, 上海医药 国药一致等增长稳健 表 18: 商业重点覆盖公司业绩概述 重点公司 2015 年增速 2016H1 增速 收入净利润扣非收入净利润扣非 2015 年和 2016H1 业绩概述 国药一致 8.51% 16.68% 17.01% 9.95% 39.97% 8.26% 公司商业发展平稳, 工业持续承压 ; 资产重组持续推进, 分销 + 零售空间广阔 ; 公司执行力强, 看好公司内生效率提升和外延整 合 请阅读最后评级说明和重要声明 14 / 24

15 上海医药 14.20% 11.03% 17.08% 17.16% 12.94% 10.03% 公司工业板块毛利率进一步提升, 下半年将全面推进一致性评价工作, 分销业务在两票制政策背景与并购战略的推动下保持较快增长, 进一步占据市场份额, 零售业务平稳增长, 处方药电商业务不断推进 国药股份 4.68% 6.26% 3.97% 9.85% 12.11% 12.94% 公司是北京地区商业龙头, 行业地位突出 上半年业绩保持稳定增长, 麻精市场的核心地位稳固 ; 重组将解决同业竞争问题, 大幅增厚业绩, 提升盈利能力 九州通 20.75% 23.87% 28.33% 24.66% 23.76% 36.25% 公司纯销业务增长迅速, 电商扭亏为盈, 四大品类均保持较快增长 两票制 + 营改增 政策下, 公司业务有望快速扩张, 带动业绩高增长 瑞康医药 25.23% 30.36% 29.65% 53.70% % % 公司在山东省内龙头地位稳固, 业务快速增长, 省外并购效果显著, 带动业绩大幅提升 ; 转型综合服务商稳步推进 医疗器械板块增长乏力 板块收入增速持续下降 2016 年第二季度医疗器械板块收入增速为 8.9%, 为近两年来增速最低的季度 毛利率维持稳定 ; 销售费用率较去年同期小量上浮 ; 管理费用率与一季度持平 ; 财务费用率继一季度达到高点后, 二季度回落到正常水平 2015 年医药工业整体较低迷, 医疗器械板块受大环境影响承压 2016 年第二季度数据显示板块收入增速为近两年来最低 表 19: 年上半年医疗器械板块重要财务数据 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收入 同比增速 30.31% 20.85% 25.22% 32.45% 33.12% 29.83% 26.82% 23.39% 12.51% 21.87% 20.97% 8.88% 归母净利润 同比增速 21.06% -1.82% 12.83% 20.21% 15.98% 34.57% 14.83% 18.68% -2.41% -31.8% 9.47% 1.09% 扣非净利润 同比增速 14.48% -4.96% 13.04% 14.42% 20.29% 10.54% 18.23% 9.29% -3.74% -39.3% 12.92% 4.31% 毛利率 39.18% 38.56% 39.96% 39.27% 39.34% 39.18% 39.31% 38.39% 38.95% 38.56% 39.19% 39.81% 销售费率 11.65% 11.50% 10.96% 10.99% 11.24% 11.65% 10.26% 10.47% 11.16% 11.50% 10.44% 11.05% 管理费率 11.40% 12.51% 12.16% 11.23% 11.10% 11.40% 12.22% 11.32% 11.78% 12.51% 12.30% 12.44% 财务费率 -0.20% 0.52% -0.31% -0.39% -0.19% -0.20% 0.42% 0.54% 0.62% 0.52% 1.14% 0.87% 2016 年上半年经营性现金流净额比起一季度大幅增长, 主要是鱼跃医疗 千山药机 新华医疗大笔资金流入 从 2015 年下半年开始, 存货增速逐渐降低,2016 年第二季度 达到近两年来的最低点 在建工程从 2015 年第四季度开始同比下滑, 一直延续到今年 前两个季度 长期股权投资维持高速增长 表 20: 年上半年医疗器械板块重要财务数据 2014Q1 2014H 2014 Q Q1 2015H 2015Q Q1 2016H 请阅读最后评级说明和重要声明 15 / 24

