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帧任穆
5 years ago
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1 公司简评研究报告高德红外 ( sz) 2010 年 10 月 28 日订单和收入确认不同步影响短期业绩长期发展趋势向好推荐维持评级分析师 : 王家炜 :wangjiawei@chinastock.com.cn : 执业证书编号 :S 王莉 :wangli_zb@chinastock.com.cn : 执业证书编号 :S 事件高德红外 (002414) 于 10 月 28 日发布了公司 2010 年三季报, 公司前三季度实现营收 2.18 亿元, 同比增长 4.27%, 其中三季度实现营收 0.31 亿元 ; 归属于母公司所有者净利润 0.73 亿元, 同比增长 2.26% 摊薄每股收益 0.3 元 2. 我们的分析与判断对于红外热像仪行业来说, 营收具有一定的季节性波动, 通常下半年销售远好于上半年, 加上公司有 1.9 亿元海外订单未结, 我们在中报点评时预计海外销售将对公司营收贡献较大, 但是公司三季度仅实现营收 3148 万元, 三季度业绩低于预期主要原因在于 : 订单和收入确认不同步由于红外热像仪大多还是定制化为主, 从订单签订到货品交付再到收入确认的时间较长, 尤其是海外订单, 技术规范不同交货时间长等因素一定程度上影响了公司销售收入今年上半年海外销售仅 0.37 亿元, 即使按照三季度全部是海外销售, 前三季度海外收入也仅 0.68 亿元, 和公司公告的 1.9 亿订单相去甚远国内军品定型周期较长当前公司在研项目数量增长较快, 但是从研制到定型并形成销售的时间周期较长, 一般在 2-3 年左右, 并且由于高德主要做配套, 其进度要依据整机情况进行不过, 产品一旦定型, 每年都将形成一定的采购量, 目前公司在研的军品项目有项, 预计随着国防投入加大装备提升, 公司产品将一一定型, 我们看好公司未来收入前景三季度整体毛利率水平在 43% 左右, 造成前三季度公司销售毛利率环比小幅下滑至 61.7%, 仍然高于去年全年的 60.7%, 表明公司产品结构中军品构成提高 ; 公司净利润率为 33.6%, 整体盈利能力维持在较高水平前三季度公司经营活动产生的现金流量比去年同期减少 99%, 主要原因是公司客户主要是国内政府装备单位, 公司给予其信用政策, 回款周期较长由于行业正处于起步发展阶段, 市场开拓仍然需要时间, 对于公司而言, 整机产品及技术水平和国外公司区别不大, 随着应用层面的进一步扩大及国内信息技术产业升级, 公司将抢占更多的市场份额, 至少可享受行业发展上升中的平均收益乃至超额收益, 我们认为 FLIR 公司的成长轨迹值得参考另外, 从去年开始公司订单排得很满, 即使短期内不能确认收入, 可以预计的是公司未来业绩将持续快速增长住建部正在着手推动建筑红外热像检测要求, 这是我国第一个针对用红外热像仪对建筑物外墙饰面质量缺陷渗漏外围护结构热工缺陷等方面进行检测的标准由于建筑隔热层和气密性方面可能存在缺陷, 并会形成热传导损失对流热损失及房屋受潮等, 导致居住舒适度下降及能源浪费, 而我们认为, 红外热像仪可以完成非接触远距离遥感检测, 检测快速全面, 结果直观, 是最有效地降低能耗和减少房屋维护费用的检测方式, 目前在国外建筑红外检测已经是硬性规定, 预计随着相关标准制定及国家对节能减排绿色建筑的推动, 红外热成像建筑市场将逐步打开并给公司带来快速的销售增长十二五规划对新一代信息技术及高端装备行业进行倾斜, 随着国家投入的进一步加大, 将对公司形成实质性利好

