图 : 所有持牌法团的孖展余额,.% 4.%, 4.% 3.%, 3.%.%,.%.%,.%.% -.% Outstanding 未偿还孖展余额 margin financing ( 百万港元 balance ) (HK$m) 同比变动 YoY change 来源 : 香港证监会,

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沚亩和
5 years ago
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1 行业报告香港证券业前收盘价 Last Price 目标价 TP 评级 Company 公司股票代号 Ticker Rating ( 港元 ) ( 港元 ) (HK$) (HK$) HKEx 港交所 388 HK. 33. 买入 BUY HTI 海通国际 66 HK 买入 BUY GTJAI 国泰君安国际 788 HK.3 3. 买入 BUY 8 年月 8 日孖展业务规例有可能收紧 ; 国泰君安国际受的影响或大于海通国际据媒体报道称, 香港证监会或在未来一两个月内发布谘询文件, 考虑对股票融资设限的方案以控制证券业的财务风险由于相关方案的细节不多, 现时难以准确量化潜在影响然而, 我们将孖展融资余额的规模与券商的资本金进行比较, 另将孖展利息收入与券商净利润进行比较对于两大领先上市券商 - 海通国际 (66.HK) 和国泰君安国际 (788.HK), 我们发现若孖展业务收紧, 国泰君安国际所受到的影响较大 ( 基于其收入组合 ) 整体而言, 港交所 (388.HK) 应是短期内较佳的选择, 因为本年迄今市场的日均成交额同比大升 83%, 而孖展业务增长放缓对其直接影响较小 FY8E 公司 Company 市盈率 PER 市净率 PBR 平均资产收益率 ROAA 平均净资产收益率 ROAE (x) (x) (%) (%) HKEx 港交所 HTI 海通国际 GTJAI 国泰君安国际 Sources: 来源 : 公司 Company,, 中国银河国际证券研究部 Updated 截至 8 as of 年 May 月 77, 日 8 券商对孖展融资的依赖日增, 引起监管机构关注根据香港证监会数据, 所有持牌法团的未偿还孖展融资余额由年底的亿港元跃升至 7 年底的,6 亿港元该余额大增的主因之一, 是多家有中资背景的券商不断提升市场份额, 而普遍而言这些券商较积极开展孖展融资业务, 因孖展融资业务是扩大香港业务的一种较快方式但是, 这导致行业的风险更高所有持牌法团的未偿还融资余额 / 总股本比例由年年底的 % 上升至 7 年年底的.3% 孖展融资余额 / 总股本 : 国泰君安国际的比率较高虽然我们不知道香港证监会将会根据哪些财务指标来控制孖展业务规模, 但我们相信监管机构可能观察的其中一个比率是孖展融资余额 / 总股本 7 年底, 国泰君安国际的这一比率相对较高, 达 7.% 即使计及公司在今年年初完成增发所得的资金, 该比率仍达 99.% 另一方面, 海通国际积极控制孖展业务规模, 截至 7 年底其比率仅为 64.% 国泰君安对孖展利息收入的依赖度较高基于我们的敏感性分析, 假设当局控制孖展业务规模使券商孖展利息收入下降 %, 则对国泰君安国际 7 年净利润 ( 经税项调整 ) 影响约 6.%( 实际影响可能较低, 因为孖展融资业务规模缩小也将导致融资成本下降 ) 对于海通国际而言, 潜在的负面影响只有 3.6% 至于其他券商, 金利丰金融 (3.HK) 申万宏源 (8.HK) 和兴证国际 (847.HK) 所受的潜在盈利影响料为 %-6.% 范围内王志文研究部主管 (8) cmwong@chinastock.com.hk 刘彦麟分析員在短期内, 港交所是较佳的选择现时, 港交所海通国际和国泰君安国际的估值接近区间低端 ( 市盈率或市净率 ), 反映市场预期偏低然而, 鉴于有关控制孖展融资业务规模的谘询带来不确定性, 我们在短期内较推荐港交所, 因为其盈利可见度较高在年初至今的基础上, 香港股市日均成交额同比上升 83% 至,3 亿港元 ( 接近我们全年预测的,3 亿港元 ), 这预示着港交所有较佳盈利该股的 8 年市盈率为 3. 倍,8 年 EV/EBITBA 为 4. 倍两项指标都低于 7 年平均水平 (8) marklau@chinastock.com.hk