16 经营性现金流净额 同比增速 37.76% % % % 43.81% % % 61.87% % % 应收账款 同比增速 34.65% 33.45% 36.93% 36.40% 44.61% 41.43% 38.06% 27.16% 21.43% 13.82% 存货 同比增速 62.97% 39.90% 35.91% 16.74% 20.38% 22.83% 21.35% 17.79% 14.29% 10.70% 固定资产净值 同比增速 20.76% 25.75% 39.40% 18.35% 40.88% 41.55% 34.22% 45.05% 33.09% 20.25% 在建工程 同比增速 % 57.68% 14.68% 22.92% 17.76% 30.94% 42.97% -5.44% -6.04% -8.91% 长期股权投资 同比增速 % 65.34% % % 24.37% 19.95% 74.10% % % % 四成医疗器械公司利润负增长 我们筛选了医疗器械板块的 21 家公司进行分析,2016 年上半年净利润增速在 30% 以上的公司约占 29%, 增速在 0-30% 的约占 29%, 剩下的 42% 同比下降 净利润内生增速较高的有理邦仪器 华润万东和鱼跃医疗 净利润下滑较多的公司包括千山药机 三诺生物等 表 21: 年上半年医疗器械板块增长情况一览增长区间年份收入符合净利润符合两者均符合净利润增速 >100% 50%-100% 2016H H H1 内生 : 理邦仪器 ( %), 外延 : 宝莱特 ( %), 博晖创新 ( ) 2016H1 内生 : 华润万东 (+58.26%); 外延 : 迪瑞医疗 (+62.28%) 30-50% 2016H H1 外延 : 鱼跃医疗 (+31.77%) 2016H H1: 尚荣医疗 (+17.71%) 乐普医疗 (+26.24%) 0-30% 戴维医疗 (+15.44%) 楚天科技 (+2.05%) 迦南科技 (+25.19%) 山东药玻 (+17.92%) 小于 H H1: 九安医疗 (-9.26%) 阳普医疗(-26.50%) 东富龙 (-29.52%) 千山药机(-69.39%) 冠昊生物 (-12.59%) 和佳股份(-19.77%) 三诺生物(-30.43%) 凯利泰 (-10.65%) 新华医疗(-21.21%) 请阅读最后评级说明和重要声明 16 / 24

17 医疗器械重点覆盖公司业绩概述 在我们重点跟踪的公司中, 鱼跃医疗和华润万东内生增长稳健, 乐普医疗 宝莱特 凯 利泰增速较高, 值得继续关注 表 22: 重点覆盖公司业绩概述 重点公司 2015 年 2016H1 收入增速净利润增速扣非增速收入增速净利润增速扣非增速 业绩点评 家用医疗系列同比增长 24%, 医用呼吸及供氧系 列同比增长 11%, 医用临床系列同比增长 132%, 鱼跃医疗 25.09% 23.09% 31.36% 30.84% 31.77% 35.70% 主要由于上械并表 母公司收入放缓, 增速为 6.2%, 今后建议关注上械整合后的改善和公司新产品上量 电商业务 2015 年业绩翻番, 表现亮眼, 今年有望维持高速增长 剔除并表影响, 公司上半年实现净利润 3.51 亿元, 同比增长 21.74% 公司整体毛利率为 60.12%, 乐普医疗 25.09% 23.09% 31.36% 25.82% 26.25% 35.40% 同比上升 6.56 个百分点, 主要由于高毛利率产品收入占比增加 制剂板块增长突出, 乐普药业增长 139%, 新东港制剂同比增长 106%, 与公司原有资源形成良好协同效应 公司业绩增长平稳, 公司改革成效体现在毛利率的 增长上, 总体毛利率为 39.38%, 同比增加 华润万东 10.58% 68.05% % 10.70% 58.26% 61.49% 个百分点, 我们推测由于员工数量减少和运营效率提升, 使得生产成本下降所致 万里云截止七月初, 对接了近 600 家基层医院, 相比于三月底的 240 多家, 增长迅速 试剂增长突出, 同比增长 39.37%, 主要由于 Ø 血 筛业务取得突破, 血筛业务同比增长 135%, 下半 科华生物 -5.10% % % 19.06% 10.50% 26.71% 年有望维持 ; 国外业务得到初步恢复, 同比增长 %, 今后将会继续好转 公司业绩已到拐点, 逐步走出低谷 2016 年上半年各项业务均出现下滑, 毛利率下降, 新华医疗 20.23% -7.39% % 9.89% % % 公司正处在业务的结构性调整阶段, 未来随着体外 诊断 血透和医院业务的发展, 有望迎来增长 健康监测业务回暖, 同比增长 54.15%; 肾科医疗 宝莱特 31.66% % % 90.76% % % 业务大幅增长 %, 主要申报和宝瑞两家渠 道商并表所致 公司血透产品齐全, 全国布局销售 网络基本成型, 血透产业链完整 公司原有椎体成型相关业务增速在 17%, 新并购 凯利泰 % % 55.16% 28.87% % 37.83% 子公司业务增速较快, 脊柱及创伤产品增速 34%, 药物洗脱冠脉支架增速 52% 未来新业务有望推 动整体业绩持续高增长 请阅读最后评级说明和重要声明 17 / 24

