银河证券公司研究报告

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螳蓟
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1 公司简评研究报告纺织服装行业 2011 年 7 月 27 日森马强品类巴拉巴拉快扩张公司仍处快速增长期投资要点 : 森马服饰 ( SZ) 推荐首次评级森马 (SEMIR) 稳步扩张渠道的同时, 注重强品类至 2010 年底森马品牌渠道数量 4007 家, 收入规模达 47 亿市场对森马品牌发展担忧来自两方面, 一是产品品类及产品设计, 二是渠道是否具备持续扩张能力我们认为, 依托一线城市加大布局渠道向三四线城市延伸, 未来 3 年森马每年仍有望保持家渠道的开设速度 ; 同时, 前两年的渠道快扩张也为近两年 30% 的收入增速提供保障产品丰富度确实是森马品牌迫切需要解决的问题, 公司早已在去年意识到该问题的存在, 产品设计方面的加强有望在未来几季产品中得以体现巴拉巴拉 (BALABALA) 跑马圈地, 快速扩张是关键至 2010 年底巴拉巴拉品牌渠道 2676 家, 收入 14.7 亿巴拉巴拉品牌的快速发展除依托于行业高增长外, 街店为主代理商运营中等价格提供合适产品的定位是成功的关键在行业仍处高增长的背景下, 巴拉巴拉品牌目前仍处于跑马圈地阶段, 快速扩张与复制是发展的关键我们认为巴拉巴拉适宜于在任何中产阶级集中的地区开店, 不需要所谓的商圈集中地, 从该角度出发, 终端渠道可以布局到 10,000 家加盟模式最适宜于公司发展, 未来加大一线城市直营布局在毛利率相对较低向三四线城市快速扩张的细分市场中, 加盟模式仍最适宜于公司与加盟商共赢发展恰恰是公司的核心文化, 小河有水大河满的理念贯彻在运营中每一个环节, 董事长代理商出身也决定了公司对代理商心态把握较好目前公司在二三线城市美誉度很好, 一线城市相对空白为解决品牌形象与品牌实力脱节问题, 借助 IPO 资金以买店方式, 公司将加大一线城市直营店建设公司直营店建设的目的在于提升品牌形象, 布局于加盟商不愿介入的市场, 对于能赚钱的市场仍让位于加盟商投资建议我们预计年终端渠道数量有望达到 8191(4715/3476) 9698(5372/4326) 11223(6047/5176) 家, 在提价及终端店铺升级下, 单店销售增速分别为 10% 13% 14% 预计年营业收入分别为亿, 净利润分别为亿,EPS 元, 对应 PE 倍给予推荐评级分析师马莉 :(8610) :mali_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号 :S 联系人李佳嘉 :(8610) :lijiajia@chinastock.com.cn 市场数据时间 A 股收盘价 ( 元 ) A 股一年内最高价 ( 元 )* A 股一年内最低价 ( 元 )* 上证指数 2703 市净率 5.33 总股本 ( 万股 ) 67,000 实际流通 A 股 ( 万股 ) 7,000 限售的流通 A 股 ( 万股 ) 0.00 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 37.9 注 :* 价格未复权相关研究森马服饰 : 处于快速增长期的多品牌服饰运营商证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明

2 表 1: 森马服饰 (002563) 营业收入分部预测 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E SEMIR 直营渠道数量单店销售销售收入 ( 万元 ) 25,766 36,366 55,907 84, ,137 销售成本 12,169 16,581 25,212 37,904 55,530 毛利率 52.77% 54.40% 54.90% 54.90% 54.90% 加盟渠道数量 3,154 3,862 4,512 5,112 5,712 单店销售销售收入 ( 万元 ) 293, , , , ,040 销售成本 200, , , , ,881 毛利率 31.76% 34.48% 34.48% 34.48% 34.48% BALABALA 直营渠道数量单店销售销售收入 ( 万元 ) 7,546 12,070 19,335 29,132 41,513 销售成本 3,191 5,267 8,437 12,672 18,058 毛利率 57.71% 56.36% 56.36% 56.50% 56.50% 加盟渠道数量 1,820 2,551 3,301 4,101 4,901 单店销售销售收入 ( 万元 ) 87, , , , ,105 销售成本 55,389 86, , , ,116 毛利率 36.98% 36.12% 36.12% 36.12% 36.12% 其他销售收入 ( 万元 ) 14,194 14,194 14,194 14,194 销售成本 13, 毛利率 7.25% 7.25% 7.25% 7.25% 合计营业收入 ( 万元 ) 414, , ,978 1,132,241 1,500,795 主营收入增长率 % 26.4% 48.1% 36.7% 34.8% 32.6% 营业成本 271, , , , ,750 毛利 143, , , , ,046 综合毛利率 34.64% 34.31% 35.16% 35.81% 36.32% 资料来源 : 中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 1