2 图 : 所有持牌法团的孖展余额,.% 4.%, 4.% 3.%, 3.%.%,.%.%,.%.% -.% Outstanding 未偿还孖展余额 margin financing ( 百万港元 balance ) (HK$m) 同比变动 YoY change 来源 : 香港证监会, 中国银河国际证券研究部圖 : 所有持牌法团的孖展余额 / 總股本 6.%.% 4.% 3.%.%.%.% 来源 : 香港证监会, 中国银河国际证券研究部图 3: 敏感性分析截至 7 年月止年度 For the year ended Dec 7 66 HK Equity 788 HK Equity 993 HK Equity 339 HK Equity 847 HK 8 HK 48 HK HK Equity 8 HK Equity 3 HK Equity Equity Equity Equity HK$' 海通国际 HTI 国泰君安国际 GTJAI Industrial Huarong 交银国际 BOCOM 兴证国际申万宏源 SWHY Securities 信达国际 Cinda SWS 耀才证券 Bright 金利丰金融 Kingston # 华融金控西证国际证券 International International (HK) International International 金融 Sm art# # Securities# International Margin 孖展融资余额 financing balance 6,369,7,97,9 4,948,9 6,46,79 4,69,3,9,889 38,7 7,9 9,7,74,764,699 Total 总股本 Equity,367,879,99,46 4,6,8 6,36, 4,397,66,63,3 834, 48,9,333,66,,3 Total 总资产 Asset 3,3,838 73,96,384 46,34,769 7,968,3 7,3,77 7,686,34,,33,99,787,369,89 38,38, Interest 孖展融资利息收入 Income from margin financing,33,37 968,66 38,63 333,76 34,76 3,748 37,797 48,39 4,644,84,977 Total 总净利润 net profit 3,8,688,8,74 964,93 43,97,83 4,97 66,36,9 4,4 9,88 Margin 孖展融资余额 financing / 总股本 balance/total equity 64.% 7.%*.8%.9% 6.7%.9% 4.9% 8.% 397.% 8.3% Tax-adjusted earnings impact if margin 若孖展融资利息收入下跌 financing interest income % 对盈利 drops 3.6% 6.% 3.% 6.9% 6.% 9.9% 4.7% 367.3%.6% 9.9% % 影响 ( 经税务调整 ) # 基于 8 财年上半年的财务数据 ( 截至 7 年 9 月底止年度 ) * 如果计及 8 年初配股所得资金, 则为 99.% 来源 : 公司, 中国银河国际证券研究部图 4: 香港股市的日均成交额 ( 百万港元 ) 3,,,,,, - -Jan -Feb -Mar -Apr -May -Jun -Jul -Aug -Sep -Oct -Nov -Dec 来源 : 彭博, 中国银河国际证券研究部 7 8