18 生物制品板块表现欠佳 板块二季度持续下滑 二季度生物药板块收入增速较一季度放缓, 净利润同比下降 20%, 扣非净利润增加 1%, 表现差于一季度 销售费用率同比增加 1 个点, 其他费用率平稳 表 23: 年上半年生物制品板块重要财务数据 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收入 同比增速 26.61% 13.80% 25.29% 21.83% 23.41% 35.18% 12.83% 13.49% 21.77% 7.86% 16.30% 8.59% 归母净利润 同比增速 36.41% 16.19% 19.37% 10.28% 17.68% % 53.64% 53.59% 4.11% % -8.30% % 扣非净利润 同比增速 5.28% 10.88% 6.10% 9.87% 34.00% % 24.44% 5.05% 18.62% % 26.58% 1.02% 毛利率 64.02% 63.13% 64.83% 65.30% 64.99% 64.02% 62.79% 63.88% 64.29% 63.13% 64.64% 64.57% 销售费率 20.03% 19.41% 18.59% 19.14% 19.75% 20.03% 17.26% 18.56% 18.83% 19.41% 17.01% 18.25% 管理费率 16.12% 16.19% 16.11% 15.62% 15.35% 16.12% 15.71% 15.12% 14.51% 16.19% 15.43% 15.65% 财务费率 1.16% 0.69% 0.82% 0.71% 0.90% 1.16% 0.98% 0.97% 0.87% 0.69% 0.63% 0.74% 生物制品板块 2015 年经营性现金流净额同比增加约 25%,2016 年一季度同比下降约 62%,2016 年上半年同比下降约 22%, 第二季度经营性现金流状况有所好转 ; 在建工 程增速在 2014 年到达低点,2015 年开始增长,2016 年前两个季度增长加速 ;2016 年 前两个季度企业长期股权投资加速 总的来讲, 生物制品板块经营性现金流同比减少, 企业加大了长期股权投资 表 24: 年上半年生物制品板块重要财务数据 2014Q1 2014H 2014Q Q1 2015H 2015Q Q1 2016H 经营性现金流净额 同比增速 % 70.58% 27.46% 20.53% 31.80% -2.35% 26.02% 25.34% % % 应收账款 同比增速 24.02% 22.46% 25.94% 13.19% 20.16% 14.65% 9.65% 13.43% 11.79% 12.71% 存货 同比增速 26.81% 22.88% 26.43% 30.51% 30.18% 30.71% 24.02% 17.54% 25.92% 25.86% 固定资产净值 同比增速 37.09% 35.89% 52.29% 31.22% 31.68% 36.55% 20.09% 14.96% 15.54% 12.10% 在建工程 同比增速 -4.21% -5.20% % % % % -2.86% 5.48% 3.98% 18.75% 长期股权投资 同比增速 28.20% 4.47% % 20.33% 9.81% 7.81% 56.19% 21.19% 68.54% 83.63% 生物制品公司业绩分化 请阅读最后评级说明和重要声明 18 / 24