2 对全年收入的预测 : 年海外收入分别为 2.3 和 2.95 亿元,2009 年因为国内订单推迟了海外销售今年上半年还有去年延下来的近 2 亿元海外订单未结, 公司尚未出现过订单连续拖延 2 年的情况, 并且四季度作为红外热像仪行业收入确认的主要时点, 营收将有较快增长预计 2010 年全年国内市场收入在 2.32 亿元左右, 海外市场收入在 2.95 亿元左右, 扣除内部抵消, 总计 5.22 亿元左右 3 投资建议我们认为, 我国民用红外热像仪市场稳定和持续较快增长, 而军用领域已进入较快速成长期但由于订单和收入确认不同步, 收入确认可能慢于我们之前的预期, 因此我们小幅调低公司今年的盈利预测 2009 年全摊薄 EPS 是 0.46 元, 预计未来三年 EPS 分别是元, 对应的 PE 分别是年预期市盈率和 TMT 行业其它公司相当, 短期内估值偏高, 但是国内红外热像仪行业前景向好, 我们看好公司的长期增长前景, 并继续维持推荐投资评级表 1: 高德红外经营预测 ( 百万元 ) ( 百万元 ) H1 2010E 2011E 2012E 国内销售收入 YoY 59.91% % % 50.67% 42.86% 毛利率 55.7% 60.6% 61.7% 67.8% 65.0% 60.0% 60.0% 成本 YoY 42.15% 205.0% -23.6% 72.2% 42.9% 毛利 YoY 74.04% 219.0% -11.8% 39.1% 42.9% 占总收入比重 19.4% 23.1% 78.5% 81.7% 44.5% 50.0% 49.5% 占主营业务利润比重 21.0% 27.0% 79.7% 85.6% 48.2% 52.2% 51.6% 海外销售收入 YoY 28.1% -73.5% 277.1% 18.6% 46.0% 毛利率 50.4% 49.1% 55.8% 97.3% 55.0% 55.0% 55.0% 成本 YoY 31.7% -77.0% 284.3% 18.6% 46.0% 毛利 YoY 24.6% -69.8% 271.4% 18.6% 46.0% 占总收入比重 80.6% 76.9% 22.1% 19.7% 56.5% 50.0% 50.5% 占主营业务利润比重 79.0% 73.0% 20.3% 14.4% 51.8% 47.8% 48.4% 内部抵消收入成本合计总收入 YoY 34.27% -7.84% 47.62% 34.02% 44.43% 总成本毛利平均毛利率 51.5% 51.7% 60.7% 64.7% 60.0% 57.5% 57.5% 资料来源 : 公司财务报表, 中国银河证券研究部

3 表 2: 高德红外三大表预测 ( 百万元 ) 资产负债表 ( 百万元 ) 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 利润表 ( 百万元 ) 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 货币资金营业收入应收票据营业成本应收账款营业税金及附加预付款项销售费用其他应收款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失长期股权投资公允价值变动收益固定资产投资收益在建工程汇兑收益工程物资营业利润无形资产营业外收支净额长期待摊费用税前利润资产总计减 : 所得税短期借款净利润应付票据归属于母公司的净利润应付账款少数股东损益预收款项基本每股收益应付职工薪酬全摊薄每股收益应交税费财务指标 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 其他应付款成长性其他流动负债营收增长率 29.2% -8.1% 47.6% 34.0% 44.4% 长期借款 EBIT 增长率 20.5% 5.6% 45.1% 28.0% 44.3% 预计负债净利润增长率 12.2% 17.3% 51.6% 35.5% 40.3% 负债合计盈利性股东权益合计销售毛利率 51.9% 60.7% 60.0% 57.5% 57.5% 现金流量表 ( 百万元 ) 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 销售净利率 30.5% 38.9% 40.0% 40.4% 39.3% 净利润 ROE 33.6% 30.4% 8.3% 10.1% 12.4% 折旧与摊销销 ROIC 26.62% 20.61% 7.85% 9.04% 11.45% 经营活动现金流估值倍数投资活动现金流 PE 融资活动现金流 P/S 现金净变动 P/B 期初现金余额股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 期末现金余额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司财务报表, 中国银河证券研究部

4 评级标准银河证券公司评级体系 : 推荐谨慎推荐中性回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 20% 及以上该评级由分析师给出谨慎推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10%-20% 该评级由分析师给出中性 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价与分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报相当该评级由分析师给出回避 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价低于分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10% 及以上该评级由分析师给出行业分析师覆盖股票范围 : A 股 : 用友软件 ( SH) 东软集团( SH) 东华软件( SZ) 同方股份 ( SH) 航天信息( SH) 远光软件( SZ) 川大智胜( SZ) 广联达 (002410) 等

5 免责声明本报告由中国银河证券股份有限公司 ( 以下简称银河证券 ) 向其机构或个人客户 ( 以下简称客户 ) 提供, 无意针对或打算违反任何地区国家城市或其它法律管辖区域内的法律法规除非另有说明, 所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券事先书面授权许可, 任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用, 并不构成对客户的投资建议, 并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正, 但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断, 银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告, 但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户, 本报告不构成给予客户个人咨询建议本报告可能附带其它网站的地址或超级链接, 对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接, 银河证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便, 链接网站的内容不构成本报告的任何部份, 客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易, 或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系, 并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给银河证券客户的, 属于机密材料, 只有银河证券客户才能参考或使用, 如接收人并非银河证券客户, 请及时退回并删除银河证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容所有在本报告中使用的商标服务标识及标记, 除非另有说明, 均为银河证券的商标服务标识及标记银河证券版权所有并保留一切权利联系中国银河证券股份有限公司研究部北京市西城区金融街 35 号国际企业大厦 C 座电话 : 传真 : 网址 : 机构请致电 : 北京地区联系 : 上海地区联系 : 深圳广州地区联系 :

银河证券公司简评研究报告

银河证券公司简评研究报告基金研究报告 013 年 3 月 19 日 ProShares Direxion 旗下杠杆 ETF 产品分析中国银河证券基金研究中心方童根 :(8610) 8357 4540 :fangtonggen@chinastock.com.cn 本篇我们谈下美国两个主要杠杆 ETF 产品发行公司 :Proshares 和 Direxion 的杠杆 ETF 产品情况, 包括产品投资方向杠杆倍数费率以及产品的发行节奏等