3 Figure 图 : 海通国际的市净率区间 : PBR range of HTI... Jan- Jan- Jan-3 Jan-4 Jan- Jan-6 Jan-7 Jan-8 Rolling 动态市净率 forward ( 倍 ) PBR Rolling 平均值 forward average PBR Average + 标准偏差 PBR+ standard deviation Average - 标准偏差 PBR- standard deviation 来源 : 中国银河国际证券研究部图 Figure 7: 国泰君安国际的市净率区间 7: PBR range of GJTAI Jan- Jan- Jan-3 Jan-4 Jan- Jan-6 Jan-7 Jan-8 Figure 图 6: 海通国际的市盈率区间 6: PER range of HTI Rolling 动态市盈率 forward ( 倍 ) PER Rolling 平均值 forward average PER Average PER+ standard deviation + 标准偏差 - 标准偏差图 Figure 8: 国泰君安国际的市盈率区间 8: PER range of GJTAI Average PER- standard deviation Jan- Jan- Jan-3 Jan-4 Jan- Jan-6 Jan-7 Jan-8 Rolling 动态市净率 forward ( 倍 ) PBR 平均值 Rolling forward average PBR 动态市盈率 ( 倍 ) Rolling forward PER Rolling 平均值 forward average PER Average + 标准偏差 PBR+ standard deviation Average - 标准偏差 PBR- standard deviation Average + 标准偏差 PER+ standard deviation Average - 标准偏差 PER- standard deviation Figure 图 9: 港交所的动态市盈率区间 9: PER range of HKEx // 3// 3//3 3//4 3// 3//6 3//7 3//8 Rolling 动态市盈率 forward PER Rolling 平均动态市盈率 forward average PER Average PER+ standard deviation Average PER- standard deviation 平均市盈率 + 标准偏差平均市盈率 - 标准偏差来源 Source: : 中国银河国际证券研究部 Figure 图 : : 港交所的动态 EV/EBITDA EV/EBITDA range of HKEx 市盈率区间 // 3// 3//3 3//4 3// 3//6 3//7 3//8 Rolling 动态 EV/EBITDA forward EV/EBITDA Rolling 平均 EV/EBITDA forward average EV/EBITDA Average EV/EBITDA + standard deviation Average EV/EBITDA - standard deviation 平均 EV/EBITDA + 标准偏差平均 EV/EBITDA - 标准偏差 Source: 来源 : 中国银河国际证券研究部 3

4 图 : 估值表 Ticker 股票代號公司 Company name 股价 Price ( 港元 (HK$) ) 市值 Market ( 百万港元 cap (HK$m) ) 市盈率 PER ( 倍 )8 (x) 市盈率 8E ( PER 倍 ) (x) 99E 市盈率 PER ( 倍 )(x) 市净率 PBR ( 倍 (x) ) 8 8E 市净率 PBR ( 倍 (x) ) 66 HK Equity 海通国际 Haitong International Securities Group Ltd , HK Equity 国泰君安国际 Guotai Junan International Holdings Ltd.3 7, HK Equity 港交所 Hong Kong Exchanges & Clearing Ltd 3, HK Equity 华融金控 Huarong International Financial Holdings Ltd.8 6,49 6. n.a. n.a..8 n.a. 339 HK Equity 交银国际 BOCOM International Holdings Co Ltd.4, HK Equity 兴证国际 China Industrial Securities International Financial Group Ltd.7,8 3.7 n.a. n.a..6 n.a. 8 HK Equity 申万宏源 Shenwan Hongyuan HK Ltd.39, n.a. n.a..88 n.a. HK Equity 信达国际 Cinda International Holdings Ltd n.a. n.a..69 n.a. 8 HK Equity 西证国际证券 Southwest Securities International Securities Ltd n.a. n.a.. n.a. 48 HK Equity 耀才证券金融 Bright Smart Securities & Commodities Group Ltd. 4,6. n.a. n.a..83 n.a. 3 HK Equity 金利丰金融 Kingston Financial Group Ltd ,64 4. n.a. n.a..68 n.a. 来源 : 彭博, 中国银河国际证券研究部预测 ( 海通国际国泰君安国际及港交所 ) 4