19 在我们统计的 22 家生物制品公司中,2016 年上半年利润增速大于 50% 的公司数量占比为 17%, 利润增速在 0-30% 之间的公司占比为 39%, 整体业绩表现不如 2015 年 2016 年上半年增速最高的东宝生物主要由于营业外支出减少 毛利率提高和财务费用降低等贡献 血液制品企业受益于去年浆站审批放松和取消限价, 今年业绩增长继续体现量价齐升, 华兰生物和博雅生物业绩增速均高于 30% 表 25: 年上半年生物制品板块增长情况一览增长区间年份收入符合净利润符合两者均符合净利润增速 >100% 50%-100% 2016H H H1: 东宝生物 ( %);2015 年外延 : 上海莱士 ( %) 中源协和 ( %) 2015 年内生 : 通化东宝 (+77.21%) 2016H H1 内生 : 华兰生物 (+32.57%), 安科生物 (+44.87%), 博雅 30-50% 生物 (+40.83%);2015 年内生 : 博雅生物 (+44.99%) 智飞 生物 (33.37%) 2016H H1: 长春高新 (+21.70%) 科华生物 (+10.50%) 达安 0-30% 基因 (+10.07%) 苏泰神(+7.36%) 我武生物(+5.43%) 九强生物 (+13.49%) 美康生物(+28.14%) 通化东宝(+28.14%) 2015 年 : 美康生物 (+16.57%) 广生堂(+23.54%) 九强生物(+16 33%) 我武生物(+18.35%) 利德曼(+23.94%) 东宝生物 (+20.48%) 舒泰神(+7.24%) 安科生物(+21.75%) 2016H H1: 天坛生物 (-2.17%) 中源协和 (-91.48%) 上海莱 小于 士 (-21.05%) 双鹭药业 (-24.07%) 国农科技 (-32.15%) 四环生物 ( %) 智飞生物 (-88.87%) 沃森生物 ( %) 利德曼 (-33.70%) 广生堂 (-22.60%) 生物制品重点覆盖公司业绩概述 在我们重点跟踪的公司中, 华兰生物 安科生物 长春高新 通化东宝等实现了较快增 长, 值得继续关注 表 26: 重点覆盖公司业绩概述 2015 年 2016H 重点公司 收入增速净利润增速扣非增速收入增速 净利润增 速 扣非增速 业绩点评 公司 2015 年 6 家分站投产,2016 年这些浆站仍处 于成长阶段, 采浆量有望得到较大提升, 有望突破 华兰生物 18.36% 8.05% 13.30% 30.35% 32.57% 33.11% 1000 吨, 浚县和云阳浆站已验收完毕, 未来增长可期 凝血酶原复合物在福建省第二次血液制品议价中提价 36%, 八因子也有涨价趋势, 小制品涨价助力公司业绩增长 请阅读最后评级说明和重要声明 19 / 24

20 生物制品 中成药和化药板块增速分别为 13.63% 19.8% 48.72% 其中生长激素增速达 30%, 随着 安科生物 17.21% 21.75% 22.94% 20.53% 44.87% 32.07% 推广的深入, 其业绩增速有望维持 公司处在临床和申报申报生产阶段的项目多达 17 个, 用于催产和保胎和卡贝缩宫素 醋酸阿托配班正在申报生产, 有望近期上市 2016 上半年金赛维持 30% 的增速, 水针仍然是主 长春高新 6.18% 21.22% 16.24% 18.74% 21.70% 22.83% 力品种, 占比 90% 受益全面二胎的放开, 公司重 组促卵泡激素市场有望迎来新的增量 通化东宝 15.02% 77.21% 62.89% 14.12% 20.21% 35.56% 上半年公司服务收入增长达到 44%,8 家独立医学 达安基因 35.74% % 2.63% 25.81% 10.07% -3.66% 实验室业务合计同比增长 50%, 营运情况好转 试 剂收入增长 25%, 仪器收入下降 35%, 费用率平稳 受到疫苗事件影响, 公司收入下滑较多 我们认为 行业暂时性低迷, 终端需求会延迟体现, 随着行业 智飞生物 % 33.38% 29.97% % % % 逐渐转暖, 预计 AC-Hib 三联疫苗放量增长仍将持 续 微卡疫苗和 HPV 代理为公司提供的业绩空间巨 大 公司收入和利润增长来自于德赛并表 ; 公司与 IDS 利德曼 6.18% 21.22% 16.24% % % % 合作的化学发光仪已上市销售,2015 年共有 25 个 产品进入新产品注册, 为 2016 年增长奠定基础 上半年公司收入增长 11%, 小而密低密度脂蛋白胆 九强生物 11.39% 16.33% 18.43% 10.76% 13.49% 14.69% 固醇测定试剂盒正在初期推广阶段, 上量可期, 与 罗氏和雅培的合作也将在年底或明年实现收入 医疗服务板块持续高增长 板块业绩靓丽 医疗服务板块 2015 年收入增速为 41%,2016 年前两个季度继续维持 40% 左右的高增速 2015 年毛利率为 32%, 下滑 3 个百分点 ;2016 年一季度的毛利率为 30%, 是近 8 个季度的最低点,2016 年第二季度回升约 1 个百分点 2015 年三费率约下降 1.5 个百分点,2016 年前两个季度三费率与去年全年持平 表 27: 年上半年医疗服务板块重要财务数据 Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 营业总收入同比增速归母净利润 % 40.87% 17.15% 47.70% 56.48% 51.34% 59.49% 31.94% 34.08% 44.15% 42.98% 37.71% 同比增 45.82% 30.66% 31.63% 47.60% 54.08% 48.17% 25.97% 5.15% 35.38% 61.84% 23.08% 39.79% 请阅读最后评级说明和重要声明 20 / 24