3 表 2: 森马服饰 (002563) 财务报表预测资产负债表 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 利润表 ( 百万元 ) 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 货币资金 717 1,004 5,689 6,197 8,184 营业收入 4,250 6,287 8,594 11,584 15,355 应收票据营业成本 2,804 4,037 5,572 7,436 9,778 应收账款营业税金及附加预付款项销售费用 ,095 1,451 其他应收款管理费用存货 581 1,034 1,221 1,630 2,143 财务费用其他流动资产资产减值损失长期股权投资公允价值变动收益固定资产 ,088 1,843 2,196 投资收益在建工程汇兑收益投资性房地产营业利润 915 1,374 1,850 2,635 3,537 无形资产营业外收支净额长期待摊费用税前利润 915 1,369 1,844 2,630 3,531 资产总计 2,013 3,539 9,530 11,558 14,204 减 : 所得税短期借款净利润 686 1,001 1,349 1,923 2,582 应付票据 ,143 1,503 归属于母公司净利润 687 1,001 1,349 1,923 2,582 应付账款 ,172 少数股东损益预收款项基本每股收益应付职工薪酬稀释每股收益应交税费财务指标 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 其他应付款成长性其他流动负债营收增长率 27.9% 47.9% 36.7% 34.8% 32.6% 长期借款 EBIT 增长率 49.1% 54.3% 31.0% 38.7% 35.5% 预计负债净利润增长率 54.9% 45.7% 34.8% 42.6% 34.3% 负债合计 1,010 1,535 1,937 2,447 3,088 盈利性股东权益合计 1,003 2,003 7,583 9,101 11,106 销售毛利率 34.0% 35.8% 35.2% 35.8% 36.3% 现金流量表 2009A 2010A 2011E 2012E 2013E 销售净利率 16.2% 15.9% 15.7% 16.6% 16.8% 净利润 686 1,001 1,349 1,923 2,582 ROE 68.5% 49.9% 17.8% 21.1% 23.2% 折旧与摊销销 ROIC 70.8% 53.3% 18.4% 21.3% 23.7% 经营活动现金流 ,439 1,833 2,493 估值倍数投资活动现金流 ,020-1, PE 融资活动现金流 , P/S 现金净变动 , ,986 P/B 期初现金余额 ,004 5,689 6,197 股息收益率 1.2% 2.9% 4.0% 5.6% 7.6% 期末现金余额 717 1,171 5,689 6,197 8,184 EV/EBITDA 资料来源 : 公司公告, 中国银河证券研究部请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2

4 评级标准银河证券行业评级体系 : 推荐谨慎推荐中性回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 20% 及以上该评级由分析师给出谨慎推荐 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 超越交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报该评级由分析师给出中性 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 与交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报相当该评级由分析师给出回避 : 行业指数 ( 或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数 ) 低于交易所指数 ( 或市场中主要的指数 ) 平均回报 10% 及以上该评级由分析师给出银河证券公司评级体系 : 推荐谨慎推荐中性回避推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 20% 及以上该评级由分析师给出谨慎推荐 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价超越分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10%-20% 该评级由分析师给出中性 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价与分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报相当该评级由分析师给出回避 : 是指未来 6-12 个月, 公司股价低于分析师 ( 或分析师团队 ) 所覆盖股票平均回报 10% 及以上该评级由分析师给出马莉, 纺织服装行业证券分析师本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 本人承诺, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿本人承诺不利用自己的身份地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利覆盖股票范围 : 雅戈尔 ( sh) 美邦服饰( sz) 鲁泰 A( sz) 七匹狼( sz) 伟星股份 ( sz) 报喜鸟( sz) 罗莱家纺( sz) 富安娜( sz) 潮宏基 ( sz) 探路者( sz) 星期六( sz) 梦洁家纺( sz) 森马服饰 ( sz) 搜于特( sz) 华斯股份( sz) 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明

5 免责声明本报告由中国银河证券股份有限公司 ( 以下简称银河证券, 银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格 ) 向其机构或个人客户 ( 以下简称客户 ) 提供, 无意针对或打算违反任何地区国家城市或其它法律管辖区域内的法律法规除非另有说明, 所有本报告的版权属于银河证券未经银河证券事先书面授权许可, 任何机构或个人不得更改或以任何方式发送传播或复印本报告本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用, 并不构成对客户的投资建议, 并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正, 但不担保其内容的准确性或完整性客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断, 银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告, 但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任银河证券不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户银河证券建议客户如有任何疑问应当咨询证券投资顾问并独自进行投资判断本报告并不构成投资法律会计或税务建议或担保任何内容适合客户, 本报告不构成给予客户个人咨询建议本报告可能附带其它网站的地址或超级链接, 对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接, 银河证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便, 链接网站的内容不构成本报告的任何部份, 客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易, 或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系, 并无需事先或在获得业务关系后通知客户银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给银河证券客户的, 属于机密材料, 只有银河证券客户才能参考或使用, 如接收人并非银河证券客户, 请及时退回并删除银河证券有权在发送本报告前使用本报告所涉及的研究或分析内容所有在本报告中使用的商标服务标识及标记, 除非另有说明, 均为银河证券的商标服务标识及标记银河证券版权所有并保留一切权利联系中国银河证券股份有限公司研究部北京市西城区金融街 35 号国际企业大厦 C 座电话 : 传真 : 网址 : 机构请致电 : 北京地区联系 : 上海地区联系 : 深圳广州地区联系 : 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明

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银河证券公司简评研究报告基金研究报告 013 年 3 月 19 日 ProShares Direxion 旗下杠杆 ETF 产品分析中国银河证券基金研究中心方童根 :(8610) 8357 4540 :fangtonggen@chinastock.com.cn 本篇我们谈下美国两个主要杠杆 ETF 产品发行公司 :Proshares 和 Direxion 的杠杆 ETF 产品情况, 包括产品投资方向杠杆倍数费率以及产品的发行节奏等