5 免责声明此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用, 而在该等司法管辖范围内分发发布提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致中国银河国际证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 银河国际证券 ) 及 / 或其集团成员需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求银河国际证券 ( 中国银河国际金融控股有限公司附属公司之一 ) 发行此报告 ( 包括任何附载资料 ) 予机构客户, 并相信其资料来源都是可靠的, 但不会对其准确性正确性或完整性作出 ( 明示或默示 ) 陈述或保证此报告不应被视为是一种报价邀请或邀约购入或出售任何文中引述之证券过往的表现不应被视为对未来的表现的一种指示或保证, 及没有陈述或保证, 明示或默示, 是为针对未来的表现而作出的收取此报告之人士应明白及了解其投资目的及相关风险, 投资前应咨询其独立的财务顾问报告中任何部份之资料意见预测只反映负责预备本报告的分析员的个人意见及观点, 该观点及意见未必与中国银河国际金融控股有限公司及其附属公司 ( 中国银河国际 ) 董事行政人员代理及雇员 ( 相关人士 ) 之投资决定相符报告中全部的意见和预测均为分析员在报告发表时的判断, 日后如有改变, 恕不另行通告中国银河国际及 / 或相关伙伴特此声明不会就因为本报告及其附件之不准确不正确及不完整或遗漏负上直接或间接上所产生的任何责任因此, 读者在阅读本报告时, 应连同此声明一并考虑, 并必须小心留意此声明内容利益披露中国银河证券 (688.HK; 688.CH) 乃中国银河国际及其附属公司之直接或间接控股公司中国银河国际可能持有目标公司的财务权益, 而本报告所评论的是涉及该目标公司的证劵, 且该等权益的合计总额相等于或高于该目标公司的市场资本值的 %; 一位或多位中国银河国际的董事行政人员及 / 或雇员可能是目标公司的董事或高级人员中国银河国际及其相关伙伴可能, 在法律许可的情况下, 不时参与或投资在本报告里提及的证券的金融交易, 为该等公司履行服务或兜揽生意及 / 或对该等证券或期权或其他相关的投资持有重大的利益或影响交易中国银河国际可能曾任本报告提及的任何或全部的机构所公开发售证券的经理人或联席经理人, 或现正涉及其发行的主要庄家活动, 或在过去个月内, 曾向本报告提及的证券发行人提供有关的投资或一种相关的投资或投资银行服务的重要意见或投资服务再者, 中国银河国际可能在过去个月内就投资银行服务收取补偿或受委托和可能现正寻求目标公司投资银行委托分析员保证主要负责撰写本报告的分析员确认 (a) 本报告所表达的意见都准确地反映他或他们对任何和全部目标证券或发行人的个人观点 ; 及 (b) 他或他们过往, 现在或将来, 直接或间接, 所收取之报酬没有任何部份是与他或他们在本报告所表达之特别推荐或观点有关连的此外, 分析员确认分析员本人及其有联系者 ( 根据香港证监会持牌人操守准则定义 ) 均没有 () 在研究报告发出前 3 日内曾交易报告内所述的股票 ;() 在研究报告发出后 3 个营业日内交易报告内所述的股票 ;(3) 担任报告内涵盖的上市公司的行政人员 ;(4) 持有报告内涵盖的上市公司的财务权益评级指标买入 : 股价于个月内将上升 >% 沽出持有 : : 股价于个月内将下跌没有催化因素, 由买入降级直至出现明确买入讯息或再度降级为立刻卖出版权所有本题材的任何部份不可在未经中国银河国际证券 ( 香港 ) 有限公司的书面批准下以任何形式被复制或发布中国银河国际证券 ( 香港 ) 有限公司 ( 中央编号 : AXM49) 香港上环干诺道中号永安中心楼电话 :

相对股价表现 35.00% 25.00% 15.00% 5.00% -5.00% % % CITIC 中信证券 Securities (6030.HK) - 股价表现 Company Limited (SEHK:6030) - Share Pricing Huatai 华泰证

相对股价表现 35.00% 25.00% 15.00% 5.00% -5.00% % % CITIC 中信证券 Securities (6030.HK) - 股价表现 Company Limited (SEHK:6030) - Share Pricing Huatai 华泰证中信证券 [6030.HK] 我们将中信证券 -H 的目标价由 20.60 港元上调至 22 港元 (1.4 倍 2018 年市净率 ( 前值 :1.32 倍 2018 年市净率 )), 并将评级从持有上调至买入我们的目标价是基于戈登增长模型所得 ;Beta 值假设为 1.3, 股权成本假设为 9.4%, 中期股本回报率假设为 10.4%( 此前为 10.2%) 在控股公司层面, 中信证券 2018