21 速 扣非净利润同比增速 % 23.94% 30.22% 42.29% 53.15% 36.88% 22.91% 5.86% 34.07% 37.37% 27.46% 24.74% 毛利率 34.88% 31.74% 38.34% 37.63% 36.72% 34.88% 31.29% 33.03% 33.23% 31.74% 30.03% 30.94% 销售费率管理费率财务费率 7.77% 6.85% 7.94% 7.98% 7.84% 7.77% 6.33% 7.04% 7.38% 6.85% 6.32% 6.69% 11.36% 10.41% 12.98% 11.78% 11.56% 11.36% 10.84% 10.82% 10.39% 10.41% 11.70% 10.99% 0.81% 1.33% 0.22% 0.43% 0.56% 0.81% 1.25% 1.44% 1.31% 1.33% 1.08% 0.78% 2015 年医疗服务板块经营性现金流净额同比增加 61%,2016 年一季度同比下降 245%, 主要是迪安诊断和泰格医药经营现金流出较多所致,2016 年上半年经营性现金流同比 下降 54%, 较第一季度反弹 在建工程从去年下半年开始维持较高增速,2016 上半年 同比增加 91% 表 28: 年上半年医疗服务板块重要财务数据 2014Q1 2014H 2014 Q Q1 2015H 2015Q Q1 2016H 经营性现金流净额 同比增速 % 18.40% 7.84% -6.21% -6.43% 2.41% 76.53% 60.97% % % 应收账款 同比增速 70.17% 83.02% % % 48.18% 46.03% 40.55% 40.90% 52.57% 52.54% 存货 同比增速 45.57% 39.99% 43.64% 30.35% 18.31% 19.88% 22.78% 18.68% 29.81% 32.36% 固定资产净值 同比增速 52.81% 37.77% 28.47% 36.92% 35.65% 50.36% 46.26% 78.37% 52.68% 38.68% 在建工程 同比增速 % % 56.82% 28.11% 42.21% % % % % 91.10% 长期股权投资 同比增速 28.80% % % 12.93% % 48.36% 67.00% % -8.81% 5.82% 医疗服务公司增长可观 我们一共统计了 7 家医疗服务公司,2015 年净利润增速大于 30% 的公司有 3 家, 介于 0-30% 的公司有 4 家 ;2016 年上半年净利润增速大于 30% 的公司有 4 家, 介于 0-30% 的公司有 2 家 表 29: 年一季度中药板块增长情况一览 增长区间年份收入符合 净利润符 合 两者均符 合 净利润增速 请阅读最后评级说明和重要声明 21 / 24

22 2016H >100% %-100% 30-50% H H H1 外延 : 恒康医疗 (+77.69%); 迪安诊断 (+89.73%);2015 外延 : 通策医疗 (+70.10%) 2016H1 内生 : 信邦制药 (+42.68%); 外延 : 爱尔眼科 (+33.26%);2015 年内生 : 爱尔眼科 (+39.53%) 外延: 迪安诊断 (+39.83%) 2016H H1: 通策医疗 (+5.83%) 泰格医药 (+0.80%);2015 年 : 泰格医 0-30% 小于 H 药 (+27.49%) 信邦制药 (+9.46%) 恒康医疗 (+25.26%) 金陵药 业 (+6.87%) 2016H1: 金陵药业 (-9.83%) 医疗服务重点覆盖公司业绩概述 在我们重点跟踪的公司中, 迪安诊断和爱尔眼科实现了较快增长, 其中爱尔眼科实现了 内生业务的高速增长 表 30: 重点覆盖公司业绩概述 2015 年 2016H1 重点公司 收入增速净利润增速扣非增速收入增速 净利润增 速 扣非增速 业绩点评 公司高增速主要由于收购的北京执信 金华福瑞达 迪安诊断 39.18% 39.84% 38.01% % 89.73% 54.31% 新疆元鼎盛时科华并表使得诊断产品收入增加, 诊 断服务业务增长 30% 公司走 产品 + 服务 路线, 近 年来积极外延扩张 2016 上半年门诊和手术量均维持 25% 以上的增速, 屈光和视光业务增速达到 39%; 员工激励延伸到一 爱尔眼科 31.79% 39.53% 45.58% 32.02% 33.26% 30.08% 线员工, 合伙人计划激励充分, 加大了高速增长内 在动力 出资 7.4 亿参与设立多家产业基金, 抓住 行业发展机遇 扣除并表影响, 公司收入增速约为 16%, 由于并表 公司毛利率较低, 导致利润增速小于收入增速 ; 临 泰格医药 53.23% 27.49% 26.37% 32.48% 0.80% -3.12% 床实验技术扣除并表同比增加约 5%, 主要由于受 到临床自查影响 ) 临床研究相关咨询服务同比增 长 21% 收入主要来源杭口和宁口增速分别为 8.6% 和 通策医疗 30.59% 70.11% 27.65% 10.65% 5.83% 9.84% -8.8%, 辅助生殖业务报告期内门诊量 人次, 同比大幅增长 ; 隐秀 三叶儿童口腔医院 及 生 请阅读最后评级说明和重要声明 22 / 24

23 殖健康 三条业务主线正在积极布局中, 有望成为今 后业务增长的来源 请阅读最后评级说明和重要声明 23 / 24

24 长江证券研究所 投资评级说明 行业评级 报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 看 好 : 相对表现优于市场 中 性 : 相对表现与市场持平 看 淡 : 相对表现弱于市场 公司评级 报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期沪深 300 指数的涨跌幅为基准, 投资建议的评级标准为 : 买 入 : 相对大盘涨幅大于 10% 增 持 : 相对大盘涨幅在 5%~10% 之间 中 性 : 相对大盘涨幅在 -5%~5% 之间 减 持 : 相对大盘涨幅小于 -5% 无投资评级 : 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使 我们无法给出明确的投资评级 联系我们 上海浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 21 楼 (200122) 电话 : 传真 : 武汉武汉市新华路特 8 号长江证券大厦 11 楼 (430015) 传真 : 北京西城区金融大街 17 号中国人寿中心 606 室 (100032) 传真 : 深圳深圳市福田区福华一路 6 号免税商务大厦 18 楼 (518000) 传真 : , 重要声明 长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格, 经营证券业务许可证编号 : 本报告的作者是基于独立 客观 公正和审慎的原则制作本研究报告 本报告的信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证所包含信息和建议不发生任何变更 本公司已力求报告内容的客观 公正, 但文中的观点 结论和建议仅供参考, 不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断 报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价, 投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 本公司及作者在自身所知情范围内, 与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制 静默措施的利益冲突 本报告版权仅仅为本公司所有, 未经书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布 如引用须注明出处为长江证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的, 应当注明本报告的发布人和发布日期, 提示使用证券研究报告的风险 未经授权刊载或者转发本报告的, 本公司将保留向其追究法律责任的权利

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